導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫好一篇證券分析論文，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

價(jià)值投資：不論是廣義或狹義的價(jià)值投資，它們的概念都很容易被人理解和接受，因此有廣泛的簇?fù)?，?dāng)公司盈利提升時(shí)會(huì)吸引投資者以更高的價(jià)格交易公司股票，當(dāng)這種投資方法成為一種共識(shí)時(shí)，它就成為股市的規(guī)則。運(yùn)用這種理念的關(guān)鍵在于相對(duì)于其他投資者提前精確的預(yù)測(cè)公司盈利，從而找到相對(duì)的價(jià)值低洼并從中盈利。

獲得分紅：這是種相較價(jià)值投資更為原始和單純的理念，相對(duì)更容易操作和接受。國(guó)內(nèi)很多投資者都是這種投資理念的支持者，策略的認(rèn)同度較高所以其表現(xiàn)就相當(dāng)不錯(cuò)。

趨勢(shì)技術(shù)投資：這種方法成功的原因在于金融市場(chǎng)中的羊群效應(yīng)和投資者的心理，造成的結(jié)果就是不論漲跌，趨勢(shì)延續(xù)概率永遠(yuǎn)高過趨勢(shì)改變的概率，用這種方法交易將像是在用自己動(dòng)過手腳的篩子賭博，擲出自己需要的點(diǎn)數(shù)的概率要高過其它的可能，長(zhǎng)期來看肯定是獲利的。

博弈投資：是指散戶、“莊”、大股東，政策這四種力量互相間的博弈。它是種完全忽略股票投資價(jià)值的方法，也是行為金融學(xué)最明顯的體現(xiàn)，出現(xiàn)博弈獲利空間通常的前提是強(qiáng)勢(shì)力量發(fā)生違規(guī)，證券監(jiān)管體制越薄弱，博弈行為可能的機(jī)會(huì)就越大。

在這四種理念的指導(dǎo)下，各自又衍生出無數(shù)的投資策略。我的理解是：這四種理念并沒有對(duì)錯(cuò)好壞之分，基于這四種理念所衍生出的無數(shù)投資策略也是一樣，投資要參考多方面的因素，這四種因素都要參考。

2關(guān)于系統(tǒng)的兩個(gè)結(jié)論

（1）系統(tǒng)必須有一定的漏洞可鉆，可以讓投資者以某種投資方法獲利，這是吸引外部資源不斷流入的前提，這是證券市場(chǎng)生存的基礎(chǔ)。

（2）這些漏洞有自然修補(bǔ)性，即不可能有大量的投資者能長(zhǎng)期從這些漏洞中獲取大量的超額利潤(rùn)，否則證券市場(chǎng)便會(huì)滅亡。這使得大多數(shù)投資者不能夠獲取超額利潤(rùn)，作為整體，投資者是向證券市場(chǎng)輸送資源而不是獲取資源，這是證券市場(chǎng)發(fā)展的基礎(chǔ)。

3巴菲特的價(jià)值投資方法與趨勢(shì)投資

格雷厄姆之后，分析當(dāng)前價(jià)值方法的失效導(dǎo)致了對(duì)成長(zhǎng)概念的追逐，這是廣義的價(jià)值投資。其中最為人所津津樂道的便是巴菲特。巴菲特采用的是對(duì)企業(yè)未來長(zhǎng)期價(jià)值的判斷方法，與格雷厄姆的方法有了相當(dāng)?shù)牟煌?，即加入了自己?duì)未來的判斷。很多人把巴菲特的成功歸結(jié)于純粹價(jià)值投資理念的勝利，得出結(jié)論說只有價(jià)值投資才是投資正道。但事實(shí)恰恰相反。以價(jià)值投資長(zhǎng)期取勝的著名投資家寥寥無幾。

巴菲特的價(jià)值投資方法在流傳了這么多年以后仍然能夠獲得超額利潤(rùn)，說明一點(diǎn)，就是他的方法具有不可復(fù)制性，否則大量類似方法的采用就會(huì)導(dǎo)致該種方法的失效。在我看來，巴菲特的投資天才和超前判斷力是其成功的根本因素。實(shí)際上，對(duì)真正成功的價(jià)值投資起作用的是個(gè)人的戰(zhàn)略視角和超強(qiáng)判斷力，這是極少數(shù)天才投資家才具有的，因此，也僅有極少數(shù)天才投資家才能夠穩(wěn)定的用價(jià)值投資獲利。這就說明，要么大多數(shù)職業(yè)投資人和普通人理解的價(jià)值投資離真正的價(jià)值投資相去甚遠(yuǎn)，要么價(jià)值投資方法本身是個(gè)偽概念。

趨勢(shì)投資也是一樣，國(guó)外的期貨外匯基金對(duì)自己的技術(shù)模型都是保密的，因?yàn)槟Ｐ驮陬A(yù)測(cè)走勢(shì)時(shí)忽略了自身預(yù)測(cè)對(duì)于走勢(shì)的影響，技術(shù)模型被更多的投資者運(yùn)用之后會(huì)改變股票原有的走勢(shì)，造成依靠此模型的判斷越來越不準(zhǔn)確。

4總結(jié)

所以雖然國(guó)內(nèi)的投資者普遍將價(jià)值投資視為成熟市場(chǎng)的標(biāo)志，但我認(rèn)為價(jià)值投資只是成熟市場(chǎng)的過渡，真正成熟的市場(chǎng)應(yīng)該是投資策略多元化的市場(chǎng)。

我們?cè)诳紤]選擇投資策略時(shí)必須明確任何投資理論的應(yīng)用都存在前提，若不具備前提則沒有應(yīng)用價(jià)值。購(gòu)買股票即為獲得紅利的理念的前提是股票即將獲得的紅利股價(jià)高于銀行存款的利率，而國(guó)內(nèi)并不具備這種前提。至于趨勢(shì)技術(shù)分析的前提是市場(chǎng)是自由市場(chǎng)，不存在資金操控和宏觀調(diào)控，這種方法因?yàn)閲?guó)內(nèi)操縱價(jià)格司空見慣所以現(xiàn)在還不適用。價(jià)值投資的前提是股票相對(duì)股價(jià)存在價(jià)值，現(xiàn)在階段內(nèi)股票的價(jià)值只能在相互之間比較，股價(jià)相對(duì)實(shí)際價(jià)值普遍偏高。而博弈的前提國(guó)內(nèi)都具備，雖然證券監(jiān)管會(huì)越來越完善，但不可否認(rèn)博弈仍是目前的主流。

篇2

關(guān)鍵詞：證券投資基金；投資理念；價(jià)值投資

證券投資基金是一種利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的集合投資制度。通過發(fā)行基金證券，集中投資者的資金，交由基金托管人托管，由基金管理人管理，以資產(chǎn)組合方式進(jìn)行證券投資活動(dòng)的基金。在全球基金業(yè)風(fēng)云變幻的今天，基金業(yè)弄潮于證券、產(chǎn)業(yè)、風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)變革發(fā)展的大潮中，行業(yè)機(jī)構(gòu)勵(lì)精圖治群雄逐鹿，基金業(yè)走到了國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)開放的最前沿，投資基金業(yè)倍受全球矚目。證券投資基金從20世紀(jì)70年代開始在全球范圍內(nèi)迅速發(fā)展。我國(guó)已加入WTO，參與國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)已為大勢(shì)所趨，這為投資基金發(fā)展提供了條件，創(chuàng)造了機(jī)遇。大力發(fā)展投資基金已成為完善資本市場(chǎng)、推進(jìn)我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)程的必然選擇。

一、證券投資基金對(duì)解決資本市場(chǎng)現(xiàn)存問題的重要作用

基金是適應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展和社會(huì)財(cái)富增長(zhǎng)對(duì)專業(yè)化理財(cái)服務(wù)需求的產(chǎn)物，反映了社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然趨勢(shì)。目前來講，雖然基金總量和單個(gè)規(guī)模均偏小，但其對(duì)資本市場(chǎng)的影響己初步顯現(xiàn)出來。在促進(jìn)資源配置效率、促進(jìn)上市公司完善治理結(jié)構(gòu)、培育成熟市場(chǎng)理念、增強(qiáng)證券市場(chǎng)與貨幣市場(chǎng)之間的溝通、改善宏觀經(jīng)濟(jì)政策和金融政策的傳導(dǎo)機(jī)制等方面，都起到了重要的作用，而且這些作用和影響愈見凸現(xiàn)。

1．加快儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化，擴(kuò)大資本市場(chǎng)總量。國(guó)債市場(chǎng)經(jīng)過最近幾年的大規(guī)模發(fā)展，已接近臨界線。而股票市場(chǎng)仍處于資金貧乏、擴(kuò)容過快、行市低迷狀態(tài)，這主要是由于股市風(fēng)險(xiǎn)太大，上市公司整體素質(zhì)差，這在一定程度上損害了市場(chǎng)信心和投資者利益。投資基金這種新工具，風(fēng)險(xiǎn)較股票低，收益又較債券高，由專家理財(cái)，選擇適當(dāng)?shù)耐顿Y組合，對(duì)穩(wěn)健投資者的吸引力尤其大。

2．對(duì)股票市場(chǎng)的作用。(1)通過組建各類投資基金，或直接購(gòu)買國(guó)家股、法人股，或讓國(guó)家股、法人股以“證券充當(dāng)型”方式參與各類投資基金的發(fā)起，通過基金上市流通，在一定程度上可解決國(guó)家股、法人股流通難的問題。(2)股市的成熟，一個(gè)主要因素是機(jī)構(gòu)投資者成為股市的中堅(jiān)力量。大量培植基金公司，可增加股市的機(jī)構(gòu)持股比例，同時(shí)又能解放大批個(gè)人持股者，使他們能安心從事本職工作，大大節(jié)約了證券投資的社會(huì)成本。(3)證券投資基金由專家管理，操作更富理性，大部分基金的投資傾向于中長(zhǎng)期，避免了個(gè)人投資者入市不連續(xù)的缺陷，有利于證券市場(chǎng)向縱深發(fā)展。同時(shí)可以引導(dǎo)和促使市場(chǎng)形成理性的投資觀念，從而緩解個(gè)人投資者大量驟然進(jìn)出市場(chǎng)所造成的市場(chǎng)波動(dòng)。(4)由于公司股權(quán)高度分散，決策的制定權(quán)被管理者所掌握，企業(yè)事實(shí)上被經(jīng)營(yíng)者所控制，導(dǎo)致公司治理問題的產(chǎn)生。證券投資基金因其理性的操作，對(duì)所投資入股的企業(yè)要求較高，一般會(huì)選擇業(yè)績(jī)優(yōu)良的股票構(gòu)建投資組合，同時(shí)會(huì)積極參與公司治理并發(fā)揮積極的監(jiān)督作用，這樣就可對(duì)這些公司形成較強(qiáng)外部約束。為了獲得證券投資基金的青睞，上市公司必然要加強(qiáng)管理，提高經(jīng)濟(jì)效益。這會(huì)使證券市場(chǎng)形成真正的優(yōu)勝劣汰機(jī)制，提高整個(gè)證券市場(chǎng)的質(zhì)量。

3．對(duì)債券市場(chǎng)的作用。(1)當(dāng)前我國(guó)對(duì)外借款已達(dá)相當(dāng)規(guī)模，而進(jìn)一步吸引直接投資又受到國(guó)內(nèi)投資軟硬環(huán)境的制約，因此利用證券市場(chǎng)和投資基金已成為吸引外資的新選擇。中外合作證券投資基金可以使外國(guó)投資者以間接方式進(jìn)入我國(guó)證券市場(chǎng)，一方面可以促進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化，另一方面又能減少我國(guó)債務(wù)負(fù)擔(dān)，并可增加國(guó)內(nèi)資金供給。(2)國(guó)債投資基金可以參與國(guó)債的承購(gòu)包銷和競(jìng)爭(zhēng)招標(biāo)，還可為其它金融機(jī)構(gòu)融通資金，調(diào)動(dòng)其國(guó)債發(fā)行承銷與招標(biāo)的積極性，增強(qiáng)其競(jìng)爭(zhēng)能力，從而達(dá)到提高發(fā)行效率的要求。另外國(guó)債投資基金將個(gè)人手中的國(guó)債集中起來進(jìn)行交易，提高國(guó)債流動(dòng)性，使得降低國(guó)債發(fā)行成本的操作空間更為寬余。

總之，證券投資基金迅速發(fā)展，對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生的影響也日益明顯，正在成為資本市場(chǎng)充滿勃勃生機(jī)的新興力量。

二、目前我國(guó)證券投資基金存在的主要問題

證券投資基金對(duì)解決資本市場(chǎng)現(xiàn)存問題能起重要作用，但由于我國(guó)基金業(yè)的起步較晚，還有許多問題沒有得到解決。被經(jīng)濟(jì)學(xué)家喻為“籠中虎”的巨額居民儲(chǔ)蓄存款，對(duì)基金產(chǎn)品產(chǎn)生了極大的推力?！盎鹁畤姟睉B(tài)勢(shì)之下，也同樣暴露出跑馬圈地、投資嚴(yán)重重疊、銷售環(huán)節(jié)不規(guī)范等問題，非理性的繁榮背后，潛伏的是大量隱患。

1．基金性質(zhì)模糊不清。首先，大部分基金組織形態(tài)模糊不清。其次，許多名義上為封閉式基金，但在發(fā)起設(shè)立時(shí)卻未明確規(guī)定存續(xù)期。其中有的基金甚至任意擴(kuò)大額度，其所謂的封閉式其實(shí)只對(duì)普通投資者封閉，而對(duì)基金管理者卻不封閉。再次，有的基金存在不同程度的債券化傾向。不少基金發(fā)行人對(duì)基金的收益做了不同程度的承諾，這與基金不承諾某一固定的最低收益回報(bào)，其收益完全取決于基金經(jīng)營(yíng)的收益水平的基本要求不相符合。

2．基金組織結(jié)構(gòu)和運(yùn)作不規(guī)范。一方面，基金關(guān)系人概念不清，管理人與信托人之間不能嚴(yán)格分離。另一方面發(fā)起人構(gòu)成不規(guī)范，其所持有的股本比例偏小。按照國(guó)際慣例，基金的發(fā)起設(shè)立必須有兩個(gè)或兩個(gè)以上獨(dú)立的法人，而且一般應(yīng)由有影響的大財(cái)團(tuán)或資深基金管理公司作為基金發(fā)起人。我國(guó)現(xiàn)已成立的基金中，相當(dāng)部分是由某家機(jī)構(gòu)獨(dú)立發(fā)起，甚至有政府參與其中，這都違反了基金的基本運(yùn)作原則。

3．投資基金總體規(guī)模和單只基金的規(guī)模都普遍過小，不利于市場(chǎng)穩(wěn)定。投資基金規(guī)模嚴(yán)重偏小，使投資基金無法進(jìn)行有效的投資組合，分散投資風(fēng)險(xiǎn)能力降低。同時(shí)，規(guī)模偏小，也使得投資基金無法在證券市場(chǎng)上抑制過分投機(jī)，起到市場(chǎng)“穩(wěn)定器”的作用，與其作為機(jī)構(gòu)投資者的身份不相稱。相反，相當(dāng)一部分基金反而成了市場(chǎng)發(fā)展的一種不穩(wěn)定因素。此外，現(xiàn)行許多基金規(guī)模過小還給以后實(shí)行規(guī)范化改造增加了很大難度。

4．投資基金投資方向偏離，投資工具單調(diào)，投資結(jié)構(gòu)失衡，投資組合不科學(xué)，影響了基金功能的發(fā)揮。從現(xiàn)有證券投資基金的實(shí)際投資對(duì)象來看，幾乎都是多元化投資。很多基金投向?qū)崢I(yè)、房地產(chǎn)等的比例偏大，對(duì)證券市場(chǎng)的投資比例偏小。證券投資基金投資方向偏離，一方面造成基金資產(chǎn)的流動(dòng)性差，收益差，分散風(fēng)險(xiǎn)的能力差；另一方面使得證券投資基金穩(wěn)定證券市場(chǎng)的功能弱化。

5．基金經(jīng)理通常關(guān)注同樣的市場(chǎng)信息，采用相似的經(jīng)濟(jì)模型、信息處理技術(shù)、組合及對(duì)沖策略，在投資行為上具有較高程度的同質(zhì)性。這導(dǎo)致證券投資基金的投資行為中存在著“羊群行為”，這在我國(guó)股市表現(xiàn)尤其明顯。當(dāng)許多基金在同一時(shí)間買賣相同的股票時(shí)，會(huì)導(dǎo)致單個(gè)股票的價(jià)格大幅波動(dòng)，破壞市場(chǎng)的穩(wěn)定運(yùn)行。

三、發(fā)展證券投資基金的建議

我國(guó)發(fā)展投資基金要以維護(hù)整個(gè)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展為前提，要借鑒西方國(guó)家發(fā)展基金的成功經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國(guó)資本市場(chǎng)的實(shí)際情況，在發(fā)展過程中逐步與國(guó)際慣例接軌。

1．規(guī)范改造現(xiàn)有投資基金的規(guī)模和投資，適時(shí)適量推出新的證券投資基金?；鹨?guī)模過小，難以發(fā)揮市場(chǎng)“穩(wěn)定器”的作用。只有集中了大量的資金，才能產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)。另外，投資基金只有擁有了足夠多的資產(chǎn)才能有效地分散風(fēng)險(xiǎn)和進(jìn)行投資組合，從而達(dá)到降低投資風(fēng)險(xiǎn)和提高投資收益的目的?？山梃b國(guó)際市場(chǎng)上這些成功經(jīng)驗(yàn)，改變我國(guó)投資基金形式單一，投資工具和投資手段單調(diào)的現(xiàn)狀，推動(dòng)我國(guó)證券投資基金品種的多元化。

2．積極引導(dǎo)海外中國(guó)基金，逐步建立中外合作基金。第一只中國(guó)概念基金始于1989年成立的“新鴻基中華基金”，隨著新興市場(chǎng)中國(guó)概念的興起，以中國(guó)B股、H股和非上市公司為投資對(duì)象的中國(guó)基金數(shù)量大增。但由于我同B股、H股市場(chǎng)相對(duì)狹小，可供國(guó)外投資基金選擇的品種與數(shù)量相當(dāng)有限。我國(guó)應(yīng)采取相應(yīng)措施鼓勵(lì)海外中國(guó)基金投資于B股、H股，也應(yīng)發(fā)展中外合作基金，引進(jìn)國(guó)外基金管理經(jīng)驗(yàn)，實(shí)現(xiàn)我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化。

3．加快推進(jìn)投資基金管理體系的建設(shè)，健全對(duì)基金的監(jiān)管體系。首先，建立健全宏觀監(jiān)管體系，改變多頭管理、各自為政的管理局面。其次，建立證券投資基金業(yè)的自律性機(jī)構(gòu)，以加強(qiáng)內(nèi)部協(xié)調(diào)和業(yè)務(wù)管理。再次，在基金內(nèi)部建立微觀監(jiān)管體系，加強(qiáng)基金管理體系中信托人對(duì)基金業(yè)運(yùn)作的監(jiān)管功能，提高基金受益人大會(huì)的權(quán)威，明確規(guī)定并在實(shí)踐上強(qiáng)化受益人大會(huì)對(duì)基金的監(jiān)督作用。

4．完善相應(yīng)法律法規(guī)，加強(qiáng)監(jiān)督管理。盡快完善基金監(jiān)管法規(guī)，將基金市場(chǎng)運(yùn)作納入法制化軌道；明確基金主管機(jī)關(guān)行使審批和監(jiān)督職能；貫徹基金管理人和托管人相互獨(dú)立的原則，加強(qiáng)托管人對(duì)基金資產(chǎn)運(yùn)作的監(jiān)督；規(guī)定基金信息披露，出版相應(yīng)的專業(yè)報(bào)刊，保護(hù)投資者利益。把經(jīng)營(yíng)基金的管理公司置于嚴(yán)格的管理和社會(huì)公眾監(jiān)督之下，對(duì)侵害投資者利益的行為進(jìn)行有效的法律制裁。

5．把握尺度，保障基金業(yè)穩(wěn)健發(fā)展。在發(fā)展證券投資基金時(shí)，勢(shì)必形成基金、證券和銀行共同爭(zhēng)奪資金的局面。資金流向基金市場(chǎng)，雖然可以減輕銀行的存款利息負(fù)擔(dān)，但也有可能弱化中央銀行通過商業(yè)銀行進(jìn)行宏觀調(diào)控經(jīng)濟(jì)的能力。而且，鼓勵(lì)企業(yè)從向商業(yè)銀行間接融資轉(zhuǎn)為向資本市場(chǎng)直接融資，需要一個(gè)循序漸進(jìn)的過程。因此，既要積極發(fā)展證券投資基金，又要防止盲目冒進(jìn)，從而使我國(guó)的證券投資基金走向穩(wěn)定健康發(fā)展的道路。

篇3

關(guān)鍵詞：證券投資技術(shù)分析理論前提思考

證券投資技術(shù)分析通過分析證券市場(chǎng)過去和現(xiàn)在的市場(chǎng)行為（成交量、成交價(jià)、價(jià)格變化的時(shí)間和空間），來預(yù)測(cè)證券價(jià)格未來的變化趨勢(shì)。在現(xiàn)實(shí)的證券投資活動(dòng)中，技術(shù)分析占有非常重要的地位，在證券投資的理論體系中，技術(shù)分析與證券投資基本分析，證券投資組合理論具有同等重要的地位。

技術(shù)分析理論是建立在三大假設(shè)基礎(chǔ)之上的，技術(shù)分析的第一假設(shè)認(rèn)為市場(chǎng)行為會(huì)涵蓋一切信息，影響股票價(jià)格變化的所有因素，都會(huì)反映在市場(chǎng)行為之中。故此，我們?cè)陬A(yù)測(cè)股票價(jià)格的未來變化趨勢(shì)時(shí)，沒有必要對(duì)影響股票價(jià)格的因素具體是什么作過多的關(guān)心，我們的注意力應(yīng)該放在對(duì)市場(chǎng)行為的研究上，只要我們弄清了股票價(jià)格漲跌、成交量增減、價(jià)格變化的時(shí)間空間等市場(chǎng)行為結(jié)果的含義，我們就可以預(yù)測(cè)股票價(jià)格的未來變化趨勢(shì)。這一假設(shè)對(duì)技術(shù)分析具有非常重要的意義，是技術(shù)分析的理論前提。如果不承認(rèn)這一假設(shè)，或者說這一假設(shè)并不存在，技術(shù)分析將會(huì)失去其存在的價(jià)值。如果市場(chǎng)行為并沒有包括全部的、所有的影響股票價(jià)格的因素，那么我們僅僅使用研究市場(chǎng)的成交價(jià)、成交量和價(jià)格變化的時(shí)間和空間這些市場(chǎng)行為的最終結(jié)果的方法，就想達(dá)到預(yù)測(cè)和把握市場(chǎng)價(jià)格的未來變化趨勢(shì)的目的，就只能是以偏概全、一廂情愿了。

對(duì)于技術(shù)分析的這一重要假設(shè)和理論前提，我國(guó)理論界占主流地位的觀點(diǎn)認(rèn)為，是具有一定合理性的。筆者認(rèn)為，這一看法是值得商榷的，無論從理論上還是從投資實(shí)踐上來看，都不能夠證明市場(chǎng)行為可以涵蓋一切信息的結(jié)論是正確的，這一假設(shè)究竟具有多少合理的成分，值得我們深入地進(jìn)行研究。

市場(chǎng)行為涵蓋一切信息并無可靠性

任何一個(gè)假設(shè)的成立都必須經(jīng)過理論和實(shí)踐的檢驗(yàn)，只有在理論上具有可靠性，在實(shí)踐中具有可操作性，我們才能夠得出結(jié)論說這一假設(shè)是正確的。市場(chǎng)行為涵蓋一切信息在理論上具有可靠性嗎?我們認(rèn)為，回答應(yīng)該是否定的。

首先，技術(shù)分析所說的市場(chǎng)行為，實(shí)質(zhì)上是指市場(chǎng)參與者即投資者的行為。正是投資者看漲或看跌的預(yù)期、買入或賣出的決策導(dǎo)致了股票價(jià)格的波動(dòng)和成交量的變化，而投資者預(yù)期的形成是對(duì)影響股票價(jià)格的多種因素進(jìn)行理性分析的結(jié)果。這里似乎可以可推出一個(gè)順理成章的結(jié)論，這就是影響股票價(jià)格波動(dòng)的因素決定了投資者的預(yù)期，而投資者的預(yù)期又決定了投資者的行為，我們分析市場(chǎng)上投資者的行為結(jié)果（成交量、成交價(jià)），實(shí)際上就是分析投資者的預(yù)期，就是分析影響股票價(jià)格的所有因素。認(rèn)真分析我們就不難發(fā)現(xiàn)，這一系列推理在邏輯上并不具有必然的聯(lián)系，其可靠性值得懷疑。不錯(cuò)，投資者在投資決策過程中，首先要對(duì)影響股票價(jià)格未來變化的因素進(jìn)行研究，而后形成對(duì)股票價(jià)格未來走勢(shì)的判斷，最后作出或買或賣的決定。但是，問題的關(guān)鍵在于，投資者在對(duì)影響股票價(jià)格變化的因素進(jìn)行分析時(shí)，必然會(huì)帶有不同的主觀個(gè)性特征。投資者對(duì)影響股票價(jià)格變化因素的分析過程實(shí)質(zhì)上是一個(gè)認(rèn)識(shí)過程，一個(gè)能動(dòng)的反應(yīng)過程，這一過程不能不受到投資者理論素養(yǎng)、價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)、思維方式、個(gè)性特征和心理狀態(tài)的影響。面對(duì)同樣的客觀條件，不同的投資者完全可以作出不同的結(jié)論，采取不同的投資決策，從而表現(xiàn)出不同的甚至相互矛盾的市場(chǎng)行為。這樣的市場(chǎng)行為究竟具有多少客觀成分，究竟在多大程度上客觀地反映了現(xiàn)實(shí)情況，值得研究。顯然，我們不能祈求僅僅用這些行為的客觀表現(xiàn)（成交價(jià)格和成交量的變化情況）就可以把握所有的信息、就可以把握所有的影響股票價(jià)格變化的因素。

其次，如果說市場(chǎng)行為可以涵蓋所有信息的結(jié)論成立，它需要的一個(gè)基本條件是，這里所說的市場(chǎng)行為必須是理性的行為，而不是非理性的行為。那么，投資者在投資過程中所表現(xiàn)的行為是理性的嗎?按照經(jīng)濟(jì)學(xué)的一般假定，從個(gè)體的角度來看，作為經(jīng)濟(jì)活動(dòng)參預(yù)者的投資者同任何其他經(jīng)濟(jì)主體一樣必然具有追求收益（利潤(rùn)、效用）最大化的理。但是，這種個(gè)體的理并不能夠保證集體行為也是理性的，在很多情況下，正是個(gè)體的理性導(dǎo)致了集體的非理性。技術(shù)分析所說的市場(chǎng)行為，顯然指的是投資者的集體行為，而并非投資者的個(gè)體行為，這種投資者的集體行為，我們不能夠從理論上證明它必然是理性的行為?，F(xiàn)實(shí)生活告訴我們，證券投資者集體行為往往表現(xiàn)出很強(qiáng)的非理性成分，股票價(jià)格的暴漲暴跌、大起大落、股市泡沫的快速形成和迅速破滅，己經(jīng)充分說明了這一點(diǎn)。

再次，證券的虛擬經(jīng)濟(jì)性質(zhì)，已經(jīng)證明證券市場(chǎng)的交易行為（成交價(jià)格、成交量）并不能夠充分的、客觀的反映影響證券價(jià)格變化的所有因素。股票、債券和證券衍生品代表的是金融權(quán)益資產(chǎn)，屬于虛擬經(jīng)濟(jì)的范疇。證券的運(yùn)動(dòng)不僅與生產(chǎn)資本的運(yùn)動(dòng)相脫離，而且還與其所代表的資金的運(yùn)動(dòng)相脫離。在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，供求規(guī)律決定著交易價(jià)格的波動(dòng)，價(jià)格會(huì)自動(dòng)回歸到市場(chǎng)供求的均衡點(diǎn)。虛擬經(jīng)濟(jì)的交易價(jià)格則取決于人們對(duì)未來的預(yù)期，價(jià)格上升會(huì)刺激人們的獲利欲望，購(gòu)買需求擴(kuò)張，從而推動(dòng)價(jià)格的進(jìn)一步上升；價(jià)格下跌，又將刺激人們的止損欲望，供給急劇增加，需求急劇萎縮，從而導(dǎo)致價(jià)格的進(jìn)一步下跌。當(dāng)交易進(jìn)入某種難以為繼的狀態(tài)時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)價(jià)格的急劇變化，市場(chǎng)價(jià)格很難回到真正的市場(chǎng)供求平衡點(diǎn)。由此可見，虛擬經(jīng)濟(jì)具有天然的制造經(jīng)濟(jì)泡沫和投機(jī)的成份，其價(jià)格具有極大的誤導(dǎo)作用。

最后，從有效市場(chǎng)理論的角度來看，市場(chǎng)行為涵蓋一切信息的結(jié)論對(duì)證券的投資決策并不具有任何的指導(dǎo)意義。有效市場(chǎng)理論，是1965年美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家法碼（EugeneFama）最先提出來的。在這一理論中，法碼將證券市場(chǎng)分為弱有效型、半強(qiáng)有效型、強(qiáng)有效型三種形式。這三種不同的市場(chǎng)形式的區(qū)別，主要表現(xiàn)為證券價(jià)格對(duì)市場(chǎng)信息的反應(yīng)程度不同。在強(qiáng)有效型市場(chǎng)中，證券價(jià)格能夠充分和快速地反映所有的相關(guān)信息，任何人都不能夠通過對(duì)信息的私人占有而獲得超額利潤(rùn)。通俗地說，在一個(gè)強(qiáng)有效型的市場(chǎng)中，證券價(jià)格的變化是隨機(jī)的和不可預(yù)測(cè)的。顯然，如果我們認(rèn)為證券價(jià)格的變化這一市場(chǎng)行為的最重要的表現(xiàn)已經(jīng)反映了市場(chǎng)的所有信息，證券市場(chǎng)是強(qiáng)有效型的，技術(shù)分析的理論前提是正確的，我們就會(huì)得出證券價(jià)格的變化是隨機(jī)的和不可預(yù)測(cè)的結(jié)論，從而也就否認(rèn)了技術(shù)分析存在的價(jià)值。反之，如果我們肯定運(yùn)用技術(shù)分析可以預(yù)測(cè)證券價(jià)格的未來變化趨勢(shì)，就必然要否認(rèn)證券價(jià)格的變化能夠反映市場(chǎng)所有信息的結(jié)論，從而也就否認(rèn)了技術(shù)分析所賴以存在的理論前提。

評(píng)價(jià)技術(shù)分析須實(shí)事求是

從以上的分析中可以看出，市場(chǎng)行為涵蓋一切信息這一技術(shù)分析的重要理論前提實(shí)際上是并不成立的。雖然技術(shù)分析是千百萬投資者上百年投資實(shí)踐的經(jīng)驗(yàn)總結(jié)，這種經(jīng)驗(yàn)總結(jié)對(duì)現(xiàn)實(shí)投資活動(dòng)肯定具有一定的借鑒意義，但是它畢竟屬于經(jīng)驗(yàn)性質(zhì)的范疇，并沒有形成一個(gè)完整的、具有邏輯聯(lián)系的理論體系。因此，我們?cè)谌魏螘r(shí)候都不應(yīng)該夸大技術(shù)分析對(duì)投資實(shí)踐的指導(dǎo)作用。

篇4

關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化資本市場(chǎng)金融市場(chǎng)

資產(chǎn)證券化上世紀(jì)70年源于美國(guó),如今已成為當(dāng)前全球金融市場(chǎng)最具活力的金融創(chuàng)新產(chǎn)品之一,其核心在于對(duì)貸款中的風(fēng)險(xiǎn)與收益要素的分離與重組,使其定價(jià)和重新配置更為有效,促使參與各方均可受益,實(shí)質(zhì)是融資者把被證券化的金融資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者。

作為一項(xiàng)金融技術(shù),資產(chǎn)證券化在發(fā)達(dá)國(guó)家的使用非常普遍,目前美國(guó)一半以上的住房抵押貸款、3/4以上的汽車貸款是靠發(fā)行資產(chǎn)支持證券提供的。在我國(guó),由于銀行有“短存長(zhǎng)貸”的矛盾,資產(chǎn)管理公司也有回收不良資產(chǎn)的壓力,資產(chǎn)證券化因此得到了積極響應(yīng)。

資產(chǎn)證券化在我國(guó)發(fā)展的意義

資產(chǎn)證券化將貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)有機(jī)聯(lián)結(jié),一方面實(shí)現(xiàn)銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)“減壓”;另一方面,在為資本市場(chǎng)增添交易品種的同時(shí),也為市場(chǎng)輸送源源不斷的資金“血液”。前些年,國(guó)內(nèi)銀行貸款多為中短期貸款,但隨著住房貸款規(guī)模的不斷增大,銀行貸款結(jié)構(gòu)也發(fā)生了根本性改變,信貸結(jié)構(gòu)“短存長(zhǎng)貸”的矛盾使得銀行業(yè)潛伏相當(dāng)大的風(fēng)險(xiǎn)。因此,這一金融創(chuàng)新品種對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展有著更大的意義。

加速我國(guó)金融改革

我國(guó)金融改革目前已經(jīng)到了攻堅(jiān)階段,整個(gè)金融體制改革已經(jīng)涉及到了關(guān)鍵的內(nèi)核,也遇到了更大的阻滯。在此階段,由于證券化的制度創(chuàng)新牽扯到廣泛的主體與市場(chǎng)結(jié)構(gòu),因此更多地被看作是解決當(dāng)前金融改革問題的重要催化劑之一。

利于改善資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)

資產(chǎn)證券化可以加強(qiáng)經(jīng)理對(duì)公司資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模和結(jié)構(gòu)的控制。例如,剝離資產(chǎn)的會(huì)計(jì)處理可以提高資本充足率和其他經(jīng)濟(jì)業(yè)績(jī)指標(biāo)(例如股權(quán)收益率)。證券化也可以釋放資產(chǎn),用于其他投資機(jī)會(huì),如果外部融資渠道受約束或內(nèi)外部融資成本存在差異,證券化就可能帶來經(jīng)濟(jì)上的收益。

有利于銀行分散和轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)

證券化可以使融資渠道多樣化,從而減少融資風(fēng)險(xiǎn)。將中長(zhǎng)期貸款打包證券化后出售給投資者,這樣銀行業(yè)可使貸款成為具有證券流動(dòng)性的貸款,有利于增加資產(chǎn)負(fù)債表的流動(dòng)性。同時(shí),金融機(jī)構(gòu)也可利用證券化來消除利率錯(cuò)配。

使金融市場(chǎng)更加完備

通過證券化引入了更適合投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的新金融資產(chǎn),提高了投資者得到多樣化收益的可能。因?yàn)榭梢酝ㄟ^自己的判斷來獲得證券化了的貸款收益率,在認(rèn)為其被低估時(shí)可以買入。

可見,資產(chǎn)證券化不僅能使金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)降低融資成本,從而更好地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理和控制,而且也為解決金融市場(chǎng)的很多難題提供了快速有效的手段。

資產(chǎn)證券化在我國(guó)發(fā)展的障礙

雖然資產(chǎn)證券化技術(shù)可運(yùn)用在各種資產(chǎn)業(yè)務(wù)領(lǐng)域,但需要相應(yīng)的法律環(huán)境、稅務(wù)體系和會(huì)計(jì)制度及資本流通市場(chǎng)的配套來完成。目前,制約我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展的因素主要有以下幾點(diǎn):

法律環(huán)境制約

2005年4月,人民銀行和銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》,確定了在我國(guó)開展信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的基本法律框架。但信貸資產(chǎn)證券化需要多方面的政策法規(guī)相配套。因?yàn)楝F(xiàn)行公司法、銀行法等法律法規(guī)都對(duì)證券化存在眾多阻礙。同時(shí),與發(fā)展衍生金融工具相配套的會(huì)計(jì)等方面的法規(guī)準(zhǔn)則也不健全,相關(guān)的財(cái)務(wù)判斷與會(huì)計(jì)處理缺乏合理的依據(jù)。此外,沒有針對(duì)證券化過程制定專門的稅收中性政策,因此,使得證券化的成本大大提高。

投資主體缺乏

證券化產(chǎn)品涉及一系列比較復(fù)雜的法律、會(huì)計(jì)框架,個(gè)人投資者有時(shí)很難理解其中的實(shí)質(zhì),而證券化的本質(zhì)就是特定的風(fēng)險(xiǎn)與收益重組與分擔(dān)機(jī)制,考慮到國(guó)內(nèi)投資者的普遍不成熟,一旦出現(xiàn)問題,很可能無法理性面對(duì),從而對(duì)政府造成壓力。

體制障礙制約

我國(guó)的制度性改革一直是由政府主導(dǎo)的,而政府內(nèi)部的協(xié)調(diào)一直是經(jīng)濟(jì)改革的難點(diǎn)之一。在證券化過程中,無論是風(fēng)險(xiǎn)還是利益的考慮,使得各種改革方案都難以得到政府內(nèi)部的一致性通過。

由于資產(chǎn)證券化作為新的金融工具,我國(guó)還沒有成熟的經(jīng)驗(yàn)防范和監(jiān)管其潛在的風(fēng)險(xiǎn),因此只有充分認(rèn)識(shí)到這些障礙并逐步解決這些問題,才能更好的促進(jìn)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

資產(chǎn)證券化在我國(guó)發(fā)展的對(duì)策研究

對(duì)一次成功的資產(chǎn)證券化來說,需要具備兩個(gè)條件:一是具有穩(wěn)定的金融基礎(chǔ),在保護(hù)投資者利益的同時(shí),使金融資產(chǎn)能夠有效率地從發(fā)起人轉(zhuǎn)移到SPV;二是強(qiáng)烈的投資者需求,這有助于降低發(fā)起人的融資成本。投資者需求水平取決于證券的風(fēng)險(xiǎn)特征和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)信用的評(píng)級(jí)。那么,目前在我國(guó)金融市場(chǎng)還不甚完備的情況下如何推動(dòng)資產(chǎn)證券化的發(fā)展,筆者認(rèn)為應(yīng)采取如下對(duì)策:

設(shè)計(jì)完善的監(jiān)管體制或模式

由于我國(guó)金融監(jiān)管制度實(shí)施分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)管理的體制,對(duì)于跨越多個(gè)行業(yè)的業(yè)務(wù)創(chuàng)新——資產(chǎn)證券化必然要涉及到多個(gè)金融監(jiān)管部門。例如:如果要商業(yè)銀行發(fā)證券的話,應(yīng)該由銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì),但是從另一個(gè)角度上來說,如果證券化是債的話,應(yīng)該由發(fā)改委來管,主要是監(jiān)管債的規(guī)模;證券化發(fā)了以后,可否上市交易,要由證監(jiān)會(huì)來管。而會(huì)計(jì)準(zhǔn)則方面,應(yīng)該是財(cái)政部管。其結(jié)果是,財(cái)政部、發(fā)改委、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)都想監(jiān)管,但事實(shí)上都監(jiān)管不了。

因此在這一問題上,既要考慮到我國(guó)金融管理體制的現(xiàn)狀,又要考慮到證券化業(yè)務(wù)的特殊性,走聯(lián)合監(jiān)管的道路。

監(jiān)管環(huán)境由一系列法律和法規(guī)組成,這些法律和法規(guī)與公司的組成和監(jiān)管、信托的建立和受托人職責(zé)、融資報(bào)告要求和證券法有關(guān),但并不局限于這些。雖然在不同的司法制度中監(jiān)管環(huán)境存在顯著不同,但大多數(shù)都包括了信息揭示要求、資產(chǎn)充足規(guī)則和償付能力等規(guī)則因此,我們的法律法規(guī)也應(yīng)著力體現(xiàn)這些方面的內(nèi)容。

選擇適合國(guó)情的資產(chǎn)證券化類型

我國(guó)資產(chǎn)證券化的道路如同西方國(guó)家一樣,正從“抵押融資型”走向“真實(shí)出售型”及其混合時(shí)代。自2001年10月我國(guó)頒布實(shí)施信托法以來,以財(cái)產(chǎn)信托模式進(jìn)行“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化的形式層出不窮,例如金融租賃財(cái)產(chǎn)信托、股權(quán)及其收益權(quán)財(cái)產(chǎn)信托、房地產(chǎn)及其收益權(quán)財(cái)產(chǎn)信托、工業(yè)森林財(cái)產(chǎn)信托、出口應(yīng)收帳款財(cái)產(chǎn)信托、銀行不良資產(chǎn)財(cái)產(chǎn)信托等。這些抵押融資型的資產(chǎn)證券化在我國(guó)資產(chǎn)證券化實(shí)踐中積累了相當(dāng)?shù)慕?jīng)驗(yàn)。

從目前我國(guó)法律框架來講,“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化比較適合我國(guó)國(guó)情,因?yàn)槲覈?guó)關(guān)于SPV法人制度、會(huì)計(jì)稅收制度還未正式建立,特別是在資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)評(píng)估與定價(jià)系統(tǒng)還未建立的情況下,“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化對(duì)受托人和投資人更加安全有利,一方面不僅以未來收益作為支撐證券或信托權(quán)益的利益來源,而且還以發(fā)起人或委托人及其保證人的信譽(yù),對(duì)收益不足或回購(gòu)行為進(jìn)行補(bǔ)償或擔(dān)保。

當(dāng)然這種安全性是建立在短期抵押融資的基礎(chǔ)上。另一方面資產(chǎn)證券化這種金融產(chǎn)品其實(shí)是一種穩(wěn)定收益證券(FIS),對(duì)下不保底上有封頂?shù)慕鹑诋a(chǎn)品,站在受托人和投資者的角度來講,這樣“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化似乎更有利。

此外,為了實(shí)現(xiàn)我國(guó)加入WTO的承諾,使我國(guó)銀行業(yè)在2006年底符合“巴塞爾新資本協(xié)議”對(duì)銀行資本的要求,加速我國(guó)資產(chǎn)證券化的進(jìn)程,并解決上述實(shí)踐中產(chǎn)生的問題,財(cái)政部于2005年1月5日頒布了《信托業(yè)務(wù)會(huì)計(jì)核算辦法》,央行和銀監(jiān)會(huì)于2005年4月20日制定了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》,由此拉開了我國(guó)資產(chǎn)證券化正式大規(guī)模操作的序幕,進(jìn)入了一個(gè)全新的資產(chǎn)證券化進(jìn)程,即“真實(shí)出售型”的資產(chǎn)證券化?，F(xiàn)經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)試點(diǎn)的是國(guó)開行(ABS)和建行(MBS)兩個(gè)方案,但它們都必須以信托方式進(jìn)行資產(chǎn)證券化,即SPT方式的資產(chǎn)證券化。

篇5

長(zhǎng)期以來，相關(guān)法律制度的缺失，金融基礎(chǔ)工程的薄弱，以及證券化過程中如何進(jìn)行債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知及辦理抵押權(quán)變更登記等問題的不明確，阻礙了我國(guó)資產(chǎn)證券化的探索和操作。

會(huì)計(jì)方面的瓶頸問題

資產(chǎn)證券化過程中所涉及的會(huì)計(jì)、稅收等問題決定著證券資產(chǎn)的合法性、盈利性以及流動(dòng)性，關(guān)系到每一參與者的利益，影響資產(chǎn)證券化的動(dòng)機(jī)和結(jié)果?！缎刨J資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會(huì)計(jì)處理規(guī)定》作為《試點(diǎn)辦法》的配套措施，在全面規(guī)范發(fā)起機(jī)構(gòu)、特定目的信托、受托機(jī)構(gòu)、資金保管機(jī)構(gòu)、貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)、投資機(jī)構(gòu)等適用會(huì)計(jì)規(guī)范基礎(chǔ)上，重點(diǎn)規(guī)范了發(fā)起機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)終止確認(rèn)的條件及其會(huì)計(jì)核算，為我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化多個(gè)參與機(jī)構(gòu)的會(huì)計(jì)處理問題的規(guī)范掃清了障礙。

（1）信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的會(huì)計(jì)處理問題

信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移在會(huì)計(jì)處理上主要考慮兩方面問題：第一，被證券化的資產(chǎn)是否應(yīng)該被分離出資產(chǎn)負(fù)債表，即是表外處理還是表內(nèi)處理的問題；第二，合并問題，即特定目的信托是否需要和發(fā)起人合并財(cái)務(wù)報(bào)表的問題。

對(duì)于是否把被證券化的資產(chǎn)和相關(guān)債務(wù)分離出資產(chǎn)負(fù)債表問題，主要取決于該證券化行為被當(dāng)作“銷售”處理還是“擔(dān)保融資”處理，這是發(fā)起人最為關(guān)心的問題，因?yàn)椴煌奶幚矸椒〞?huì)對(duì)發(fā)起人的財(cái)務(wù)報(bào)表產(chǎn)生重大影響。

《會(huì)計(jì)處理規(guī)定》主要借鑒了現(xiàn)行國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的做法，同時(shí)考慮中國(guó)現(xiàn)行的會(huì)計(jì)制度，以對(duì)“風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬”轉(zhuǎn)移的分析為基本出發(fā)點(diǎn)，充分運(yùn)用實(shí)質(zhì)重于形式原則來界定已證券化的信貸資產(chǎn)是否實(shí)現(xiàn)真實(shí)銷售，即終止確認(rèn)。

特定目的信托作為信貸資產(chǎn)證券化的載體，由于承諾信托取得的信托財(cái)產(chǎn)，從風(fēng)險(xiǎn)隔離和《信托法》的要求看，應(yīng)當(dāng)作為一個(gè)獨(dú)立的會(huì)計(jì)主體而單獨(dú)核算。但若發(fā)起機(jī)構(gòu)對(duì)特定目的信托具有控制權(quán)的，其會(huì)計(jì)處理將不同。

（2）投資機(jī)構(gòu)的會(huì)計(jì)處理問題

投資機(jī)構(gòu)是資產(chǎn)證券化的持有者，其會(huì)計(jì)處理問題影響到投資積極性。根據(jù)《會(huì)計(jì)處理規(guī)定》，投資機(jī)構(gòu)取得的資產(chǎn)支持證券應(yīng)當(dāng)作為資產(chǎn)支持證券投資進(jìn)行會(huì)計(jì)處理；投資機(jī)構(gòu)取得的信托收益，應(yīng)當(dāng)區(qū)分屬于資產(chǎn)支持證券投資本金部分和投資收益部分進(jìn)行會(huì)計(jì)處理；會(huì)計(jì)期末，投資機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)對(duì)所持有資產(chǎn)支持證券的賬面價(jià)值進(jìn)行檢查，發(fā)現(xiàn)賬面價(jià)值高于其可收回金額的，應(yīng)當(dāng)計(jì)提減值準(zhǔn)備。

稅收方面的瓶頸問題

信貸資產(chǎn)證券化運(yùn)作規(guī)模龐大，交易環(huán)節(jié)繁多，減少作為其成本主要支出的稅收支出是關(guān)系證券化操作能否順利進(jìn)行的關(guān)鍵。我國(guó)稅務(wù)總局相關(guān)人士亦指出，我國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的稅收處理問題應(yīng)結(jié)合證券化本身的特點(diǎn)和我國(guó)稅制現(xiàn)狀，制定和完善證券化稅收政策應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持稅收中性、稅負(fù)合理、促進(jìn)證券化發(fā)展與反避稅統(tǒng)一、與金融稅制改革和資產(chǎn)證券化發(fā)展方向一致的基本原則。

稅收處理規(guī)定主要需解決以下問題：避免重復(fù)征稅、征稅環(huán)節(jié)的確定以及征稅收入的屬性等等。另外，由于證券化產(chǎn)品可能涉及多個(gè)地區(qū)和不同分行的貸款資產(chǎn)，因此，在稅務(wù)問題上，還出現(xiàn)了地區(qū)法規(guī)、部門法規(guī)與中央利益的協(xié)調(diào)問題。

發(fā)起人的稅收負(fù)擔(dān)主要來自于資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)，這涉及兩問題：一是發(fā)起人因出售信貸資產(chǎn)而取得的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓收益是否應(yīng)繳納所得稅？二是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所造成的損失能否從發(fā)起人的應(yīng)稅收入中予以扣除？

國(guó)際上對(duì)于作為發(fā)行人的SPV是不征稅的，僅對(duì)投資者征稅。《稅收通知》較好的體現(xiàn)了稅收中性和避免雙重征稅精神。

《稅收通知》規(guī)定發(fā)起機(jī)構(gòu)將信貸資產(chǎn)信托予受托機(jī)構(gòu)時(shí)，雙方簽訂的信托合同暫不征收印花稅。受托機(jī)構(gòu)委托貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)管理信貸資產(chǎn)時(shí)，雙方簽訂的委托管理合同暫不征收印花稅。受托機(jī)構(gòu)發(fā)售信貸資產(chǎn)支持證券以及投資者買賣信貸資產(chǎn)支持證券暫免征收印花稅。

中介服務(wù)問題

信貸資產(chǎn)證券化涉及多方參與主體，各個(gè)提供中介服務(wù)的主體的專業(yè)化水平的高低和信譽(yù)程度影響著證券化產(chǎn)品被投資者認(rèn)同的程度?！对圏c(diǎn)辦法》規(guī)定資產(chǎn)支持證券須進(jìn)行強(qiáng)制評(píng)級(jí)（私募發(fā)行可以豁免），但是國(guó)內(nèi)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)普遍規(guī)模不大，彼此間的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)不一，其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑，投資者難以依此作為投資依據(jù)?！对圏c(diǎn)辦法》規(guī)定了多種信用增級(jí)方式，但我國(guó)的信用增級(jí)機(jī)構(gòu)還很不成熟，離專業(yè)的金融擔(dān)保還有很大一段差距。

針對(duì)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)所存在的問題，我國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化法規(guī)應(yīng)明確規(guī)定中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的權(quán)利及職責(zé)要求，建立相關(guān)機(jī)構(gòu)更換機(jī)制，激勵(lì)相關(guān)機(jī)構(gòu)恪盡職守；加強(qiáng)對(duì)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)監(jiān)管?！对圏c(diǎn)辦法》及《監(jiān)管辦法》等均較好的體現(xiàn)了上述立法要求。

信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓及抵押權(quán)變更

在信貸資產(chǎn)證券化過程中，銀行作為信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)起人，將其對(duì)原始債務(wù)人的債權(quán)即證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給受托人，該轉(zhuǎn)移涉及如何履行現(xiàn)行法律關(guān)于債權(quán)轉(zhuǎn)讓的通知義務(wù)問題。該問題影響到資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的合法有效，沖擊著信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓后風(fēng)險(xiǎn)隔離和融資目的的實(shí)現(xiàn)。

從境外立法的情況來看，較多國(guó)家如意大利、日本和韓國(guó)等采用了公告或登記的方式進(jìn)行通知?！对圏c(diǎn)辦法》第12條規(guī)定，發(fā)起機(jī)構(gòu)應(yīng)在全國(guó)性媒體上公告，將通過設(shè)立特定目的信托轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)的事項(xiàng)，告知相關(guān)權(quán)利人?！肮嫱ㄖ钡囊?guī)定較好的處理了成本與效率的關(guān)系，節(jié)省了成本，提高了操作效率。

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關(guān)鍵詞:開放式基金;波動(dòng)性;線性回歸分析

一引言

隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，管理層為了促進(jìn)市場(chǎng)理性投資，優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，實(shí)施了超常規(guī)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者的重要舉措。在此背景下，我國(guó)在2001年9月推出第一只開放式基金——華安創(chuàng)新。經(jīng)過幾年的發(fā)展，截至2005年12月31日，我國(guó)開放式基金已達(dá)164只，其份額規(guī)模合計(jì)3897.86億份。但由于中國(guó)股市本身固有的制度缺陷，信息的壟斷性以及基金試點(diǎn)階段的不規(guī)范性等因素，開放式基金的運(yùn)作與預(yù)期的功能定位產(chǎn)生了一定程度的偏差，尤其是在開放式基金穩(wěn)定市場(chǎng)方面引起了管理層新聞界和理論界的廣泛關(guān)注與爭(zhēng)論。

由于開放式基金作為一種市場(chǎng)行為主體，它并沒有穩(wěn)定市場(chǎng)的義務(wù)，因而我們不能從義務(wù)和責(zé)任的角度來探討證券投資基金穩(wěn)定市場(chǎng)的功能，而只能從其運(yùn)作特點(diǎn)看它是否起到了穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。因此，本文試圖在回顧相關(guān)理論分析和實(shí)證研究的基礎(chǔ)上，主要從開放式基金的運(yùn)作特點(diǎn)出發(fā)，就開放式基金的投資行為對(duì)股價(jià)波動(dòng)及市場(chǎng)穩(wěn)定的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，以期深入認(rèn)識(shí)開放式基金投資行為對(duì)個(gè)股股價(jià)波動(dòng)的影響，為如何加快開放式基金改革，深化

開放式基金發(fā)展，提供一些建議。

二文獻(xiàn)回顧

股票波動(dòng)性是指股票價(jià)格圍繞某一基準(zhǔn)的雙向反復(fù)振蕩。一定的股價(jià)波動(dòng)有利于市場(chǎng)活躍，但股價(jià)波動(dòng)超過一定幅度則會(huì)產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)。關(guān)于股價(jià)波動(dòng)，學(xué)者們從不同的角度進(jìn)行了細(xì)化研究。其中在機(jī)構(gòu)投資者成為各國(guó)證券市場(chǎng)主體之后，關(guān)于機(jī)構(gòu)投資者與股價(jià)波動(dòng)的研究得到了充分發(fā)展，但機(jī)構(gòu)投資者的交易行為究竟對(duì)股價(jià)波動(dòng)產(chǎn)生何種影響卻一直是一個(gè)有爭(zhēng)議的問題。Delong，Shleifer，SummerandWaldmann(1990)曾指出，由于股票市場(chǎng)上存在正反饋交易者，使得理性投資者無法發(fā)揮原有穩(wěn)定股價(jià)的功能，并且可能造成市場(chǎng)更加不穩(wěn)定。另外，Nofsinger，JohnR和RichardW.Sias(1999)以1977到1991年紐約證券交易所(NYSE)的所有上市公司為樣本，分析了股票的波動(dòng)性與機(jī)構(gòu)投資者持有比例的關(guān)系，認(rèn)為在控制公司規(guī)模的情況下，機(jī)構(gòu)投資者的持有比例與股票價(jià)格波動(dòng)存在正相關(guān)性。而有些學(xué)者認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者多元化的投資策略會(huì)使單個(gè)股票的超額需求趨近于零，對(duì)股價(jià)的波動(dòng)率影響不大。在國(guó)內(nèi)，施東暉(2001)通過實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，國(guó)內(nèi)投資基金存在較嚴(yán)重的羊群行為，投資理念趨同，投資風(fēng)格模糊，并且在一定程度上加劇了股價(jià)的波動(dòng)。在我國(guó)開放式基金超常規(guī)發(fā)展的背景下，徐妍等(2003)從定性和實(shí)證檢驗(yàn)兩個(gè)角度，對(duì)證券投資基金從整體上進(jìn)行了研究，認(rèn)為我國(guó)證券投資基金投資行為促進(jìn)了市場(chǎng)波動(dòng)性的下降，但同時(shí)指出基金巨大的資金進(jìn)出對(duì)股價(jià)波動(dòng)可能產(chǎn)生非正面影響。王春紅(2004)則對(duì)開放式基金對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的效應(yīng)進(jìn)行了描述性分析，闡明開放式基金延長(zhǎng)了股市的波動(dòng)周期并增大了市場(chǎng)彈性。耿志明(2002)在對(duì)開放式基金封閉式基金的制度結(jié)構(gòu)及其市場(chǎng)效應(yīng)進(jìn)行比較分析的基礎(chǔ)上，從理論上說明封閉式基金能夠穩(wěn)定市場(chǎng)，而開放式基金會(huì)增大中國(guó)股市運(yùn)行周期的波動(dòng)性。本文則試圖從實(shí)證方面對(duì)此進(jìn)行進(jìn)一步的研究。

三實(shí)證分析過程

(一)數(shù)據(jù)說明與變量選擇

為了實(shí)證分析開放式基金的投資行為對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)個(gè)股波動(dòng)的影響，本文使用的數(shù)據(jù)來源于對(duì)基金每季度公布的投資組合的統(tǒng)計(jì)和分析。我國(guó)證券投資基金從1998年第二季度開始每季度公布十大重倉(cāng)股投資組合(即投資前10名的股票)，通過這些數(shù)據(jù)可以知道基金每季度重倉(cāng)股的持有及變化情況。這些信息對(duì)于研究基金持股對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響有一定的參考價(jià)值。因而，我們選取了基金每季度公布的十大重倉(cāng)股為研究對(duì)象。我國(guó)第一只開放式基金于2001年誕生，為使研究結(jié)果更具說服力，本文以2002年第一季度到2004年第四季度為研究的時(shí)間跨度，并假設(shè)這些股票的買賣都是一次性完成(因?yàn)閺哪壳扒闆r來看，我們只能知道基金在固定時(shí)間所公布的投資組合，而無法詳盡了解其間基金的交易詳情)。為了保證數(shù)據(jù)的有效性，把基金通過一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)新股而進(jìn)入前十名的個(gè)股予以刪除。

本文需要運(yùn)用如下研究變量:

1.公司規(guī)模(Cap)?；鹜顿Y組合中重倉(cāng)股股票在每季末的流通股股本數(shù)量。

2.基金持股比重(IO)。被基金重倉(cāng)持有的股數(shù)占這些股票流通股股本的比例。

3.持有基金數(shù)目(IN)。同時(shí)持有同一重倉(cāng)股股票的基金數(shù)目。

4.股價(jià)波動(dòng)(Vol)?；鹜顿Y組合的重倉(cāng)股在每季度中各交易日漲跌幅的方差。

(二)模型設(shè)計(jì)

價(jià)格波動(dòng)是股市和整個(gè)經(jīng)濟(jì)中眾多因素變動(dòng)的集合點(diǎn)。股票的價(jià)格一方面反映了個(gè)股的內(nèi)在價(jià)值，另一方面也是市場(chǎng)條件的直接標(biāo)尺。在市場(chǎng)條件中，證券投資基金的投資行為作為重要的一方面，其對(duì)股票的供求關(guān)系和價(jià)格水平都會(huì)產(chǎn)生顯著影響，進(jìn)而引起股票價(jià)格的波動(dòng)。

徐妍等(2004)在證券投資基金的投資行為與股價(jià)波動(dòng)的實(shí)證研究中，采用模型:

ln(Volt)=α+β1ln(Capt)+β2(IOt)+εt

為了更好地把握證券投資基金在價(jià)格波動(dòng)中的作用力度，本文在采用其模型的基礎(chǔ)上對(duì)原模型進(jìn)行了修正，在回歸分析中，本文亦引入持有基金數(shù)目(IN)作為外生變量。此外，在實(shí)證研究中發(fā)現(xiàn)雖然本季度基金對(duì)個(gè)股持股比例對(duì)本季度個(gè)股股價(jià)波動(dòng)的解釋能力較差，卻能較好地解釋下季度個(gè)股股價(jià)波動(dòng)，這可能與基金經(jīng)理能夠根據(jù)上市公司的季報(bào)及其他有關(guān)信息對(duì)下季度中的股價(jià)變化做出預(yù)測(cè)有關(guān)。因此，本文在實(shí)證研究中采用的IO為基金在本季度的個(gè)股持股比重，Vol為與之相對(duì)應(yīng)的下季度個(gè)股股價(jià)波動(dòng)的大小。經(jīng)過上述修正，本文構(gòu)建了如下模型:

ln(Volt+1)=α+β1ln(Capt)+β2(IOt)+β3(INt)+εt

另外，本文對(duì)回歸模型誤差項(xiàng)的獨(dú)立性進(jìn)行Durbin-Watsons檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)其D值約等于2。這表明殘差與外生變量相互獨(dú)立，因而對(duì)回歸模型的估計(jì)與假設(shè)所做出的結(jié)論具有一定的可靠性。

(三)實(shí)證分析的回歸結(jié)果與分析

IO取開放式基金十大重倉(cāng)股持股比重，用SPSS進(jìn)行回歸分析，回歸結(jié)果見表1。

從表1的回歸結(jié)果我們發(fā)現(xiàn)，β2的回歸系數(shù)大部分為正，且比較顯著。這說明開放式基金對(duì)個(gè)股的本期持股比重越高，該股票下期的波動(dòng)越大，表明開放式基金在一定程度上加劇了個(gè)股的股價(jià)波動(dòng)。

經(jīng)過上述回歸分析，可以確認(rèn)在樣本期內(nèi)開放式基金在一定程度上加劇了個(gè)股股價(jià)的波動(dòng)。下面對(duì)這一現(xiàn)象作進(jìn)一步分析，討論其可能的成因:

1.開放式基金起到“追漲殺跌”的作用。開放式基金有著特殊的運(yùn)行機(jī)制，其發(fā)行的基金單位基金總額不封頂，投資者可以按基金的報(bào)價(jià)在規(guī)定的營(yíng)業(yè)場(chǎng)所申購(gòu)或贖回基金單位。當(dāng)市場(chǎng)處于一個(gè)波段的上升時(shí)期時(shí)，往往會(huì)追加投資，基金的規(guī)模在短期內(nèi)迅速增加，基金管理人必須在市場(chǎng)上揚(yáng)的過程中為追加的資金尋找新的投資品種和機(jī)會(huì)，在客觀上對(duì)大盤起到助漲的作用。一旦大盤進(jìn)入調(diào)整期，投資者會(huì)產(chǎn)生基金凈值損耗的預(yù)期，要求贖回基金，使基金管理人在短時(shí)間內(nèi)面臨大量贖回壓力，被迫賣出部分流動(dòng)資產(chǎn)，以應(yīng)對(duì)贖回行為，這樣基金管理人的投資行為將導(dǎo)致大盤加速下滑，起到助跌的作用。特別是在證券市場(chǎng)沒有做空機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制的情況下，基金管理人很難從容應(yīng)付大盤的大幅波動(dòng)，操作難度加大，其投資行為對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的不利影響的可能性也增加。如圖2，開放式基金資產(chǎn)配置中的持股比重與大盤走勢(shì)基本同步。

2.短期投資行為較嚴(yán)重。我國(guó)的開放式基金的資產(chǎn)組合買賣頻繁，如表2，從而在多方面改變了股票市場(chǎng)傳統(tǒng)的波動(dòng)方式。這主要是由于市場(chǎng)對(duì)開放式基金的激勵(lì)機(jī)制著重于相對(duì)業(yè)績(jī)的表現(xiàn)，基金管理人隨時(shí)面臨著投資者贖回的壓力，基金資產(chǎn)不能充分運(yùn)用，尤其是不能把全部資本都用來進(jìn)行長(zhǎng)期投資，增量資金的流入容易導(dǎo)致股票價(jià)格趨勢(shì)未經(jīng)必要的調(diào)整與換手即“一步到位”，只能增加投資頻率，提高短期投資額比重和縮短投資周期。

3.我國(guó)的開放式基金遭巨額贖回。2003年基金首次取得了加權(quán)平均凈值增長(zhǎng)達(dá)到20.27%的驕人業(yè)績(jī)。但基金的好業(yè)績(jī)，并沒有使基金擺脫巨額贖回的命運(yùn)，據(jù)統(tǒng)計(jì)，2004年1月31日，19家基金旗下的77只基金公布了第四季度的投資組合公告，開放式基金再遭巨額贖回，甚至有的基金規(guī)模已經(jīng)跌破2億的設(shè)立下限。而且，根據(jù)Wind資訊2005年的統(tǒng)計(jì)顯示，2005年第四季度開放式基金總體遭遇凈贖回，所有基金總共被贖回了296.18億份，總體贖回比例達(dá)7.17%。

目前市場(chǎng)中普遍存在投資者在基金凈值上漲時(shí)贖回業(yè)績(jī)好的基金，反而去購(gòu)買凈值較低的“便宜”基金。實(shí)際上，基金業(yè)績(jī)差別體現(xiàn)了管理人的投資能力，業(yè)績(jī)差的基金不會(huì)因?yàn)椤氨阋恕本蜁?huì)有高的回報(bào)，除非它的管理人在投資能力上有所改善。這種贖回行為在一定程度上說明了投資者不理性的投資行為，不但抬高了投資成本，也降低了投資收益，有悖于基金長(zhǎng)期投資的理念。這種不理必然會(huì)在一定程度上加劇股價(jià)波動(dòng)。另一方面，從開放式基金發(fā)展的外部投資環(huán)境看，可供選擇的優(yōu)質(zhì)投資對(duì)象較少，許多上市公司的經(jīng)營(yíng)能力低下，甚至存在會(huì)計(jì)信息造假等欺詐行為，這在客觀上促使開放式基金進(jìn)行短期投資并選擇相同的投資對(duì)象。

四政策建議

本文的實(shí)證結(jié)果表明，開放式基金在一定程度上加劇了股價(jià)的波動(dòng)。但我們既要看到開放式基金加劇市場(chǎng)波動(dòng)的一面，也要看到其增加股市流量資金活躍市場(chǎng)的一面。按照市場(chǎng)有效理論，在市場(chǎng)受到外來沖擊而偏離其均衡位置時(shí)，其自平衡能力能使其逐步修復(fù)。開放式基金對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的影響，只要能控制在一定的程度之內(nèi)，都可以對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生積極的作用。為此，對(duì)于開放式基金的改革與發(fā)展提出以下政策建議:

1.完善開放式基金的投資運(yùn)作的監(jiān)管機(jī)制，加大基金的內(nèi)部治理，健全基金立法，防止其操作行為對(duì)市場(chǎng)可能產(chǎn)生的巨大波動(dòng)以及存在的其他負(fù)面影響，引導(dǎo)其活躍市場(chǎng)增加市場(chǎng)彈性的積極作用。

2.改變開放式基金的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，加大市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力度。政府對(duì)開放式基金的培育，不應(yīng)只看重其數(shù)量和規(guī)模，更應(yīng)該看重其結(jié)構(gòu)質(zhì)量，應(yīng)在一定的數(shù)量和規(guī)模基礎(chǔ)之上，以均衡的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)來實(shí)現(xiàn)其市場(chǎng)功能的有機(jī)整和。

3.維護(hù)市場(chǎng)的“生物多樣化”與生態(tài)平衡。加快基金的產(chǎn)品創(chuàng)新，提高上市公司的整體素質(zhì)，加快企業(yè)年金等長(zhǎng)期投資主體的直接入市，改變廣大投資者的投機(jī)心理，樹立理性投資觀念，提高金融市場(chǎng)的投資價(jià)值，使市場(chǎng)參與各方互為補(bǔ)充，相得益彰。

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【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化資產(chǎn)流動(dòng)性資本充足率

一、資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷史

資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)在60年代末美國(guó)的住宅抵押貸款市場(chǎng)。當(dāng)時(shí)美國(guó)的儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)和儲(chǔ)蓄銀行承擔(dān)了大部分住宅抵押貸款業(yè)務(wù)。在投資銀行和共同基金的沖擊下，這些機(jī)構(gòu)的儲(chǔ)蓄資金被大量提取，利差收入日益減少，經(jīng)營(yíng)狀況惡化。針對(duì)上述情況，政府決定啟動(dòng)并搞活住宅抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)，以緩解儲(chǔ)蓄金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)流動(dòng)性不足的問題。1968年，美國(guó)政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì)首次公開發(fā)行“過手證券”，開資產(chǎn)證券化之先河，此后資產(chǎn)證券化在全球迅猛發(fā)展。

通俗地講，資產(chǎn)證券化是指將一組流動(dòng)性較差的資產(chǎn)（包括貸款或其他債務(wù)工具）進(jìn)行一系列的組合，使其能產(chǎn)生穩(wěn)定而可預(yù)期的現(xiàn)金流收益，再配以相應(yīng)的信用增級(jí)，將其預(yù)期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌?chǎng)上流動(dòng)、信用等級(jí)較高的債券型證券的技術(shù)和過程。具體來說，資產(chǎn)證券化就是發(fā)起人把持有的流動(dòng)性較差的資產(chǎn)，分類整理為一批批資產(chǎn)組合轉(zhuǎn)移給特殊目的載體，再由特殊目的載體以該資產(chǎn)作為擔(dān)保，發(fā)行資產(chǎn)支持證券并收回購(gòu)買資金的一個(gè)技術(shù)和過程。

二、資產(chǎn)證券化的收益分析

作為一項(xiàng)金融創(chuàng)新，資產(chǎn)證券化之所以能被廣泛接受并取得迅猛發(fā)展，其根本原因在于它能給證券化的參與各方帶來收益。下面從各相關(guān)參與者，即發(fā)起人、投資人和投資銀行的角度來對(duì)資產(chǎn)證券化的收益進(jìn)行分析。

1、發(fā)起人方面

資產(chǎn)證券化可以降低融資成本，增加資產(chǎn)流動(dòng)性，提高資本充足率和資本使用效率，改善金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，并提供多樣化的資金來源和更好的資產(chǎn)負(fù)債管理，使得發(fā)起人能夠更充分地利用現(xiàn)有條件，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。

在傳統(tǒng)的融資方式中，融資者獲取資金的成本的高低取決于其本身的信用評(píng)級(jí)。與之相比，資產(chǎn)證券化可以降低發(fā)起人的融資成本。證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)具有穩(wěn)定的、可預(yù)期的現(xiàn)金流，歷史信用記錄良好，真實(shí)出售隔離了原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，再通過信用增級(jí)等手段，證券的信用級(jí)別大大提高，這樣融資成本就相應(yīng)地降低了。此外，資產(chǎn)證券化的信息披露要求相對(duì)較低，只需對(duì)進(jìn)行證券化的資產(chǎn)信息進(jìn)行披露，融資成本進(jìn)一步降低。

2、投資人方面

資產(chǎn)證券化在市場(chǎng)中為投資者提供了一個(gè)高質(zhì)量的投資選擇機(jī)會(huì)。由于組成資產(chǎn)池的資產(chǎn)是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，并且有完善的信用增級(jí)，多數(shù)能獲得AA以上的評(píng)級(jí)，這使得這樣發(fā)行的證券的風(fēng)險(xiǎn)通常很小，而收益卻相對(duì)較高，在二級(jí)市場(chǎng)上也有很高的流動(dòng)性。所以，資產(chǎn)支持證券越來越受到投資者，尤其是像養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司和貨幣市場(chǎng)基金這些投資品種受到限制的機(jī)構(gòu)的歡迎。

資產(chǎn)證券化為投資者提供了多樣化的投資品種?，F(xiàn)代證券化交易中的證券一般不是單一品種，而是通過對(duì)現(xiàn)金流的分割和組合而設(shè)計(jì)出的具有不同檔級(jí)的證券，甚至可以把不同種類的證券組合在一起形成合成證券，以更好地滿足不同投資者對(duì)期限、風(fēng)險(xiǎn)和利率的不同偏好。

3、投資銀行方面

資產(chǎn)證券化為投資銀行開辟了新的業(yè)務(wù)，為其帶來了巨大的商機(jī)。作為證券化的過程中的融資顧問和承銷商，投資銀行參與了產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、評(píng)價(jià)、承銷以及二級(jí)市場(chǎng)交易等活動(dòng)，持續(xù)穩(wěn)定的資產(chǎn)證券化為其帶來了可觀而穩(wěn)定的服務(wù)費(fèi)收入。

三、我國(guó)開展資產(chǎn)證券化的重要意義

資產(chǎn)證券化對(duì)中國(guó)的發(fā)展具有諸多現(xiàn)實(shí)意義。從宏觀方面看，銀行資產(chǎn)證券化可以提高金融市場(chǎng)的效率，降低金融風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，還具有促進(jìn)擴(kuò)大消費(fèi)、發(fā)展住宅產(chǎn)業(yè)的功效。從微觀方面看，開展住房按揭等貸款的證券化可以增強(qiáng)商業(yè)銀行的流動(dòng)性，優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債匹配結(jié)構(gòu)，分散抵押貸款風(fēng)險(xiǎn)，有利于降低按揭貸款利率，減輕購(gòu)房人的還款利息負(fù)擔(dān)，也便于簡(jiǎn)化不動(dòng)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓手續(xù)，擴(kuò)大不動(dòng)產(chǎn)交易市場(chǎng)。

1、資產(chǎn)證券化對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)的推動(dòng)作用

（1）資產(chǎn)證券化有利于分流儲(chǔ)蓄資金，壯大資本市場(chǎng)規(guī)模。2005年1月，我國(guó)全部金融機(jī)構(gòu)存款余額為25.84萬億元。與此相對(duì)應(yīng)，證監(jiān)會(huì)公布的資料顯示，在2005年4月7日股市暴跌之前，滬深兩市股票市價(jià)總值為52080億元，股票市場(chǎng)只起到了部分分流資金的作用。數(shù)萬億信貸資產(chǎn)的證券化及其在二級(jí)市場(chǎng)的放大效應(yīng)，將是分流儲(chǔ)蓄的重要手段。

（2）資產(chǎn)證券化能提供新的金融市場(chǎng)產(chǎn)品，豐富資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)證券化將流動(dòng)性較差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)樾庞蔑L(fēng)險(xiǎn)較低、收益較穩(wěn)定的可流通證券，豐富了證券市場(chǎng)中的證券品種，特別是豐富了固定收益證券的品種，為投資者提供了新的儲(chǔ)蓄替代型投資工具。這無疑會(huì)豐富市場(chǎng)的金融工具結(jié)構(gòu)，對(duì)優(yōu)化我國(guó)的金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)能起到重要的促進(jìn)作用。

（3）資產(chǎn)證券化降低融資成本，豐富了融資方式。資產(chǎn)證券化為籌資主體提供了一種融資成本相對(duì)較低的新型籌資工具，可以使籌資主體利用銀行信用以外的證券信用籌集資金。

（4）資產(chǎn)證券化為投資者提供了新的投資選擇。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品具有風(fēng)險(xiǎn)低、標(biāo)準(zhǔn)化和流動(dòng)性高的特點(diǎn)，其市場(chǎng)前景廣闊。資產(chǎn)證券化還可以為投資者提供多樣化的投資品種，可以通過對(duì)現(xiàn)金流的分割組合而設(shè)計(jì)出一系列證券投資組合，以滿足投資者不同的投資偏好。

（5）資產(chǎn)證券化能促進(jìn)貿(mào)易市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展。資產(chǎn)證券化通過巧妙的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)和獨(dú)特的運(yùn)作方式，猶如一道橋梁，在多個(gè)層面上將貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)有機(jī)聯(lián)系起來。資產(chǎn)證券化一方面為銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)“減壓”，另一方面，在為資本市場(chǎng)增添交易品種的同時(shí)，也為市場(chǎng)輸送源源不斷的資金“血液”，進(jìn)而促進(jìn)資本市場(chǎng)和銀行體系的協(xié)調(diào)發(fā)展。

2、資產(chǎn)證券化對(duì)商業(yè)銀行的意義

（1）資產(chǎn)證券化有利于商業(yè)銀行的資本管理，提高資本充足率。資本充足率是資本凈額除以總的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之后得出的，即：資本充足率＝（資本－扣除項(xiàng)）／（風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)＋12.5倍的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與操作風(fēng)險(xiǎn)所需資本）。其中，風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)是由銀行的各項(xiàng)資產(chǎn)乘以它們各自的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重而得。根據(jù)銀監(jiān)會(huì)對(duì)銀行資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重的規(guī)定，住房貸款的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為50%，而證券化之后回收的現(xiàn)金的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為0，這樣計(jì)算出來的分母變小，資本充足率自然會(huì)提高。銀行可以將信貸資產(chǎn)進(jìn)行證券化而非持有到期，主動(dòng)靈活地調(diào)險(xiǎn)資產(chǎn)規(guī)模，以最小的成本增強(qiáng)資產(chǎn)流動(dòng)性，提高資本充足率。

（2）資產(chǎn)證券化有助于商業(yè)銀行優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，提高資產(chǎn)流動(dòng)性。資產(chǎn)證券化為資產(chǎn)負(fù)債管理提供了有效的手段，通過證券化的真實(shí)出售和破產(chǎn)隔離功能，商業(yè)銀行可以將不具有流動(dòng)性的中長(zhǎng)期貸款剝離于資產(chǎn)負(fù)債表之外，及時(shí)獲取高流動(dòng)性的現(xiàn)金資產(chǎn)，從而有效緩解流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)壓力。

（3）資產(chǎn)證券化有利于化解不良資產(chǎn)，降低不良貸款率。通過資產(chǎn)證券化將不良資產(chǎn)成批量、快速地轉(zhuǎn)換為可轉(zhuǎn)讓的資本市場(chǎng)產(chǎn)品，重新盤活部分資產(chǎn)的流動(dòng)性，將銀行資產(chǎn)潛在的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、分散，是化解不良資產(chǎn)的有效途徑。

（4）資產(chǎn)證券化有利于商業(yè)銀行增強(qiáng)贏利能力，改善收入結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)證券化的推出將為給商業(yè)銀行擴(kuò)大收益、調(diào)整收入結(jié)構(gòu)提供機(jī)會(huì)。在資產(chǎn)證券化過程中，原貸款銀行在出售基礎(chǔ)資產(chǎn)的同時(shí)可以獲得手續(xù)費(fèi)、管理費(fèi)等收入，還可以為其他銀行資產(chǎn)證券化提供擔(dān)保及發(fā)行服務(wù)賺取收益。

（5）資產(chǎn)證券化有助于國(guó)內(nèi)銀行適應(yīng)金融對(duì)外開放，提高整體競(jìng)爭(zhēng)力。實(shí)施資產(chǎn)證券化，可以使國(guó)內(nèi)銀行通過具體的證券化實(shí)踐來發(fā)展機(jī)構(gòu)，積累經(jīng)驗(yàn)，培養(yǎng)人才，縮小同發(fā)達(dá)國(guó)家金融機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)方面的差距。這樣，國(guó)內(nèi)銀行就會(huì)在證券化業(yè)務(wù)方面占據(jù)一定的市場(chǎng)份額，從而提高同外資金融機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)的能力，不至于在外資金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入后處于被動(dòng)狀態(tài)。

3、資產(chǎn)證券化對(duì)其他方面的意義

（1）資產(chǎn)證券化有利于推進(jìn)我國(guó)住房按揭市場(chǎng)的發(fā)展。住房抵押貸款證券化是20世紀(jì)70年代以來國(guó)際金融領(lǐng)域中的一項(xiàng)重要?jiǎng)?chuàng)新，其運(yùn)作方式已經(jīng)十分成熟。在中國(guó)開展個(gè)人住房抵押貸款證券化業(yè)務(wù)，不僅能有效防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)健康發(fā)展，而且對(duì)于豐富中國(guó)的債券產(chǎn)品，推動(dòng)中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展也有重要意義。

（2）資產(chǎn)證券化有利于優(yōu)化國(guó)企資本結(jié)構(gòu)。我國(guó)的國(guó)有企業(yè)受間接融資方式的限制，其資本結(jié)構(gòu)以大量負(fù)債為主，企業(yè)在銀行的貸款占企業(yè)外源融資的比重很高。通過資產(chǎn)證券化融資，國(guó)有企業(yè)不會(huì)增加資產(chǎn)負(fù)債表上的負(fù)債，從而可以改善自身的資本結(jié)構(gòu)。同時(shí)資產(chǎn)證券化還有利于國(guó)有企業(yè)盤活資產(chǎn)，提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。通過信貸資產(chǎn)證券化，使作為國(guó)有企業(yè)的單一債權(quán)人的銀行能夠出售債權(quán)，從而緩解國(guó)有企業(yè)的過度負(fù)債問題，大大改善國(guó)有企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。

（3）資產(chǎn)證券化有助于疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，提高貨幣政策傳導(dǎo)效率。資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為債券后，可在銀行間債券市場(chǎng)上市，這種債券就可能成為央行公開市場(chǎng)操作的工具。證券化資產(chǎn)的比重越高，規(guī)模越大，貨幣市場(chǎng)的流動(dòng)性和交易性就越強(qiáng)，央行公開市場(chǎng)操作對(duì)商業(yè)銀行流動(dòng)性的影響就越顯著，貨幣政策的傳導(dǎo)效率就越高。

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篇8

(一)證券公司的股權(quán)過于集中

1.證券公司的股權(quán)分布過于集中。通過對(duì)我國(guó)102家證券公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行比較分析可知：證券公司第一大股東的持股比例均在9%以上，最高的為100%，前五大股東的持股比例最低的為28%。而國(guó)外大多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家證券公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)則相對(duì)分散。在美國(guó)，按照2000年9月12日的股票市值進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，在排名前十位的全美證券公司中，其中7家證券公司的第一大股東持股比例不超過5%，這十家證券公司的前五大股東持股比例的加權(quán)平均數(shù)為16.7%。由此可以看出，我國(guó)證券公司明顯存在股權(quán)過于集中的弊端。

2.證券公司的股權(quán)流動(dòng)性非常差。我國(guó)證券公司的股份基本上都屬于國(guó)家股和法人股，流動(dòng)范圍小，特別是國(guó)家股的股權(quán)基本上不流動(dòng)。而在法人股之間的有限轉(zhuǎn)讓中，由于只有少量證券公司上市，無法通過證券市場(chǎng)這一高效的流通機(jī)制實(shí)現(xiàn)高效轉(zhuǎn)讓，效率十分低下。而在美國(guó)，大型證券公司都是上市公司，這樣就使得公司股權(quán)相對(duì)比較分散，流動(dòng)性也較強(qiáng)，一旦證券公司出現(xiàn)公司治理上的問題，或者證券公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑，投資者就會(huì)采用“用腳投票”的方式拋出該公司的股票，由此對(duì)證券公司形成一種有效的外部制約機(jī)制。

(二)證券公司的法人治理結(jié)構(gòu)不規(guī)范

由于絕大多數(shù)證券公司普遍存在國(guó)家股一股獨(dú)大的現(xiàn)象，所以各證券公司在股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、高層管理層的組織機(jī)構(gòu)設(shè)置及相互關(guān)系界定上有很大的差異和隨意性。董事長(zhǎng)身份界定模糊，董事會(huì)與經(jīng)理層之間、董事長(zhǎng)與總經(jīng)理之間責(zé)任分工不明確，使得證券公司董事會(huì)與經(jīng)理層之間、董事長(zhǎng)與總經(jīng)理之間相互制衡、相互依賴的關(guān)系得不到體現(xiàn)。雖然大多數(shù)證券公司在組織架構(gòu)上具備了完備的監(jiān)事會(huì)、董事會(huì)和管理層設(shè)置，但是由于作為國(guó)有企業(yè)的證券公司的國(guó)有資產(chǎn)所有者缺位、銀證分業(yè)脫鉤轉(zhuǎn)制過程中造成的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜化等原因，致使監(jiān)事會(huì)的職能被弱化，甚至開同虛設(shè)，沒有真正起到分權(quán)和制衡的作用。

此外，我國(guó)證券公司的董事會(huì)中獨(dú)立董事所占比例及獨(dú)立性都較低。獨(dú)立董事大多屬于金融領(lǐng)域如財(cái)務(wù)、審計(jì)等方面的資深專家，具有比較豐富的專業(yè)知識(shí)和公正獨(dú)立的立場(chǎng)。設(shè)置獨(dú)立董事對(duì)于完善法人治理結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化董事會(huì)的獨(dú)立性、防范“內(nèi)部人控制”等問題有重要意義，能真正對(duì)證券公司的業(yè)務(wù)發(fā)展提供指導(dǎo)并作出客觀的決策。在美國(guó)，證券公司的董事會(huì)中獨(dú)立董事一般占2/3以上，而我國(guó)證券公司董事會(huì)中設(shè)置獨(dú)立董事的寥寥無幾。

(三)證券公司內(nèi)部管理模式效率低下

目前我國(guó)大部分證券公司實(shí)行的是典型的“金字塔”型的組織結(jié)構(gòu)，從總裁到部門經(jīng)理一般設(shè)置五、六個(gè)級(jí)別。此模式具有部門之間分工明確、組織嚴(yán)密等優(yōu)點(diǎn)，但也有很明顯的缺陷。由于層次劃分過于細(xì)化，管理層級(jí)過多，導(dǎo)致對(duì)市場(chǎng)變化反應(yīng)比較慢，對(duì)外界需求反應(yīng)不靈敏，同時(shí)也不利于發(fā)揮公司員工的主觀能動(dòng)性與創(chuàng)造力。證券公司業(yè)務(wù)種類繁多，業(yè)務(wù)之間關(guān)聯(lián)度比較高，且每項(xiàng)具體業(yè)務(wù)的對(duì)象、所處的環(huán)境和適宜的工作方式都在不斷變化，再加上證券公司的客戶經(jīng)常變化，所以只有堅(jiān)持不斷進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新的證券公司才能具備比較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。這就要求在一線開展業(yè)務(wù)的員工必須成為相對(duì)獨(dú)立的決策者，所以證券公司的決策權(quán)應(yīng)該主要分布在最高層和最低層。最高層負(fù)責(zé)公司整體發(fā)展戰(zhàn)略的決策、全公司資金調(diào)度、人力資源配置以及信息傳輸；最低層則根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境、具體業(yè)務(wù)和投資者需要的多變性進(jìn)行獨(dú)立決策；中間層主要負(fù)責(zé)內(nèi)部協(xié)調(diào)與信息傳輸。目前我國(guó)證券公司實(shí)行的“金字塔”型組織結(jié)構(gòu)并不適應(yīng)證券業(yè)務(wù)的開展。從全球來看，一些知名的國(guó)際性證券公司大多趨向于實(shí)行“扁平式”組織機(jī)構(gòu)，如美林證券基本上是按照客戶種類來劃分業(yè)務(wù)部門，以應(yīng)對(duì)客戶需求多樣化、綜合化的服務(wù)需求。

二、我國(guó)證券公司治理結(jié)構(gòu)缺陷的成因分析

1.政府行政干預(yù)的影響。政府對(duì)證券公司而言具有雙重身份，即管理者和股東，這已成為形成證券公司治理結(jié)構(gòu)不完善的主要障礙。一些地方政府以大股東身份直接任免證券公司的高管人員，使公司高管人員的約束激勵(lì)機(jī)制扭曲，證券公司出現(xiàn)“泛行政化”趨勢(shì)。此外，由于經(jīng)濟(jì)體制改革過程中政府職能轉(zhuǎn)變的滯后，地方政府往往從地方局部利益出發(fā)或從某些利益集團(tuán)的私利出發(fā)，過多地插手或干預(yù)證券公司的設(shè)立、重組和增資擴(kuò)股工作。即使是在市場(chǎng)的低迷階段，證券公司基本上也是只進(jìn)不退。從1998年到2002年，證券公司的家數(shù)分別是84家、87家、94家、102家、125家。近年來僅有的幾例退市也是通過合并和撤消等方式進(jìn)行的被動(dòng)型退市。地方政府所想的是如何把當(dāng)?shù)氐淖C券公司做大、做多，而不是關(guān)閉、退出。這種狀況一方面使券商達(dá)不到規(guī)模經(jīng)濟(jì)，另一方面惡性競(jìng)爭(zhēng)現(xiàn)象嚴(yán)重，使“超產(chǎn)權(quán)”理論所推崇的競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制不能發(fā)揮其相應(yīng)的治理作用。

2.資本市場(chǎng)過度行政化。由于管理層很少受到權(quán)力的約束，改革的動(dòng)力不足，改革的步伐嚴(yán)重滯后，致使形成了我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展中的過度行政化。對(duì)于證券公司，主要表現(xiàn)在對(duì)其融資渠道和業(yè)務(wù)范圍的限制。出于穩(wěn)定貨幣市場(chǎng)的考慮，證券公司被禁止從銀行獲得合法的融資；除中信證券和宏源證券外，其他證券公司都沒有上市，造成證券公司沒有一條可以利用的作為支撐其長(zhǎng)期、穩(wěn)健及合法經(jīng)營(yíng)的資金渠道。同樣出于防范金融風(fēng)險(xiǎn)的目的，我國(guó)資本市場(chǎng)不允許進(jìn)行信用交易，金融衍生產(chǎn)品不存在，缺乏“對(duì)沖機(jī)制”減少了證券公司防范風(fēng)險(xiǎn)的渠道。在種種限制下，證券公司無法形成自立能力，違規(guī)經(jīng)營(yíng)成為證券公司的一種生存選擇。

三、完善我國(guó)證券公司治理結(jié)構(gòu)的對(duì)策

(一)引入與完善國(guó)際通行的獨(dú)立董事制度

近幾年來，我國(guó)已經(jīng)開始引進(jìn)獨(dú)立董事制度。獨(dú)立董事指除了其董事身份和在董事會(huì)中的角色外，即不在公司內(nèi)部任職，由于獨(dú)立董事不擁有公司股份，因此較少受到內(nèi)部董事的影響，公正性強(qiáng)，可以確保董事會(huì)公正決策，防止合謀行為，保護(hù)中小股東的利益。從世界各國(guó)發(fā)展趨勢(shì)來看，獨(dú)立董事在董事會(huì)中的人數(shù)和職責(zé)日益得到突出的強(qiáng)調(diào)，并成為判斷董事會(huì)的獨(dú)立性和公司治理結(jié)構(gòu)規(guī)范性的重要標(biāo)志。另外應(yīng)在董事會(huì)下設(shè)合規(guī)執(zhí)行官，使董事會(huì)對(duì)證券公司的監(jiān)督日常化，實(shí)現(xiàn)董事會(huì)的獨(dú)立性和法人治理結(jié)構(gòu)的合規(guī)性。

當(dāng)然，由于獨(dú)立董事制度本身在我國(guó)還處于初期階段，發(fā)展還不成熟，還需要花很大精力去研究它，并使之不斷規(guī)范化。本文認(rèn)為，建立獨(dú)立董事行業(yè)協(xié)會(huì)制度應(yīng)該是規(guī)范獨(dú)立董事制度的有效途徑。其行業(yè)協(xié)會(huì)應(yīng)由證監(jiān)會(huì)組成專門部門，對(duì)外公開招聘各行各業(yè)的杰出人才而組成。

(二)完善與優(yōu)化證券公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)

一是要進(jìn)一步擴(kuò)大證券公司的資本資產(chǎn)規(guī)模，進(jìn)而降低股權(quán)的集中度。在公司規(guī)模比較小的情況下，從理論上講，大股東擁有50%以上的股權(quán)才可實(shí)現(xiàn)對(duì)公司的控股權(quán)。而當(dāng)公司規(guī)模十分龐大時(shí)，大股東只需保持對(duì)公司的相對(duì)控制優(yōu)勢(shì)即可。從全球500強(qiáng)企業(yè)來看，絕大多數(shù)企業(yè)的股權(quán)是十分分散的(一般控股比例不超過10%)，可以這樣說，股權(quán)集中度基本上與公司規(guī)模成反比關(guān)系。因此，為降低我國(guó)證券公司股權(quán)集中度，擴(kuò)大規(guī)模是一條可行之路。二是應(yīng)增強(qiáng)證券公司股權(quán)的流動(dòng)性，使股權(quán)資源得到合理配置，股權(quán)結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化。只有股權(quán)自由流動(dòng)，才可以使股東的正當(dāng)權(quán)益得以保證，對(duì)經(jīng)理人員的行為加以制約。在現(xiàn)代公司制度下，所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)是分離的。對(duì)于大多數(shù)股東來說，他們不可能參與公司管理。在這種情況下，制約經(jīng)理人員的一種有效方式就是提高股權(quán)的流動(dòng)性，股東采用“用腳投票”的方式對(duì)經(jīng)理人員的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)做出評(píng)判，通過市場(chǎng)對(duì)經(jīng)理人員間接地產(chǎn)生制約。

(三)健全與完善證券公司的法人治理結(jié)構(gòu)

一是嚴(yán)格按照《公司法》和國(guó)家頒布的一系列法律法規(guī)建立健全股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、經(jīng)理層等權(quán)力組織機(jī)構(gòu)，完善公司法人治理結(jié)構(gòu)的工作程序，建立起行之有效的決策監(jiān)控機(jī)制。二是在董事會(huì)下設(shè)置各種委員會(huì)，以充分發(fā)揮董事會(huì)的職能。通過設(shè)立專業(yè)委員會(huì)，可以使董事們的精力、時(shí)間、專業(yè)技能和經(jīng)驗(yàn)得到更加合理的分配，充分發(fā)揮專家董事的作用。

(四)重建我國(guó)公司融資結(jié)構(gòu)與治理結(jié)構(gòu)的關(guān)系

1.強(qiáng)化銀行債權(quán)在公司相機(jī)治理中的作用。關(guān)鍵是應(yīng)該把真正的債權(quán)債務(wù)關(guān)系引入國(guó)有企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)中，即引進(jìn)商業(yè)銀行的相機(jī)治理機(jī)制，把商業(yè)銀行作為國(guó)有企業(yè)債務(wù)資金是提供者和企業(yè)經(jīng)理之間激勵(lì)與制衡的一種制度安排。為此，必須進(jìn)行國(guó)有銀行的產(chǎn)權(quán)制度改革，使國(guó)有銀行成為真正的商業(yè)化銀行，硬化對(duì)國(guó)有企業(yè)債權(quán)約束；同時(shí)，完善《破產(chǎn)法》等法律法規(guī)，以適當(dāng)?shù)钠飘a(chǎn)程序?yàn)橐劳?，?qiáng)化債權(quán)在公司治理中的作用。

2.大力發(fā)展資本市場(chǎng)，特別是債券市場(chǎng)。加強(qiáng)資本市場(chǎng)的制度建設(shè)，發(fā)展金融中介機(jī)構(gòu)，加大發(fā)展與完善債券市場(chǎng)的力度，鼓勵(lì)績(jī)優(yōu)企業(yè)進(jìn)行債券融資，促進(jìn)債券市場(chǎng)與股票市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展，發(fā)揮債券融資的公司治理功能。

3.建立債權(quán)人董事制度。把債權(quán)人作為重要的監(jiān)督人安排進(jìn)入董事會(huì)，使股權(quán)治理與債權(quán)治理進(jìn)行有機(jī)地結(jié)合，形成健全的監(jiān)督和激勵(lì)約束機(jī)制。

4.發(fā)展金融基礎(chǔ)設(shè)施。政府應(yīng)與市場(chǎng)合作發(fā)展金融基礎(chǔ)設(shè)施，主要包括法律制度與監(jiān)管機(jī)構(gòu)、信息機(jī)構(gòu)、支付和證券清算系統(tǒng)，實(shí)行強(qiáng)制性制度變遷，從而在制度上促使投資者積極參與公司治理。

(五)積極發(fā)揮管理層的作用

監(jiān)管部門也應(yīng)進(jìn)一步采取措施推動(dòng)證券公司完善治理結(jié)構(gòu)。在準(zhǔn)入環(huán)節(jié)，對(duì)控股股東和大股東的資格進(jìn)行審慎調(diào)查，鼓勵(lì)資本實(shí)力強(qiáng)、具有良好誠(chéng)信記錄的機(jī)構(gòu)參股證券公司。另外加強(qiáng)對(duì)證券公司高管人員的監(jiān)管，將事后資格審查改為事前審核、專業(yè)測(cè)評(píng)、動(dòng)態(tài)考核等相結(jié)合，切實(shí)保護(hù)堅(jiān)持原則、遵規(guī)守法的高管人員，淘汰不合規(guī)、不稱職的高管人員，處罰違法違規(guī)的高管人員，逐步培育證券業(yè)合格的職業(yè)經(jīng)理群體；同時(shí)進(jìn)一步推動(dòng)證券公司公開披露財(cái)務(wù)和客戶資產(chǎn)安全保障等方面的重要信息，提高經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和財(cái)務(wù)狀況的透明度。

另外，以風(fēng)險(xiǎn)控制為前提的金融創(chuàng)新是證券公司和證券市場(chǎng)持續(xù)發(fā)展的不竭動(dòng)力。監(jiān)管部門還應(yīng)進(jìn)一步把證券公司風(fēng)險(xiǎn)防范和制度監(jiān)視逐步同步，把加強(qiáng)行業(yè)監(jiān)管與推動(dòng)行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展有機(jī)結(jié)合，通過創(chuàng)新發(fā)展，建立扶優(yōu)限劣、扶優(yōu)化險(xiǎn)，優(yōu)勝劣汰的機(jī)制，鼓勵(lì)治理完善、內(nèi)控有效的證券公司在風(fēng)險(xiǎn)可測(cè)、可控、可承受的前提下進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新以及組織結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)模式等方面的創(chuàng)新。

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篇9

(一)三大產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)優(yōu)化問題

當(dāng)前，我國(guó)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理，是制約我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量和效益的主要因素。具體來說，農(nóng)業(yè)基礎(chǔ)地位仍較薄弱，第二產(chǎn)業(yè)占GDP的比重較大，而第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展相對(duì)滯后，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過于依賴第二產(chǎn)業(yè)。從第二產(chǎn)業(yè)的構(gòu)成看，一般加工工業(yè)生產(chǎn)能力過剩且競(jìng)爭(zhēng)力不強(qiáng)，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、裝備制造業(yè)發(fā)展水平不高，由于自主開發(fā)能力較弱，關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)的核心技術(shù)的控制能力極低。從第三產(chǎn)業(yè)的構(gòu)成看，占較大比重的仍是傳統(tǒng)意義的餐飲等消費(fèi)領(lǐng)域，而缺乏金融保險(xiǎn)、物流、會(huì)展等具有生產(chǎn)性的現(xiàn)代第三產(chǎn)業(yè)。

(二)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換中弱勢(shì)群體的保護(hù)問題

我國(guó)是一個(gè)擁有13億人口的發(fā)展中國(guó)家，由于人口基數(shù)較大，2005年-2015年勞動(dòng)適齡人口增長(zhǎng)速度約為1.3%，平均每年新增的勞動(dòng)力規(guī)模達(dá)1000萬左右。與此同時(shí)，來自國(guó)內(nèi)國(guó)有企業(yè)改革引起的下崗職工逐漸增多，農(nóng)村改革導(dǎo)致的農(nóng)村剩余勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移的壓力也非常大。同時(shí)，在以新技術(shù)為先導(dǎo)的全球產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整背景下，依靠科技進(jìn)步取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)日益成為重要手段，甚至勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)也不排除運(yùn)用科技進(jìn)步的手段取得競(jìng)爭(zhēng)主動(dòng)權(quán)方式。這同樣形成了對(duì)產(chǎn)業(yè)工人的排擠，更加劇了國(guó)內(nèi)就業(yè)壓力。

(三)要素流動(dòng)不暢問題

要素流動(dòng)不暢問題主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是發(fā)展中國(guó)家由于自身發(fā)展水平等原因造成的市場(chǎng)發(fā)育程度不完善。在我國(guó)則表現(xiàn)為大國(guó)經(jīng)濟(jì)條件下，地區(qū)間、部門間壟斷封鎖，造成國(guó)內(nèi)資源的流動(dòng)不暢問題。二是發(fā)達(dá)國(guó)家制造的一些人為障礙。主要表現(xiàn)為：在進(jìn)口問題上，鑒于發(fā)展中國(guó)家的環(huán)境標(biāo)準(zhǔn)大大低于發(fā)達(dá)國(guó)家，發(fā)達(dá)國(guó)家因此打著環(huán)保的旗號(hào)，置自由貿(mào)易于不顧，用高水平的環(huán)境標(biāo)準(zhǔn)將發(fā)展中國(guó)家的產(chǎn)品限制在貿(mào)易邊界之外；而從出口的角度看，發(fā)達(dá)國(guó)家又往往打著貿(mào)易自由化的大旗，要求發(fā)展中國(guó)家開放本國(guó)的環(huán)境貨物和服務(wù)市場(chǎng)。在現(xiàn)實(shí)的貿(mào)易格局中，發(fā)達(dá)國(guó)家往往以各種技術(shù)、衛(wèi)生和環(huán)保名義制造壁壘，阻止發(fā)展中國(guó)家有競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品進(jìn)入市場(chǎng)。隨著各國(guó)之間競(jìng)爭(zhēng)的加劇，國(guó)際貿(mào)易保護(hù)主義進(jìn)一步抬頭，反傾銷、反補(bǔ)貼、保障措施調(diào)查案件與日俱增。而在發(fā)達(dá)國(guó)家具有比較優(yōu)勢(shì)并占居主導(dǎo)地位的產(chǎn)業(yè)如高新技術(shù)領(lǐng)域則制造種種貿(mào)易壁壘，從而控制先進(jìn)技術(shù)等生產(chǎn)要素的跨國(guó)自由流動(dòng)。

(四)國(guó)內(nèi)資源和生態(tài)環(huán)境的保護(hù)問題

我國(guó)作為發(fā)展中大國(guó)，多年來在粗放型增長(zhǎng)方式下，在取得了經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)的同時(shí)，環(huán)境污染和生態(tài)破壞問題也變得日趨嚴(yán)重：一是我國(guó)主要污染物排放量已大大超過環(huán)境承載能力，環(huán)境污染相當(dāng)嚴(yán)重；二是在老的環(huán)境問題尚未解決，新環(huán)境問題接踵而來。家用電器的報(bào)廢高峰已到來，但目前對(duì)電子垃圾污染還缺少有效的管理機(jī)制和措施。復(fù)雜多樣的環(huán)境問題成了經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的“絆腳石”。據(jù)世界銀行估算，1995年中國(guó)空氣和水污染造成的損失占GDP的8%。中科院專家測(cè)算，2003年環(huán)境污染和生態(tài)破壞造成的損失占GDP的15%。

二、全球產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中中國(guó)的選擇

當(dāng)世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段時(shí)，全球產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整是一種無法回避的歷史潮流。這種全球范圍的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整將對(duì)我國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)帶來較大的挑戰(zhàn)，但是其所帶來的機(jī)遇也是顯而易見的。我國(guó)應(yīng)積極參與，趨利避害，為全球經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展作出貢獻(xiàn)。

(一)用產(chǎn)業(yè)全球化的思維來調(diào)整我國(guó)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)

1.制造業(yè)，我國(guó)在保持人力資源等生產(chǎn)要素低成本優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，正在逐步形成具有較高技術(shù)含量和附加值的制造業(yè)優(yōu)勢(shì)。但只有在較高的重化工工業(yè)化程度與其國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力水平相吻合時(shí)，才有理由認(rèn)為制造業(yè)的發(fā)展真正達(dá)到了較高的發(fā)展階段。國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的提高關(guān)鍵在于擴(kuò)大先進(jìn)技術(shù)引進(jìn)的同時(shí)，大力增強(qiáng)與培育自主創(chuàng)新能力，通過各種產(chǎn)、學(xué)、研的方式整合國(guó)內(nèi)科技資源，有重點(diǎn)地發(fā)展具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的專有技術(shù)和核心技術(shù)。為此，應(yīng)有針對(duì)地制定產(chǎn)業(yè)技術(shù)引進(jìn)政策、產(chǎn)業(yè)技術(shù)研究開發(fā)政策、產(chǎn)業(yè)技術(shù)轉(zhuǎn)移政策、高技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策等；并給予相應(yīng)的政策支持。

2.服務(wù)業(yè)發(fā)展。應(yīng)把現(xiàn)代服務(wù)業(yè)作為產(chǎn)業(yè)鏈條中的重要一環(huán)，提高制造業(yè)與服務(wù)業(yè)的融合度，提高現(xiàn)代生產(chǎn)型服務(wù)業(yè)的效率，否則，就會(huì)對(duì)現(xiàn)代制造業(yè)的發(fā)展產(chǎn)業(yè)負(fù)面影響。與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)的傳統(tǒng)服務(wù)業(yè)(傳統(tǒng)的物流及餐飲旅館業(yè))比重較大，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)(金融、保險(xiǎn)、電信及商業(yè)服務(wù))比重小，服務(wù)業(yè)發(fā)展的空間非常廣闊。我國(guó)承諾加人世貿(mào)組織后有步驟地全面開放服務(wù)業(yè)。外資的進(jìn)入將會(huì)打破國(guó)內(nèi)服務(wù)業(yè)的行業(yè)壟斷，強(qiáng)化市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，加快技術(shù)轉(zhuǎn)移，從而促進(jìn)服務(wù)業(yè)效率的整體提高。我國(guó)服務(wù)業(yè)的發(fā)展重點(diǎn)應(yīng)集中在金融保險(xiǎn)、商用房地產(chǎn)、教育培訓(xùn)、研究開發(fā)、物流、信息服務(wù)、工程和程序設(shè)計(jì)以及會(huì)展等領(lǐng)域。

3.農(nóng)業(yè)的發(fā)展。由于我國(guó)人均耕地量較少，在農(nóng)業(yè)生產(chǎn)方面的比較優(yōu)勢(shì)持續(xù)減弱。長(zhǎng)期來看，對(duì)農(nóng)業(yè)的保護(hù)意味著很高的社會(huì)成本。應(yīng)加快結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換和升級(jí)，由單純的內(nèi)向農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)向面對(duì)國(guó)內(nèi)外大市場(chǎng)的農(nóng)業(yè)，適當(dāng)?shù)赝顺龊陀行У乇Ｗo(hù)相結(jié)合，參與國(guó)際分工應(yīng)突出優(yōu)勢(shì)和效益。

(二)借助跨國(guó)公司的渠道，發(fā)展我國(guó)的跨國(guó)經(jīng)營(yíng)

保持和吸引外資流入，依靠外力對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進(jìn)行重新調(diào)整。這其中最好的方式是借助跨國(guó)公司的渠道，重視跨國(guó)公司的推動(dòng)作用，建立一批可與大型跨國(guó)公司競(jìng)爭(zhēng)的國(guó)內(nèi)大企業(yè)，就可在更有利的環(huán)境和條件下，搞好與國(guó)外跨國(guó)公司的合作。我們要通過吸引外資，特別是與資金技術(shù)力量雄厚的大的跨國(guó)公司合作，在發(fā)展勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)的同時(shí)，建立我們自己的技術(shù)和資金密集型產(chǎn)業(yè)。

(三)積極參與全球和區(qū)域產(chǎn)業(yè)合作

當(dāng)前，我國(guó)全球合作的主要領(lǐng)域分布在建筑產(chǎn)業(yè)、人力資本產(chǎn)業(yè)和設(shè)計(jì)咨詢業(yè)等。下一步在繼續(xù)加強(qiáng)相關(guān)領(lǐng)域的國(guó)際合作基礎(chǔ)上，應(yīng)擴(kuò)大對(duì)外合作市場(chǎng)的多元化，拓展合作產(chǎn)業(yè)范圍，除了發(fā)揮勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)合作優(yōu)勢(shì)外，盡快拓展海外直接投資，發(fā)展資金技術(shù)方面的使用。鼓勵(lì)優(yōu)勢(shì)企業(yè)實(shí)施“走出去”戰(zhàn)略，在國(guó)際市場(chǎng)上尋找發(fā)展空間和機(jī)遇，通過對(duì)外投資與合作，帶動(dòng)相關(guān)產(chǎn)品出口、短缺產(chǎn)品進(jìn)口，擴(kuò)大利用國(guó)際資源的能力。出口結(jié)構(gòu)的變化是國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和優(yōu)化的結(jié)果。同時(shí)，調(diào)整和優(yōu)化出口結(jié)構(gòu)反過來會(huì)促進(jìn)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。

(四)正確處理政府與市場(chǎng)的作用

1.致力于國(guó)內(nèi)統(tǒng)一市場(chǎng)的建立。中央政府應(yīng)堅(jiān)決打破地區(qū)間的壟斷封鎖，使資源、人才、產(chǎn)品能在全國(guó)自由流動(dòng)，為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整提供一個(gè)充分競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)環(huán)境。一方面，要根除那些限制生產(chǎn)要素存量流動(dòng)與重組的制度，打破地方和部門保護(hù)主義；另一方面，還要為各類投資主體提供公平的市場(chǎng)準(zhǔn)人機(jī)會(huì)。

2.保護(hù)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的問題。雖然我國(guó)多年來一直非常重視知識(shí)產(chǎn)權(quán)的保護(hù)問題，而且也已取得了一定的效果，但是由于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不健全等因素的影響，與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，知識(shí)產(chǎn)權(quán)的保護(hù)問題并沒有從根本上得到解決。發(fā)展中國(guó)家在加強(qiáng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)的同時(shí)，國(guó)際社會(huì)也應(yīng)制訂合理的知識(shí)產(chǎn)權(quán)制度，既重視知識(shí)產(chǎn)權(quán)的保護(hù)，又要為技術(shù)轉(zhuǎn)移提供制度平臺(tái)。發(fā)達(dá)國(guó)家要促進(jìn)技術(shù)的無償或低價(jià)轉(zhuǎn)讓，不應(yīng)為技術(shù)轉(zhuǎn)讓設(shè)置障礙。

3.運(yùn)用功能性的產(chǎn)業(yè)政策手段。對(duì)資本和技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)要給予一定的支持，以抵消貿(mào)易自由化對(duì)這些產(chǎn)業(yè)的不利沖擊，促進(jìn)我國(guó)的產(chǎn)業(yè)升級(jí)。具體內(nèi)容應(yīng)是非部門傾斜性的，如幫助資金籌措、技術(shù)開發(fā)、研究開發(fā)成果推廣等。

4.加快政府改革，轉(zhuǎn)變政府職能，完善社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制。政府在深化改革過程中，應(yīng)改變行政理念和行政方式，完善市場(chǎng)法規(guī)，不斷健全宏觀調(diào)控體系，充實(shí)基礎(chǔ)設(shè)施和公共產(chǎn)品服務(wù)，維護(hù)公平有序的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序。

篇10

資產(chǎn)證券化的產(chǎn)生是為了通過衍生金融工具的設(shè)計(jì)和出售，規(guī)避法律、會(huì)計(jì)的相關(guān)規(guī)定，從而達(dá)到特定的財(cái)務(wù)目標(biāo)，但傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)制度并未涉及衍生性金融工具的內(nèi)容，自然無法解釋和規(guī)范資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。資產(chǎn)證券化對(duì)傳統(tǒng)會(huì)計(jì)的沖擊主要表現(xiàn)在會(huì)計(jì)確認(rèn)方面，即資產(chǎn)證券化應(yīng)當(dāng)作為一項(xiàng)有擔(dān)保的融資業(yè)務(wù)而作表內(nèi)處理，還是應(yīng)當(dāng)確認(rèn)為一項(xiàng)銷售業(yè)務(wù)而作表外處理？一般而言，資產(chǎn)證券化的目的在于將流動(dòng)性差的金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)金，大多數(shù)公司都關(guān)心資產(chǎn)負(fù)債率，希望減少風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的總額。因此，資產(chǎn)證券化的發(fā)起人都傾向于將資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)作為銷售處理，但只有會(huì)計(jì)確認(rèn)為“真實(shí)出售”時(shí)，資產(chǎn)證券化的目的才可達(dá)到。這樣，“真實(shí)出售”的確認(rèn)就成為資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)處理的難點(diǎn)和關(guān)鍵。

目前，我國(guó)資產(chǎn)證券化尚處于起步階段。2005年年底，國(guó)家開發(fā)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行分別成功地發(fā)行了資產(chǎn)支持證券。從其操作方式看，兩家銀行分別以相等金額的信貸資產(chǎn)作抵押，在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行信貸資產(chǎn)證券，以抵押資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付證券的本金和利率。顯然，這屬于擔(dān)保融資，發(fā)起機(jī)構(gòu)并未實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債表外處理，與國(guó)際上通行的多數(shù)發(fā)起機(jī)構(gòu)尋求終止確認(rèn)證券化資產(chǎn)，即將證券化交易列為資產(chǎn)銷售而非融資安排不一致。

從目前的制度環(huán)境看，發(fā)起機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債表外處理的難度有點(diǎn)大。財(cái)政部于2005年5月16日了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會(huì)計(jì)處理規(guī)定》，對(duì)發(fā)起機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)確認(rèn)的條件及其會(huì)計(jì)處理等方面作了規(guī)范，從會(huì)計(jì)角度規(guī)范了信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作。如第四條規(guī)定：“發(fā)起機(jī)構(gòu)已將信貸資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有（通常指95％或者以上情形）的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬轉(zhuǎn)移時(shí)，應(yīng)當(dāng)終止確認(rèn)該信貸資產(chǎn)，并將該信貸資產(chǎn)的賬面價(jià)值與因轉(zhuǎn)讓而收到的對(duì)價(jià)之間的差額確認(rèn)為當(dāng)期損益。終止確認(rèn)是指將信貸資產(chǎn)從發(fā)起機(jī)構(gòu)的賬上和資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)轉(zhuǎn)出?！贝藯l款對(duì)認(rèn)定為一筆證券化資產(chǎn)控制權(quán)已轉(zhuǎn)移時(shí)的會(huì)計(jì)處理是明確的，即作為“真實(shí)出售”處理，從資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)轉(zhuǎn)出。但是，該《規(guī)定》的條款對(duì)如何判定這筆交易資產(chǎn)是否屬于“真實(shí)出售”，只是說“95％”的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬所有權(quán)轉(zhuǎn)移，過于簡(jiǎn)單和籠統(tǒng)。因?yàn)樽C券化交易不同于傳統(tǒng)意義上的資產(chǎn)買賣，而更多的是附有條件的買賣，交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)尤為復(fù)雜，認(rèn)定證券化資產(chǎn)控制權(quán)是否轉(zhuǎn)移、能否作“真實(shí)出售”處理并不那么簡(jiǎn)單。

在傳統(tǒng)的買賣中，資產(chǎn)的所有權(quán)一旦發(fā)生轉(zhuǎn)移，買方就可以任意處置其所購(gòu)買的資產(chǎn)，不會(huì)受到限制。也就是說，在簡(jiǎn)單的交易中，一項(xiàng)資產(chǎn)的控制權(quán)與從該資產(chǎn)中承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)和收益是同等的概念；而在資產(chǎn)證券化交易過程中，復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)和合約安排使得資產(chǎn)控制權(quán)的放棄與否與轉(zhuǎn)讓方保留了多少與金融資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬成為不同的范疇。因?yàn)樽C券化交易不是純粹的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移，通常伴隨著追索權(quán)、擔(dān)保權(quán)、抵押以及服務(wù)合約等各種形式，這就使得證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是作“真實(shí)出售”，還是擔(dān)保融資的判定難度加大了。

根據(jù)美國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（FASB）140的規(guī)定，如果證券資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓方同時(shí)滿足了如下三個(gè)條件，則視為轉(zhuǎn)讓方已放棄了對(duì)金融資產(chǎn)的有效控制，可以認(rèn)定為“真實(shí)銷售”?！暗谝?，被轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)與轉(zhuǎn)讓方分離，即轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)已在轉(zhuǎn)讓方及其關(guān)聯(lián)企業(yè)、債權(quán)人的控制范圍之外，包括發(fā)生破產(chǎn)或其它被接收的情況。第二，受讓方可以無條件地將金融資產(chǎn)用作抵押或再轉(zhuǎn)讓，或者受讓方是合格特殊目的實(shí)體，而且該實(shí)體的受益人可以無條件地?fù)碛械盅夯蜣D(zhuǎn)讓該項(xiàng)資產(chǎn)的權(quán)利。第三，轉(zhuǎn)讓方不再通過以下途徑保持對(duì)轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的有效控制：簽訂合約使得轉(zhuǎn)讓方有權(quán)同時(shí)有義務(wù)在轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)到期前回購(gòu)轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)，簽訂合約使得轉(zhuǎn)讓方有權(quán)回購(gòu)目前在同類市場(chǎng)上不能輕易獲得的轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)?！备鶕?jù)國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（IASC）39號(hào)的規(guī)定：“35，當(dāng)且僅當(dāng)對(duì)構(gòu)成金融資產(chǎn)或金融資產(chǎn)的一部分的合同權(quán)利失去控制時(shí)，企業(yè)才應(yīng)終止確認(rèn)該項(xiàng)金融資產(chǎn)或該金融資產(chǎn)的一部分。如果企業(yè)行使了合同中規(guī)定的獲利的權(quán)利，這些權(quán)利逾期或企業(yè)放棄了這些權(quán)利，則表明企業(yè)對(duì)這些權(quán)利失去了控制”；“36，如果某金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給了另外的企業(yè)，但該轉(zhuǎn)讓不符合第35條規(guī)定的終止確認(rèn)條件，則轉(zhuǎn)讓方應(yīng)將此交易確認(rèn)為抵押借款，在這種情況下，轉(zhuǎn)讓方回購(gòu)已轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的權(quán)利不是衍生工具。”

從FASB140和IASC39的規(guī)定看，一項(xiàng)證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是否可以判定為“真實(shí)出售”，主要看對(duì)其控制權(quán)是否轉(zhuǎn)移。而控制權(quán)是否轉(zhuǎn)移，主要看受讓方能否隨意出售或抵押受讓的資產(chǎn)。一切以控制權(quán)為中心，復(fù)雜的問題也會(huì)簡(jiǎn)單化。當(dāng)然，考慮到資產(chǎn)證券化復(fù)雜的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，還要具體問題具體分析。在具體分析當(dāng)中，兼顧轉(zhuǎn)讓方和受讓方雙方的情況，如果轉(zhuǎn)讓方不繼續(xù)涉入金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)讓方就失去了對(duì)該資產(chǎn)的控制權(quán)；如果轉(zhuǎn)讓方繼續(xù)涉入的話，情況就變得復(fù)雜了，需慎重分析。假如有一筆附有回購(gòu)協(xié)議的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓，由于是必須回購(gòu)，一般認(rèn)為，轉(zhuǎn)讓方并沒有失去該項(xiàng)資產(chǎn)的控制權(quán)，但對(duì)于證券化資產(chǎn)則不能簡(jiǎn)單認(rèn)定，而需要從回購(gòu)的標(biāo)的物、回購(gòu)時(shí)間、回購(gòu)選擇、回購(gòu)價(jià)格等作進(jìn)一步分析。若在一定期限內(nèi)，回購(gòu)價(jià)格是按超過證券化資產(chǎn)的價(jià)格進(jìn)行回購(gòu)，并且該資產(chǎn)在市場(chǎng)上不容易取得替代品的話，那么轉(zhuǎn)讓方就依然對(duì)這筆資產(chǎn)存在著控制權(quán)，作會(huì)計(jì)處理時(shí)，則不能認(rèn)定是“真實(shí)銷售”而從資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)剔除；假設(shè)該標(biāo)的物在市場(chǎng)上很容易取得替代品，且是按交易日的市場(chǎng)價(jià)格回購(gòu)，那么這項(xiàng)回購(gòu)并沒使轉(zhuǎn)讓方獲得優(yōu)勢(shì)，跟其它獨(dú)立的第三方交易并無多大差別，則可以將它們視為獨(dú)立交易，所以，對(duì)轉(zhuǎn)讓方來說，則可以確定為“真實(shí)銷售”，不必保留在資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，應(yīng)作表外處理。考慮到資產(chǎn)證券化金融工具的衍生性特點(diǎn)，若轉(zhuǎn)讓方具有回購(gòu)期權(quán)，情況會(huì)怎樣呢？只要抓住控制權(quán)這個(gè)關(guān)鍵要素，也不難判定。假如有一筆附有回購(gòu)期權(quán)的證券化資產(chǎn)，若這筆資產(chǎn)的價(jià)格沒有上漲的可能性，轉(zhuǎn)讓方是不會(huì)回購(gòu)的，自然也就失去了對(duì)該項(xiàng)資產(chǎn)的控制權(quán)，可以將該項(xiàng)資產(chǎn)認(rèn)定為“真實(shí)出售”，作表外會(huì)計(jì)處理。但如果該筆資產(chǎn)的價(jià)格增加，轉(zhuǎn)讓方則會(huì)考慮按約定的方式回購(gòu)，但也要作具體分析，看回購(gòu)價(jià)格和資產(chǎn)的獲得性。若價(jià)格顯著高于交易日的市場(chǎng)價(jià)格，且難找到替代資產(chǎn)的話，對(duì)轉(zhuǎn)讓方來說回購(gòu)的優(yōu)勢(shì)顯而易見，那么仍要把這筆資產(chǎn)保留在資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，不能作“真實(shí)出售”處理；若價(jià)格并不是顯著高于交易日的市場(chǎng)價(jià)格，且相應(yīng)的替代品較多，轉(zhuǎn)讓方則會(huì)考慮不行權(quán)，自然失去對(duì)這筆資產(chǎn)的控制權(quán)，那么應(yīng)作表外處理?，F(xiàn)在國(guó)際上一些發(fā)達(dá)國(guó)家在進(jìn)行證券化資產(chǎn)交易時(shí)，受讓方還擁有反回購(gòu)期權(quán)，這是雙方（轉(zhuǎn)讓方、受讓方）同時(shí)擁有期權(quán)權(quán)利的一種證券化資產(chǎn)交易方式，要比單方面擁有復(fù)雜得多，但只要以控制權(quán)轉(zhuǎn)移為突破點(diǎn)，判定其是否為“真實(shí)銷售”也不難。