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關(guān)鍵詞:建筑工程;安全投資;投資效益;評估方法

我國建筑安全生產(chǎn)狀況不容樂觀,嚴重阻礙了建筑業(yè)的持續(xù)健康發(fā)展。2005-2007年,建筑安全事故死亡人數(shù)分別達2607人、2538人、2722人,僅次于交通和礦山事故。事故頻發(fā)的重要原因在于安全投資長期不足,而企業(yè)不愿進行安全投資的重要原因在于其主觀上將安全投資看成是一種純消耗,認為其投資沒有經(jīng)濟效益。因此,企業(yè)的決策者往往傾向于通過壓縮安全投資來降低成本,制約了安全生產(chǎn)水平的提高。本文通過對建筑安全投資效益評估方法的研究,從經(jīng)濟效益的角度揭示安全投資的重要性,改變安全投資沒有經(jīng)濟產(chǎn)出的觀念,為建筑企業(yè)進行安全投資決策提供參考。

一、建筑安全投資效益及其類型

(一)建筑安全投資的概念

建筑安全投資是指為保證安全生產(chǎn)而投入的一切人力、物力和財力的總和。建筑安全投資分為企業(yè)投資和政府投資,本文主要從企業(yè)的角度來考察。建筑安全投資又分為主動性投資和被動性投資,前者是指為預(yù)防事故發(fā)生而主動進行的安全投資;后者是指事故發(fā)生后的傷亡及損失后果的控制,其實質(zhì)是一種損失,因此本文只針對主動性投資進行探討。

(二)建筑安全投資效益的概念

建筑安全投資效益是指建筑安全投資對社會、企業(yè)和個人產(chǎn)生的效果和利益,分為經(jīng)濟效益和非經(jīng)濟效益。經(jīng)濟效益又分為減損效益和增值效益,減損效益是指安全投資降低事故經(jīng)濟損失的效果;增值效益是指通過安全投資促進勞動生產(chǎn)率的提高從而間接實現(xiàn)經(jīng)濟增值的效果。安全投資的非經(jīng)濟效益是指安全投資對減少生命、健康、商譽、環(huán)境、社會安定等損失所起的積極效果。從本質(zhì)上講,實現(xiàn)非經(jīng)濟效益是建筑安全投資最根本的目的。

建筑安全投資效益具有間接性、滯后性、長效性、多效性、潛在性和復(fù)雜性等特點。上述特點使安全投資效益的評估既比較困難,又具有很大的理論與現(xiàn)實意義。

二、建筑安全投資效益的評估方法

本文采用“投入-產(chǎn)出”模型評估建筑安全投資效益,即安全投資效益=安全產(chǎn)出/安全投資,安全產(chǎn)出包括經(jīng)濟和非經(jīng)濟產(chǎn)出,而(非)經(jīng)濟產(chǎn)出又可分為(非)經(jīng)濟減損產(chǎn)出和(非)經(jīng)濟增值產(chǎn)出。

(一)安全投入(投資)的評估方法

我國目前還沒有建立統(tǒng)一的建筑安全投資統(tǒng)計指標體系。學(xué)術(shù)界對安全投資項目的劃分也存在不同的觀點。本文的安全投資是指建筑企業(yè)為預(yù)防和減少事故的發(fā)生而主動投入的各項費用,包括安全措施、個人防護用品、安全教育、安全管理(如安全人員、安全會議、安全檢查、安全獎勵等投入)以及其他預(yù)防性投入(如工傷保險等),而事故救援及善后處理、財產(chǎn)毀損等均列入事故損失范疇。

(二)安全產(chǎn)出的評估方法

1、安全經(jīng)濟產(chǎn)出。(1)經(jīng)濟減損產(chǎn)出。經(jīng)濟減損產(chǎn)出是指安全投資減少事故經(jīng)濟損失的效果(即經(jīng)濟減損效益),經(jīng)濟減損產(chǎn)出=安全投資前的事故經(jīng)濟損失――安全投資后的事故經(jīng)濟損失。事故經(jīng)濟損失可分為直接和間接經(jīng)濟損失。直接經(jīng)濟損失是指與事故直接相聯(lián)系的人身傷亡的善后處理費用和財產(chǎn)損壞的價值,可通過企業(yè)有關(guān)的財務(wù)記錄比較容易得到。間接經(jīng)濟損失是指因事故導(dǎo)致產(chǎn)值減少、效率降低等損失的價值。估算間接經(jīng)濟損失的一種簡便方法是通過采用直接與間接損失的倍比系數(shù)(“直間比”)來確定。因事故類型、統(tǒng)計樣本及直接和間接經(jīng)濟損失劃分標準不同,使得不同的研究得出的“直間比”相差很大,從2-10不等,一般可取4。(2)經(jīng)濟增值產(chǎn)出。經(jīng)濟增值產(chǎn)出是指安全投資保障了勞動條件,促進勞動生產(chǎn)率的提高從而實現(xiàn)經(jīng)濟增值的效果(即經(jīng)濟增值效益)。由于影響因素比較復(fù)雜,目前學(xué)術(shù)界還缺乏公認的計算安全投資經(jīng)濟增值產(chǎn)出的方法。本文假設(shè)安全投資與生產(chǎn)投資具有同等的經(jīng)濟增值效果,通過安全投資占企業(yè)固定資產(chǎn)的比重來確定安全投資對經(jīng)濟增值的貢獻,即經(jīng)濟增值產(chǎn)出=建筑增加值×安全投資占企業(yè)全部固定資產(chǎn)的比例。

2、安全非經(jīng)濟產(chǎn)出。非經(jīng)濟產(chǎn)出是指安全條件的實現(xiàn)對生命、健康、商譽、環(huán)境、社會安定等所起的積極效果(即非經(jīng)濟效益),同樣可分為減損產(chǎn)出和增值產(chǎn)出。為了從經(jīng)濟效益的角度對安全投資活動進行科學(xué)的評價,嘗試對幾個主要的非經(jīng)濟產(chǎn)出進行經(jīng)濟量化處理。(1)非經(jīng)濟減損產(chǎn)出。生命與健康的價值。評估時將人作為“經(jīng)濟人”而非自然人對待,即從人經(jīng)濟關(guān)系的角度考察人的經(jīng)濟活動規(guī)模而非人體本身的經(jīng)濟價值。因此,事故死亡一人的經(jīng)濟損失相當(dāng)于其死亡年齡至退休年齡期間所能創(chuàng)造的經(jīng)濟價值(以人均勞動生產(chǎn)率計算)及其退休后的消費額之和。而傷殘造成的健康損失則可通過與死亡事故進行比較來估算。商譽的價值。商譽是指企業(yè)由于技術(shù)先進、質(zhì)量優(yōu)異、生產(chǎn)安全、服務(wù)良好、經(jīng)營效率高、歷史悠久等原因而使企業(yè)享有良好的信譽。商譽是企業(yè)的無形資產(chǎn),能使企業(yè)具有獲取超額收益的能力,這種能力的價值就是商譽的價值。確定商譽損失價值可按以下步驟進行:首先求出企業(yè)整體的商譽價值,可將企業(yè)收益與按行業(yè)平均收益率計算的收益之間的差額的折現(xiàn)值作為企業(yè)商譽價值,即商譽價值=(企業(yè)收益-行業(yè)平均產(chǎn)值利稅率×企業(yè)總產(chǎn)值)/折現(xiàn)率;其次可采用層次分析法確定安全信譽在企業(yè)商譽中所占的比重;最后采用專家評分法評估安全事故引起的商譽的損失系數(shù),評估時應(yīng)參考事故嚴重程度、影響范圍、發(fā)生頻率以及受社會的關(guān)注程度等因素。環(huán)境的價值。安全事故可能造成環(huán)境污染和生態(tài)破壞,消除環(huán)境污染和恢復(fù)生態(tài)需要投入一定的費用,可將這種費用作為安全事故造成的環(huán)境損失價值。社會安定的價值。這是一種潛在的損失,可用社會安定損失占事故總經(jīng)濟損失(或非經(jīng)濟損失)的比例來估算,這項工作同樣可采用專家評分法來進行評估。(2)非經(jīng)濟增值產(chǎn)出。非經(jīng)濟增值產(chǎn)出是指通過安全舒適的生產(chǎn)環(huán)境,滿足人們對生命、健康、信譽、環(huán)境及社會安定等特殊需要,實現(xiàn)良好、和諧的社會氛圍從而創(chuàng)造社會效益。在上述非經(jīng)濟增值產(chǎn)出中,商譽的增值產(chǎn)出最終體現(xiàn)為企業(yè)收益的增加,而生命、健康、環(huán)境及社會安定等非經(jīng)濟目標的實現(xiàn)能使人們工作過程中更加安心和愉悅,工作的積極性和主動性得以提高,從而提高勞動生產(chǎn)率,也就是說上述非經(jīng)濟增值產(chǎn)出有一部分最終還是轉(zhuǎn)化為了經(jīng)濟增值產(chǎn)出,在前文經(jīng)濟增值產(chǎn)出的計算中實際上已經(jīng)包含了這幾部分非經(jīng)濟增值產(chǎn)出的經(jīng)濟效果,因此不再另行計算。而非經(jīng)濟增值產(chǎn)出的其余部分則體現(xiàn)為社會倫理和人類道德等方面的意義,對于這部分內(nèi)容目前還很難進行有效的經(jīng)濟量化處理。

三、建筑安全投資效益的實證分析

本課題組曾對浙江省某建筑企業(yè)進行了為期兩年的建筑安全投資效益的跟蹤調(diào)查,調(diào)查得到該企業(yè)2007年和2008年的部分相關(guān)數(shù)據(jù)如下(注:括號內(nèi)為2008年的數(shù)據(jù)):企業(yè)固定資產(chǎn)凈值2.79(3.04)億元,施工產(chǎn)值23.78(28.23)億元,完成建筑增加值4.65(5.59)億元,利稅總額1.55(1.75)億元,按增加值計算的人均勞動生產(chǎn)率2.89(2.92)萬元/人?年,全年安全投入476(627)萬元;當(dāng)年共發(fā)生各類安全事故17(12)起,其中死亡1(0)人,重傷3(1)人,輕傷10(12)人,事故共計造成直接經(jīng)濟損失165(89)萬元。另據(jù)調(diào)查,近幾年我國建筑行業(yè)的平均產(chǎn)值利稅率約為6%。

根據(jù)上述統(tǒng)計資料及前文介紹的方法估算該企業(yè)2008年的安全投資效益如下:

(一)經(jīng)濟減損產(chǎn)出

取“直間比”系數(shù)為4,則該企業(yè)2007年和2008年安全事故總經(jīng)濟損失分別為165×5=825萬元和89×5=445萬元,則2008年的經(jīng)濟減損產(chǎn)出為380萬元,對應(yīng)的經(jīng)濟減損效益為380/627=0.606,即1元的安全投資能產(chǎn)生0.606元的經(jīng)濟減損效益。

(二)經(jīng)濟增值產(chǎn)出

經(jīng)濟增值產(chǎn)出=企業(yè)總產(chǎn)出(建筑增加值)×安全投資占企業(yè)全部固定資產(chǎn)的比例=5.59×627/3.04=1153萬元,對應(yīng)的經(jīng)濟增值效益為1153/627=1.839,即該企業(yè)1元的安全投資能產(chǎn)生1.839元的經(jīng)濟增值效益。

(三)非經(jīng)濟減損產(chǎn)出

1、生命與健康的減損產(chǎn)出:死亡職工年齡為34歲,假設(shè)人均壽命為75歲,職工退休年齡為60歲,退休以后的消費額為1萬元/年,則該死亡職工的生命價值=2.89×(60-34)+1×(75-60)=91.14萬元。假設(shè)重傷和輕傷事故造成的生命健康損失分別為死亡事故的80%和30%,則該企業(yè)2008年因安全投資帶來的生命與健康的減損產(chǎn)出為91.14×(1+3×0.8+10×0.3)-91.14×(1×0.8+12×0.3)=182.18萬元。

2、商譽的減損產(chǎn)出:假設(shè)折現(xiàn)率為10%,則2007年和2008年企業(yè)整體商譽的價值分別為(1.55-6%×23.78)/10%=1.233億元和(1.75-6%×28.23)/10%=0.562億元。通過咨詢有關(guān)專家,確定安全信譽占該企業(yè)商譽的比重為20%,2007年和2008年因安全事故引起的商譽損失系數(shù)分別為15%和10%。則該企業(yè)2008年因安全投資帶來的商譽減損產(chǎn)出為1.233×20%×15%-0.562×20%×10%=258萬元。本例不考慮環(huán)境和社會安定等損失,則非經(jīng)濟減損效益為(182.18+258)/627=0.702,即1元的安全投資能產(chǎn)生0.702元的非經(jīng)濟減損效益。

(四)非經(jīng)濟增值產(chǎn)出

根據(jù)前文分析,非經(jīng)濟增值產(chǎn)出的部分效果已經(jīng)包含在經(jīng)濟增值產(chǎn)出當(dāng)中,而涉及社會倫理和道德等方面的效果由于目前還很難進行合理的經(jīng)濟量化,因此不予考慮。

綜上,該企業(yè)2008年建筑安全的投入-產(chǎn)出比為1:3.147(0.606+1.839+0.702),即1元的安全投資能產(chǎn)生3.147元的效益。

四、結(jié)論

本文研究了建筑安全投資效益的量化評估方法,并通過具體實例計算了建筑安全投資效益的大小。研究表明,建筑安全投資并非通常所認為的是一種沒有產(chǎn)出的消耗,而具有非常巨大的投資效益,其效益包括減損效益和增值效益,其中經(jīng)濟增值效益和非經(jīng)濟減損效益均要大于經(jīng)濟減損效益,若考慮目前暫時還無法量化的社會效益,則安全投資的效益將更為可觀,因此建筑企業(yè)增加安全投資是非常有必要的。

參考文獻:

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關(guān)鍵詞：股份有限公司 股權(quán) 價值評估

中圖分類號：F2 文獻標識碼：A 文章編號：1674-098X（2014）04（c）-0219-02

在我國日常的經(jīng)濟發(fā)展過程中，股份制公司逐步成為市場活動的主體，在經(jīng)濟發(fā)展中發(fā)揮日益重要的作用。受日常經(jīng)濟活動不斷變化的影響，股份制公司自身價值也隨著市場經(jīng)濟的波動不斷變化，具體體現(xiàn)在股份制公司股權(quán)價值的變動，進而如何對股權(quán)價值進行有效衡量成為一個現(xiàn)實中亟需解決的問題。該文正是對股權(quán)價值的有效衡量提出實踐中的差異性解決方案，通過對股權(quán)評估方法及不同股權(quán)類型在實際價值評估過程不同運用，在充分調(diào)研的基礎(chǔ)上選擇恰當(dāng)?shù)脑u估方法適用不同股權(quán)類型，以便合理、準確展示股權(quán)價值。

1 股權(quán)價值評估存在的廣泛性

在目前我國的經(jīng)濟體系中，經(jīng)濟體制形式以公司制企業(yè)為主，公司制企業(yè)最大特點是所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分立，是市場經(jīng)濟體制中最具活力大型經(jīng)濟體形式。目前，我國公司制企業(yè)分為有限公司和股份有限公司兩類，其中股份有限公司因其自身特點產(chǎn)生大量股權(quán)價值評估。

在股份有限公司中，出資人或認股人在公司出資、認股后成為公司的股東，公司股東依法享有公司資產(chǎn)收益和參加股東大會參入公司重大決策和選擇管理者等權(quán)利。股東出資、認股后，股東的出資和認股款除公司破產(chǎn)清算外是不能抽回的，但股東可從公司分紅，參加股東大會參入被投資公司重大決策和選擇管理者等帶來利益，因此股權(quán)是有價值的，是可以用貨幣計量的，并且是隨著公司的經(jīng)營發(fā)展變化，股權(quán)價值是隨之不斷變化的。與購買時（或出資時）相比，價值既可能變小，也可能變成0；價值也可能變大，甚至大很多倍。股東雖然不能抽回出資和認股款，但其股權(quán)可以轉(zhuǎn)讓，也可以出資，也可能因經(jīng)濟糾紛被查封用股權(quán)抵債，因此就產(chǎn)生了大量的股權(quán)價值評估。

2 股權(quán)價值評估方法適用差異性

在我國較早的股權(quán)價值評估主要是存在與在國有企業(yè)改制的國有資產(chǎn)評估中。目前公司股權(quán)價值評估的形式多樣，中國評估師協(xié)會（以下簡稱“中評協(xié)”）在2011年12月30日并于2012年7月1日起施行的《資產(chǎn)評估準則―企業(yè)價值》規(guī)定股權(quán)價值既可以采用成本法評估，也可以采用收益法和市場法評估，各種方法的選取和采用，主要根據(jù)被評估股權(quán)對象及相關(guān)背景資料搜集情況。目前股權(quán)價值評估方法根據(jù)對象適用而有所不同，主要劃分為以下兩種情況。

2.1 非上市股份公司及有限責(zé)任公司控股股權(quán)價值評估

應(yīng)首先對被投資企業(yè)進行整體評估，根據(jù)被投資企業(yè)的價值和全部股東權(quán)益價值確定控股股權(quán)價值或有重大影響股權(quán)價值，進而對于非控股小股東股權(quán)一般采用收益法進行評估，而對于股權(quán)投資發(fā)生時間不長，被投資企業(yè)資產(chǎn)賬實基本相符，則可先根據(jù)被投資企業(yè)資產(chǎn)負債表上凈資產(chǎn)數(shù)額再根據(jù)投資方應(yīng)占的份額確定評估值。

2.2 上市股份公司的流通股股權(quán)價值評估

可根據(jù)評估基準日收盤價或評估基準日前N天收盤均價確定評估值，對其中控股股權(quán)或大股東股權(quán)可按一般流通股評估結(jié)果進行適當(dāng)調(diào)整求出評估值，對于限制流通股可根據(jù)限制期及股權(quán)數(shù)量、性質(zhì)按評估基準日收盤價或前N天收盤價均價進行限制流通、大宗交易等因素調(diào)整得到評估值。

3 股權(quán)價值評估實務(wù)問題解析

中評協(xié)在2011年12月30日且于2012年7月1日起施行的《資產(chǎn)評估準則―企業(yè)價值》是股權(quán)價值評估操作的主要規(guī)范依據(jù)。根據(jù)應(yīng)用《資產(chǎn)評估準則―企業(yè)價值》的體會，股權(quán)價值評估在實務(wù)操作中應(yīng)注意的幾個問題。

3.1 股權(quán)價值評估注意事宜

（1）股權(quán)價值評估中評估被投資企業(yè)價值時，應(yīng)謹慎區(qū)分被投資企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值和股東部分權(quán)益價值。被投資企業(yè)全部股東權(quán)益價值=被投資企業(yè)整體價值-有息全部負債價值。

應(yīng)注意股東部分權(quán)益價值并不必然等于股權(quán)被投資企業(yè)全部股東權(quán)益價值與股權(quán)比例的乘積，股東部分權(quán)益價值應(yīng)當(dāng)在適當(dāng)及切實可行的情況下考慮由于控股和少數(shù)股權(quán)等因素產(chǎn)生的溢價或折價。根據(jù)《資產(chǎn)評估準則―企業(yè)價值》的要求，應(yīng)當(dāng)在評估報告中披露是否考慮了控股權(quán)和少數(shù)股權(quán)等因素產(chǎn)生的溢價或折價。一般地，控股股東股權(quán)價值=企業(yè)全部股東權(quán)益價值*控股股東權(quán)益比例+控股權(quán)溢價；少數(shù)股東股權(quán)價值=企業(yè)全部股東權(quán)益價值*少數(shù)股東權(quán)益比例-少數(shù)股東權(quán)益折價。

（2）對控股股權(quán)或有重大影響的股權(quán)（股權(quán)20%以上或不足20%但為最大股東）的評估，一般先應(yīng)對被投資企業(yè)進行整體評估，根據(jù)被投資企業(yè)的價值及全體股東權(quán)益價值來確定所要評估的控股股權(quán)或有重大影響的股權(quán)價值。特別是控股股權(quán)價值評估，必須對被投資企業(yè)進行整體評估，而不能只根據(jù)投資的原賬面價值而不對被投資企業(yè)進行整體評估確定出股權(quán)價值。股權(quán)評估常出現(xiàn)的錯誤是在對被投資企業(yè)整體評估中，不對長期投資中的長期股權(quán)投資進行分析，不對其中的控股股權(quán)的被投資企業(yè)再單獨出具評估報告，甚至錯誤的將長期股權(quán)投資占被投資企業(yè)100%股權(quán)時，把企業(yè)與被投資單位合并報表進行評估。

對被投資企業(yè)進行整體評估時，既可以采用成本法（基礎(chǔ)加和法）、收益法，也可以采用市場法，對以持續(xù)經(jīng)營為前提的被投資企業(yè)進行整體評估時，成本法一般不應(yīng)作為唯一的評估方法，一般應(yīng)再采用收益法或市場法進行評估，且必須在評估報告中披露評估所選用的方法及選取理由。在對被投資企業(yè)采用多種方法進行評估時，應(yīng)注意對形成的各種價值結(jié)論進行分析，需在綜合考慮不同評估方法和初步價值結(jié)論的合理性及使用數(shù)據(jù)的質(zhì)量和數(shù)量的基礎(chǔ)上形成合理的評估結(jié)論。

3.2 收益法評估的適用情況

（1）收益法適用前提

首先，用收益法評估被投資企業(yè)價值時，應(yīng)區(qū)分企業(yè)的經(jīng)營性資產(chǎn)和非經(jīng)營性資產(chǎn)及溢余資產(chǎn)，收益法評估的價值只是企業(yè)經(jīng)營性資產(chǎn)價值，企業(yè)整體價值=企業(yè)經(jīng)營性資產(chǎn)價值+企業(yè)非經(jīng)營性資產(chǎn)價值+企業(yè)溢余資產(chǎn)價值。

其次，在用收益法評估時，溢余性資產(chǎn)和非經(jīng)營性資產(chǎn)的界定和剝離相對較重要。溢余資產(chǎn)是指與企業(yè)經(jīng)營收益無直接關(guān)系的資產(chǎn)，也就是為企業(yè)持續(xù)運營中不需要的資產(chǎn)，溢余資產(chǎn)一般包括冗余現(xiàn)金、有價證券，如股票、債券、基金等、已解禁上市公司原始股等都可界定為溢余資產(chǎn)。非經(jīng)營性資產(chǎn)是指不參與企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的資產(chǎn)，非經(jīng)營性資產(chǎn)一般包括投資性房產(chǎn)、長期股權(quán)投資、預(yù)計負債、閑置的房屋、土地及設(shè)備、在建工程、押金、代墊款、應(yīng)付工程款、保證金、未支付的借款利息等，但上述項目也要具體情況具體分析，有些資產(chǎn)與經(jīng)營相關(guān)的應(yīng)該在收益預(yù)測中考慮，而不應(yīng)該作為非經(jīng)營性資產(chǎn)，這就要在具體的評估工作當(dāng)中認真分析。

最后，這些溢余性資產(chǎn)和非經(jīng)營性資產(chǎn)的評估等同于單項資產(chǎn)的評估，可以采用成本法、市場法或收益法進行評估。應(yīng)該注意的是資產(chǎn)已界定為非經(jīng)營性資產(chǎn)的，其對應(yīng)的收入成本費用在收益法評估經(jīng)營性資產(chǎn)價值時收益預(yù)測中也應(yīng)該剔除，否則容易出現(xiàn)重復(fù)計算的問題，或虛增或虛減了評估結(jié)果。

（2）具體評估方法

應(yīng)用收益法評估股權(quán)價值時，常用的兩種具體方法是收益資本化法和未來收益折現(xiàn)法。收益法評估中的預(yù)期收益、收益期間（未來收益折現(xiàn)法用到）、資本化率或折現(xiàn)率的確定和選出是評估結(jié)論準確可靠的關(guān)鍵。

收益法中的預(yù)期收益可以現(xiàn)金流量、各種形式的利潤、或現(xiàn)金紅利等口徑表示，評估過程中應(yīng)根據(jù)評估項目的具體情況選擇恰當(dāng)?shù)氖找婵趶?。運用收益法進行被投資企業(yè)價值評估應(yīng)當(dāng)從委托方或相關(guān)當(dāng)事方獲取被評估企業(yè)未來經(jīng)營情況的預(yù)測，并進行必要的分析、判斷和調(diào)整，且充分考慮并分析被評估企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，經(jīng)營狀況、歷史業(yè)績、發(fā)展前景和被評估企業(yè)所在行業(yè)相關(guān)經(jīng)濟要素及發(fā)展前景，收集被評估企業(yè)涉及交易、收入、支出、投資等業(yè)務(wù)合法性和未來預(yù)測可靠性的證據(jù)充分考慮未來各種可能性發(fā)生概率及其影響，不能采取不合理的假設(shè)。收益期間應(yīng)當(dāng)根據(jù)評估的被投資企業(yè)經(jīng)營狀況和發(fā)展前景以及評估的被投資企業(yè)所在行業(yè)現(xiàn)狀及發(fā)展前景，并恰當(dāng)考慮預(yù)測期后的收益情況及相關(guān)終值的計算。資本化率或折現(xiàn)率的合理確定應(yīng)綜合考慮評估基準日的利率水平、市場投資回報率、加權(quán)平均資金成本等資本市場相關(guān)信息和被投資企業(yè)所在行業(yè)的特定風(fēng)險等因素，確保資本化率或折現(xiàn)率與預(yù)期收益的口徑保持一致。實踐中，折現(xiàn)率一般采用無風(fēng)險收益率+風(fēng)險系數(shù)或貸款利率。這里應(yīng)注意，當(dāng)評估基準日利率水平較低時，往往折現(xiàn)率太低， 評估出的企業(yè)價值或股東權(quán)益價值虛高。

當(dāng)被投資企業(yè)具有多種經(jīng)營業(yè)務(wù)、涉及多種行業(yè)時，采用收益法評估股權(quán)被投資企業(yè)經(jīng)營性資產(chǎn)價值時，應(yīng)當(dāng)針對各種業(yè)務(wù)類型分別進行分析，被投資企業(yè)經(jīng)營性資產(chǎn)價值=∑∑Aij/（1+Rj）n+Mj/（1+Rj）n；Aij為第j種經(jīng)營的第i年的收益；Rj為第j種經(jīng)營的年收益率；N為企業(yè)有N種經(jīng)營業(yè)務(wù)。i=1、2、3……n；j=1、2、3……N；Mj為第j種經(jīng)營n年后資產(chǎn)余值。

3.3 市場法評估的適用情況

股權(quán)評估中涉及的被投資企業(yè)價值評估中，市場法也是常用的評估方法，市場法中常用的是參考企業(yè)比較法和并購案例比較法。

參考企業(yè)比較法是指通過對資本市場上與被評估企業(yè)處于同一或類似行業(yè)的上市公司的經(jīng)營和財務(wù)數(shù)據(jù)進行分析，計算適當(dāng)?shù)膬r值比率或經(jīng)濟指標，在與被評估企業(yè)比較分析的基礎(chǔ)上得出評估對象價值的方法。選擇同行業(yè)或類似行業(yè)規(guī)?；鞠嗤?，交易活躍的上市公司，通過交易股價計算上市公司的市場價值。再選擇對比公司的一個或幾個收益性或資產(chǎn)類參數(shù)，如EBIT、EBITDA或總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)等作為分析參數(shù)。最后計算對比公司市場價值與所選擇分析參數(shù)之間比例 關(guān)系，稱之為比率乘數(shù)，將上述乘數(shù)應(yīng)用到被評估企業(yè)的分析參數(shù)中，并根據(jù)對比公司與股權(quán)被投資企業(yè)的經(jīng)營及風(fēng)險進行系數(shù)調(diào)整，從而得到委估股權(quán)涉及的被投資企業(yè)的市場價值，再由此確定委估股權(quán)的價值。

市場法中的并購案例比較法是指通過分析被評估企業(yè)處于同一或類似行業(yè)的公司買賣、收購及合并案例，獲取并分析這些交易案例的數(shù)據(jù)資料，計算適當(dāng)?shù)膬r值比率或經(jīng)濟指標，在與被評估企業(yè)比較分析的基礎(chǔ)上，得出評估對象價值的方法。

市場法評估關(guān)鍵是恰當(dāng)選擇與被評估企業(yè)屬于同一行業(yè)或受相同經(jīng)濟因素的影響的企業(yè)進行比較。對參考企業(yè)財務(wù)報表進行分析調(diào)整，使其與被評估企業(yè)的財務(wù)報表具有可比性。

3.4 收益法和市場法評估的比較

用收益法和市場法評估被投資企業(yè)價值和被投資企業(yè)全部股東權(quán)益價值，應(yīng)選用不同的指標且指標口徑應(yīng)一致。即全部資本（股權(quán)+債權(quán)）、企業(yè)的銷售收入、息稅前利潤（EBIT）、息稅及折舊/攤銷前利潤（EBITDA）以及總資產(chǎn)都是全部資產(chǎn)口徑的，選擇的比率乘數(shù)、資本化率或折現(xiàn)率也應(yīng)口徑一致，如折現(xiàn)率應(yīng)是選擇各指標對應(yīng)的收益率指標。而評估被投資企業(yè)全部股東權(quán)益價值應(yīng)選擇凈收益（利潤）、凈資產(chǎn)股權(quán)資本口徑指標，一般的折現(xiàn)率也是選擇口徑一直的凈資產(chǎn)收益率指標。

3.5 流通股股權(quán)價值評估

流通股股權(quán)價值評估可以根據(jù)評估基準日收盤價來確定評估值，但這里必須注意，近幾年隨著證券市場的發(fā)展，確定股權(quán)交易價格出現(xiàn)一些特殊情況，特別是股權(quán)為超過總股權(quán)1%的解禁股，按我國證券交易規(guī)則，必須在大宗交易平臺交易解禁股。2008年6月30日前82宗大宗交易，在大宗交易平臺交易價格比正常市場交易價格低0.14%～15.96%，平均低3.47%左右，因此對大宗股權(quán)評估值=評估基準日收盤價×（1-i），i為大宗交易折扣系數(shù)，根據(jù)市場情況一般掌握在0%～15%左右，i是根據(jù)公開股票市場不同時期是變化的，評估時可根據(jù)市場統(tǒng)計數(shù)據(jù)確定。目前許多大股東股權(quán)轉(zhuǎn)讓一般按基準日前20日或30日收盤均價×（1-i），i同樣根據(jù)市場情況在0%～15%中選出。若為司法鑒定中執(zhí)行階段的股權(quán)價值評估，還應(yīng)在特殊事項說明中說明評估值的確定方法，使用時應(yīng)按使用日前一日的收盤價或前20～30日收盤均價及折扣系數(shù)進行調(diào)整。如某上市公司大股東將其16.24%的股權(quán)14032.41萬股轉(zhuǎn)讓給其他公司就是按基準日前30日收盤價均價的90%轉(zhuǎn)讓的（需報證監(jiān)會批準）。

3.6 限制流通股價值評估

對于限制流通股評估，我國證券市場上原股改限制流通股基本在2006年-2009年已股改完，目前只有極少原股改限制流通股，多數(shù)為定向發(fā)行限制流通股新發(fā)行原始限制流通股，一般限售鎖定期為1-5年，對于限售股若有明確的限制期限，限制流通股股票股權(quán)評估值=同股份公司流通股評估基準日收盤價×（1-i1）×（1-i2）， i1為限制流通折扣率，可根據(jù)市場比較或期權(quán)確定（參考中國資產(chǎn)評估2011第四期P19W股份公司限制流通股評估案例）；i2為大宗交易平臺交易價格折扣率，當(dāng)股權(quán)量少于1%，i2取0。

3.7 非上市的非流通股價值評估

對于非上市的非流通股權(quán)除可采用成本法、收益法評估外，當(dāng)然也可采用市場法，當(dāng)委估股權(quán)的被投資公司有近期交易的股權(quán)，可以將被投資企業(yè)近期交易的股權(quán)進行適當(dāng)調(diào)整得到委估股權(quán)價值。如某公司持有某銀行的2000萬股股權(quán)，2008年12月購買，購買成本1.30元/股，2011年4月要進行抵押貸款，通過查被投資單位―某銀行有關(guān)財務(wù)資料及股本情況和分紅情況，該股權(quán)不到全部股本的1%，且購買后只分紅一次40萬元，因被投資的某銀行在擴張發(fā)展階段，經(jīng)營收益較好但分紅較少，不適合采用收益法評估，又不是控股和重大影響股東股權(quán)，不必要對被投資企業(yè)進行整體評估，但該銀行2011年12月曾增發(fā)過股，估價為1.50元/股，故可采用市場法，經(jīng)查被投資銀行2011年12月和2011年3月會計報表賬實基本相符，通過比較調(diào)整委估股權(quán)每股評估值=1.5+（1.5-1.3）÷2×〔（12-8）÷12〕=1.54（元）。

綜上所述，股權(quán)價值評估需要按照股權(quán)性質(zhì)進行分類，區(qū)分控股股權(quán)、有重大影響股權(quán)、小股東權(quán)益、是否上市公司股權(quán)、是否有限公司股權(quán)、是否流通股、是否限制流通股權(quán)等情況，充分調(diào)研被投資企業(yè)情況，在充分調(diào)研的基礎(chǔ)上選擇恰當(dāng)?shù)脑u估方法，以便合理、準確展示股權(quán)價值。

參考文獻

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[2] 中華人民共和國公司登記管理條例.

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[4] 中國資產(chǎn)評估協(xié)會2008年11月28日的《企業(yè)國有資產(chǎn)評估報告指南》.

篇3

在資本市場運作中，企業(yè)本身的價值并非完全由非凈資產(chǎn)決定，而是其長期盈利能力。也就是說，整體盈利能力越高，其所能產(chǎn)生的現(xiàn)金流量就越大，從而顯著增加企業(yè)價值。PE投資活動中目標企業(yè)的估值是重要環(huán)節(jié)，企業(yè)估值是決定交易價格的基礎(chǔ)，進而決定著PE投資的成敗。

二、企業(yè)價值評估的方法

現(xiàn)階段，從國內(nèi)及國外實踐經(jīng)驗來看，對企業(yè)價值進行評估的，方法比較多樣，但是多以并購價值評估理論為主，并在此基礎(chǔ)上通過對其不斷開展實踐及應(yīng)用?？傮w上來看，企業(yè)價值評估方法主要分為三種，即收益法、市場法收益法、資產(chǎn)基礎(chǔ)法。（一）收益法。所謂“收益法”，主要是利用相對合理科學(xué)的方法，對企業(yè)未來一段時間內(nèi)的預(yù)期收益值進行評估和預(yù)測，并對所得的估測值實施一定的折現(xiàn)處理，再對其累加求和，以此為根據(jù)，對企業(yè)價值進行相應(yīng)判斷。采用收益法，其理論依據(jù)為資產(chǎn)未來收益的折現(xiàn)值。（二）市場法。根據(jù)市場法中相關(guān)內(nèi)容，其認定在類似條件下，相似資產(chǎn)應(yīng)該具備相類似的價值。執(zhí)行市場法，其主要思路在于尋找參照企業(yè)，并設(shè)置一定的指標，將目標企業(yè)與參照企業(yè)進行詳細對比，明確指標及方向，從而進一步為企業(yè)市場價值確定提供幫助。（三）資產(chǎn)基礎(chǔ)法。此種方法將資產(chǎn)負債表作為評估的前提，對企業(yè)資產(chǎn)負債表內(nèi)部及外部的多種負債價值進行科學(xué)分析，并對各項資產(chǎn)狀況進行評估，從而進一步確立評估對象本身的價值。（四）企業(yè)價值評估基本方法的比較。對上述三種企業(yè)價值評估基本方法進行比較，包括適用條件、優(yōu)點及缺點，主要情況如下：1、資產(chǎn)基礎(chǔ)法（1）適用條件：①未在財務(wù)報表上出現(xiàn)例如:企業(yè)管理效率，自創(chuàng)商譽等，對企業(yè)本身的整體價值不產(chǎn)生較大影響；②通過資產(chǎn)負債表中相關(guān)內(nèi)容，對市場價值進行反饋，例如，單項資產(chǎn)市場價值；（2）優(yōu)點：數(shù)據(jù)容易取得，并且直觀易懂。（3）缺點：①資產(chǎn)價值與獲取成本之間的關(guān)系很難進行有效界定；②無法準確反饋出組織資本自身的價值，如服務(wù)業(yè)、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)等。2、市場法（1）適用條件：①需要活躍的市場氛圍；②市場需具有公開性，且能夠在市場中尋找到具有可比性的企業(yè)；（2）優(yōu)點：數(shù)據(jù)容易取得，并且計算簡單；（3）缺點：①受企業(yè)本身基本面和整個經(jīng)濟景氣度的影響；②難以找到具有完全可比的參照企業(yè)。3、收益法（1）適用條件：①可以科學(xué)預(yù)測目標企業(yè)將來一段時間內(nèi)的收益，并且正確估算收益風(fēng)險；②目標企業(yè)應(yīng)具備長期盈利能力；（2）優(yōu)點：具有明確的理論支持，較為科學(xué)、成熟；（3）缺點：難以合理地確定未來持續(xù)經(jīng)營的現(xiàn)金流、折現(xiàn)率等眾多參數(shù)，計算較為復(fù)雜。在實務(wù)中，沒有一種企業(yè)價值評估方法絕對優(yōu)于其他方法，任何方法都有自身有優(yōu)點和劣勢，對于評估方法的選擇不僅取決于企業(yè)本身的特性，還與市場宏觀環(huán)境密切相關(guān)，即使在同一時期，對于處在不同行業(yè)不同發(fā)展階段的企業(yè)也有不同的價值評估方法。

三、企業(yè)價值評估在私募股權(quán)投資中運用的問題

（一）信息不對稱。在開展PE投資決策前，需要到市場上獲取一定交易信息。為此，需在決策之前，對目標企業(yè)開展一定調(diào)查，從而獲得更多有益信息。例如，對目標公司的財務(wù)狀況與經(jīng)營成果的調(diào)查，可以了解目標公司以前年度的資產(chǎn)狀況以及盈利能力等信息。企業(yè)價值的評估也是建立在盡職調(diào)查的基礎(chǔ)上的，但是信息不對稱現(xiàn)象的普遍存在，一定程度上增加了交易風(fēng)險，這種情況也使得交易雙方往往在最短時間內(nèi)做出交易決策，結(jié)束后才發(fā)現(xiàn)被收購企業(yè)的固有問題。（二）項目估值方式不合理，方法單一。很多PE機構(gòu)企業(yè)價值估算比較粗放，例如簡單地采取市盈率倍數(shù)或市凈率倍數(shù)，致使估值常常嚴重偏離項目的實際價值。為滿足投資決策的要求，評估機構(gòu)選擇兩種方法進行評估，往往采用重置成本法進行評估，并運用收益現(xiàn)值法加以驗證，以最接近買賣雙方出讓價格作為得出的結(jié)果。雖然上述做法具有可行性，但是無法系統(tǒng)性的反映出企業(yè)的價值。（三）風(fēng)險是難以量化。企業(yè)的信息是方方面面的，除了財務(wù)指標外，還有經(jīng)營指標，而企業(yè)的信息連續(xù)性、真實性、完整性與及時性對估值均有重要的影響，而有些信息的指標難以量化，所以估值風(fēng)險是難以量化的，對風(fēng)險的判斷有時依賴PE團隊的經(jīng)驗和直覺，這種判斷會最終體現(xiàn)在估值上。對于同樣的凈利潤PE的估值要比同業(yè)按股票市場的市盈率給出保守得低的保值。因而有可能低估或者高估風(fēng)險。（四）對價值評估不夠重視。出現(xiàn)價值評估被忽視的主要原因在于私募投資行業(yè)對價值評估問題認知不足，同時也與現(xiàn)階段我國并購機制、所處環(huán)境存在密切聯(lián)系。例如：收益法（現(xiàn)金流折現(xiàn)模型）在理論上是相對完美的，但在PE投資評估應(yīng)用中存在局限，且在預(yù)測現(xiàn)金流量上也比較隨意主觀。例如，很多資產(chǎn)評估工作人員往往利用調(diào)整現(xiàn)金流及改變貼現(xiàn)率數(shù)值等方式，對企業(yè)價值進行估算，以滿足客戶本身對企業(yè)價值的期許。因此PE進行投資很難完全依賴中介機構(gòu)評估值決策。

四、企業(yè)價值評估在私募股權(quán)投資中問題的應(yīng)對與建議

（一）構(gòu)建專業(yè)項目團隊。PE投資過程中，對企業(yè)價值進行合理評估，涉及到多項業(yè)務(wù)，因此需要更多專業(yè)方面知識加以應(yīng)對。這種情況也導(dǎo)致信息時間出現(xiàn)不對稱現(xiàn)象，給評估工作帶來困難。在必要時還應(yīng)借助相關(guān)領(lǐng)域的專家完成相關(guān)評估任務(wù)，盡量減少信息不對稱帶來的來技術(shù)風(fēng)險。若評估工作受到道德風(fēng)險因素的影響，評估機構(gòu)應(yīng)及時采用必要措施加以因應(yīng)，從而將損失降至最低。（二）選擇合理的評估方法。任何評估方法都不是萬能的，對于未來存在不確定性投資機會或者存在不確定的經(jīng)營環(huán)境變化的情況下，或者未來收益具有周期性波動的企業(yè)，評估假設(shè)可信度將會受到嚴重考驗。需要根據(jù)不同行業(yè)、企業(yè)性質(zhì)、估值方法以及估值外需考慮的因素，統(tǒng)籌考慮對PE投資企業(yè)價值的影響，盡而做出最合理的價格決策。（三）分析評估結(jié)果敏感性。在對企業(yè)價值開展評估時，多種前提及假設(shè)，均會在評估結(jié)果上加以反饋，并影響到最終的結(jié)果。為了保證評估過程中的假設(shè)選擇的合理性，需對具體架設(shè)內(nèi)容進行嚴格檢驗沒從而最大程度消除其對結(jié)果的實際影響。一般情況下，對評估結(jié)果自身的敏感性進行研究和分析，并對假設(shè)進行驗證，從而判斷其是否具有合理性及科學(xué)性。這樣一來，不僅能夠?qū)︼L(fēng)險問題進行量化處理，也可有效降低風(fēng)險因素所帶來的影響，進一步減少成本支出。（四）有針對性的運用對賭協(xié)議。在PE投資實踐過程中，為了應(yīng)對價值評估風(fēng)險，普遍采用對賭協(xié)議。在創(chuàng)業(yè)型、成熟型企業(yè)投資中，都有對賭協(xié)議成功的案例。對賭協(xié)議為投融資雙方都保留了一定的靈活性、使股權(quán)最絡(luò)價格和公司真實的內(nèi)在價值進行互動價值評估，有助于投融資雙方盡可能按照相對公平合理的價格進行股權(quán)的交易。最后，對企業(yè)價值進行評估與確定，在投資活動中意義重大，其整個操作與運行蘊含較高的技術(shù)含量。對目標公司的評估過程之所以充滿挑戰(zhàn)又耐人尋味恰恰是因為完全準確的評估價是不存在的。本文對PE投資企業(yè)價值評估方法問題進行更加深入探討，并希望企業(yè)價值評估方法真正為PE投實務(wù)服務(wù)業(yè)起到價格發(fā)現(xiàn)和價值重估的作用。

參考文獻：

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篇4

關(guān)鍵詞：企業(yè)價值評估 成本法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法） 收益法

2011年12月30日中國資產(chǎn)評估協(xié)會的《資產(chǎn)評估準則――企業(yè)價值》，從總則、基本要求、操作要求、評估方法和披露要求等方面對注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)行為進行了規(guī)范，并明確提出收益法、市場法、成本法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法）是企業(yè)資產(chǎn)評估的三種基本方法。由于評估目的、評估對象、價值類型、資料收集情況等相關(guān)條件不同，根據(jù)其要求應(yīng)恰當(dāng)選擇一種或者多種資產(chǎn)評估基本方法對企業(yè)整體價值進行評估。因此，在具體的企業(yè)價值評估實踐中如何選擇評估方法已成為當(dāng)前急需解決的問題。

一、企業(yè)價值的影響因素及其對選擇評估方法的影響分析

從價值評估理論來看，企業(yè)的價值取決于企業(yè)給投資者帶來的效用即企業(yè)的獲利能力――獲得未來現(xiàn)金的能力。筆者認為，決定企業(yè)價值的直接因素是企業(yè)獲利能力即未來現(xiàn)金流量和所處行業(yè)風(fēng)險狀況決定的折現(xiàn)率，它們能最終體現(xiàn)投資者的效用，是決定企業(yè)價值的“產(chǎn)出因素”，而其他的因素都是通過影響上述兩個因素間接地決定企業(yè)的價值，是影響企業(yè)價值的“投入因素”，其包括：（1）影響企業(yè)經(jīng)營發(fā)展的外部因素，如社會因素、政治因素、經(jīng)濟環(huán)境因素、行業(yè)經(jīng)營競爭狀況因素和科技發(fā)展水平因素等；（2）影響企業(yè)獲利能力的內(nèi)部諸因素，如企業(yè)一般財務(wù)指標、企業(yè)非財務(wù)指標和企業(yè)獨特的不被其他企業(yè)所復(fù)制的核心競爭力資源等。

可見，企業(yè)價值評估應(yīng)該視整個被評估的企業(yè)為一個有機整體，依據(jù)其擁有或占有的全部資產(chǎn)狀況，然后充分考慮該企業(yè)獲利能力，分析影響其獲利能力的內(nèi)外因素，并結(jié)合所處的宏觀經(jīng)濟環(huán)境及行業(yè)背景，對企業(yè)整體公允市場價值進行的綜合性評估。該評估包含兩個方面的內(nèi)容：（1）企業(yè)以往經(jīng)營業(yè)績的評估分析；（2）企業(yè)未來經(jīng)營前景的預(yù)測分析。在評估實務(wù)中，涉及到那些非量化或不可計量的對企業(yè)價值具有影響的因素評估時可以用數(shù)學(xué)的方法間接量化，將其修正為各類修正指標，然后再對其影響企業(yè)價值做綜合的、全面的分析判斷。

按照《資產(chǎn)評估準則――企業(yè)價值》的要求，資產(chǎn)評估機構(gòu)在評估企業(yè)價值時需采取兩種或兩種以上的方法進行評估。而我國在現(xiàn)時情況下，由于資產(chǎn)市場尚未完全形成，市場信息渠道尚不夠暢通，評估者的實踐經(jīng)驗與要求比還存在較大差距，因此，除土地及房屋評估以現(xiàn)行市價作為價格標準外，其他資產(chǎn)評估，可以運用著眼于企業(yè)自身發(fā)展狀況的最常用的兩種評估方法即成本法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法）和收益法。

二、成本法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法）等評估方法在現(xiàn)實評估應(yīng)用中存在的誤區(qū)

針對企業(yè)以往經(jīng)營業(yè)績的評估分析，可以運用成本法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法）；針對企業(yè)未來經(jīng)營前景的預(yù)測分析可以運用收益法。在企業(yè)資產(chǎn)和企業(yè)價值的實際評估過程中，筆者發(fā)現(xiàn)存在以下情況：

誤區(qū)一：因受資產(chǎn)評估行業(yè)內(nèi)的評估人員的專業(yè)素養(yǎng)和習(xí)慣意識限制，會導(dǎo)致資產(chǎn)基礎(chǔ)法簡單地被理解為評估單項資產(chǎn)時所采用的成本法，而兩者側(cè)重點是不同的，資產(chǎn)基礎(chǔ)法側(cè)重對企業(yè)整體資產(chǎn)的評估，經(jīng)過一定計算分析程序后，可以說用它能夠評估整體企業(yè)價值，而成本法側(cè)重于企業(yè)的單項資產(chǎn)評估，用它所評估每項資產(chǎn)的結(jié)果進行簡單相加，并不一定能全面得出企業(yè)整體價值。

誤區(qū)二：由于評估報告使用目的不同，被評估單位的主管單位可能會干預(yù)影響評估機構(gòu)，造成評估機構(gòu)濫用評估方法，混淆資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法。例如，在現(xiàn)實案例中，被評估單位要實行員工股權(quán)激勵計劃，被評估單位員工希望以較低的成本進行激勵，由于缺乏相關(guān)法律法規(guī)制約，被評估企業(yè)的主管單位往往授意評估機構(gòu)采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法對整個企業(yè)股東價值進行評估。然而，在市場條件都具備的情況下，采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法會造成企業(yè)股東價值的評估結(jié)果會大大低于用收益法評估出的企業(yè)股東價值的結(jié)果，如果發(fā)生在國有投資企業(yè)，客觀上會造成國有資產(chǎn)流失。

誤區(qū)三：在企業(yè)價值評估過程中涉及的資產(chǎn)評估范圍概念和評估對象概念是不同的，對涉及的評估范圍的不同資產(chǎn)采用兩種或兩種以上評估方法，在有些評估機構(gòu)會被錯誤地理解為對企業(yè)評估對象的部分權(quán)益或全部權(quán)益價值采用了兩種或兩種以上的方法。另外，無形資產(chǎn)本身的無實體性、專用性、收益不確定性決定了完全套用有形資產(chǎn)的評估方法也是不恰當(dāng)?shù)?。如果把上述情況混淆，那么評估后得出的評估結(jié)果正確性自然不能得到保證。

比如，當(dāng)評估機構(gòu)遇到以下兩種情況：（1）企業(yè)的主要利潤來源是長期股權(quán)投資帶來的投資回報；（2）企業(yè)的固定資產(chǎn)中還包括位于繁華商業(yè)區(qū)的房產(chǎn)。如果只是運用成本法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法）對上述資產(chǎn)進行評估，其評估結(jié)果準確性會嚴重失實，很難被市場認可。從上述情況可以看出，如果被評估的企業(yè)資產(chǎn)情況復(fù)雜，那么單獨運用一種評估方法是不對的，除以成本法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法）為主對企業(yè)主營資產(chǎn)進行評估外，還可以考慮包括采用收益法所評估的長期投資的股權(quán)價值，也可能包括采用市場法評估的商業(yè)房產(chǎn)的價值，但從企業(yè)整體價值評估來說，企業(yè)評估采用的主要方法是資產(chǎn)基礎(chǔ)法，并輔之以其他評估方法。

三、改進企業(yè)價值評估的思路

（一）企業(yè)價值運用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估分析

資產(chǎn)基礎(chǔ)法基本的原理類似于等式“1+1=2”，認為企業(yè)價值就是各個單項資產(chǎn)的簡單加總，因此該方法的一個重大缺陷是忽略了不同資產(chǎn)之間的協(xié)同效應(yīng)。也就是說在企業(yè)經(jīng)營過程中，往往“1+1>2”，企業(yè)的整體價值是要大于單項資產(chǎn)評估值的加總。對于高科技技術(shù)密集型企業(yè)來說，資產(chǎn)基礎(chǔ)法僅從靜態(tài)及受限的動態(tài)的角度確定企業(yè)價值，雖已考慮了企業(yè)財務(wù)賬冊在冊資產(chǎn)的未來發(fā)展與現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值，但資產(chǎn)基礎(chǔ)法無法對其可確指的無形資產(chǎn)如商標、專利技術(shù)及非專利技術(shù)對企業(yè)整體收益的貢獻程度進行量化和分割，同時也難以比較精確地估算其價值。除此之外，資產(chǎn)基礎(chǔ)法沒有考慮到其他未計入財務(wù)報表的因素，如行業(yè)現(xiàn)狀、人力資源、企業(yè)文化、組織問題以及契約、協(xié)同效應(yīng)等因素，往往使企業(yè)價值被低估，其評估結(jié)果未能涵蓋企業(yè)全部資產(chǎn)的價值。

總的來說，資產(chǎn)基礎(chǔ)法由于其計算簡單、數(shù)據(jù)容易獲得且操作性強，在我國目前實務(wù)操作中仍有廣泛的應(yīng)用。相對而言，它比較適用于資產(chǎn)單一的、經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)定的生產(chǎn)制造型企業(yè)價值評估和非營利性實體的整體價值評估，其運用資產(chǎn)基礎(chǔ)法得出的結(jié)果是100%的權(quán)益價值。用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估企業(yè)整體價值，可以用一個公式說明，即企業(yè)整體價值=∑單項資產(chǎn)的公允評估價值-企業(yè)確認負債額的現(xiàn)值+商譽現(xiàn)值。

（二）企業(yè)價值評估運用收益法的可靠性分析

收益法從資產(chǎn)預(yù)期獲利能力的角度評價資產(chǎn)，通過整體上衡量企業(yè)未來的盈利能力，從而使企業(yè)擁有的所有有形資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等價值都能反映在評估結(jié)果中。筆者以現(xiàn)金流量折現(xiàn)法為例展開，用以下的公式來說明：股東全部權(quán)益價值=股權(quán)現(xiàn)金流評估值+非經(jīng)營性資產(chǎn)的價值+溢余資產(chǎn)價值。其中，采用股權(quán)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型確定股權(quán)現(xiàn)金流評估值的方法就是收益法，用資產(chǎn)基礎(chǔ)法來分析和評估企業(yè)非經(jīng)營性資產(chǎn)和溢余資產(chǎn)的價值。從理論上講，以收益法為主，加上其他評估方法為輔所計算總結(jié)出的評估結(jié)論能夠完整地反映企業(yè)整體價值，具有較好的可靠性和說服力，彌補了單一運用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估企業(yè)資產(chǎn)價值的不足。

例：杭州某知名城市生活社區(qū)網(wǎng)站企業(yè)擬引進戰(zhàn)略投資者，評估機構(gòu)對其股東全部權(quán)益價值項目進行了評估，評估基準日為2012年12月31日。

由于該企業(yè)主要通過經(jīng)營社區(qū)網(wǎng)站聚集人氣，從而通過站上推廣及站下活動等模式獲取盈利，其所有的無形資產(chǎn)不僅包括可確指的無形資產(chǎn)，如域名所有權(quán)、商標等，也包括網(wǎng)站人氣、點擊率和訪問量、經(jīng)營模式、管理團隊以及商譽等各項不可確指的無形資產(chǎn)，對上述可確指和不可確指的無形資產(chǎn)對企業(yè)整體收益的貢獻程度進行量化和分割，也難以估算其價值。對股東全部權(quán)益價值運用資產(chǎn)基礎(chǔ)法的評估結(jié)果為8 036萬元，而運用收益法的評估結(jié)果為58 694萬元，兩者相差50 658萬元，差異率為630.36%。

從以上評估結(jié)果我們可以看出，運用資產(chǎn)基礎(chǔ)法的評估結(jié)果未能涵蓋企業(yè)全部資產(chǎn)的價值，而收益法在評估中通過整體上衡量企業(yè)未來的盈利能力，從而反映各項有形資產(chǎn)、無形資產(chǎn)的價值，其評估值更能科學(xué)合理地反映企業(yè)股東全部權(quán)益的價值，市場方面也比較認可。

總之，企業(yè)價值的評估在企業(yè)經(jīng)營決策中極其重要，探討和研究企業(yè)價值及其評估方法并作合理運用對于市場交易和投資決策具有重要的現(xiàn)實意義。J

參考文獻：

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篇5

摘要伴隨券商直投業(yè)務(wù)的批準，券商的經(jīng)營模式經(jīng)營模式將發(fā)生變化，通過分析券商直投的歷史、現(xiàn)狀了解該項業(yè)務(wù)推出后所產(chǎn)生的影響。

隨著中信、中金兩家公司取得券商直接投資業(yè)務(wù)試點資格，那么就解除了自2001年4月以來對證券公司從事私人資本類投資的禁令，這意味著與凱雷投資集團等西方競爭對手采用相同模式的國內(nèi)投資公司誕生了，從而券商的經(jīng)營模式由此可能會帶來一些變化，同時對創(chuàng)投也會帶來一定的沖擊。

一、國內(nèi)券商直投的發(fā)展歷史

從2001年證監(jiān)會嚴禁證券公司進行風(fēng)險投資到2006年2月國務(wù)院頒布《國務(wù)院關(guān)于實施〈國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要〉若干配套政策的通知》，允許證券公司在符合法律和有關(guān)監(jiān)管規(guī)定的前提下開展創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資業(yè)務(wù)。這6年前后的“一收一放”，折射出資本市場發(fā)展形勢的不斷變化和演進。6年前，床頭也普遍因為網(wǎng)絡(luò)股泡沫破裂進入谷底，國內(nèi)證券市場開始走熊，券商通過各種方式進行的直接投資大都變成了巨額不良資產(chǎn)。6年后，國內(nèi)券商經(jīng)過了一場生死輪回，股權(quán)分置改革完成，促使市場進入全流通時代，股市更是一路上沖，股權(quán)投資行業(yè)也進入新時期。單就國內(nèi)私募股權(quán)投資（PE）市場而言，2007年上半年就有83家中國大陸企業(yè)得到PE投資，投資總額達到48.03億美元，PE推出活動保持活躍，共36筆推出，其中25筆通過上市實現(xiàn)推出。

二、國外券商直投的發(fā)展狀況

券商直投業(yè)務(wù)不僅長期以來是國際券商的重要收入來源，而且利潤極為豐厚。統(tǒng)計資料顯示，國際券商直投收入一般占總收入的60%以上，在資本市場最發(fā)達的美國，則超過70%。美國大型私人股權(quán)基金的收益能達到40%-50%，而券商直投的回報則動輒幾倍甚至數(shù)十倍。像高盛投資工商銀行、收購西部礦業(yè)，摩根士丹利投資蒙牛乳業(yè)，這些精典案例都為投資方獲得了幾十倍甚至上百倍的超值回報。

三、國內(nèi)券商直投的現(xiàn)狀及機會

而由于中國以往的證券市場體制結(jié)構(gòu)存在“只能做多，不能做空”的問題，券商對市場行情的依賴很嚴重，即都在“靠天吃飯”，始終走不出“牛市賺錢，熊市賠錢”的宿命。根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，本土券商的收入構(gòu)成中，經(jīng)紀業(yè)務(wù)仍是其主要來源。據(jù)對26家券商的統(tǒng)計，2007年26家券商64%的營業(yè)收入來源于經(jīng)紀業(yè)務(wù)，券商自營業(yè)務(wù)占比26.7%，承銷業(yè)務(wù)和委托理財占比不足5%。中小券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入更是占了主營業(yè)務(wù)的絕大部分。國內(nèi)券商主要依靠經(jīng)紀業(yè)務(wù)維生，這在收入結(jié)構(gòu)上是明顯失衡的。如今券商直投業(yè)務(wù)的開展，不僅將加快本土投行與國際市場接軌，即“投行+投資”盈利模式轉(zhuǎn)型，從而改變“生存基礎(chǔ)單一、盈利模式單一”、“靠天吃飯”的被動局面。而且這一轉(zhuǎn)變將迫使投行加快提升自身綜合素質(zhì)及業(yè)務(wù)能力，從單純的“為人作嫁”的“一站服務(wù)”向“陪上嫁妝”后“扶他上馬，送他一程”的“跟隨服務(wù)”轉(zhuǎn)變，從而無疑將對其運營服務(wù)產(chǎn)生深遠影響。由于直投業(yè)務(wù)不僅收益遠高于傳統(tǒng)的證券承銷，而且十分有利于深層次地挖掘客戶價值，進而帶動后續(xù)融資業(yè)務(wù)和并購業(yè)務(wù)的發(fā)展。同時，由于投資和融資周期往往交替出現(xiàn)，直投業(yè)務(wù)和承銷業(yè)務(wù)有周期性互補的作用，從而可以增強投行的抗風(fēng)險能力。此外，在證券公司內(nèi)部的自營、投資、固定收益、收購兼并、代辦股份轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)等業(yè)務(wù)部門都和直接投資有著相關(guān)性等等。券商參與直接投資業(yè)務(wù)已被廣泛作為自身發(fā)展戰(zhàn)略的一部分。

四、推動PE市場競爭

券商股權(quán)投資與PE類似，都是投資于非公開發(fā)行公司的股權(quán)，投資收益通過日后出售股權(quán)或企業(yè)上市兌現(xiàn)。因此，券商直投業(yè)務(wù)啟動后，將進一步推動PE市場的蓬勃發(fā)展，同時加劇參與各方，尤其PE、VC和券商直投部門的競爭。與國際PE和國內(nèi)創(chuàng)投機構(gòu)相比，在直接投資業(yè)務(wù)上，券商的優(yōu)勢主要體現(xiàn)在因投行承銷業(yè)務(wù)而帶來的項目資源優(yōu)勢，以及深層次地挖掘和延伸客戶投資價值，幫助企業(yè)實現(xiàn)再融資和并購價值等。其劣勢在于擬議的試點方案中，證券公司還只能以自有資金投資。PE的優(yōu)勢在于專業(yè)投資經(jīng)驗的豐富積累和人才儲備，對于外資PE機構(gòu)來說，還有雄厚的外來資金的背景優(yōu)勢。PE機構(gòu)普遍在以往的投資項目中積累了豐富的運作經(jīng)驗，從企業(yè)調(diào)研評估方法，到業(yè)務(wù)發(fā)展推進，以及走向資本市場上市或并購，都有專業(yè)的方法支撐和相對固定的業(yè)務(wù)合作伙伴來共同完成。VC的優(yōu)勢是可以不受三年的期限約束，在企業(yè)初始階段、成長階段或成熟階段自主介入，從而可能獲得更好的投資機會，獲得更高回報。總之，在直投業(yè)務(wù)上，PE、VC和券商有競爭，但也可以有合作。因為三者的優(yōu)缺點具有互補性，完全可以通過合作，共同打造一條共同的價值鏈。因而從整體上看，券商做直接股權(quán)投資是非常有助私募股權(quán)投資市場的健康發(fā)展的。

五、催發(fā)本土投行轉(zhuǎn)型

目前國內(nèi)投行已經(jīng)漸次進入近乎充分市場化的競爭格局。在美國，所謂投資銀行業(yè)務(wù)，早已超過了傳統(tǒng)意義上的上市輔導(dǎo)和股票承銷領(lǐng)域。通常情況下，投行所提供的服務(wù)都已大大超過專業(yè)之外，如前面所述的直投業(yè)務(wù)和戰(zhàn)略咨詢等。值得注意是，這領(lǐng)域的服務(wù)，已不是單純可以以專業(yè)能力論英雄，而將是一場綜合能力的較量。在直投業(yè)務(wù)開閘后，僅僅使企業(yè)達到上市已不是投行的唯一目標。上市后的跟隨服務(wù)，包括專業(yè)輔導(dǎo)、完善公司治理、幫助企業(yè)持續(xù)再融資等，使得企業(yè)通過自身發(fā)展與收購提升業(yè)績，最終使企業(yè)做強已成為投行的主要任務(wù)，包括幫助企業(yè)制定發(fā)展規(guī)劃，健全治理結(jié)構(gòu)，充當(dāng)企業(yè)的戰(zhàn)略顧問，協(xié)助企業(yè)建立良好的內(nèi)部監(jiān)督控制和會計核算體制等等。有一句話說得好，“一切高級競爭，都在專業(yè)之外”。在當(dāng)今人才流動趨于市場化和自由化的生態(tài)環(huán)境下，所謂專業(yè)技能，在同業(yè)人士中已難分高下。在投行領(lǐng)域，競爭一樣越來越取決于技術(shù)產(chǎn)品創(chuàng)新和專業(yè)之外的能力。從短期看，技術(shù)，包括產(chǎn)品設(shè)計和服務(wù)等專業(yè)領(lǐng)域的創(chuàng)新起到關(guān)鍵作用，但從長期看，專業(yè)之外的能力，包括文化、思維、戰(zhàn)略、投資等需要通過自身培育而不是模仿而來的系統(tǒng)處理能力，才是真正可以持久的核心競爭力。

總之，券商直投業(yè)務(wù)是中國資本市場發(fā)展到一定階段的必然結(jié)果，其對中國資本市場的影響將是深遠的。這個影響從中信證券、中金國際等中外大中小券商的轉(zhuǎn)型及動向可以清楚得到印證。

參考文獻

[1]匡志勇，券商直投，餡餅還是陷阱，第一財經(jīng)日報，2007，03

篇6

關(guān)鍵詞：企業(yè)價值評估；評估模型

我國現(xiàn)行企業(yè)，尤其是股份有限公司制企業(yè)，其企業(yè)投資者最想了解一個會計年度內(nèi)企業(yè)價值的增減變化，而現(xiàn)在由于銀行融入了企業(yè)的經(jīng)濟行為，銀行對企業(yè)的融資行為也需要企業(yè)提供其經(jīng)營價值報告，而企業(yè)的價值評估是一種數(shù)理分析評估行為，從會計學(xué)的角度出發(fā)，企業(yè)價值評估是一種數(shù)學(xué)定量分析的方法，價值評估過程中使用許多數(shù)學(xué)定量分析模型，具備一定的科學(xué)性和客觀性，但在評估的過程中，由于使用者的立場和角度不同，對評估的數(shù)字推理，帶有一定的主觀性，因此企業(yè)價值評估結(jié)論必然會存在一定的誤差，不可能絕對正確，合理的誤差是不可避免的。分析、評估企業(yè)價值首先要了解企業(yè)的經(jīng)營模式，企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)形式，才能對企業(yè)的評估報告作出合理，正確的評價。當(dāng)然，企業(yè)價值評估的方法對評估的結(jié)果至關(guān)重要，我主要從以下方面淺析企業(yè)價值評估方法的運用。

一、企業(yè)評估的基本方法

我國的企業(yè)制度在不斷的發(fā)展、完善，對于企業(yè)的價值評估，自2005年開始實施《企業(yè)價值評估意見書》以來，企業(yè)價值的評估從價值評估的基本要求為企業(yè)自用而逐步發(fā)展為對注冊會計師和資產(chǎn)評估師評審業(yè)務(wù)的評價標準，2010年新的企業(yè)評價制度明確提出了企業(yè)價值評估的三種基本方法：

1.成本法；專業(yè)術(shù)語也成為企業(yè)資產(chǎn)基礎(chǔ)法或者稱為成本加和法，其基本理論是在相關(guān)專業(yè)人員在合理評價企業(yè)各項資產(chǎn)和負債的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上，通過科學(xué)的匯總而確定企業(yè)價值的評價方法。

2.收益法；會計理論上的收益現(xiàn)值法的簡稱，其理論基礎(chǔ)是通過對被評價企業(yè)的資產(chǎn)及其所有者權(quán)益在未來的會計區(qū)間內(nèi)，可存在的年限內(nèi)定的預(yù)期收益，采用適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率計算成現(xiàn)值，通過對現(xiàn)值的累加求和，計算出來的企業(yè)的股權(quán)價值等相關(guān)數(shù)據(jù)的一種科學(xué)的價值評估方法。運用收益法對企業(yè)價值評估的首要條件是企業(yè)具有持續(xù)的盈利能力。收益法在企業(yè)合并時比成本法更適合運用于企業(yè)價值評估，因為企業(yè)合并投資的目標是企業(yè)預(yù)期的經(jīng)濟效益，未來的收益因素具有不確定性而蘊含風(fēng)險性，收益法為量化風(fēng)險性的變量因素提供了有效的路徑。運用收益法對企業(yè)價值評估的一般程序包括：首先要判斷評價方法的適用性；其次要分析企業(yè)的概況和背景；第三，要對被評估企業(yè)的歷史經(jīng)營情況進行分析判斷；第四，要對企業(yè)未來情況進行凈收益的預(yù)測，確定收益年份和折現(xiàn)率；第五，確定折現(xiàn)方法，對評估值預(yù)測。運用收益法對企業(yè)進行評估是一種專業(yè)技術(shù)分析、鑒定和社會因素的綜合分析的有機結(jié)合，對資本市場、證市場最具說服力。

3.市場法；市場法就是在市場上找出一個或者多個和被評估企業(yè)相思的企業(yè)，通過比較、分析相關(guān)的指標數(shù)據(jù)，調(diào)整參考市場價值，最后確定被評估企業(yè)的價值。運用市場價值要具備兩個必要的條件：一是公開、活躍的市場；二是市場上存在可比企業(yè)及其經(jīng)營活動。市場法的優(yōu)點是簡單、直觀，便于理解，運用靈活，其缺點是受到市場的現(xiàn)值，人為的主管因素較大。

二、企業(yè)價值評估的運用計算模型

在會計實務(wù)，評估機構(gòu)作為獨立的經(jīng)濟主體，評估會計對企業(yè)價值的評估通常使用評估定價模型，其基本功能是通過專業(yè)的預(yù)測方法，測算出相關(guān)的財務(wù)數(shù)據(jù)，在把預(yù)測的財務(wù)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)化為評估的企業(yè)價值數(shù)據(jù)。在實務(wù)中，由于評估依據(jù)的目的和方式不同，企業(yè)所處的會計環(huán)境的不同，對企業(yè)評估所使用的評估定價模型也不同，我國現(xiàn)階段經(jīng)常使用有現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型和股權(quán)現(xiàn)金流量模型。

1.現(xiàn)金流量折價模型

現(xiàn)金流量折價模型是我國目前企業(yè)價值評估使用最為廣泛，理論上最為健全的模型，現(xiàn)金流量折價模型有三個基本參數(shù)：1，現(xiàn)金流量，2，資本成本，3，時間序列（n），在運用現(xiàn)金流量折價模型時估算增長率時，必須考慮與之適應(yīng)的凈投資額。

2.股權(quán)現(xiàn)金流量模型

下邊通過例題論述股權(quán)現(xiàn)金流量的運用：

例：某個大型集團公司，現(xiàn)階段是穩(wěn)定增長期間，2010年一月，每股凈利潤為3，7元每股，根據(jù)預(yù)測，長期增長率為6%，預(yù)計該集團公司長期增長率和當(dāng)期的紅宏觀經(jīng)濟相同，為此該企業(yè)需要本年每股凈投資2元，該企業(yè)的股權(quán)投資成本為10%，試計算該企業(yè)2010年每股股權(quán)現(xiàn)金流量和每股股權(quán)價值。

解答：公式：每股股權(quán)的現(xiàn)金流量=每股凈利潤-每股股本本年凈投資 =3.7-2

=1.7

每股的股權(quán)價值=（1.7*1.06）/（10%-6%）

=4.51（元/股）

如果估計增長率為8%，本年的投資不變，則股權(quán)價值發(fā)生很大變化

每股價值=（1.7*1.08）/（10%-8%）

=9.18元/股

如果考慮到為8%的增長率需要增加本年凈投資，則股權(quán)價值不會增加很多，假設(shè)需要增加到2.6元，則股權(quán)價值為：

每股股權(quán)現(xiàn)金凈流量=3.7-2.6

=1.1元/股

每股股權(quán)價值=1.1*1.08/（10%-8%）

=5.94元/股

由此可以看出：在估計增長率的時候一定要考慮與之適應(yīng)的本年凈投資。

例題論述：某企業(yè)在國內(nèi)具有行業(yè)領(lǐng)先實力，2001年經(jīng)營銷售收入為20元每股，預(yù)計2002年-2006年的銷售收入會維持在20%比率增長，2007年增長比率會下滑到3%，持續(xù)經(jīng)營下去，目前該公司的營運資本占銷售收入的40%，2001年該公司每股資本支出為3.7元，折舊為1.7元，運營資本增加1.33元，為銷售支出每年增長20%，其他同比增長，該企業(yè)的目標結(jié)構(gòu)為：凈負債為10%，股權(quán)資本成本12%，目前每股凈利潤為4元。

使用股權(quán)現(xiàn)金流量模型下的永續(xù)增長模型，可以看出企業(yè)價值對增長率的估計值反應(yīng)敏感，當(dāng)增長率接近折現(xiàn)率是，股票價值會趨于無限大，因此，股權(quán)現(xiàn)金流量模型下的永續(xù)增長模型對增長率和股權(quán)成本的預(yù)測質(zhì)量要求標準很高，在實際應(yīng)用中，專業(yè)型很強。

三、結(jié)論

企業(yè)價值是企業(yè)管理和經(jīng)營決策的前提，如何增加企業(yè)的價值是企業(yè)價值評估的根本目的，實現(xiàn)企業(yè)價值的最大化是企業(yè)管理的目標；企業(yè)價值評估形成企業(yè)財務(wù)管理的核心問題，對企業(yè)實行價值評估不能看成是履行規(guī)定的程序工作，應(yīng)該始終關(guān)注企業(yè)的實質(zhì)價值，以及企業(yè)價值變動受哪些因素影響，并盡可能的運用適合企業(yè)自身特點的評價方法進行評價，分析，為使用者提供詳實的價值評估報告。

參考文獻：

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篇7

由于煤炭企業(yè)大部分由國企改制而成，管理方法及經(jīng)營理念還未完全脫離計劃經(jīng)濟體制下的固有模式，相當(dāng)部分企業(yè)還在沿用過去的考核與業(yè)績評價方法，仍以會計利潤作為項目投資決策以及對企業(yè)經(jīng)營者的管理考核的依據(jù)。由于此項指標沒有考慮投入與產(chǎn)出的關(guān)系，未考慮資金的使用效率，導(dǎo)致經(jīng)營者在決策時片面追求短期利潤；由于傳統(tǒng)會計利潤指標只考慮了會計成本，未考慮股東投資回報，造成名為盈利實為虧損的現(xiàn)象，不斷減損企業(yè)價值，造成國有資產(chǎn)的流失，未能保護投資者的合法權(quán)益。若長期以此項指標作為決策和考核依據(jù)，將導(dǎo)致經(jīng)營者的決策失誤，降低經(jīng)營者的積極性，使企業(yè)失去活力。

二、將經(jīng)濟增加值引入煤炭企業(yè)

經(jīng)濟增加值又稱經(jīng)濟附加值，是指企業(yè)稅后凈營業(yè)利潤扣除企業(yè)全部資本成本后的余額。企業(yè)所追求的最大利潤，指的就是最大的經(jīng)濟增加值。將經(jīng)濟增加值指標引入企業(yè)，作為投資決策及業(yè)績評價等的主要工具，并建立一套業(yè)績評價考核體系。由于此項指標考慮了股權(quán)投資的機會成本，因而是一個更為全面地衡量經(jīng)濟效益的指標。

用公式表示如下：

經(jīng)濟增加值=稅后凈營業(yè)利潤－資本成本

=稅后凈營業(yè)利潤－調(diào)整后資本×平均資本成本率

三、經(jīng)濟增加值在煤炭企業(yè)中的應(yīng)用

(一)經(jīng)濟增加值作為項目投資的決策依據(jù)

從項目投資來看，由于使用經(jīng)濟增加值評估方法，既考慮了資金的時間價值，又考慮了投資風(fēng)險，在做決策時，減少了企業(yè)內(nèi)部沖突和多標準困惑。作為項目決策的重要評價依據(jù)，通常企業(yè)的經(jīng)濟增加值可能出現(xiàn)三種情況：

第一，經(jīng)濟增加值>會計利潤，這種情況下，企業(yè)會獲得超額利潤，現(xiàn)有投資方向和決策是合理的，并優(yōu)于其他投資方向，這時企業(yè)應(yīng)該繼續(xù)保持原有的選擇。

第二，經(jīng)濟增加值一會計利潤，這種情況下，企業(yè)正好能夠獲得正常經(jīng)營利潤，雖然沒有經(jīng)濟利潤，但也不會輕易改變投資方向，除非新的投資方向能有穩(wěn)定的經(jīng)濟利潤。

第三，經(jīng)濟增加值

(二)經(jīng)濟增加值用于經(jīng)營業(yè)績評價

會計利潤的計量方法以利息費用的形式反映債務(wù)融資成本，但它卻忽略了股權(quán)投資的資本成本。在會計報表上，出資者的股權(quán)資本投入對公司來說是無成本的。如果考慮了股權(quán)投資的資本成本，結(jié)果將會怎樣呢?經(jīng)濟增加值的現(xiàn)值小于投資資本總額，也就是說投資資本正在縮水。主要原因是會計利潤忽略了資本成本，僅僅扣除了債務(wù)利息，在考慮了股權(quán)投資資本成本的情況下，其經(jīng)濟增加值卻是負數(shù)，這樣的經(jīng)營業(yè)績還能說好嗎?

不難看出，經(jīng)濟增加值就是企業(yè)投資資本收益超過加權(quán)平均資金成本部分的價值。企業(yè)只有獲取足夠利潤，并超過所投入的資本成本的機會成本，才真正為股東創(chuàng)造了財富，這就是經(jīng)濟學(xué)意義上的利潤，也是利潤最本質(zhì)的定義。因此，從投資者的角度看，經(jīng)濟增加值才是真正的財富，而會計利潤僅僅是紙面上的財富。即我們通常所說的利潤，其實并不是真正意義上的利潤。如果一家企業(yè)未能獲得超出資本成本的利潤，那么它實際上就處于虧損狀態(tài)。

由于國有資本所有者地位的長期虛置，煤炭企業(yè)對國有資本的成本基本沒有概念，造成很多煤炭企業(yè)經(jīng)營者根本不重視資本的有效配置，所追求的目標也不是國有資本的回報最大化，而是追求規(guī)模經(jīng)營或利潤最大化，以至于不斷出現(xiàn)投資失誤、重復(fù)投資、投資低效等決策行為，形成國有資本回報率低下的狀況。會計利潤的幻覺正是造成我國眾多煤炭企業(yè)實盈虛虧的根源。所以，我們好多煤炭企業(yè)將會計利潤作為對經(jīng)營者的業(yè)績考核依據(jù)，不利于使經(jīng)營者作出正確的決策，也不能真實的反映出經(jīng)營者的管理水平以及貢獻大小。為此，使用經(jīng)濟增加值來評價經(jīng)營者的業(yè)績，作為對其的考核指標，才能真正體現(xiàn)出經(jīng)營者對企業(yè)所作出的貢獻，才能驅(qū)動經(jīng)營者為企業(yè)更好的服務(wù)。

(三)經(jīng)濟增加值作為價值管理的核心

企業(yè)財務(wù)戰(zhàn)略的核心是價值管理。而價值管理則是一套以經(jīng)濟增加值為核心分析指標，包含了持續(xù)盈利能力、長期現(xiàn)金流量現(xiàn)值，企業(yè)可持續(xù)成長等輔助指標的一套體系。可見，經(jīng)濟增加值對于企業(yè)價值管理和財務(wù)戰(zhàn)略管理的重要意義。

對一個企業(yè)來說，收益率的真實衡量指標是扣除了資本使用成本后的凈利潤，這個指標就是經(jīng)濟增加值。也就是說，所謂價值管理，其核心就是經(jīng)濟增加值。在價值管理的模式下，企業(yè)的價值就等于資本投入量，加上相當(dāng)于其預(yù)計經(jīng)濟增加值現(xiàn)值的溢價或折價。即：

企業(yè)的價值一投資資本+預(yù)計經(jīng)濟增加值現(xiàn)值

這就說明，在投資資本不變的條件下，

當(dāng)經(jīng)濟增加值>0時，企業(yè)價值是增加的；

當(dāng)經(jīng)濟增加值=0時，企業(yè)價值保持穩(wěn)定：

當(dāng)經(jīng)濟增加值

事實證明，傳統(tǒng)的財務(wù)衡量指標，例如利潤、收入、每股收益等在很多時候并不能真正反應(yīng)公司的價值創(chuàng)造情況。在很多情況下，煤炭企業(yè)的銷售收入和凈利潤在不斷增長，但是經(jīng)濟增加值卻在減少，換句話說，股東的價值在不斷地被摧毀。

篇8

一、輕資產(chǎn)企業(yè)及分類

企業(yè)資產(chǎn)分為重資產(chǎn)和輕資產(chǎn)。固定資產(chǎn)因占用大量資金、資產(chǎn)規(guī)模大，歸為重資產(chǎn)；而企業(yè)文化、管理流程、產(chǎn)品品牌、專業(yè)技術(shù)、營銷渠道、客戶管理經(jīng)驗、人力資源等這些“虛”形態(tài)的無形資產(chǎn)因占用資金較少，稱作輕資產(chǎn)，以上述無形資產(chǎn)為主要資產(chǎn)的企業(yè)就是輕資產(chǎn)企業(yè)。

輕資產(chǎn)企業(yè)一般可分為以下四類：（1）類金融型。典型企業(yè)有沃爾瑪、國美、阿里巴巴。這類企業(yè)擁有強大的經(jīng)營渠道，也是其核心資產(chǎn)，其經(jīng)營模式往往是提供一種實際或虛擬的場所，吸引其他企業(yè)在此經(jīng)營。這類企業(yè)的特點是從供應(yīng)商或用戶處積聚了大量的經(jīng)營性現(xiàn)金流量，使得企業(yè)有很強的復(fù)制能力，復(fù)制能力又產(chǎn)生了規(guī)模效應(yīng)和正反饋。（2）知識產(chǎn)權(quán)型。典型企業(yè)有微軟、默克制藥、同仁堂，可口可樂憑借配方也可歸為此類。這類企業(yè)擁有強大的知識產(chǎn)權(quán)，運用其研發(fā)能力，開發(fā)關(guān)鍵核心技術(shù)，再結(jié)合企業(yè)先進的管理經(jīng)驗和推廣能力等產(chǎn)生核心競爭力。（3）品牌型。典型企業(yè)有耐克、橡樹國際、巨人集團。這類企業(yè)擁有強大的品牌競爭優(yōu)勢，市場稀缺、價值巨大，利用品牌進行市場開拓、投資和并購等。（4）互聯(lián)網(wǎng)型。典型企業(yè)有戴爾、騰訊、Facebook。這類企業(yè)的特點是輕資產(chǎn)形態(tài)、重知識運用，深技術(shù)研發(fā)，核心資產(chǎn)是互聯(lián)網(wǎng)，利用互聯(lián)網(wǎng)實現(xiàn)實時動態(tài)的管理、營銷與交易等。

二、輕資產(chǎn)企業(yè)的價值評估

以前述企業(yè)為代表，這些企業(yè)采用輕資產(chǎn)運營模式取得了顯著的商業(yè)價值，輕資產(chǎn)運營模式已成為現(xiàn)代企業(yè)流行的經(jīng)營戰(zhàn)略模式，對輕資產(chǎn)企業(yè)進行價值評估成為時代的要求。

（一）評估方法的選擇。資產(chǎn)評估實務(wù)中，主要有成本法、收益法和市場法三種基本方法。運用成本法需要識別各項資產(chǎn)，而輕資產(chǎn)企業(yè)的有形資產(chǎn)很少，無形資產(chǎn)較多，識別難度較大，實際價值也難以估量，因此成本法不是最優(yōu)先考慮的方法。但需注意的是只有確信標的企業(yè)存在有重大影響且難以識別和評估的資產(chǎn)或負債時，成本法才可能不適用，并不是所有輕資產(chǎn)企業(yè)都不適合用成本法評估。采用市場法的前提條件是存在活躍市場和可比參照物，但目前我國市場尚未達到合適的條件，因此市場法也不是首選方法。若采用市場法評估，應(yīng)盡量選用盈利類價值指標，避免選擇資產(chǎn)類價值指標。這是因為資產(chǎn)類價值比率一般是以資產(chǎn)的賬面價值代替市場價值，而輕資產(chǎn)企業(yè)擁有的大量無形資產(chǎn)是否擁有賬面價值往往與會計制度規(guī)定、企業(yè)的會計政策以及財務(wù)人員的具體操作密切相關(guān)，不具有可比性。實務(wù)中，輕資產(chǎn)企業(yè)的主要資產(chǎn)為無形資產(chǎn)，而無形資產(chǎn)本身多采用收益途徑的評估方法，因此對于這類企業(yè)應(yīng)較多地采用收益法進行評估，以企?I未來的盈利能力作為判斷企業(yè)價值的標準。

（二）收益法的模型選擇。收益法的評估原理是對被評估企業(yè)的預(yù)期收益進行資本化或折現(xiàn)，根據(jù)收益指標的不同內(nèi)容，有以下三個模型：（1）股利現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型，是指對一定期間內(nèi)企業(yè)實際支付給股東的現(xiàn)金股利進行折現(xiàn)，得到股利的價值。由于該模型受股利支付率的影響，一般不采用。（2）股權(quán)現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型，是指對一定期間內(nèi)企業(yè)能夠支付給股權(quán)投資人的現(xiàn)金流量（等于企業(yè)實體現(xiàn)金流量扣除對債權(quán)人支付后剩下的部分）進行折現(xiàn)，得到股權(quán)價值。（3）實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型，是指對企業(yè)在一定期間內(nèi)能夠支付給全部投資者的稅后現(xiàn)金流量進行折現(xiàn)，得到企業(yè)的最終價值。由于輕資產(chǎn)企業(yè)通常沒有負息負債，因此實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型與股權(quán)投資現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型等同，所以輕資產(chǎn)企業(yè)收益法評估一般適合選擇實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型。

（三）估值模型參數(shù)確定。實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型中的預(yù)測期、預(yù)測期收益、折現(xiàn)率這三個參數(shù)的確定是價值評估的重要環(huán)節(jié)。

1.預(yù)測期的確定。

（1）一般情況。一般來說，采用收益法進行企業(yè)價值評估時是以企業(yè)滿足未來能夠持續(xù)經(jīng)營的會計假設(shè)為前提的，因此按照永續(xù)期計算，具體分為預(yù)測基期、詳細預(yù)測期和后續(xù)期。需要明確的是企業(yè)經(jīng)營達到相對穩(wěn)定前的時間區(qū)間是確定預(yù)測期的主要因素。預(yù)測基期，一般是以上年實際數(shù)據(jù)或修正后的上年數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)。在確定基期數(shù)據(jù)時要關(guān)注企業(yè)歷年經(jīng)營狀況并延長關(guān)注期，尤其要考慮核心無形資產(chǎn)的周期。詳細預(yù)測期一般為5―10年，根據(jù)企業(yè)的具體經(jīng)營狀況適當(dāng)增長或縮減，在此過程中需要考慮輕資產(chǎn)企業(yè)獨特的經(jīng)營優(yōu)勢。不同的輕資產(chǎn)企業(yè)其收益期和穩(wěn)定經(jīng)營期會因其產(chǎn)品、經(jīng)營模式等不同而有所不同。在詳細預(yù)測期內(nèi)，企業(yè)需要對每年的現(xiàn)金流量進行詳細的預(yù)測，并根據(jù)折現(xiàn)模型計算其對應(yīng)的折現(xiàn)價值。后續(xù)期，通常假設(shè)企業(yè)在此期間進入穩(wěn)定狀態(tài)，有一個穩(wěn)定的增長率，進而可以用簡單的方法折算后續(xù)期折現(xiàn)價值。通常當(dāng)企業(yè)具有與宏觀經(jīng)濟的名義增長率相當(dāng)?shù)姆€(wěn)定銷售增長率或者具有與資本成本接近的穩(wěn)定投資資本回報率時，可以判斷企業(yè)進入了穩(wěn)定狀態(tài)。

（2）特殊情況。對于高新技術(shù)類的輕資產(chǎn)企業(yè)而言，由于技術(shù)更新速度快，企業(yè)壽命不確定性因素較多，不適合按照永續(xù)期計算，可以按照企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的生命周期來確定預(yù)測期間。

方法一：同行業(yè)企業(yè)平均壽命修正法。第一步，對同類企業(yè)的生存期限作數(shù)理統(tǒng)計，計算出該類企業(yè)的平均壽命。第二步，利用待評估企業(yè)的現(xiàn)金流量指標與同類企業(yè)的現(xiàn)金流量平均值進行比較，確定出差異的修正系數(shù)。第三步，待評估企業(yè)的壽命=同類企業(yè)平均壽命×修正系數(shù)。

方法二：企業(yè)生命周期階段加總法。企業(yè)生命周期分為初創(chuàng)期、成長期、成熟期和衰退期四個階段。第一步，通過數(shù)理統(tǒng)計計算出同類企業(yè)在各個生命階段持續(xù)時間的平均值。第二步，利用待評估企業(yè)在各個階段的現(xiàn)金流量指標與同類企業(yè)現(xiàn)金流量平均數(shù)進行比較，確定出各階段差異的修正系數(shù)。第三步，待評估企業(yè)的壽命=∑（同類企業(yè)各階段的平均持續(xù)時間×各階段對應(yīng)的修正系數(shù)）。一般情況下，企業(yè)的現(xiàn)金流狀況決定了其生存狀況，所以可以用企業(yè)的現(xiàn)金流量指標作為判斷企業(yè)的生命是否可以延續(xù)的依據(jù)。上述兩種方法中涉及到的現(xiàn)金流量指標可以利用現(xiàn)金存量充足率（自由現(xiàn)金存量/平均總資產(chǎn)）、現(xiàn)金流量回收率（自由現(xiàn)金流量/銷售收入）和現(xiàn)金凈流量增長率（本期現(xiàn)金流量凈額/前期現(xiàn)金流量凈額）這三個指標計量。

2.預(yù)測期收益的確定。收益額是實體現(xiàn)金流量模型中最重要的指標，在預(yù)測各期收益額時，需要注意把握以下兩方面內(nèi)容：（1）注意事項。第一，由于利潤指標容易受會計政策變更影響或被人為操縱，所以收益指標最好選擇現(xiàn)金流量。第二，通貨膨脹在現(xiàn)實生活中是不可避免的，所以應(yīng)充分考慮通貨膨脹因素對收益的影響。第三，妥善處理好資本性支出與經(jīng)營性支出的重分類問題。實體現(xiàn)金流量可以利用以下公式進行計算，其中，對輕資產(chǎn)企業(yè)價值評估來說，資本性支出需要調(diào)整。實體現(xiàn)金流量=稅后凈利潤+折舊與攤銷+利息費用×（1-企業(yè)所得稅稅率）-資本性支出-營運資金增加。在實務(wù)中，企業(yè)根據(jù)會計準則將品牌推廣支出、研發(fā)費用支出、人力?Y源支出等項目列為經(jīng)營性支出。然而對于輕資產(chǎn)企業(yè)價值評估來說，這些項目的處理有欠妥當(dāng)，是需要重分類的。比如：技術(shù)類企業(yè)和制藥企業(yè)的研發(fā)費用支出、消費品類企業(yè)的品牌推廣支出、技術(shù)咨詢類企業(yè)的培訓(xùn)和人力資本支出等，這些支出對企業(yè)未來若干年發(fā)展均有貢獻，應(yīng)該將其重分類為資本性支出，這樣能更合理地反映企業(yè)歷年的盈利水平，同時能夠清楚地反映企業(yè)為了驅(qū)動未來發(fā)展每年的投資額。第四，恰當(dāng)考慮輕資產(chǎn)企業(yè)的稅收優(yōu)惠。輕資產(chǎn)企業(yè)有很多屬于高科技企業(yè)、軟件企業(yè)或其他國家鼓勵發(fā)展產(chǎn)業(yè)的企業(yè)，可以享受相關(guān)的稅收優(yōu)惠。在進行這類輕資產(chǎn)企業(yè)的價值收益法評估中要謹慎估計相關(guān)稅收優(yōu)惠。具體包括：第一，需要關(guān)注國家對相關(guān)行業(yè)優(yōu)惠政策的期限。第二，需要關(guān)注其未來預(yù)測中可持續(xù)被認定為高科技、軟件企業(yè)的相關(guān)投入方面的規(guī)定是否被滿足。第三，需要關(guān)注企業(yè)所得稅應(yīng)納稅所得額加計扣除事項是否需要政府相關(guān)部門的進一步審核和批準，政府相關(guān)部門審核批準的條件是否可以預(yù)測。第四，應(yīng)當(dāng)關(guān)注預(yù)測中主營業(yè)務(wù)收入、營運資金、資本性支出等主要參數(shù)與評估假設(shè)的一致性。第五，當(dāng)預(yù)測趨勢與企業(yè)歷史業(yè)績和現(xiàn)實經(jīng)營狀況存在重大差異時，評估師應(yīng)當(dāng)在評估報告中予以披露，并對差異產(chǎn)生的原因及其合理性進行分析。（2）預(yù)測方法?，F(xiàn)金流量的預(yù)測方法可以利用定性預(yù)測方法中的個人判斷法、集體判斷法和德爾菲法，或定量預(yù)測方法中的指數(shù)平滑法、回歸分析法、銷售百分比法、蒙特卡洛模擬等，又或者定性和定量相結(jié)合。

3.折現(xiàn)率的確定。折現(xiàn)率的作用是將企業(yè)的未來收益和風(fēng)險折算到同一個時點上，使各期收益和風(fēng)險在時間維度上具備可比性。折現(xiàn)率的確定需要注意以下幾點：（1）采用復(fù)利計算方式來反映貨幣的時間價值。（2）現(xiàn)金流量的預(yù)測過程中若考慮了通貨膨脹因素帶來的影響，那么折現(xiàn)率確定時也需要考慮通貨膨脹情況。（3）收益與風(fēng)險正相關(guān)，要想獲取高收益就必須承擔(dān)高風(fēng)險，此時反映風(fēng)險的折現(xiàn)率就越高。（4）折現(xiàn)率與收益額之間要保持匹配，由于企業(yè)的未來收益是不斷變動的，因此折現(xiàn)率的測算也應(yīng)當(dāng)是動態(tài)變化的。（5）若采用股權(quán)現(xiàn)金流量模型，則折現(xiàn)率要求是股權(quán)資本成本。利用資本定價模型，并結(jié)合輕資產(chǎn)企業(yè)的特點，股權(quán)資本成本=無風(fēng)險利率+風(fēng)險報酬率+輕資產(chǎn)企業(yè)本身特有的行業(yè)風(fēng)險調(diào)整系數(shù)。若采用實體現(xiàn)金流量模型，則要求以加權(quán)平均資本成本（WACC）作為折現(xiàn)率。WACC=股本占融資總額的百分比×股本成本+債務(wù)占融資總額的百分比×債務(wù)成本×（1-企業(yè)所得稅稅率）。需要注意的是，計算個別資金占全部資金的比重時，理論上可以選用賬面價值、市場價值、目標價值來計算，但在價值評估實務(wù)中，必須選擇市場價值指標。若輕資產(chǎn)企業(yè)沒有負息負債，也并不代表其目前的資本結(jié)構(gòu)就是行業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。如果有證據(jù)證明其目前的資本結(jié)構(gòu)不是行業(yè)最優(yōu)，完全可以利用行業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)估算的WACC作為折現(xiàn)率。另外，若輕資產(chǎn)企業(yè)沒有負息負債，則其WACC可以用下面的替代公式計算得出：WACC=Rc（營運資金/全部資產(chǎn)）+Rf（固定資產(chǎn)/全部資產(chǎn)）+Ri（無形資產(chǎn)/全部資產(chǎn)）。其中：Rc、Rf、Ri分別為營運資金、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)的投資回報率。

（四）實體現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用。上文提到，企業(yè)的現(xiàn)金流量是不斷變化的，那么根據(jù)現(xiàn)金流量的不同情況，實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型可以分為以下幾個：

1.預(yù)測期為永續(xù)期。（1）零增長模型。實體價值=每期實體現(xiàn)金流量/WACC。本模型適用于收益率和資本結(jié)構(gòu)均處于穩(wěn)定狀態(tài)的企業(yè)。（2）永續(xù)增長模型。實體價值=下期實體現(xiàn)金流量/（WACC-永續(xù)增長率）。本模型適用于收益率穩(wěn)定增長，資本結(jié)構(gòu)處于穩(wěn)定狀態(tài)的企業(yè)。（3）兩階段模型。實體價值=詳細預(yù)測期實體現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期價值的現(xiàn)值。假設(shè)詳細預(yù)測期為n，則：實體價值=實體現(xiàn)金流量t /（1+WACC）n+實體現(xiàn)金流量n+1÷（WACC-永續(xù)增長率）/（1+WACC）n。本模型適用于詳細預(yù)測期內(nèi)未進入穩(wěn)定狀態(tài)，但若干年后進入穩(wěn)定狀態(tài)的企業(yè)。

2.預(yù)測期為有限期。當(dāng)企業(yè)壽命有限時（假設(shè)為n），則：實體價值=實體現(xiàn)金流量t /（1+WACC）n。本模型適用于企業(yè)壽命有限的高新科技類企業(yè)。

在實務(wù)中具體采用上述模型時，需要資產(chǎn)評估人員在評估前期詳細收集輕資產(chǎn)企業(yè)的數(shù)據(jù)、行業(yè)信息，并憑借自身專業(yè)技能進行合理判斷。

篇9

【關(guān)鍵詞】 VaR模型，保險，資金運用，風(fēng)險管理

本文系浙江省教育廳2009年度高校科研計劃一般項目“保險資金組合投資風(fēng)險管理——VAR模型的應(yīng)用”（項目編號Z200909528）的研究成果。

保險資金，是指保險集團（控股）公司、保險公司以本外幣計價的資本金、公積金、未分配利潤、各項準備金及其他資金。保險資金收支時間差和數(shù)量差的特點，使得保險公司有可能將暫時閑置的資金用于各種投資，以滿足保險資金保值和增值的目的。

經(jīng)過三十多年的快速發(fā)展，保險資金投資運用日趨成熟，投資收益已經(jīng)成為保險業(yè)的兩大利潤來源之一。尤其是隨著中國保險市場競爭趨于白熱化，保險費率呈現(xiàn)下降趨勢，優(yōu)化保險資金投資運用結(jié)構(gòu)日益成為保險業(yè)可持續(xù)發(fā)展的重要保證。因此，稟承“安全性、收益性、流動性”原則，在保險資金運用過程中加強風(fēng)險管理，改進風(fēng)險管理技術(shù)，具有重要意義。

一、我國保險資金運用風(fēng)險概況

（一）資金規(guī)模擴大，風(fēng)險暴露增加

伴隨我國經(jīng)濟的迅猛發(fā)展，保險行業(yè)也表現(xiàn)出高速增長態(tài)勢，無論從保費收入、總資產(chǎn)還是資金運用余額都以較快速度增加。表1為2005年-2012年我國保險業(yè)總保費收入、總資產(chǎn)及資金運用余額的相關(guān)數(shù)據(jù)，從圖中可以看出，我國保險業(yè)保險資金運用余額逐年攀升，占保險業(yè)總資產(chǎn)比重很高。而快速增長的保險資金運用規(guī)模，使保險資金運用的風(fēng)險暴露也前所未有地增加。

數(shù)據(jù)來源：根據(jù)保監(jiān)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)整理。

（二）資金運用方式多元化，風(fēng)險復(fù)雜多變

根據(jù)我國2009年修訂的《保險法》和2010年頒布《保險資金投資運用管理暫行辦法》，保險資金運用限于下列形式：銀行存款；買賣債券、股票、證券投資基金份額等有價證券；投資不動產(chǎn)；國務(wù)院規(guī)定的其他資金運用形式。2010年9月3日，保監(jiān)會《保險資金投資不動產(chǎn)暫行辦法》及《保險資金投資股權(quán)暫行辦法》，進一步明確保險資金進行不動產(chǎn)投資及股權(quán)投資的實施細則。至此，保險資金投資方式在立法方面已基本實現(xiàn)與國際接軌，投資范圍全面覆蓋存款、債券、股票、基金、不動產(chǎn)、股權(quán)等各個項目。

據(jù)統(tǒng)計，截至2012年底，保險資金運用余額為6.85萬億元，占行業(yè)總資產(chǎn)的93.2%。其中，銀行存款為2.3萬億元，占比34.16%；各類債券3.06萬億元，占比44.67%，股票基金8080億元，占比11.8%，長期股權(quán)投資2151億元，占比3.14%；投資性不動產(chǎn)362億元，占比0.53%；基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計劃3240億元，占比4.73%。從以上數(shù)據(jù)可以看出，保險公司對固定收益類產(chǎn)品仍然表現(xiàn)出明顯的投資偏好，而股權(quán)投資、不動產(chǎn)投資及基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資等投資占比呈上升趨勢。

以上情況說明，保險資金運用方式不斷拓展，投資方式越來越靈活，保險公司的資金運用空間在加大。然后，由于各種投資方式各具特色，風(fēng)險特征有明顯差異，保險資金運用過程中風(fēng)險更加復(fù)雜多變，使風(fēng)險管理的難度進一步加大。

（三）投資收益率較低，波動幅度大

首先，保險業(yè)投資收益率總體收益水平不高。根據(jù)保監(jiān)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2008年至2012年，保險業(yè)投資收益率分別為1.89%、6.41%、4.84%、3.49%和3.39%，大部分年度的收益率都低于五年期定期存款利率，相比一般5.5%左右的壽險產(chǎn)品精算假設(shè)，收益率缺口較大。

其次，保險業(yè)投資收益率波動較大。以權(quán)益類投資為例，近10年來，權(quán)益投資在保險資金投資組合中占比為13.17%，而投資收益率卻高達21.66%，特別是2006、2007、2009年，投資收益率分別達到29.46%、46.18%、22.71%，但2008年、2011和2012年，卻出現(xiàn)投資虧損，投資收益率分別為-11.66%、-2.34%和-8.21%，投資收益的穩(wěn)定性存在明顯不足。

數(shù)據(jù)來源：根據(jù)2006-2012中國保險年鑒整理。

綜上所述，隨著保險資金運用規(guī)模不斷增加，投資渠道逐步擴大，風(fēng)險隱患不斷增加；同時，在投資運用過程中，由于保險資金投向資本市場的比重相對提高，而受國內(nèi)外經(jīng)濟環(huán)境的影響，保險資金運用的市場風(fēng)險愈發(fā)明顯。因此，運用現(xiàn)代市場風(fēng)險管理技術(shù)——VaR模型，加強和完善保險資金運用的安全性是十分必要的。

二、VaR模型的基本原理

（一）VaR模型的含義

VaR即在險價值，是指在一定概率水平（置信度）下，某一金融資產(chǎn)或證券組合價值在未來特定時期內(nèi)的最大可能損失。20世紀80年代末期，VaR模型首先被一些大型金融集團用于投資組合的風(fēng)險管理。90年代開始，VaR模型作為資產(chǎn)風(fēng)險度量的工具被廣泛地運用于基金管理公司、商業(yè)銀行和保險公司。

一般地，VaR模型是在正常的市場條件下和給定的置信度內(nèi)，測算單一金融資產(chǎn)或投資組合在給定時期內(nèi)面臨的市場風(fēng)險的大小和可能的最大損失價值的分析方法，即：

其中，L為金融資產(chǎn)或資產(chǎn)組合在一定持有期內(nèi)的損失額，δ為給定的置信度，VaR為在置信度δ下的最大可能損失。

（二）VaR模型的作用

對保險公司而言，VaR模型在風(fēng)險評估與管理方面體現(xiàn)出重要作用，主要表現(xiàn)在三個方面：

首先，利用VaR模型可以進行事前評估。計算出投資過程中的在險價值，并在超過一定數(shù)值時發(fā)出預(yù)警信號。與事后風(fēng)險控制相比，利用VaR法能提前發(fā)現(xiàn)風(fēng)險隱患、防患于未然，保證保險公司的安全穩(wěn)健經(jīng)營。

其次，利用VaR模型衡量投資組合的風(fēng)險。VaR模型可以全面、準確地衡量投資項目的市場風(fēng)險狀況，便于保險公司對自身風(fēng)險進行綜合評價，充分掌握投資項目風(fēng)險狀況并作出正確決策和準確部署，將投資風(fēng)險控制在可承受的范圍之內(nèi)。

再者，利用VaR模型進行風(fēng)險的動態(tài)分析。VaR模型不僅可以用來評估特定時期內(nèi)的投資風(fēng)險狀況，也可以用來分析不同時期內(nèi)各項投資數(shù)額、比例變動對總投資的VaR值的影響。保險公司通過這種動態(tài)分析，便于調(diào)整投資方式，優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)。

綜上，保險公司通過VaR值判斷投資組合的風(fēng)險大小，掌握投資收益及其所付出的風(fēng)險代價，進而將組合的風(fēng)險損失控制在一定程度之內(nèi)。

三、VaR模型在保險資金運用中的應(yīng)用

目前，在西方發(fā)達國家，VaR模型被廣泛地運用于保險公司投資運作中，并取得明顯成效。但由于我國保險業(yè)發(fā)展時間并不長，保險資金運用尚未實現(xiàn)真正市場化，所以保險公司對VaR模型的應(yīng)用仍十分有限。筆者認為，我國保險業(yè)國際化、投資方式多元化、市場環(huán)境復(fù)雜化等變化，意味著在我國保險公司推廣VaR風(fēng)險管理方法是大勢所趨。具體來說，在應(yīng)用VaR模型評估保險資金運用風(fēng)險時，應(yīng)從以下幾個方面入手：

（一）歷史數(shù)據(jù)的收集與整理

VaR模型是一種基于統(tǒng)計分析的風(fēng)險評估方法，充足、準確的歷史數(shù)據(jù)，掌握數(shù)據(jù)分布的內(nèi)在規(guī)律是計算VaR的基礎(chǔ)。從目前情況來看，固定收益資產(chǎn)如貨幣市場工具、國債、金融債券等的收益率及損失概率資料整體是能夠滿足風(fēng)險評估的需要的。但是，浮動收益資產(chǎn)則由于市場不夠成熟、過度投機等原因使數(shù)據(jù)波動性較大，數(shù)據(jù)有效性大為降低，VaR值的可信度也值得商榷。另外，保險資金運用于新興投資品種時，如公共設(shè)施投資、不動產(chǎn)投資等，則由于歷史經(jīng)驗數(shù)據(jù)不夠豐富、數(shù)據(jù)分布情況不明而給VaR的計算造成困難。因此，從收集數(shù)據(jù)、完善數(shù)據(jù)庫信息出發(fā)，準確分析各種風(fēng)險的統(tǒng)計分布特征，應(yīng)是保險公司的首要工作。

（二）確定參數(shù)

保險公司利用VaR模型對投資風(fēng)險進行評估，必須合理設(shè)置三個基本參數(shù)，分別是：

一是持有期（t）。持有期可以根據(jù)各個保險公司的實際情況，結(jié)合金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)換的速度及結(jié)清交易頭寸的時間長短來綜合確定。為謹慎起見，持有期不宜過長；

二是置信度（δ）。δ取值越大，表示風(fēng)險管理越嚴格，與此對應(yīng)的風(fēng)險管理成本也就越高；反之，則表示風(fēng)險管理很寬松，投資風(fēng)險得不到有效控制。因此，δ的取值不宜過大也不宜過小。

三是資產(chǎn)組合收益率（R）。在掌握資產(chǎn)組合收益率R的基礎(chǔ)上，簡便起見，可利用方差-協(xié)方差法計算VaR。具體做法是：首先計算投資組合中各種投資方式的比例，并分析各投資方式的市場價格變化模擬一種概率分布（如正態(tài)分布），然后計算資產(chǎn)組合收益率的標準差及相關(guān)系數(shù)，最后得出VaR的值。

（三）設(shè)置VaR上限

VaR法是一種動態(tài)的風(fēng)險管理方法，可以對投資風(fēng)險進行比較準確的預(yù)測。更重要的是，通過VaR的評估，可使每家保險公司及每個交易員明確自己面臨的最大風(fēng)險損失額。保險公司也可以通過對每個交易員設(shè)置VaR上限，將風(fēng)險總額控制在一定范圍之內(nèi)，盡可能避免出現(xiàn)影響保險公司整體安全的大型風(fēng)險事件。值得注意的是，各家保險公司由于業(yè)務(wù)規(guī)模、償付能力、投資結(jié)構(gòu)不同，在確定VaR上限時，可根據(jù)自身實際情況而定。對資金雄厚的大公司而言，可以適當(dāng)提高VaR上限，以追逐更高的投資回報；而小公司則更應(yīng)以安全穩(wěn)健作為首要法則，適度降低VaR上限，謹慎投資。

通過以上幾步，保險公司基本上可以從量上對保險資金運用的風(fēng)險進行評估，并做好事前防范的工作，有利于保險資金的安全并提高保險公司償付能力。同時，也應(yīng)注意到，VaR模型也存在許多局限性，比如數(shù)據(jù)失真、市場操縱行為、實際收益率的肥尾問題等，都會很大大程度上影響VaR分析的有效性。因此，在實際操作中，保險公司應(yīng)將VaR分析方法與其他風(fēng)險管理方式進行有效結(jié)合，從定性和定量兩個方面對資金運用風(fēng)險進行綜合評價，完善內(nèi)部控制，防患與未然，將全面風(fēng)險管理的理念貫徹到保險資金運用之中，以期更好地發(fā)揮VaR模型的風(fēng)險管理效果。

參考文獻

[1] 閻栗，付江濤.VaR模型及其在壽險公司風(fēng)險管理中的應(yīng)用[J].保險研究，2009（2）：78-83

篇10

1、審計范圍

為準確反映目標公司的凈資產(chǎn)和盈利狀況，合理確認資產(chǎn)重組價格，一般應(yīng)委托評估機構(gòu)和審計機構(gòu)對目標公司分別進行評估和審計。資產(chǎn)重組評估的目的主要是運用一定的評估方法確定目標公司某一評估基準日的資產(chǎn)價值；而資產(chǎn)重組審計并非只對目標公司凈資產(chǎn)進行審計，收購方為全面評估目標公司，準確進行效益分析和收購成本估算，更看重的是目標公司近幾年的經(jīng)營情況和未來資產(chǎn)價值，所以往往要求注冊會計師對目標公司的財務(wù)狀況和經(jīng)營成果進行審計，以便決策層作出正確判斷。另外，上市公司根據(jù)證監(jiān)會和滬深兩地交易所的有關(guān)信息披露規(guī)定，在資產(chǎn)重組中應(yīng)披露目標公司最近一期的財務(wù)報表有關(guān)數(shù)據(jù)和上一年度的損益表（利潤表）。因此，資產(chǎn)重組審計的范圍應(yīng)包括資產(chǎn)負債表和利潤表。

2、審計的會計制度基準

資產(chǎn)重組從目標公司性質(zhì)上可劃分為股份有限公司重組和非股份有限公司重組。我國目前除股份有限公司與外商投資企業(yè)執(zhí)行《企業(yè)會計制度》及其補充規(guī)定外，其他企業(yè)執(zhí)行的仍是行業(yè)會計制度及其補充規(guī)定，執(zhí)行不同會計制度對企業(yè)凈資產(chǎn)及盈利水平的計算影響較大。如行業(yè)會計制度規(guī)定開辦費從開始生產(chǎn)經(jīng)營次月起按五年攤銷，而企業(yè)會計制度規(guī)定開辦費應(yīng)在開始生產(chǎn)經(jīng)營當(dāng)月一次計入損益；行業(yè)會計制度對各項資產(chǎn)不計提資產(chǎn)減值準備，而企業(yè)會計制度規(guī)定對各項資產(chǎn)應(yīng)計提資產(chǎn)減值準備，如當(dāng)固定資產(chǎn)等長期資產(chǎn)出現(xiàn)可收回金額低于賬面價值時應(yīng)計提減值準備；另外，對長期股權(quán)投資核算，行業(yè)會計制度規(guī)定投資額占被投資企業(yè)有表決權(quán)資本總額50%或50%以上時采用權(quán)益法核算，而企業(yè)會計制度規(guī)定投資額占被投資企業(yè)有表決權(quán)資本總額20%或20%以上時采用權(quán)益法核算。因各公司執(zhí)行的會計政策、會計估計不一致，如果收購方為股份有限公司，而目標公司是非股份有限公司或外商投資企業(yè)，那么就必須明確審計的會計制度基準是目標公司原執(zhí)行的會計制度，還是按收購企業(yè)的要求改為《企業(yè)會計制度》。實務(wù)中一般有兩種做法：

第一種做法：按目標公司原執(zhí)行的會計制度、會計政策和會計估計進行審計。該種觀點認為企業(yè)所執(zhí)行的會計政策一般由國家統(tǒng)一的會計核算制度所制定，當(dāng)一個公司擬收購目標公司原股東所持公司股權(quán)或目標公司通過吸收股份，使擬收購方成為目標公司控制方時，收購成功與否尚不得知，故對目標公司應(yīng)按原會計政策、會計估計進行審計并出具審計報告。另外，收購方在受讓國有股權(quán)時，按有關(guān)規(guī)定，目標公司要提供上一年度的審計報告、會計報表及最近一期的審計報告、會計報表報國有資產(chǎn)管理部門審批，故采用目標公司原會計政策及會計估計進行審計較妥。

第二種做法：按擬收購方所執(zhí)行的會計政策、會計估計進行審計。該種觀點認為按財政部有關(guān)合并會計報表規(guī)定，若收購成功，目標公司將根據(jù)合并會計報表有關(guān)規(guī)定執(zhí)行擬收購方的會計政策和會計估計，同時擬收購方在作投資戰(zhàn)略決策、分析收購成本和收購效益時，若按目標公司原會計政策、會計估計進行會計報表分析，由于與擬收購方執(zhí)行的會計政策、會計估計不一致，致使決策難度較大、甚至?xí)龀鲥e誤的決策。因此，應(yīng)按照擬收購企業(yè)執(zhí)行的會計政策及會計估計進行審計，以便收購方進行相關(guān)的經(jīng)濟決策；若收購成功，則可及時準確地計算初始投資成本與應(yīng)享有被投資單位所有者權(quán)益份額之間的差額，目標公司也能及時按收購方的會計政策進行調(diào)賬，不會造成重復(fù)的工作量。另外，在進行吸收合并和新設(shè)合并的重組審計時，為公允反映合并各方的凈資產(chǎn)和財務(wù)狀況，公平計算合并后各方股權(quán)結(jié)構(gòu)，也需要一致的會計政策。該方法也是國有企業(yè)改制上市審計所采用的方法。

上述兩種方法從不同的角度考慮資產(chǎn)重組審計應(yīng)采用的會計制度基準問題。第一種方法能真實反映目標公司財務(wù)狀況和經(jīng)營成果，符合真實性與客觀性原則，也符合國家對國有股轉(zhuǎn)讓的有關(guān)規(guī)定，但是若收購方收購成功，使目標公司成為收購方的控股子公司，則與按收購方的會計政策和會計估計計算的凈資產(chǎn)及盈利水平相比，可能會出現(xiàn)巨額差異，不利于收購方作出正確決策。第二種方法有利于收購方對收購目標公司股權(quán)的決策，能提供收購方采用的會計制度基準所要求的有關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)，但是該方法與目標公司現(xiàn)行會計政策不一致，有擅自變更會計政策之嫌，是一種特定假設(shè)條件下的審計，不能真實反映目標公司原始財務(wù)狀況和經(jīng)營成果。筆者認為，審計的會計制度基準應(yīng)與委托審計的目的相配套，在資產(chǎn)重組審計中，注冊會計師在接受委托時，應(yīng)根據(jù)資產(chǎn)重組形式建議委托方明確審計所采用的會計制度基準。對收購股權(quán)或單方增資后達到控制程度、吸收合并和新設(shè)合并的資產(chǎn)重組審計，應(yīng)建議按收購方會計制度基準進行審計并出具特定用途的專項審計報告。對收購方收購?fù)顿Y者股權(quán)或目標公司增資吸收新股東但未達到控制程度、受讓國有股權(quán)的審計，應(yīng)建議按目標公司原執(zhí)行的會計政策和會計估計進行審計并出具審計報告。

二、資產(chǎn)重組委托審計的主體及目的

重組目的不同，資產(chǎn)重組形式也各不相同。資產(chǎn)重組形式一般有控股兼并、吸收合并、新設(shè)合并和參股投資等。股權(quán)收購實質(zhì)上是收購公司與目標公司原股東的股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為，股權(quán)出讓方與受讓方為了解目標公司的資產(chǎn)、負債及盈利水平，合理確定轉(zhuǎn)讓價格，委托注冊會計師對目標公司進行審計，因此，其委托審計的主體應(yīng)為股權(quán)收購方與轉(zhuǎn)讓方，并不一定是目標公司董事會；因目標公司原股東單方增資或目標公司吸收新股東，為計算新的出資價格而對目標公司進行的審計，其委托審計的主體應(yīng)當(dāng)為目標公司的董事會；為吸收合并或新設(shè)合并而對合并各方進行的審計，其目的主要是為合理確認合并各方凈資產(chǎn)，作為計算合并各方原股東在新公司中股權(quán)結(jié)構(gòu)的依據(jù)，所以其委托主體應(yīng)為各合并主體董事會。

三、資產(chǎn)重組的審計方法

由于資產(chǎn)重組審計不同于一般的年報審計，因此，在審計中應(yīng)結(jié)合委托方確定的會計制度基準進行審計，在審計前期應(yīng)在業(yè)務(wù)約定書中與委托方明確審計應(yīng)采用的會計制度基準。在按收購方會計政策和會計估計對目標公司進行審計時，由于與目標公司原會計制度基準不一致，注冊會計師應(yīng)在一般年報審計方法的基礎(chǔ)上，進行會計政策調(diào)整的審計，對會計政策、會計估計變更采用模擬追溯調(diào)整。

四、審計報告形式

綜上所述，資產(chǎn)重組審計應(yīng)采用的會計基礎(chǔ)基準和審計方法不同于一般的年報審計，其審計報告形式應(yīng)是專項審計報告形式。

1、收件人：資產(chǎn)重組審計收件人一般應(yīng)為擬收購方與出讓方；若收購方受讓國有股權(quán)對目標公司達到控制程度、收購股權(quán)或目標公司增資吸收新股東未達到控制程度的，則審計報告收件人一般應(yīng)為目標公司董事會。

2、因資產(chǎn)重組的審計報告是特殊目的審計報告，故在報告引言段應(yīng)說明已審計會計報表的編制基礎(chǔ)以及被審計單位管理當(dāng)局和注冊會計師的責(zé)任。并在意見段中說明所審會計報表在所有重大方面是否按該基礎(chǔ)進行公允表達。

3、應(yīng)在報告的說明段說明報告的用途、使用責(zé)任，專項報告僅供委托方可能實行股權(quán)轉(zhuǎn)讓（吸收合并、新設(shè)合并）參考用，不應(yīng)用作其他用途，因使用不當(dāng)所造成的后果，與執(zhí)行本專項審計業(yè)務(wù)的注冊會計師及其所在的會計師事務(wù)所無關(guān)。

五、資產(chǎn)重組的會計報表及附注