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篇1

備兌權(quán)證（Covered warrant）屬于廣義的認(rèn)股權(quán)證，通常是由證券公司、金融機(jī)構(gòu)等第三方發(fā)行的一種權(quán)證。備兌權(quán)證約定持有人在一定期限后，可以按某一約定的價(jià)格向發(fā)行人購買、出售特定股票或約定的某種投資品種，在到期執(zhí)行認(rèn)股時(shí)，發(fā)行人可以向權(quán)證投資者交付股票，或按市場(chǎng)股價(jià)與權(quán)證的差價(jià)向投資者支付現(xiàn)金。

我國推出備兌權(quán)證的可行性分析

發(fā)行主體條件具備

隨著我國證券公司規(guī)模的擴(kuò)大、綜合實(shí)力的不斷提高，其業(yè)務(wù)素質(zhì)和能力也日益提高，為發(fā)行備兌權(quán)證奠定了基礎(chǔ)。已提出發(fā)行申請(qǐng)的如申銀萬國、國信、光大等券商都在國家12家創(chuàng)新試點(diǎn)證券公司之列，實(shí)力雄厚，資信狀況優(yōu)良，其各項(xiàng)指標(biāo)和綜合實(shí)力均在國內(nèi)券商排名前列，屬于國家重點(diǎn)支持的證券公司。

市場(chǎng)主體不斷成熟

目前國內(nèi)市場(chǎng)上已出現(xiàn)了一大批規(guī)模大、經(jīng)營穩(wěn)定、走勢(shì)穩(wěn)健、形象好的藍(lán)籌股群，這些藍(lán)籌股是推出備兌權(quán)證產(chǎn)品的理想標(biāo)的股。而且我國投資者逐步走向成熟，風(fēng)險(xiǎn)愈識(shí)明顯增強(qiáng)，理性投資逐漸成為主流，特別是機(jī)構(gòu)投資者，對(duì)不同風(fēng)險(xiǎn)收益特征產(chǎn)品的需求十分強(qiáng)烈。這些為國內(nèi)證券市場(chǎng)推出備兌權(quán)證提供了條件。

監(jiān)管體系漸趨完善，監(jiān)管水平日益提高

我國證券市場(chǎng)今年來出臺(tái)了一系列的法律法規(guī)，形成了較為完備的法律框架。政府依法監(jiān)管、行業(yè)自律、交易所自我管理的三級(jí)監(jiān)管體系日益完善，《上海證券交易所權(quán)證業(yè)務(wù)管理暫行辦法》的出臺(tái)，為推出備兌權(quán)證奠定了堅(jiān)實(shí)的監(jiān)管基礎(chǔ)，也提供了管理辦法制定的經(jīng)驗(yàn)。

備兌權(quán)證產(chǎn)品及相關(guān)理論已經(jīng)成熟，且已經(jīng)被多國實(shí)踐所驗(yàn)證

備兌權(quán)證是最基本的股票衍生產(chǎn)品，為多國證券市場(chǎng)實(shí)踐證明是一個(gè)成功、成熟的衍生產(chǎn)品，并在具體運(yùn)作方式上有大量可資借鑒的經(jīng)驗(yàn)；同時(shí)備兌權(quán)證所基于的期權(quán)定價(jià)理論的發(fā)展和應(yīng)用，金融工程理論和技術(shù)的普及，都是我國推出備兌權(quán)證的有利條件。

發(fā)行備兌權(quán)證對(duì)當(dāng)前我國股市的現(xiàn)實(shí)意義

抑制投機(jī)

發(fā)行備兌權(quán)證可以說是抑制股市投機(jī)的一種積極措施，因?yàn)閭鋬稒?quán)證的主要功能就是為發(fā)行者和投資者提供對(duì)沖工具，避免股市短期波動(dòng)的影響，將股市的長期發(fā)展作為決定投資行為的主要因素，從而起到穩(wěn)定股市、抑制投機(jī)的作用。

擴(kuò)大券商的業(yè)務(wù)范圍，增加盈利空間

備兌權(quán)證為金融機(jī)構(gòu)特別是券商帶來了拓展業(yè)務(wù)的機(jī)會(huì)，有助于改善目前券商業(yè)務(wù)品種單一的情況，增加新的業(yè)務(wù)收入來源。包括增加發(fā)行承銷業(yè)務(wù)收入；增加券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入。推出備兌權(quán)證有助于活躍證券市場(chǎng)，從而提高證券市場(chǎng)的流動(dòng)性，擴(kuò)大市場(chǎng)交易量，增加自營業(yè)務(wù)收入。

提供新的投資渠道和避險(xiǎn)工具

對(duì)投資者而言，備兌權(quán)證可以為中小投資者提供一個(gè)新的以小博大的投資渠道，可以為長線投資者提供有效的避險(xiǎn)工具。備兌權(quán)證的風(fēng)險(xiǎn)限定功能會(huì)吸引眾多潛在投資者在資金不足、股市形勢(shì)不太明朗的情況下，通過備兌權(quán)證的持有和兌換的選擇權(quán)，將購買股票的決策遞延，從而減少?zèng)Q策失誤，減輕投資風(fēng)險(xiǎn)。

推動(dòng)市場(chǎng)并購，促進(jìn)上市公司規(guī)范運(yùn)作

上市公司并購是證券市場(chǎng)的一個(gè)重要組成部分，也是我國證券市場(chǎng)目前發(fā)展的重點(diǎn)之一。證監(jiān)會(huì)近期出臺(tái)了一系列的規(guī)章制度以推動(dòng)上市公司并購的市場(chǎng)化進(jìn)程。備兌權(quán)證具有的杠桿作用為收購方提供了“以小博大”的機(jī)會(huì)，其避險(xiǎn)功能有利于收購方鎖定并購帶來的股價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，建立備兌權(quán)證市場(chǎng)有助于促進(jìn)對(duì)上市公司的收購兼并行為，從外部對(duì)上市公司的經(jīng)營管理形成壓力，從而有利于完善上市公司法人治理結(jié)構(gòu)，提高上市公司經(jīng)營業(yè)績(jī)和競(jìng)爭(zhēng)力。

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[關(guān)鍵詞]證券市場(chǎng) 監(jiān)管 現(xiàn)狀 發(fā)展趨勢(shì)

一、證券市場(chǎng)監(jiān)管的概念及意義

所謂證券市場(chǎng)監(jiān)管,是指證券管理機(jī)關(guān)運(yùn)用法律的、經(jīng)濟(jì)的以及必要的行政手段,對(duì)證券的募集、發(fā)行、交易等行為以及證券投資中介機(jī)構(gòu)的行為進(jìn)行監(jiān)督與管理。證券市場(chǎng)監(jiān)管是一國宏觀經(jīng)濟(jì)監(jiān)督體系中不可缺少的組成部分,對(duì)證券市場(chǎng)的健康發(fā)展意義重大:一是加強(qiáng)證券市場(chǎng)監(jiān)管是保障廣大投資者權(quán)益的需要。二是加強(qiáng)證券市場(chǎng)監(jiān)管是維護(hù)市場(chǎng)良好秩序的需要。三是加強(qiáng)證券市場(chǎng)監(jiān)管是發(fā)展和完善證券市場(chǎng)體系的需要。四是準(zhǔn)確和全面的信息是證券市場(chǎng)參與者進(jìn)行發(fā)行和交易決策的重要依據(jù)。

二、我國證券市場(chǎng)監(jiān)管的現(xiàn)狀及存在的主要問題

中國證券市場(chǎng)從無到有,發(fā)展到現(xiàn)在的規(guī)模,成績(jī)斐然。然而,由于市場(chǎng)發(fā)展迅猛,政府監(jiān)管部門疲于應(yīng)付大量繁雜的日常事務(wù)性工作,不經(jīng)意忽略了對(duì)市場(chǎng)發(fā)展急待解決的根本的監(jiān)管制度建設(shè)。為了盡快解決一些短期凸顯的問題,往往采取急救辦法,甚至以行政命令的方式強(qiáng)行調(diào)控市場(chǎng),雖然暫時(shí)緩和了事態(tài),但是很可能為日后的市場(chǎng)發(fā)展和監(jiān)管工作帶來了意想不到的隱患。監(jiān)管存在滯后性和弱效性。盡管我國證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)近年來加大了對(duì)欺詐與操縱的打擊力度,但行政監(jiān)管往往是事后監(jiān)管,監(jiān)管存在顯著的滯后性和弱效性。

滯后性。從違規(guī)行為的發(fā)生到監(jiān)管機(jī)構(gòu)做出處罰,往往歷時(shí)彌久,監(jiān)管行為存在明顯的滯后性。另一方面,監(jiān)管力量相對(duì)有限,調(diào)查費(fèi)用不菲,一些市場(chǎng)欺詐行為未被處理,成為漏網(wǎng)之魚,使違法者產(chǎn)生僥幸心理,鋌而走險(xiǎn)。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)體制改革中的焦點(diǎn)問題―金融體系的創(chuàng)新與改革―是一項(xiàng)牽涉到方方面面的系統(tǒng)工程,這些背景決定了不同領(lǐng)域的金融法規(guī)政策之間存在高度的相關(guān)性和制約性。比如,證監(jiān)會(huì)的某項(xiàng)措施可能符合單一證券監(jiān)管目標(biāo)的最優(yōu)化,但由于與其他金融管理機(jī)構(gòu)處于分割狀態(tài),其監(jiān)管決策未必能達(dá)到國家整體金融及經(jīng)濟(jì)發(fā)展的最佳效果,因此證券監(jiān)管決策缺乏科學(xué)性在所難免。對(duì)投資者的保護(hù)機(jī)制不夠完善。海外成熟的證券市場(chǎng)對(duì)投資者的保護(hù)主要有以下幾個(gè)途徑:

1.投資者教育機(jī)制。對(duì)投資者在證券市場(chǎng)基礎(chǔ)知識(shí)、證券法律法規(guī)等方面加強(qiáng)教育,尤其是加強(qiáng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)教育,有利于投資者熟悉市場(chǎng)、認(rèn)識(shí)市場(chǎng)運(yùn)作的客觀規(guī)律,就像對(duì)適齡兒童進(jìn)行系統(tǒng)的免疫接種一樣,打預(yù)防針對(duì)增強(qiáng)自我保護(hù)能力大有好處。

2.投資者訴訟機(jī)制。投資者可以通過集團(tuán)訴訟等方式,對(duì)作出虛假信息披露的公司提訟,并且比較容易獲得相應(yīng)的賠償。

3.投資者賠償機(jī)制。國外的證券市場(chǎng)通常設(shè)有賠償基金:一方面,可以提高投資者入市的積極性;另一方面,可以構(gòu)建防范系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的緩沖機(jī)制,由市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)引起的損失可以得到有效的賠償。目前,我國的投資者教育機(jī)制剛剛起步,投資者訴訟機(jī)制和賠償機(jī)制還未真正建立并發(fā)揮作用。

三、完善我國證券市場(chǎng)監(jiān)管的建議

第一,解決我國證券市場(chǎng)的問題必須具備一個(gè)基本的外部環(huán)境,即已上市的或?qū)⒁鲜械膰衅髽I(yè)或國有控股企業(yè)必須轉(zhuǎn)化為真正意義上的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)主體,它們不能僅僅將證券市場(chǎng)作為融資的工具。由于證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)沒有合法的理由介入上市公司內(nèi)部治理,因此依靠證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)提高上市公司的治理水平不現(xiàn)實(shí)。

第二,我國證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)必須回歸保護(hù)公眾投資者利益的立場(chǎng)。證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)展市場(chǎng)的職能應(yīng)該限于宏觀層面,而微觀層面的職能必須剝離,這樣才能使投資者保護(hù)職能真正得以發(fā)揮。其發(fā)展市場(chǎng)的微觀層面職能則交由證券交易所通過合約和自律規(guī)則行使。

第三,必須對(duì)我國政府管理體制進(jìn)行改革,合理確認(rèn)證券市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)與國有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的法律地位,使證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)切實(shí)履行公共管理職責(zé)。

第四,必須確立合理的證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)內(nèi)部組織架構(gòu)。我國受制于憲法,無法賦予證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)更大的獨(dú)立性。但是,證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)實(shí)行真正意義的委員會(huì)制是可行的,而不是名義上的委員會(huì)制。

第五,明確證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)與證券交易所、證券公司、上市公司等的法律關(guān)系。新《證券法》對(duì)于證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)與證券交易所的職能劃分仍然是不合理的,沒有對(duì)證券交易所的法律地位給予合理的確認(rèn)。應(yīng)當(dāng)把交易所定位為法人企業(yè)性質(zhì)或者第三部門,并推動(dòng)證券交易所之間展開競(jìng)爭(zhēng)。

第六,推動(dòng)立法和司法的發(fā)展。完善的法律、相對(duì)“積極”的司法有助于證券市場(chǎng)糾紛的解決,減輕證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的壓力。

總之,中國證券市場(chǎng)作為一種制度安排,是國家為實(shí)現(xiàn)其效用最大化,比較該制度安排的收益與成本后,從制度安排集合中挑選出來的,其實(shí)質(zhì)是解決漸進(jìn)改革中出現(xiàn)的新的制度不平衡。同成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國家的證券市場(chǎng)相比較,中國證券市場(chǎng)具有外生性,這種外生性證券市場(chǎng)存在制度缺陷。中國證券市場(chǎng)是漸進(jìn)改革發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物,其存在的問題是改革過程中不斷積累的深層次矛盾的反映。加之,證券市場(chǎng)“泡沫”機(jī)制所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn),使得中國的證券市場(chǎng)極為復(fù)雜,實(shí)施監(jiān)管的難度很大。中國證券市場(chǎng)主要功能是“為國有經(jīng)濟(jì)融資”服務(wù),并進(jìn)一步分析得出“為國有經(jīng)濟(jì)融資”與“證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)控制”間的矛盾具有不可克服性,從而得出證券市場(chǎng)的監(jiān)管困境根源在于其制度缺陷,所謂的監(jiān)管失措只是監(jiān)管當(dāng)局的無奈之舉。中國證券市場(chǎng)的問題不能單純的依靠“加強(qiáng)監(jiān)管,提高監(jiān)管水平”來解決。在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)中,監(jiān)管當(dāng)局是有所作為的,可以在證券市場(chǎng)的制度重建中發(fā)揮積極的作用。

參考文獻(xiàn):

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篇3

關(guān)鍵詞：美國資本市場(chǎng) 融資 上市條件

目前，我國民營企業(yè)的境內(nèi)融資途徑主要依賴于銀行借款和資本市場(chǎng)直接融資，兩方面的融資渠道對(duì)于我國民營企業(yè)來說都是可望而不可及的。

在銀行提供資金方面，中國中小型民營企業(yè)所得到正常資金總量不足銀行貸款量的2%。諸多原因造成中小型民營企業(yè)貸款難。這些原因包括：1、銀行對(duì)中小民營企業(yè)的貸款門檻偏高，限制了企業(yè)申請(qǐng)貸款。國內(nèi)各商業(yè)銀行常?；ㄙM(fèi)大量的人力物力，圍繞在資金充裕的國有大型企業(yè)和少數(shù)規(guī)模較大的私營企業(yè)身邊，而忽視需要資金支持的中小型民營企業(yè)。2、銀行對(duì)中小企業(yè)的貸款利率偏高，加重了企業(yè)財(cái)務(wù)成本，許多銀行對(duì)于中小型民營企業(yè)提供貸款都采取利率上浮的政策，并且有的銀行還帶有許多附加條件，造成中小型民營企業(yè)的實(shí)際資金使用成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于銀行貸款的基準(zhǔn)利率。3、銀行對(duì)中小民營企業(yè)的貸款種類不多，信貸服務(wù)有待改善，各商業(yè)銀行對(duì)中小企業(yè)的貸款，基本上是以短期流動(dòng)資金貸款為主，貸款年限多數(shù)為一年甚至更短，很難滿足企業(yè)長期發(fā)展需要。4、銀行對(duì)中小民營企業(yè)的貸款額度一般都不大，基本上是在幾十萬到幾百萬，能夠達(dá)到千萬級(jí)的已經(jīng)算是大額了，不能滿足企業(yè)做大做強(qiáng)的資金需求。

在直接融資市場(chǎng)方面，能夠發(fā)行股票融資的民營企業(yè)，在上海和深圳兩個(gè)證券交易所上市公司中也僅有20%左右。目前我國適應(yīng)中小型民營企業(yè)的資本市場(chǎng)還不健全，雖然創(chuàng)業(yè)版的推出為中小型企業(yè)提供了一個(gè)發(fā)展機(jī)遇，但創(chuàng)業(yè)版高成長性的市場(chǎng)定位，對(duì)于高新技術(shù)企業(yè)和新成立企業(yè)比較適合。對(duì)許多傳統(tǒng)型企業(yè)是很難達(dá)到的。在債券市場(chǎng)上更是沒有民營企業(yè)的一席之地。由于民企普遍缺乏發(fā)展資金，錯(cuò)失很多發(fā)展機(jī)會(huì)，由此，私營企業(yè)的融資能力制約了其進(jìn)一步發(fā)展。

美國多層次的資本市場(chǎng)由全國性證券市場(chǎng)和區(qū)域性證券市場(chǎng)兩部分構(gòu)成。四個(gè)主要的全國性股票交易市場(chǎng)包括：紐約證券交易所（NYSE）、美國證券交易所（AMEX）、納斯達(dá)克證券交易所（NASDAQ）和柜臺(tái)交易市場(chǎng)（OTCBB）。美國各股票交易市場(chǎng)對(duì)上市公司的最低有形資產(chǎn)凈值、稅前凈利潤、最低發(fā)行市值等都有嚴(yán)格的要求，美國各股票交易市場(chǎng)的具體要求如表所示。

美國各證券市場(chǎng)上市具體條件統(tǒng)計(jì)表

紐約證券交易所（NYSE）組織結(jié)構(gòu)健全，設(shè)備最完善，管理最嚴(yán)格，上市標(biāo)準(zhǔn)要求高。最低有形資產(chǎn)凈值要求在6 000萬元以上，最低發(fā)行市值也要求在6 000萬美元以上，最低股東人數(shù)對(duì)外國公司要求在5 000人以上。上市公司主要都是全世界范圍內(nèi)的大公司，中國國有大型企業(yè)（如中國移動(dòng)、中國電信等）一般都在這個(gè)交易所上市。

美國證券交易所（AMEX）是美國證券發(fā)行、上市及交易的主要場(chǎng)所，發(fā)展成熟，運(yùn)行規(guī)范。上市時(shí)對(duì)于各項(xiàng)指標(biāo)的要求比紐交所要低，最低有形凈資產(chǎn)400萬美元以上，最低發(fā)行股票市值300萬美元，最低股東人數(shù)400人。它的上市條件雖比紐約交易所低，但上市企業(yè)多為大型成熟企業(yè)（如東北石油），具有較大的資本規(guī)模以及穩(wěn)定的盈利能力，能夠在很大程度上反映經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r。

納斯達(dá)克（NASDAQ）是全美證券商協(xié)會(huì)自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)（National Association of Securities Dealers Automated Quotations）英文縮寫，但目前已成為納斯達(dá)克股票市場(chǎng)的代名詞。納斯達(dá)克始建于1971年，是一個(gè)完全采用電子交易、為新興產(chǎn)業(yè)提供競(jìng)爭(zhēng)舞臺(tái)、自我監(jiān)管、面向全球的股票市場(chǎng)。詹尼斯?薩拉（Janis Sarra）精確地指出信息披露制度是全球資本市場(chǎng)公共政策實(shí)施的工具[39]。NASDAQ在1993年提出應(yīng)建立電子報(bào)價(jià)系統(tǒng)，強(qiáng)制在柜臺(tái)交易的做市商報(bào)告所有活動(dòng)，用來反映對(duì)每個(gè)股票在每筆交易中的交易價(jià)格和交易量。納斯達(dá)克是全美也是世界最大的股票電子交易市場(chǎng)，又分為全球市場(chǎng)（NM）和小企業(yè)市場(chǎng)（SM）。這兩個(gè)市場(chǎng)的上市指標(biāo)除了做市商都要求3人，最低股東人數(shù)400人外，其余指標(biāo)要求也都不相同，其中全球市場(chǎng)最低有形資產(chǎn)凈值要求1，500萬美元，小企業(yè)市場(chǎng)最低有形資產(chǎn)凈值要求500萬美元，全球市場(chǎng)最低稅前凈利潤要求100萬美元，小企業(yè)市場(chǎng)最低稅前凈利潤要求75萬美元。納斯達(dá)克證券交易所（NASDAQ）設(shè)立之初主要面向中小成長型新興公司，具有前瞻性、高風(fēng)險(xiǎn)、監(jiān)管要求嚴(yán)格等特點(diǎn)，后來有很多具有高成長潛力的傳統(tǒng)大中型公司也在該市場(chǎng)上市，而且表現(xiàn)也很好。但直至今日，它仍然具有明顯的高技術(shù)產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向特點(diǎn)，信息和服務(wù)業(yè)的興起催生了納斯達(dá)克，納斯達(dá)克的特點(diǎn)是收集和場(chǎng)外交易非上市股票的證券商報(bào)價(jià)，它現(xiàn)已成為全球最大的證券交易市場(chǎng)。目前的上市公司有5 200多家。納斯達(dá)克又是全世界第一個(gè)采用電子交易的股市，它在55個(gè)國家和地區(qū)設(shè)有26萬多個(gè)計(jì)算機(jī)銷售終端。

OTCBB市場(chǎng)（Over The Counter Bulletin Board）即場(chǎng)外柜臺(tái)交易系統(tǒng)，于1990年開通，是美國證券交易委員會(huì)（SEC）根據(jù)《低價(jià)股改革法案》的規(guī)定，強(qiáng)令要求美國證券商協(xié)會(huì)（NASD）為不能達(dá)到在納斯達(dá)克股票市場(chǎng)上市標(biāo)準(zhǔn)的而在柜臺(tái)交易股票開設(shè)的一種電子報(bào)價(jià)系統(tǒng)。美國OTCBB市場(chǎng)脫胎于粉單市場(chǎng)，在OTCBB 市場(chǎng)成立之初大多數(shù)個(gè)人投資者不愿涉足，主要是由于 OTCBB 市場(chǎng)信息不夠公開，企業(yè)質(zhì)量較差，風(fēng)險(xiǎn)性較大。OTCBB市場(chǎng)設(shè)立的主要目的是為了方便公司進(jìn)行柜臺(tái)交易并加強(qiáng)對(duì)柜臺(tái)交易市場(chǎng)的監(jiān)管，提高其透明度。

在OTCBB市場(chǎng)交易的股票是由做市商通過納斯達(dá)克工作站系統(tǒng)進(jìn)行報(bào)價(jià)，但OTCBB的報(bào)價(jià)系統(tǒng)和納斯達(dá)克的會(huì)員報(bào)價(jià)系統(tǒng)相互獨(dú)立，OTCBB不承擔(dān)股票發(fā)行的掛牌服務(wù)，與掛牌服務(wù)機(jī)構(gòu)有著本質(zhì)的差別。OTCBB不是證券交易所，也不是發(fā)行公司掛牌交易系統(tǒng)，沒有提供自動(dòng)的交易執(zhí)行系統(tǒng)，不提供自動(dòng)交易撮合。通過OTCBB的證券交易仍保持電話委托形式，只不過是許多做市商使用納斯達(dá)克工作站的電腦網(wǎng)絡(luò)輸入報(bào)價(jià)及交易報(bào)告。OTCBB市場(chǎng)沒有嚴(yán)格的掛牌條件和標(biāo)準(zhǔn)。任何公司只要向美國證券交易委員會(huì)提交最新的財(cái)務(wù)報(bào)告，就可以在OTCBB上市交易。而獲準(zhǔn)在納斯達(dá)克等主板市場(chǎng)上市的股票，必須達(dá)到包括經(jīng)營年數(shù)、發(fā)行股票數(shù)量、收入和股東人數(shù)等項(xiàng)目在內(nèi)的各項(xiàng)財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)。實(shí)際上，OTCBB的主要功能就是為那些選擇不在主板市場(chǎng)掛牌上市或者不能滿足在主板市場(chǎng)掛牌上市條件的股票的交易流通提供報(bào)價(jià)服務(wù)。

參與文獻(xiàn)：

[1]溫建民.民營企業(yè)融資現(xiàn)狀及對(duì)策分析.當(dāng)代經(jīng)濟(jì)，2012（1）

篇4

關(guān)鍵詞：三板市場(chǎng)；場(chǎng)外交易市場(chǎng)；資本市場(chǎng)

習(xí)慣上我們將代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)稱之為“三板市場(chǎng)”，視之為交易所市場(chǎng)(主板市場(chǎng))、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)(二板市場(chǎng))之外的證券市場(chǎng)的第三層次。

一、三板市場(chǎng)范圍內(nèi)涵的歷史演變

為解決STAQ和NET關(guān)閉后的遺留問題，2001年6月12日中國證券業(yè)協(xié)會(huì)《證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓服務(wù)業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》。2001年7月16日，代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)正式開辦。曾經(jīng)在法人股交易系統(tǒng)掛牌的杭州大自然和長白股份開始進(jìn)行代辦股份轉(zhuǎn)讓，標(biāo)志著“三板市場(chǎng)”的正式建立。此后，原從主板退市的公司水仙A、B股開始在三板掛牌交易，三板市場(chǎng)又進(jìn)一步擴(kuò)展為可接納主板退市公司的股份轉(zhuǎn)讓。至此，三板市場(chǎng)的定位基本完成。2006年1月16日，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司股份進(jìn)入證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行股份轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)。2006年1月23日，中關(guān)村科技園區(qū)兩家公司世紀(jì)瑞爾和中科軟科技直接首發(fā)登陸三板市場(chǎng)。此時(shí)，三板市場(chǎng)的功能進(jìn)一步拓展，變成了：“三板”＝“STAQ”＋“NET”＋“ST”＋“半公眾公司”至此，三板市場(chǎng)有了質(zhì)的變化，最終形成了具有我國特色的多層次證券市場(chǎng)體系，也為我國建設(shè)和完善多層次資本市場(chǎng)探索著經(jīng)驗(yàn)。

二、對(duì)發(fā)展我國三板市場(chǎng)的一些思考

(一)應(yīng)給予三板市場(chǎng)明確的定位

2005年《公司法》、《證券法》重新進(jìn)行了修訂，但是對(duì)場(chǎng)外交易市場(chǎng)——三板市場(chǎng)的定位仍然閃爍其辭。新《公司法》第139條規(guī)定：“股東轉(zhuǎn)讓其股份，應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的證券交易場(chǎng)所或者按照國務(wù)院規(guī)定的其他交易方式進(jìn)行。”新《證券法》第39條規(guī)定：“依法公開發(fā)行的股票、公司債券及其他證券，應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的證券交易所上市交易或者在國務(wù)院批準(zhǔn)的其他證券交易場(chǎng)所轉(zhuǎn)讓”。這種對(duì)場(chǎng)外交易市場(chǎng)既未否定又未肯定的做法，雖說留下了法律空間，但是場(chǎng)外交易市場(chǎng)、三板市場(chǎng)仍然游離于人們統(tǒng)一的思想認(rèn)識(shí)外。

要用戰(zhàn)略性的高度和前瞻性的思維來審視三板市場(chǎng)，不宜再用“國務(wù)院批準(zhǔn)的其他證券交易場(chǎng)所”之類含糊其詞的話來概括。在法律上首先明確三板市場(chǎng)是我國多層次證券市場(chǎng)體系的組成部分；其次，應(yīng)對(duì)三板市場(chǎng)的形式、種類、條件做出具體規(guī)定，明確三板市場(chǎng)的融資功能，對(duì)公開發(fā)行的證券和非公開發(fā)行的證券都能允許在三板市場(chǎng)掛牌交易。證券交易所和三板市場(chǎng)在上市標(biāo)準(zhǔn)方面應(yīng)當(dāng)既存在層次遞進(jìn)關(guān)系，又可以相互補(bǔ)充、適度競(jìng)爭(zhēng)；最后，應(yīng)當(dāng)賦予不同的證券交易場(chǎng)所制定各自上市標(biāo)準(zhǔn)的權(quán)力。

在功能定位上，應(yīng)兼顧其近期功能和遠(yuǎn)期功。從近期看，三板市場(chǎng)的主要功能是解決我國資本市場(chǎng)中的歷史遺留問題，以彌補(bǔ)主板市場(chǎng)、二板市場(chǎng)的功能缺陷。從遠(yuǎn)期看，隨著股份制改造的深入和現(xiàn)代企業(yè)制度的完善，三板市場(chǎng)不能僅僅作為股權(quán)流通的場(chǎng)所，還應(yīng)具備股權(quán)融資的功能，以形成一個(gè)具有完整功能的證券交易市場(chǎng)。

(二)恢復(fù)三板發(fā)行市場(chǎng)，開放融資功能

目前，在三板市場(chǎng)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓的股票是股份轉(zhuǎn)讓公司在原交易場(chǎng)所流通的股份經(jīng)過重新確認(rèn)登記而來，進(jìn)入三板市場(chǎng)時(shí)這些公司并不能發(fā)行新股。公司掛牌后，也不能通過增發(fā)、配股、發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券等形式進(jìn)行再融資。三板市場(chǎng)設(shè)計(jì)的初衷是解決原STAQ、NET市場(chǎng)遺留問題，后來則是為主板退市公司提供轉(zhuǎn)讓場(chǎng)所，及現(xiàn)在作為非公開發(fā)行股份公司的試點(diǎn)。目前，三板市場(chǎng)沒有中小企業(yè)最需要的融資功能，通過與主板及中小企業(yè)板的比較，缺少發(fā)行市場(chǎng)是三板市場(chǎng)重大的缺陷所在。

(三)探索適合我國實(shí)情的“做市商”制度

做市商保持了某種證券的市場(chǎng)流動(dòng)性和信息的充分傳遞，使報(bào)價(jià)向公平價(jià)格趨近，有發(fā)現(xiàn)價(jià)格功能，提高證券市場(chǎng)的資金配置效率。做市商制度雖好，但在我國要三思而后行。在國外做市商制度的運(yùn)行是以嚴(yán)格的監(jiān)管、高度的自律和透明的市場(chǎng)交易為基礎(chǔ)的。而這些基礎(chǔ)，正是我們所欠缺的。目前，三板市場(chǎng)交易價(jià)格的形成是以有效價(jià)格范圍內(nèi)的最大成交量為準(zhǔn)，較主板而言，沒有連續(xù)交易和行情顯示，所以主力機(jī)構(gòu)更能借助資金優(yōu)勢(shì)操縱市場(chǎng)，其完全可能利用掌握的市場(chǎng)信息來為自己謀利，必將導(dǎo)致三板成為資本博弈、獲取暴利的又一場(chǎng)所。

(四)打通“升板”通道，實(shí)現(xiàn)“梯級(jí)市場(chǎng)”

從三板市場(chǎng)、二板市場(chǎng)到主板市場(chǎng)應(yīng)呈現(xiàn)入市條件逐步嚴(yán)格、企業(yè)素質(zhì)逐步提高的趨勢(shì)。當(dāng)?shù)蛯哟问袌?chǎng)上的企業(yè)經(jīng)過一段時(shí)間的培育，達(dá)到高一層市場(chǎng)的企業(yè)上市標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，可以通過法定程序?qū)徟?，進(jìn)入高一層市場(chǎng)掛牌上市；當(dāng)高層次市場(chǎng)的上市企業(yè)經(jīng)營業(yè)績(jī)不佳，并在規(guī)定的期限內(nèi)無法達(dá)到上市標(biāo)準(zhǔn)后，將被迫從高層次市場(chǎng)摘牌，退到低一層次的市場(chǎng)上去。我國三板市場(chǎng)之所以不是真正意義上的現(xiàn)代場(chǎng)外交易市場(chǎng)，其根源在于在三板市場(chǎng)掛牌的公司既沒有融資的資格，也沒有從三板升到二板、主板的可能性。這種制度設(shè)計(jì)的缺陷，是導(dǎo)致三板市場(chǎng)難以發(fā)展壯大，進(jìn)而導(dǎo)致我國建設(shè)多層次資本市場(chǎng)不順暢的重要原因。

(五)明確權(quán)、責(zé)、利，實(shí)行集中性與自律性結(jié)合的監(jiān)管體制

探索適合我國實(shí)情的場(chǎng)外交易制度和相關(guān)配套制度，是保證三板市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的關(guān)鍵。如何定位券商、上柜公司、監(jiān)管者的關(guān)系及今后的發(fā)展取向應(yīng)成為當(dāng)前制度設(shè)計(jì)中的關(guān)鍵。從市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)看，對(duì)場(chǎng)外交易市場(chǎng)的監(jiān)管主要采取法律監(jiān)管和自律監(jiān)管相結(jié)合。三板市場(chǎng)的自律監(jiān)管體制可以分為四個(gè)層次：最高層次的監(jiān)管機(jī)構(gòu)是證券業(yè)協(xié)會(huì)；第二個(gè)層次是證券交易的一線監(jiān)管；第三個(gè)層次是以內(nèi)部控制為主的代辦股份轉(zhuǎn)讓的證券公司；發(fā)行公司的自我監(jiān)督管理構(gòu)成監(jiān)管的第四層次。針對(duì)不同層次市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)特征，實(shí)施差別監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)防范制度，以提高市場(chǎng)運(yùn)作效率。

(六)完善交易制度，逐步擴(kuò)大三板市場(chǎng)規(guī)模

三板市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)都實(shí)行競(jìng)價(jià)制度，所不同的是前者實(shí)行集合競(jìng)價(jià)制度，而后者實(shí)行連續(xù)競(jìng)價(jià)制度。目前，三板市場(chǎng)流動(dòng)性嚴(yán)重不足，原因主要有：一是轉(zhuǎn)讓方式不連續(xù)。三板市場(chǎng)掛牌股份每周轉(zhuǎn)讓三次或五次，每個(gè)交易日收盤時(shí)一次集合競(jìng)價(jià)確定轉(zhuǎn)讓價(jià)格進(jìn)行撮合成交。因而其價(jià)格只反映單一證券供需雙方的價(jià)格情況，不能反映整體市場(chǎng)狀況。掛牌公司信息公告時(shí)還需要暫停轉(zhuǎn)讓一天，使得可交易時(shí)間和次數(shù)大為減少。二是交易成本高。涉及投資者的費(fèi)用包括開戶費(fèi)、確權(quán)費(fèi)、轉(zhuǎn)讓傭金、印花稅、非交易過戶費(fèi)用等，總體費(fèi)用較高。另外，還存在著信息不對(duì)稱和披露不完善等信息成本。三是掛牌公司資產(chǎn)質(zhì)量太差，投資風(fēng)險(xiǎn)很大。

截至2006年5月，在三板市場(chǎng)掛牌的股票不足50只，交易品種少，整體規(guī)模太小，難以吸引場(chǎng)外資金進(jìn)場(chǎng)，導(dǎo)致市場(chǎng)低迷，股價(jià)不振。本來場(chǎng)外交易市場(chǎng)的特點(diǎn)之一就是擁有眾多證券種類，交易的證券主要是未能在證券交易所和二板市場(chǎng)批準(zhǔn)上市的股票和債券等。今后可考慮把非集中、非正式的有價(jià)證券上市、國債和企業(yè)債的交易、開放式基金的銷售和贖回、相關(guān)金融衍生產(chǎn)品的交易和管理等都納入其中，以吸引投資者的進(jìn)入。

(七)建立準(zhǔn)入制度和優(yōu)惠政策，促進(jìn)三板市場(chǎng)的發(fā)展

2003年3月28日中國證監(jiān)會(huì)頒布的“關(guān)于執(zhí)行《虧損上市公司暫停上市和終止上市實(shí)施辦法(修訂)的補(bǔ)充規(guī)定》”中規(guī)定，終止上市的公司必須申請(qǐng)其股份進(jìn)入代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)轉(zhuǎn)讓。由于終止上市的公司已經(jīng)三年虧損，資產(chǎn)質(zhì)量較差，投資風(fēng)險(xiǎn)較大。如果三板市場(chǎng)的擴(kuò)容僅僅依靠這些公司，則該市場(chǎng)將成為名副其實(shí)的“垃圾桶”，發(fā)展將無從談起。建立三板的準(zhǔn)入制度，讓符合條件的公眾公司進(jìn)入三板，有利于改善三板掛牌公司的質(zhì)量，活躍市場(chǎng)。從保護(hù)投資者利益、降低投資風(fēng)險(xiǎn)的角度考慮，也需要建立新的掛牌標(biāo)準(zhǔn)。與主板市場(chǎng)相比，三板市場(chǎng)應(yīng)該具有相對(duì)寬松的進(jìn)入標(biāo)準(zhǔn)，特別是對(duì)經(jīng)營業(yè)績(jī)的較低要求。但是對(duì)于目前信用制度尚不完善的我國而言，不宜采取對(duì)企業(yè)規(guī)模和經(jīng)營記錄毫無要求的“無門檻”上市制度，只有符合一定掛牌標(biāo)準(zhǔn)(如一定的存續(xù)年限和注冊(cè)資本等)的股份公司，包括歷史遺留問題的定向募集公司，地方柜臺(tái)交易中心上柜交易的公司，才可以申請(qǐng)?jiān)谌迨袌?chǎng)掛牌。

在三板市場(chǎng)上進(jìn)行代辦股份轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)的公司，以及掛牌的“半公眾公司”不僅要披露年報(bào)、中報(bào)，還要披露季報(bào)，且掛牌前要在指定的報(bào)紙上上一年經(jīng)審計(jì)的年報(bào)，這些都大大增加了掛牌公司的成本。此外，對(duì)中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份公司股份掛牌還有諸如主營業(yè)務(wù)突出、具有持續(xù)經(jīng)營記錄，公司治理結(jié)構(gòu)健全、運(yùn)作規(guī)范等條件。這些規(guī)定在一定程度上使三板市場(chǎng)散失了專門為“低層次”公司服務(wù)的特色。因此應(yīng)制定系列優(yōu)惠政策促進(jìn)三板市場(chǎng)良好運(yùn)行，如降低稅收和發(fā)行費(fèi)用等。

參考文獻(xiàn)：

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篇5

 

關(guān)鍵詞：證券投資保護(hù)基金　中小投資者　證券監(jiān)管

投資者是證券市場(chǎng)的“上帝”，保護(hù)投資者就是保護(hù)證券市場(chǎng)。作為證券市場(chǎng)的一項(xiàng)基礎(chǔ)性制度建設(shè)，證券投資者保護(hù)基金一方面通過簡(jiǎn)捷的渠道快速地對(duì)投資者特別是中小投資者予以保護(hù)；另一方面又利于促進(jìn)證券公司破產(chǎn)清算機(jī)制的形成，建立證券公司風(fēng)險(xiǎn)防范和處置的長效機(jī)制。

一、設(shè)立證券投資者保護(hù)基金的背景

隨著市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整和股權(quán)分置改革，我國證券公司存在的問題充分暴露，風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)，狀況十分嚴(yán)峻。2004年新出現(xiàn)的挪用客戶交易結(jié)算資金、新增挪用客戶證券、新增個(gè)人債務(wù)等違法違規(guī)問題，更加侵害了投資者的利益，損害了證券公司的行業(yè)形象。

作為綜合治理證券公司的配套措施之一，國家啟動(dòng)了設(shè)立證券投資者保護(hù)基金工作。2005年8月31日，中國證券投資者保護(hù)基金有限責(zé)任公司注冊(cè)登記成立，注冊(cè)資本為63億元。此舉標(biāo)志著對(duì)于投資者權(quán)益的保護(hù)工作邁出了實(shí)質(zhì)性的一步，不僅能夠真正保護(hù)投資者的合法權(quán)益，更有助于提升投資者對(duì)證券市場(chǎng)的信心。但從目前的實(shí)踐看，我國的證券投資者保護(hù)基金制度還有很多不足尚需完善和細(xì)化。

二、證券投資者保護(hù)基金制度存在的問題

保護(hù)基金公司的成立，解決了如何形成券商有效退出機(jī)制的問題，對(duì)投資者的利益起到了保護(hù)作用。但在現(xiàn)實(shí)運(yùn)作中證券投資者保護(hù)基金有限責(zé)任公司也不斷遭遇到源于制度設(shè)計(jì)缺陷的法律風(fēng)險(xiǎn)，而要化解這些風(fēng)險(xiǎn)就必須進(jìn)一步完善相關(guān)的法律制度。

(一)管理主體的定位問題。

根據(jù)上面分析，目前對(duì)我國的證券投資者保護(hù)基金公司(基金公司)是多頭監(jiān)管，證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部、人民銀行都有監(jiān)管權(quán)，基金的運(yùn)作要受到三方的制約。此種管理方式是否合適一直存在爭(zhēng)議。從國外實(shí)踐看，基金的管理主體方面存在著三種不同的觀點(diǎn)：第一種觀點(diǎn)主張采用美國模式，設(shè)立獨(dú)立的管制機(jī)構(gòu)，其運(yùn)作以公司形式；第二種觀點(diǎn)主張?jiān)O(shè)立一個(gè)中立的第三方評(píng)審機(jī)構(gòu)來負(fù)責(zé)運(yùn)作管理這筆資金，而不是由政府或者任何機(jī)構(gòu)來管理；第三種觀點(diǎn)主張采用香港模式由證監(jiān)會(huì)實(shí)行單一監(jiān)管。筆者認(rèn)為前兩種觀點(diǎn)都值得商榷。首先，美國模式不適合我國。在美國的政府架構(gòu)里有許多獨(dú)立管制機(jī)構(gòu)，規(guī)范獨(dú)立管制機(jī)構(gòu)的制度已經(jīng)非常成熟，SIPC雖然依照法律不屬于政府機(jī)構(gòu)，但法律賦予它的職權(quán)保證了它的獨(dú)立管制機(jī)構(gòu)地位。按照我國現(xiàn)有的法律制度，我國不可能有類似美國獨(dú)立管制機(jī)構(gòu)的基金管理公司存在。按照《辦法》第21、22、23、24條的規(guī)定，基金公司實(shí)際上是一個(gè)由多個(gè)政府機(jī)構(gòu)管理的國有獨(dú)資公司。而且我國的《公司法》里沒有規(guī)定非營利性的公司。其次，設(shè)立中立的第三方評(píng)審機(jī)構(gòu)的模式也不可行。這種觀點(diǎn)是對(duì)證券公司、上市公司和證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)喪失了信心而提出的一個(gè)方案。該方案從理論上具有誘惑性，但并不具有操作性。中立的第三方評(píng)審機(jī)構(gòu)由誰來負(fù)責(zé)設(shè)立?現(xiàn)實(shí)的選擇只有三種：要么由私機(jī)構(gòu)來設(shè)立，要么由公機(jī)構(gòu)來設(shè)立，或公、私機(jī)構(gòu)一起設(shè)立，不管是哪一種情況，都不可能既不涉及證券公司又不涉及證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的。如果是私立機(jī)構(gòu)設(shè)立，不管是由交易所發(fā)起設(shè)立，還是由證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)起設(shè)立，或者由交易所和證券業(yè)協(xié)會(huì)聯(lián)合發(fā)起設(shè)立，都離不開證券公司。如果是公立機(jī)構(gòu)設(shè)立，不可能離開證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)。

因此筆者認(rèn)為可借鑒香港模式，由證監(jiān)會(huì)直接承擔(dān)管理職能，具體操作時(shí)證監(jiān)會(huì)可將管理職能委托給證券投資者保護(hù)基金公司來進(jìn)行管理。理由如下：首先，按照我國目前的法律規(guī)定，證券市場(chǎng)(特別是在交易所市場(chǎng))的監(jiān)管權(quán)力集中在證監(jiān)會(huì)，由證監(jiān)會(huì)實(shí)行一元化的監(jiān)管。其次，由證監(jiān)會(huì)承擔(dān)管理職能，可以減少協(xié)調(diào)成本，提高監(jiān)管效率。另外，可以取消中國人民銀行的再貸款，避免出現(xiàn)國家直接救助的道德風(fēng)險(xiǎn)。按照香港模式，在基金公司出現(xiàn)資金困難時(shí)，證監(jiān)會(huì)在獲得財(cái)政部書面同意的情況下，可以為了賠償基金的目的，通過提供擔(dān)保，向合格的金融機(jī)構(gòu)借款解決問題。

(二)基金來源問題。

根據(jù)《證券投資者保護(hù)基金管理辦法》第十二條第二項(xiàng)第二款規(guī)定：“經(jīng)營管理、運(yùn)作水平較差、風(fēng)險(xiǎn)較高的證券公司，應(yīng)當(dāng)按較高比例繳納基金。各證券公司的具體繳納比例由基金公司根據(jù)證券公司風(fēng)險(xiǎn)狀況確定后，報(bào)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，并按年進(jìn)行調(diào)整。證券公司繳納的基金在其營業(yè)成本中列支；”除了財(cái)政部的專戶存款及人民銀行的專項(xiàng)再貸款，主要是證券公司繳納的基金。但是目前證券公司每年要上繳的費(fèi)用很多，在當(dāng)下行業(yè)性經(jīng)營波動(dòng)大及未來失去行業(yè)壟斷的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)下，再要求其支付額外的現(xiàn)金，更加重了券商的負(fù)擔(dān)。盡管規(guī)定“必要時(shí)，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，可通過發(fā)行債券等方式獲得特別融資”。但是所要求的必要條件，其具體的情形尚無明確規(guī)定，在執(zhí)行時(shí)可能會(huì)遇到困難；再者，該特別融資究竟是在證券公司面臨困境時(shí)采取的救急措施，還是基于公司發(fā)展成熟因而進(jìn)一步放寬限制，從而拓寬保護(hù)基金來源所規(guī)定的開放式條款也不明朗，需要在以后的實(shí)踐中逐漸確立其立法趨向。

是否交得起錢，只是問題的一方面。而即使一些交得起錢的券商，也態(tài)度暖昧。有券商認(rèn)為，自己經(jīng)營狀況良好，并無破產(chǎn)倒閉之虞，并無義務(wù)為其他券商的破產(chǎn)“埋單”，他們沒有或者不愿認(rèn)識(shí)這一機(jī)制長遠(yuǎn)、整體的意義。意見不統(tǒng)一，這是集體行動(dòng)固有的成本。另有些券商則認(rèn)為，自己平時(shí)繳費(fèi)已經(jīng)足夠多，管理層應(yīng)當(dāng)能夠從中分出一塊來作投資者保護(hù)基金之用，的確，券商繳費(fèi)并不算少。據(jù)資料顯示，歷年來交易所提取的風(fēng)險(xiǎn)基金已達(dá)46億元之巨。在這種情況下，有券商人士認(rèn)為，強(qiáng)制券商再交風(fēng)險(xiǎn)基金，不僅浪費(fèi)了資金成本，并且加大了券商負(fù)擔(dān)。姐果交易所與登記結(jié)算公司沒有動(dòng)用過這兩筆盤子不小的基金，而且所有基金都有化解市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的作用，能否首先考慮動(dòng)用現(xiàn)有基金用于保護(hù)投資者，等累積資金用完后，再考慮向券商收費(fèi)。所以關(guān)于基金募集的長遠(yuǎn)發(fā)展還是需要深入考慮的。

(三)基金功能問題。

篇6

1.1資本市場(chǎng)的概念與分類

資本市場(chǎng)是金融市場(chǎng)的重要組成部分，作為與貨幣市場(chǎng)相對(duì)應(yīng)的概念，資本市場(chǎng)著眼于從長期限上對(duì)融資活動(dòng)進(jìn)行劃分，它通常指的是由期限在1年以上的各種融資活動(dòng)組成的市場(chǎng)。是提供一種有效地將資金從儲(chǔ)蓄者（同時(shí)又是證券持有者）手中轉(zhuǎn)移到投資者（即企業(yè)或政府部門，它們同時(shí)又是證券發(fā)行者）手中的市場(chǎng)機(jī)制。在西方發(fā)達(dá)資本主義國家，資本市場(chǎng)的交易幾乎已經(jīng)覆蓋了全部金融市場(chǎng)。

我們可以將資本市場(chǎng)進(jìn)行分類。從宏觀上來分，資本市場(chǎng)可以分為儲(chǔ)蓄市場(chǎng)、證券市場(chǎng)（又可分為發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)）、長期信貸市場(chǎng)、保險(xiǎn)市場(chǎng)、融資租賃市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、其他金融衍生品種市場(chǎng)等。其中證券市場(chǎng)與債券市場(chǎng)又形成了資本市場(chǎng)的核心。

1.2資本市場(chǎng)在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的重要作用

資本市場(chǎng)作為金融市場(chǎng)最重要的組成部分，在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)當(dāng)中發(fā)揮著不可替代的作用。

1.2.1資本市場(chǎng)能夠有效地行使資源配置功能

資本市場(chǎng)的首要功能就是資源配置。一個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)一般由四個(gè)部門組成，即企業(yè)、政府、家庭和國外部門。家庭部門一般來說是收支盈余部門，企業(yè)和政府一般是收支差額部門。盈余部門一般要將其剩余資金進(jìn)行儲(chǔ)蓄，而收支差額部門要對(duì)盈余部門舉債，收支盈余部門將其剩余資金轉(zhuǎn)移到收支差額部門之中去（雷蒙得·W·戈德史密斯，1994）。在現(xiàn)代社會(huì)中，要完成這種轉(zhuǎn)化，曾經(jīng)有過兩種基本的資源配置方式：即由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)性質(zhì)決定的中央計(jì)劃配置方式和由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)決定的資本市場(chǎng)配置方式。在發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，資本市場(chǎng)是長期資金的主要配置形式，并且實(shí)踐證明效率是比較高的。

1.2.2資本市場(chǎng)還起到資本資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的功能

資本資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)功能是資本市場(chǎng)最重要的功能之一,資本市場(chǎng)也正是在這一功能的基礎(chǔ)上來指導(dǎo)增量資本資源的積累與存量資本資源的調(diào)整。風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)具體是指對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)格確定，它所反映的是資本資產(chǎn)所帶來的預(yù)期收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的一種函數(shù)關(guān)系，這正是現(xiàn)代資本市場(chǎng)理論的核心問題。資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)功能在資本資源的積累和配置過程中都發(fā)揮著重要作用。

1.2.3資本市場(chǎng)還為資本資產(chǎn)的流動(dòng)提供服務(wù)

資本市場(chǎng)的另外一個(gè)功能就是提供資本資產(chǎn)的流動(dòng)。投資者在資本市場(chǎng)購買了金融工具以后，在一定條件下也可以出售所持有的金融工具，這種出售的可能性或便利性，稱為資本市場(chǎng)的流動(dòng)。流動(dòng)性越高的資本市場(chǎng)，投資者的積極性就越高。流動(dòng)性的高低，往往成為檢驗(yàn)資本市場(chǎng)效率高低的一項(xiàng)重要指標(biāo)。

1.3資本市場(chǎng)的主體

資本市場(chǎng)的主體通常被稱為市場(chǎng)參與者,在發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)中,發(fā)行和購買金融工具的市場(chǎng)參與者一般包括居民家庭、企業(yè)、中央政府及其、地方政府以及境外投資者.境外投資者一般包括國際機(jī)構(gòu)(如世界銀行、國際金融公司、亞洲發(fā)展銀行、國際貨幣基金組織等)、外國公司以及境外個(gè)人投資者。

參與資本市場(chǎng)的服務(wù)企業(yè)分為金融中介企業(yè)和非金融企業(yè)，其中金融中介機(jī)構(gòu)在資本市場(chǎng)的所有參與者中發(fā)揮著最重要的作用，。他們一般主要提供以下傳統(tǒng)金融服務(wù)：

1．金融中介功能。發(fā)行各種金融工具；

2．客戶進(jìn)行金融資產(chǎn)的交易；

3．自身進(jìn)行金融資產(chǎn)交易，為其客戶設(shè)計(jì)新類型的金融資產(chǎn)并將其銷售給其他資本參與者；

4．投資咨詢服務(wù)；

5．資產(chǎn)管理服務(wù)。

1.4中國的資本市場(chǎng)

1.4.1中國資本市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r

中國的資本市場(chǎng)形成經(jīng)歷了不太長的時(shí)間，作為其標(biāo)志的中國證券市場(chǎng)是從1981年發(fā)行國庫券開始的。后來，上海和深圳證券交易所的建立,標(biāo)志著證券交易體系開始走向規(guī)范。1992年，成立了中國證監(jiān)會(huì)和中國證券委員會(huì)，相繼頒布了一批證券業(yè)方面的法律法規(guī).至此,中國資本市場(chǎng)才初具框架。

中國的證券市場(chǎng)體系經(jīng)過了10年的風(fēng)雨，在這10年中，中國的資本市場(chǎng)迅猛發(fā)展，為中國的改革和開放起到的關(guān)鍵的作用。從證券市場(chǎng)來看，1991年上海和深圳證券交易所僅有上市公司14家，市價(jià)總值109.19億元。而到了2000年12月，投資者開戶數(shù)目已經(jīng)達(dá)到5800多萬戶，境內(nèi)上市公司有1200多家，累計(jì)籌集資金將近5000億元。另外，中國證券市場(chǎng)股票市值已達(dá)到4.6萬億元。占GDP的比重從1991年的0.5%上升到51%。中國的資本市場(chǎng)已經(jīng)成為亞洲甚至世界新興市場(chǎng)中最活躍的市場(chǎng)之一。

1.4.2中國資本市場(chǎng)的不足

與國際上先期工業(yè)化以及新興工業(yè)化國家和地區(qū)的資本市場(chǎng)發(fā)展相比較，中國現(xiàn)行資本市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r仍然存在諸多不足之處與問題。簡(jiǎn)而言之，主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

首先，資本市場(chǎng)總量規(guī)模偏小，通過資本市場(chǎng)直接融資規(guī)模占全社會(huì)融資總量的大約1/10，而在世界上許多國家，國家的銀行償貸間接融資與通過資本市場(chǎng)直接融資比例大約為1：1。

另外，資本市場(chǎng)內(nèi)在結(jié)構(gòu)不盡合理。例如，在中國證券市場(chǎng)上，大部分市值是被不能流通的國家股、法人股而占據(jù)，國家股、法人股和流通股的比例大約為50%、30%、20%。流動(dòng)性作為資本市場(chǎng)的主要功能，大量的非流通股的存在，大大影響了資本市場(chǎng)的流動(dòng)和資源配置功能的發(fā)揮。

第三，中國資本市場(chǎng)的運(yùn)行機(jī)制不夠健全，運(yùn)行秩序不很規(guī)范。由于法律環(huán)境、制度、及人為因素的影響，中國的資本市場(chǎng)尤其證券市場(chǎng)發(fā)展一直處于不很規(guī)范的狀態(tài)，法律的不健全、制度的缺陷導(dǎo)致了諸如虛假財(cái)務(wù)報(bào)表，虛假上市、基金黑幕、大戶操縱股價(jià)等一系列違規(guī)現(xiàn)象出現(xiàn)；由于對(duì)上市公司的監(jiān)管力度不夠，導(dǎo)致部分上市公司只注重籌資而淡化經(jīng)營、出現(xiàn)了一批垃圾股。由于市場(chǎng)的退出機(jī)制不完善，致使市場(chǎng)投機(jī)氣氛強(qiáng)烈，市場(chǎng)價(jià)格嚴(yán)重背離公司股票價(jià)值的情況比比皆是。

雖然中國資本市場(chǎng)存在以上缺陷，但是這些問題總的來講是和中國資本市場(chǎng)的發(fā)展階段相適應(yīng)的，其他國家在發(fā)展初期或多或少都曾經(jīng)出現(xiàn)過這些問題。中國的資本市場(chǎng)是發(fā)展中的資本市場(chǎng)，是新興的資本市場(chǎng)，其中蘊(yùn)涵著巨大的潛能，充滿著活力和生機(jī)。

二投資銀行理論概述

在全球經(jīng)濟(jì)迅猛發(fā)展的今天，資本市場(chǎng)作為金融市場(chǎng)的最重要的組成部分，發(fā)揮著越來越大的作用，而在國際資本市場(chǎng)的參與者當(dāng)中，投資銀行應(yīng)當(dāng)是最活躍、發(fā)展最迅速的?？梢赃@樣講，沒有投資銀行的努力和創(chuàng)新就沒有國際資本市場(chǎng)今日的繁榮。

2.1投資銀行的定義

投資銀行這個(gè)名字其實(shí)名不副實(shí)，它主要從事同證券相關(guān)的業(yè)務(wù)但并不從事商業(yè)銀行業(yè)務(wù)。美國著名金融投資專家羅伯特·庫恩根據(jù)投資銀行業(yè)務(wù)的發(fā)展和趨勢(shì)曾經(jīng)對(duì)投資銀行下過如下四個(gè)定義：

（1）任何經(jīng)營華爾街金融業(yè)務(wù)的銀行，都可以稱為投資銀行。這是對(duì)投資銀行的最廣義的定義，它不僅包括從事證券業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)，甚至還包括保險(xiǎn)公司和不動(dòng)產(chǎn)公司。

（2）只有經(jīng)營一部分或全部資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)才是投資銀行。這是對(duì)投資銀行的第二廣義的定義。因此，證券包銷、公司資本金籌措、兼并與收購，咨詢服務(wù)、基金管理、風(fēng)險(xiǎn)投資及證券私募發(fā)行等都應(yīng)當(dāng)屬于投資銀行業(yè)務(wù)。而不動(dòng)產(chǎn)經(jīng)紀(jì)、保險(xiǎn)、抵押等則不屬于投資銀行業(yè)務(wù)。

（3）更狹義的投資銀行業(yè)務(wù)的定義僅包括某些資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)，例如證券包銷，兼并收購等，另外的資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)，例如基金管理、風(fēng)險(xiǎn)投資、風(fēng)險(xiǎn)管理和風(fēng)險(xiǎn)控制工具的創(chuàng)新等則應(yīng)該排除在外。

（4）最狹義也是最傳統(tǒng)的投資銀行的定義僅把在一級(jí)市場(chǎng)上承銷證券、募集資本和在二級(jí)市場(chǎng)上交易證券的金融機(jī)構(gòu)當(dāng)作是投資銀行。這一定義排除了當(dāng)前世界各國投資銀行所現(xiàn)實(shí)經(jīng)營著的許多業(yè)務(wù)，因而顯然已經(jīng)不合時(shí)宜。

國際投資銀行界普遍認(rèn)為，以上第二個(gè)觀點(diǎn)最符合美國和現(xiàn)代世界投資銀行的現(xiàn)實(shí)狀況，目前是投資銀行的最佳定義。

2.2投資銀行業(yè)的發(fā)展簡(jiǎn)史

在國際投資銀行發(fā)展歷史當(dāng)中,英國和美國的投資銀行發(fā)展歷程是最具特點(diǎn)的,其他國家投資銀行的發(fā)展在很大程度上參照和模仿了它們模式，以下是歐美投資銀行業(yè)發(fā)展的簡(jiǎn)單回顧。

2.2.1歐洲商人銀行的發(fā)展

投資銀行萌芽于歐洲，其雛形可以追溯到15世紀(jì)歐洲的商人銀行。早在商業(yè)銀行發(fā)展以前，一些歐洲商人就開始為他們自身和其他商人的短期債務(wù)進(jìn)行融資，這一般是通過承兌貿(mào)易商人們的匯票對(duì)貿(mào)易商進(jìn)行資金融通。由于這些金融業(yè)務(wù)是由商人提供的，因而這類銀行就被稱為商人銀行。

歐洲的工業(yè)革命，擴(kuò)大了商人銀行的業(yè)務(wù)范圍，包括幫助公司籌集股本金，進(jìn)行資產(chǎn)管理，協(xié)助公司融資，以及投資顧問等。20世紀(jì)以后，商人銀行業(yè)務(wù)中的證券承銷、證券自營、債券交易等業(yè)務(wù)的比重有所增大，而商人銀行積極參與證券市場(chǎng)業(yè)務(wù)還是近幾十年的事情。在歐洲的商人銀行業(yè)務(wù)中，英國是最發(fā)達(dá)的，它在世界上的地位僅次于美國，另外德國、瑞士等國的商人銀行也比較發(fā)達(dá)。

2.2.2美國投資銀行的發(fā)展

美國的投資銀行業(yè)發(fā)展的歷程并不很長，但其發(fā)展的速度在全球是首屈一指的，近幾十年來，美國的投資銀行在全球一直處于霸主地位。研究全球的投資銀行業(yè)，最重要的就是研究美國的投資銀行，美國的投資銀行業(yè)始于19世紀(jì)，但它真正連貫的歷史應(yīng)當(dāng)從第一次世界大戰(zhàn)結(jié)束時(shí)開始。

（1）《格拉斯－－斯蒂格爾法》以前的投資銀行。

1929年以前，美國政府規(guī)定發(fā)行新證券的公司必須有中介人，而銀行不能直接從事證券發(fā)行與承銷，這種業(yè)務(wù)只能通過銀行控股的證券業(yè)附屬機(jī)構(gòu)來進(jìn)行。這一時(shí)期，所有商業(yè)銀行和投資銀行都從事證券（主要是公司債券）業(yè)務(wù)，這一階段投資銀行的最大特點(diǎn)就是混業(yè)經(jīng)營，投資銀行大多由商業(yè)銀行所控制。由于混業(yè)經(jīng)營，商業(yè)銀行頻頻涉足于證券市場(chǎng)、參與證券投機(jī)，當(dāng)時(shí)證券市場(chǎng)出現(xiàn)了大量違法行為例如：虛售（WashSales）、壟斷（Corners）、大進(jìn)大出（Churning）、聯(lián)手操縱（Pools）等。這一切都為1929---1933的金融和經(jīng)濟(jì)危機(jī)埋下了禍根。

1929年到1933年爆發(fā)了世界歷史上空前的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，紐約證券交易所的股票市值下跌了82.5%，從892億美元下跌到156億美元。美國的銀行界也受到了巨大沖擊，1930-1933年美國共有7763家銀行倒閉。

1933年美國國會(huì)通過了著名的《格林斯一斯蒂格爾法》。金融業(yè)分業(yè)經(jīng)營模式被用法律條文加以規(guī)范，投資銀行和商業(yè)銀行開始分業(yè)經(jīng)營。許多大銀行將兩種業(yè)務(wù)分離開來，成立了專門的投資銀行和商業(yè)銀行。例如，摩根銀行便分裂為摩根·斯坦利（MorganStanley）和J.P摩根。有些銀行則根據(jù)自身的情況選擇經(jīng)營方向。例如，花旗銀行和美洲銀行成為專門的商業(yè)銀行，而所羅門兄弟公司（SolomonBrother）、美里爾·林奇（MerrillLynch）和高盛（Gold-manSachs）等則選擇了投資銀行業(yè)務(wù)。

（2）70年資銀行業(yè)務(wù)的拓寬。

在《格林斯一斯蒂格爾法》頒布以后,美國的投資銀行業(yè)走上了平穩(wěn)發(fā)展的道路。到1975年，美國政府取消了固定傭金制，各投資銀行為競(jìng)爭(zhēng)需要紛紛向客戶提供傭金低廉的經(jīng)紀(jì)人服務(wù)，并且創(chuàng)造出新的金融產(chǎn)品。這些金融產(chǎn)品中具有代表性的是利率期貨與期權(quán)交易。這些交易工具為投資銀行抵御市場(chǎng)不確定性沖擊提供了有力的保障。投資銀行掌握了回避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的新工具后，將其業(yè)務(wù)領(lǐng)域進(jìn)一步拓寬，如從事資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。這種業(yè)務(wù)使得抵押保證證券市場(chǎng)迅速崛起。

（3）80年代以后美國投資銀行發(fā)展

80年代美國為了放松對(duì)市場(chǎng)和機(jī)構(gòu)的管制，先后頒布了一系列法律和法規(guī)，如1980年頒布的《存款機(jī)構(gòu)放松管制機(jī)構(gòu)法》以及1989年頒布的《金融機(jī)構(gòu)重組、復(fù)興和強(qiáng)化法》,1983年實(shí)施了"證券交易委員會(huì)415條款"（SECRule415），這些對(duì)投資銀行業(yè)產(chǎn)生了極為深遠(yuǎn)的影響，使美國投資銀行業(yè)在80--90年代取得了長足的進(jìn)步，產(chǎn)生了大量金融創(chuàng)新產(chǎn)品。80年代初的經(jīng)濟(jì)衰退結(jié)束后，美國的利率開始從歷史最高水平回落，大量的新發(fā)行股票與債券充斥市場(chǎng)，出現(xiàn)了不夠投資級(jí)的垃圾債券（JunkBond）。大量垃圾債券的發(fā)行給投資銀行提供了巨大的商機(jī)，并影響了美國投資銀行的歷程。

隨著世界經(jīng)濟(jì)和科技的迅猛發(fā)展，80年代以后，尤其是到了90年代，國際上投資銀行業(yè)發(fā)生了許多變化。主要是國際型大型投資銀行機(jī)構(gòu)規(guī)模越來越大、投資銀行重組大量出現(xiàn)、高科技發(fā)展帶來投資銀行業(yè)務(wù)的革命、創(chuàng)新業(yè)務(wù)大量涌現(xiàn)等等。

2.3投資銀行的內(nèi)部環(huán)境

2.3.1投資銀行的組織形態(tài)

從組織形態(tài)上來看，國際投資銀行一般由兩種形態(tài)：一種是合伙人制；另一種是股份公司制。其中絕大多數(shù)國際投資銀行采用的是后者。

投資銀行的合伙人制可以追溯到15世紀(jì)歐洲的承兌貿(mào)易商號(hào)。這些家族經(jīng)營的企業(yè)一代一代的繼承，慢慢的由開始的獨(dú)資性質(zhì)變?yōu)閿?shù)個(gè)繼承人按份共有，成為合伙企業(yè)形式。早期的投資銀行都采用了合伙人制。在世界上，比利時(shí)、丹麥等國的投資銀行僅限于合伙人制，德國、荷蘭的法律雖允許股份制，但其投資銀行也只采用合伙人制。在美國的六大投資銀行中，只有高盛仍采用合伙人制。到現(xiàn)在高盛已經(jīng)有將近200個(gè)合伙人。

19世紀(jì)50年代，歐美各資本主義國家公司立法開始興起，到20世紀(jì)50年代趨于完善。投資銀行以合伙人制向股份公司制組織形態(tài)過度。現(xiàn)代國際投資銀行普遍采用股份制。美林于1971年完成了全部改制過程，1986年摩根·斯坦利（MorganStanley）也由合伙人制改為股份制。在新加坡、巴西等國現(xiàn)在只允許投資銀行采用股份只形態(tài)，合伙制則被禁止。

2.3.2投資銀行的經(jīng)營模式

投資銀行與商業(yè)銀行之間存在著根本的區(qū)別,各國對(duì)兩者的處理也各不相同。以美國和日本為代表的是分業(yè)經(jīng)營模式，而德國則采用混業(yè)經(jīng)營模式。

1933年通過的《格林斯一斯蒂格爾法》在法律上確定了美國分業(yè)經(jīng)營的基本模式。商業(yè)銀行與投資銀行業(yè)務(wù)實(shí)行分業(yè)管理。保證了美國金融與經(jīng)濟(jì)在相對(duì)穩(wěn)定的條件下持續(xù)發(fā)展。二戰(zhàn)后，美國將其經(jīng)濟(jì)與金融體制移植到了日本，1948年日本《證券交易法》規(guī)定銀行和信托機(jī)構(gòu)不得經(jīng)營投資銀行業(yè)務(wù)，這類業(yè)務(wù)應(yīng)該由證券公司從事，日本的證券公司其實(shí)就是專業(yè)投資銀行。由于美國投資銀行業(yè)在全球的霸主地位，許多國家在制定投資銀行方面的有關(guān)法律法規(guī)上都沿用了美國模式。

混業(yè)經(jīng)營在歐洲國家是比較多的，除德國以外，瑞士、奧地利、荷蘭、比利時(shí)、盧森堡等國都采用了混業(yè)經(jīng)營模式，又稱全能銀行制度（UniversalBankingSystem）?；鞓I(yè)經(jīng)營使得銀行能夠便利地進(jìn)入各種金融市場(chǎng)，在這一點(diǎn)上混業(yè)有著分業(yè)無可比擬的優(yōu)勢(shì)。但由于混業(yè)經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)較大，需要更加健全的銀行體制和嚴(yán)格的監(jiān)督管理制度的支持。

2.4投資銀行業(yè)務(wù)

2.4.1投資銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)

傳統(tǒng)的投資銀行業(yè)務(wù)主要就是投資銀行協(xié)助企業(yè)、公司和個(gè)人客戶籌集資金，并且?guī)椭蛻艚灰鬃C券。

(1).證券承銷業(yè)務(wù)

證券承銷是投資銀行最原始的業(yè)務(wù)之一，最早的投資銀行的業(yè)務(wù)收益主要就來自與證券的承銷。在承銷的過程中，投資銀行起了極為關(guān)鍵的媒介作用。投資銀行承銷的證券范圍很廣，它不僅承銷本國中央政府及地方政府、政府部門所發(fā)行的債券，各種企業(yè)所發(fā)行的債券和股票，外國政府與外國公司發(fā)行的證券，甚至還承銷國際金融機(jī)構(gòu)，例如世界銀行、亞洲發(fā)展銀行等發(fā)行的證券。證券的承銷分為公募和私募兩種.投資銀行承銷證券由四種方式：（1）包銷。（2）投標(biāo)方式。（3）盡力推銷。（4）贊助推銷。投資銀行的承銷收益主要來自差價(jià)或叫毛利差額（Grossspreed）和傭金（Commission）。

(2).證券交易

投資銀行參與二級(jí)市場(chǎng)證券交易主要有三個(gè)原因，同樣，他們?cè)诙?jí)市場(chǎng)扮演著做市商、經(jīng)紀(jì)商、交易商的角色：

第一，在完成證券承銷以后,投資銀行有義務(wù)為該證券創(chuàng)造一個(gè)流動(dòng)性較強(qiáng)的二級(jí)市場(chǎng),以保持該種證券的流動(dòng)性和價(jià)格穩(wěn)定。一般在證券上市以后，承銷商總是盡量使其市價(jià)穩(wěn)定一個(gè)月左右的時(shí)間，這就是投資銀行在二級(jí)市場(chǎng)上的做市商業(yè)務(wù)。

另外,投資銀行接受客戶委托,按照客戶的指令,促成客戶所希望的交易,并據(jù)此收取一定的傭金，這就是投資銀行的經(jīng)紀(jì)收入。

第三，投資銀行本身擁有大量的資產(chǎn)，并接受客戶委托管理著大量的資產(chǎn)，只有通過選擇、買入和管理證券組合，投資銀行才能獲得證券投資收益。這就是自營和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。另外，投資銀行還在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)套利、無風(fēng)險(xiǎn)套利等業(yè)務(wù)活動(dòng)。

(3).兼并收購業(yè)務(wù)

投資銀行所支持的收購兼并活動(dòng),在一個(gè)國家乃至整個(gè)世界上都是最富有戲劇性,最引人入勝的。投資銀行在收購和兼并的過程中扮演了不同的角色。它不僅為獵手公司服務(wù)，也在為獵物公司服務(wù)：

首先，投資銀行替獵手公司服務(wù)。替其物色收購對(duì)象，并加以分析。并且提出收購建議.提出令獵物公司的董事或大股東滿意的收購條款和一個(gè)令人信服的收購財(cái)務(wù)計(jì)劃，幫助獵手公司進(jìn)行財(cái)務(wù)安排,以促成交易的完成。

投資銀行同樣也為獵物公司服務(wù)：判斷獵手公司的收購是善意的還是惡意的。如果對(duì)方是敵意收購，則與獵物公司制定出防范被收購的策略,如果判斷對(duì)方是非敵意收購，那么投資銀行便以獵物公司的立場(chǎng)向獵手公司提出收購建議，并向獵物公司提出收購建議是否公平與合理及應(yīng)否接納對(duì)方建議的意見。

2.4.2投資銀行的創(chuàng)新業(yè)務(wù)與延伸業(yè)務(wù)

隨著投資銀行競(jìng)爭(zhēng)的逐漸加大,僅靠傳統(tǒng)業(yè)務(wù)已經(jīng)很難維持投資銀行迅猛發(fā)展的需要,投資銀行作為最活躍的金融部門，從70年代以來不斷開拓創(chuàng)新業(yè)務(wù)，并且取得了巨大的成績(jī)，既活躍了資本市場(chǎng)，增加了投資者的投資選擇，也為自己賺了巨額收益。

(1).財(cái)務(wù)顧問

財(cái)務(wù)顧問就是投資銀行作為客戶的金融顧問或經(jīng)營管理顧問提供咨詢,策劃或運(yùn)作,一般可分為三類:其一是按照公司、個(gè)人或政府的要求,對(duì)某個(gè)行業(yè)、某種產(chǎn)品、某種證券或某個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行深入的分析與研究，提出較為全面的、長期的決策參考資料。其二是宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境等因素發(fā)生突變，使某些公司、企業(yè)遇到困難時(shí)，投資銀行往往主動(dòng)地或被邀請(qǐng)向有關(guān)公司、企業(yè)出謀劃策，提出應(yīng)變措施，諸如重新制定發(fā)展戰(zhàn)略、重建財(cái)務(wù)制度、出售轉(zhuǎn)讓子公司等，化解這些公司、企業(yè)在突變事件中帶來的壓力與困難。其三是在公司兼并和收購的過程中，投資銀行作為，幫助咨詢，策劃直到參與實(shí)際運(yùn)作。從目前情況看，投資銀行在第三類業(yè)務(wù)中正發(fā)揮越來越大的作用。

(2).項(xiàng)目融資

項(xiàng)目融資是以項(xiàng)目的財(cái)產(chǎn)權(quán)益作借款保證責(zé)任的一種融資方式.從理論上講,項(xiàng)目融資的貸款方主要看融資項(xiàng)目有無償債能力,評(píng)估和保證的范圍以項(xiàng)目為限。因此,一旦貸款發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，貸款方只能以項(xiàng)目的財(cái)產(chǎn)或收益作為追索的對(duì)象，不涉及其他財(cái)產(chǎn)和收益即要求項(xiàng)目公司、項(xiàng)目公司的股東或第三方（包括供應(yīng)商、項(xiàng)目產(chǎn)品的購買者、政府機(jī)構(gòu)等）做出某種保證或承諾，但這種保證和承諾僅僅停留在投資者將不會(huì)放棄投資項(xiàng)目，承諾某種支持或保證項(xiàng)目的收益的層次上。貸款方并不要求借款人提供金融機(jī)構(gòu)提供的還款保證，更無須出具政府擔(dān)保。借款方將項(xiàng)目資產(chǎn)和收益均抵押給貸款方。

由于項(xiàng)目融資無金融機(jī)構(gòu)擔(dān)保，也無政府擔(dān)保，全靠項(xiàng)目投資者的信用和項(xiàng)目本身的前景，這樣，僅從市場(chǎng)角度看起來不錯(cuò)的項(xiàng)目還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，還必須樹立良好的信用形象，投資銀行的介入將有利于增加項(xiàng)目的可靠性，有利于爭(zhēng)取到信用級(jí)別較高的投資者參加。運(yùn)用項(xiàng)目融資的方式要訂立一套嚴(yán)謹(jǐn)?shù)暮贤瑏磙D(zhuǎn)移和分散風(fēng)險(xiǎn)，投資銀行有各種專業(yè)人才，通曉項(xiàng)目所在地的法律、法規(guī)和各種慣例，能夠盡力維護(hù)合同雙方的利益，使合同得以順利執(zhí)行。投資銀行還可以運(yùn)用自己的各種渠道，為項(xiàng)目尋找合適的貸款人，也能為貸款方找到好項(xiàng)目。

(3).基金管理

投資基金是一種由眾多不確定的投資者將不同的出資份額匯集起來，交由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行操作，所得收益由投資者按出資比例分享的投資工具。投資基金實(shí)行的是一種集合投資制度，集資的主要方式是向投資者發(fā)行股票或受益券，從而將分散的小額資金匯集為一較大的基金，然后加以投資運(yùn)作。投資基金是一種復(fù)雜的投資制度。它強(qiáng)調(diào)分權(quán)，制衡。由于認(rèn)購和贖回機(jī)制不同，投資基金分為封閉式與開放式兩大類。投資基金是發(fā)達(dá)國家投資者常用的投資方式，投資銀行作為發(fā)起人或基金經(jīng)理人活躍在此領(lǐng)域。

(4).資產(chǎn)證券化

1970年由美國政府國民抵押協(xié)會(huì)擔(dān)保發(fā)行的第一批公開交易的住宅抵押貸款債券可視為資產(chǎn)證券化的先驅(qū)。進(jìn)入90年代以后，資產(chǎn)證券化開始從美國向世界擴(kuò)張，從國內(nèi)資金市場(chǎng)向國際資金市場(chǎng)延伸，由在岸市場(chǎng)向離岸市場(chǎng)擴(kuò)展。所謂證券化是指將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過一定的結(jié)構(gòu)安排，對(duì)資產(chǎn)中風(fēng)險(xiǎn)與收益要素進(jìn)行分離與重組，進(jìn)而轉(zhuǎn)換成為在金融市場(chǎng)上可以出售和流通的證券的過程。

資產(chǎn)證券化是一種與企業(yè)發(fā)行股票、債券籌資步同的新型融資方式。傳統(tǒng)的證券融資方式是企業(yè)以自身產(chǎn)權(quán)為清償基礎(chǔ)，企業(yè)對(duì)債券本息及股票權(quán)益的償付以公司全部法定財(cái)產(chǎn)為界。資產(chǎn)證券化雖然也采取證券的形式，但證券的發(fā)行依據(jù)不是公司全部法定財(cái)產(chǎn)而是公司資產(chǎn)負(fù)債表中的某一部分資產(chǎn)，證券權(quán)益的償還不是以公司財(cái)產(chǎn)為基礎(chǔ)，而是僅以被證券化的資產(chǎn)為限。資產(chǎn)證券的購買者與持有人在證券到期時(shí)可獲得本金和利息的償付，證券償付資金來源于擔(dān)保資產(chǎn)所創(chuàng)造的現(xiàn)金流量。如果擔(dān)保資產(chǎn)違約拒付，資產(chǎn)證券的清償也僅限于被證券化資產(chǎn)的數(shù)額，而金融資產(chǎn)的發(fā)起人或購買者無超過該資產(chǎn)限額的清償義務(wù)。

(5).證券網(wǎng)上交易

隨著INTERNET的普及和信息時(shí)代的到來,在線經(jīng)紀(jì)和網(wǎng)上交易給傳統(tǒng)的證券市場(chǎng)帶來了革命性的沖擊,證券業(yè)面臨著巨大的變革與挑戰(zhàn).有報(bào)告預(yù)測(cè)網(wǎng)上證券交易商的資產(chǎn)從1999到2003年將增長7倍以上,從4150億美元到30000億美元。許多大型國際投資銀行紛紛進(jìn)入證券網(wǎng)上交易領(lǐng)域,并且出現(xiàn)了專門經(jīng)營網(wǎng)上交易的經(jīng)紀(jì)商。

(6)風(fēng)險(xiǎn)投資（創(chuàng)業(yè)投資）

風(fēng)險(xiǎn)投資（VentureCapital），也稱創(chuàng)業(yè)投資，是由職業(yè)投資人投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競(jìng)爭(zhēng)潛力的企業(yè)（特別是中小型企業(yè)）中的一種股權(quán)資本；風(fēng)險(xiǎn)投資是由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)在自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，通過科學(xué)評(píng)估和嚴(yán)格篩選，向有潛在發(fā)展前景的新創(chuàng)或市值被低估的公司、項(xiàng)目、產(chǎn)品注入資本，并運(yùn)用科學(xué)管理方式增加風(fēng)險(xiǎn)資本的附加值。

風(fēng)險(xiǎn)投資公司曾為諸如微軟、英特爾、康柏、戴爾、思科、太陽系統(tǒng)、聯(lián)邦速遞等公司提供了最初啟動(dòng)資本，這些公司都已在各自的行業(yè)中成為領(lǐng)先者。雖然風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展歷史只有20年的時(shí)間，但國外的投資銀行已經(jīng)把它培育成利潤的主要來源之一。同時(shí)，因?yàn)閯?chuàng)業(yè)投資的大力幫助，全球的高科技產(chǎn)業(yè)以迅猛的速度全面發(fā)展，已經(jīng)成為世界經(jīng)濟(jì)增長的亮點(diǎn)。

以上簡(jiǎn)單介紹了投資銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)和部分的創(chuàng)新業(yè)務(wù)，其實(shí)在現(xiàn)代國際資本市場(chǎng)當(dāng)中，投資銀行的金融創(chuàng)新活動(dòng)已經(jīng)是日新月異，新的業(yè)務(wù)品種在不斷的涌現(xiàn)，創(chuàng)新業(yè)務(wù)已經(jīng)成為投資銀行業(yè)生存和發(fā)展的生命線。

篇7

［關(guān)鍵詞］創(chuàng)業(yè)板 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn) 防范措施

一、引言

自2009年10月30日首批創(chuàng)業(yè)板公司集中在深交所掛牌上市，截至2010年11月12日，共有141家創(chuàng)業(yè)板上市交易。創(chuàng)業(yè)板GEM（growth enterprise market）在英文中取寶石的意思，可見在眾多投資者心中，創(chuàng)業(yè)板是“覓寶”的場(chǎng)所?！案唢L(fēng)險(xiǎn)帶來高收益”，我國創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)作為創(chuàng)新股票市場(chǎng)，是一個(gè)投資風(fēng)險(xiǎn)更高的市場(chǎng)。因此，就創(chuàng)業(yè)板一年以來的表現(xiàn)，再次從制度角度加以創(chuàng)新，進(jìn)而防范該市場(chǎng)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)具有重要理論與現(xiàn)實(shí)意義。

二、創(chuàng)業(yè)板一年風(fēng)雨路

我國推出創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的目的,是為中小企業(yè)提供更加方便的融資渠道,同時(shí)為風(fēng)險(xiǎn)資本營造一個(gè)正常的退出機(jī)制。與主板上市企業(yè)不同，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)以成長型的創(chuàng)新企業(yè)為服務(wù)對(duì)象。截止到2010年11月12日，130家創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)已經(jīng)上市企業(yè)共籌集資金947.62億元，平均每家企業(yè)投資7.29億元。創(chuàng)業(yè)板的推出也極大激發(fā)了投資者的熱情，截至今年10月22日，已經(jīng)有1569萬戶投資者開立創(chuàng)業(yè)板賬戶。其中，有24%的賬戶參與了創(chuàng)業(yè)板二級(jí)市場(chǎng)交易。一年來，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)順利推出，交易結(jié)算系統(tǒng)運(yùn)轉(zhuǎn)順暢，平穩(wěn)運(yùn)行，創(chuàng)業(yè)板的功能不斷完善，作用正在逐步顯現(xiàn)。

然而創(chuàng)業(yè)板也并不是“神話”，創(chuàng)業(yè)板開板前乃至開板之初,投資者都對(duì)其抱以厚望,但2010年創(chuàng)業(yè)板上市公司中報(bào)顯示,創(chuàng)業(yè)板的業(yè)績(jī)?cè)鲩L并不盡如人意,落后于主板、中小板差。而根據(jù)一份最新調(diào)查顯示，在過去一年中，近七成投資者在投資創(chuàng)業(yè)板上賠了錢。

三、創(chuàng)業(yè)板面臨的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

《2009年度股票市場(chǎng)績(jī)效報(bào)告》中指出，創(chuàng)業(yè)板過高的流動(dòng)性指標(biāo)值得關(guān)注，創(chuàng)業(yè)板投資者面臨的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)不可小覷。

1.流動(dòng)性

O’Hara指出，證券市場(chǎng)的主要功能就是提供流動(dòng)性和價(jià)格發(fā)現(xiàn)；Handa和Schwartz也曾認(rèn)為投資者想從證券市場(chǎng)得到的有三點(diǎn)：流動(dòng)性、流動(dòng)性、流動(dòng)性。因此，流動(dòng)性已被認(rèn)為是決定市場(chǎng)行為和市場(chǎng)效率的一個(gè)非常重要的因素。市場(chǎng)流動(dòng)性的提高，不僅有助于活躍市場(chǎng)，吸引投資者，更重要的是有利于穩(wěn)定市場(chǎng)價(jià)格、保證金融市場(chǎng)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)并促進(jìn)資源有效配置和經(jīng)濟(jì)增長。

2.創(chuàng)業(yè)板流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)成因

作為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，其所面臨的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)一方面取決于其自身的運(yùn)行特點(diǎn)，另一方面也受到其所在國或地區(qū)的證券交易制度等因素的影響。

第一，因?yàn)閯?chuàng)業(yè)板公司規(guī)模比較小，發(fā)行的股數(shù)少，且公司經(jīng)營不穩(wěn)定。從理論上講，股本較小的企業(yè)，價(jià)格波動(dòng)一般較大，經(jīng)營好股價(jià)上漲較快，經(jīng)營不好股價(jià)快速下跌。創(chuàng)業(yè)板股票面臨股價(jià)大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，變現(xiàn)難度也較大，如果想要及時(shí)兌現(xiàn)，則需要價(jià)格讓利的幅度更大。這就容易導(dǎo)致投資者交易成本明顯提升，進(jìn)而影響到整體的投資收益。

第二，較低的上市門檻所帶來的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。由于在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市的公司往往是規(guī)模較小的且不很成熟的新興企業(yè)，主營業(yè)務(wù)大都屬于新興行業(yè)并處于初創(chuàng)階段，缺乏盈利業(yè)績(jī)，因此創(chuàng)業(yè)板上市門檻較低，這就導(dǎo)致上市公司的質(zhì)量缺少保證。也使上市企業(yè)破產(chǎn)與倒閉的可能性大大高于主板市場(chǎng)。在海外創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上，公司退市是一種十分普遍和正常的市場(chǎng)行為，其退市率明顯高于主板市場(chǎng)。

第三，無風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制將造成市場(chǎng)流動(dòng)性的大幅波動(dòng)。由于我國股市長期以來可交易的產(chǎn)品基本上以現(xiàn)貨為主，不允許做空，也沒有相應(yīng)的股票衍生產(chǎn)品，這使得投資者難以通過對(duì)沖交易和套利交易來降低風(fēng)險(xiǎn)、增加收益，在客觀上限制了機(jī)構(gòu)投資者的投資行為，在很大程度上對(duì)我國股票市場(chǎng)的流動(dòng)性起到了限制作用。

四、創(chuàng)業(yè)板防范市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的制度創(chuàng)新方向

1.加強(qiáng)政府監(jiān)管，完善信息披露制度及其監(jiān)管

完善的信息披露制度及過硬的監(jiān)管能夠在一定程度上弱化基于信息的市場(chǎng)操縱，從而減小由市場(chǎng)操縱帶來的證券價(jià)格的波動(dòng)。創(chuàng)業(yè)板企業(yè)在發(fā)展過程中存在高度的不確定性、高度的成長性和高度的信息不對(duì)稱性。證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)要加強(qiáng)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的監(jiān)管，針對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市公司的特點(diǎn)．進(jìn)一步完善現(xiàn)有的信息披露制度并加大監(jiān)管力度，為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的長遠(yuǎn)健康發(fā)展打好基礎(chǔ)。

2.降低上市的門檻，設(shè)立嚴(yán)格監(jiān)管的制度

相比我國主板和中小板市場(chǎng)，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的上市標(biāo)準(zhǔn)較為寬松。為活躍創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，保證市場(chǎng)在健康有序的環(huán)境下運(yùn)行，一方面要設(shè)立較低的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn),使得具有自主創(chuàng)新能力和盈利能力的創(chuàng)新型企業(yè)可以在創(chuàng)業(yè)板進(jìn)行融資發(fā)展，另一方面要設(shè)立嚴(yán)格的監(jiān)管制度和退市制度，充分實(shí)現(xiàn)上市公司的優(yōu)勝劣汰。

3.設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制，建立多元化投資品種的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)

長期以來，我國證券市場(chǎng)是一個(gè)單邊市場(chǎng)，風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制的缺乏，已經(jīng)在很大程度上制約了中國股市進(jìn)一步發(fā)展的空間，股票市場(chǎng)流動(dòng)性的對(duì)稱性的進(jìn)一步改善需要引入風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制，投資者規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的需求期待金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的建立。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，除了上市公司股票的現(xiàn)貨交易外，還應(yīng)相繼推出期貨交易、行業(yè)指數(shù)、地區(qū)指數(shù)、企業(yè)組合指數(shù)等眾多新產(chǎn)品，這不僅有利于提高創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的交易量，還對(duì)穩(wěn)定整個(gè)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)起到了重要作用。

參考文獻(xiàn):

[1] O’Hara M. Oldfield G.The,“Microeconomics of Market Making”, Jounral of Financial and Quantitative Analysis,1986,21:pp.361-376

[2] Handa.P. ,R.A.Schwartz.How best to supply liquidity to a securities market,The Journal of Portfolio Management, Winner 1996,22:pp.44-51

篇8

【關(guān)鍵詞】流動(dòng)性 衡量方法

流動(dòng)性是證券市場(chǎng)健康有序運(yùn)行并充分發(fā)揮作用的重要條件之一。在證券市場(chǎng)上，交易商、限價(jià)訂單的提供者以及其他一些投機(jī)者為市場(chǎng)提供了流動(dòng)性，經(jīng)紀(jì)商和交易所組織流動(dòng)性，而無耐心的投資者獲得或需要流動(dòng)性。一個(gè)具有良好流動(dòng)性的證券市場(chǎng)不僅能在交易成本盡可能低的情況下為投資者提供大量轉(zhuǎn)讓和買賣證券的機(jī)會(huì)，滿足投資者獲利、避險(xiǎn)等需求，同時(shí)也為籌資者提供了籌資的必要前提。如果市場(chǎng)缺乏流動(dòng)性，則會(huì)導(dǎo)致交易難以完成，證券發(fā)行受阻，市場(chǎng)也就失去了存在的必要。

一、流動(dòng)性的內(nèi)涵

可以說，流動(dòng)性是證券市場(chǎng)的生命力所在，即“流動(dòng)性是市場(chǎng)的一切”。（Amihud & Mcndelson，1988）。從更廣泛的意義上看，市場(chǎng)流動(dòng)性的增加不僅保證了金融市場(chǎng)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)，也促進(jìn)了資源有效配置和經(jīng)濟(jì)增長。（Leevine，1991）

證券市場(chǎng)的一個(gè)主要功能就是在交易成本盡可能低的情況下，使投資者能夠迅速、有效地執(zhí)行交易。也就是說，市場(chǎng)必須提供足夠的流動(dòng)性。但是對(duì)于流動(dòng)性的定義卻眾說紛紜。有的從價(jià)格角度，認(rèn)為流動(dòng)性就是“立即完成交易的價(jià)格”（O’hara，1995）；有的從及時(shí)性角度來定義流動(dòng)性，即“在一定時(shí)間內(nèi)完成交易所需的成本，多尋找一個(gè)理想的價(jià)格所需用的時(shí)間”。（Amihud & Mendelson，1989）；也有人把流動(dòng)性概括為“為進(jìn)入市場(chǎng)的訂單提供立即執(zhí)行交易的一種市場(chǎng)能力”和“執(zhí)行小額市價(jià)訂單時(shí)不會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)價(jià)格較大幅度變化的能力”。Black（1974）指出，市場(chǎng)有流動(dòng)性是指任何數(shù)量的證券都可立即買進(jìn)或賣出，或者說小額買賣可以按接近市場(chǎng)價(jià)格、大額買賣在一定時(shí)間內(nèi)可按平均接近日前市場(chǎng)價(jià)格成交。

當(dāng)一種資產(chǎn)和現(xiàn)金能夠以較小的交易成本迅速相互轉(zhuǎn)換時(shí)，我們說該資產(chǎn)具有流動(dòng)性。因此可以認(rèn)為，流動(dòng)性實(shí)際上是市場(chǎng)上基本供給和需求相互博弈的過程，而投資者則以合理的價(jià)格迅速交易一定數(shù)量資產(chǎn)。如果投資者在他需要的時(shí)候，能夠以較低的交易成本，按照合理的價(jià)格水平很快地買進(jìn)或賣出大量的某種金融資產(chǎn)，并且對(duì)該資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生較小的影響，那么這一市場(chǎng)就是“流動(dòng)的”。簡(jiǎn)單的說，流動(dòng)性可以用迅速執(zhí)行一定數(shù)量交易的成本來代表。市場(chǎng)的流動(dòng)性較高，進(jìn)行即時(shí)交易的成本就越低。而較低的交易成本就意味著較高的流動(dòng)性，或相應(yīng)的較好的價(jià)格。

二、流動(dòng)性的基本要素

雖然流動(dòng)性沒有一個(gè)統(tǒng)一的定義，但從上述眾家的觀點(diǎn)來看，流動(dòng)性實(shí)際上包含以下四個(gè)方面的基本要素 [1]。

（一）交易的即時(shí)性（Immediacy）

即交易在時(shí)間上是否能夠立即執(zhí)行。證券市場(chǎng)既然是市場(chǎng)，其流動(dòng)性的高低必然首先表現(xiàn)為證券交易能否迅速地、無阻礙地進(jìn)行。眾所周知，能迅速進(jìn)行交易的市場(chǎng)是流動(dòng)性高的市場(chǎng)，否則其流動(dòng)性低較低，交易的即時(shí)性越強(qiáng)，市場(chǎng)的流動(dòng)性越高。從這一層面衡量，流動(dòng)性意味著一旦投資者有買賣的愿望，通常總可以立即得到滿足。

（二）市場(chǎng)寬度（Width）

指交易價(jià)格偏離市場(chǎng)有效價(jià)格的程度。在任何一個(gè)市場(chǎng)，如果投資者不考慮資產(chǎn)成本的話，交易一般都能夠迅速地執(zhí)行。因此，流動(dòng)性在交易即時(shí)的同時(shí)，還必須在成本盡可能小的情況下獲得，或者說，在特定的時(shí)間內(nèi)，如果某資產(chǎn)交易的買方的溢價(jià)很小或賣方的折價(jià)很小，則該市場(chǎng)具有流動(dòng)性。這是從市場(chǎng)的價(jià)格層面來考慮流動(dòng)性中的交易成本因素。

（三）市場(chǎng)深度（Depth）

即在不影響當(dāng)前價(jià)格條件下所吸收的成交量。一個(gè)市場(chǎng)有速度（即時(shí)性）和低成本（深度）的同時(shí)，還要有數(shù)量上的限制，即能迅速地在合理的價(jià)格下進(jìn)行較大數(shù)量的交易。市場(chǎng)深度可以通過在特定價(jià)格上存在的訂單總數(shù)量來衡量。訂單數(shù)量越多，則市場(chǎng)越有深度，反之，則市場(chǎng)缺乏深度。市場(chǎng)深度不但反映了在某一個(gè)特定價(jià)格水平(如最佳賣價(jià)或買價(jià))上的可交易的數(shù)量，也可以用來衡量市場(chǎng)的價(jià)格穩(wěn)定程度，即一定數(shù)量的交易對(duì)價(jià)格的沖擊程度。

（四）市場(chǎng)彈性(Resiliency )

即由于一定數(shù)量的交易導(dǎo)致價(jià)格偏離均衡水平后恢復(fù)均衡價(jià)格的速度。在一個(gè)以彈性衡量的高流動(dòng)性的市場(chǎng)，價(jià)格將立刻返回到有效水平?；蛘哒f，當(dāng)由于臨時(shí)性的訂單不平衡導(dǎo)致價(jià)格發(fā)生變化后，新的訂單立即大量進(jìn)入，則市場(chǎng)具有彈性；當(dāng)訂單流量對(duì)價(jià)格變化的調(diào)整緩慢，則市場(chǎng)缺乏彈性。

市場(chǎng)流動(dòng)性可以通過以上四個(gè)基本要素來衡量。在這四個(gè)要素當(dāng)中，市場(chǎng)即時(shí)性刻畫了價(jià)格變化、委托數(shù)量和時(shí)間因素，市場(chǎng)寬度（交易成本）刻畫了價(jià)格的變化特征，市場(chǎng)深度（交易數(shù)量）刻畫了交易或者委托數(shù)量特征，市場(chǎng)彈性刻畫了價(jià)格波動(dòng)與時(shí)間的關(guān)系特征。但必須指出的是，這四個(gè)指標(biāo)在衡量流動(dòng)性時(shí)可能彼此之間存在沖突。例如，深度和寬度通常就是一對(duì)矛盾，深度越大則寬度(買賣價(jià)差)越小，寬度越大則深度越?。患磿r(shí)性和價(jià)格也是一對(duì)矛盾，為耐心等待更優(yōu)的價(jià)格無疑將犧牲即時(shí)性。

三、流動(dòng)性衡量方法的評(píng)析

由于流動(dòng)性的幾個(gè)基本要素之間存在相互沖突，從現(xiàn)有的文獻(xiàn)來看，對(duì)流動(dòng)性的衡量有大量的理論研究，但尚沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)。甚至有學(xué)者認(rèn)為不存在一個(gè)“無異議的、可操作的流動(dòng)性定義”（Schwartz，1991）。為了便于理論思維的梳理，本文依據(jù)上述四個(gè)基本要素將各種流動(dòng)性的衡量方法分為四種類型。

（一）價(jià)格法

基于價(jià)格的流動(dòng)性衡量是從流動(dòng)性的市場(chǎng)寬度演變而來的。最主要的價(jià)格指標(biāo)是價(jià)差衡量指標(biāo)、價(jià)格改善指標(biāo)和價(jià)格自相關(guān)模型。

其中最常用的價(jià)差指標(biāo)是買賣價(jià)差(Bid-Ask Spread)。在實(shí)行報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)機(jī)制的證券市場(chǎng)上，作為流動(dòng)性提供者的做市商（Market Maker）需要分別向買賣雙方報(bào)出賣出價(jià)（Ask Price）和買入價(jià)（Bid Price ）。Flood（1991）、O’Hara和Oldfield（1986）把買賣價(jià)差定義為對(duì)做市商提供即時(shí)交易服務(wù)的補(bǔ)償 [2]。衡量買賣價(jià)差有兩種方法：一是絕對(duì)買賣價(jià)差，即計(jì)算買賣價(jià)差的絕對(duì)值（等于賣出報(bào)價(jià)減去買進(jìn)報(bào)價(jià)）；二是相對(duì)買賣價(jià)差，即用絕對(duì)買賣價(jià)差除以最佳買賣價(jià)格的平均值，即得到百分比買賣價(jià)差。

以買賣價(jià)差衡量流動(dòng)性大小最大的優(yōu)點(diǎn)在于：買賣價(jià)差可以直接衡量立即交易成本。價(jià)差越大說明立即交易成本越大，市場(chǎng)流動(dòng)性越低，反之亦然。但是，它實(shí)際上是衡量交易成本的直接指標(biāo)，而不是流動(dòng)性。以買賣價(jià)差衡量流動(dòng)性存在一些局限性：1、買賣價(jià)差是根據(jù)報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)中做市商的報(bào)價(jià)而得，當(dāng)市場(chǎng)不是報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)時(shí)，無法得到買賣價(jià)差的數(shù)據(jù)；2、只有在做市商同時(shí)完成一買一賣，且買價(jià)為買進(jìn)報(bào)價(jià)，賣價(jià)為賣出報(bào)價(jià)時(shí)，才能以報(bào)價(jià)價(jià)差衡量交易成本，但實(shí)際上買賣往往不是同時(shí)發(fā)生；3、買賣價(jià)差不能說明在買賣價(jià)差以外和價(jià)差以內(nèi)成交的交易，例如，大額交易以及可協(xié)商定價(jià)的交易，其交易價(jià)格往往與做市商的買賣報(bào)價(jià)不一致；4、買賣價(jià)差對(duì)交易規(guī)模不敏感，忽略了交易量對(duì)價(jià)格的影響，不能反映在價(jià)格不受干擾的情況下，市場(chǎng)機(jī)制吸收每一單位成交量的能力。

此外還有有效價(jià)差（Effective Spread）、實(shí)現(xiàn)的價(jià)差（Realized Spread）、定位價(jià)差（Positioning Spread）等價(jià)差衡量指標(biāo)，以及價(jià)格改善指標(biāo)和價(jià)格自相關(guān)模型。這些指標(biāo)大都基于價(jià)格變動(dòng)這個(gè)交易成本來衡量，考慮角度忽略的交易量、交易速度等因素的影響。

（二）交易量法

基于交易量的流動(dòng)性衡量方法也是一種重要方法。其中最常用的是換手率（Turnover Rate）。一個(gè)從成交量角度直接衡量流動(dòng)性的指標(biāo)。

換手率的計(jì)算公式有兩種：一是以交易量(股數(shù))除以總流通股數(shù)，這種方法使用比較普遍；二是交易金額除以流通的市值。換手率不但測(cè)量了一定時(shí)間內(nèi)證券市場(chǎng)上實(shí)際交易的股票數(shù)量或價(jià)值相對(duì)于市場(chǎng)上可交易的股票數(shù)量或價(jià)值的大小，而且其倒數(shù)也被用作衡量證券持有時(shí)間的指標(biāo)。因此，高的換手率表明股票在市場(chǎng)交易的次數(shù)相對(duì)較多，交易頻率較高，完成一次交易的時(shí)間相對(duì)較短。

換手率指標(biāo)考慮了流通股本大小的影響，但沒有考慮價(jià)格變化的影響，因?yàn)樵谕葥Q手率的情況下，價(jià)格變化越小，則流動(dòng)性越小。另一方面，換手率僅代表市場(chǎng)交易的頻率次數(shù)。如果買賣雙方不斷地進(jìn)行股票“做市”，造成需求旺盛的假象，其交易代表的信息含量卻很少，這就不能表示市場(chǎng)的流動(dòng)性強(qiáng)。國內(nèi)很多的實(shí)證研究以換手率作為流動(dòng)性的替代變量，從而得出中國證券市場(chǎng)的流動(dòng)性很高。但從交易統(tǒng)計(jì)來看，中國A股市場(chǎng)的換手率自1992年以來幾乎都維持在400％以上，而B股在70％以上，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于包括美國在內(nèi)的許多國家。這與市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)之間是矛盾的。所以，換手率作為市場(chǎng)投機(jī)性的一個(gè)變量還算可以。

此外衡量流動(dòng)性的還有市場(chǎng)深度、成交率等衡量指標(biāo)，但基于交易量的流動(dòng)性指標(biāo)的主要缺點(diǎn)有兩個(gè)方面：一是忽略了價(jià)格變化的影響，而價(jià)格變化往往是衡量流動(dòng)性的主要因素；二是交易量大小與波動(dòng)性有關(guān)，而后者又將妨礙市場(chǎng)的流動(dòng)性。

（三）價(jià)量結(jié)合法

為了克服買賣價(jià)差和單純交易量方法衡量流動(dòng)性的不足，一些學(xué)者發(fā)展了幾個(gè)結(jié)合價(jià)格和交易量的衡量流動(dòng)性的指標(biāo)，如價(jià)格沖擊模型和流動(dòng)性比率法。

其中流動(dòng)性比率（Liquidity Ratios）衡量交易量和價(jià)格變化的關(guān)系。其基本原理是：若少量的交易引起的價(jià)格變化較大，則市場(chǎng)流動(dòng)較差；若大量的交易引起的價(jià)格變化較小，則是市場(chǎng)流動(dòng)性較高。常用的指標(biāo)有：Amivest流動(dòng)性比率，是指使價(jià)格變化1個(gè)百分點(diǎn)時(shí)需要多少交易量（金額）。但該指標(biāo)沒有考慮公司流動(dòng)股本數(shù)量，可能會(huì)出現(xiàn)流通股本越多的股票流動(dòng)性越高的情形；Martin流動(dòng)性比率，Martin指數(shù)假定在交易時(shí)間內(nèi)價(jià)格變化是平穩(wěn)分布的，因此可用每日價(jià)格變化幅度與每日交易量之比衡量流動(dòng)性。Martin指數(shù)以價(jià)格波動(dòng)的平方代表價(jià)格變化，克服了價(jià)格變化正負(fù)抵消的缺陷。但是，Martin指數(shù)在使用中不但會(huì)碰到與Amivest流動(dòng)性比率相類似的問題，而且，Martin指數(shù)會(huì)隨著每日交易情況而變化，比較容易受個(gè)別極端的價(jià)格變化的影響。還有Hui-Heubel流動(dòng)性比率、Marsh-Rock流動(dòng)性比率等等。

盡管基于交易量的流動(dòng)性比率指標(biāo)克服了買賣價(jià)差的缺陷，但仍然不是最理想的指標(biāo)。1、與買賣價(jià)差一樣，基于交易量的流動(dòng)性比率也沒有區(qū)分臨時(shí)性的價(jià)格變化和由于市場(chǎng)狀況等發(fā)生變化導(dǎo)致的長期價(jià)格變化，沒有區(qū)分新信息到達(dá)后對(duì)市場(chǎng)價(jià)格變化的影響。2、基于交易量的流動(dòng)性比率提供了過去的（平均）價(jià)格變化與（平均）交易量的關(guān)系的信息，但不能說明當(dāng)大于平均規(guī)模的訂單突然出現(xiàn)時(shí)對(duì)價(jià)格的影響。3．流動(dòng)作比率指標(biāo)無法衡量交易對(duì)價(jià)格的即時(shí)沖擊（即時(shí)價(jià)格成本），更無法區(qū)分交易對(duì)價(jià)格沖擊是單期的，還是多期的。4、流動(dòng)性比率沒有過濾非交易因素對(duì)價(jià)格變化造成的影響，如最小價(jià)格升降檔位、買賣報(bào)價(jià)差、套利或賣空價(jià)格限制、新信息到達(dá)等的影響。

（四）時(shí)間法

流動(dòng)性的一個(gè)重要概念就是交易的即時(shí)性，交易執(zhí)行時(shí)間也是衡量流動(dòng)性的一個(gè)重要方法。時(shí)間法的最主要的指標(biāo)有兩個(gè)：一是執(zhí)行時(shí)間，即從訂單到達(dá)到訂單得到執(zhí)行時(shí)的間隔；二是交易頻率，即在一個(gè)特定時(shí)間內(nèi)的交易次數(shù)。時(shí)間法的有點(diǎn)是衡量方法簡(jiǎn)便，其主要缺點(diǎn)是：一是限價(jià)訂單的執(zhí)行時(shí)間與其價(jià)格密切相關(guān)；二是交易頻率與市場(chǎng)波動(dòng)性有關(guān)；三是沒有考慮價(jià)格變化的影響。

基于時(shí)間的另一個(gè)指標(biāo)是彈性指標(biāo)，即從價(jià)格發(fā)生變化到恢復(fù)均衡價(jià)格所需的時(shí)間。彈性是由交易引起的價(jià)格波動(dòng)消失的速度。關(guān)于市場(chǎng)彈性還沒有一個(gè)統(tǒng)一的指標(biāo)，一種測(cè)量方法是用當(dāng)前最佳賣（買）價(jià)與下一個(gè)最佳賣（買）價(jià)之間的差額。另一種方法是以相鄰兩次訂單的價(jià)差來估計(jì)彈性。在假定股票的基本價(jià)值不變（即不考慮新佰息的影響）的情況下，價(jià)格將會(huì)隨機(jī)地圍繞基本價(jià)值波動(dòng)，市場(chǎng)彈性越好，則價(jià)格偏離價(jià)值以后返回的速度越快。相應(yīng)地，兩次相鄰訂單的價(jià)差越小，則價(jià)格返回真實(shí)價(jià)值所需要的時(shí)間就越短，市場(chǎng)彈性就越好。

彈性指標(biāo)考慮了價(jià)格變化的影響。但也有三個(gè)主要的不足：一是選擇均衡價(jià)格帶有很大的隨意性；二是沒有考慮新到達(dá)的信息對(duì)價(jià)格變化的影響。因此，不能區(qū)分價(jià)格變化是由于新信息的影響，還是由于交易的影響；三是與市場(chǎng)波動(dòng)有關(guān)。

四、流動(dòng)性衡量方法的理性選擇

必須指出的是，知道目前還沒有一個(gè)學(xué)術(shù)界達(dá)成一致的、沒有爭(zhēng)議的流動(dòng)性衡量方法。這也是各個(gè)市場(chǎng)在比較本市場(chǎng)與其他市場(chǎng)的流動(dòng)性時(shí)往往采取有利于本市場(chǎng)的流動(dòng)性指標(biāo)的主要原因 [3]。由于流動(dòng)性自身四個(gè)基本要素之間存在著相互沖突，因此各種流動(dòng)性衡量方法實(shí)際上都只是從不同角度、不同側(cè)面反映了流動(dòng)性的某些特征。

我們?cè)谶x擇不同的流動(dòng)性衡量方法時(shí)主要依據(jù)以下四類基本標(biāo)準(zhǔn)：

1、對(duì)流動(dòng)性四個(gè)基本要素的反映，即該流動(dòng)性指標(biāo)反映了流動(dòng)性的哪個(gè)或哪些方面，是低的價(jià)格變化、高的交易量、成交速度還是價(jià)格恢復(fù)速度？是否能對(duì)四個(gè)要素全面反映？

2、應(yīng)用上的限制：即某流動(dòng)性指標(biāo)是否可應(yīng)用于不同類型的市場(chǎng)（如集合競(jìng)價(jià)市場(chǎng)、連續(xù)交易市場(chǎng)、做市商市場(chǎng)），是否需要市場(chǎng)有效假設(shè)，是否可應(yīng)用于信息效率較差的市場(chǎng)等。

3、功能上的限制，如能否衡量潛在交易成本。能否衡量即時(shí)交易成本，能否衡量動(dòng)態(tài)交易成本（交易對(duì)以后各筆交易的市場(chǎng)影響成本)，能否衡量?jī)r(jià)格改善，能否衡量深度改善，能否衡量知情交易者的私人信息含量，能否過濾新到達(dá)的信息對(duì)價(jià)格的影響（若價(jià)格變化是由非信息因素／流動(dòng)性因素引起的，則價(jià)格很快會(huì)復(fù)原）等。

4、精確性程度，即該流動(dòng)性指標(biāo)的精確性是否會(huì)受到影響流動(dòng)性的其他因素的影響，如價(jià)格波動(dòng)、交易量、股價(jià)高低、流通股本大小、交易的買賣方向、價(jià)格穩(wěn)定措施、最小價(jià)格升降檔位等。

在考察以上基本標(biāo)準(zhǔn)的同時(shí)，我們還應(yīng)該考慮到我國證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)的“中國特色”。 作為市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)的核心，市場(chǎng)交易機(jī)制的關(guān)鍵功能在于將投資者的潛在供求轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)的過程，而在這一過程中，價(jià)格發(fā)現(xiàn)過程是問題的關(guān)鍵。中國深滬兩個(gè)市場(chǎng)從一開始就實(shí)行“指令驅(qū)動(dòng)”的交易機(jī)制。一般由市場(chǎng)交易者自身的交易指令的推動(dòng)下進(jìn)行的，進(jìn)而由市場(chǎng)自身來決定交易的活躍程度。為了保證市場(chǎng)的穩(wěn)定、健康發(fā)展，我國對(duì)信用交易、賣空交易持保留態(tài)度，不允許采取這些交易方式。在中國市場(chǎng)上，交易方式單一化，無法為大宗交易提供獨(dú)特的交易系統(tǒng)，所以當(dāng)大宗交易發(fā)生時(shí)，很可能馬上就可以把價(jià)格封在“漲?！被颉暗！钡臓顟B(tài)，使得價(jià)格波動(dòng)非常之大，而且很有可能無法實(shí)現(xiàn)交易的目的。此外，我國市場(chǎng)的指令類型也是單一的，并沒有如西方國家那樣提供一整套指令，某種意義上影響了投資者的交易的即時(shí)性。

自中國股票市場(chǎng)重新恢復(fù)以后，中國各類經(jīng)濟(jì)主體對(duì)于股市所表現(xiàn)出的熱情盛況空前。就直觀而言，在中國股市十多年的發(fā)展歷程中，中小投資者中客觀上的“羊群行為”、機(jī)構(gòu)投資者的“操盤”、“做市”行為對(duì)于中國股價(jià)“異動(dòng)”的形成，一直是我們?nèi)粘２粫r(shí)提及的，進(jìn)而成為影響中國股市流動(dòng)性的重要因素之一。這種獨(dú)特的狀況，加上中國股票市場(chǎng)的“高利”驅(qū)動(dòng)以及“政府干預(yù)”，不僅造成中國股票市場(chǎng)的“過度需求”，而且在投資者預(yù)期上形成了“同構(gòu)預(yù)期基礎(chǔ)之上的粘性預(yù)期”，借助于股市廣泛的社會(huì)性，客觀上就導(dǎo)致了中國股市運(yùn)行中經(jīng)常出現(xiàn)個(gè)人投資者行為同步化傾向——這是引致中國股市波動(dòng)的重要原因之一，在很大程度上對(duì)中國股票市場(chǎng)的流動(dòng)性產(chǎn)生了重大的影響。

因此，我們考察我國證券市場(chǎng)流動(dòng)性高低時(shí)，在依據(jù)流動(dòng)性四個(gè)基本要素，借鑒國外流動(dòng)性指標(biāo)的同時(shí)，也要切實(shí)考慮到我國證券市場(chǎng)的“基本國情”，做到流動(dòng)性衡量指標(biāo)的“本土化”。

參考文獻(xiàn)

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篇9

[關(guān)鍵詞]工薪階層；證券投資；投資策略

工薪階層是以較為固定的勞動(dòng)報(bào)酬為主要收入來源的經(jīng)濟(jì)群體。寫作論文隨著收入的增加和金融市場(chǎng)發(fā)展的成熟，作為社會(huì)經(jīng)濟(jì)群體中最大一部分的工薪階層有了投資證券的經(jīng)濟(jì)條件和現(xiàn)實(shí)需求。因此，基于各類證券品種的特點(diǎn)和證券投資的風(fēng)險(xiǎn)分析，研究工薪階層的證券投資具體策略問題，對(duì)于證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展和工薪階層資產(chǎn)的增值都有較大的現(xiàn)實(shí)意義。

一、工薪階層證券投資的經(jīng)濟(jì)條件

(一)工薪階層的收入現(xiàn)狀

隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，工薪階層的收入逐年增加。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2005年我國城鎮(zhèn)居民收入增長速度超過8％，工薪階層繳納個(gè)人所得稅占個(gè)人所得稅總額的65％。以北京市為例，2004年工薪收入在7．44萬元以上的共有74．95萬人，占到工薪項(xiàng)目納稅人數(shù)的10．5％?！肮ば诫A層都是低收入者”的觀念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪階層的抗風(fēng)險(xiǎn)能力同步增強(qiáng)，具備了進(jìn)行證券投資的經(jīng)濟(jì)條件。

(二)工薪階層的理財(cái)現(xiàn)狀

2005年底，我國金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)存款余額高達(dá)28．72萬億元，增速為18．95％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過國內(nèi)生產(chǎn)總值9．9％的增速，其中城鄉(xiāng)居民的儲(chǔ)蓄余額也劇增到14．11萬億元。高儲(chǔ)蓄的現(xiàn)狀直觀反映了當(dāng)前工薪階層仍以儲(chǔ)蓄為理財(cái)?shù)闹饕绞?，但是?chǔ)蓄的低利率使之無法為工薪階層帶來較高的收益。大量調(diào)查表明，工薪階層已經(jīng)不滿足于單一儲(chǔ)蓄的理財(cái)現(xiàn)狀。然而，工薪階層的特點(diǎn)使其無力進(jìn)行大額的房產(chǎn)或?qū)崢I(yè)投資，對(duì)股票、債券等金融產(chǎn)品不熟悉、投資專業(yè)知識(shí)相對(duì)缺乏也將他們擋在證券投資的大門之外。

二、工薪階層證券投資的主要產(chǎn)品

工薪階層收入有限，風(fēng)險(xiǎn)承受能力相對(duì)較小，因此投資的主要目的是在確保安全性的前提下獲取一定的收益。寫作畢業(yè)論文目前，我國適宜于工薪階層證券投資的工具主要有：債券、股票、基金。

(一)債券

債券是經(jīng)濟(jì)主體為籌集資金向投資者出具的承諾在一定時(shí)期支付利息和償還本金的債務(wù)憑證。按照發(fā)行主體的不同，分為政府債券(又稱國債)、公司債券、金融債券。在我國目前的證券市場(chǎng)上，公司債券的數(shù)量很少，金融債券多一些，最多的是國債。金融債券和國債的信用度都非常高，而金融債券主要是由機(jī)構(gòu)投資者買進(jìn)，因此適合于工薪階層購買的主要是國債。國債是由國家發(fā)行償付，因此具有最高的信用度，被公認(rèn)為最安全的投資工具，但是收益也是各種債券中最低的。國債的發(fā)行價(jià)格和利息支付方式比較復(fù)雜，但是國債的利率也是根據(jù)銀行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且國債的利息收入是免稅的。因此國債作為個(gè)人投資的渠道，要優(yōu)于定期存款。對(duì)于收入較低、抗風(fēng)險(xiǎn)能力差的工薪階層，債券的收益比較穩(wěn)定，變現(xiàn)能力也比較強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)不高，是一種適合工薪階層投資與儲(chǔ)蓄雙重目的很好的理財(cái)工具。

(二)股票

1990年l2月上海證券交易所的開業(yè)，中國開始出現(xiàn)股票投資，股票投資者獲利的方式主要有兩種：一是利用價(jià)格差；二是紅利。在現(xiàn)階段中國股市，個(gè)人投資的獲利渠道主要是類似賭博的利用價(jià)格差投機(jī)。按照經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)，決定股票價(jià)格的最根本因素是市盈率，但是經(jīng)常炒股的人都知道，價(jià)格和漲幅最高的股票往往和市盈率沒什么關(guān)系?，F(xiàn)階段的中國股市還不規(guī)范，對(duì)于工薪階層來說，由于多種因素使之投資股票存在許多劣勢(shì)。對(duì)于個(gè)人投資者來說，可用于研究股市的時(shí)間很少，因此，股票投資風(fēng)險(xiǎn)較大，很難把握。雖然股票投資是個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資項(xiàng)目，但對(duì)于工薪階層來說，投資股票必須謹(jǐn)慎，適合于有相當(dāng)?shù)拈e置資金、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)者。不過參與股票投資，切忌不可將絕大部分資金投資股票。

(三)基金

基金產(chǎn)品主要有股票型基金、債券型基金、保本型基金三種。

股票型基金是最主要的基金產(chǎn)品類型，以交易所上市的股票作為主要投資對(duì)象，其股票投資比例不低于基金總規(guī)模的40％。股票型基金的主要功能是將大眾投資者的小額資金集中起來，寫作碩士論文投資于不同的股票組合。這種以追求資本利得和長期資本增值為投資目標(biāo)的特點(diǎn)決定其受股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響較大。股票型基金在所有基金類型中風(fēng)險(xiǎn)最大，同時(shí)收益率最高，適合那些追求較高收益、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)的工薪階層投資者。經(jīng)常炒股的工薪階層可以考慮將部分資金投向股票型基金。

債券型基金是一種以債券為主要投資對(duì)象的證券投資基金。債券基金基本上屬于收益型投資基金，一般會(huì)定期派息，具有低風(fēng)險(xiǎn)且收益穩(wěn)定的特點(diǎn)，適合于想獲得穩(wěn)定收入的投資者。保本型基金是一種半開放式的基金產(chǎn)品，在存續(xù)期內(nèi)一般不接受投資者的申購。管理該類型基金的基金公司通過擔(dān)保和穩(wěn)健的投資風(fēng)格，在一定的投資期間內(nèi)為投資者提供本金安全的保證，同時(shí)通過其他的一些高收益金融工具的投資，為投資者提供額外回報(bào)。在市場(chǎng)波動(dòng)較大或市場(chǎng)整體低迷的情況之下，保本型基金為風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低、同時(shí)又期望獲取高于銀行存款利息回報(bào)的中長期投資者，提供了一種低風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)又具有升值潛力的投資工具。由于保本基金的結(jié)構(gòu)和運(yùn)作原理的關(guān)系，保本基金在股票市場(chǎng)牛市中難以跑贏大市，但它卻是熊市中的理想避險(xiǎn)品種，適合于喜愛投資憑證式國債之類產(chǎn)品的投資者。

三、工薪階層證券投資的風(fēng)險(xiǎn)與原則

(一)工薪階層證券投資的風(fēng)險(xiǎn)

作為工薪階層，絕大部分收入來源于薪金，且薪金增長幅度較低。對(duì)于工薪階層來說．安全性是第一位的，只有在安全性和流動(dòng)性都得到滿足的前提下，投資才是明智的。投資有風(fēng)險(xiǎn)，個(gè)人理財(cái)?shù)母鱾€(gè)渠道也具有風(fēng)險(xiǎn)，寫作醫(yī)學(xué)論文只是風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)與各種投資工具的類型有關(guān)。作為工薪階層，投資于證券市場(chǎng)，必須首先了解各種風(fēng)險(xiǎn)的存在。雖然各種投資品種的風(fēng)險(xiǎn)不同，但是各種投資工具具有一些共性的風(fēng)險(xiǎn)特征，包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。

1．市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。任何市場(chǎng)中都存在風(fēng)險(xiǎn)，只是各種市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)不同。以股票市場(chǎng)為例，在1997年的香港金融危機(jī)中，如果沒有國際炒家的投機(jī)活動(dòng)，香港股市也不會(huì)有那么史無前例的波動(dòng)。雖然香港最終戰(zhàn)勝了國際炒家，但畢竟付出了巨大的代價(jià)。2001年以來中國股市的低迷使無數(shù)股民損失慘重。

2．利率風(fēng)險(xiǎn)。利率是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的晴雨表，也是許多投資工具利率制定的依據(jù)，例如債券、股票、基金等。在利率較低時(shí)，債券、定期存款的利息也很低；當(dāng)利率上浮后，原來那些固定利率的投資工具的利率可能低于現(xiàn)實(shí)利率，導(dǎo)致相當(dāng)?shù)膿p失。

3．流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性指資產(chǎn)的變現(xiàn)能力。債券、定期存款的變現(xiàn)能力很強(qiáng)，利息損失很小；股票的變現(xiàn)比較隨機(jī)，股價(jià)的波動(dòng)比較頻繁，變現(xiàn)的損失也不確定，但一般變現(xiàn)的損失比較大；至于其他的理財(cái)工具也同樣具有一定的變現(xiàn)損失。

4．經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)景氣的時(shí)候，投資的收益高漲，股票、基金、部分期貨，甚至貴重金屬都會(huì)升值，但是債券就要貶值。

(二)工薪階層證券投資的原則

1．保障生活需要原則。日常生活需要支出的，如家里有小孩要準(zhǔn)備上學(xué)費(fèi)用，可以預(yù)留現(xiàn)金以備一段時(shí)期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的長期投資，例如債券、基金等。理財(cái)?shù)氖杖霘w根結(jié)底還要用于生活支出。

2．量力而行原則。工薪階層投資要保證資產(chǎn)安全，須根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力來選擇適宜的投資品種。對(duì)于一個(gè)高級(jí)管理人員來說，如果其家庭現(xiàn)時(shí)收入和長期收入預(yù)期很高，而且還有相當(dāng)?shù)囊还P閑錢，那么可以考慮做投機(jī)性強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)大的項(xiàng)目。但對(duì)于一個(gè)普通員工來說，其家庭現(xiàn)時(shí)收入和長期收入都比較穩(wěn)定，沒有多少閑錢，節(jié)余的錢主要用于后段的子女教育和養(yǎng)老醫(yī)療，那么這個(gè)人就只能謀求安全性高、收益穩(wěn)定的投資項(xiàng)目。

3．合理規(guī)劃原則。每個(gè)人的收入是長期的，收入也是長期的。確定一段時(shí)期的財(cái)務(wù)目標(biāo)可以使個(gè)人能夠積累資金，滿足將來的資金需求。

四、工薪階層證券投資的策略

(一)抓住時(shí)機(jī)。低價(jià)買進(jìn)策略

“機(jī)不可失，時(shí)不再來”這句話在工薪階層證券投資中尤為重要。寫作職稱論文每一個(gè)時(shí)機(jī)的到來，都包含在政治形勢(shì)的變化、經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)、收入水平的升降、消費(fèi)心理的變化等信息之中。因此，時(shí)機(jī)的把握需要投資者具有多方面的知識(shí)并充分發(fā)揮個(gè)人的智慧，以及高度的投資敏感性。如果時(shí)機(jī)把握不準(zhǔn)，就會(huì)給投資人帶來很大的損失。對(duì)于個(gè)人投資者來說，何時(shí)買進(jìn)是關(guān)鍵的投資策略。就購進(jìn)時(shí)機(jī)而言，不外乎于證券行市景氣時(shí)進(jìn)場(chǎng)或于證券行市低迷時(shí)進(jìn)場(chǎng)兩種情況。在證券行市景氣期，此時(shí)是短線投資的良機(jī)。投資人若想搶短錢、賺差價(jià)，便可值此即時(shí)進(jìn)場(chǎng)。不過在這種情況下，雖然投資報(bào)酬率較高，但風(fēng)險(xiǎn)也較大，原因是上述景氣指標(biāo)反應(yīng)到證券市場(chǎng)需有一段時(shí)間，況且投資人個(gè)個(gè)都會(huì)依此原則性的做法去操作，人人看漲，需求增加，可能最終落個(gè)“買高賣高”的結(jié)局。證券市場(chǎng)低迷時(shí)，人們深受“便宜沒好貨”價(jià)值觀念的影響，常有“追漲不追跌”的投資習(xí)慣。其實(shí)，證券行市景氣循環(huán)受周期影響，有繁榮一定有低迷，卻可能是最好的時(shí)機(jī)，關(guān)鍵在于證券市場(chǎng)景氣低迷時(shí)是否大膽進(jìn)入，以逆向操作的方法運(yùn)用時(shí)勢(shì)。

(二)分散投資。一“石”多“鳥”策略

投資與投機(jī)最大的不同在于“戒貪”。它要求投資者把資金分散在股票、債券、基金或存于銀行等多種投資渠道。對(duì)于同類型的投資品種，也要采取分期限、分產(chǎn)品等適當(dāng)分散的策略。根據(jù)不同的變現(xiàn)情況，注重長短期品種的結(jié)合，在收益率有所保證的情況下，適當(dāng)提高投資的流動(dòng)性，進(jìn)一步降低投資風(fēng)險(xiǎn)，提高變現(xiàn)能力。這可借鑒傳統(tǒng)的投資“三分法”，雖然其收益不可能大，但可以減少風(fēng)險(xiǎn)并獲得相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)收入。

(三)深入研究。領(lǐng)先一步策略

個(gè)人投資想盈多虧少，就必須在審時(shí)度勢(shì)、捕捉商機(jī)上高人一籌。很多人風(fēng)潮一起就很快跟隨追漲，當(dāng)然可能賺上一筆。但想大賺一筆，就必須主動(dòng)先人一步尋找信息，挖掘商機(jī)，并對(duì)此作出科學(xué)合理的分析與判斷，才有可能使自己在投資市場(chǎng)的搏殺中處于主動(dòng)地位。

(四)高低組合。成本平均策略

工薪階層投資者在將現(xiàn)金投資為有價(jià)證券時(shí)。通?？偸前凑疹A(yù)定的計(jì)劃根據(jù)不同的價(jià)格分批地進(jìn)行，以備不測(cè)時(shí)攤低成本，從而規(guī)避一次性投入可能帶來的較大風(fēng)險(xiǎn)。如果在證券投資中投入了未來有既定用途的資金，則更應(yīng)傾向于風(fēng)險(xiǎn)較小證券的投資，如國庫券等。

(五)按需而變，時(shí)間分散化策略

根據(jù)投資有價(jià)證券的風(fēng)險(xiǎn)將隨著投資期限的延長而提高的原理，建議工薪階層在年輕時(shí)家庭收入較少、消費(fèi)支出水平普遍高于經(jīng)濟(jì)收入水平時(shí)，由于風(fēng)險(xiǎn)承受能力也較強(qiáng)，可以考慮進(jìn)攻型的理財(cái)策略，比如將其資產(chǎn)組合中的較大比重投資于股票；而隨著年齡的增長將股票的投資比重逐步減少，主要購買各項(xiàng)平衡型基金或其他較為穩(wěn)定型基金，并加重債券投資的比重；到老年階段，應(yīng)該以投資收益有底線保證的國債為主，盡量少選風(fēng)險(xiǎn)大的激進(jìn)型證券，以避免養(yǎng)老費(fèi)用的損失。

(六)委托理財(cái)。借“雞”生“蛋策略

如果有比較可靠的富有投資經(jīng)驗(yàn)的合資伙伴，也可以嘗試將資金托付于其進(jìn)行投資。現(xiàn)在全世界投資渠道、投資工具越來越多樣化，多種信息收集做到準(zhǔn)確、及時(shí)、全面將更加困難，收集成本也越來越高，因此個(gè)人投資在市場(chǎng)上很難立于不敗之地。因此，委托他人進(jìn)行投資，或購買受益憑證，或給建共同基金，也是投資成功的一種策略。

(七)理性審視。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移策略

對(duì)風(fēng)險(xiǎn)大、收益高的項(xiàng)目，不宜采取直接投資方式，可向負(fù)責(zé)該項(xiàng)目的富有實(shí)力的投資方進(jìn)行投資，讓出部分收益，轉(zhuǎn)移投資風(fēng)險(xiǎn)。寫作工作總結(jié)如通過申購?fù)顿Y基金的辦法，可將部分投資風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去。

[參考文獻(xiàn)]

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篇10

現(xiàn)在，是到了雙方博弈市場(chǎng)底線的時(shí)刻了。

2008年2月，當(dāng)人們依舊在期待春節(jié)和雪災(zāi)過后的股市能有所表現(xiàn)，至少能改變單邊下跌的局面時(shí)，一場(chǎng)再融資“血案”卻不經(jīng)意間降臨。

人們悲哀地發(fā)現(xiàn)，部分上市公司的大股東們似乎在用實(shí)際行動(dòng)告訴大家兩個(gè)重點(diǎn)：第一，我們的股票不值這么多錢；第二，股改雖然完成了，但我們?nèi)﹀X的決心沒有絲毫動(dòng)搖。

這個(gè)發(fā)現(xiàn)對(duì)投資者的心理打擊遠(yuǎn)遠(yuǎn)勝過美國可能發(fā)生的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越了“5?30”之類的政策震蕩?，F(xiàn)在，已經(jīng)不是展望股市“高點(diǎn)”在哪里的時(shí)刻，而是尋找“底線”的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)了。

再融資前赴后繼

中國平安擬1600億元的融資引爆股市暴跌序幕，浦發(fā)銀行隨后也拋出400億元的融資方案。此后，市場(chǎng)更一路傳聞中石化600億元融資、大秦鐵路500億元融資以及中國聯(lián)通600億元融資。

每一次傳言的流出，都必然伴隨傳言對(duì)象的一陣急跌，以及大盤的猛挫。不過，很快大家發(fā)現(xiàn)，這些傳言有真有假。

2月22日，受融資500億元謠言影響，大秦鐵路當(dāng)天跌停，而當(dāng)天大秦鐵路便發(fā)表聲明稱，董事會(huì)迄今未討論過再融資事項(xiàng)。同時(shí)，關(guān)于中國聯(lián)通將有巨額融資計(jì)劃的傳言也隨之喧囂塵上。2月25日，中國聯(lián)通執(zhí)行董事佟吉祿公開表示，傳聞純屬謠傳，公司不存在通過證券市場(chǎng)向投資者公開再融資的計(jì)劃。不過其股價(jià)已經(jīng)被傳聞打掉了15％左右。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，在2008年的頭一個(gè)月，提出再融資預(yù)案的公司多達(dá)26家，融資金額接近2500億元，而去年同期僅有13家，融資金額也不過百億元，去年全年的再融資額只是2800億元。

大盤自去年10月底開始調(diào)整以來，指數(shù)不斷突破一個(gè)又一個(gè)心理防線的關(guān)口。以歷史為鑒，A股2001年綿延至2005年的大熊市不過是從2245點(diǎn)跌至998點(diǎn)，且耗時(shí)5年，而此波暴跌僅僅5個(gè)月都不到，已經(jīng)將指數(shù)從最高點(diǎn)斬去三分之一，其中的重災(zāi)區(qū)如中石油、中國平安和中國人壽等，均從最高價(jià)被腰斬。有好事者至今仍在討論現(xiàn)在是“牛市下半場(chǎng)”還是“熊市上半場(chǎng)”，其實(shí)，以指數(shù)跌幅計(jì)，現(xiàn)在差不多已經(jīng)進(jìn)入“熊市下半場(chǎng)”了。

單純的理性價(jià)值回歸式的大跌并不可怕，但檢視暴跌的背景卻令人“不寒而栗”。就在謠傳大秦鐵路和中國聯(lián)通要再融資消息的前一天，證監(jiān)會(huì)再批新基金，大量媒體已在預(yù)測(cè)“紅色星期一”。然而，兩傳聞?shì)p松擊潰前述利妤，引發(fā)恐慌性下跌，可見市場(chǎng)脆弱程度。

更可怕的是，這種原該是“變態(tài)”表達(dá)方式的毫無理性的暴跌已成“常態(tài)”。最近兩個(gè)月來，市場(chǎng)聞“增發(fā)”必暴跌，聞“周邊股市下挫”必暴跌，聞“貨幣從緊政策不變”必暴跌……

擴(kuò)容壓力空前

其實(shí)，除了這些謠傳的再融資傳聞外，那些已經(jīng)確定的市場(chǎng)擴(kuò)容壓力也已經(jīng)堪稱空前了。

根據(jù)WIND資訊提供的信息，2008年存在上市傳聞或已經(jīng)進(jìn)入上市程序的公司高達(dá)179家，中國再保險(xiǎn)、中國人保、中移動(dòng)、國開行和南方電網(wǎng)等都榜上有名。這些大盤股的融資規(guī)模難以預(yù)估，但每一只都會(huì)成為檢驗(yàn)市場(chǎng)承接能力的測(cè)試標(biāo)尺，而這還不包括創(chuàng)業(yè)板推出后的融資需求。按照市場(chǎng)普遍預(yù)期，創(chuàng)業(yè)板打包上市的方式將可能為2008年市場(chǎng)帶來近200家上市公司。

更嚴(yán)重的預(yù)期壓力來自“股改后遺癥”。大批解禁期滿的非流通股股東將給市場(chǎng)帶來難以想象的沖擊，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2008年將有1300多億股各類限售股進(jìn)入流通，它們帶來的市值增量超過3.01萬億元，而目前兩市A股流通市值總額也不過8.99萬億元的規(guī)模。也就是說，即使沒有新的動(dòng)作，各類解禁股就將使2008年市場(chǎng)自行擴(kuò)容30％。

一位曾在股改期間擔(dān)任多家地方國資委對(duì)價(jià)談判顧問角色的人士對(duì)記者表示：“當(dāng)初，從第二批股改試點(diǎn)結(jié)束，正式啟動(dòng)全面股改時(shí)，A股就進(jìn)入了不斷上漲的牛市狀態(tài)。這在很大程度上麻痹了投資者，以為股改是，一場(chǎng)誰都不要付出成本的盛宴。似乎大股東只要‘10送3’就能在未來流通，而急于分享牛市成果的投資者也認(rèn)為牛市里只要通過股改就能賺錢。很少有人想到，2年或者3年后大股東真的把手里的流通股出來時(shí)市場(chǎng)會(huì)暴跌?！?/p>

造成這場(chǎng)擴(kuò)容潮壓力的另一重因素是通脹。由于擔(dān)心通脹難以控制，央行的貨幣政策開始從緊，其調(diào)控目標(biāo)包括2008年全年信貸增速將有30％左右的降幅。貨幣從緊可能帶來企業(yè)經(jīng)營中的流動(dòng)性緊張，從而使解禁股成為解決資金問題的現(xiàn)實(shí)手段。

此外，有分析人士指出，類似平安這樣超大規(guī)模再融資并非個(gè)案，而且迎合了宏觀經(jīng)濟(jì)管理者的一種傾向。如果真是這樣的話，可想而知還要有多少筆天量再融資等著出爐。

知名財(cái)經(jīng)評(píng)論人士葉檀即持這種觀點(diǎn)。她認(rèn)為：“根據(jù)國資委規(guī)劃，國資委掌管的央企數(shù)量要從150家減少到80到100家，這意味著在僅剩的兩年中，至少將有二分之一至三分之二的央企要重組改制，除了國資委主管的央企，我國的金融機(jī)構(gòu)、各地方政府掌管的地方國資，無不處于整合的過程之中。其規(guī)模不在央企之下。整合并購的資金從何而來?答曰：大部分將來白干資本市場(chǎng)。”

“惡意”還是“善意”

2008年2月25日，在全國輿論的聲討中，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人對(duì)“再融資門”進(jìn)行了一番表態(tài)。

證監(jiān)會(huì)表示，上市公司再融資是資本市場(chǎng)的重要功能，是市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化配置的重要方式之一，但絕不應(yīng)是惡意“圈錢”行為。證監(jiān)會(huì)提醒上市公司在作出再融資決策前，應(yīng)根據(jù)市場(chǎng)情況和自身實(shí)際需求，慎重考慮籌資規(guī)模和時(shí)機(jī)，以及投資者的承受能力。據(jù)介紹，目前，中國平安的融資議案仍處于履行公司內(nèi)部法定程序階段，尚未向監(jiān)管部門提交融資申請(qǐng)。在該公司向證監(jiān)會(huì)正式提交融資申請(qǐng)后，證監(jiān)會(huì)將按照法律法規(guī)的規(guī)定，依法審核，督促公司強(qiáng)化信息披露。

然而，中國平安的新聞發(fā)言人也迅速表態(tài)稱：“公司再融資方案按照法律規(guī)定處在履行內(nèi)部法定程序階段，公司會(huì)根據(jù)市場(chǎng)的情況，慎重考慮籌資時(shí)機(jī)、規(guī)模及資本市場(chǎng)的承受能力，嚴(yán)格按照法律的要求辦事。公司的基礎(chǔ)是穩(wěn)固的，戰(zhàn)略是清晰的，財(cái)務(wù)是謹(jǐn)慎的……”