導(dǎo)語：如何才能寫好一篇證券市場的功能和作用，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

目前，在我國，正在就證券市場問題展開一場大辯論，這場辯論不僅涉及到對我國證券市場的一些重大問題的看法，而且還關(guān)系到我國證券市場的命運，因而引起了廣泛的關(guān)注。辯論才剛剛開始，還會進行下去。其實，對證券市場問題，一直有爭論，不過，大多沒有這次這樣激烈，這樣尖銳，涉及的問題這樣廣泛。

下面我想就這場大辯論談一點看法：就是要像看待和愛護新生嬰兒那樣看待和愛護我國的證券市場。

我國證券市場真像嬰兒在產(chǎn)婦經(jīng)歷了巨大的陣痛后才誕生一樣，是在經(jīng)濟體制改革過程中，在沖破重重阻力和障礙中建立的。它的建立是我國改革的一項巨大成果。它也像新生的嬰兒那樣，很不成熟，甚至有從母體（計劃經(jīng)濟）中帶來的胎記。但是作為現(xiàn)代市場經(jīng)濟的重要組成部分的證券市場，在我國建立后以及在其后的發(fā)展中，日益顯示出其巨大而又難以甚至不可替代的作用。我們不能只用一般市場經(jīng)濟國家的證券市場的功能來看待我國的證券市場的功能，這就是融資的功能和優(yōu)化資源配置的功能。其融資的功能大家是看得到的，其優(yōu)化資源配置的功能也有所顯現(xiàn)，雖然還相當(dāng)不充分（其原因這里不談）。證券市場在我國這樣一個發(fā)展中的、轉(zhuǎn)型的國家中，還有另外的不可忽視的功能，這就是，證券作為改革的產(chǎn)物，它的建立和發(fā)展又反過來推動了各方面的改革。例如，在企業(yè)制度的改革方面，證券市場在國有企業(yè)改革中的作用是人們都承認(rèn)的，不說從券市場融資對國有企業(yè)改革的作用，僅就國有經(jīng)濟在國民經(jīng)濟中的布局的戰(zhàn)略性調(diào)整來說，如果沒有證券市場，就不會有國有資產(chǎn)的股份化以及股份的證券化，而沒有國有資產(chǎn)的股份化和股份的證券化，國有經(jīng)濟的“有進有退”的實施就很困難。而且，如果沒有證券市場，現(xiàn)代企業(yè)制度的建立就只能停留在口頭上。近來，大家也看到，如果沒有證券市場，沒有部分國有資產(chǎn)在證券市場的變現(xiàn)，社會保障基金的籌集和建立將遇到很大困難。又如，證券市場的發(fā)展正在對我國金融制度的改革起著促進作用，目前有必要實行的金融業(yè)的分業(yè)經(jīng)營正受到證券市場發(fā)展的沖擊，今后在適當(dāng)時候，分業(yè)經(jīng)營遲早會走向混業(yè)經(jīng)營。我國的證券市場還有一種特有的巨大作用，那就是，它是學(xué)習(xí)市場經(jīng)濟的偉大學(xué)校，千千萬萬的干部和群眾在這所偉大的學(xué)校里由對市場經(jīng)濟的完全陌生，連債券和股票的區(qū)別都不知道，到在短短的十年時間里，學(xué)到了市場經(jīng)濟中的許許多多知識，特別是金融、投資、資本運作的知識，懂得了許許多多的經(jīng)濟學(xué)知識，什么宏觀經(jīng)濟的走勢啊，利率變動的影響啊，企業(yè)的資產(chǎn)與負(fù)債啊，等等。不管辦多少學(xué)校也都不可能在如此短的時間里給如此眾多的干部和群眾以如此廣泛而又生動的市場經(jīng)濟和經(jīng)濟學(xué)的知識，何況其中的不少知識是從書本上學(xué)不到的。至于證券市場的建立和發(fā)展對我國經(jīng)濟發(fā)展的巨大作用，更是有目共賭的。

令人不可思議的是，有人竟把我國的證券市場說成是賭場，甚至連賭場還不如，因為賭場還有規(guī)則，我國的證券市場連規(guī)則都沒有。這真是難以令人同意。證券市場與賭場是根本不能類比的。有人說，在證券市場上，你贏錢就是把別人口袋里的錢裝進自己的口袋里，這真是像賭博那樣，玩的是零和游戲，或者說零和博弈，也就是說，你輸?shù)腻X就是我贏的錢，不是你輸我贏就是我輸你贏，輸?shù)腻X與贏的錢相加等于零。把證券市場中的博弈看成零和博弈，是不對的。在證券市場上并不是一方贏的就等于另一方輸?shù)?，在股市處于牛市時，許多投資者都會賺錢；當(dāng)股市處于熊市時，許多投資者都會虧錢。而從各發(fā)達(dá)國家證券市場的長時間發(fā)展看，股票指數(shù)從總體上是往上升的，因此作長線投資者一般地說會賺到錢。因此，總的說來，證券市場中的博弈不是賭場中的零和博弈，而是正和博弈。如果說零和博弈，期貨市場中的博弈是零和博弈，做多的一方的投機者與做空的一方的投機者在期貨交易中或者前者贏后者輸，或者前者輸后者贏，輸贏相加總等于零。這很像賭場中的賭博。但期貨市場也不是賭場，正是期貨交易中多空雙方投機者的這種博弈才能發(fā)現(xiàn)價格，才能使套期保值者的風(fēng)險為投機者承接，而這正是期貨市場的不可替代的功能所在。賭場根本沒有這種功能。所以，雖然在期貨交易中進行著零和博弈，但也不能把期貨市場看作賭場。或許把證券市場看作是賭場者之所以這樣看，是因為在我國證券市場中進行著激烈的短期投機，也即通常說的炒買炒賣。

那么，應(yīng)怎樣看待投機呢？在證券市場上，投資和投機是同時存在的，買股票本身是投資行為，但各種投資者的運作有所不同。有些人從事長期投資，買進股票以獲取股票的分紅；有些人則從事短期投機，時而買進時而賣出，以獲取股價的價差；有些人既做長期投資，又做短期投機，做投資與做投機是可以轉(zhuǎn)換的。在正常運行的證券市場中，投資與投機都是必不可少的。沒有對證券的投資固然不會有證券市場，而沒有投機也不會有證券市場，因為沒有頻繁的投機，就不會形成股票的合理價格，也不會有證券市場上價格引導(dǎo)資金的頻繁流動，從而實現(xiàn)資源配置的優(yōu)化。不應(yīng)否認(rèn)，我國證券市場中的投機性是比發(fā)達(dá)的和完善的證券市場中更盛，或者說做長期投資者少，做短期投機者多，但出現(xiàn)這種情況有其必然性。這是因為，我國的證券市場發(fā)展的時間短，機構(gòu)投資者的建立和發(fā)展需要有一個過程，而且對能進入證券市場的機構(gòu)投資者一直有許多限制，這樣就形成了我國證券市場投資者的構(gòu)成中以居民投資者占多數(shù)這樣一種格局。居民投資者往往具有希望能較快地在證券市場中獲利的心理，而且確實在早期的居民投資者中有不少迅速致富的先例，這樣就形成了我國證券市場中投機較盛的狀況。在成熟的證券市場中，居民大多不是自己到證券市場上去運作，而是通過投資基金等機構(gòu)投資者間接地投資于證券市場。機構(gòu)投資者一般地掌握的信息多，有專家理財，運作更為理性，而且由于掌握的資金多，可以通過組合投資的辦法來減少市場風(fēng)險，從而也可以更多地采取長期投資以獲取穩(wěn)定回報的投資方式。這就使那里的投機不及我國的盛，但是那里的機構(gòu)投資者也會從事短期的投機?？梢姡瑧?yīng)該從歷史的和發(fā)展的眼光來看待我國證券市場中投機較盛的情況，而要減弱我國證券市場的投機就需要更多地創(chuàng)立機構(gòu)投資者，但這要有一個發(fā)展過程。同時，我們也不該籠統(tǒng)地指責(zé)投機，因為，可以說沒有投機就沒有證券市場，就沒有證券市場的功能。那么，是否應(yīng)該反對過度投機呢？“過度”的這個“度”是不易確定的。因為投機的盛衰往往是隨著證券市場的熱與冷而變化的。很難說怎樣才不過度。為了保證證券市場的正常運行，應(yīng)該反對的是違規(guī)違法的投機，包括單獨或合謀操縱市場、散布虛假信息等行為，以保護規(guī)矩的投資者的利益，特別是其中的中小投資者的利益。在我國證券市場的發(fā)展中確實有不少違規(guī)違法的投機行為，甚至有些機構(gòu)投資者也參與其中，這需要靠完善市場的制度建設(shè)、加強監(jiān)管、對違規(guī)違法者給以應(yīng)得處分來解決。

有人把眾多居民參與證券市場的投資和投機，指責(zé)為“全民炒股”，作為我國證券市場的一大不良現(xiàn)象來反對。“全民炒股”好不好？如果把“炒股”理解為投資于證券，那么“全民炒股”是大好事。因為，投資于證券的人越多，證券市場的資金來源就越多，我國的證券市場就越能發(fā)展。實際上，我國投資于證券的人還相當(dāng)有限，主要是一些大城市的一部分居民，離“全民炒股”還差得很遠(yuǎn)。將來，中小城市特別是農(nóng)村居民富起來了，買賣證券更方便了，真正是“全民炒股”了，我國的證券市場就會有更大的發(fā)展，它的作用也就會更大。如果把“全民炒股”理解為許多居民泡在證券市場上買賣證券，那也不能籠統(tǒng)地指責(zé)。因為，如前所述，這與我國機構(gòu)投資者特別是投資基金發(fā)展遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足有關(guān)。解決的辦法主要是大力發(fā)展機構(gòu)投資者，特別是各種投資基金。而且也不能去指責(zé)眾多沒有工作的居民泡在證券市場上，因為那是他們自己有權(quán)決定的事。需要作為不好的現(xiàn)象來批評的，是一些正在工作的人在上班時間“炒股”，因為這會影響他們的工作。但不能用這點來指責(zé)我國的證券市場，因為除了機構(gòu)投資者發(fā)展不足的原因外，那是各個單位管理不嚴(yán)的問題。

從把我國的證券市場看作賭場、指責(zé)“全民炒股”，有的人又進而認(rèn)為我國證券市場的市盈率太高了，認(rèn)為那是過度投機炒上去的。與有些國家相比，我國證券市場的市盈率確實相當(dāng)高，但形成這樣高的市盈率有其客觀原因。那就是，我國的證券市場是一個新興的市場，在發(fā)展的初期，上市公司股票的供給很有限，在龐大的需求下必定會形成高的市盈率。同時，我國上市公司的股票中又只有大約三分之一的股票可以流通，這又增加了股票供給的不足，造成了較高的市盈率。此外，我國的經(jīng)濟發(fā)展迅速，前景良好，也是形成高市盈率的一個原因。而且，市盈率的高低在國與國之間是很難比較的，特別是與發(fā)達(dá)國家的成熟的證券市場相比，有許多不可比的因素。何況，我國貨幣市場一年期儲蓄的理論市盈率已經(jīng)達(dá)到了56．56倍，它與我國證券市場的市盈率（56倍至58倍）幾乎是一樣的。從這樣角度來看，也不能說我國股票市場的市盈率太高了。那么，比較高的市盈率是不是過度投機炒上去的，是一些莊家人為地抬上去的，或者說是“全民炒股”炒上去的呢？無可否認(rèn)，有些莊家違規(guī)違法操縱市場，把一些沒有投資價值的股票的價格炒到天價，對平均的市盈率會有一定影響，但其影響只能是局部的，從某些股票價格被人為地炒高推論出平均的市盈率太高是不恰當(dāng)?shù)?，我國證券市場的發(fā)展和逐步規(guī)范化，市盈率會找到其應(yīng)有的恰當(dāng)?shù)乃?，但即使如此，市盈率也仍會高低波動。至今，誰也說不清合理的市盈率的標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該是多少。

篇2

證券市場效率，一直是證券市場發(fā)展中的核心問題，也是金融研究的重要課題。在金融經(jīng)濟理論中，關(guān)于證券市場效率問題最有影響力的理論應(yīng)首推E．F．Fama在1970年提出的“有效率市場假說”(EfficientMarketHypothesis)。該假說認(rèn)為，若證券市場在價格形成中充分而準(zhǔn)確地反映全部相關(guān)信息，則稱該市場為有效率的。若證券價格并不由于向所有證券交易參與者公布了信息集中而受到影響，那么，就說該市場對信息集中是有效率的。換言之，能夠有效地利用經(jīng)濟、金融等各方面信息的證券市場，就是“有效率市場”。規(guī)范而言，假定不同的相關(guān)信息被滲透到證券價格中，按照證券市場上信息集中的三種不同類型將市場效率劃分為三種水平：(1)弱態(tài)有效市場(WeakfromEMH)：是指信息集中只包括價格歷史序列中的價格和信息；(2)半強態(tài)有效市場(SemistrongfromEMH)：指現(xiàn)時的股票價格不僅體現(xiàn)全部歷史的價格和信息，而且反映所有與公司證券有關(guān)的公開有效信息；(3)強態(tài)有效市場(StrongfromEMH)：是指市場價格充分反映有關(guān)公司的任何為市場交易參與者所知曉的全部信息。

有效率資本市場理論提出之后，引發(fā)了大量關(guān)于反映在證券價格中的信息的質(zhì)量和數(shù)量的實證研究。經(jīng)過大量實證分析，大多數(shù)檢驗結(jié)果表明，發(fā)達(dá)國家的證券市場符合弱態(tài)有效和半強有效的資本市場有效理論。但是，強態(tài)有效市場理論并不成立。

隨中國證券市場的建立與發(fā)展，國內(nèi)學(xué)者對我國證券市場的效率問題給予了積極性關(guān)注。從中國的現(xiàn)實情況看，股市有效性的檢驗主要集中于是否弱式有效，從實證支持分析，1993年以前的研究數(shù)據(jù)得出的結(jié)論是非市場有效，此后的研究大多支持弱式有效，這反映了中國股市存在明顯階段性變化。此外，一些學(xué)者對中國股市若干時間區(qū)間段的子樣本實證分析，結(jié)果也說明證券市場效率隨發(fā)展階段而不斷提高。

在此有必要指出的是，證券市場的效率是否通過市場有效性來反映，市場有效性是否是檢驗證券市場效率的惟一指標(biāo)，這一指標(biāo)對中國證券市場的效率能否具有完全的解釋能力。本文認(rèn)為，理解這一問題的關(guān)鍵，在于如何界定證券市場效率的內(nèi)涵。

二、證券市場效率是市場有效性，還是資源配置效率?

在經(jīng)濟學(xué)著作和統(tǒng)計中，金融效率是一個非常關(guān)鍵的因素，但目前學(xué)術(shù)界沒有對此給出一個權(quán)威、一致、明確的內(nèi)涵。盡管金融效率內(nèi)涵還沒有統(tǒng)一性涵義，但有一點是肯定的，即經(jīng)濟學(xué)意義上效率的基本涵義是資源配置效率。相應(yīng)地，證券市場效率應(yīng)為金融資源的配置效率，即資金的有效動員與金融資源的高效利用。前者是指該種融資以最低的成本為資金需求者提供金融資源的能力；后者是指其能將稀缺的資本分配給進行最優(yōu)化“生產(chǎn)性”使用的投資者，相當(dāng)于托賓提出的功能效率。

針對證券市場效率問題，學(xué)術(shù)界從資本市場有效運行效率角度進行分析。在有效資本市場理論中，“有效”在多種場合中用于描述資本市場的運行特征?！耙粋€資本市場如果在確定資產(chǎn)價格中能夠使用所獲得的全部信息，它(從信息上說)就是有效率的?！盵《新帕爾格雷夫經(jīng)濟學(xué)大辭典》，第2卷，第346頁。)然而在具體分析上，該理論將證券市場區(qū)分為有效運行(內(nèi)部有效)和有效定價(外部有效)的市場兩種類型。

資本市場的運行效率是指證券市場價格是否有效、完全、準(zhǔn)確的反映市場信息，并以此通過價格機制將金融資源從儲蓄者手中向生產(chǎn)者手中轉(zhuǎn)移。沒有有效運行效率，定價效率也就難以達(dá)到。如果存在政府對市場的過度干預(yù)、股票價格的人為操縱、市場信息的不完全、對潛在投資者市場的準(zhǔn)入限制等，那么，這樣的市場運行肯定低效率甚至是無效率的。同樣，這樣的市場必然導(dǎo)致證券市場錯誤的定價和稀缺資金的逆配置。而錯誤的標(biāo)價必然導(dǎo)致資本錯誤地分配到生產(chǎn)效率相對較差的企業(yè)或行業(yè)，并最終提高效率較高企業(yè)的資金成本。

資本的定價效率，實質(zhì)就是金融資源的配置效率，是指資本市場通過對證券價格的定價，使證券市場的收益率等于廠商和儲蓄者的邊際收益率，從而使稀缺的儲蓄(金融資源)被配置到有效率的生產(chǎn)性投資上去。市場價格在任何時候都充分反映了與證券定價相關(guān)的所有可獲得信息，這就是說，證券的有關(guān)信息會很快地在證券價格中得到反映。證券市場定價效率的研究集中在股票價格反映的數(shù)量和質(zhì)量上，在有效率的資本市場，價格充分和瞬時地反映著所有可以獲得的相關(guān)信息。金融資產(chǎn)價格是資本配置的準(zhǔn)確信號，不存在使投資者持續(xù)獲得高于市場平均收益率現(xiàn)象，它只能使投資者的收益率與市場平均收益率之間存在較小的隨機差異，并且其差異范圍通常在交易費用之內(nèi)。

盡管有效資本市場理論為許多人所推崇并得到相當(dāng)部分的證實，但在現(xiàn)實中這一理論仍然面臨許多矛盾與難題。按照國外成熟的資本市場理論，市場有效性本身就是證券市場效率。因為在有效率的市場中，通過證券市場的價格機制與信息機制，完全可以實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。同樣，按照資本市場有效理論，中國證券市場效率是低效，甚至是無效率的。但是，這能否說明，中國證券市場的整體效率是低效率或無效率的?本文認(rèn)為，這種簡單判斷是值得商榷的，單純用市場有效性理論難以對中國證券市場效率做出合理性解釋。從證券市場效率的第一重涵義，即資源動員能力上講，中國證券市場在短短的10年期間發(fā)揮了強有效的資源動員功能，實現(xiàn)了傳統(tǒng)經(jīng)濟下銀行主導(dǎo)型融資制度向市場經(jīng)濟條件下證券市場融資制度的有力切換，社會主義市場經(jīng)濟融資制度框架基本上建立起來。但是，從證券市場效率的第二重涵義上講，中國證券市場運行效率低下，還不能有效地反映市場信息，股票市場資源配置的定價機制與信息機制功能還沒有充分發(fā)揮，社會資源無法有效配置成為證券市場低效率的主要體現(xiàn)。

三、證券市場低效率根源：制度變遷中的制度缺陷

如前所述，中國證券市場低效率問題，已經(jīng)進入我國理論界研究的視野。早在中國股票市場成立之初，學(xué)術(shù)界就開始對中國證券市場效率進行考察，但大量對證券市場低效率的分析，基本是從市場有效性理論的視角進行研究的。

市場有效性差，股票價格不能充分反映信息，能否等同于證券市場低效率?本文認(rèn)為，對于這一問題顯然是不能簡單下此結(jié)論，關(guān)鍵是考察市場效率、證券市場制度與資源配置之間的內(nèi)在聯(lián)系，進而尋求造成中國證券市場低效性問題的根本原因。盡管市場有效性理論、中國證券市場低效率和制度性缺陷問題，都早已引起國內(nèi)學(xué)者的充分重視。但是，目前學(xué)術(shù)界并沒有從三者之間的內(nèi)在聯(lián)系與相互作用機制，來解釋中國證券市場的低效率問題。這也正是本文在此領(lǐng)域所做的嘗試和探索。

如前文所述，證券市場效率歸根結(jié)底是社會資源的配置效率。大家知道，社會資源的配置方式按照配置機制的基礎(chǔ)作用不同可以劃分為兩種，即以市場機制為基礎(chǔ)的市場經(jīng)濟體制或以計劃機制為基礎(chǔ)的計劃經(jīng)濟體制。證券市場制度作為市場化產(chǎn)物，是依靠市場機制來發(fā)揮其內(nèi)在功能，通過市場運行機制與定價機制來實現(xiàn)社會資源的有效配置，其作用過程可以概括為：市場運行效率一市場定價效率一資源的有效配置。

按照市場經(jīng)濟作用機制，證券市場的有效運行實施對市場信息予以反映，以市場為導(dǎo)向，發(fā)揮市場對社會資源的動員作用與配置效能。通過市場定價效率，實現(xiàn)價格信號的有效傳導(dǎo)，既保證市場價格的合理形成，又能夠?qū)崿F(xiàn)資本的高效流動。就整個經(jīng)濟體系而言，是保證資本流向收益最高的企業(yè)，以此實現(xiàn)經(jīng)濟資源的優(yōu)化配置并促進國民經(jīng)濟健康穩(wěn)定發(fā)展。因此，只要市場是有效率的市場，市場機制的作用就能夠充分發(fā)揮，通過市場運行機制和市場定價機制，將資本配置到邊際效率高的項目之中，社會資源的有效配置就可以實現(xiàn)。因此，在完全市場條件下，市場有效性可以通過信號傳導(dǎo)與價格形成機制，實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。由此可見，在完善市場制度的前提下，市場效率可以來衡量證券市場效率，即社會資源配置效率。

而考察我國證券市場制度，其建立的初衷是改革設(shè)計者在為中國經(jīng)濟快速發(fā)展尋求持續(xù)資本供給，而這本身就是在計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟安排中實現(xiàn)的一項重大突破。在這樣的初始條件下，政府對證券市場制度安排起著舉足輕重的作用。計劃經(jīng)濟特定路徑的慣性，使政府依舊對全社會資金的配置進行強有力的干預(yù)，從而保證其執(zhí)行產(chǎn)業(yè)政策、實現(xiàn)趕超戰(zhàn)略所需的足夠資本。由于行政力量作用于證券市場運行，既定制度安排下的信息難以發(fā)揮其內(nèi)在的傳導(dǎo)作用，造成市場行為的扭曲，以至證券市場運行的效率過低，定價效率也不可能有效發(fā)揮，因而難以做到市場機制下社會資源的有效配置。可見，中國證券市場低效率，不是市場本身錯了，而是市場運行機制發(fā)生了扭曲，在證券市場運行中其內(nèi)在機制不能有效地傳遞信息。而市場機制是依靠“信號”傳導(dǎo)機制發(fā)揮作用的，在我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌中，兩種力量作用共生的條件中，“信號”的形成本身就不可避免地發(fā)生扭曲，不同機會利益者在體制變革或制度變遷中，便利用不完善的制度安排來獲取潛在的機會利益，進一步損耗了制度效率。

篇3

內(nèi)容摘要：當(dāng)前我國證券市場中存在一系列的問題，其中關(guān)鍵是市場中的監(jiān)管途徑問題。本文從有效市場假說理論出發(fā)，分析了現(xiàn)階段市場監(jiān)管存在的問題：監(jiān)管主體缺乏監(jiān)管的獨立性；金融證券市場中介機構(gòu)監(jiān)管存在漏洞；金融證券市場監(jiān)管手段陳舊單一。在此基礎(chǔ)上，提出加強法制化、規(guī)范化的制度建設(shè)；加強自律管理建設(shè)；改善信息披露制度；構(gòu)建經(jīng)濟指標(biāo)評估系統(tǒng)四個對策。

關(guān)鍵詞：有效市場假說 證券市場 監(jiān)管途徑 有效性

1970年，尤金·法瑪（Eugene Fama）提出有效市場假說（Efficient Markets Hypothesis，簡稱EMH），該假說有三大要點：一是市場的人均為理性經(jīng)濟人，并且監(jiān)控著金融市場上各公司的股票，謹(jǐn)慎地權(quán)衡取舍股票的風(fēng)險與收益；二是股票價格反映了這些理性人的供求平衡，不論股價被高估或低估，都能通過買進或賣出達(dá)到原有的平衡；三是信息有效，即資產(chǎn)所能獲得的全部信息都反映在其相對應(yīng)的股票上。

研究背景

Macey（1994）研究了美國證券市場在信息披露違規(guī)、未按規(guī)定保存記錄及錯誤運用GAAP準(zhǔn)則等方面監(jiān)管的有效性，認(rèn)為證券價格對處罰的反應(yīng)與違規(guī)處罰的嚴(yán)厲程度直接相關(guān)。Edmund（2006）則分析了1964法案對被監(jiān)管公司的股票價格波動的影響。

賈甲（2008）在收益分析后，指出政府有必要對證券市場適度且有效的監(jiān)管，對提高我國證券市場監(jiān)管的有效性提出幾點建議。郝旭光、范紅崗、周智麗（2010）對三次政策出臺前后市場波動率事件計算結(jié)果作為分析依據(jù)，認(rèn)為我國政府股市穩(wěn)定目標(biāo)并沒有實現(xiàn)。郝旭光（2011）根據(jù)對監(jiān)管部門、基金公司、券商、上市公司等問卷調(diào)研的數(shù)據(jù)，對我國證券市場監(jiān)管效果進行了實證分析。他認(rèn)為我國證券市場監(jiān)管效果較差，被調(diào)查者對監(jiān)管效果不滿意的原因是證券市場中，違法違規(guī)行為比較普遍、市場暴漲暴跌以及沒有很好地保護中小投資者的利益。

目前我國學(xué)術(shù)界對證券市場有效性進行研究的方法，主要是實證法，尤其是經(jīng)驗性實證法。實證法本身也存在著局限性：實證法力圖用有限的事實和現(xiàn)象去證明普通的命題，其研究結(jié)果便不可避免地帶有概率或然性；過分強調(diào)假設(shè)和數(shù)學(xué)模型化，可能導(dǎo)致把研究對象過于簡單化，從而使研究結(jié)果產(chǎn)生較大的系統(tǒng)性偏差，脫離實際現(xiàn)實。在研究我國證券市場有效性中，實證分析和規(guī)范分析都不可缺少。

我國證券市場存在的問題

（一）職能錯位

目前對證券市場的監(jiān)管主要還是采用計劃與審批這兩種手段。多年以來，證券市場的管理照搬指令性管理手段，這使得證券交易所自律監(jiān)管起不到很大的作用，證券業(yè)協(xié)會形同虛設(shè)，無法發(fā)揮既定的職能。

（二）法律法規(guī)有待改善

憑借著近年來出臺的一系列關(guān)于規(guī)范證券市場的法律法規(guī)，我國證券法規(guī)基本框架已初具規(guī)模。但部分現(xiàn)行法規(guī)和條例存在自相矛盾的現(xiàn)象。例如，《證券法》規(guī)定“國有企業(yè)不能炒作上市公司股票”，但證監(jiān)會又規(guī)定“三類企業(yè)可以用自有資金在二級市場上交易股票”。再如，由于難以區(qū)分自有資金和信貸資金，關(guān)于“信貸資金不能流入股市”的規(guī)定實施起來很有難度。另外，我國法律法規(guī)沒有關(guān)于國際化、同股同權(quán)、信用期貨、期權(quán)期指交易、場外市場地位等問題的規(guī)定?？傮w來說，證券法規(guī)系統(tǒng)不完整，法律手段運用力度薄弱、操作性不強等問題，都對證券法律這一重要手段實施的有效性產(chǎn)生了重大影響，進而降低了證券監(jiān)管的效果和效率。

（三）自律監(jiān)管功能作用不大

證券自律組織的作用就在于補充政府監(jiān)管的不足，在控制成本的前提下有效的解決證券市場相關(guān)問題。但就目前的情況來看，盡管我國存在著許多諸如深、滬證券交易所、中國證券業(yè)協(xié)會等的證券自律管理組織，但這些組織職能的實際履行狀況并不盡如人意。其主要體現(xiàn)在以下幾個方面：第一，我國證券商當(dāng)前并非獨立的市場運作主體，僅僅體現(xiàn)了部門、地區(qū)利益，對自律、利益協(xié)調(diào)有效性方面的需求尚未建立，因此，沒有健全的機構(gòu)、有效的約束和明確的分工。第二，我國的滬、深兩大證券交易所并不是結(jié)構(gòu)性分工關(guān)系，實際上存在競爭。同時，由于兩大交易所均不能完全代表主管機關(guān)或者證券商的利益。因此，兩大證券交易所的自律監(jiān)管功能就受到了限制。而我國現(xiàn)階段的自律性組織由兩個證券交易所及其證券公司、中國證券業(yè)協(xié)會和地方證券業(yè)協(xié)會組成，從表面上看能對證券市場實施由上至下的嚴(yán)密監(jiān)管，但實際上，各個組織彼此獨立運營，工作難以協(xié)調(diào)。第三，由于證券交易所與證監(jiān)會的監(jiān)管模式差異，二者的權(quán)責(zé)關(guān)系不明確。作為有資金和信息優(yōu)勢的證券商，為了謀取暴利，很可能憑借作莊炒作途徑吸引散戶跟風(fēng)，從而操縱證券價格，甚至進一步導(dǎo)致諸如集團利益沖突、證券市場劇烈波動等惡性事件的發(fā)生。而這些事件的最終受害者都只會是中小投資者?；谝陨先c分析，我國自律組織在實際操作中其自律職能難以實際發(fā)揮作用。因此，市場的自律管理功能更多的被轉(zhuǎn)嫁到政府的身上，使得證券市場對政府過度依賴。

（四）信息披露制度仍有待規(guī)范

目前，我國在證券市場信息披露方面缺乏完整的制度規(guī)范，這直接導(dǎo)致部分信息披露不充分，預(yù)測性財務(wù)信息披露質(zhì)量差，軟性資產(chǎn)信息披露不足等問題。在信息披露方面，我國還需要進行較大的改革。作為證券市場發(fā)展的基礎(chǔ)，信息披露制度是證券市場成熟的重要指標(biāo)。信息披露有效、及時、充分以及信息分布均勻都是證券市場成熟的重要指標(biāo)。

我國證券市場監(jiān)管途徑分析

篇4

關(guān)鍵詞：制度創(chuàng)新；信用交易；模式

一、制度創(chuàng)新——中國證券市場成長的動力

當(dāng)前中國證券市場發(fā)展的外部環(huán)境正發(fā)生著極大的變化，主要表現(xiàn)在三個方面：經(jīng)濟金融全球化趨勢日強，證券市場的國際化蔚然成風(fēng)，中國加入WTO使得經(jīng)濟金融全球化與證券市場國際化的影響更加真切。

外部環(huán)境因素的變化無疑會給中國證券市場帶來新的發(fā)展機遇，但更多的是挑戰(zhàn)。因為，中國證券市場有明顯的缺陷：股價運行的極端不平穩(wěn)性，投資者行為缺乏理性，極具計劃經(jīng)濟色彩的中國式“分業(yè)模式”阻隔貨幣市場資金與證券市場之外，嚴(yán)重威脅到證券市場資金配置功能的正常發(fā)揮。

這就要求我們分析阻礙市場發(fā)展的因素，尋求中國證券市場發(fā)展的途徑。證券市場作為社會經(jīng)濟復(fù)雜大系統(tǒng)的一部分，與外部環(huán)境之間總存在信息和動能等的互換，由此獲得推動市場發(fā)展的外部動力；證券市場系統(tǒng)的各組成部分也是相互作用、相互協(xié)調(diào)的，這是其內(nèi)部動力，而且是市場發(fā)展的根本動力(李啟亞,2001)。中國證券市場要在國際化與市場化的趨勢下獲得發(fā)展，應(yīng)加快對外部市場開放的步伐，以便從外部獲取發(fā)展的力量；但最根本的應(yīng)該是證券市場的創(chuàng)新，促使中國證券市場適應(yīng)世界經(jīng)濟和國際資本市場發(fā)展趨勢的過程。證券市場創(chuàng)新的內(nèi)容很多，但是我們認(rèn)為，對于中國證券市場來說，最迫切最根本的是制度的創(chuàng)新。因為，大量的研究表明，體制、結(jié)構(gòu)、機制和法律等制度性缺陷已經(jīng)成為我國證券市場發(fā)展的根本，解決市場發(fā)展動力不足的問題也應(yīng)該從制度創(chuàng)新入手。證券市場制度創(chuàng)新的內(nèi)容主要包括：市場準(zhǔn)入制度的創(chuàng)新；交易制度創(chuàng)新，即發(fā)展多層次的市場，并引入證券信用交易制度；監(jiān)管制度創(chuàng)新等。就中國證券市場當(dāng)前的形勢來看，進行證券信用交易試點，并逐步引入證券信用交易，發(fā)揮買空賣空機制對于活躍市場，增強市場穩(wěn)定性等方面的作用應(yīng)該首先提上制度創(chuàng)新的日程。

二、證券信用交易及其效應(yīng)分析

證券信用交易是有關(guān)機構(gòu)對交易者在二級市場上的融資——保證金交易，包括融資和融券兩種形式。證券信用交易在成熟證券市場上占有極其重要的地位,其直接作用是投資人可以以較少的資金做較大規(guī)模的投資組合，進而刺激證券市場交易的活躍，提高證券市場流動性；政府可以通過調(diào)整保證金比例，達(dá)到調(diào)節(jié)信用供求和穩(wěn)定股價的目的。但是我國現(xiàn)行的法規(guī)卻將信用交易劃為，這不僅使證券市場喪失了一種極為重要的穩(wěn)定工具，不利于市場的健康發(fā)展，而且，也使得無法獲得滿足的對信用交易的客觀需求，各種形式的違規(guī)“透支”屢禁不止，嚴(yán)重擾亂了市場秩序。實際上，信用交易作為連接貨幣市場與資本市場的通道，對克服“分業(yè)經(jīng)營”情況下，銀行資金不得直接進入證券市場，甚至被隔絕于證券市場之外，貨幣政策對股票市場效應(yīng)不高的情況有直接作用。從這個意義上講，引入信用交易對我國證券市場的制度創(chuàng)新和發(fā)展有著深遠(yuǎn)影響。

1.對證券市場發(fā)展的影響。證券信用交易機制的引入，將對證券市場的運行機制產(chǎn)生規(guī)范化的影響，有利于其不斷成熟；而且證券信用交易將導(dǎo)致社會資金、銀行資金流入證券市場，直接擴大證券市場上的資金供給，對提高證券市場的活躍性和效率具有重要作用。

（1）可以完善股價形成機制，發(fā)揮市場緩沖器的作用。在實行審批制，各種證券的供給數(shù)量確定，本身缺少替代品的情況下，如果僅存在現(xiàn)貨交易，證券市場將呈單方向運行，在供求失衡時，股價必然會脹跌不定，或者暴漲暴跌。信用交易與現(xiàn)貨交易相互配合，可以增加股票供求的彈性。當(dāng)股價過度上漲時，“賣空者”預(yù)期股價將下跌，便提前融券賣出，增加了股票的供應(yīng)，現(xiàn)貨持有者也不致繼續(xù)抬價，或乘高出手，從而使行情不致過熱；當(dāng)股價真的下跌之后，“賣空者”需要補進，增加了購買需求，從而又將股價拉了回來。買空機制也同樣可以發(fā)揮類似的緩沖器作用（屠光紹，2000）。

（2）可以提高市場連續(xù)性，增強證券市場的流動性和效率。如果投資者出于某種原因長期持有股票，而不輕易賣出，那么二級市場上的證券交易必然陷于停滯，從而影響到證券市場的價格信號功能（這正是我國證券市場目前的情況）。此時如果有投機者參與買進，并以信用交易方式增加買進或賣出的力量，將會促進市場交易。更重要的是，股票賣空交易本身存在一種使股價連續(xù)的內(nèi)在機制。如果硬性的規(guī)定賣空價格必須高于前面最近一次股票的成交價，這種機制可以有效地緩解股價下跌的速度，維持股票市場的連續(xù)性。

2.對投資者的影響。利用信用交易，投資者可以小搏大，發(fā)揮乘數(shù)作用，從而提高資金的使用效率，創(chuàng)造獲利機會，在股價上升時獲得數(shù)倍于全額交易的收益，當(dāng)然一旦預(yù)測失誤，在股價下跌時其損失也將數(shù)倍于全額交易。這種對收益和損失的放大機制，使得投資者在追求更高收益的同時面臨很高的風(fēng)險，由此可以培育更加理性的投資者，增強市場發(fā)展的潛力。

3.對管理部門的影響。證券信用交易制度的內(nèi)在運行機制可以起到平穩(wěn)市場的作用，為證券市場監(jiān)管機構(gòu)提供了一種靈活、透明和制度化的市場調(diào)控手段，即保證金比率。西方成熟證券市場的經(jīng)驗已經(jīng)證明，保證金比率的高低是調(diào)節(jié)證券信用交易的有效工具，提高保證金比率可以緊縮信用，而降低保證金則可以放寬信用。監(jiān)管部門可以根據(jù)金融形勢、股票市場交易狀況等條件，通過信用比例的放寬和收縮來調(diào)節(jié)股市的供給和需求。這樣可以使我國證券監(jiān)管部門獲得更加市場化的監(jiān)控手段，擺脫過多依賴政策和行政手段的困境，促進市場的健康發(fā)展。三、我國證券信用交易制度的模式選擇

進行信用交易試點，首要的是選擇合適的運作模式，主要應(yīng)該解決兩方面的問題：一是信用來源問題；二是信用交易的監(jiān)管問題。

1．信用來源。

證券信用交易制度的核心問題是信用的來源，即提供信用的資金和證券的來源。根據(jù)是否有外部信用的介入，可以分為內(nèi)部信用模式和外部信用模式。前者即遠(yuǎn)期交易，其特點是交易中的信用由買賣雙方互相授予，無須從外部第三方引入。而真正具有代表性的是外部信用模式，在貨幣資本儲蓄豐富和股票所有權(quán)分散的國家，證券信用交易一般采用外部信用模式。

我們所建議引入的也就是這種模式。在外部信用模式下，買賣雙方可以從外部第三者處借入所需的資金和證券，根據(jù)是否存在專門的信用融通機構(gòu)，外部信用模式又可以分為分散授信和集中授信兩種。

在集中授信制度下，存在一個制度化、集中統(tǒng)一的證券融資公司專門提供信用交易所需的資金和證券；有關(guān)部門通過證券融資公司調(diào)控證券融資業(yè)務(wù)，以此控制流入流出證券市場的資金量。與集中授信不同，分散授信模式下，證券融資機構(gòu)就是原有的證券商，不再另設(shè)專門化的證券融資公司。美國是分散授信的代表，而日本、韓國等則是實行集中授信。導(dǎo)致上述不同選擇的根本性原因在于其信用經(jīng)濟成熟度的差異:美國是信用經(jīng)濟高度發(fā)達(dá)的國家，完善的信用制度本身足以勝任調(diào)控信用規(guī)模和在一定程度上控制風(fēng)險的要求。而日本、韓國等的信用經(jīng)濟并不發(fā)達(dá)，非市場因素、黑幕交易經(jīng)常造成過度的投機，甚至由此引發(fā)金融危機，損害實質(zhì)經(jīng)濟的運行?？紤]到目前我國尚未建立完善的社會信用體系以及信用經(jīng)濟不發(fā)達(dá)的現(xiàn)實，建議我國信用交易中采用單軌制的集中授信制度，即設(shè)立一家或幾家證券融資公司，由其通過眾多的券商向投資者提供信用融通。

2．監(jiān)管模式。

證券信用交易的監(jiān)管主要包括對保證金比率、信用限額、外界信用進入市場的監(jiān)管以及自律管理等內(nèi)容。

（1）規(guī)定并適時調(diào)整信用保證金比率是證券監(jiān)管部門調(diào)控證券市場的有效手段，保證金比率的調(diào)高可以抑制市場過熱，反之則可以活躍市場交易。信用交易最發(fā)達(dá)的美國，由聯(lián)邦儲備委員會決定和調(diào)整保證金比率，目前其初始保證金比率為50%，維持保證金比率為25%。韓國證券交易委員會規(guī)定的初始保證金交易要求為40%或者以上，該比例可根據(jù)市場情況進行調(diào)整?？紤]到我國的信用狀況，宜實行較高的比率，以降低信用風(fēng)險。因此筆者建議初始保證金應(yīng)高于50%，維持保證金應(yīng)在30%以上。

（2）信用限額。過度的信用交易往往引發(fā)證券市場的過度投機，而我國證券市場上因為投資收益率較低，一直存在通過過度投機獲利的普遍傾向。因此建議對信用貸款或融資規(guī)定較低的限額，根據(jù)市場的發(fā)展和完善程度適當(dāng)提高。證券融資公司提供的墊頭信用總額宜以不超過其資本金為限。

篇5

證券市場作為我國金融資本市場的重要組成部分，在籌集資金方面發(fā)揮著十分重要的作用，極大地促進了資源的合理流動和科學(xué)配置。但是隨著我國證券市場規(guī)模的逐步擴大，一些潛藏的問題逐步暴露出來，這些潛在問題的出現(xiàn)，也折射出我國證券監(jiān)管體制存在著很大的缺陷。主要體現(xiàn)在市場監(jiān)管功能不完善，政府相關(guān)部門監(jiān)管效率低下。本文從我國證券市場以及監(jiān)管體制的發(fā)展入手，分析我國現(xiàn)行監(jiān)管體制的發(fā)展、現(xiàn)狀與不足，提出了改善我國證券市場監(jiān)管體制的幾點建議，以期對我國證券監(jiān)管的發(fā)展和完善有所裨益。

【關(guān)鍵詞】

證券市場;監(jiān)管體制;對策建議

一、金融證券市場監(jiān)管體制概述

（一）證券市場監(jiān)管的概念及意義

證券市場監(jiān)管是指，證券管理機關(guān)運用經(jīng)濟的、法律的以及行政手段，對證券的募集、發(fā)行和交易等行為進行監(jiān)督與管理，來約束證券投資機構(gòu)的行為。通俗來講，證券市場監(jiān)管就是對證券市場的一切經(jīng)濟活動和活動參與者的行為進行監(jiān)督與管理。證券市場將是市場監(jiān)管的重要組成部分，將經(jīng)濟學(xué)作為理論基礎(chǔ)，通過維持公平、公正、公開的市場秩序，來保護證券市場參與者的合法權(quán)益，來促進證券行業(yè)的健康快速發(fā)展。金融證券市場的監(jiān)督管理是我國宏觀金融監(jiān)管體系不可缺少的重要組成部分，對于證券行業(yè)的健康發(fā)展也具有重要的作用，具體體現(xiàn)在以下幾點：

1、有利于保障證券市場投資者合法權(quán)益

證券市場投資者是我國證券市場交易活動的重要主體。加強證券市場監(jiān)管是保障廣大投資者合法權(quán)益的需要，因此，必須堅持“公開、公平、公正”的市場原則，保護投資者的權(quán)益，只有這樣，才能讓投資者充分了解證券的投資價值和投資風(fēng)險狀況，更合理正確地選擇投資對象。

2、完善規(guī)范證券市場體系

完善科學(xué)的監(jiān)管制度體系有利于發(fā)揮證券市場投融資功能，同時有利于吸引廣大的社會投資，并且在一定程度上穩(wěn)定我國證券市場，促進我國金融證券市場資本的科學(xué)流動，引領(lǐng)我國證券市場的規(guī)范性發(fā)展。

3、有利于維護我國金融市場良好秩序

為了保障證券發(fā)行市場和交易市場的順利進行，一方面，國家要通過立法手段，允許金融機構(gòu)、投資個人、中介機構(gòu)在國家政策允許的范圍內(nèi)，通過買賣證券獲取合法權(quán)益;另一方面，在現(xiàn)有的經(jīng)濟基礎(chǔ)和環(huán)境下，市場也存在著操縱交易、蓄意欺詐等多種弊端，為此，證券管理機構(gòu)必須對證券市場活動進行監(jiān)督和管理，通過制度約束，來構(gòu)建一個健康合理的證券市場環(huán)境，保護正當(dāng)交易，維護證券市場的正常秩序。

（二）證券市場監(jiān)管的原則

1、依法監(jiān)管原則

依法治國是我國在建設(shè)現(xiàn)代化、民主化國家的進程中最重要的管理原則。同理，在市場監(jiān)管中，首先必須做到有法可依，逐步健全我國證券法律法規(guī);其次，依法監(jiān)管還要求有法必依，加強對證券市場違規(guī)行為的查處力度。

2、保護投資者利益原則

投資者的利益保護不僅關(guān)系到證券市場的規(guī)范和穩(wěn)定，更關(guān)系到整個國民經(jīng)濟的穩(wěn)定增長。由于存在信息不對稱情況，投資者相對于控股股東和證券發(fā)行中，往往處于弱勢地位，因此，需要得到重點保護。保護投資者權(quán)利，讓投資者樹立信息，是培養(yǎng)和發(fā)展證券市場的重要環(huán)節(jié)和基本保障。

3、自律和他律相結(jié)合原則

監(jiān)管是屬于來自外部的他律制度，但是為了促進我國證券市場的發(fā)展，證券市場自律也是必不可少。自律是證券市場正常運行的基礎(chǔ)，國家監(jiān)管和自我管理相結(jié)合的管理原則，是證券市場健康發(fā)展的保證。

4、“公平、公開、公正”原則

公平原則要求我國金融證券市場不可以存在歧視，所有的證券參與者都具有平等的法律地位;公開原則要求證券市場具有充分的透明度，通過合理的信息披露機制來保證市場信息的公開化;公正原則要求證券管理機構(gòu)對一切被監(jiān)管的對象給予公正待遇。

（三）金融證券市場的具體監(jiān)管目標(biāo)

我國金融證券具體的市場監(jiān)管目標(biāo)包含以下三個方面：第一是為了保護證券投資者權(quán)益;第二就是保護參與證券市場的投資者的切身利益;第三就是真正落實和維護我國證券市場公開公正公平的制度體系。我國金融證券市場的具體目標(biāo)可以細(xì)化成幾個部分，主要包括幾個方面：第一，金融債券市場的參與者需要嚴(yán)格遵守法律法規(guī)，相關(guān)部門需要防止證券市場的人為操縱以及金融欺詐等行為的出現(xiàn)，真正有效維持證券市場的正常運作;第二，積極發(fā)揮我們證證券市場的機制優(yōu)勢，盡量消除證券市場的不足和弱勢。通過揚長避短有效的達(dá)到保護投資者利益以及監(jiān)督證券中介機構(gòu)依法經(jīng)營的目標(biāo)，真正落實保障合法的證券交易活動順利進行的目標(biāo);第三，就是根據(jù)我國宏觀的經(jīng)濟管理的具體需要，運用多樣化的手段和方式，調(diào)控金融證券市場，引導(dǎo)投資者的具體投資方向，使之更加適應(yīng)我國宏觀經(jīng)濟的發(fā)展。

二、我國證券監(jiān)管體制的現(xiàn)狀

（一）我國證券市場的發(fā)展歷程及現(xiàn)狀

證券在我國屬于舶來品，最早在我國出現(xiàn)的證券交易機構(gòu)是由外商開班的上海股份公所和上海眾業(yè)公所。隨著20世紀(jì)70年代末以來的中國經(jīng)濟改革大潮，我國資本市場重新得到萌芽和發(fā)展。1987年9月，隨著我國第一家專業(yè)證券公司――深圳特區(qū)證券公司的成立，我國證券市場開始步入正規(guī)化。

在證券市場形成初期，國家采取了額度指標(biāo)管理的股票發(fā)行審批制度，規(guī)定在指標(biāo)限度內(nèi)，由各省級政府或者行業(yè)主管部門推薦企業(yè)，再由中國證監(jiān)會審批企業(yè)發(fā)行股票。隨著市場經(jīng)濟的發(fā)展，我國上市公司數(shù)量、規(guī)模、股票發(fā)行籌資額和交易量等都進入一個較快發(fā)展的階段。我國以發(fā)展資本市場、改革開放為主要戰(zhàn)略思想，證券市場的發(fā)展突飛猛進，投資品種不斷增加，上市公司、中介機構(gòu)等紛紛嶄露頭角，進一步強化法律法規(guī)以提高證券市場的監(jiān)管效率。創(chuàng)業(yè)板市場已于2009年10月底正式推出，目前，主板市場、創(chuàng)業(yè)板市場和代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的市場交易機制正不斷完善。我國加入了世貿(mào)組織后，金融體系改革，加快資本市場的發(fā)展，是當(dāng)前國內(nèi)外政治經(jīng)濟形勢的迫切要求，把證券產(chǎn)品推向國際資本市場，進一步打開境內(nèi)資本市場，以適應(yīng)國際證券市場發(fā)展的步伐。

（二）我國證券監(jiān)管體制存在的問題

我國現(xiàn)行證券監(jiān)管體制尚不成熟，主要存在以下幾點缺陷。

1、各部門監(jiān)管職責(zé)不夠明確清晰

目前我國證券監(jiān)管體制存在著職責(zé)不夠明確清晰的問題。首先是與中央有掛部門職責(zé)分工不科學(xué)有關(guān)。從實際監(jiān)管分工而言，財政部負(fù)責(zé)國債的發(fā)行和管理，人民銀行負(fù)責(zé)核定企業(yè)債券的利率，證監(jiān)會腐惡對企業(yè)債券進行上市監(jiān)管等。由此可見，這樣的監(jiān)管布局分散了監(jiān)管力量，加大了政策協(xié)調(diào)的困難性，在操作中也

容易造成監(jiān)管真空和多頭監(jiān)管。

2、監(jiān)管權(quán)力與范圍配置不合理

合理的監(jiān)管權(quán)限配置是保障監(jiān)管機關(guān)順利履行監(jiān)管職責(zé)、充分是此案監(jiān)管功能的關(guān)鍵。而目前我國有關(guān)證券法律法規(guī)的規(guī)定方面，證券監(jiān)管機關(guān)權(quán)限配置結(jié)構(gòu)明顯不合理。我國證券監(jiān)管機構(gòu)對違法違規(guī)行為重處罰、輕補救，往往沒有做好實現(xiàn)預(yù)防工作，只注重在事后進行處理。雖然證券監(jiān)管機構(gòu)對證券主體的違法違規(guī)行為進行事后處罰能夠體現(xiàn)監(jiān)管的懲罰性與嚴(yán)厲性，起到威懾作用，但是不能補救違法違規(guī)行為對投資者甚至證券市場帶來的損害。

3、監(jiān)管人員數(shù)量質(zhì)量與監(jiān)管模式存在不足

我國證券監(jiān)管人員數(shù)量少，監(jiān)管人員素質(zhì)參差不齊，不足以應(yīng)對證券市場的復(fù)雜性。證券監(jiān)管力度充足的條件很大程度上取決于市場規(guī)模的大小以及監(jiān)管人員的多少和監(jiān)管素質(zhì)。目前，我國證券市場雖然在經(jīng)濟體中轉(zhuǎn)軌過程中得到足部發(fā)展，但是仍然殘留著大量落后的痕跡，如：重實體合法，輕程序公正;重審批，輕監(jiān)管等。

4、三級監(jiān)管制度不符合目前證券市場的實際情況

我國證券監(jiān)管機構(gòu)實行三級監(jiān)管制，即“證監(jiān)會大區(qū)”、“政管辦”、“證券監(jiān)管特派辦”三級監(jiān)管。而實際執(zhí)行卻只有“證監(jiān)會大區(qū)監(jiān)管辦”、“證券監(jiān)管特派辦”這兩級監(jiān)管。在我國廣大、浙江、福建等生氣甚至還存在著“證管辦”或“特派員辦事處”這兩個并列大區(qū)，人為造成市場分裂，嚴(yán)重削弱了監(jiān)管部門對市場的敏感度，造成了監(jiān)管空擋。

三、對我國證券監(jiān)管體制的幾點建議

為提高我國證券市場自身的活力和在國際市場的競爭力，滿足投資者多樣化的需求，改革、完善并健全證券監(jiān)管制度已經(jīng)成為我們亟待解決的難題。筆者通過對我國證券監(jiān)管體制的研究和思考，提出了幾下幾點建議，以期促進我國證券業(yè)的健康發(fā)展。

（一）加強證券業(yè)的自律監(jiān)管，充分發(fā)揮自律監(jiān)管功能

充分發(fā)揮證券組織的自律功能有利于促進我國證券市場的發(fā)展與壯大，有助于處理好政府監(jiān)管部門通證券市場兩者的關(guān)系。一方面，加強證券業(yè)的自律監(jiān)管有利于減輕政府所負(fù)擔(dān)的監(jiān)管任務(wù)，另一方面有利于增強政府在監(jiān)管方面的權(quán)威性。其次，證券業(yè)實現(xiàn)自律監(jiān)管不僅能夠提高整個證券市場的道德水準(zhǔn)，更有助于相應(yīng)的證券自律組織通過腿子年剛一系列行業(yè)內(nèi)部的道德標(biāo)準(zhǔn)來對內(nèi)部成員的行為造成約束。

（二）健全證券監(jiān)管的法律法規(guī)體系，加強執(zhí)法力度

伴隨著我國證券市場的高速發(fā)展，當(dāng)前通用的《證券法》已經(jīng)逐漸暴露出一系列弊端，因此，為了更好地規(guī)范證券市場，保護中小投資者的利益，我國必須加快建立并健全證券市場監(jiān)管方面的法律法規(guī)。除此之外，還要針對我國證券市場目前所存在的法律的空缺，來制定相應(yīng)的法律法規(guī)，全面加快針對證券管理法律法規(guī)體系的健全和發(fā)展，促進證券行業(yè)的全面振興。

（三）完善證券市場監(jiān)管體制下的信息披露制度

要想完善我國證券市場監(jiān)管體制的信息披露制度，就必須從根本上建立起科學(xué)有效的信息披露機制，與此同時，還必須對信息公開披露制度進行相應(yīng)程度的強化和完善，全面加大針對相應(yīng)信息進行披露監(jiān)管的頻度以及深度，與此同時，證券監(jiān)管部門還應(yīng)當(dāng)全面加大針對違規(guī)行為的執(zhí)法力度，需要重點針對金融證券市場上面那些有可能涉及到的信息披露的違規(guī)者以及相關(guān)證人進行詢問、暫停抑或者是取消市場當(dāng)中違規(guī)者的上市資格等方面的處理。

參考文獻：

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[2]曹鳳岐.中國資本市場發(fā)展戰(zhàn)略[M].北京：北京大學(xué)出版社，2003

[3]李寧.關(guān)于完善我國證券監(jiān)管的若干構(gòu)想[J].金融研究，2010

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【摘要】本文分析了監(jiān)管機制中他律監(jiān)管與自律監(jiān)管的均衡模型，構(gòu)建了證券市場監(jiān)管機制對上市公司績效的影響機理，最后提出基于上市公司績效提高在我國完善監(jiān)管機制應(yīng)解決的關(guān)鍵問題。

上市公司整體績效的提高，必須在科學(xué)的監(jiān)管機制下才能取得。證券市場是由上市公司、投資者、金融中介機構(gòu)、自律機構(gòu)和政府的行政監(jiān)管部門等共同構(gòu)成的開放的金融市場，是極其復(fù)雜的多方博弈的世界。因此，證券市場的高效運行離不開有效的證券市場監(jiān)管。

企業(yè)經(jīng)營績效的好壞不僅關(guān)系到企業(yè)能否生存，而且直接影響企業(yè)未來的發(fā)展和國民經(jīng)濟發(fā)展。作為證券市場的重要功能之一就是要通過促進資源優(yōu)化配置，達(dá)到整個市場企業(yè)績效的不斷提高，最終促進整個國民經(jīng)濟的發(fā)展。戰(zhàn)后發(fā)展起來的國家和地區(qū)，如日本、韓國與中國香港地區(qū)在證券市場監(jiān)管的表述中更多地突出了“促進國民經(jīng)濟發(fā)展”的政府理念。因此，完善的證券市場監(jiān)管機制應(yīng)該能夠促進上市公司整體績效的提高。

“機制”一詞最早是物理學(xué)和機械工程研究領(lǐng)域中的概念，后來這一概念被廣泛應(yīng)用到生理學(xué)、心理學(xué)、哲學(xué)、經(jīng)濟學(xué)、管理學(xué)等多門社會學(xué)科中，其內(nèi)涵也演變?yōu)橐粋€系統(tǒng)的組織或部分之間相互作用的過程和方式。從系統(tǒng)論的角度看，機制的主要特征有兩個方面：一是具有自動實現(xiàn)系統(tǒng)均衡的功能；二是通過子系統(tǒng)之間的相互影響、相互制約來實現(xiàn)系統(tǒng)均衡功能。筆者采納系統(tǒng)論的觀點，即證券市場監(jiān)管機制應(yīng)該是證券市場監(jiān)管結(jié)構(gòu)中各組成部分通過制度安排相互影響、相互協(xié)調(diào)，共同發(fā)揮作用。

一、證券市場監(jiān)管結(jié)構(gòu)均衡分析

（一）證券市場監(jiān)管結(jié)構(gòu)

“結(jié)構(gòu)”一詞的英文為Structure，具有兩層含義：一是表示某種關(guān)系的組合。其中，各部分之間的相互依賴以其同整體的聯(lián)系為基礎(chǔ)；二是指各個組成部分在整體中的地位。前者是指結(jié)構(gòu)是由相互聯(lián)系的各部分組合的整體，而后者是指組成結(jié)構(gòu)的各部分間組合量的比例和質(zhì)的聯(lián)系。

對證券市場監(jiān)管的研究有必要深入到監(jiān)管結(jié)構(gòu)內(nèi)部對構(gòu)成監(jiān)管的各個組成部分及其相互關(guān)系進行周密的研究，以期更好地發(fā)現(xiàn)證券市場監(jiān)管的內(nèi)在規(guī)律。證券市場的監(jiān)管主要有法律監(jiān)管、行政監(jiān)管（又稱政府監(jiān)管）和自律性質(zhì)的監(jiān)管。各種監(jiān)管形式各自存在優(yōu)、缺點，因此存在著適用的條件、時機。為了方便分析，筆者將法律監(jiān)管與行政監(jiān)管作為外部監(jiān)管，將行業(yè)自律協(xié)會的監(jiān)管劃分為自律監(jiān)管。

（二）他律監(jiān)管與自律監(jiān)管的有機結(jié)合――基于最優(yōu)資源組合理論

筆者假定存在圖1中的等監(jiān)管程度線，該線上的每一點都表示自律與他律的結(jié)合程度。由于他律監(jiān)管和自律監(jiān)管的邊際效率都是遞減的，所以等監(jiān)管程度線必然凸向原點。離原點越遠(yuǎn)，監(jiān)管程度越高，圖1中監(jiān)管程度R（a）＜R（b）。需要說明的是，由于自律監(jiān)管和他律監(jiān)管均是有限度的，所以圖1中超出Et和Es的部分都是沒有意義的。

如圖2所示，Et和Es分別是他律監(jiān)管和自律監(jiān)管的監(jiān)管限度。在這個市場中，可以達(dá)到的最高監(jiān)管程度可以用通過K點的曲線L3來表示?？梢约俣?，按照證券市場的本質(zhì)邏輯，存在著對市場監(jiān)管的最低程度要求，設(shè)為L1，并且，隨著證券市場的發(fā)展，由于市場參與者數(shù)量增加，交易種類擴大、市場結(jié)構(gòu)日趨復(fù)雜，跨市場交易日益增多，金融衍生工具層出不窮，所以對監(jiān)管的最低程度要求也將上升，如圖2中從L1到L2的變化。市場發(fā)育程度低時，對市場監(jiān)管的最低要求也低，即處在圖2中L1的水平。顯然，此時僅依靠自律監(jiān)管或他律監(jiān)管就可達(dá)到L1的要求，所以L1與S軸和T軸都有交點。這就是證券市場發(fā)展初期許多國家唯一依賴他律監(jiān)管而許多發(fā)達(dá)國家更多依賴自律監(jiān)管的原因。隨著證券市場的發(fā)展，市場對最低監(jiān)管程度的要求也在不斷上升，L1逐漸向遠(yuǎn)離原點的方向運動，達(dá)到L2的水平。從圖2中可以看到，單靠他律或自律已經(jīng)不能對市場進行有效的監(jiān)管，必須有機地結(jié)合他律和自律兩種監(jiān)管方式。由于他律監(jiān)管與自律監(jiān)管都要耗費成本，在同等成本下，需要尋求監(jiān)管程度的結(jié)合點。圖2中當(dāng)?shù)瘸杀厩€與等監(jiān)管程度曲線相切時，即點K（Es，Et）是最佳結(jié)合點，也就是他律監(jiān)管與自律監(jiān)管的有機結(jié)合點?，F(xiàn)實中可以看到，隨著市場的發(fā)展，在建立之初單純地依賴自律或他律的證券市場，最后都不約而同地選擇了他律和自律監(jiān)管相結(jié)合的監(jiān)管體系。至于他律和自律在監(jiān)管體系中各占多大的比重則要視各國的具體情況而定，同一國家也會隨著市場發(fā)育程度的變化而變化。

二、證券市場監(jiān)管機制與上市公司整體績效的關(guān)系

證券市場監(jiān)管結(jié)構(gòu)中他律監(jiān)管與自律監(jiān)管必須通過一定的制度安排才能發(fā)揮其自身優(yōu)勢，發(fā)揮最大的效率，達(dá)到效益最大化。證券市場的監(jiān)管結(jié)構(gòu)、監(jiān)管機制是共同發(fā)揮作用的。

（一）完善的公司治理結(jié)構(gòu)能夠促進上市公司企業(yè)制度創(chuàng)新

實現(xiàn)國有企業(yè)經(jīng)營機制的轉(zhuǎn)變，為建立現(xiàn)代企業(yè)制度服務(wù)是現(xiàn)階段我國證券市場的一個特殊功能。證券市場監(jiān)管者嚴(yán)格強調(diào)的透明度、普遍實行的信息披露制度等是良好的企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的重要內(nèi)容，企業(yè)控制權(quán)的轉(zhuǎn)移也能改善治理結(jié)構(gòu)。因此，現(xiàn)代證券市場還作為一個控制權(quán)市場而存在。對我國的證券市場的價格發(fā)現(xiàn)功能對于提高資源配置效率、發(fā)揮改善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的功能、防止經(jīng)濟結(jié)構(gòu)惡化是十分重要的。只有充分發(fā)揮證券市場對公司治理結(jié)構(gòu)改善的促進功能，建立起現(xiàn)代企業(yè)制度，才能從根本上使國有企業(yè)擺脫困境，提高國有企業(yè)的整體質(zhì)量。

（二）信息披露機制與上市公司績效的關(guān)系

彼得?F?德魯克在《公司績效測評》中認(rèn)為：根據(jù)美國證券市場上市公司的經(jīng)驗，“一旦金融市場對上市公司使用別的價值評估標(biāo)準(zhǔn)，指標(biāo)體系的改革進程自然會加快，……正是政府的規(guī)定才使財務(wù)標(biāo)準(zhǔn)變得如此至高無上，并驅(qū)使人們花費大量時間使之完善”。投資者“不相信公司愿意公布比證券管理委員會要求的內(nèi)容更多的信息，……最后只有證券管理委員會之類的政府機構(gòu)出面，才可以解決這個棘手的問題，比如說，建議（甚至要求）上市公司在報告中公布非財務(wù)信息”。

通過對圖3的分析可以看出，對于投資者來說，只有通過良好的信息披露監(jiān)管機制，信息披露監(jiān)管部門通過對信息披露的一些實質(zhì)性規(guī)定，在一定程度上將一些質(zhì)量低劣的公司拒之門外，從而降低投資者決策失誤的概率，加上市場中介機構(gòu)為投資者提供證券投資方面的服務(wù)，信息披露制度中的及時性和有效性能夠使投資者迅速、及時地了解資本市場上的價格變化，才能充分了解企業(yè)的真實狀況，正確評估投資項目的風(fēng)險和收益，作出理性決策，將資金投向資產(chǎn)優(yōu)良的企業(yè)，提高資源的使用效率。其結(jié)果是上市公司整體績效的提高；而對于上市公司尤其是優(yōu)質(zhì)的上市公司來說，為了防止“二手車市場”效應(yīng)，會承擔(dān)信息披露義務(wù)，規(guī)范信息披露行為，杜絕證券欺詐發(fā)生，只有將經(jīng)營者的行為置于公眾監(jiān)督之下，才能保證公司管理層盡心盡責(zé)地為股東謀求最大利益，促進公司自身經(jīng)營績效的改善；對于證券市場來說，只有通過信息的充分披露并保證高度透明，將企業(yè)的狀況展現(xiàn)在投資者面前，讓廣大投資者綜合各種信息自主決策，才能使有限的資本流向效益高、前景好的企業(yè)，從而提高市場效率，促進社會資源的優(yōu)化配置，提高上市公司的整體績效。從這個層面上講，上市公司信息披露的監(jiān)管是影響上市公司績效的核心機制。

1.公司聲譽價值有利于提升上市公司的質(zhì)量

Grossman & Hart（1980）認(rèn)為，逆向選擇不利于標(biāo)的資產(chǎn)估值，理性潛在買者會對資產(chǎn)進行打折，如果沒有相應(yīng)的修正機制，就會形成檸檬市場。在這種情況下，好的資產(chǎn)擁有者為了使自己的資產(chǎn)區(qū)別于劣質(zhì)資產(chǎn)，就會采取相應(yīng)措施向外部投資者傳遞相應(yīng)信息，而該過程也就是增加信息披露的過程。Fombrun（1996）等的實證表明，公司聲譽價值的提高有利于改善上市公司與外部投資者之間的關(guān)系，將對公司價值產(chǎn)生積極的正向效應(yīng)。Wesley（2004）通過構(gòu)建自愿性信息披露指標(biāo)，對拉美三國信息披露增量和公司價值之間的關(guān)系進行了實證，檢驗結(jié)果表明，信息披露程度越高，公司價值越高。

通過分析發(fā)現(xiàn)，上市公司聲譽價值是外部投資者基于信號傳遞的未來預(yù)期基礎(chǔ)上形成的。（張宗新，2005）不同類型的公司采取不同的信息披露策略，好公司選擇高水平聲譽投資以避免次品車市場的價值折價；差公司只能選擇消極性信息披露策略以防止公司真實類型報漏。針對證券市場信息不對稱造成的次品車問題，不同類型的上市公司采取不同的信息披露策略，從而產(chǎn)生信號傳遞機制的聲譽投資效應(yīng)。信息披露信號傳遞公司的價值信息，積極信息披露多而信息供給水平相對高的上市公司的市場價值相應(yīng)較高，有利于增加公司的聲譽價值；而信息披露程度低的上市公司的市場價值相應(yīng)較低。

2．有效市場條件下接管機制對企業(yè)家行為的影響

在信號傳遞機制下，由于那些為出資者和公司利益而工作的企業(yè)家會利用股票價格的信號機制改進自己的工作，對具有機會主義行為的企業(yè)家，股票定價機制本身仍是缺乏約束能力的。因此，接管機制就是用于監(jiān)控企業(yè)家行為的約束機制。

從目前來看，在西方發(fā)達(dá)國家的資本市場上針對公司的接管主要存在兩種情況：一是敵意接管；另一種為積極股東行動，此種接管較為溫和。敵意接管時，無需取得目標(biāo)公司企業(yè)家的同意，或者繞開他們，直接向公司股東發(fā)起收購要約。敵意接管的存在具有重要的經(jīng)濟意義，它能夠?qū)緝?nèi)部治理結(jié)構(gòu)發(fā)揮作用，不斷促進企業(yè)制度創(chuàng)新的外部環(huán)境和條件，也是保證市場經(jīng)濟順利運轉(zhuǎn)的重要經(jīng)濟機制。敵意接管這一機制作為出資者約束企業(yè)家的一個控制工具，是市場為公司外部治理結(jié)構(gòu)的一個重要制度安排。

（三）行政監(jiān)管――股價――企業(yè)績效的影響機理

行政監(jiān)管對企業(yè)績效的影響主要是通過影響股價波動來發(fā)揮作用的。在證券市場上，投資者對股票內(nèi)在價值的預(yù)期和對股票短期投機收益的預(yù)期共同決定著對股票投資價值的預(yù)期，進而通過證券市場資金的供求關(guān)系決定著股票的供求關(guān)系和股票價格。

1.股市政策引起股價波動

世界各國股票市場發(fā)展的實踐表明：股市政策的實施會對股票市場價格波動產(chǎn)生直接的影響。只是不同的市場對政策的敏感性和反應(yīng)程度不同，這實際上就是所謂股票市場的“政策效應(yīng)”。股市政策可以使用制定法律法規(guī)的形式，也可以采取直接干預(yù)的形式。往往直接干預(yù)會對股市產(chǎn)生更大的沖擊。

2.股價機制促進企業(yè)家不斷提高上市公司績效

所謂股價機制，是指在證券市場上通過股票價格的高低及其波動情況來反映股票發(fā)行公司的經(jīng)營情況和變動情況，并以此引導(dǎo)或影響投資者（股東）對企業(yè)的篩選和監(jiān)控（李承友，2001）。相應(yīng)地，股票價格能否正確反映公司的運營狀況就成為股價機制發(fā)生作用的前提條件。股票定價機制之所以能有效發(fā)揮對企業(yè)的監(jiān)督促進作用，主要與股票價格所具有的相關(guān)性和客觀性的密切程度有關(guān)。因為股票價格相關(guān)性反映的是市場對公司潛力后勁的動態(tài)評估，是證券市場對公司未來收益能力的評價，它所包含的信息著眼于未來，不同于提供對過去業(yè)務(wù)總結(jié)的會計信息。因此，通過股價定價機制可以抑制企業(yè)家損害出資者的經(jīng)營行為。李承友（2001）認(rèn)為，證券市場定價機制對企業(yè)經(jīng)營或制度變革的作用主要體現(xiàn)在以下兩個方面：一是用股票價格反映公司企業(yè)家的經(jīng)營能力，并決定其去留；二是將公司企業(yè)家的報酬與股價相聯(lián)系。筆者贊同這種觀點。

3.行政監(jiān)管――股價――企業(yè)績效的關(guān)系

由此，可以構(gòu)建證券市場行政監(jiān)管與企業(yè)績效的關(guān)系。因為政府行政監(jiān)管導(dǎo)致股票市場的“政策效應(yīng)”，“政策效應(yīng)”對股票價格產(chǎn)生沖擊，股價信號傳遞機制一方面影響股東對經(jīng)理人的經(jīng)營業(yè)績的考評；另一方面影響投資者對未來盈余的預(yù)期，從而產(chǎn)生對股票未來股利的預(yù)期，進而影響投資者的決策，影響企業(yè)的資金流。兩個方面共同影響企業(yè)的績效變動。當(dāng)績效變動又會影響投資者對未來盈余的預(yù)期，形成行政監(jiān)管――股價――企業(yè)績效的影響關(guān)系。

三、基于上市公司整體績效提高，完善我國證券市場監(jiān)管機制的途徑

張新（2003）的實證研究表明，同為國有或國有控股企業(yè)，上市公司業(yè)績大幅度高于非上市公司。這充分體現(xiàn)了證券市場對企業(yè)績效改善的巨大促進作用，但是根據(jù)思騰思特（Stem Stewart）管理咨詢公司（中國）對中國、美國、英國、日本、澳大利亞（1996――2000）、印度（1998――2001）、巴西（1997――2000）的比較分析，以經(jīng)濟增加值（EVA）指標(biāo)衡量，結(jié)果表明我國上市公司的水平處于中上等水平。因此，證券市場監(jiān)管機制對公司經(jīng)營績效的促進作用還沒有充分發(fā)揮，證券市場監(jiān)管結(jié)構(gòu)與監(jiān)管機制還需進一步完善和優(yōu)化。

（一）合理確定我國證券市場監(jiān)管的對象和內(nèi)容

1.我國證券市場監(jiān)管對象應(yīng)包括

證券發(fā)行人，發(fā)行市場的證券商，證券交易市場上的證券商，投資者（包括機構(gòu)投資者與個人投資者），中介機構(gòu)（包括會計師事務(wù)所、審計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機構(gòu)等）。

2.監(jiān)管內(nèi)容主要有

（1）上市公司、證券交易所、證券公司的信息披露情況；（2）投資者行為是否合法，證券發(fā)行、證券交易與結(jié)算過程；（3）證券交易所的業(yè)務(wù)和自律管理情況；（4）上市公司對股東的回報情況；（5）證券商的經(jīng)營范圍。

（二）規(guī)范我國上市公司的公司治理制度

規(guī)范我國上市公司的公司治理制度應(yīng)從以下幾個方面入手：

1.推進獨立董事制度，強化董事會的約束機制

要給予獨立董事行使職權(quán)的條件，建立適當(dāng)?shù)莫毩⒍氯温殬?biāo)準(zhǔn)，強化監(jiān)管，使獨立董事名副其實。

2.調(diào)整董事會功能，推行職務(wù)不兼容制度

減少董事會與高層管理人員的交叉任職，提倡上市公司董事長與總經(jīng)理分設(shè)，增加外部董事和獨立董事的比例。建立董事會的內(nèi)部專職委員會，包括薪酬委員會、審計委員會與提名委員會等，并在各種專職委員會內(nèi)部合理配置執(zhí)行董事、非執(zhí)行董事與獨立董事的比例，以強化董事會的執(zhí)行功能。在薪酬、提名和審計等關(guān)鍵的委員會中，降低執(zhí)行董事與非執(zhí)行董事的人數(shù)，增加獨立董事的比例。

（三）把信息披露監(jiān)管作為我國證券市場監(jiān)管的核心問題

針對我國信息披露監(jiān)管不力的局面，應(yīng)進一步明確信息披露監(jiān)管的目標(biāo)、完善信息披露的監(jiān)管體系。參照國外成功的經(jīng)驗，繼續(xù)采用政府行政監(jiān)管和自律監(jiān)管相結(jié)合的方式。逐步由證監(jiān)會、證券交易所和證券業(yè)協(xié)會共同構(gòu)成功能互補的具有明確責(zé)任和權(quán)限的監(jiān)管體系。

1.在責(zé)任和權(quán)限的設(shè)置上

證監(jiān)會主要監(jiān)管首次信息披露、制定相關(guān)的信息披露規(guī)則。

2.證交所監(jiān)管持續(xù)性信息披露

證交所在負(fù)責(zé)上市公司持續(xù)性信息披露工作中，除了具有發(fā)現(xiàn)違規(guī)案件的權(quán)利外，還應(yīng)具有查處違規(guī)案件和對違規(guī)行為進行處罰的權(quán)利；要進一步加強對信息披露違規(guī)者的處罰力度。在必要的時候，證交所可以證監(jiān)會的名義進行強制處罰。

3.政府部門仍然負(fù)責(zé)首次信息披露的監(jiān)管

監(jiān)管包括上市公司配股、增股時再融資條件的審核。

4.證券業(yè)協(xié)會要發(fā)揮行業(yè)自律監(jiān)管作用，制定內(nèi)部自律性管理規(guī)則，對違規(guī)成員進行相應(yīng)的處罰

規(guī)范的中介機構(gòu)可以協(xié)助監(jiān)管上市公司的信息披露行為，特別是替上市公司出具財務(wù)報表的審計報告。

（四）努力在我國上市公司中推行信用評級制

對上市公司進行信用評估是優(yōu)化我國證券市場監(jiān)管機制的根本問題。目前對上市的信用評估還沒有得到觀念上的重視，企業(yè)的信用狀況還沒有得到普遍的評估和披露。證券市場監(jiān)管機構(gòu)應(yīng)將我國的信用評估工作作出規(guī)劃，考慮首先在上市公司推行。大力建設(shè)我國的專業(yè)信用評估機構(gòu)也是迫不容緩的問題。在不遠(yuǎn)的將來要形成企業(yè)以良好的信用為發(fā)展要務(wù)，證券市場監(jiān)管機構(gòu)根據(jù)企業(yè)的信用狀況決定監(jiān)管的力度和方式，投資者把專業(yè)的信用評估機構(gòu)對企業(yè)的信用評級作為投資的重要參考依據(jù)。要把對公司的信用評級作為建立對上市公司長期約束機制的立足點。

（五）對證券市場中介組織加強管理，提高其對上市公司的監(jiān)管功能

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關(guān)鍵詞:證券市場;稅制;環(huán)節(jié)

中圖分類號:F83文獻標(biāo)識碼:A

稅收制度作為國家對稅收進行的一系列法律規(guī)定的總稱,不僅是稅務(wù)機關(guān)的工作規(guī)范與征稅標(biāo)準(zhǔn),而且是納稅人履行納稅義務(wù)的依據(jù)。從制度經(jīng)濟學(xué)的角度看,稅制不僅包括正式的稅收制度,即表現(xiàn)為國家法律、法規(guī)形式的稅制,同時還包括稅收文化、道德、習(xí)俗等非正式制度。本文所要研究的證券市場稅制是指與證券市場的行為主體或其行為相關(guān)的稅收政策及規(guī)定,不包括非正式制度。

一、我國證券市場稅制現(xiàn)狀

我國證券市場是在改革開放中逐步形成和發(fā)展起來的。1990年底上海證券交易所和1991年初深圳證券交易所相繼成立,標(biāo)志著我國證券市場初步形成。隨著證券市場的發(fā)展,證券交易印花稅作為政府在證券市場上籌集財政收入的稅收手段逐漸成熟,并形成了對有價證券的經(jīng)濟運行環(huán)節(jié)設(shè)立稅種,或沿用現(xiàn)有稅種對證券市場進行監(jiān)管和調(diào)控的證券市場稅制。證券市場上有價證券的基本經(jīng)濟運行環(huán)節(jié)包括證券的發(fā)行、交易、所得、遺贈等,不同環(huán)節(jié)的稅種互相配合,對證券市場發(fā)揮著調(diào)節(jié)作用。

(一)證券發(fā)行環(huán)節(jié)征稅。對于在一級市場發(fā)行有價證券如何征稅,《國家稅務(wù)總局關(guān)于加強證券交易印花稅征收管理工作的通知》中沒有明確規(guī)定,而實際上,對于有價證券發(fā)行并不是不征稅,《印花稅暫行條例》中有關(guān)稅目對此已做出了規(guī)定,對溢價發(fā)行股票取得的溢價收入在企業(yè)財務(wù)上列入“資本公積”科目,不征所得稅,但該筆資金作為企業(yè)自有資金,應(yīng)按“營業(yè)賬簿”稅目課征萬分之五的印花稅。雖然在發(fā)行環(huán)節(jié)通過“營業(yè)賬簿”稅目進行調(diào)節(jié),但其調(diào)節(jié)力度有限,很難起到抑制有價證券在進入二級市場時價格過高的調(diào)節(jié)作用,造成了一、二級市場割裂的局面,為證券市場的不穩(wěn)定埋下了隱患。

(二)證券交易環(huán)節(jié)征稅。證券交易印花稅首先出現(xiàn)在深圳證券交易所,1990年6月28日為了實現(xiàn)政府在證券市場的財政利益,并平抑暴漲的股價,深圳市政府參照香港市政府的做法頒布了《關(guān)于對股權(quán)轉(zhuǎn)讓和個人持有股票收益征稅的暫行規(guī)定》,該規(guī)定宣布對股票賣出方征收0.6%的交易印花稅。1992年證券交易印花稅獲得合法地位,1992年6月12日國家稅務(wù)局和國家體改委聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于股份制試點企業(yè)有關(guān)稅收問題的暫行規(guī)定》(國稅發(fā)[1992]137號文),該文規(guī)定股票轉(zhuǎn)讓雙方分別按0.3%的稅率繳納印花稅。隨后幾年,政府出于對股市進行宏觀調(diào)控的考慮,在特定時期根據(jù)市場情況對證券交易印花稅率進行過幾次調(diào)整。

(三)證券所得環(huán)節(jié)征稅。證券所得稅是各國證券稅制的核心,而在以間接稅為主的中國,證券所得稅并不是證券稅制的主體。證券所得稅按照課稅對象來源的不同,一般被分為證券投資所得稅和證券交易所得稅。

1、證券投資所得稅。我國對證券投資所得(債券利息、股息和紅利)援引個人所得稅和企業(yè)所得稅的規(guī)定對其進行調(diào)節(jié)。(1)按個人所得稅法規(guī)定,個人取得的利息(除國債和國家發(fā)行的金融債券利息外)、股息、紅利所得,除另有規(guī)定外,都應(yīng)當(dāng)按20%的稅率繳納個人所得稅;(2)按企業(yè)所得稅法規(guī)定,企業(yè)對外投資入股分得的股利、紅利和購買各種債券等有價證券的利息并入企業(yè)應(yīng)稅所得,征收企業(yè)所得稅。

2、證券交易所得稅(又稱資本利得稅)。(1)根據(jù)《中華人民共和國個人所得稅法實施條例》,鑒于我國證券市場發(fā)育還不成熟,國務(wù)院根據(jù)我國實際情況,決定對股票轉(zhuǎn)讓所得暫不征收個人所得稅;(2)企業(yè)所得稅法規(guī)定,企業(yè)轉(zhuǎn)讓有價證券所得屬于企業(yè)財產(chǎn)轉(zhuǎn)讓收入,并入企業(yè)普通利潤中征收企業(yè)所得稅。

(四)證券財產(chǎn)(遺贈)環(huán)節(jié)征稅。我國尚未開征遺產(chǎn)稅與贈與稅,因而也沒有開征證券遺贈稅。但是,1997年《國家稅務(wù)總局關(guān)于加強證券交易印花稅征收管理工作的通知》(國稅發(fā)[1997]129號)指出,凡是在上海、深圳證券登記公司集中托管的股票,在辦理法人協(xié)議轉(zhuǎn)讓和個人繼承、贈與等非交易轉(zhuǎn)讓時,其證券交易印花稅統(tǒng)一由上海、深圳證券登記公司代扣代繳。其性質(zhì)還屬于證券交易印花稅。

二、我國證券市場稅制存在的問題

我國證券市場是隨著改革開放發(fā)展起來的,經(jīng)歷了由中低層初級行動團體主導(dǎo)、自主創(chuàng)新,到政府介入、政策推動發(fā)展的過程。作為政府調(diào)控證券市場的證券市場稅制從無到有,形成的稅制就明顯帶有臨時性、不穩(wěn)定性,稅制結(jié)構(gòu)單一,單稅種“越位”等問題。

(一)臨時性、不穩(wěn)定性。我國現(xiàn)行的對證券運行環(huán)節(jié)的征稅規(guī)定都是依據(jù)一些臨時性的零散規(guī)定或是采用一般稅種向證券市場簡單延伸的方法,采用的形式主要是臨時發(fā)文或通知,帶有明顯的臨時性、不穩(wěn)定性特點。這些文件或通知隨時都可能被新的文件或通知所代替,投資者無法預(yù)期與自身密切相關(guān)的稅收政策變化。例如,證券交易印花稅,是套用了《印花稅暫行條例》中“產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移書據(jù)”稅目開征的,而證券交易已經(jīng)實現(xiàn)無紙化,從定義上看不符合;從法律上看,也是極不嚴(yán)肅的。證券交易印花稅率多次調(diào)整,雖然在一定程度上起到了調(diào)控證券市場的作用,但是頻繁的調(diào)整破壞了稅法的嚴(yán)肅性和穩(wěn)定性,不利于證券市場的稅制完善。

(二)稅制結(jié)構(gòu)單一。我國的證券稅制是以證券交易印花稅為主體,證券所得稅居次,個人證券交易所得稅和證券財產(chǎn)稅缺位,稅種比較單一的稅制結(jié)構(gòu)。證券市場上有價證券的運行環(huán)節(jié)較多,只有各環(huán)節(jié)不同稅種的相互配合,才能發(fā)揮有效調(diào)控證券市場的功能。但是,我國證券所得稅的征稅規(guī)定只是所得稅法的簡單延伸,缺乏應(yīng)有的嚴(yán)肅性,而個人證券交易所得稅的缺位則助長了證券市場投機。證券財產(chǎn)稅缺位,缺乏對證券市場收入分配的調(diào)節(jié),不利于社會公平目標(biāo)的實現(xiàn)?？傊?如此單一的稅制結(jié)構(gòu)很難對證券市場進行全面的調(diào)控。

(三)證券交易印花稅“越位”。證券交易印花稅應(yīng)當(dāng)是在證券交易環(huán)節(jié)調(diào)節(jié)投資者交易行為的稅種,但是在我國證券市場上卻充當(dāng)了“主體”稅種,同時還“越位”替代了其他稅種。證券交易印花稅是現(xiàn)行證券市場稅制的核心,而其他相關(guān)稅收規(guī)定基本上是一些比較零星的條例和法規(guī),大部分是針對證券市場暴露出來的問題所采取的適應(yīng)性措施,有時證券交易印花稅就代行其他稅種的作用,使得證券稅制缺乏完整性、規(guī)范性和系統(tǒng)性。證券交易印花稅主要調(diào)節(jié)的是證券交易環(huán)節(jié),在代行了其他稅種的功能時,其效率自然受到限制。同時,證券所得稅在整個稅制中的地位較低,其對證券市場的調(diào)控作用也不明顯,政府更多地依賴于證券交易印花稅,這樣就形成了證券交易印花稅“越位”嚴(yán)重的局面。

三、完善我國證券市場稅制的建議

(一)證券發(fā)行環(huán)節(jié)。我國一、二級市場的割裂主要體現(xiàn)在二級市場價格水平遠(yuǎn)高于一級市場,由此造成絕大多數(shù)新股上市都有相當(dāng)可觀的漲幅,一些新股的漲幅甚至超過100%,一級市場普遍存在的這種超額收益與其對應(yīng)的風(fēng)險是極不相稱的,也是非市場化取向的。通過在新股發(fā)行環(huán)節(jié)征稅,可以提高新股發(fā)行價格,降低一級市場的收益水平,從而遏制融資申購行為,保護一級市場投資者的利益,進而防范金融風(fēng)險。因此,在證券發(fā)行環(huán)節(jié)按證券發(fā)行時訂立的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移數(shù)額或合同征收印花稅,有助于維護投資者財富增量的公平性和合理性,為一、二級市場的接軌創(chuàng)造條件。

(二)證券交易環(huán)節(jié)。從規(guī)范稅制的角度出發(fā),應(yīng)改變現(xiàn)行對證券交易征稅套用印花稅有關(guān)規(guī)定的做法,開征證券交易稅以取代證券交易印花稅,同時調(diào)整證券交易稅的征稅范圍、納稅義務(wù)人和稅率等。

(三)證券所得環(huán)節(jié)

1、證券投資所得稅。證券投資所得稅應(yīng)繼續(xù)保持原有的統(tǒng)一課稅法,將證券投資所得(股息、紅利、債券利息)并入企業(yè)或個人總所得中統(tǒng)一納稅,同時對現(xiàn)行的證券投資所得稅規(guī)定作適當(dāng)?shù)恼{(diào)整,使之符合我國證券市場下一步發(fā)展的要求?？梢钥紤]根據(jù)普遍征收和“同股同利”原則,將法人股、國家股納入證券投資所得稅的征稅范圍;為避免個人證券投資所得雙重征稅,可以采用抵免制和扣除制。

2、證券交易所得稅。證券交易所得是投資者因買賣證券而取得的價差增益,我國現(xiàn)行稅制對此缺乏應(yīng)有的稅收調(diào)節(jié)。為了進一步健全和完善我國的證券市場稅制,抵制過度投機,緩減證券市場上的收入分配不公,對證券交易所得課以相應(yīng)的稅收進行調(diào)節(jié)是必要的。

(四)證券財產(chǎn)(遺贈)環(huán)節(jié)。在各國征稅實踐中,有價證券屬于財產(chǎn),當(dāng)有價證券的所有權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移時課征證券遺產(chǎn)稅。一般的做法是將證券遺產(chǎn)稅納入遺產(chǎn)稅的總體框架中,并不單獨開征證券遺產(chǎn)稅。隨著證券市場的發(fā)展,證券已成為我國居民財富的一部分,而且所占份額也越來越大,隨著我國遺產(chǎn)稅和贈與稅的開征,有價證券也應(yīng)列為其征收對象,這是符合國際慣例的。

結(jié)合我國的現(xiàn)實情況,開征遺產(chǎn)稅時,遺產(chǎn)稅的起征點要高,征稅面要窄,重點在于調(diào)節(jié)個人收入過高的那部分人,對所得稅起補充作用。開征遺產(chǎn)稅的同時,要建立公民收入申報、財產(chǎn)登記制度,對死者生前財產(chǎn)監(jiān)控,這樣才能保證遺產(chǎn)稅的順利實施。遺產(chǎn)稅的立法應(yīng)該完備,與國際慣例接軌,相協(xié)調(diào)。

(五)完善稅收征管體系。稅制與稅收征管是互為前提、相互支持、相互制約的。在構(gòu)建和完善證券市場稅制的同時,從軟件和硬件兩方面入手完善我國的證券稅收征管體系。1、加大在稅收征管系統(tǒng)電算化方面的投入,提升稅收征管電算化系統(tǒng)的版本,徹底改變證券稅收征管落后的局面;在各證券交易所的操作系統(tǒng)上加載計算和監(jiān)控證券交易稅和證券交易所得稅的軟件,以保證證券稅制調(diào)控功能的正常發(fā)揮;2、提高稅務(wù)工作人員素質(zhì),培養(yǎng)一批精通法律、財務(wù)、金融及計算機業(yè)務(wù)的專家,建立和完善信息網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng),以準(zhǔn)確、及時地掌握證券交易市場的有關(guān)信息,防止國家稅款的流失;3、考慮和研究WTO原則對稅收征管的要求,WTO的透明度原則要求稅收征管具有較高的法律規(guī)范,這就要求我們完善現(xiàn)有的稅收征管法規(guī)、加大稅收執(zhí)法的透明度;4、加強宣傳教育,提高納稅人的納稅意識,讓投資者熟悉證券市場稅制,以有效調(diào)控其投資行為,達(dá)到調(diào)控證券市場的目的。

(作者單位:青島農(nóng)業(yè)大學(xué)經(jīng)濟與管理學(xué)院)

主要參考文獻:

[1]譚永全.完善我國證券市場稅制的構(gòu)想[J].揚州大學(xué)稅務(wù)學(xué)院學(xué)報,2006.9.

篇8

一、理論綜述

對金融危機比較權(quán)威的定義是由戈德斯密斯(1982)給出的,是全部或大部分金融指標(biāo)———短期利率、資產(chǎn)(資產(chǎn)、證券、房地產(chǎn)、土地)價格、商業(yè)破產(chǎn)數(shù)和金融機構(gòu)倒閉數(shù)———的急劇、短暫和超周期的惡化。其特征是基于預(yù)期資產(chǎn)價格下降而大量拋出不動產(chǎn)或長期金融資產(chǎn),換成貨幣。金融危機可以分為貨幣危機、債務(wù)危機、銀行危機等類型。而近年來的金融危機越來越呈現(xiàn)出某種混合形式的危機。

1.金融危機理論。馬克思指出,貨幣的出現(xiàn)使商品的買賣在時間上和空間上出現(xiàn)分離的可能性,結(jié)果導(dǎo)致貨幣與商品的轉(zhuǎn)化過程出現(xiàn)不確定性,而貨幣作為支付手段的職能在客觀上又會產(chǎn)生債務(wù)支付危機的可能性。因此,只要商品、貨幣存在,經(jīng)濟危機就不可避免,并且會首先表現(xiàn)為金融危機。馬克思認(rèn)為金融危機是以生產(chǎn)過剩和金融過剩為條件,表現(xiàn)為企業(yè)和銀行的流動性危機、債務(wù)支付危機,但是其本質(zhì)上是貨幣危機。而在西方早期比較有影響的金融危機理論是由Fisher(1933)提出的債務(wù)-通貨緊縮理論。Fisher認(rèn)為,在經(jīng)濟擴張過程中,投資的增加主要是通過銀行信貸來實現(xiàn)。這會引起貨幣增加,從而物價上漲;而物價上漲又有利于債務(wù)人,因此信貸會進一步擴大,直到“過度負(fù)債”狀態(tài),即流動資產(chǎn)不足以清償?shù)狡诘膫鶆?wù),結(jié)果引起連鎖的債務(wù)-通貨緊縮過程,而這個過程則往往是以廣泛的破產(chǎn)而結(jié)束。70年代以后的金融危機爆發(fā)得越來越頻繁,而且常常以獨立于實際經(jīng)濟危機的形式而產(chǎn)生。在此基礎(chǔ)上,金融危機理論也逐漸趨于成熟化。特別是1997年亞洲金融危機以后,許多學(xué)者跳出貨幣政策、匯率體制、財政政策、公共政策等傳統(tǒng)的宏觀經(jīng)濟分析范圍,開始從金融中介、不對稱信息方面分析金融危機。

2.證券市場的一般職能。證券和證券市場都是商品經(jīng)濟發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物。我國證券市場近年來發(fā)展速度之快令人矚目。到2005年底,全國上市公司總數(shù)已超過1200多家,證券投資基金的規(guī)模已達(dá)3000多億元,證券流通市場已初具規(guī)模。證券市場以其獨特的方式影響著我們這個社會,對社會經(jīng)濟發(fā)展起著重要作用。因此,對其功能及作用,應(yīng)有一個客觀的評價。依照經(jīng)濟學(xué)的理論,證券市場大體上有三種功能。其一是融資功能。企業(yè)通過股票市場籌集投資所需的資金;其二是信號功能。證券市場為經(jīng)營者的投資決策提供一種信號。也就是說,經(jīng)營者的投資決策必須考慮證券市場的反應(yīng);其三證券市場充當(dāng)公司監(jiān)控的傳媒。一方面,公司的經(jīng)營績效不佳可能導(dǎo)致證券市場的并購,或者通過證券市場收回股權(quán)爭奪公司的權(quán)。另一方面,證券市場可以通過改變公司的資本結(jié)構(gòu)而影響公司治理結(jié)構(gòu)。以上三種功能是相互聯(lián)系的,沒有融資的功能,證券市場就失去了存在的基礎(chǔ);沒有信號功能,從證券市場籌措的資金就得不到有效的使用,市場的資源有效配置就無從談起;沒有公司監(jiān)控的功能,證券市場的融資功能就會演變成一種大股東牟利的手段。

二、化解金融危機的職能初探

改革開放三十年來,證券市場已初具規(guī)模,但當(dāng)前的證券化道路過于超前,以至于股市成為了純粹的“賭市”。美國金融市場經(jīng)過近二百年的發(fā)育成長,也只有近三十年才開始大規(guī)模證券化、虛擬化,而中國經(jīng)濟過早地推進證券化進程,實際上是一種欲速則不達(dá)的行為。因此,我們應(yīng)當(dāng)從頻繁爆發(fā)的金融危機中總結(jié)經(jīng)驗教訓(xùn),盡量化解和減小金融危機給社會帶來的巨大危害。

1.歷史金融危機的經(jīng)驗與教訓(xùn)。

1.1實施有彈性的匯率制度。一般說來,固定匯率在微觀經(jīng)濟效率方面具有比較優(yōu)勢,而浮動匯率則可使貨幣政策能夠?qū)Ω鞣N沖擊做出反應(yīng),從而引致較優(yōu)的宏觀經(jīng)濟績效。以墨西哥與泰國為例,僵硬的匯率制度越來越不能反映真實匯率變動的趨勢,從而固定匯率的壓力越來越大,結(jié)果在投機者的沖擊下,外匯儲備就會下降并引發(fā)市場信心危機。

1.2對于國際救援不可抱有期望。外部貸款援助往往被認(rèn)為是最有效的反危機措施之一。如來自IMF等外部貸款救援有利于穩(wěn)定幣值,但是其組織結(jié)構(gòu)決定了其職能的發(fā)揮需要以極少數(shù)國家的利益為前提,且這類貸款條件往往比較苛刻,這對處于危機中的國家是極為不利的,因此,對于在金融危機以后的國際救援不應(yīng)給予太多指望。

1.3適當(dāng)?shù)耐鈧?guī)模和結(jié)構(gòu)。雙缺口模型證明了發(fā)展中國家即使在較高儲蓄率時也必然要借助于外資和外債。外債的規(guī)模與結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)控制在合理的范圍內(nèi),尤其是對于巨額短期資金進出應(yīng)當(dāng)適度從嚴(yán),以減少金融市場的動蕩,且借入的外債應(yīng)用于投資用途,而不應(yīng)用于償還舊債,更不應(yīng)當(dāng)為特權(quán)階層所揮霍。

1.4宏觀經(jīng)濟失衡往往是爆發(fā)金融危機的重要原因。總結(jié)這幾次金融危機,可以看出在高增長光環(huán)的掩蓋下,以高投入和出口帶動的亞洲經(jīng)濟早已出現(xiàn)了嚴(yán)重的結(jié)構(gòu)問題。經(jīng)濟結(jié)構(gòu)沒有及時調(diào)整加劇了經(jīng)濟失衡,成為金融危機爆發(fā)的基本條件。

2.職能初探。證券市場既是一個國家經(jīng)濟、社會、政治狀況的晴雨表,也是關(guān)乎一個國家社會穩(wěn)定狀況最敏感的顯示器。只有充分發(fā)揮好證券市場的職能才能更加有助于化解和減小金融危機帶來的危害。

2.1它是聯(lián)系資金供應(yīng)者與資金需求者的橋梁,是企業(yè)籌集社會資金的渠道。證券市場使證券發(fā)行者、證券購買者、證券轉(zhuǎn)讓者和中介機構(gòu)得以在這個市場上聯(lián)系起來,使證券的發(fā)行與流通便利地進行。特別是由于金融危機的影響,資金不足的矛盾在相當(dāng)長的一段時間里會繼續(xù)存在,國家和企業(yè)可通過證券市場籌集巨額資金,保證國家重點建設(shè)項目資金需求,緩解金融危機下企業(yè)生產(chǎn)發(fā)展資金不足的矛盾。

2.2為政府提供公開市場操作的調(diào)節(jié)杠桿,是觀察經(jīng)濟狀況的重要指標(biāo)。由于金融危機的影響,國家會加大宏觀調(diào)控的力度,政府可以在證券市場上通過買賣政府債券的方式來影響證券市場上的證券利率,這就成為政府間接調(diào)節(jié)金融業(yè)的杠桿。另一方面來講,在證券市場上市的公司,在各生產(chǎn)領(lǐng)域都是重要的企業(yè),這些有代表性的大公司的股票交易狀況,可以在一定程度上反映社會經(jīng)濟變化情況,在金融危機中有利于加強政府對經(jīng)濟總量的控制和把握。

篇9

關(guān)鍵詞：強制性制度變遷 “強制性制度變遷效應(yīng)”

【中圖分類號】F830.91 【文獻標(biāo)識碼】A 【文章編號】1004-7069（2009）-04-0057-01

一、自發(fā)性制度變遷和強制性制度變遷

制度變遷從其產(chǎn)生機理來看，分為兩種：一種是自發(fā)的(誘致性制度變遷)，另一種是政府強制的(強制性制度變遷)。所謂誘致性制度變遷指的是一組（個）人在響應(yīng)由制度不均衡引致的互利機會時所進行的自發(fā)性變遷。其本質(zhì)是市場內(nèi)生性力量在其發(fā)展的特定時期（誘致性因素出現(xiàn)）具備了制度變遷的能力。強制性制度變遷指的是由政府法令引起的變遷。強制性制度變遷具有兩面性：一方面在短時期能加大制度的供給，節(jié)約制度變遷的交易費用；另一方面這種政府主導(dǎo)的強制型制度安排，在建設(shè)對象發(fā)展到一定程度后，反而造成更大的變遷成本，因此這時就需要政府角色的轉(zhuǎn)變，消除強制性制度變遷帶來的滯后性消極影響。但一般來說，這種消極影響很難徹底消除，在強制變遷后，培育市場的自發(fā)性力量對抗強制性變遷的消極影響是較好的途徑。我國證券市場的發(fā)展是典型性的政府主導(dǎo)的強制性制度變遷過程。

二、證券市場演進中政府行為的效應(yīng)分析

（一）、證券市場發(fā)展的兩種模式

各國證券市場在其發(fā)展過程中，依其發(fā)展、變革依靠的主要力量不同分為自然演進型和政府推動型，也就是說，從證券市場的成長機制開看，內(nèi)生機制下證券市場的成長屬于自然演進型，外生機制下證券市場的成長屬于政府推動型。與自然演進型對應(yīng)的是政府推動型模式。它是指政府充當(dāng)了推動證券市場變革、發(fā)展的主要角色，是一種外生機制。我國采用是政府推動型模式。自然演進型反映了市場內(nèi)在力量的擴張，政府推動型反映了市場的力量發(fā)育滯后，事實上，它們之間有著密切的內(nèi)在聯(lián)系：自然演進模式得靠政府制定和頒布相應(yīng)的法律和法規(guī)等來加強對證券市場進行全面控制和管理，而政府推進型又是以自然演進型模式為基礎(chǔ)的。自然演進型證券市場的歷史時間跨度較長，逐步使市場和投資者走向理性；政府推動型的歷史較短，可以節(jié)省大量自發(fā)發(fā)展時間，贏得歷史機遇，但卻有著諸多隱患。自然演進型主要采用注冊制或核準(zhǔn)制；政府推動型采用審批制或通道制。

證券市場發(fā)展的兩種模式和第一部分論述的自發(fā)性制度變遷和強制性制度變遷相對應(yīng)。自然演進型對應(yīng)自發(fā)性制度變遷，政府推動型對應(yīng)強制性制度變遷。我國證券市場的發(fā)展過程就是典型的政府推動型的強制性變遷過程。

（二）、證券市場演進中政府行為的負(fù)效應(yīng)

1、“過度干預(yù)效應(yīng)”。政府的介入一般可以分為“適度介入”和“過度干預(yù)”兩種。基于我國特殊的證券市場發(fā)展情況和現(xiàn)狀，政府有過度干預(yù)的傾向。這會產(chǎn)生一種“過度干預(yù)效應(yīng)”，即政府的過度干預(yù)反而會得到與意愿相悖的結(jié)論，而且還會損害市場及各微觀主體的效率和活力。

2、“強制性制度變遷效應(yīng)”。當(dāng)證券市場的基本格局、基礎(chǔ)架構(gòu)和演進路徑基本定形，規(guī)模已擴展到一定程度以后，政府全方位行政干預(yù)的強制性變遷的消極一面會越來越多地暴露出來，不僅會對市場功能、活力和效率造成嚴(yán)重?fù)p害，而且政府本身的意志和利益也難以有效地實現(xiàn)，這種現(xiàn)象可以概括為“強制性制度變遷效應(yīng)”。

三、我國證券市場政府行為的重新定位

證券市場作為一種典型的市場形態(tài)，本質(zhì)上要求按市場規(guī)則運行。然而，中國證券市場屬于“政府推動型”，政府處于“超強勢”地位，在這種特定的市場環(huán)境下，當(dāng)政府行為與市場規(guī)則沖突時，政府的“權(quán)力或特權(quán)”往往演化為“超市場規(guī)則”的“強制”，將國有股強制性地長期“鎖定”；國有企業(yè)“只能進不能出”等等。

我國證券市場政府干預(yù)的原因有三：贏得時間；添補由立法跟不上市場發(fā)展造成的“法律真空”；“一身兼二任”。其中，所謂“一身兼二任”就是說政府作為國有股東的代表，同時還作為證券市場的管理者。一方面，政府作為國有股東的代表，希望股市繁榮，國企大量IPO，以低廉籌資，包括配股、增發(fā)。于是人為干預(yù)增加，“政策市”特點明顯?？捎袝r卻事與愿違，政策干預(yù)并沒有起到很好的效果，這就是前面論述的“過度干預(yù)效應(yīng)”。另一方面，政府作為證券市場的管理者的宗旨是避免市場的系統(tǒng)性風(fēng)險，實現(xiàn)資源的最優(yōu)配置。于是利空消息頻繁出臺，弱化了股東目標(biāo)。政府這個微觀主體存在相互矛盾的二元目標(biāo)，正是這種二元性目標(biāo)為政府在證券市場的行為扭曲埋下了伏筆。這也是中國證券市場在幼稚成長階段即承受了“不能承受之重”。

顯然，解決這些問題的辦法是弱化政府的大股東角色，加強監(jiān)管者角色，也就是股權(quán)分置改革。那么從理論角度是否也應(yīng)該重新定位呢，或者說，實踐出現(xiàn)的諸多問題的根源在哪里呢。

根源在于本文從一開始論述的強制性制度變遷和它產(chǎn)生的“強制性制度變遷效應(yīng)”。強制性制度變遷具有兩面性：一方面在短時期能加大制度的供給，節(jié)約制度變遷的交易費用，起到加快制度建設(shè)的效果；另一方面這種政府主導(dǎo)的強制型制度安排，在建設(shè)對象發(fā)展到一定程度后，反而造成更大的變遷成本，因此這時就需要政府角色的轉(zhuǎn)變，消除強制性制度變遷帶來的滯后性消極影響?？梢缘贸鼋Y(jié)論：培育市場自我發(fā)展機制，減少強制性變遷的消極作用（“強制性制度變遷效應(yīng)”和“過度干預(yù)效應(yīng)”）是我國證券市場政府行為的重新定位。

具體來講，這種重新定位包括：市場創(chuàng)造，尤其是我國這種“新興加轉(zhuǎn)軌的國家”；規(guī)則的制定；加強市場監(jiān)管的有效性，維持“公平、公正、公開”的原則；依法治市；保持市場“親善”；權(quán)衡成本和收益――例如漲跌停板的實行似乎降低了市場波動，實際上延緩了市場內(nèi)生性力量的發(fā)育，其結(jié)果等于把市場波動的時間后移了。

參考文獻：

[1]約翰?S?戈登 著 ，祁斌 譯，《偉大的博弈――華爾街金融帝國的崛起》

[2]董裕平，金融：契約、結(jié)構(gòu)與發(fā)展[M]．中國金融出版社，2003

篇10

證券經(jīng)紀(jì)人是投資者進入證券市場的橋梁，是市場聯(lián)系投資者的紐帶。在正常的證券委托業(yè)務(wù)――非全權(quán)委托業(yè)務(wù)中，證券經(jīng)紀(jì)人與投資者的關(guān)系是咨詢專家與決策者的關(guān)系，與軍事決策中的參謀長與司令員的關(guān)系十分類似。證券經(jīng)紀(jì)人作為客戶的參謀，有義務(wù)為客戶的交易提供盡職盡責(zé)的交易建議，但一般不對客戶的交易后果承擔(dān)直接責(zé)任。證券經(jīng)紀(jì)人作為一名專業(yè)人士，接受投資者的委托證券交易，為客戶提供專業(yè)化的咨詢服務(wù)，提供適宜的交易建議，客觀上可以起到活躍市場的積極作用。由于經(jīng)紀(jì)人的參謀，投資者可以更好地把握市場機會，減少投資失誤，從而為下次證券投資提供保障。

一、證券經(jīng)紀(jì)人在我國證券市場的現(xiàn)狀

證券經(jīng)紀(jì)人制度是國外成熟證券市場發(fā)展的重要標(biāo)志之一。隨著證券市場的快速發(fā)展，近年來在我國由南到北曾效仿、引進國外的證券經(jīng)紀(jì)人制度予以宣傳推廣應(yīng)用，但從實踐運行效果和市場反應(yīng)看，大多數(shù)成效不大，或銷聲匿跡。因此，有人提出證券經(jīng)紀(jì)人制度不適合我國證券市場，不適合我國的券商。果真如此嗎?從證券經(jīng)紀(jì)人的實質(zhì)定義和我國證券市場發(fā)展的現(xiàn)狀來看，并不盡然。

我國證券市場起步之初，由于其起點較高，交易撮合系統(tǒng)較為先進完善，投資者進行證券買賣的途徑極其方便、簡單，不需要通過證券經(jīng)紀(jì)人的人工撮合就能自行完成。人們在電視畫面中所看到的國外交易所內(nèi)熱鬧非凡的交易場面在我國沒有出現(xiàn)，這一點便成為人們認(rèn)為不需要證券經(jīng)紀(jì)人的理由。但是，這僅僅是看到了證券經(jīng)紀(jì)人的一個方面，即提供買賣撮合操作服務(wù)這一功能。在我國，這一功能其實是由證券公司完成的?！蹲C券法》第137條明確指出，“在證券交易中，客戶買賣證券，從事中介業(yè)務(wù)的證券公司，為具有法人資格的證券經(jīng)紀(jì)人”。因此，證券經(jīng)紀(jì)人在我國是存在的，不過其存在的形式是證券公司，提供的服務(wù)目前也僅局限于通道式服務(wù)。

二、證券經(jīng)紀(jì)人在我國的發(fā)展前景

雖然就當(dāng)前的現(xiàn)狀來看，我國證券經(jīng)紀(jì)人的發(fā)展面臨我國證券市場不成熟、經(jīng)紀(jì)人制度不完善、社會信用度不高、證券營銷部取而代之其工作業(yè)務(wù)等諸多不利因素，但從長遠(yuǎn)來看，隨著我國經(jīng)濟的迅猛發(fā)展，我國證券經(jīng)紀(jì)人將擁有更廣闊的市場和機遇。

（一）世界外部經(jīng)濟在促進我國經(jīng)濟發(fā)展中引起我國證券經(jīng)紀(jì)人發(fā)展環(huán)境的好轉(zhuǎn)。全世界都看好我國的經(jīng)濟，中國證券市場逐步走向世界，對我國的證券經(jīng)紀(jì)人而言是一次難得的機遇。我國證券市場發(fā)展的巨大前景，尤其是即將推出的創(chuàng)業(yè)板市場讓他們對未來充滿希望。創(chuàng)業(yè)板是一個高度市場化的證券市場，而且在許多方面要與國際慣例接軌，而在一個成熟的證券市場中，信用交易是十分必要的，而經(jīng)紀(jì)人制度是構(gòu)成信用交易的基礎(chǔ)，而且經(jīng)紀(jì)人制度在成熟的證券市場體系中可以起到降低交易成本、提高效率等作用。因此，經(jīng)紀(jì)人生存和發(fā)展的外部環(huán)境應(yīng)會隨著創(chuàng)業(yè)板的推出而好轉(zhuǎn)起來。

創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立更在技術(shù)上為經(jīng)紀(jì)人提供了施展才能的廣闊天地。首先，創(chuàng)業(yè)板放寬了交易漲跌幅的限制，投資者在增加盈利機會的同時也加大了投資風(fēng)險。如果引進經(jīng)紀(jì)人則可在現(xiàn)行的市價委托和限價委托基礎(chǔ)上，進入海外市場中常見的止損、阻止性止損指令和無時間限制指令，這樣投資者雖不在營業(yè)部現(xiàn)場，也可按自己的判斷預(yù)先設(shè)計好指令交給經(jīng)紀(jì)人，由后者在適當(dāng)?shù)臅r機執(zhí)行。這將有助于吸引那些無暇光顧營業(yè)部卻又有投資意愿的投資者，也可幫助投資者把握住已預(yù)期到卻又稍縱即逝的機會；其次，就創(chuàng)業(yè)板而言，上市公司具有較大的風(fēng)險性，且在創(chuàng)業(yè)板強化信息披露后，市場的信息量會明顯增加，而大部分投資者目前尚不具備處理信息、控制風(fēng)險能力。因此，引入經(jīng)紀(jì)人制度可以針對投資者的風(fēng)險承受能力和投資偏好，為其選擇適合的投資組合，成為投資者的投資顧問和參謀。

（二）中國潛在的廣大客戶市場，對中國經(jīng)紀(jì)人來說是塊未開墾的處女地。經(jīng)驗數(shù)據(jù)表明，200個客戶是一個優(yōu)秀經(jīng)紀(jì)人生存的必要條件，現(xiàn)有5，000萬證券投資者即使打一個對折是2，500萬，從理論上來講“提供一對一服務(wù)”需要有10多萬證券經(jīng)紀(jì)人，平均一個營業(yè)部可以攤到30余人。而目前，中國的資本市場尚處于非常初級的狀態(tài)，老百姓兜里的閑置資金不知道投向何方。隨著社會主義市場經(jīng)濟的發(fā)展，隨著老百姓對證券市場的逐步認(rèn)識和接受，越來越多的“閑錢”將流入證券市場?？梢赃@么說，證券經(jīng)紀(jì)人是一個真正的朝陽行業(yè)。