居民消費(fèi)品（包括服務(wù)）包括兩大類：第一類是私人消費(fèi)品，例如食品、服裝、現(xiàn)代家電、現(xiàn)代家具等，這種私人消費(fèi)品具有排他性，當(dāng)消費(fèi)主體（包括個(gè)人與家庭）購(gòu)買之后，消費(fèi)主體就擁有了獨(dú)有的消費(fèi)與處置權(quán)。第二類是公共消費(fèi)品，例如公共交通、救火防火、環(huán)境保護(hù)、醫(yī)療衛(wèi)生、體育健身、文化教育與休閑娛樂等，這種公共消費(fèi)品不具有排他性，而是公眾均可按規(guī)定（包括收費(fèi)規(guī)定等）享受，其消費(fèi)權(quán)是公眾性的。上述兩類消費(fèi)品對(duì)于消費(fèi)主體都是極為重要的。但從滿足的程度順序來看，一般都是先從私人消費(fèi)品開始，然后再根據(jù)私人消費(fèi)品的滿足程度發(fā)展公共消費(fèi)品；私人消費(fèi)品的發(fā)展水平與公共消費(fèi)品的發(fā)展水平是相互促進(jìn)與相互帶動(dòng)的，共同循環(huán)式地提高社會(huì)消費(fèi)水平。

我國(guó)在改革開放以來雖然公共消費(fèi)品也有了長(zhǎng)足的發(fā)展，政府一直很注重公共消費(fèi)品的發(fā)展，但是居民消費(fèi)品的發(fā)展基本上還是首先從滿足私人消費(fèi)品開始的。從城市居民消費(fèi)來看，大致上經(jīng)歷了兩個(gè)大的階段。第一個(gè)階段是自1978年到1985年，這一階段主要是以解決溫飽問題為中心，即解決吃飯與穿衣的問題。第二個(gè)階段是自1985年到1996年，這一階段主要是以發(fā)展與滿足對(duì)現(xiàn)代家電與現(xiàn)代家具的需求為特征。由于我國(guó)在傳統(tǒng)體制下，居民生活水平非常低，甚至連最基本的溫飽問題都解決不了，例如糧、棉、油、肉、蛋等最基本生活品都是定量限量供給，因而在改革開放后發(fā)展私人消費(fèi)品的上述兩個(gè)階段中，市場(chǎng)表現(xiàn)出了極為強(qiáng)勁的需求，甚至不少年份都表現(xiàn)為所謂的消費(fèi)需求膨脹。這種強(qiáng)勁的私人消費(fèi)品的市場(chǎng)需求，是促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的最主要推動(dòng)力。

我國(guó)城市居民的私人消費(fèi)品在經(jīng)歷了上述兩個(gè)發(fā)展階段后，應(yīng)該繼續(xù)朝著私人住宅、私人小轎車、現(xiàn)代私人通訊設(shè)施（即電話、電傳、電腦三位一體的信息高速路）的所謂新三件的方向發(fā)展，但因?yàn)槌藢?duì)現(xiàn)代通訊設(shè)施居民的購(gòu)買力還能承受之外，對(duì)于私人住宅與私人小轎車居民的購(gòu)買力還難以承受，所以我國(guó)居民的私人消費(fèi)品在經(jīng)歷了上述兩個(gè)階段之后，其需求急驟下降，出現(xiàn)了嚴(yán)重的消費(fèi)需求不足，從而導(dǎo)致了企業(yè)開工不足，失業(yè)人口增加，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下降的局面。這種現(xiàn)象的產(chǎn)生是正常的，因?yàn)樗饺俗≌c私人小轎車的支付價(jià)格比較高，居民現(xiàn)在還難以承受，居民在經(jīng)歷了上述兩個(gè)私人消費(fèi)品發(fā)展階段之后，需要有一個(gè)消費(fèi)能力的積累時(shí)期，然后才能進(jìn)入新的消費(fèi)階段。

在居民私人消費(fèi)能力的積累時(shí)期，消費(fèi)需求增長(zhǎng)速度會(huì)明顯下降，其下降必然會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)需求不足，從而使生產(chǎn)增長(zhǎng)乏力。在這種條件下，如何保證總需求有效增加，從而使經(jīng)濟(jì)發(fā)展有足夠的需求拉動(dòng)力？從消費(fèi)方面看，唯一的辦法是利用財(cái)政政策，加大對(duì)公共消費(fèi)品的投資，彌補(bǔ)私人消費(fèi)品需求的不足，刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，保證經(jīng)濟(jì)在缺乏私人消費(fèi)品需求拉動(dòng)力的條件下，能夠?qū)崿F(xiàn)穩(wěn)定而持續(xù)的增長(zhǎng)。財(cái)政政策的這種作用是在需求不足和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度放慢時(shí)通過加大投資而實(shí)現(xiàn)的，因而稱之為反周期。這種反周期作用對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有乘數(shù)效應(yīng)，因?yàn)樗嗽黾庸蚕M(fèi)品的投資需求之外，還會(huì)增加人們的收入，從而增加人們的私人消費(fèi)品需求，最終會(huì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的較快發(fā)展。

從我國(guó)目前的居民消費(fèi)狀況來看，公共消費(fèi)品的發(fā)展也確實(shí)嚴(yán)重滯后于私人消費(fèi)品的發(fā)展，例如交通擁擠，環(huán)境惡化，文化教育設(shè)施落后，抗災(zāi)救災(zāi)能力低下，等等?？傊瑥木用裣M(fèi)發(fā)展的規(guī)律來看，我們?cè)诖笠?guī)模發(fā)展居民私人消費(fèi)品之后，也應(yīng)加大財(cái)政對(duì)公共消費(fèi)品的投資。因此，反周期的財(cái)政政策是與經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨向相吻合的。反周期財(cái)政政策實(shí)現(xiàn)了刺激經(jīng)濟(jì)與發(fā)展經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在有機(jī)統(tǒng)一。

財(cái)政政策的這種反周期作用，往往是通過財(cái)政赤字來實(shí)現(xiàn)的。因而人們往往擔(dān)心這種反周期的財(cái)政政策會(huì)增加財(cái)政赤字，從而從另一個(gè)方面給經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來負(fù)面效應(yīng)。這種擔(dān)心是可以理解的，但從我國(guó)目前經(jīng)濟(jì)生活的各個(gè)方面來看，反周期的財(cái)政政策還不會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來負(fù)面效應(yīng)。因?yàn)椋旱谝唬覈?guó)目前實(shí)施的反周期的財(cái)政政策所引發(fā)起的赤字，從國(guó)民生產(chǎn)總值的增長(zhǎng)速度等方面來看，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有達(dá)到赤字負(fù)效應(yīng)的警戒線，是屬于正常性赤字。第二，我國(guó)的公共消費(fèi)品實(shí)際上分為兩類，一類是消費(fèi)者無償性享受的，一類是消費(fèi)者有償性享受的，而且后者的比重還不小，因此財(cái)政對(duì)公共消費(fèi)品的投資有一部分最終會(huì)收回來，從而會(huì)減輕赤字的壓力。第三，經(jīng)濟(jì)的發(fā)展是反周期性的，當(dāng)經(jīng)濟(jì)高漲時(shí)，政府財(cái)政收入肯定會(huì)增加，從而會(huì)有能力彌補(bǔ)赤字。也就是說，財(cái)政在經(jīng)濟(jì)低速增長(zhǎng)時(shí)期為刺激經(jīng)濟(jì)而引發(fā)的赤字，會(huì)在經(jīng)濟(jì)高漲時(shí)期因財(cái)政收入增加而得到彌補(bǔ)。第四，通貨膨脹等經(jīng)濟(jì)因素的存在，也會(huì)為政府利用財(cái)政赤字政策創(chuàng)造有利的條件，從而會(huì)有利于政府減輕因刺激經(jīng)濟(jì)而形成的赤字的壓力。

居民消費(fèi)品（包括服務(wù)）包括兩大類：第一類是私人消費(fèi)品，例如食品、服裝、現(xiàn)代家電、現(xiàn)代家具等，這種私人消費(fèi)品具有排他性，當(dāng)消費(fèi)主體（包括個(gè)人與家庭）購(gòu)買之后，消費(fèi)主體就擁有了獨(dú)有的消費(fèi)與處置權(quán)。第二類是公共消費(fèi)品，例如公共交通、救火防火、環(huán)境保護(hù)、醫(yī)療衛(wèi)生、體育健身、文化教育與休閑娛樂等，這種公共消費(fèi)品不具有排他性，而是公眾均可按規(guī)定（包括收費(fèi)規(guī)定等）享受，其消費(fèi)權(quán)是公眾性的。上述兩類消費(fèi)品對(duì)于消費(fèi)主體都是極為重要的。但從滿足的程度順序來看，一般都是先從私人消費(fèi)品開始，然后再根據(jù)私人消費(fèi)品的滿足程度發(fā)展公共消費(fèi)品；私人消費(fèi)品的發(fā)展水平與公共消費(fèi)品的發(fā)展水平是相互促進(jìn)與相互帶動(dòng)的，共同循環(huán)式地提高社會(huì)消費(fèi)水平。

我國(guó)在改革開放以來雖然公共消費(fèi)品也有了長(zhǎng)足的發(fā)展，政府一直很注重公共消費(fèi)品的發(fā)展，但是居民消費(fèi)品的發(fā)展基本上還是首先從滿足私人消費(fèi)品開始的。從城市居民消費(fèi)來看，大致上經(jīng)歷了兩個(gè)大的階段。第一個(gè)階段是自1978年到1985年，這一階段主要是以解決溫飽問題為中心，即解決吃飯與穿衣的問題。第二個(gè)階段是自1985年到1996年，這一階段主要是以發(fā)展與滿足對(duì)現(xiàn)代家電與現(xiàn)代家具的需求為特征。由于我國(guó)在傳統(tǒng)體制下，居民生活水平非常低，甚至連最基本的溫飽問題都解決不了，例如糧、棉、油、肉、蛋等最基本生活品都是定量限量供給，因而在改革開放后發(fā)展私人消費(fèi)品的上述兩個(gè)階段中，市場(chǎng)表現(xiàn)出了極為強(qiáng)勁的需求，甚至不少年份都表現(xiàn)為所謂的消費(fèi)需求膨脹。這種強(qiáng)勁的私人消費(fèi)品的市場(chǎng)需求，是促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的最主要推動(dòng)力。

我國(guó)城市居民的私人消費(fèi)品在經(jīng)歷了上述兩個(gè)發(fā)展階段后，應(yīng)該繼續(xù)朝著私人住宅、私人小轎車、現(xiàn)代私人通訊設(shè)施（即電話、電傳、電腦三位一體的信息高速路）的所謂新三件的方向發(fā)展，但因?yàn)槌藢?duì)現(xiàn)代通訊設(shè)施居民的購(gòu)買力還能承受之外，對(duì)于私人住宅與私人小轎車居民的購(gòu)買力還難以承受，所以我國(guó)居民的私人消費(fèi)品在經(jīng)歷了上述兩個(gè)階段之后，其需求急驟下降，出現(xiàn)了嚴(yán)重的消費(fèi)需求不足，從而導(dǎo)致了企業(yè)開工不足，失業(yè)人口增加，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下降的局面。這種現(xiàn)象的產(chǎn)生是正常的，因?yàn)樗饺俗≌c私人小轎車的支付價(jià)格比較高，居民現(xiàn)在還難以承受，居民在經(jīng)歷了上述兩個(gè)私人消費(fèi)品發(fā)展階段之后，需要有一個(gè)消費(fèi)能力的積累時(shí)期，然后才能進(jìn)入新的消費(fèi)階段。

在居民私人消費(fèi)能力的積累時(shí)期，消費(fèi)需求增長(zhǎng)速度會(huì)明顯下降，其下降必然會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)需求不足，從而使生產(chǎn)增長(zhǎng)乏力。在這種條件下，如何保證總需求有效增加，從而使經(jīng)濟(jì)發(fā)展有足夠的需求拉動(dòng)力？從消費(fèi)方面看，唯一的辦法是利用財(cái)政政策，加大對(duì)公共消費(fèi)品的投資，彌補(bǔ)私人消費(fèi)品需求的不足，刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，保證經(jīng)濟(jì)在缺乏私人消費(fèi)品需求拉動(dòng)力的條件下，能夠?qū)崿F(xiàn)穩(wěn)定而持續(xù)的增長(zhǎng)。財(cái)政政策的這種作用是在需求不足和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度放慢時(shí)通過加大投資而實(shí)現(xiàn)的，因而稱之為反周期。這種反周期作用對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有乘數(shù)效應(yīng)，因?yàn)樗嗽黾庸蚕M(fèi)品的投資需求之外，還會(huì)增加人們的收入，從而增加人們的私人消費(fèi)品需求，最終會(huì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的較快發(fā)展。

從我國(guó)目前的居民消費(fèi)狀況來看，公共消費(fèi)品的發(fā)展也確實(shí)嚴(yán)重滯后于私人消費(fèi)品的發(fā)展，例如交通擁擠，環(huán)境惡化，文化教育設(shè)施落后，抗災(zāi)救災(zāi)能力低下，等等?？傊瑥木用裣M(fèi)發(fā)展的規(guī)律來看，我們?cè)诖笠?guī)模發(fā)展居民私人消費(fèi)品之后，也應(yīng)加大財(cái)政對(duì)公共消費(fèi)品的投資。因此，反周期的財(cái)政政策是與經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨向相吻合的。反周期財(cái)政政策實(shí)現(xiàn)了刺激經(jīng)濟(jì)與發(fā)展經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在有機(jī)統(tǒng)一。

財(cái)政政策的這種反周期作用，往往是通過財(cái)政赤字來實(shí)現(xiàn)的。因而人們往往擔(dān)心這種反周期的財(cái)政政策會(huì)增加財(cái)政赤字，從而從另一個(gè)方面給經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來負(fù)面效應(yīng)。這種擔(dān)心是可以理解的，但從我國(guó)目前經(jīng)濟(jì)生活的各個(gè)方面來看，反周期的財(cái)政政策還不會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來負(fù)面效應(yīng)。因?yàn)椋旱谝?，我?guó)目前實(shí)施的反周期的財(cái)政政策所引發(fā)起的赤字，從國(guó)民生產(chǎn)總值的增長(zhǎng)速度等方面來看，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有達(dá)到赤字負(fù)效應(yīng)的警戒線，是屬于正常性赤字。第二，我國(guó)的公共消費(fèi)品實(shí)際上分為兩類，一類是消費(fèi)者無償性享受的，一類是消費(fèi)者有償性享受的，而且后者的比重還不小，因此財(cái)政對(duì)公共消費(fèi)品的投資有一部分最終會(huì)收回來，從而會(huì)減輕赤字的壓力。第三，經(jīng)濟(jì)的發(fā)展是反周期性的，當(dāng)經(jīng)濟(jì)高漲時(shí)，政府財(cái)政收入肯定會(huì)增加，從而會(huì)有能力彌補(bǔ)赤字。也就是說，財(cái)政在經(jīng)濟(jì)低速增長(zhǎng)時(shí)期為刺激經(jīng)濟(jì)而引發(fā)的赤字，會(huì)在經(jīng)濟(jì)高漲時(shí)期因財(cái)政收入增加而得到彌補(bǔ)。第四，通貨膨脹等經(jīng)濟(jì)因素的存在，也會(huì)為政府利用財(cái)政赤字政策創(chuàng)造有利的條件，從而會(huì)有利于政府減輕因刺激經(jīng)濟(jì)而形成的赤字的壓力。

1998年上半年，東南亞金融危機(jī)進(jìn)一步惡化，受其影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)繼續(xù)滑落。這使我們更多地把推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力放在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的擴(kuò)大，但據(jù)資料顯示，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求不足，出現(xiàn)了供大于求的局面。至1998年7月1日的銀行第五次降息及相關(guān)貨幣政策并未使經(jīng)濟(jì)有多大起色，于是下半年宏觀政策的重點(diǎn)落在反周期的財(cái)政政策上。本文試就這些熱點(diǎn)問題做一些探討。

一、國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求不足的原因

（1）長(zhǎng)期以來資源配置的失誤（主要是重復(fù)建設(shè)和效益低下）造成了總量上的供大于求。國(guó)家國(guó)內(nèi)貿(mào)易局對(duì)600多種主要商品的統(tǒng)計(jì)分析表明，從1995年起，就有90％以上的商品達(dá)到了供求平衡或供大于求。1998年第一季度這601種主要商品中，供求平衡的商品466種占總數(shù)的74.2％，供大于求的商品155種占25.8％，幾乎沒有供不應(yīng)求的商品。

持續(xù)了近20年的10％的高年均增長(zhǎng)率大大提高了我國(guó)總供給的水平，同時(shí)也積淀了過度膨脹階段的許多不良籌碼。高速增長(zhǎng)階段的一個(gè)特點(diǎn)便是粗放經(jīng)營(yíng)，只求規(guī)模不計(jì)成本，同時(shí)由于政府和企業(yè)投資缺乏遠(yuǎn)期理性預(yù)測(cè)，重復(fù)建設(shè)和過度投資造成了生產(chǎn)能力的過剩。全國(guó)共有鋼鐵企業(yè)1700多家，是國(guó)外鋼鐵企業(yè)總數(shù)的一倍，發(fā)達(dá)國(guó)家鋼鐵企業(yè)的平均規(guī)模為年產(chǎn)量1000萬噸，而我國(guó)只有5.4萬噸。當(dāng)我們?yōu)槟戤a(chǎn)1億噸鋼的工業(yè)化成就而驕傲?xí)r，資料顯示，全球鋼的生產(chǎn)能力已高達(dá)10億噸，而到2000年全球需求不到7.5～8億噸。而全國(guó)第三次工業(yè)普查資料也顯示，我國(guó)企業(yè)普遍效益低下。1995年工業(yè)生產(chǎn)能力利用充分或比較充分的只占主要工業(yè)品的6.3％，而能力利用不足的占43.4％，全國(guó)900多種主要工業(yè)品的生產(chǎn)中有半數(shù)以上的生產(chǎn)能力低于50％。

（2）社會(huì)公眾和企業(yè)預(yù)期成為左右經(jīng)濟(jì)的重要因素。首先，物價(jià)下降的預(yù)期使總需求萎縮。由于政府今年提出的三個(gè)目標(biāo)，更多地關(guān)心保8％和人民幣匯率穩(wěn)定，而對(duì)于物價(jià)上漲控制在3％以內(nèi)無人懷疑，可見，社會(huì)普遍相信物價(jià)將繼續(xù)下降。從理論上講，這一方面會(huì)使消費(fèi)者持幣待購(gòu)。價(jià)格比以前低可以誘使消費(fèi)者購(gòu)買，但如果認(rèn)為未來的價(jià)格會(huì)更低，則大多數(shù)消費(fèi)者會(huì)推遲購(gòu)買。另一方面，投資者預(yù)期未來生產(chǎn)的產(chǎn)品價(jià)格會(huì)更低，因而認(rèn)為目前的投資在將來投產(chǎn)后，產(chǎn)品價(jià)格比現(xiàn)在還低，這導(dǎo)致資本的預(yù)期收益率下降，投資意愿減弱，投資需求減少。消費(fèi)與投資的不足減少了總需求，又使物價(jià)繼續(xù)下降，從而步入惡性循環(huán)。

其次，人均收入增幅回落，收入預(yù)期不穩(wěn)定，以及各項(xiàng)改革措施的出臺(tái)，也導(dǎo)致消費(fèi)緊縮。1993年～1996年，我國(guó)城鄉(xiāng)居民收入在扣除價(jià)格因素后呈現(xiàn)連續(xù)上升趨勢(shì)。依次為2.8％、8.5％、12％、13.8％。1997年增長(zhǎng)幅度卻陡然下降，實(shí)際增長(zhǎng)5.7％，受人均收入增幅回落的影響，同期人均消費(fèi)和社會(huì)消費(fèi)品零售總額雙雙回落。同時(shí)收入不穩(wěn)定的悲觀預(yù)期，迫使居民采取預(yù)防性措施，首先是緊縮預(yù)算，其次是減少或推遲必要的消費(fèi)支出。今年1—4月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)6.9％，比去年同期回落7.8個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，由于我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期，各項(xiàng)改革措施陸續(xù)出臺(tái)，比如住房制度和社會(huì)保障制度的改革。未來的不確定性和不穩(wěn)定性因素增加，城鄉(xiāng)居民的危機(jī)感和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)增強(qiáng)，從而強(qiáng)化了儲(chǔ)蓄與保險(xiǎn)，減少即期消費(fèi)。

1998年上半年，東南亞金融危機(jī)進(jìn)一步惡化，受其影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)繼續(xù)滑落。這使我們更多地把推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力放在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的擴(kuò)大，但據(jù)資料顯示，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求不足，出現(xiàn)了供大于求的局面。至1998年7月1日的銀行第五次降息及相關(guān)貨幣政策并未使經(jīng)濟(jì)有多大起色，于是下半年宏觀政策的重點(diǎn)落在反周期的財(cái)政政策上。本文試就這些熱點(diǎn)問題做一些探討。

一、國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求不足的原因

（1）長(zhǎng)期以來資源配置的失誤（主要是重復(fù)建設(shè)和效益低下）造成了總量上的供大于求。國(guó)家國(guó)內(nèi)貿(mào)易局對(duì)600多種主要商品的統(tǒng)計(jì)分析表明，從1995年起，就有90％以上的商品達(dá)到了供求平衡或供大于求。1998年第一季度這601種主要商品中，供求平衡的商品466種占總數(shù)的74.2％，供大于求的商品155種占25.8％，幾乎沒有供不應(yīng)求的商品。

持續(xù)了近20年的10％的高年均增長(zhǎng)率大大提高了我國(guó)總供給的水平，同時(shí)也積淀了過度膨脹階段的許多不良籌碼。高速增長(zhǎng)階段的一個(gè)特點(diǎn)便是粗放經(jīng)營(yíng)，只求規(guī)模不計(jì)成本，同時(shí)由于政府和企業(yè)投資缺乏遠(yuǎn)期理性預(yù)測(cè)，重復(fù)建設(shè)和過度投資造成了生產(chǎn)能力的過剩。全國(guó)共有鋼鐵企業(yè)1700多家，是國(guó)外鋼鐵企業(yè)總數(shù)的一倍，發(fā)達(dá)國(guó)家鋼鐵企業(yè)的平均規(guī)模為年產(chǎn)量1000萬噸，而我國(guó)只有5.4萬噸。當(dāng)我們?yōu)槟戤a(chǎn)1億噸鋼的工業(yè)化成就而驕傲?xí)r，資料顯示，全球鋼的生產(chǎn)能力已高達(dá)10億噸，而到2000年全球需求不到7.5～8億噸。而全國(guó)第三次工業(yè)普查資料也顯示，我國(guó)企業(yè)普遍效益低下。1995年工業(yè)生產(chǎn)能力利用充分或比較充分的只占主要工業(yè)品的6.3％，而能力利用不足的占43.4％，全國(guó)900多種主要工業(yè)品的生產(chǎn)中有半數(shù)以上的生產(chǎn)能力低于50％。

（2）社會(huì)公眾和企業(yè)預(yù)期成為左右經(jīng)濟(jì)的重要因素。首先，物價(jià)下降的預(yù)期使總需求萎縮。由于政府今年提出的三個(gè)目標(biāo)，更多地關(guān)心保8％和人民幣匯率穩(wěn)定，而對(duì)于物價(jià)上漲控制在3％以內(nèi)無人懷疑，可見，社會(huì)普遍相信物價(jià)將繼續(xù)下降。從理論上講，這一方面會(huì)使消費(fèi)者持幣待購(gòu)。價(jià)格比以前低可以誘使消費(fèi)者購(gòu)買，但如果認(rèn)為未來的價(jià)格會(huì)更低，則大多數(shù)消費(fèi)者會(huì)推遲購(gòu)買。另一方面，投資者預(yù)期未來生產(chǎn)的產(chǎn)品價(jià)格會(huì)更低，因而認(rèn)為目前的投資在將來投產(chǎn)后，產(chǎn)品價(jià)格比現(xiàn)在還低，這導(dǎo)致資本的預(yù)期收益率下降，投資意愿減弱，投資需求減少。消費(fèi)與投資的不足減少了總需求，又使物價(jià)繼續(xù)下降，從而步入惡性循環(huán)。

其次，人均收入增幅回落，收入預(yù)期不穩(wěn)定，以及各項(xiàng)改革措施的出臺(tái)，也導(dǎo)致消費(fèi)緊縮。1993年～1996年，我國(guó)城鄉(xiāng)居民收入在扣除價(jià)格因素后呈現(xiàn)連續(xù)上升趨勢(shì)。依次為2.8％、8.5％、12％、13.8％。1997年增長(zhǎng)幅度卻陡然下降，實(shí)際增長(zhǎng)5.7％，受人均收入增幅回落的影響，同期人均消費(fèi)和社會(huì)消費(fèi)品零售總額雙雙回落。同時(shí)收入不穩(wěn)定的悲觀預(yù)期，迫使居民采取預(yù)防性措施，首先是緊縮預(yù)算，其次是減少或推遲必要的消費(fèi)支出。今年1—4月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)6.9％，比去年同期回落7.8個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，由于我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期，各項(xiàng)改革措施陸續(xù)出臺(tái)，比如住房制度和社會(huì)保障制度的改革。未來的不確定性和不穩(wěn)定性因素增加，城鄉(xiāng)居民的危機(jī)感和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)增強(qiáng)，從而強(qiáng)化了儲(chǔ)蓄與保險(xiǎn)，減少即期消費(fèi)。

1998年上半年，東南亞金融危機(jī)進(jìn)一步惡化，受其影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)繼續(xù)滑落。這使我們更多地把推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力放在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的擴(kuò)大，但據(jù)資料顯示，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求不足，出現(xiàn)了供大于求的局面。至1998年7月1日的銀行第五次降息及相關(guān)貨幣政策并未使經(jīng)濟(jì)有多大起色，于是下半年宏觀政策的重點(diǎn)落在反周期的財(cái)政政策上。本文試就這些熱點(diǎn)問題做一些探討。

一、國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求不足的原因

（1）長(zhǎng)期以來資源配置的失誤（主要是重復(fù)建設(shè)和效益低下）造成了總量上的供大于求。國(guó)家國(guó)內(nèi)貿(mào)易局對(duì)600多種主要商品的統(tǒng)計(jì)分析表明，從1995年起，就有90％以上的商品達(dá)到了供求平衡或供大于求。1998年第一季度這601種主要商品中，供求平衡的商品466種占總數(shù)的74.2％，供大于求的商品155種占25.8％，幾乎沒有供不應(yīng)求的商品。

持續(xù)了近20年的10％的高年均增長(zhǎng)率大大提高了我國(guó)總供給的水平，同時(shí)也積淀了過度膨脹階段的許多不良籌碼。高速增長(zhǎng)階段的一個(gè)特點(diǎn)便是粗放經(jīng)營(yíng)，只求規(guī)模不計(jì)成本，同時(shí)由于政府和企業(yè)投資缺乏遠(yuǎn)期理性預(yù)測(cè)，重復(fù)建設(shè)和過度投資造成了生產(chǎn)能力的過剩。全國(guó)共有鋼鐵企業(yè)1700多家，是國(guó)外鋼鐵企業(yè)總數(shù)的一倍，發(fā)達(dá)國(guó)家鋼鐵企業(yè)的平均規(guī)模為年產(chǎn)量1000萬噸，而我國(guó)只有5.4萬噸。當(dāng)我們?yōu)槟戤a(chǎn)1億噸鋼的工業(yè)化成就而驕傲?xí)r，資料顯示，全球鋼的生產(chǎn)能力已高達(dá)10億噸，而到2000年全球需求不到7.5～8億噸。而全國(guó)第三次工業(yè)普查資料也顯示，我國(guó)企業(yè)普遍效益低下。1995年工業(yè)生產(chǎn)能力利用充分或比較充分的只占主要工業(yè)品的6.3％，而能力利用不足的占43.4％，全國(guó)900多種主要工業(yè)品的生產(chǎn)中有半數(shù)以上的生產(chǎn)能力低于50％。

（2）社會(huì)公眾和企業(yè)預(yù)期成為左右經(jīng)濟(jì)的重要因素。首先，物價(jià)下降的預(yù)期使總需求萎縮。由于政府今年提出的三個(gè)目標(biāo)，更多地關(guān)心保8％和人民幣匯率穩(wěn)定，而對(duì)于物價(jià)上漲控制在3％以內(nèi)無人懷疑，可見，社會(huì)普遍相信物價(jià)將繼續(xù)下降。從理論上講，這一方面會(huì)使消費(fèi)者持幣待購(gòu)。價(jià)格比以前低可以誘使消費(fèi)者購(gòu)買，但如果認(rèn)為未來的價(jià)格會(huì)更低，則大多數(shù)消費(fèi)者會(huì)推遲購(gòu)買。另一方面，投資者預(yù)期未來生產(chǎn)的產(chǎn)品價(jià)格會(huì)更低，因而認(rèn)為目前的投資在將來投產(chǎn)后，產(chǎn)品價(jià)格比現(xiàn)在還低，這導(dǎo)致資本的預(yù)期收益率下降，投資意愿減弱，投資需求減少。消費(fèi)與投資的不足減少了總需求，又使物價(jià)繼續(xù)下降，從而步入惡性循環(huán)。

其次，人均收入增幅回落，收入預(yù)期不穩(wěn)定，以及各項(xiàng)改革措施的出臺(tái)，也導(dǎo)致消費(fèi)緊縮。1993年～1996年，我國(guó)城鄉(xiāng)居民收入在扣除價(jià)格因素后呈現(xiàn)連續(xù)上升趨勢(shì)。依次為2.8％、8.5％、12％、13.8％。1997年增長(zhǎng)幅度卻陡然下降，實(shí)際增長(zhǎng)5.7％，受人均收入增幅回落的影響，同期人均消費(fèi)和社會(huì)消費(fèi)品零售總額雙雙回落。同時(shí)收入不穩(wěn)定的悲觀預(yù)期，迫使居民采取預(yù)防性措施，首先是緊縮預(yù)算，其次是減少或推遲必要的消費(fèi)支出。今年1—4月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)6.9％，比去年同期回落7.8個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，由于我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期，各項(xiàng)改革措施陸續(xù)出臺(tái)，比如住房制度和社會(huì)保障制度的改革。未來的不確定性和不穩(wěn)定性因素增加，城鄉(xiāng)居民的危機(jī)感和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)增強(qiáng)，從而強(qiáng)化了儲(chǔ)蓄與保險(xiǎn)，減少即期消費(fèi)。

一、模擬基礎(chǔ)和條件假設(shè)

(一)模擬基礎(chǔ)

由于2007年金融危機(jī)中，公允價(jià)值會(huì)計(jì)被指為導(dǎo)致銀行的資本充足率下降，迫使銀行拋售金融資產(chǎn)，引發(fā)金融危機(jī)并使之迅速蔓延，因而研究公允價(jià)值會(huì)計(jì)順周期效應(yīng)的文獻(xiàn)多以銀行財(cái)務(wù)信息為研究對(duì)象(AllenandCarletti，2008;SEC，2008)。在中國(guó)銀行業(yè)具有代表性的“四大行”中，中國(guó)銀行應(yīng)用公允價(jià)值會(huì)計(jì)的范圍較廣，故而本文以中國(guó)銀行2009年末合并資產(chǎn)負(fù)債表作為主要的模擬基礎(chǔ)數(shù)據(jù)(見表1)。為了比較不同資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)對(duì)報(bào)表項(xiàng)目波動(dòng)的影響，也對(duì)北京銀行和“有代表性的美國(guó)商業(yè)銀行”①的報(bào)表進(jìn)行了模擬，其基礎(chǔ)數(shù)據(jù)分別根據(jù)北京銀行2009年年報(bào)和GlobalFinancialStabilityReport(Oct，2008)整理，見表1。在模擬中對(duì)資產(chǎn)、負(fù)債應(yīng)用公允價(jià)值計(jì)量的估值方法采用歐洲央行(2004)和IMF(2008)所使用的方法，具體如下:第一，貸款和債券按其預(yù)期凈現(xiàn)值(NPV)估值，估值時(shí)考慮到每一個(gè)項(xiàng)目的違約率(PD)和違約損失率(LGD)。T年后到期的某一證券(或貸款)的價(jià)值計(jì)算如下NPV=∑Tt=1E(CFt)(1+δt)t其中，δt是t年的折現(xiàn)率，而E(CFt)是根據(jù)相應(yīng)的債券(或貸款)違約率預(yù)計(jì)的第t年的凈現(xiàn)金流量，即對(duì)于所有的t＜T，E(CFt)=［PDt•(1+rt)•N•(1–LGDt)］+［(1–PDt)•rt•N］，t=T，E(CFT)=［PDT•(1+rT)•N•(1–LGDT)］+［(1–PDT)•(1+rT)•N］，其中，PDt代表違約概率，rt是貸款的利率，N是這筆貸款的名義金額，而LGDt是違約損失率。該估值方法可視為第三層次的公允價(jià)值，也就是通常所說的按模型計(jì)價(jià)的會(huì)計(jì)(Mark－To－ModelAccounting，也翻譯為“盯模會(huì)計(jì)”)。第二，在公允價(jià)值會(huì)計(jì)模式下，股票按照市場(chǎng)價(jià)格估值。由于銀行未披露股票投資組合的詳細(xì)構(gòu)成，因而假設(shè)銀行持有與上證指數(shù)同樣的股票組合。股票的價(jià)值可以把銀行的股票數(shù)量乘以股票的平均單價(jià)。例如，在上證指數(shù)為100時(shí)，股票的價(jià)值是200，那么，可以求得股票的數(shù)量是2。接下來可以計(jì)算，在上證指數(shù)為41.89時(shí)，股票的價(jià)值為83.78(即2*41.89)。該模擬方法可視為第一、二層次的公允價(jià)值，也就是通常所說的市價(jià)變動(dòng)會(huì)計(jì)(Mark－To－MarketAccounting，也翻譯為“盯市會(huì)計(jì)”)。

(二)條件假設(shè)

下文的模擬分別假設(shè)銀行處在不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境當(dāng)中。首先反映銀行的資產(chǎn)負(fù)債表在一個(gè)正常商業(yè)周期③內(nèi)的變動(dòng)情況，它可作為隨后各種環(huán)境模擬的基礎(chǔ)。隨后進(jìn)行三種經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的模擬，其目的是衡量公允價(jià)值會(huì)計(jì)對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表項(xiàng)目波動(dòng)的影響。這三種經(jīng)濟(jì)環(huán)境，即周期性來源，分別是:(1)股票市場(chǎng)的蕭條—繁榮周期;(2)房地產(chǎn)市場(chǎng)的蕭條—繁榮周期;(3)利率的蕭條—繁榮周期。為了更好的分析不同周期性來源對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表項(xiàng)目的影響，假定這三種經(jīng)濟(jì)環(huán)境是相對(duì)獨(dú)立的，不存在相互影響。該假定不會(huì)影響本文關(guān)于公允價(jià)值會(huì)計(jì)的結(jié)論。這些經(jīng)濟(jì)環(huán)境的參數(shù)選擇參考了歐洲央行(2004)和IMF(2008)的研究報(bào)告，數(shù)值設(shè)定參考了我國(guó)改革開放以來的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。為簡(jiǎn)化分析，本文主要考察模式化商業(yè)周期的四個(gè)時(shí)期(經(jīng)濟(jì)過渡、經(jīng)濟(jì)波谷、經(jīng)濟(jì)過渡、經(jīng)濟(jì)波峰)。商業(yè)周期中的每個(gè)時(shí)點(diǎn)都以貸款和債券的不同違約率為特點(diǎn)④。貸款和債券的違約率均假定隨經(jīng)濟(jì)周期性而變化，在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)上升，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)暖時(shí)下降。原則上，不同類別的貸款和債券可能有不同的違約概率分布和周期內(nèi)不同的變化。然而為了簡(jiǎn)化分析，本文假定所有的貸款和債券具有相同的違約率分布，并表現(xiàn)出同樣的周期性行為。該假定不影響本文的主要結(jié)論。四種經(jīng)濟(jì)環(huán)境的參數(shù)主要存在以下區(qū)別:在正常的商業(yè)周期中，各個(gè)時(shí)點(diǎn)僅貸款和債券的違約率不同;股市波動(dòng)周期中，各個(gè)時(shí)點(diǎn)除違約率不同之外，股市指數(shù)也不同;房市波動(dòng)周期中，特別計(jì)算了各個(gè)時(shí)點(diǎn)的住房抵押貸款違約率;利率波動(dòng)周期中，各個(gè)時(shí)點(diǎn)除違約率不同之外，利率也不同。研究中涉及的各經(jīng)濟(jì)周期中經(jīng)濟(jì)參數(shù)的數(shù)據(jù)參見表2，其中各種數(shù)據(jù)的計(jì)算方法如下:第一，關(guān)于違約率(PD)。本文使用的違約率(住房抵押貸款除外)數(shù)據(jù)自不良貸款率計(jì)算轉(zhuǎn)化得來。由于各銀行均不對(duì)外公布違約率，能公開取得的相關(guān)數(shù)據(jù)只有銀監(jiān)會(huì)年報(bào)上的不良貸款率、貸款總額。本文利用銀監(jiān)會(huì)2009、2010年年報(bào)上公布的2003－2010年不良貸款率(Y)，應(yīng)用乘法模型(Y=TCI)對(duì)該時(shí)間序列進(jìn)行分解，測(cè)定長(zhǎng)期趨勢(shì)和循環(huán)波動(dòng)⑤。在測(cè)定長(zhǎng)期趨勢(shì)時(shí)，采用趨勢(shì)模型法進(jìn)行回歸分析。由于受銀行內(nèi)部控制的逐漸規(guī)范和貸款迅速增長(zhǎng)的影響，這段期間的不良貸款率變動(dòng)較大。因此，在趨勢(shì)模型中選取兩個(gè)自變量，分別為“期”和“貸款總額”。估計(jì)出模型參數(shù)⑥之后，將各期的“期”和“貸款總額”數(shù)值代入模型，得出的因變量數(shù)值就是相應(yīng)時(shí)間的趨勢(shì)變動(dòng)測(cè)定值(T)。在此基礎(chǔ)上，根據(jù)乘法模型(Y=TCI)，計(jì)算出CI，再通過移動(dòng)平均的方法，剔除不規(guī)則波動(dòng)(I)，得出循環(huán)波動(dòng)(C)的數(shù)據(jù)。根據(jù)各時(shí)期循環(huán)波動(dòng)(C)的數(shù)據(jù)，結(jié)合趨勢(shì)變動(dòng)測(cè)定值(T)，得出經(jīng)濟(jì)過渡、經(jīng)濟(jì)波峰、經(jīng)濟(jì)波谷等時(shí)點(diǎn)的違約率。住房抵押貸款的違約率來自于銀監(jiān)會(huì)年報(bào)中分行業(yè)不良貸款率。第二，關(guān)于違約損失率(LGD)。普通貸款的違約損失率，定義為(1－四大資產(chǎn)管理公司現(xiàn)金回收率)。住房抵押貸款的違約損失率數(shù)據(jù)，來源于《抵押風(fēng)險(xiǎn)分析和抵押貸款違約損失率研究》(于晨曦，2007)。第三，關(guān)于資產(chǎn)、負(fù)債項(xiàng)目持有期限。資產(chǎn)負(fù)債表中計(jì)算貸款和債券的凈現(xiàn)值時(shí)需要的持有期限數(shù)據(jù)，來源于銀行年報(bào)中對(duì)各項(xiàng)金融資產(chǎn)到期日的分析。第四，關(guān)于資產(chǎn)、負(fù)債項(xiàng)目利率。資產(chǎn)負(fù)債表中計(jì)算貸款和債券的凈現(xiàn)值時(shí)需要的利率數(shù)據(jù)，來源于銀行年報(bào)。根據(jù)年報(bào)，近幾年中，2007年的利率最高，2009年利率最低。因此，以2007年利率為經(jīng)濟(jì)波峰的利率，2009年利率為經(jīng)濟(jì)波谷的利率。二者的平均值作為經(jīng)濟(jì)過渡期的利率。第五，關(guān)于折現(xiàn)率。資產(chǎn)負(fù)債表中計(jì)算貸款和債券的凈現(xiàn)值時(shí)需要的折現(xiàn)率，為企業(yè)債權(quán)和股權(quán)的加權(quán)平均資本報(bào)酬率。債權(quán)的報(bào)酬率通過銀行年報(bào)披露的付息負(fù)債利率計(jì)算得出。股權(quán)的報(bào)酬率通過資本資產(chǎn)定價(jià)模型算出，其中的無風(fēng)險(xiǎn)利率來自中國(guó)國(guó)債協(xié)會(huì)披露的定期國(guó)債最低利率，風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)來自Bloomberg披露的中國(guó)銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。債權(quán)和股權(quán)的比例依據(jù)該資產(chǎn)負(fù)債表本身進(jìn)行計(jì)算。第六，關(guān)于股票指數(shù)。股市波動(dòng)周期中經(jīng)濟(jì)波峰、經(jīng)濟(jì)波谷的股票指數(shù)數(shù)據(jù)，來自于上證指數(shù)2003－2011年期間最高值、最低值。經(jīng)濟(jì)過渡時(shí)點(diǎn)的股票指數(shù)根據(jù)2003－2011的上證指數(shù)月收盤價(jià)平均值算出。

二、不同經(jīng)濟(jì)環(huán)境:完全公允價(jià)值模式與所有者權(quán)益波動(dòng)

1我國(guó)金融經(jīng)濟(jì)周期的實(shí)證分析

金融經(jīng)濟(jì)周期是一項(xiàng)宏觀經(jīng)濟(jì)問題，2008年美國(guó)出現(xiàn)次貸危機(jī)，在其影響下，我國(guó)金融經(jīng)濟(jì)周期也受到很大影響，本文在此就以次貸危機(jī)為例，對(duì)我國(guó)金融經(jīng)濟(jì)[1]周期進(jìn)行實(shí)證分析。

1.1次貸危機(jī)中我國(guó)的金融經(jīng)濟(jì)周期

早在2007年10月，美國(guó)次貸危機(jī)就已經(jīng)初現(xiàn)端倪，并且很快影響到了我國(guó)大陸的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，在次貸危機(jī)的影響下，國(guó)際金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)情況開始一步步惡化，再加上我國(guó)采取了緊縮的貨幣政策，因此國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)緊縮現(xiàn)象十分嚴(yán)重，例如我國(guó)的證券市場(chǎng)就受到了嚴(yán)重干擾，2007年10月16日，我國(guó)最高的上證指數(shù)是6124.04點(diǎn)，到了2008年10月28日，股市嚴(yán)重回落，我國(guó)最高的上證指數(shù)為1664.93點(diǎn)，跌幅高達(dá)70%以上，股市市值嚴(yán)重縮水，公允值持續(xù)降低的問題影響到了很多上市企業(yè)及其股東，2008年上半年我國(guó)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)“過熱”現(xiàn)象，到了下半年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)開始呈現(xiàn)“大衰退”現(xiàn)象，2007年10月~2008年10月我國(guó)企業(yè)景氣指數(shù)如表1所示。與經(jīng)濟(jì)下行相比，證券市場(chǎng)下行周期提早了8個(gè)月，并且與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)幅度相比，證券市場(chǎng)的波動(dòng)幅度嚴(yán)重加大，由于上述問題的出現(xiàn)，我國(guó)為了應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)的干擾，2009年時(shí)大力防范股市崩盤，時(shí)任國(guó)務(wù)院總理的同志在2009年的第一個(gè)交易日就呼吁股民進(jìn)行投資。

1.2我國(guó)2009年以后的金融經(jīng)濟(jì)周期

為了有效應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)，我國(guó)采取了一系列措施，在2008年年底，我國(guó)實(shí)施了積極的財(cái)政政策，貨幣政策也有所放寬，通過一系列政策來刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)，刺激證券市場(chǎng)，2008年年底，我國(guó)證券市場(chǎng)的供求關(guān)系發(fā)生明顯變化，到了2009年1月，我國(guó)金融市場(chǎng)率先回升，2009年8月4日，我國(guó)證券市場(chǎng)最高上證指數(shù)提高了3478點(diǎn)，而此時(shí)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍然處于低迷狀態(tài)，金融市場(chǎng)的反彈，幫助實(shí)體經(jīng)濟(jì)逐漸站穩(wěn)，2011年全年中，我國(guó)的股市一直不是十分樂觀，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)在2011年上半年出現(xiàn)了通貨膨脹，2011年10月之后實(shí)體經(jīng)濟(jì)開始回落，與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相比，2011年我國(guó)股市回落提早6個(gè)月左右，通過上述現(xiàn)象可以看出，我國(guó)存在較為明顯的金融經(jīng)濟(jì)周期問題。

編者按：本文主要從資產(chǎn)證券化融資理論概述；反抵押貸款資產(chǎn)證券化可行性分析；反抵押貸款資產(chǎn)證券化具體措施進(jìn)行論述。其中，主要包括：據(jù)預(yù)測(cè)，到2030年，我國(guó)60歲以上的老齡人口將達(dá)3.09億人，占我國(guó)人口總數(shù)的21.4％、借鑒家庭生命周期與住宅生命周期的差異，依據(jù)個(gè)人所擁有的住房所有權(quán)、項(xiàng)目資產(chǎn)的原始權(quán)益人將自身持有的某些流動(dòng)性較差的資產(chǎn)加以分類并匯集成一系列資產(chǎn)組合、選擇資產(chǎn)證券化作為我國(guó)當(dāng)前反抵押貸款制度改革的過渡途徑、反抵押貸款在未來可以產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流、符合一定條件的老人在其退休伊始即將自己所擁有的房屋所有權(quán)出讓給SPV、反抵押貸款資金的運(yùn)用等，具體請(qǐng)?jiān)斠姟?/p>

內(nèi)容摘要：本文在反抵押貸款這一養(yǎng)老保險(xiǎn)的全新思路基礎(chǔ)上，結(jié)合當(dāng)今國(guó)際流行的資產(chǎn)證券化的融資模式，論述了反抵押貸款資產(chǎn)證券化在我國(guó)的可行性，提出反抵押貸款實(shí)施過程中的具體措施。

關(guān)鍵詞：反抵押貸款資產(chǎn)證券化特殊信托機(jī)構(gòu)

據(jù)預(yù)測(cè)，到2030年，我國(guó)60歲以上的老齡人口將達(dá)3.09億人，占我國(guó)人口總數(shù)的21.4％，這就對(duì)增大養(yǎng)老保險(xiǎn)基金提出了種種需求。但因我國(guó)養(yǎng)老保障體系的不夠健全，養(yǎng)老資金的積累是嚴(yán)重短缺。開拓新的養(yǎng)老保障手段成為必然。反抵押貸款作為最近興起的退休人員保障體系的有效補(bǔ)充，正越來越多地受到大家關(guān)注。其具體含義是借鑒家庭生命周期與住宅生命周期的差異，依據(jù)個(gè)人所擁有的住房所有權(quán)，在退休以后將其抵押給業(yè)務(wù)開辦機(jī)構(gòu)并逐期取得貸款，用做晚年生活的養(yǎng)老費(fèi)用，但其使用權(quán)在老人生命周期的后半段仍歸由老人享有。只有當(dāng)老人去世后，才將該住房的產(chǎn)權(quán)及使用支配權(quán)完全轉(zhuǎn)移給特設(shè)機(jī)構(gòu)，作為貸款本息的償還。當(dāng)業(yè)務(wù)開辦機(jī)構(gòu)通過反抵押貸款的形式從居民手中取得了大量的住宅，并為此而在后期的每月都需要持續(xù)穩(wěn)定地向這些客戶發(fā)放貸款，這使業(yè)務(wù)開辦機(jī)構(gòu)的資金來源遇到大的困難，也會(huì)使這些資金發(fā)生沉淀或凝固，直到數(shù)年或十?dāng)?shù)年后才可能將現(xiàn)在付出的現(xiàn)金予以收回，但目前定期的現(xiàn)金支付就很可能遇到大的支付危機(jī)。業(yè)務(wù)開辦機(jī)構(gòu)如何解決這一資金籌措問題，以使業(yè)務(wù)開辦能夠順利推行呢？借助于資產(chǎn)證券化這一金融工具，將這筆資產(chǎn)通過證券化的形式予以解脫，就是融通資金的可行舉措。

1資產(chǎn)證券化融資理論概述

資產(chǎn)證券化（ABS，是英文“Asset-backedSecurities”的縮寫）是指以融通資金為目的，將缺乏流動(dòng)性，但具有共同特征和穩(wěn)定的未來現(xiàn)金收入流的信貸資產(chǎn)進(jìn)行組合和信用增級(jí)（對(duì)該組合產(chǎn)生的現(xiàn)金流按照一定標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組），并依托該現(xiàn)金流發(fā)行可以在金融市場(chǎng)上出售和流通的證券的過程。

一、問題的提出

銀行作為典型的周期性行業(yè)，更多地表現(xiàn)在信貸的順周期性，即銀行信貸與實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的動(dòng)態(tài)的相互作用的關(guān)系。這種順周期性在加大實(shí)體經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的同時(shí)也會(huì)加劇銀行系統(tǒng)自身的不穩(wěn)定性。歷次的金融危機(jī)爆發(fā)前都伴隨著信貸的擴(kuò)張和資產(chǎn)價(jià)格的上漲，很大一部分原因在于銀行信貸的順周期性。此次由美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)的全球性金融危機(jī)影響了我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行，也凸顯了金融監(jiān)管的缺陷，給我國(guó)商業(yè)銀行穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)帶來了風(fēng)險(xiǎn)隱患，促使人們重新審視金融體系的順周期性。各國(guó)及國(guó)際金融組織通過對(duì)此次金融危機(jī)的反思，一致認(rèn)為應(yīng)當(dāng)實(shí)施宏觀審慎的監(jiān)管政策，針對(duì)金融體系順周期性，引入逆周期政策，從而降低信貸風(fēng)險(xiǎn)及經(jīng)濟(jì)的周期性波動(dòng)。在2011年11月3－4日二十國(guó)集團(tuán)戛納金融峰會(huì)上指出，自2008年爆發(fā)國(guó)際金融危機(jī)以來，通過嚴(yán)格審慎監(jiān)管力圖打破金融危機(jī)的惡性循環(huán)，防止大規(guī)模金融危機(jī)再次爆發(fā)，已經(jīng)取得了積極進(jìn)展，二十國(guó)集團(tuán)希望繼續(xù)倡導(dǎo)加強(qiáng)宏觀審慎監(jiān)管，防范金融機(jī)構(gòu)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)在“十二五”規(guī)劃中，正式提出了“逆周期宏觀審慎制度框架”。因此構(gòu)建宏觀審慎的監(jiān)管體系，實(shí)施逆周期政策是我國(guó)商業(yè)銀行緩解信貸順周期的重要舉措。在此背景下，研究基于宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)下的商業(yè)銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

二、描述性統(tǒng)計(jì)

本文以我國(guó)商業(yè)銀行為研究對(duì)象，測(cè)度其信貸行為是否存在親周期性，以及相應(yīng)的逆周期監(jiān)管政策是否能達(dá)到對(duì)沖親周期性的效果。為此，本文建立如下計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)模型對(duì)銀行信貸行為進(jìn)行計(jì)量分析:Loangt=c0+c1CaRt+c2NPLt+c3LLPt+c4GDPGt+c5M2t+c6CPIt+εt(1)其中，Loangt表示銀行在t期的貸款總額增速，CaRt為銀行在t期的資本充足率，NPLt是銀行在t期的不良貸款率，LLPt代表銀行在t期的貸款損失撥備額，GDPGt描述的是GDP的年度增長(zhǎng)率，考察了經(jīng)濟(jì)周期因素是否對(duì)貸款總額的變動(dòng)產(chǎn)生影響。M2t則表征了廣義的貨幣供應(yīng)量，CPIt表示了t期的居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)，c0，…c6則為相應(yīng)的系數(shù)。由于國(guó)有商業(yè)銀行的貸款占貸款總額的50%以上，因而本文主要收集了5家國(guó)有商業(yè)銀行(工商銀行、中國(guó)銀行、建設(shè)銀行、農(nóng)業(yè)銀行、交通銀行)2000年－2010年的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析(見表1、表2)，涉及到貸款總額增速、資本充足率、不良貸款率等銀行財(cái)務(wù)指標(biāo)，并同時(shí)選取了GDP年度增長(zhǎng)率、廣義貨幣供應(yīng)量以及居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)等宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的數(shù)據(jù)。

三、實(shí)證分析

關(guān)于商業(yè)銀行親周期性的實(shí)證研究多側(cè)重于探討資本約束對(duì)于銀行信貸以及經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的影響。如Ayusoetal(2004)通過實(shí)證模型，對(duì)資本充足率與經(jīng)濟(jì)周期相關(guān)性進(jìn)行研究。他們利用了西班牙涵蓋一個(gè)完整經(jīng)濟(jì)周期(1986年－2000年)的數(shù)據(jù)(共1309個(gè)年樣本數(shù)據(jù))，運(yùn)用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的面板數(shù)據(jù)模型，探究了西班牙銀行的資本緩沖與經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的相關(guān)關(guān)系。Jolipii和Milne(2007)同樣運(yùn)用了面板數(shù)據(jù)模型，選取歐盟25個(gè)國(guó)家銀行(總共486家銀行)覆蓋一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期(1997年－2004年)的面板數(shù)據(jù)，研究了資本緩沖與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系。本文利用式(1)進(jìn)行線性擬合回歸分析(最小二乘法)。由于大多數(shù)時(shí)間序列數(shù)據(jù)存在非平穩(wěn)性特征，因此在進(jìn)行模型估計(jì)前，需對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行一階對(duì)數(shù)差分運(yùn)算。而數(shù)據(jù)處理的結(jié)果可通過ADF平穩(wěn)性檢驗(yàn)和PP平穩(wěn)性檢驗(yàn)方法進(jìn)行驗(yàn)證。

【摘要】在機(jī)械加工中產(chǎn)生的振動(dòng)都具有受迫振動(dòng)和自激振動(dòng)，與機(jī)床、夾具、刀具和工件組成的工藝系統(tǒng)的動(dòng)態(tài)特性有關(guān)。詳細(xì)分析了車削加工中振動(dòng)的主要類型及產(chǎn)生的原因、振動(dòng)的危害，并從刀具、夾具、切削工藝等方面提出了減小或消除振動(dòng)的措施。

【關(guān)鍵詞】車削低頻振動(dòng)；高頻振動(dòng)；消除措施

在車削過程中產(chǎn)生的振動(dòng)，不僅干擾了正常的切削過程，嚴(yán)重影響了加工件的表面質(zhì)量，還會(huì)縮短機(jī)床及刀具使用壽命。由此產(chǎn)生的噪音甚至可能影響到操作者工作情緒，對(duì)正常工作的開展帶來一定負(fù)面影響；而為了減少振動(dòng)，往往不得不減少加工時(shí)的進(jìn)刀量，從而降低了生產(chǎn)率。本人通過在工作中對(duì)這一現(xiàn)象不斷觀察、分析、實(shí)踐、總結(jié)，取得了一些效果，現(xiàn)提出一些看法供大家探討。

一、振動(dòng)的分類

一般來講，在機(jī)械加工中產(chǎn)生的振動(dòng)都具有受迫振動(dòng)和自激振動(dòng)，與機(jī)床、夾具、刀具和工件組成的工藝系統(tǒng)的動(dòng)態(tài)特性有關(guān)。在消除機(jī)床回轉(zhuǎn)組件(如電機(jī)、工件、旋轉(zhuǎn)軸等)和傳動(dòng)系統(tǒng)(如皮帶輪、滾動(dòng)軸承、液壓傳動(dòng)系統(tǒng)的壓力脈沖等)的振動(dòng)后，車削加工中的振動(dòng)主要是不隨車削速度變化的自激振動(dòng)，主要是車削過程中工件系統(tǒng)的彎曲振動(dòng)(其頻率接近工件的固有頻率的低頻振動(dòng))和車刀的變形產(chǎn)生的彎曲振動(dòng)(其振動(dòng)頻率接近車刀的固有頻率的高頻振動(dòng))。

二、振動(dòng)原因