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篇1

關(guān)鍵詞:投資者關(guān)系管理;投資滿意;治理結(jié)構(gòu);財(cái)務(wù)績效;上市公司

中圖分類號(hào):F830.59 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A

文章編號(hào):1000-176X(2009)11-0075-06

上市公司投資者關(guān)系管理是指上市公司通過充分的資源性信息披露,綜合運(yùn)用金融和市場營銷的方法,加強(qiáng)與投資界的溝通,建立良好的公司與投資界的互動(dòng)關(guān)系,促進(jìn)投資界對(duì)公司的了解和認(rèn)同,實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值的最大化的戰(zhàn)略管理行為[1]。對(duì)于上市公司而言,良好的投資者關(guān)系管理有利于完善上市公司的治理結(jié)構(gòu),有利于樹立公司的形象,提升公司無形資產(chǎn),并有利于增強(qiáng)企業(yè)的危機(jī)處理能力,減少股價(jià)波動(dòng),從而促進(jìn)投資者的投資滿意。

根據(jù)對(duì)于證券價(jià)格的影響力,以及通過對(duì)于市場中交易主體的信息分布、信念形成等所擁有的影響力,可以將投資者劃分為個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者。個(gè)人投資者是指以個(gè)人獨(dú)立身份進(jìn)入證券市場進(jìn)行投資交易和投資決策的投資者。個(gè)人投資者資金較少,基本上沒有單獨(dú)影響股票價(jià)格的能力。但從開戶數(shù)據(jù)來看,我國個(gè)人投資者占絕對(duì)多數(shù)。機(jī)構(gòu)投資者指從事證券意義上的非個(gè)人化投資行為的、職業(yè)化、社會(huì)化的團(tuán)體或機(jī)構(gòu)。機(jī)構(gòu)投資者具有專業(yè)水平高,交易費(fèi)用低廉等特點(diǎn),是市場上重要的專業(yè)投資力量。個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者具有不同的投資規(guī)模、投資手法、分析能力和行為特點(diǎn)。因此,上市公司的投資者關(guān)系管理活動(dòng)對(duì)于不同投資者的投資滿意度所產(chǎn)生的影響也不盡相同。本文分析了上市公司投資者關(guān)系管理對(duì)不同投資者投資滿意的影響及其相應(yīng)的作用機(jī)制,構(gòu)建了投資者類別對(duì)投資者關(guān)系管理與投資滿意度間關(guān)系的調(diào)節(jié)模型,并對(duì)模型進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn),從而為上市公司更加有針對(duì)性地進(jìn)行投資者關(guān)系管理活動(dòng)提供了借鑒。

一、假設(shè)提出

(一)投資者關(guān)系管理對(duì)治理結(jié)構(gòu)的影響

同個(gè)人投資者相比,機(jī)構(gòu)投資者擁有專業(yè)的人員,具備相應(yīng)的經(jīng)營知識(shí)和專業(yè)技能,有時(shí)間、精力和財(cái)力,能夠?qū)ζ渌顿Y的公司實(shí)施有效的監(jiān)督,履行股東的職責(zé),同時(shí)也使機(jī)構(gòu)投資者參與上市公司治理成為可能。上市公司經(jīng)營者不得不重視機(jī)構(gòu)投資者的意見,從而保證終極受益人的權(quán)利[2]。

Healy,Hutton和Palepu發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者傾向于購買披露增加的公司的股票。因此上市公司的信息披露越好,機(jī)構(gòu)投資者就越愿意購買該公司的股票[3]。由于擁有的證券資產(chǎn)巨大,機(jī)構(gòu)投資者即使使用分散式的組合投資策略,持有的某一上市公司股票量仍然很大。因此,機(jī)構(gòu)投資者一旦購買了該公司的股票,從減少投資損失的角度出發(fā),就會(huì)積極地去尋找參與公司治理的有效方式,并能夠憑借資本實(shí)力實(shí)質(zhì)性地參與公司經(jīng)營的決策中。

而個(gè)人投資者由于其資本實(shí)力較小,風(fēng)險(xiǎn)承受能力有限,往往更多地是從事于短線操作。由于持有的股票時(shí)間短,個(gè)人投資者往往不真正關(guān)心所持有股票的上市公司是否有著健全的治理結(jié)構(gòu),是否具備真正良好的盈利能力。因此,即使上市公司對(duì)投資者關(guān)系采取了大量的措施,個(gè)人投資者由于關(guān)心程度不夠而難于感知到由于投資者關(guān)系管理活動(dòng)所帶來的治理結(jié)構(gòu)改善。因此:

H1:相對(duì)于個(gè)人投資者而言,上市公司的投資者關(guān)系管理更容易影響機(jī)構(gòu)投資者對(duì)上市公司治理結(jié)構(gòu)規(guī)范程度的感知。

(二)投資者關(guān)系管理對(duì)財(cái)務(wù)績效、投資滿意的影響

財(cái)務(wù)績效反映的是企業(yè)在一個(gè)經(jīng)營周期內(nèi)所取得的經(jīng)濟(jì)成果。由于機(jī)構(gòu)投資者是一種專業(yè)的、理性的投資,其投資重點(diǎn)更多地是關(guān)注上市公司能否為股東創(chuàng)造長期價(jià)值,因此,上市公司資產(chǎn)帶來經(jīng)濟(jì)收益的能力是機(jī)構(gòu)投資者對(duì)上市公司的重點(diǎn)考察能力。當(dāng)上市公司具有健全的投資者關(guān)系管理時(shí),意味著上市公司能夠及時(shí)就各種問題向市場披露相關(guān)信息,并同投資者進(jìn)行溝通,從而使得投資者能夠?qū)ι鲜泄沮A利的能力保持信心,并保持對(duì)持有該上市公司股票的信心。

由于中國市場的特征,個(gè)人投資者在參與市場投資的過程中,更多地是相信市場的收益取決于監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于市場的政策性引導(dǎo),而非上市公司自身的主觀努力,投資關(guān)系管理的完善并不能夠顯著提升個(gè)人投資者對(duì)于公司績效的感知以及持有該公司股票的信心。因此:

H2:相對(duì)于個(gè)人投資者而言,上市公司的投資者關(guān)系管理更容易影響機(jī)構(gòu)投資者對(duì)上市公司財(cái)務(wù)績效的感知。

H3:相對(duì)于個(gè)人投資者而言,上市公司的投資者關(guān)系管理更容易影響機(jī)構(gòu)投資者對(duì)該公司投資的滿意程度。

(三)治理結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)績效與投資滿意的關(guān)系

由于機(jī)構(gòu)投資者的特有屬性,使得其參與公司治理成為可能。從美國的經(jīng)驗(yàn)來看,近年來美國的機(jī)構(gòu)投資者確實(shí)推動(dòng)甚至改變了公司治理的模式,對(duì)企業(yè)的經(jīng)營產(chǎn)生了實(shí)質(zhì)性的作用。美國在20世紀(jì)90年代后期出現(xiàn)了專門以此為投資理念和投資手段的私募基金和共同基金,他們采取的投資策略就是專門選擇公司治理不好的上市公司投資,取得較大的股權(quán)后,通過勸說、說服、罷免等逐步升級(jí)的手段改善上市公司治理,從而提升公司的績效而獲利?？梢?雖然個(gè)人投資者對(duì)于公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)公司財(cái)務(wù)績效感知有一定的影響,但是機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于這一影響作用更加明顯[4]。

機(jī)構(gòu)投資者對(duì)獲取投資收益表現(xiàn)出很強(qiáng)的內(nèi)在偏好,其原因是機(jī)構(gòu)投資者面臨著其他金融中介機(jī)構(gòu)的競爭,只有獲取一定的收益,才能維持機(jī)構(gòu)本身的生存和發(fā)展。同時(shí),機(jī)構(gòu)投資者是眾多委托人的人,必須滿足資金所有人的收益要求,否則資金所有人將改變其資金的人。機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于收益率的要求決定了機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于上市公司的基本面的要求。只有基本經(jīng)營與財(cái)務(wù)績效良好,并有著很好的估值,才能夠?yàn)闄C(jī)構(gòu)投資者帶來足夠的收益。而中小投資者由于承受風(fēng)險(xiǎn)能力弱、投資收益期待低,因此在市場上的行為更多地是表現(xiàn)為從眾行為和明顯受到各種消息的影響。因此:

H4:相對(duì)于個(gè)人投資者而言,上市公司的治理結(jié)構(gòu)更容易影響機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于上市公司財(cái)務(wù)績效的感知。

H5:相對(duì)于個(gè)人投資者而言,上市公司的治理結(jié)構(gòu)更容易影響機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于對(duì)該公司投資的滿意程度。

H6:相對(duì)于個(gè)人投資者而言,上市公司的財(cái)務(wù)績效更容易影響機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于對(duì)該公司投資的滿意程度。

綜上所述,在考慮了投資者分類的調(diào)節(jié)作用后,本研究的研究模型如圖1所示。

二、研究設(shè)計(jì)

(一)量表設(shè)計(jì)

本研究主要目的是探究投資者關(guān)系管理在投資者類別的調(diào)節(jié)下,對(duì)投資滿意的影響。據(jù)此,對(duì)相關(guān)測量變量進(jìn)行了設(shè)計(jì),測量變量主要涉及四個(gè)相關(guān)概念:投資者關(guān)系管理、治理結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)績效和投資滿意。

目前,國內(nèi)外對(duì)于投資者關(guān)系管理的測量都進(jìn)行了一定的研究,他們的測量多數(shù)都是結(jié)合相應(yīng)的研究背景對(duì)題項(xiàng)進(jìn)行適當(dāng)修改得來的。對(duì)于從上市公司和投資者關(guān)系管理的角度,如何采取合適的評(píng)價(jià)方法,評(píng)價(jià)投資滿意的研究并不多,因此,本研究自行開發(fā)設(shè)計(jì)了上市公司投資者關(guān)系管理的測量題項(xiàng),用于測量IRM對(duì)投資滿意的影響。

本文認(rèn)為,投資者關(guān)系管理是上市公司運(yùn)用財(cái)經(jīng)傳播和營銷的原理,對(duì)公司向投資者、財(cái)經(jīng)媒體和其他各界傳播信息的內(nèi)容、渠道和方式進(jìn)行管理,確保投資者利益的最大化,并最終實(shí)現(xiàn)公司利益最大化的一項(xiàng)戰(zhàn)略性的管理工作,其測量題項(xiàng)部分來源于Chandon[5]、李心丹[6]的研究,其余則來源于研究的定性訪談;治理結(jié)構(gòu)是公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)或內(nèi)部治理框架,其測量題項(xiàng)來源于Gabbioneta[7]等人的研究;財(cái)務(wù)績效是一定經(jīng)營期間的企業(yè)經(jīng)營業(yè)績和經(jīng)營效果,其測量題項(xiàng)來源于Gabbioneta等人的研究;投資滿意是投資者基于對(duì)自己所投資的公司的所有方面的評(píng)價(jià)而產(chǎn)生的正向情感狀態(tài),其題項(xiàng)來源于Helm[8]、Shim[9]的研究。

測量均采用Likert 5級(jí)量表,詢問被訪問者實(shí)際情況是否與所描述的情況相符合,答案從1“非常不符合”到5“非常符合”。

初始量表確定之后,作者與5名擁有碩士以上學(xué)歷背景的上市公司的投資人進(jìn)行了座談和溝通,以保證測量題項(xiàng)的內(nèi)容有效性,其中三人為上市公司董事會(huì)成員,二人為基金公司投資經(jīng)理。所有參與者均獨(dú)立對(duì)問卷進(jìn)行了填答,并在此基礎(chǔ)上對(duì)測量內(nèi)容、題項(xiàng)選擇、問卷格式、問卷易懂性、術(shù)語準(zhǔn)確性等問題進(jìn)行了評(píng)價(jià),并就哪些題目應(yīng)該增加、調(diào)整或者刪除提出了修改意見。隨后,對(duì)70個(gè)上市公司的投資者發(fā)放了問卷,進(jìn)行了預(yù)測試,并就預(yù)測試當(dāng)中所收集到的反饋意見再次對(duì)問卷中的題項(xiàng)進(jìn)行了調(diào)整。

通過上述過程,共確定了26個(gè)題項(xiàng)。其中12個(gè)題項(xiàng)被確認(rèn)用以測量投資者關(guān)系管理,4個(gè)題項(xiàng)被用來測量財(cái)務(wù)績效,6個(gè)題項(xiàng)被用來測量治理結(jié)構(gòu),4個(gè)題項(xiàng)被用來測量投資滿意。

(二)數(shù)據(jù)收集

本研究采用實(shí)地發(fā)放調(diào)查問卷與訪談的調(diào)查方式,隨機(jī)選取了500位投資者作為調(diào)查對(duì)象,考察其對(duì)于上市公司投資者關(guān)系管理的反饋情況以及投資者關(guān)系管理對(duì)于公司治理結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)績效與投資滿意的關(guān)系。樣本的具體情況如表1所示。此次實(shí)證研究共發(fā)放問卷500份,回收了257份問卷,回收率為51.4%,滿足了調(diào)查研究中回收率不低于20%的要求,其中有效問卷241份,有效率為94%,個(gè)人投資者76人,占總數(shù)的31.5%,機(jī)構(gòu)投資者165人,占總數(shù)的68.5%。

三、數(shù)據(jù)分析與假設(shè)檢驗(yàn)

(一)信度檢驗(yàn)

本文運(yùn)用SPSS軟件,通過Cronbachs alpha系數(shù)來檢驗(yàn)測量工具的內(nèi)部一致性。投資者關(guān)系管理的alpha系數(shù)為0.9712,財(cái)務(wù)績效的alpha系數(shù)為0.9475,治理結(jié)構(gòu)的alpha系數(shù)為0.9642,投資滿意度的alpha系數(shù)為0.9568。所有的Cronbachs alpha系數(shù)均大于0.7。因此,信度均可以接受,量表信度較高。

(二)效度檢驗(yàn)

效度檢驗(yàn)是衡量量表質(zhì)量的一個(gè)重要標(biāo)準(zhǔn),它是指一個(gè)量表所要測量的事物特征是否確是真正要測量的。本文先用探索性因子檢驗(yàn)了量表的單維性,再通過收斂效度和區(qū)別效度對(duì)結(jié)構(gòu)性概念進(jìn)行效度檢驗(yàn)。

探索性因子分析。本研究的探索性因子分析結(jié)果顯示,KMO值為0.969,達(dá)到一般認(rèn)為的0.5的標(biāo)準(zhǔn),顯著性水平P

收斂有效性。本文采用驗(yàn)證性因子分析方法,通過考察每個(gè)潛在變量的平均方差提取量(AVE)來評(píng)價(jià)收斂效度,該過程在Lisrel8.7中實(shí)施,采用極大似然估計(jì)。結(jié)果顯示,4個(gè)變量的AVE值分別為0.7371,0.8198,0.8153,0.8445,均超過了0.5的可接受水平。因此,本文的4個(gè)概念有較高的收斂效度。

區(qū)別有效性。即量表區(qū)別不同維度或者概念的程度,當(dāng)量表與不同概念的測量工具相關(guān)程度很低的時(shí)候,說明該量表具有區(qū)別有效性。具體來說,區(qū)別效度可以通過將AVE的平方根與概念之間的相關(guān)系數(shù)相比較來進(jìn)行判別。相關(guān)分析結(jié)果如表2所示,各潛在變量的AVE的平方根均大于其與其它潛在變量之間的相關(guān)系數(shù),表明這些概念之間具有較高的區(qū)別效度。

(三)模型分析與結(jié)果討論

1.結(jié)構(gòu)方程模型的評(píng)價(jià)

本文采用Lisrel 8.7對(duì)理論模型進(jìn)行了驗(yàn)證,數(shù)據(jù)結(jié)果如表3所示。我們以量表中投資者類別為標(biāo)準(zhǔn),將樣本分為兩個(gè)子樣本,“個(gè)人投資者”子樣本和“機(jī)構(gòu)投資者”子樣本。

在兩個(gè)子樣本中,“個(gè)人投資者”樣本模型的χ2/df=3.81,“機(jī)構(gòu)投資者”樣本模型的χ2/df=3.56,整體模型的χ2/df=3.97,說明總體擬合效果較好,同時(shí),RMR值、RMSEA值均小于一般所認(rèn)為的0.08的標(biāo)準(zhǔn),而且GFI、NFI、CFI、AGFI值也都達(dá)到大于各項(xiàng)研究所建議的0.9的標(biāo)準(zhǔn),各項(xiàng)擬合度指標(biāo)都令人滿意,模型的擬合效果較為理想。

2.路徑系數(shù)比較

隨后本文進(jìn)一步檢驗(yàn)了在不同的投資者類型下,各變量之間關(guān)系的差異。我們?cè)趦蓚€(gè)子樣本中對(duì)理論模型進(jìn)行結(jié)構(gòu)方程的檢驗(yàn),可以得到理論模型假設(shè)的各路徑的標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)和T值。如表4所示。

表4的結(jié)果表明,所有路徑在不同的樣本組間都存在差異,而且都符合本研究假設(shè)規(guī)定的變化趨勢。相對(duì)于個(gè)人投資者而言,上市公司的投資者關(guān)系管理更容易影響機(jī)構(gòu)投資者對(duì)上市公司治理結(jié)構(gòu)規(guī)范程度、財(cái)務(wù)績效的感知以及對(duì)該公司投資的滿意程度;相對(duì)于個(gè)人投資者而言,上市公司的治理結(jié)構(gòu)更容易影響機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于上市公司財(cái)務(wù)績效的感知以及對(duì)于該公司投資的滿意程度;同時(shí),上市公司的財(cái)務(wù)績效更容易影響機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于對(duì)該公司投資的滿意程度。

3.路徑系數(shù)差異顯著性檢驗(yàn)及研究假設(shè)驗(yàn)證

在前述的研究中,我們得到了兩個(gè)子樣本組中變量之間的標(biāo)準(zhǔn)化路徑系數(shù),通過直觀的比較我們可以看出它們的大小存在差異,但我們還不能斷言某一變量對(duì)另一變量的影響是因?yàn)槭艿搅送顿Y者類別的調(diào)解,因?yàn)閷?duì)于這種差異的顯著性我們還無從得知。我們利用多組分析方法在“個(gè)人投資者”和“機(jī)構(gòu)投資者”兩組樣本中檢驗(yàn)非限定的理論模型,如表5所示。由表5數(shù)據(jù)可知,多數(shù)路徑系數(shù)的差異在p

四、結(jié)論與展望

本文以中國上市公司的投資者關(guān)系管理為背景,研究了在投資者類別的調(diào)節(jié)下,投資者關(guān)系管理對(duì)投資滿意的影響以及相應(yīng)的作用機(jī)制。構(gòu)建了投資者類別對(duì)投資者關(guān)系管理與投資滿意的調(diào)節(jié)模型,并對(duì)模型進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)。

研究結(jié)果表明,相對(duì)于個(gè)人投資者而言,上市公司的投資者關(guān)系管理更容易影響機(jī)構(gòu)投資者對(duì)上市公司治理結(jié)構(gòu)規(guī)范程度、財(cái)務(wù)績效的感知以及對(duì)該公司投資的滿意程度;上市公司的治理結(jié)構(gòu)更容易影響機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于上市公司財(cái)務(wù)績效的感知以及對(duì)于該公司投資的滿意程度;同時(shí),上市公司的財(cái)務(wù)績效更容易影響機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于對(duì)該公司投資的滿意程度。從中不難看出,上市公司的投資者關(guān)系管理容易對(duì)機(jī)構(gòu)投資者產(chǎn)生作用,但也能夠?qū)€(gè)人投資者造成積極地影響。這說明,如果上市公司想要完善公司治理結(jié)構(gòu)以及獲得更好的財(cái)務(wù)績效時(shí),就應(yīng)該更注重對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者的關(guān)系管理。同時(shí),上市公司如果想要獲得機(jī)構(gòu)投資者的投資滿意,就要更注重公司治理結(jié)構(gòu)的不斷完善以及公司的經(jīng)營業(yè)績。本研究僅區(qū)分了個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者對(duì)投資者關(guān)系管理進(jìn)行研究。在未來可以進(jìn)一步細(xì)化機(jī)構(gòu)投資者的類型來展開研究。

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篇2

肖莉(萬科A)

肖莉，1995年至今任董事會(huì)秘書。出色的工作業(yè)績，使她贏得了投資者的尊重。她曾獲得“最佳IR董秘獎(jiǎng)”、“金牌董秘”及“2007年度中國上市公司百佳董秘“ 、“2007年度中國十大金牌董秘”等多種獎(jiǎng)項(xiàng)。在2007年證監(jiān)會(huì)公司治理專項(xiàng)活動(dòng)中，在肖莉領(lǐng)導(dǎo)下公司高度重視，為了加強(qiáng)與投資者的互動(dòng)，方便投資者了解公司的情況，公司通過網(wǎng)絡(luò)和電話向投資者和社會(huì)公眾征求意見和建議。

胡殿君（大族激光）

為了加強(qiáng)與投資者的雙向溝通，公司制定了《公司投資者關(guān)系管理制度》，明確董事會(huì)秘書為投資者關(guān)系管理負(fù)責(zé)人，組織實(shí)施投資者關(guān)系的日常管理工作。針對(duì)公司出現(xiàn)未對(duì)投資者關(guān)系活動(dòng)的談話內(nèi)容進(jìn)行記錄的情況，董秘胡殿君領(lǐng)導(dǎo)的投資者關(guān)系管理部門高度重視，在2007年9月27日召開的第三屆董事會(huì)第二次會(huì)議按照《深圳證券交易所中小企業(yè)板上市公司公平信息披露指引》相關(guān)規(guī)定對(duì)相關(guān)規(guī)則進(jìn)行修訂。此后，公司采取在投資者關(guān)系活動(dòng)中進(jìn)行現(xiàn)場錄音、事后進(jìn)行書面整理等方式進(jìn)行改善。

公司網(wǎng)站上專門開設(shè)了“投資者關(guān)系”專欄，披露公司規(guī)章制度與公告，同時(shí)設(shè)立公開電子信箱與投資者進(jìn)行交流等等。在這一系列決策和執(zhí)行過程中，胡殿君出色管理協(xié)調(diào)能力和敬業(yè)的精神發(fā)揮了重要作用，這也是大族激光投資者關(guān)系建設(shè)的重要保障。

任峻（蘇寧電器）

公司嚴(yán)格按照《投資者關(guān)系管理制度》的要求，從日常工作、互動(dòng)交流以及制度完善方面開展了很多有意義的工作。

蘇寧電器重視投資者關(guān)系建設(shè)，以優(yōu)秀的公司治理和良好的信息披露回饋投資者，增強(qiáng)了自身在投資者心中的地位。在這個(gè)過程中董秘任峻起著至關(guān)重要的作用，他的個(gè)人能力對(duì)企業(yè)的成長和發(fā)展都是一筆寶貴的財(cái)富。他也數(shù)次被國內(nèi)其他組織評(píng)為“金牌董秘”。

蘭奇（招商銀行）

招商銀行在2004-2006三年中一直穩(wěn)居最佳董秘獎(jiǎng)項(xiàng)排行榜的第三位，表明其一直以來都在持續(xù)穩(wěn)定的努力做好投資者關(guān)系工作，能夠取得今日的成就，招商銀行的董秘蘭奇起到了至關(guān)重要的作用。

大量細(xì)致、有效的工作，使得招商銀行的投資者關(guān)系管理工作獲得了好評(píng)，并榮獲多個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)。蘭奇也多次榮獲 “金牌董秘”、“中國上市公司優(yōu)秀董秘”，以及“最受媒體歡迎董秘”等稱號(hào)。招商銀行的投資者關(guān)系管理成果已經(jīng)得到業(yè)內(nèi)的一致肯定，而蘭奇董秘也由于他在招行投資者關(guān)系管理上作出的杰出貢獻(xiàn)，成為招行的“金字招牌”，投資者心中的“最佳董秘”之一。

朱大成（雙鶴藥業(yè)）

公司通過不斷創(chuàng)新工作機(jī)制和工作方法，投資者關(guān)系管理水平邁上了新臺(tái)階。公司見面會(huì)及推介活動(dòng)，得到了機(jī)構(gòu)投資者的普遍認(rèn)同。其2007年的投資者關(guān)系管理指標(biāo)躍居前十強(qiáng)之列。公司在嚴(yán)格遵守信息披露制度的原則下，公司業(yè)績見面會(huì)漸成常制，與投資者之間已經(jīng)形成良好的互動(dòng)機(jī)制，廣泛聽取投資者對(duì)公司發(fā)展的建議，為公司提供有價(jià)值的參考意見。作為專門負(fù)責(zé)投資者關(guān)系管理的朱大成做出了巨大的貢獻(xiàn)，同時(shí)捧回了“最佳董秘獎(jiǎng)”。

王劍璋（上海汽車）

王劍璋現(xiàn)任上海汽車集團(tuán)股份有限公司董事會(huì)辦公室主任、董事會(huì)秘書。2007年，公司修訂了《投資者關(guān)系管理制度》和《投資者接待管理辦法》，進(jìn)一步完善了投資者溝通渠道，提升了股東來信、來電、來訪接待工作水平。公司還多次舉辦機(jī)構(gòu)投資者、證券分析師及中小投資者交流會(huì)，加強(qiáng)互動(dòng)交流，提高了投資者關(guān)系管理水平、樹立了良好的公司形象。2007年，公司被和訊網(wǎng)評(píng)為“最佳投資者關(guān)系獎(jiǎng)”。作為投資者關(guān)系的主要負(fù)責(zé)人董秘王劍璋在建設(shè)更加便捷的投資者交流渠道、及時(shí)進(jìn)行投資者管理部門人員培訓(xùn)以及加強(qiáng)投資者關(guān)系組織建設(shè)等各方面的工作中發(fā)揮了重大作用。

郭國強(qiáng) （金地集團(tuán)）

郭國強(qiáng)，現(xiàn)任金地（集團(tuán)）股份有限公司董事會(huì)秘書。公司積極開展投資者關(guān)系管理工作，公司董事會(huì)秘書及證券事務(wù)代表負(fù)責(zé)信息披露工作，公司已制定了《投資者關(guān)系管理制度》，認(rèn)真履行信息披露義務(wù)、開設(shè)投資者熱線電話、傳真和電子信箱并及時(shí)解答投資者的問題、利用網(wǎng)站向投資者介紹公司最新發(fā)展動(dòng)態(tài)、自愿地披露現(xiàn)行法律法規(guī)和規(guī)則規(guī)定應(yīng)披露信息以外的信息、認(rèn)真準(zhǔn)備和組織好股東大會(huì)的召開工作、通過業(yè)績會(huì)等形式向投資者介紹公司經(jīng)營發(fā)展?fàn)顩r、安排到公司項(xiàng)目所在地進(jìn)行現(xiàn)場參觀、定期進(jìn)行股東識(shí)別和目標(biāo)投資者認(rèn)定等。

鄧愛民（中鐵二局）

鄧愛民，現(xiàn)任中鐵二局股份有限公司副總經(jīng)理、董事會(huì)秘書。公司專門制定了《投資者關(guān)系管理制度》公司通過充分的信息披露，并運(yùn)用金融和市場營銷的原理加強(qiáng)與投資者之間的溝通，促進(jìn)投資者對(duì)公司的了解和認(rèn)同，實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值最大化和股東利益最大化。公司通過良好、有效的投資者關(guān)系管理工作，提高股東價(jià)值，同時(shí)為公司創(chuàng)造良好的資本市場融資環(huán)境，提高公司的融資能力，降低公司的融資成本。

程凡（康緣藥業(yè)）

程凡，現(xiàn)任董事會(huì)秘書。公司非常重視投資者關(guān)系管理，在程凡具體組織安排下，通過酒會(huì)的形式，在比較輕松的環(huán)境下達(dá)成了與投資者、分析師進(jìn)行良好溝通的目的。通過給分析師、基金經(jīng)理贈(zèng)送公司內(nèi)部刊物等形式加強(qiáng)投資者尤其是機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司的了解，堅(jiān)定他們看好公司長遠(yuǎn)發(fā)展的信心。公司還訂閱專業(yè)雜志并贈(zèng)送給200位基金經(jīng)理和分析師閱讀；公司的重大事項(xiàng)均由管理層與主要股東進(jìn)行及時(shí)、深入的溝通，以得到主要股東的理解和支持。

篇3

國內(nèi)外研究都表明，投資者關(guān)系水平與公司規(guī)模存在顯著的相關(guān)性，這與上市公司實(shí)施投資者關(guān)系需要有大量的投入有關(guān)系。然而值得思考的是，從實(shí)施投資者關(guān)系的效果角度講，投資者關(guān)系水平的好壞對(duì)小公司而言具有更加重要的意義。如何吸引分析師的關(guān)注，如何吸引基金經(jīng)理的關(guān)注，如何維持穩(wěn)定的股價(jià)，都是小公司實(shí)施投資者關(guān)系的重要目標(biāo)。同樣，投資者關(guān)系水平與公司規(guī)模存在相關(guān)性并不意味著小公司一定做得不好。因此，我們通過對(duì)中國上市公司規(guī)模進(jìn)行分析，基于較為嚴(yán)謹(jǐn)?shù)臄?shù)學(xué)分析，確認(rèn)流通股在1億股以下的公司為小型公司，并對(duì)小型公司中投資者關(guān)系表現(xiàn)優(yōu)秀的公司給予表彰。

從2007年的數(shù)據(jù)來看，各小公司之間的差距并不大，大部分公司的綜合指數(shù)得分都在50-70之間，即處在一個(gè)較高的水平上。因此，獲得本次最佳小公司獎(jiǎng)的五個(gè)公司，在綜合指數(shù)上表現(xiàn)略優(yōu)于其他公司，但這個(gè)優(yōu)勢并不大。

下面分別介紹排名前五公司，因偉星股份位居百強(qiáng)榜前十，前已有分析，在此不再說明。

云維股份

云維股份在2007年度中除了獲得“最佳小公司獎(jiǎng)”外，還獲得了“最佳執(zhí)行人獎(jiǎng)”和“最佳披露獎(jiǎng)”兩項(xiàng)單項(xiàng)獎(jiǎng)，表現(xiàn)出色。同時(shí)憑借其管理指標(biāo)的較高得分，云維股份在綜合指數(shù)上也表現(xiàn)不俗，在參評(píng)小公司中名列第二位。

云維公司緊跟時(shí)代步伐，及時(shí)認(rèn)識(shí)到資本市場已進(jìn)入全流通時(shí)代，市場發(fā)生了質(zhì)的變化。在投資者的多樣化、投資行為的短期化以及公司融資行為的頻繁化的挑戰(zhàn)面前，公司單獨(dú)設(shè)立了投資者關(guān)系管理部門，加強(qiáng)公司信息披露事務(wù)管理及投資者關(guān)系管理工作。

張?jiān)

張?jiān)＜瘓F(tuán)在2007年投資者關(guān)系管理中的表現(xiàn)值得關(guān)注，張?jiān)＜瘓F(tuán)名列上市小公司第三位，尤其是其狀態(tài)水平指標(biāo)，得分位居全體上市公司之首，同時(shí)也彰顯了張?jiān)＜瘓F(tuán)的實(shí)力。

張?jiān)９?007年最大的亮點(diǎn)就是其極高的分析師報(bào)告數(shù)量，數(shù)量達(dá)到20份。由于對(duì)食品板塊或者說是酒業(yè)板塊的持續(xù)看好，以及公司本身的強(qiáng)大實(shí)力，多家投資公司、學(xué)者和分析師都將目光投向了張?jiān)＜瘓F(tuán)，也是由于這個(gè)原因，張?jiān)＜瘓F(tuán)的投資者關(guān)注程度在所有上市公司中顯得較為突出。

篇4

關(guān)鍵詞:投資者關(guān)系管理;互聯(lián)網(wǎng);現(xiàn)狀調(diào)查

一、引言

投資者關(guān)系管理(IRM)的目的在于培養(yǎng)一批忠誠的股東并吸引潛在的投資者,保持股價(jià)的平穩(wěn),即使在最壞的情況下也能獲得投資者的支持,股票價(jià)格相對(duì)同行業(yè)更穩(wěn)定。為了實(shí)現(xiàn)這個(gè)目的,就需要實(shí)現(xiàn)企業(yè)和投資者之間的雙向交流,使雙方成為一體,共建一個(gè)可供交流的空間。而費(fèi)用低廉的互聯(lián)網(wǎng)的登場則為企業(yè)和投資者雙方開辟了一個(gè)讓雙方都可以直接進(jìn)入那個(gè)交流空間的平臺(tái),互聯(lián)網(wǎng)逐步成為投資者關(guān)系管理領(lǐng)域重要的“信使”。對(duì)上市公司和投資者而言,互聯(lián)網(wǎng)是最有效、最經(jīng)濟(jì)的信息交流媒介。

國外上市公司尤其是大公司,通常都十分重視利用互聯(lián)網(wǎng)開展投資者關(guān)系管理,通過互聯(lián)網(wǎng)公布公司信息、回答投資者的提問、與投資者進(jìn)行互動(dòng)交流等。美國98%的全國投資者關(guān)系協(xié)會(huì)(NIRI)成員都在他們的公司網(wǎng)站上設(shè)置了投資者關(guān)系(IR)專欄,幾乎達(dá)到了全部。51%的受訪投資者關(guān)系官員(IRO)說公司己經(jīng)為個(gè)人投資者創(chuàng)建了專門的投資者關(guān)系管理網(wǎng)頁。由于利用網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行投資者關(guān)系管理在信息成本、速度和覆蓋面上都有優(yōu)勢,因此互聯(lián)網(wǎng)逐步成為上市公司與投資者溝通的主要手段,成為投資者關(guān)系管理領(lǐng)域的重要“郵遞員”。

近年來,我國也開始重視推動(dòng)上市公司利用互聯(lián)網(wǎng)開展投資者關(guān)系管理工作。上海、深圳證券交易所也要求上市公司在網(wǎng)站上刊登其公告、章程、基本信息等資料。股東大會(huì)、網(wǎng)絡(luò)投票等創(chuàng)新手段也己在嘗試中逐步推行。我國上市公司也更多地開始認(rèn)識(shí)到網(wǎng)絡(luò)在與投資者的溝通中具有獨(dú)特作用。眾多上市公司開始在主頁的“優(yōu)越地理位置”處設(shè)置“投資者關(guān)系”專欄,在此欄里公布公司的信息,說明上市公司正在嘗試?yán)猛顿Y者關(guān)系管理的新技術(shù)――互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)。

二、上市公司投資者關(guān)系管理現(xiàn)狀調(diào)查及分析

(一)上市公司投資者關(guān)系管理現(xiàn)狀調(diào)查

2002年,天相投資顧問公司對(duì)我國上市公司投資者關(guān)系管理的現(xiàn)狀進(jìn)行專項(xiàng)調(diào)查,結(jié)果顯示在滬深兩地上市的1215家A、B股公司中,有890家按照信息披露的相關(guān)規(guī)定公告了公司網(wǎng)址,占所有公司的73%。而890家披露網(wǎng)站的公司中,又有166家公司的網(wǎng)站無法打開,因此,1215家上市公司中建立網(wǎng)站并可供投資者瀏覽的公司約占60%。至于在公司網(wǎng)站上建立相應(yīng)欄目,登載公司定期報(bào)告、臨時(shí)公告以及公司經(jīng)營動(dòng)態(tài)等與投資者相關(guān)的公司信息的,則占上市公司總數(shù)的25%。而專門設(shè)有“投資者關(guān)系”專欄的僅有18家,占1215家上市公司的1.5%。

正是由于網(wǎng)絡(luò)在投資者關(guān)系管理中發(fā)揮著越來越重要的作用,本文試圖通過對(duì)在上海交易所上市的企業(yè)的網(wǎng)站投資者關(guān)系管理活動(dòng),即上市公司網(wǎng)站中與投資者關(guān)系管理相關(guān)的內(nèi)容進(jìn)行調(diào)查和統(tǒng)計(jì),以期對(duì)我國上市公司投資者關(guān)系管理的現(xiàn)狀進(jìn)行大致的了解和評(píng)估。

這種評(píng)估之所以可以成立,理由有幾下三點(diǎn):首先,我國證監(jiān)會(huì)和交易所的相關(guān)文件規(guī)定,上市公司必須開通網(wǎng)站,并通過網(wǎng)站進(jìn)行信息披露和投資者關(guān)系管理。因此,網(wǎng)站是否存在、投資者是否能順利瀏覽并獲得需要的信息,可以在很大程度上表明該上市公司是否遵守了證監(jiān)會(huì)和交易所的相關(guān)規(guī)定。其次,無論國內(nèi)還是國外,網(wǎng)站都己經(jīng)成為上市公司與投資者進(jìn)行信息溝通的重要手段,尤其是與中小投資者。越來越多的投資者是通過公司網(wǎng)站獲得對(duì)公司的直觀印象和初步了解。如果一家上市公司沒有建立自己的網(wǎng)站,或者雖建立但長期不更新,就表示該公司不關(guān)心投資者對(duì)公司信息的需求,那么就無法維持和投資者的長期良好關(guān)系。再次,根據(jù)文獻(xiàn)資料,在投資者關(guān)系管理較成熟的西方國家已有不少這方面的研究,驗(yàn)證了這種方法的有效性,并取得了一定的成果。

之所以選擇上海交易所的上市公司為樣本是因?yàn)闇惺侵靼迨袌?集中了我國最具有代表性的企業(yè),這部分企業(yè)權(quán)重大,基本上可以代表我國的證券市場;并且在市值方面,滬市也完勝深市。

2008年和2009年,本文對(duì)在上海交易所上市的所有A股公司的投資者關(guān)系管理現(xiàn)狀進(jìn)行了兩年的跟蹤調(diào)查(2008年調(diào)查樣本:截至2008年12月31日,在上海交易所上市交易的全部A股上市公司,共854家)。2008年的調(diào)查結(jié)果顯示:854家滬市A股上市公司中,有820家按照信息披露的有關(guān)規(guī)定公告了公司網(wǎng)址,占所有公司的96%。但是披露公司網(wǎng)站的公司中,又有100家公司的網(wǎng)站打不開,因此854家上市公司中建立公司網(wǎng)站并可供投資者瀏覽的公司約為84%(2009年調(diào)查樣本:截至2009年12月31日,在上海交易所上市交易的全部A股上市公司,共851家)。至于在公司網(wǎng)站上建立相應(yīng)欄目,登載公司定期報(bào)告、臨時(shí)報(bào)告以及公司經(jīng)營動(dòng)態(tài)等與投資者相關(guān)的公司信息的,則占上市公司總數(shù)的69%。而專門設(shè)有“投資者關(guān)系”專欄的有548家,占了64%。2009年的調(diào)查結(jié)果則顯示:851家滬市A股上市公司中,有816家按照信息披露的有關(guān)規(guī)定公告了公司網(wǎng)址,占所有公司的96%。但是披露公司網(wǎng)站的公司中,又有135家公司的網(wǎng)站打不開,因此851家上市公司中建立公司網(wǎng)站并可供投資者瀏覽的公司約為80%。至于在公司網(wǎng)站上建立相應(yīng)欄目,登載公司定期報(bào)告、臨時(shí)報(bào)告以及公司經(jīng)營動(dòng)態(tài)等與投資者相關(guān)的公司信息的共有520家,占上市公司總數(shù)的61%。而專門設(shè)有“投資者關(guān)系”專欄的有511家,占了60%。2008年、2009年的公司網(wǎng)站投資者關(guān)系管理建設(shè)統(tǒng)計(jì)情況,如圖1所示:

由圖1分析可知,我國上市公司網(wǎng)站投資者關(guān)系管理的建設(shè)水平,2008年略好于2009年。2009年沒有公告公司網(wǎng)站或者雖公告但是也無法進(jìn)入的公司所占比重大于2008年的該項(xiàng)比重,由15.69%上升到19.97%。而2009年在網(wǎng)站中專門設(shè)置投資者關(guān)系專欄的公司占全部樣本公司數(shù)的60.06%,比2008年降低了4.11%。

本文的調(diào)查結(jié)果(2008,2009)和天相投資顧問公司的調(diào)查結(jié)果(2002)對(duì)比,如圖2所示:

2008、2009兩年的上市公司網(wǎng)站建設(shè)的調(diào)查結(jié)果和研究的預(yù)期相反。正常情況下,隨著我國監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)上市公司投資者關(guān)系管理的重視,不斷的推出相關(guān)的監(jiān)管政策。并且隨著我國投資者規(guī)模的不斷增大而對(duì)上市公司施加影響的能力不斷增強(qiáng),上市公司應(yīng)該會(huì)逐漸重視投資者關(guān)系管理,不斷提高其投資者關(guān)系管理水平。而實(shí)際上調(diào)查結(jié)果顯示,上市公司的投資者關(guān)系管理水平并沒有隨著時(shí)間的推移、政策的推出等因素而不斷的提高。

從本文與天相投資調(diào)查結(jié)果的比較來看,我國上市公司對(duì)投資者關(guān)系管理的認(rèn)識(shí)以及重視程度已大大增強(qiáng),且已有所行動(dòng),表現(xiàn)在網(wǎng)站建設(shè)方面比較明顯。從2002年至2008年,我國上市公司投資者關(guān)系管理的水平有了很大程度的提高,每一個(gè)比較項(xiàng)目的指標(biāo)均有大幅度的提高,可見這幾年中我國對(duì)投資者關(guān)系管理的促進(jìn)是有一定作用的,上市公司由于外在的眾多壓力和內(nèi)在的管理需求而提高其投資者關(guān)系管理的水平。但是與2008的指標(biāo)相比,2009年我國上市公司在披露相關(guān)公告和設(shè)置投資者關(guān)系專欄方面的工作都有所下降。

(二)上市公司投資者關(guān)系管理的問題分析

通過本文的調(diào)查顯示,雖然我國上市公司的網(wǎng)站投資者關(guān)系管理水平相對(duì)早期已有大幅度提高,但是仍存在多方面的問題:

1、投資者關(guān)系管理的態(tài)度不夠端正

投資者關(guān)系管理是上市公司的一項(xiàng)自主性治理的契約執(zhí)行機(jī)制。目前,國內(nèi)的上市公司投資者關(guān)系從整體上來看還處于監(jiān)管層推動(dòng)階段,屬于萌芽期。從調(diào)查中可以發(fā)現(xiàn),有些上市公司的投資者關(guān)系管理缺乏認(rèn)真負(fù)責(zé)的態(tài)度,內(nèi)容信息量過少,有的雖然設(shè)立了相關(guān)子欄目,但是并無實(shí)際內(nèi)容。如有些上市公司雖然設(shè)置了投資者關(guān)系專欄,但是卻并不能進(jìn)入,2008年有7家、2009年有6家;或雖能進(jìn)入但卻無披露實(shí)質(zhì)信息,2008年有9家、2009年有11家。

2、主動(dòng)性不夠,目的性太強(qiáng)

目的性太強(qiáng)的主要表現(xiàn)為,由于股改時(shí)的股改方案需經(jīng)2/3流通股股東以上同意才能通過,上市公司會(huì)在溝通上投入較多精力,可一旦完成了股改,上市公司投資者關(guān)系管理的熱情就一落千丈。牛市的時(shí)候,上市公司股價(jià)隨著大盤一路上漲,所謂“一白遮百丑”,很多問題被掩蓋掉了,因此把公司投資者關(guān)系管理束之高閣。在熊市、市場低迷、市場震蕩、公司股價(jià)暴跌、市盈率對(duì)比同行業(yè)偏低的時(shí),往往臨時(shí)抱佛腳,比較重視投資者關(guān)系管理。這也就是為什么2008年金融危機(jī)的時(shí)候,上市公司的投資者關(guān)系管理水平較好,到了2009年經(jīng)濟(jì)形勢稍微有所好轉(zhuǎn),上市公司就放松了投資者關(guān)系管理這項(xiàng)工作。這和李心丹的研究結(jié)果相一致,李心丹對(duì)2004-2007年的我國上市公司的投資者關(guān)系管理水平進(jìn)行連續(xù)的調(diào)查發(fā)現(xiàn),2007年我國經(jīng)濟(jì)形勢大好的時(shí)期上市公司的投資者關(guān)系管理水平與往年相比,反而有所下降。

3、上市公司信息披露的及時(shí)性、完整性有待加強(qiáng)

當(dāng)前,大部分上市公司只是按強(qiáng)制性法律法規(guī)等制度性文件的要求去進(jìn)行信息披露活動(dòng),主要是年報(bào)、中報(bào)、董事會(huì)公告和發(fā)行時(shí)路演等法定的強(qiáng)制性信息。有些上市公司網(wǎng)站上的欄目內(nèi)容空白或者數(shù)據(jù)資料陳舊過時(shí),根本就是表面功夫。調(diào)查中發(fā)現(xiàn),2008年有78家上市公司的投資者關(guān)系管理中的信息沒有得到及時(shí)更新,而陳舊過時(shí);2009年則有69家上市公司披露的信息內(nèi)容陳舊。所以,有必要對(duì)信息披露制度的原則、主體及程序等方面做新的調(diào)整,以此改進(jìn)上市公司的信息披露制度。

4、上市公司與投資者溝通的互動(dòng)性較低

綜觀樣本公司,投資者論壇出現(xiàn)的比例占樣本百分比為26.24%,設(shè)置投資者常見問題解答則為6.52%,能夠?yàn)橥顿Y者提供在線定制信息服務(wù)的公司就更少了,其比例僅為1.86%。很多公司投資者關(guān)系專欄給人的印象只是一些信息的展示,讓投資者憑其所好、各取所需,這僅僅體現(xiàn)了投資者關(guān)系專欄所具備的最低功能――信息展示的平臺(tái)。增加與投資者溝通的互動(dòng)交流性是使投資者與公司“共舞”的最佳渠道。

三、改善我國上市公司投資者關(guān)系管理的建議

上市公司是提升投資者關(guān)系管理水平的核心力量和主體。因此,在上市公司層面上采取相應(yīng)措施來提高我國企業(yè)的投資者關(guān)系管理水平是非常重要的。根據(jù)本文對(duì)我國上市公司基于互聯(lián)網(wǎng)的投資者關(guān)系管理的現(xiàn)狀調(diào)查,以及發(fā)現(xiàn)的相關(guān)問題,提出以下相關(guān)建議:

(一)樹立科學(xué)的投資者關(guān)系管理理念

目前,我國大多數(shù)企業(yè)缺乏主動(dòng)開展投資者關(guān)系管理的內(nèi)在動(dòng)力。迫于法律法規(guī)和政府監(jiān)管的壓力,企業(yè)被動(dòng)的開展投資者關(guān)系管理活動(dòng)。理念決定行動(dòng)。因此,上市公司要樹立科學(xué)的投資者關(guān)系管理理念,建立對(duì)投資者的誠信意識(shí),提高對(duì)投資者關(guān)系管理的意識(shí),努力拓寬與投資者的溝通渠道,建立完善的信息披露機(jī)制,確保傳遞給投資者的信息及時(shí)與完整。

(二)完善信息披露制度,增強(qiáng)公司主動(dòng)性

投資者關(guān)系管理不是一般意義上的強(qiáng)制性信息披露,而是層次更高的主動(dòng)性的信息披露。投資者關(guān)系管理的內(nèi)容及含義相對(duì)于強(qiáng)制性的信息披露更為廣泛。隨著我國資本市場日益擴(kuò)大和規(guī)范化,上市公司只有加強(qiáng)主動(dòng)性的信息披露,這是對(duì)強(qiáng)制性信息披露的深化和細(xì)化,重視與投資者的互動(dòng)溝通,才能獲得投資者的認(rèn)同。

(三)重視信息披露的質(zhì)量,加強(qiáng)信息披露的及時(shí)性和完整性

上市公司應(yīng)當(dāng)保證信息披露及時(shí)性、完整性、可信度,使得投資者更好的理解公司的發(fā)展戰(zhàn)略、差異化定位和產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢。首先,披露的信息必須真實(shí)、及時(shí)。上市公司實(shí)施投資者關(guān)系管理一定要堅(jiān)持誠信的準(zhǔn)則,才能建立、維持和提升公司在資本市場的良好形象,獲得投資者對(duì)公司的信任慣性。其次,擴(kuò)大信息披露的范圍,包括公司的財(cái)務(wù)信息和非財(cái)務(wù)信息,提高披露信息的完整性。

(四)建立完善的投資者關(guān)系網(wǎng)站

本文對(duì)投資者關(guān)系管理的研究主要就是建立在網(wǎng)站投資者關(guān)系管理的基礎(chǔ)之上的,因?yàn)槔镁W(wǎng)站來進(jìn)行投資者關(guān)系管理具有很好的價(jià)值效應(yīng)。相比其他的溝通渠道,網(wǎng)站更有優(yōu)勢,它的成本低廉、傳播速度快、信息傳播受眾面廣、形式多樣。因此,上市公司應(yīng)充分利用互聯(lián)網(wǎng)的溝通功能。企業(yè)應(yīng)增強(qiáng)信息定制服務(wù)的提供,建立起互動(dòng)平臺(tái)滿足不同投資者的需要,使投資者關(guān)系管理網(wǎng)站的運(yùn)行更加人性化、多樣化。

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篇5

    在過去的幾年里,我們見證了采用網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行投資者關(guān)系管理公司數(shù)量的迅猛增加,網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理也被認(rèn)為是迅速發(fā)展的現(xiàn)象之一[8]。最早研究網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理的文獻(xiàn)出現(xiàn)在1996年至1997年間,僅僅一年之后,企業(yè)開始熱衷于將網(wǎng)絡(luò)作為展示公司形象、宣傳公司產(chǎn)品或服務(wù)和進(jìn)行投資者關(guān)系管理的新陣地[9]。Lymer和XiaoZezhong等研究發(fā)現(xiàn),為了促銷和吸引投資,越來越多的公司開始重視信息技術(shù)[10-11]。Lybaert研究發(fā)現(xiàn),公司網(wǎng)站被賦予了多種功能,以展示公司的產(chǎn)品、促進(jìn)電子商務(wù)的發(fā)展、提升品牌識(shí)別能力、吸引有潛力的員工、提高企業(yè)形象等等[12]。Hanifa和Hafiz-Ma-jdi認(rèn)為網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理以其成本低、靈活性強(qiáng)、速度快等特點(diǎn)讓更多的人接觸到公司的財(cái)務(wù)信息,實(shí)現(xiàn)了信息的全球共享[13]。早期的關(guān)于網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理的研究大多是描述性和探索性的,研究的對(duì)象主要集中于資本雄厚的上市公司,研究的內(nèi)容主要是上市公司是否進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理以及在網(wǎng)站上的信息類別。隨著研究的深入,后來的網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理研究者主要研究網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理的模式以及公司財(cái)務(wù)報(bào)告的披露內(nèi)容,雖然研究范圍有所擴(kuò)大,但都沒有離開管理模式的探索及財(cái)務(wù)報(bào)告的披露等基本維度。正如Khan和Ismail所言,網(wǎng)頁所包含的屬性測度了網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理的水平,如內(nèi)容與表現(xiàn)形式、范圍、技術(shù)與用戶、及時(shí)性、投資者關(guān)系、財(cái)務(wù)信息、自愿披露等等[14]。隨著網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理活動(dòng)在企業(yè)中的不斷發(fā)展,信息不對(duì)稱的存在使得投資者不再僅僅滿足于被動(dòng)地通過網(wǎng)絡(luò)獲取信息并進(jìn)行投資,而是開始尋找其他途徑來增加投資的自主性,以獲取更加及時(shí)、詳盡的信息。Hassink等指出,中小投資者通過參加企業(yè)的網(wǎng)絡(luò)會(huì)議、郵件咨詢、參與公司各種活動(dòng)可以獲取越來越多自己所關(guān)注的信息,以便于進(jìn)行理性投資決策。同時(shí),他們還發(fā)現(xiàn),在網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理活動(dòng)中,投資者的地位還是比較被動(dòng)的,企業(yè)控制著整個(gè)投資者關(guān)系管理發(fā)展的流程與趨勢[15]。

    二、網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理與信息披露

    投資者在投資活動(dòng)中逐漸意識(shí)到所投資企業(yè)信息的價(jià)值所在,有效的實(shí)時(shí)報(bào)告能夠顯著縮短年度或季度的報(bào)告周期,而信息對(duì)于資本市場的運(yùn)作是至關(guān)重要的[16]。信息(尤其是財(cái)務(wù)信息)不僅有助于減少投資決策的不確定性和實(shí)現(xiàn)資源的有效配置,而且能夠提高投資者與其他利益相關(guān)者之間關(guān)系的透明度[17]。投資者通過網(wǎng)絡(luò)可以獲取被投資公司越來越多的基本財(cái)務(wù)信息(如年報(bào)、中期報(bào)告)和及時(shí)的財(cái)務(wù)信息(如新聞稿、分析師的相關(guān)分析、每日股票詳情)[18]?；诰W(wǎng)絡(luò)的商業(yè)信息被認(rèn)為有助于投資及其他業(yè)務(wù)決策,SEC在2000年的規(guī)定中也認(rèn)為,基于信息技術(shù)的投資者關(guān)系管理能夠協(xié)調(diào)投資者、企業(yè)以及利益相關(guān)者之間的利益,提高證券市場的效率,加快時(shí)間敏感性信息的獲取、處理、傳播與分析速度[19]。正如Abdelsalam和Street認(rèn)為的那樣,互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)在促進(jìn)金融市場的正常運(yùn)轉(zhuǎn)、增強(qiáng)公司的競爭實(shí)力和為投資者提供最新信息等方面具有明顯的優(yōu)勢[20]。近些年來,大企業(yè)普遍開始利用媒介(如網(wǎng)絡(luò))自愿披露信息、與其投資者進(jìn)行信息溝通,甚至有許多公司在其網(wǎng)站上披露大量的關(guān)于公司財(cái)務(wù)事項(xiàng)等方面的信息。與傳統(tǒng)的紙質(zhì)財(cái)務(wù)報(bào)告相比,互聯(lián)網(wǎng)為投資者提供了更多與被投資企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)信息溝通的機(jī)會(huì),以鼓勵(lì)投資者的理性投資行為[21]。利用互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行信息披露已成為大多數(shù)公司進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理的第一步。Hedlin將信息披露分為三個(gè)階段五個(gè)層次,Geerings等在此基礎(chǔ)上對(duì)信息披露階段進(jìn)行了進(jìn)一步完善,這些階段分別為:(1)第一階段為披露通過紙媒發(fā)表的每個(gè)年度以及中期的財(cái)務(wù)信息。(2)第二階段為公司的董事會(huì)決議等相關(guān)信息。(3)第三個(gè)階段細(xì)分為三個(gè)層次。第一層次是公司利用網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢和展示不同格式、不同語種的財(cái)務(wù)信息;第二層次是公司與其利益相關(guān)者之間通過郵件、在線交流等形式進(jìn)行直接溝通;第三層次是公司與投資者關(guān)系管理相關(guān)的視頻或音頻文件,開通投資者在網(wǎng)上參加公司會(huì)議的渠道。同時(shí),他們還發(fā)現(xiàn):美國、英國等國家的社會(huì)組織和個(gè)人會(huì)要求公司公布更多的信息,這些國家的企業(yè)信息披露從而處于較高階段;西班牙、挪威、丹麥等國家的企業(yè)出于保護(hù)商業(yè)秘密和避免不必要經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的考慮不愿披露更多的信息,因此這些國家的企業(yè)信息披露通常處于較低的層次上;發(fā)展中國家的市場不完整、管理不完善,故其企業(yè)信息披露所處的層次參差不齊,但往往都處于比較低的層次上[22]。另外,很多學(xué)者還比較關(guān)注公司的網(wǎng)站設(shè)計(jì),他們認(rèn)為吸引投資者眼球的首先是網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理的載體———網(wǎng)頁。Allport和Pendley重點(diǎn)研究了基于網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理視角的網(wǎng)站特征,他們讓一批經(jīng)濟(jì)管理類學(xué)生對(duì)不同設(shè)計(jì)風(fēng)格的投資者關(guān)系管理網(wǎng)站進(jìn)行測評(píng),結(jié)果顯示參與者對(duì)具有明顯錯(cuò)誤或者信息不完全的網(wǎng)站普遍反映較差,而設(shè)計(jì)良好、結(jié)構(gòu)清晰、信息完備的網(wǎng)站更能引起投資者的注意,進(jìn)而使投資者產(chǎn)生投資的想法[23]。然而,網(wǎng)站上公布的信息往往是公司出于企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定而披露的,投資者并不能真正地獲取自己所需要的信息,信息不對(duì)稱成為影響網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理過程中的一個(gè)突出問題。

    三、網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理與信息不對(duì)稱

    一般來講,企業(yè)通過網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理可以提高企業(yè)信息的可見度。Easley和O'Hara則認(rèn)為持續(xù)的信息披露可以增加對(duì)資本市場的影響[24]。然而,關(guān)系的存在使得信息不對(duì)稱成為現(xiàn)在投資者關(guān)系管理領(lǐng)域中一個(gè)比較突出的問題。Akerlof等提出了信息不對(duì)稱理論,該理論認(rèn)為:(1)市場中賣方比買方更了解有關(guān)商品的各種信息;(2)掌握更多信息的一方可以通過向信息匱乏的一方傳遞可靠信息而在市場中獲益;(3)買賣雙方中擁有信息較少的一方會(huì)努力從另一方獲取信息;(4)市場信號(hào)傳遞在一定程度上可以彌補(bǔ)信息不對(duì)稱的問題[25]。經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為較多的信息披露能夠減少信息不對(duì)稱和節(jié)約成本,因?yàn)樾畔⑴兜慕Y(jié)果增大了信息的流動(dòng)性,降低了轉(zhuǎn)換成本。Chang等針對(duì)IIRM的信息披露質(zhì)量與信息不對(duì)稱進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn),信息不對(duì)稱可以影響潛在投資者的行為,從而影響股票的市場需求,并且信息披露質(zhì)量受到機(jī)構(gòu)投資者的持股水平以及交易活動(dòng)的影響,兩者之間呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系[26]。Ettredge和Gredes針對(duì)信息披露的及時(shí)性進(jìn)行了分析[27]。SEC在2000年的相關(guān)規(guī)定中提出,為了投資者、企業(yè)和利益相關(guān)者的利益,以及提高證券市場的效率和公平,整個(gè)市場要加速對(duì)時(shí)間敏感性信息的獲取、處理、傳播與分析。2002年7月通過的薩班斯—奧克斯利法案要求企業(yè)加速季報(bào)及年報(bào)的披露,這為IIRM的發(fā)展提供了契機(jī),隨后美國全國投資者關(guān)系協(xié)會(huì)(NIRI)的投資者關(guān)系實(shí)踐標(biāo)準(zhǔn)指出,信息的應(yīng)該滿足被最廣大受眾(包括中小投資者)所接觸這一要求,同時(shí)鼓勵(lì)企業(yè)利用多元化的信息技術(shù)信息。他們對(duì)世界500強(qiáng)的IIRM活動(dòng)進(jìn)行分析后發(fā)現(xiàn),公司規(guī)模并沒有如前人所預(yù)料的那樣對(duì)信息披露的及時(shí)性產(chǎn)生顯著影響,財(cái)務(wù)狀況較好的公司傾向及時(shí)更新披露信息,信息更新間隔時(shí)間比較長的企業(yè)往往是出現(xiàn)了財(cái)務(wù)狀況較差等情況,進(jìn)入資本市場的企業(yè)更愿意主動(dòng)進(jìn)行信息披露[19]。投資者不僅關(guān)注信息披露的數(shù)量,而且更加關(guān)注信息的公允性,因此投資者只有在獲取真實(shí)公允的信息后才能做出正確的投資決策。

    四、網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系管理與審計(jì)

    Khadaroo對(duì)基于IIRM的審計(jì)進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn),IIRM的普遍實(shí)施無疑給審計(jì)工作帶來了新的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。網(wǎng)絡(luò)財(cái)務(wù)信息的供給與需求引起了審計(jì)師的極大關(guān)注,而審計(jì)師的職責(zé)是對(duì)企業(yè)的年報(bào)發(fā)表獨(dú)立的審計(jì)意見,以確保使用者獲得的信息符合會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。但是,審計(jì)師對(duì)投資者關(guān)系管理網(wǎng)站上需要及時(shí)更新的信息卻難以控制和改變,因?yàn)橐恍┢髽I(yè)會(huì)未經(jīng)審計(jì)的信息,還有一些企業(yè)的經(jīng)過審計(jì)的信息中會(huì)摻雜著未經(jīng)過審計(jì)的信息,這些無疑給審計(jì)師的審計(jì)工作帶來了風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)[28]。值得注意的一點(diǎn)是:審計(jì)師在某種程度上有權(quán)利禁止在投資者關(guān)系管理網(wǎng)站上公布他們的審計(jì)報(bào)告,因?yàn)樗麄冋J(rèn)為這種信息的是不合適的。IASB在1999年進(jìn)行了一項(xiàng)研究,這項(xiàng)研究對(duì)IIRM信息披露的弊端進(jìn)行了分析并界定了通過網(wǎng)絡(luò)財(cái)務(wù)信息的內(nèi)容及范圍,同時(shí)要求投資者能夠識(shí)別沒有采用國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則的信息,這就要求審計(jì)師要指明已出具審計(jì)意見的信息。從1997年到2003年,美國、英國、澳大利亞、新西蘭都了關(guān)于審計(jì)師審計(jì)工作的指導(dǎo)意見,這些意見都提及審計(jì)師的職責(zé)、網(wǎng)絡(luò)環(huán)境下的內(nèi)部控制與安全因素、網(wǎng)絡(luò)財(cái)務(wù)信息的完整性以及審計(jì)過程。Fisher和Oyelere對(duì)IIRM的審計(jì)過程展開了探索:首先,審計(jì)師要區(qū)分審計(jì)項(xiàng)目與非審計(jì)項(xiàng)目的范圍;其次,審計(jì)師對(duì)投資者關(guān)系管理網(wǎng)站上隨時(shí)更新的信息要定期進(jìn)行查看,以保證信息的真實(shí)合法;最后,審計(jì)師在年終審計(jì)時(shí)要注意IIRM的反饋信息,這將成為影響審計(jì)意見的重要因素[29]。隨著IIRM活動(dòng)的普遍開展,審計(jì)師的職責(zé)增加了對(duì)投資者關(guān)系管理網(wǎng)站的信息進(jìn)行審計(jì)這一項(xiàng),這雖然超出了傳統(tǒng)的審計(jì)范圍,而且審計(jì)師可能是最后一個(gè)對(duì)這些信息負(fù)責(zé)的人,但是審計(jì)師有責(zé)任確保投資者關(guān)系管理網(wǎng)站信息的真實(shí)合法。Khadaroo對(duì)馬來西亞的100家公司進(jìn)行實(shí)證研究后發(fā)現(xiàn),非審計(jì)信息摻雜在已審計(jì)過的信息中會(huì)影響使用者對(duì)信息的正確判斷,并且IIRM對(duì)財(cái)務(wù)信息的需求會(huì)影響審計(jì)師的審計(jì)意見,過多的網(wǎng)絡(luò)咨詢會(huì)影響審計(jì)的獨(dú)立性[28]。Pike和Lanis指出,審計(jì)師應(yīng)該對(duì)非審計(jì)信息與審計(jì)過的財(cái)務(wù)報(bào)告建立超鏈接,以增加非審計(jì)信息的可信度,減少審計(jì)風(fēng)險(xiǎn),增強(qiáng)法律的可行性[30]。

篇6

關(guān)鍵詞:投資者關(guān)系 全流通時(shí)代 上市地位

“戰(zhàn)略(strategy)”原是軍事用語，后來被用于其它領(lǐng)域。在企業(yè)管理領(lǐng)域中，它是指企業(yè)設(shè)立遠(yuǎn)景目標(biāo)并對(duì)實(shí)現(xiàn)目標(biāo)的軌跡進(jìn)行的總體性、指導(dǎo)性謀劃。企業(yè)的戰(zhàn)略是一個(gè)包含總體戰(zhàn)略和各種支持性子戰(zhàn)略在內(nèi)的一個(gè)系統(tǒng)。投資者關(guān)系作為上市公司的一項(xiàng)重要職能，往往被放在企業(yè)戰(zhàn)略管理的范疇內(nèi)加以考慮。

國內(nèi)對(duì)投資者關(guān)系的認(rèn)識(shí)與國際上存在一定差距。目前，我國大多數(shù)上市公司對(duì)投資者關(guān)系的理解還不深刻，投資者關(guān)系只是被當(dāng)作一種短期目的性、功利性的行為，或者僅僅將其放在運(yùn)營管理層次來認(rèn)識(shí)，還未上升到戰(zhàn)略的高度。而在國外，投資者關(guān)系是公司總體戰(zhàn)略一部分的觀念已經(jīng)為上市公司所接受。

隨著全流通時(shí)代的推進(jìn)，我國上市公司的投資者關(guān)系將面臨著更加體系化、規(guī)范化、專業(yè)化的要求。因此，我們亟需更新觀念，從戰(zhàn)略管理的高度來認(rèn)識(shí)投資者關(guān)系。

在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)中，企業(yè)特別是上市公司面臨的競爭已經(jīng)不僅僅是產(chǎn)品市場上的競爭，這種競爭還出現(xiàn)在資本市場;準(zhǔn)確地說，企業(yè)之間的競爭是一個(gè)包含產(chǎn)品競爭和資本競爭在內(nèi)的全方位的競爭。而投資者關(guān)系是企業(yè)在資本市場上保持其競爭優(yōu)勢的關(guān)鍵因素。因此，每一個(gè)欲在資本競爭中取得成功的企業(yè)，不得不將投資者關(guān)系戰(zhàn)略作為企業(yè)總體戰(zhàn)略的一部分加以思考。

事實(shí)上，投資者關(guān)系的誕生，源于對(duì)“資本”這種稀缺資源的爭奪。在上市或再融資的過程中，企業(yè)想要在眾多競爭者中脫穎而出，以較低的成本融到大量的資金，它必須獲得廣大投資者對(duì)公司價(jià)值的認(rèn)同，此時(shí)投資者關(guān)系便應(yīng)運(yùn)而生。在這里，投資者關(guān)系已成為企業(yè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)、規(guī)模擴(kuò)張戰(zhàn)略的重要推進(jìn)力量。

然而，投資者關(guān)系的戰(zhàn)略意義并不僅僅是使得企業(yè)在個(gè)別資本運(yùn)作事件中具備了競爭優(yōu)勢，其真正的戰(zhàn)略意義在于，投資者關(guān)系能為企業(yè)培育一種可持續(xù)的競爭優(yōu)勢，而這正是企業(yè)戰(zhàn)略的核心。那么它是如何做到的呢?

我們常用“上市地位”這一詞來描述上市公司比同行業(yè)非上市公司具備的競爭優(yōu)勢，而這一競爭優(yōu)勢就是通過投資者關(guān)系來獲取和維持的。首先，投資者關(guān)系能夠贏得投資者對(duì)企業(yè)長期資本的支持，如對(duì)企業(yè)融資、再融資、發(fā)行債務(wù)工具的支持，這種支持為企業(yè)創(chuàng)造了一種財(cái)務(wù)上的競爭優(yōu)勢;其次，投資者關(guān)系管理是公司治理的重要內(nèi)容，它能有效提高公司治理水平。因?yàn)橥顿Y者關(guān)系是一個(gè)雙向的溝通過程，投資者關(guān)系不僅僅是向投資者單向傳遞公司信息，更重要的是，通過與不斷地聽取投資者的合理化建議，改善公司的實(shí)體經(jīng)營和治理結(jié)構(gòu)，從而提高上市公司的核心競爭力;第三，投資者關(guān)系有助于提高公司在社會(huì)中美譽(yù)度，改善公司的品牌形象，塑造企業(yè)的軟實(shí)力。

因此，我們說，投資者關(guān)系屬于上市公司戰(zhàn)略管理的范疇，是上市公司總體戰(zhàn)略的一個(gè)重要組成部分，如果一個(gè)上市公司的總體戰(zhàn)略中不包含投資者關(guān)系戰(zhàn)略，那么它就不是一個(gè)完整的戰(zhàn)略。作為公司總體戰(zhàn)略的一個(gè)子系統(tǒng)，投資者關(guān)系戰(zhàn)略將和企業(yè)的其它子戰(zhàn)略，諸如科技發(fā)展戰(zhàn)略、人力資源戰(zhàn)略、市場營銷戰(zhàn)略、企業(yè)文化戰(zhàn)略等，一起構(gòu)成一個(gè)完整的戰(zhàn)略系統(tǒng)，支持公司總體戰(zhàn)略的成功。

當(dāng)我們站在戰(zhàn)略的高度來看待投資者關(guān)系，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)投資者關(guān)系是一項(xiàng)系統(tǒng)、長期的戰(zhàn)略管理行為，而不是一種短期的、功利性行為。投資者關(guān)系與企業(yè)總體發(fā)展戰(zhàn)略一樣，具有系統(tǒng)性和長期性，這主要表現(xiàn)在以下方面:首先，投資者關(guān)系需要根據(jù)公司總體戰(zhàn)略的動(dòng)態(tài)調(diào)整而調(diào)整，是一個(gè)系統(tǒng)工程，而不是一個(gè)獨(dú)立運(yùn)行的管理行為。它需要根據(jù)不同時(shí)期的戰(zhàn)略重點(diǎn)，選擇不同的溝通內(nèi)容和方式與投資者溝通，以取得投資者對(duì)公司總體戰(zhàn)略的認(rèn)可，以及贏得投資者對(duì)公司各項(xiàng)重大經(jīng)營決策的支持。其次，任何“關(guān)系”的建立都非一日之功，投資者關(guān)系也是一樣。建立良好的投資者關(guān)系，一方面要求企業(yè)內(nèi)部形成一種尊重股東(特別是中小股東)的文化，而這種文化的形成只能依靠企業(yè)日積月累地培養(yǎng)，不可能通過幾次員工培訓(xùn)就能解決;另一方面需要企業(yè)持續(xù)不斷地與投資者進(jìn)行溝通，創(chuàng)建暢通的溝通渠道和溝通氛圍，零星的、功利性的溝通在投資者關(guān)系建立中所起的效果微乎其微。

那么，上市公司應(yīng)該如何給投資者管理進(jìn)行戰(zhàn)略定位呢?

首先，投資者關(guān)系戰(zhàn)略要基于公司總體發(fā)展戰(zhàn)略，并且服務(wù)于公司的總體戰(zhàn)略。在制定投資者關(guān)系戰(zhàn)略時(shí)，公司管理者要深刻理解公司總體戰(zhàn)略，根據(jù)總體戰(zhàn)略如并購戰(zhàn)略、國際化戰(zhàn)略，制定相應(yīng)的投資者關(guān)系戰(zhàn)略。投資者關(guān)系的戰(zhàn)略意義在于實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)經(jīng)營與資本經(jīng)營的有效互動(dòng)，借助資本的力量促進(jìn)公司總體產(chǎn)業(yè)經(jīng)營戰(zhàn)略的實(shí)現(xiàn)。

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【關(guān)鍵詞】多地上市公司；投資者關(guān)系管理；問題；策略

一、背景

隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化的發(fā)展以及中國公司國際化戰(zhàn)略的不斷推進(jìn)，越來越多的中國公司實(shí)現(xiàn)了A股、H股的同時(shí)上市，甚至是內(nèi)地、海外的多地上市。像是現(xiàn)階段，上市地監(jiān)管法律法規(guī)日益嚴(yán)格，溝通信息多元化、時(shí)效性需求日益提升，均對(duì)上市公司的投資者關(guān)系管理提出了更高的要求。面對(duì)新挑戰(zhàn)，多地上市公司投資者關(guān)系管理應(yīng)如何開展，如何在合規(guī)性的前提下實(shí)現(xiàn)其戰(zhàn)略職能，成為新形勢下亞待解決的新課題。

中國企業(yè)之所以會(huì)多地上市，主要有兩個(gè)原因：一是老牌海外企業(yè)的回歸。20世紀(jì)90年代，中國企業(yè)面臨銀行貸款的局限、外匯體制對(duì)國際資金流入的限制及國內(nèi)資本市場尚不完善等諸多限制，開始選擇以海外上市的方式籌集資金。2000年至2005年，包括中石油、中國移動(dòng)、建設(shè)銀行、中國人壽、中海油等一大批優(yōu)質(zhì)大型企業(yè)在國內(nèi)股市低迷的情況下海外上市。這一情況自2006年下半年有了改觀，一些中央直屬的大盤藍(lán)籌股企業(yè)陸續(xù)海歸。國內(nèi)股市股權(quán)分置改革的完成、其他機(jī)制的完善、較高的市盈率，以及海外再融資困難等，均是了造成海外上市公司集中回歸的原因，并形成了一大批同時(shí)擁有境外、境內(nèi)上市平臺(tái)的中國企業(yè)。二是多地上市模式，尤其是“境內(nèi)+境外”上市模式，恰好滿足了中國企業(yè)國際化戰(zhàn)略的發(fā)展需要。一方面多地上市平臺(tái)拓寬了融資渠道、有利于企業(yè)實(shí)施較低成本的融資，為國際化布局提供資金保證；另一方面，多地上市平臺(tái)代表了優(yōu)質(zhì)品牌的形象，為公司的產(chǎn)業(yè)運(yùn)營、資本運(yùn)作提供了強(qiáng)有力的無形支持?！爸挥形覀冋驹诩~交所揮槌的那一刻，他們才會(huì)真正的看到你，認(rèn)可你，尊重你”，電影《中國合伙人》將境外上市的意義夸張地宣揚(yáng)至民族主義的高度。但無法否定的是：多地上市作為中國企業(yè)積極參與國際資本配置的“活廣告”，是“優(yōu)質(zhì)企業(yè)”的代名詞，有利于推進(jìn)自身的國際化進(jìn)程。

二、我國投資者關(guān)系管理的現(xiàn)狀

這些年來，隨著我國證券市場的發(fā)展越來越成熟，并且不斷向國際靠攏，投資者關(guān)系管理已經(jīng)受到了越來越多的上市公司的重視，尤其是在國內(nèi)和海外進(jìn)行多地上市的企業(yè)，這些企業(yè)大多是大規(guī)模、高水平的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。面對(duì)不同證券市場的監(jiān)管制度和投資者偏好的影響，以及國外成熟的市場環(huán)境的促進(jìn)，這些企業(yè)已經(jīng)開始重視投資者關(guān)系管理工作，而其他上市公司也努力跟進(jìn)，并取得了一定的成績，然而從整體上來講，投資者關(guān)系管理對(duì)許多國內(nèi)公司來說，還是一個(gè)比較陌生的概念，而且在實(shí)際工作中仍然存在諸多問題，投資者關(guān)系管理在我國還只是剛剛起步而已。

投資者關(guān)系管理這個(gè)概念在國內(nèi)進(jìn)行實(shí)施，也不過是近10年來的事情，這還是一個(gè)新生事物。國內(nèi)對(duì)其研究還存在一定的局限性，而有關(guān)多地上市公司的投資者關(guān)系管理更是存在大量的理論空白，盡管這十年來的發(fā)展，使得我國上市公司對(duì)投資者關(guān)系管理的認(rèn)識(shí)不斷加深，越來越多的上市公司開始重視并主動(dòng)實(shí)施投資者關(guān)系管理，但是仍然需要意識(shí)到的是，我國的投資者關(guān)系管理還是相當(dāng)落后的，還處于不斷發(fā)展的過程當(dāng)中，與國外相比還有相當(dāng)大的差距。

2013年初，潤言了《2012年中國A股上市公司投資者關(guān)系管理調(diào)查報(bào)告》。該報(bào)告通過電話咨詢的方式對(duì)投資者關(guān)系管理的情況進(jìn)行調(diào)查，根據(jù)調(diào)查顯示，盡管有83%的調(diào)查對(duì)象認(rèn)為投資者關(guān)系管理工作十分重要，符合公司的長期戰(zhàn)略需求，但僅有33%的調(diào)查對(duì)象真正落實(shí)了這一觀點(diǎn)，切實(shí)制定了符合公司長期戰(zhàn)略的投資者關(guān)系管理規(guī)劃。由此可見，盡管投資者關(guān)系管理這一概念已經(jīng)得到上市公司的廣泛認(rèn)同，但是，目前我國的實(shí)施情況與國外還有一定差距，整個(gè)與投資者關(guān)系的狀況仍然存在著諸多問題。

從以上可以看出，隨著我國證券市場的逐漸成熟，我國部分上市公司已開始重視投資者關(guān)系管理，也紛紛開展了投資者關(guān)系活動(dòng)，運(yùn)用種種方式加強(qiáng)同投資者的溝通。但同國外發(fā)達(dá)國家資本市場的投資者關(guān)系管理相比，我國的投資者關(guān)系管理也不過只有10年的時(shí)間，投資者關(guān)系管理在各個(gè)方面還表現(xiàn)出很大的差距。

三、多地上市公司投資者關(guān)系管理存在的問題

（一）投資者關(guān)系管理的制度還比較落后

多地上市公司的投資者關(guān)系管理，在我國投資者關(guān)系管理領(lǐng)域還是一個(gè)較為新鮮的內(nèi)容，并且國內(nèi)的投資者關(guān)系管理領(lǐng)域整體還較為落后。在這種情況下，我們只有向國外成熟的資本市場學(xué)習(xí)，并結(jié)合我國國內(nèi)資本市場的現(xiàn)實(shí)情況，將國外的經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行改進(jìn)之后再運(yùn)用到國內(nèi)。然而，在學(xué)習(xí)的過程中，由于國內(nèi)外環(huán)境的差異，以及經(jīng)驗(yàn)的不足，大多數(shù)上市公司并沒有建立起真正的投資者關(guān)系管理制度，而更多的是依靠人員的工作經(jīng)驗(yàn)，這樣就缺乏科學(xué)的管理程序，或許對(duì)于國內(nèi)的上市公司而言，這種形式還可以勉強(qiáng)滿足要求，但是面對(duì)國際證券市場成熟的環(huán)境，這樣做是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，與國外的上市公司相比，大多數(shù)國內(nèi)上市公司的投資者關(guān)系管理工作既沒有專業(yè)人才去執(zhí)行，也沒有專門的機(jī)構(gòu)去監(jiān)督，要想系統(tǒng)地實(shí)施投資者關(guān)系管理工作十分地困難。制度的缺失使得我國上市公司在投資者關(guān)系管理方面難以適應(yīng)海外的復(fù)雜環(huán)境，極大地影響了公司的發(fā)展。

（二）多數(shù)公司的投資者關(guān)系管理是消極而被動(dòng)的

一方面，目前，大多數(shù)上市公司投資者關(guān)系管理活動(dòng)是被動(dòng)的，也就是完全依靠法律法規(guī)的強(qiáng)制力要求，公司內(nèi)部缺少去進(jìn)行投資者關(guān)系管理的動(dòng)力，對(duì)于信息披露，也僅僅是滿足法律法規(guī)要求的最低限度的內(nèi)容，仿佛是將公司的內(nèi)部信息當(dāng)成秘密一樣藏起來，而害怕披露給投資者，這是不利于證券市場的發(fā)展的。

另一方面，多數(shù)上市公司進(jìn)行披露的信息質(zhì)量較低，法律沒有要求披露的內(nèi)容就不披露，法律要求披露的內(nèi)容就從簡披露。舉例來說，對(duì)于公司股票價(jià)格的信息，在國內(nèi)，上市公司根本不會(huì)對(duì)其進(jìn)行披露，并視之為大忌，而在國外，上市公司一般都會(huì)積極地對(duì)其進(jìn)行披露，不僅如此還會(huì)對(duì)影響股票價(jià)格的各方面信息進(jìn)行細(xì)致的分析，并與投資者進(jìn)行溝通、交流。

（三）上市公司對(duì)投資者關(guān)系管理不重視

就目前來說，真正對(duì)投資者關(guān)系管理有所認(rèn)識(shí)，并積極僅進(jìn)行運(yùn)作的企業(yè)仍占少數(shù)，大多數(shù)企業(yè)對(duì)投資者關(guān)系管理不重視，甚至是完全無視，并沒有理解到投資者關(guān)系管理作為企業(yè)管理的一環(huán)的重要性。舉例來說，雖然按照有關(guān)政策要求，上市公司都安排了專人來負(fù)責(zé)和設(shè)立咨詢電話，以此開展投資者關(guān)系管理工作，但是實(shí)際操作中，公司的電話打不通或者是沒人接的現(xiàn)象非常普遍；不僅如此，許多上市公司在自己的官方網(wǎng)站上并沒有設(shè)立投資者關(guān)系管理專欄，或者是雖然設(shè)立該欄目，但很少披露相關(guān)信息，甚至是完全不披露，根本起不到與投資者進(jìn)行交流溝通的作用。

四、多地上市公司投資者關(guān)系管理策略

（一）制定投資者關(guān)系管理制度

多地上市公司要想適應(yīng)國外證券市場的復(fù)雜環(huán)境，就必須一改過去人治的特點(diǎn)，真正貫徹實(shí)施投資者關(guān)系管理，必須建立起嚴(yán)格的制度和法規(guī)，要將公司的投資者關(guān)系管理寫入制度安排。以公司的管理機(jī)構(gòu)為例，投資者關(guān)系管理的決策機(jī)構(gòu)必須是董事會(huì)，董事會(huì)要負(fù)責(zé)制定公司投資者關(guān)系管理的制度，并負(fù)責(zé)檢查考核相關(guān)制度的落實(shí)、運(yùn)行情況；而公司投資者關(guān)系管理的監(jiān)管則必須依靠監(jiān)事會(huì)，投資者關(guān)系管理工作是否按照法律法規(guī)以及公司內(nèi)部的制度進(jìn)行運(yùn)作，這些都需要監(jiān)事會(huì)來進(jìn)行保障。

（二）確立明確的公司戰(zhàn)略

一個(gè)公司是否存在明確而長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略，是投資者判斷公司是否值得投資的重要依據(jù)，如果公司缺少明確而長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略，投資者就會(huì)對(duì)公司缺少信心，從而在投資事宜上選擇觀望。具體而言，就會(huì)導(dǎo)致在股票市場上該公司的股票無人問津，價(jià)格持續(xù)走低。相反，如果公司制定了明確而長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略，投資者就能通過公司的戰(zhàn)略目標(biāo)來預(yù)測公司未來的經(jīng)營狀況，相對(duì)應(yīng)的，在股票市場上，投資者自然鐘愛這樣的公司的股票。

與此同時(shí)，應(yīng)當(dāng)注意的是，公司戰(zhàn)略的制定，必須要經(jīng)過管理層謹(jǐn)慎的討論和思考，在制定戰(zhàn)略的過程中應(yīng)注意以下兩種情況：首先，戰(zhàn)略的制定必須事實(shí)求實(shí)，立足現(xiàn)實(shí)情況。必須講求誠信、公正，應(yīng)該避免盲目追逐市場熱點(diǎn)，更不宜公布不切實(shí)際的戰(zhàn)略，否則，制定戰(zhàn)略反而會(huì)起到反作用，與其制定不恰當(dāng)?shù)膽?zhàn)略，寧愿不制定戰(zhàn)略。堅(jiān)持實(shí)事求是還要求在制定投資者關(guān)系戰(zhàn)略時(shí)，也應(yīng)將有關(guān)公司不好的消息公布出來，和投資者進(jìn)行充分的溝通交流，以取得投資者的理解和支持。其次，配合公司總體戰(zhàn)略，應(yīng)該制定相關(guān)的投資者關(guān)系戰(zhàn)略，并且應(yīng)該突出該戰(zhàn)略的目的和意義，務(wù)必使投資者明白，舉例來說，公司在融資階段應(yīng)當(dāng)解釋清楚為什么要融資，融資能給公司帶來什么影響，融資又能給投資者帶來什么樣的利益。同理，在公司進(jìn)行重大戰(zhàn)略調(diào)整時(shí)，就應(yīng)該讓投資者關(guān)系明白公司為什么要進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整，戰(zhàn)略調(diào)整是否可行，又能給公司未來的業(yè)績帶來什么影響。

參考文獻(xiàn)：

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[3]劉華.基于投資者關(guān)系視角的公司品牌研究[J].天津，南開大學(xué)，2013

篇8

關(guān)鍵詞：投資者關(guān)系管理；政治關(guān)聯(lián)；企業(yè)價(jià)值

根據(jù)全美投資者關(guān)系協(xié)會(huì)的定義，投資者關(guān)系管理（IRM）是“公司的戰(zhàn)略管理職責(zé)，它運(yùn)用金融、溝通和市場營銷學(xué)等方法來管理公司與金融機(jī)構(gòu)及其他投資者之間的信息交流，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)的價(jià)值最大化”。

IRM的關(guān)鍵構(gòu)成因素就是信息披露，公司財(cái)務(wù)信息披露的質(zhì)量和非財(cái)務(wù)信息披露的數(shù)量會(huì)直接影響到IRM的效果。董事會(huì)是連接股東大會(huì)和管理層的中樞機(jī)構(gòu)，董事會(huì)政治關(guān)聯(lián)不僅影響董事會(huì)執(zhí)行效率和監(jiān)督動(dòng)力，還影響企業(yè)的制度治理環(huán)境。董事會(huì)政治關(guān)聯(lián)所帶來的這些影響是否會(huì)對(duì)投資者關(guān)系管理產(chǎn)生影響，此種影響是如何實(shí)現(xiàn)的，學(xué)術(shù)界對(duì)此缺乏充分的研究。

一、文獻(xiàn)綜述

（一）政治關(guān)聯(lián)

政治關(guān)聯(lián)就是企業(yè)為了尋求更好的發(fā)展而與具有政治影響的個(gè)人建立的一種隱形關(guān)系。關(guān)于政治關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)的行為、績效和財(cái)務(wù)活動(dòng)等方面的影響，國內(nèi)外學(xué)者都有較深刻的認(rèn)識(shí)和研究。國外學(xué)者的觀點(diǎn)有以下兩種。首先，政治關(guān)聯(lián)能夠給企業(yè)帶來一系列的例如融資優(yōu)惠政策、政府補(bǔ)助和稅收優(yōu)惠等好處。其次，政治關(guān)聯(lián)有可能會(huì)使得政府扮演“掠奪之手”的角色，導(dǎo)致公司管理者目標(biāo)混亂。從我國來看，學(xué)者對(duì)政治關(guān)聯(lián)的研究多集中在政治關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響及其影響機(jī)制方面。吳文鋒通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)具有地方政府背景的高管對(duì)公司價(jià)值的影響要顯著大于具有中央政府背景的高管對(duì)公司價(jià)值的影響[1]。

（二）IRM與企業(yè)價(jià)值

IRM的關(guān)鍵構(gòu)成因素就是信息披露。通過進(jìn)行IRM活動(dòng)，上市公司能夠提高其披露信息的|量，增強(qiáng)公司與投資者之間的相互信任，從而有助于保持公司市值穩(wěn)定、降低資本成本。同時(shí)，高質(zhì)量的信息披露還能夠擴(kuò)大分析師的范圍，從而提高股票流動(dòng)性。投資者關(guān)系對(duì)企業(yè)價(jià)值的的提高作用已經(jīng)得到國內(nèi)外學(xué)者的廣泛認(rèn)可。

Higgins于1989年發(fā)現(xiàn)，戰(zhàn)略和財(cái)務(wù)溝通有助于改善投資者的滿意度和忠誠度，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)[2]。李心丹等發(fā)現(xiàn)IRM水平高的企業(yè)，其凈資產(chǎn)收益率、托賓Q都有較好的表現(xiàn)[3]。馬連福等以深證A股上市公司為樣本，實(shí)證發(fā)現(xiàn)IRM水平對(duì)權(quán)益資本成本產(chǎn)生較顯著的負(fù)相關(guān)影響[4]。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）研究假設(shè)

董事會(huì)政治關(guān)聯(lián)通過保護(hù)企業(yè)產(chǎn)權(quán)、帶去尋租收益，承擔(dān)政府的尋租成本，進(jìn)而影響企業(yè)的融資、投資等活動(dòng)，改變了企業(yè)經(jīng)營環(huán)境中的非市場環(huán)境，公司治理環(huán)境的改變必然會(huì)影響IRM活動(dòng)的實(shí)施。首先，具有政治關(guān)聯(lián)的上市公司缺乏披露高質(zhì)量會(huì)計(jì)信息的動(dòng)力。由于他們所獲得的優(yōu)惠特權(quán)大多是依靠政治關(guān)聯(lián)取得的，上市公司傾向于掩飾這些不透明事項(xiàng)。而低質(zhì)量的信息披露也就意味著低水平的IRM。其次，董事會(huì)政治關(guān)聯(lián)所發(fā)揮的制度替代、隱含擔(dān)保作用使得具有政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)能夠獲得更優(yōu)惠的貸款條件，因此上市公司不再注重外部權(quán)益融資，中小投資者的地位岌岌可危。最后，政治關(guān)聯(lián)給予企業(yè)的優(yōu)惠的融資和補(bǔ)貼等好處，能夠降低大股東侵占中小股東利益的成本，中小股東利益受到威脅。而IRM的主旨在于保護(hù)中小投資者的利益，所以我們認(rèn)為，董事會(huì)政治關(guān)聯(lián)降低了IRM水平。提出如下假設(shè)：

H1：民營上市公司的董事會(huì)政治關(guān)聯(lián)對(duì)投資者關(guān)系管理水平存在負(fù)向影響。

大股東往往會(huì)為了個(gè)人利益而濫用權(quán)利去侵害少數(shù)股東的利益，有效的信息溝通與披露能夠減少信息優(yōu)勢方 “掠奪”資源現(xiàn)象的發(fā)生。此外，有效的IRM活動(dòng)還能夠通過降低信息風(fēng)險(xiǎn)來增加股票交易量、提高股票流動(dòng)性，直接影響企業(yè)的資本成本和股票價(jià)格，提高企業(yè)的競爭而優(yōu)勢。故我們認(rèn)為IRM水平越高的上市公司，其企業(yè)價(jià)值越大。提出如下假設(shè)：

H2：在其他條件相同的情況下，高水平的投資者關(guān)系管理可以提升企業(yè)價(jià)值

（二）變量的選擇

1.投資者關(guān)系管理水平（IRM）

本文參照南開大學(xué)投資者關(guān)系管理課題組構(gòu)建的投資者關(guān)系管理指標(biāo)體系進(jìn)行量化。共設(shè)置了IR基礎(chǔ)資源設(shè)置、IR人力資源設(shè)置和互動(dòng)溝通三個(gè)一級(jí)指標(biāo)，以及電話傳真、投資者關(guān)系手冊(cè)和分析師跟蹤等15個(gè)指標(biāo)，對(duì)每個(gè)指標(biāo)進(jìn)行賦值并計(jì)算其總指數(shù)。每個(gè)指標(biāo)得分為0或1，所以每家公司得分區(qū)間為[0，15]。

2.董事會(huì)政治關(guān)聯(lián)（PC）

本文將PC定義為虛擬變量，如果公司的董事會(huì)成員曾經(jīng)或當(dāng)時(shí)在政府、人大或政協(xié)任職，就認(rèn)為該公司具有政治關(guān)聯(lián)，則賦值為1，否則為0

3.企業(yè)價(jià)值（TQ）

本文以Tobin’s Q作為企業(yè)價(jià)值的替代變量。計(jì)算公式如下：

Tobin's Q=（負(fù)債賬面價(jià)值+所有者權(quán)益總額*非流通股數(shù)/普通股股數(shù)+流通股股數(shù)*每股價(jià)格）/資產(chǎn)賬面價(jià)值

4.控制變量

本文選取了可能影響IRM和企業(yè)價(jià)值的因素，如公司規(guī)模（SIZE）、行業(yè)類型（INDU）、公司業(yè)績（ROE）、資本結(jié)構(gòu)（LEV）、自有資本賬面價(jià)值（BVE）和獨(dú)立董事比例（INDE）作為控制變量，以控制其對(duì)回歸模型的影響。

（三）模型的設(shè)定

針對(duì)假設(shè)一，構(gòu)建了模型一：

IRM=β0+β1PC+β2ROE+β3LEV+β4INDE+β5SIZE+β6INDU+ε

針對(duì)假設(shè)二，構(gòu)建模型二：

TQ=β0+β1IRM+β2LEV+β3BVE+ β4SIZE+β5INDU+ε

三、實(shí)證研究結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

根據(jù)表1給出的變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果，我們可以了解到模型主要變量的基本情況。

樣本公司中IRM水平均值為1.5368，表明我國民營上市公司的投資者關(guān)系管理水平普遍不高；具有董事會(huì)政治關(guān)聯(lián)的民營上市公司占總樣本的40.66%，說明我國民營上市公司尋求政治關(guān)聯(lián)的現(xiàn)象較為普遍；托賓Q值的均值為3.0496，f明企業(yè)市場價(jià)值高于企業(yè)的重置成本，增加投資需求。

（二）回歸結(jié)果與分析

由表2可以看出，回歸方程在10%的顯著水平上通過了檢驗(yàn)。對(duì)模型一的系數(shù)分析可以得知，PC對(duì)IRM的回歸系數(shù)為-0.233，并在5%的水平下顯著，印證了本文的研究假設(shè)一 ，民營上市公司的董事會(huì)政治關(guān)聯(lián)對(duì)投資者關(guān)系管理水平存在負(fù)向影響。對(duì)模型二的系數(shù)分析可知，IRM對(duì)TQ的回歸系數(shù)為0.204，且在1%的水平下顯著，證明了本文的假設(shè)二，在其他條件相同的情況下，高水平的投資者關(guān)系管理可以提升企業(yè)價(jià)值。

四、啟示

首先，作為企業(yè)股東來說，要合理選擇政治策略。企業(yè)的政治關(guān)聯(lián)在帶來融資便利、稅收優(yōu)惠等好處的同時(shí)，也會(huì)產(chǎn)生負(fù)面作用，如對(duì)企業(yè)的IRM水平產(chǎn)生負(fù)向影響。

其次，作為企業(yè)管理層來說，要強(qiáng)化對(duì)IRM的認(rèn)識(shí)。本文的研究結(jié)論證明，企業(yè)的IRM具有提升企業(yè)價(jià)值的重要作用。上市公司應(yīng)該將IRM作為公司治理的一個(gè)重要組成部分，從IRM網(wǎng)站建設(shè)、部門設(shè)置和人員配備等方面強(qiáng)化和實(shí)施。

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[3]李心丹，肖斌卿，張兵，朱洪亮.投資者關(guān)系管理能提升上市公司價(jià)值嗎――基于中國A股上市公司投資者關(guān)系管理調(diào)查的實(shí)證研究[J].管理世界，2007（9）：117-128.

篇9

文章編號(hào)：1000176X（2016）01010008

一、引 言

會(huì)計(jì)信息質(zhì)量對(duì)資本市場具有重要的意義。Jensen和Meckling[1]認(rèn)為，較高的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量能夠降低企業(yè)管理層的機(jī)會(huì)主義行為。Biddle等[2]認(rèn)為，高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息能優(yōu)化公司資本配置以及提高投資效率。黃世忠[3]認(rèn)為，較低的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量會(huì)挫傷投資者的信心。劉立國和杜瑩[4]也提出低質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息會(huì)擾亂證券市場優(yōu)化資源配置功能的發(fā)揮的觀點(diǎn)。對(duì)于影響會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的因素，現(xiàn)有研究主要從兩個(gè)層面展開：一是高管層面，主要包括高管個(gè)人特征影響。Aier等[5]指出，財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人的自身能力能夠有效影響公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。二是公司層面，主要包括公司治理和股權(quán)結(jié)構(gòu)。Beasley[6]指出，公司治理越有效，其公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越高。La Porta等[7]發(fā)現(xiàn)，股權(quán)集中度不利于公司會(huì)計(jì)信息質(zhì)量提高。

上述兩個(gè)層面的研究都得出了一些很有意義的結(jié)論，但這些結(jié)論主要以高管和公司作為分析因素，忽視了公司的另一利益主體――投資者的作用。投資者作為公司的所有者，他們需要掌握準(zhǔn)確的會(huì)計(jì)信息以便于以后的投資決策，他們對(duì)公司的會(huì)計(jì)信息具有知情權(quán)和話語權(quán)。由此投資者保護(hù)程度肯定會(huì)對(duì)公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量產(chǎn)生影響。雖然在公司特征影響因素中涉及到了投資者的股權(quán)結(jié)構(gòu)，但是該方面僅僅關(guān)注投資者保護(hù)的內(nèi)部效應(yīng)，而對(duì)于其外部效應(yīng)――投資者保護(hù)的作用還很少涉及。那么投資者保護(hù)是否能夠提升公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量？這種影響效應(yīng)在不同的公司性質(zhì)下又是怎樣的？基于此，本文從投資者保護(hù)外部效應(yīng)視角出發(fā)，基于2008―2012年滬深A(yù)股上市公司為樣本，考察投資者外部保護(hù)程度對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的影響。

本文的貢獻(xiàn)可能有三：其一，現(xiàn)有研究主要關(guān)注于高管層面和公司層面的因素對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的影響，本文研究投資者保護(hù)對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的影響，這是對(duì)現(xiàn)有研究的補(bǔ)充。其二，關(guān)于會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的投資者保護(hù)層面的研究主要考察投資者股權(quán)結(jié)構(gòu)的內(nèi)部效應(yīng)，忽視了投資者保護(hù)的外部效應(yīng)。本文基于投資者保護(hù)外部效應(yīng)視角研究投資者保護(hù)對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的影響，是對(duì)現(xiàn)有研究文獻(xiàn)的增量貢獻(xiàn)。其三，本文的結(jié)論為政府科學(xué)制定上市公司會(huì)計(jì)信息質(zhì)量方面的政策措施提供了計(jì)量依據(jù)。

一、文獻(xiàn)綜述

會(huì)計(jì)信息反映了公司的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營成果，它的質(zhì)量的好壞不僅影響到公司一些重大決策，如Biddle等[2]提出的投資決策，黃世忠[3]認(rèn)為還會(huì)對(duì)證券市場資源有效配置甚至是政府宏觀政策產(chǎn)生影響。因此，國內(nèi)外的學(xué)者圍繞會(huì)計(jì)信息質(zhì)量進(jìn)行了卓有成效的研究。

首先，研究者從公司層面考察會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的影響。一方面，由于大股東與中小股東之間存在利益沖突，大股東會(huì)為追求自身利益最大化而犧牲中小股東的利益；另一方面，由于在會(huì)計(jì)行為方面，大股東擁有優(yōu)勢控股權(quán)，可以對(duì)會(huì)計(jì)行為產(chǎn)生影響，這種會(huì)計(jì)行為僅僅是以大股東的利益為導(dǎo)向，忽略了中小股東的利益要求。Hart[1]提出此時(shí)大股東會(huì)利用控股權(quán)影響會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，并以其他利益相關(guān)者利益為代價(jià)增加自己的收益。La Porta等[2]以1995年27個(gè)發(fā)達(dá)國家和地區(qū)的公司為樣本，考察發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度越高，公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越低。李常青和管連云[3]認(rèn)為，大股東持股過高或過低都會(huì)使得公司內(nèi)部權(quán)力產(chǎn)生差異，進(jìn)而增大公司內(nèi)部操控會(huì)計(jì)信息可能性，其基于2000―2002年滬市421家上市公司為樣本的實(shí)證結(jié)果表明，大股東持股比例與公司會(huì)計(jì)信息質(zhì)量呈U型關(guān)系。黎文靖和路曉燕[4]基于2001―2004年滬深A(yù)股非金融上市公司為樣本，結(jié)果發(fā)現(xiàn)第一大股東持股比例越高，則該公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越差，但是與非國有企業(yè)相比，國有企業(yè)具有更好質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息。另外，高雷和張杰[5]認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者能夠起到監(jiān)督大股東的作用，可以減少大股東的盈余管理行為，提高公司會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。丁方飛和范麗[6]也發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者持股比例與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。但是Sloan[7]卻指出，機(jī)構(gòu)投資者很有可能和公司管理者合謀，通過管理層傳遞的私有信息獲取私利，使得他們比較同意管理層調(diào)減盈余的行為。楊海燕等[8]以2006―2009年深市A股上市公司數(shù)據(jù)為樣本，指出機(jī)構(gòu)投資者持股比例越高，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越差，但卻會(huì)提高會(huì)計(jì)信息的透明度。還有一些學(xué)者指出會(huì)計(jì)信息質(zhì)量與董事會(huì)特征存在關(guān)系。Vafeas[9]指出，獨(dú)立董事比例越高、董事會(huì)規(guī)模越小的上市公司越不可能進(jìn)行財(cái)務(wù)報(bào)告舞弊的行為，也即具有較高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息。Peasnell等[10]發(fā)現(xiàn)，外部董事比例越高的公司越不可能進(jìn)行盈余管理，從而具有較高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息。Felo等[11]認(rèn)為，審計(jì)委員會(huì)規(guī)模越大且其中至少存在一個(gè)財(cái)務(wù)專家的公司具有較高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息。國內(nèi)這方面的研究也取得了較高的進(jìn)展。劉立國和杜瑩[12]基于1994―2002年因財(cái)務(wù)報(bào)告舞弊而被證監(jiān)會(huì)處罰的25家上市公司數(shù)據(jù)為樣本，發(fā)現(xiàn)內(nèi)部董事越多、監(jiān)事會(huì)規(guī)模越大的公司，越有可能發(fā)生財(cái)務(wù)舞弊的行為。趙景文[13]基于2002和2004年最佳和最差的100家公司樣本，以中國公司治理指數(shù)代表治理質(zhì)量，考察公司治理與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的關(guān)系，結(jié)果發(fā)現(xiàn)公司治理質(zhì)量越高，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越高。

其次，研究者從高管層面考察對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的影響。這些研究者的一部分人認(rèn)為財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人的自身能力能夠?qū)?huì)計(jì)信息質(zhì)量產(chǎn)生影響。Aier等[14]提出自身專業(yè)能力越強(qiáng)，其所在公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越高，所以，他們的研究對(duì)象通常是財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人。邱昱芳等[15]通過對(duì)2008年A股上市公司的財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人的工作經(jīng)驗(yàn)、專業(yè)知識(shí)與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量呈現(xiàn)顯著地正相關(guān)關(guān)系，而教育背景和專業(yè)資格認(rèn)證與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量無關(guān)。還有一些學(xué)者則是以公司高管為考察對(duì)象，他們指出高管會(huì)通過增加對(duì)會(huì)計(jì)信息披露的決策權(quán)降低公司內(nèi)部控制的方式來操縱會(huì)計(jì)信息來最大化自己利益。Hagerman 和Zmijewski[16]等認(rèn)為，高管薪酬契約能夠促使高管為最大化私有收益而操縱會(huì)計(jì)信息。Healy[17]也指出，管理者會(huì)為實(shí)現(xiàn)私有收益最大化而進(jìn)行操縱會(huì)計(jì)盈余。劉慧鳳和楊揚(yáng)[18]以2004―2008年上市公司數(shù)據(jù)樣本，研究指出高管薪酬契約具有會(huì)計(jì)信息激勵(lì)效應(yīng)，能夠促使公司高管為獲取更好的收益而進(jìn)行盈余管理，降低會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。在研究中有Goh和Li[19]發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制比較完善的公司可以抑制高管的盈余操縱空間，提高公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。反之，內(nèi)部控制差的公司就會(huì)有較差的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。Doyle等[20]通過對(duì)2002―2005年705家上市公司進(jìn)行考察，結(jié)果發(fā)現(xiàn)在內(nèi)部控制程度較差的公司中高管更容易進(jìn)行盈余管理，使得會(huì)計(jì)信息質(zhì)量變低。劉啟亮等[21]基于2007―2009年上市公司數(shù)據(jù)樣本，研究發(fā)現(xiàn)上市公司的內(nèi)部控制質(zhì)量與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量存在正相關(guān)關(guān)系，但是公司高管的權(quán)力會(huì)降低這種內(nèi)部控制對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的提升作用。

綜上所述，現(xiàn)有對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的研究主要是從公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司治理以及高管特征層面進(jìn)行考察，但卻忽略了公司外部主體――投資者的影響，盡管某些研究涉及到投資者，但是大都是從投資者股權(quán)結(jié)構(gòu)內(nèi)部效應(yīng)視角進(jìn)行考察，而從投資者保護(hù)外部效應(yīng)視角考察投資者保護(hù)對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的成果是少之又少，因此，本文將從投資者保護(hù)外部效應(yīng)角度考察對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的影響。

二、理論分析和研究假設(shè)

現(xiàn)有研究表明，投資者保護(hù)力度不僅能夠維護(hù)資本市場的健康發(fā)展，還可以影響公司的資本結(jié)構(gòu)和公司價(jià)值。Shleifer 和Wolfenzon[22]指出，在投資者保護(hù)較好的國家中，股權(quán)比較分散，對(duì)投資者利益侵占行為較少，資本市場整體發(fā)展比較健康。LLSV指出在投資者保護(hù)較高的公司中，股權(quán)集中度比較低，使得越來越多的投資者參與公司的股權(quán)投資中來。Bhattacharya等[23]發(fā)現(xiàn)，對(duì)于投資者保護(hù)較好的公司，具有較低的融資成本和較活躍的股票交易。沈藝峰等[24]指出，投資者保護(hù)能夠降低公司權(quán)益資本成本。王鵬[25]指出，投資者保護(hù)有利于降低公司控股股東對(duì)公司侵占的成本，提高公司的價(jià)值。那么作為向投資者提供公司經(jīng)營運(yùn)作資料，關(guān)系到投資者切身利益的會(huì)計(jì)信息，投資者保護(hù)力度對(duì)其也可能會(huì)產(chǎn)生影響。筆者認(rèn)為投資者保護(hù)程度增強(qiáng)主要通過兩種途徑提高公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量：首先，投資者保護(hù)程度增強(qiáng)意味著法律的強(qiáng)制力和執(zhí)行力度增強(qiáng)，企業(yè)將被迫披露質(zhì)量較高的會(huì)計(jì)信息。2006年，財(cái)政部制定并了《會(huì)計(jì)信息準(zhǔn)則》，該《準(zhǔn)則》要求，“企業(yè)應(yīng)該根據(jù)實(shí)際進(jìn)行的交易或事項(xiàng)進(jìn)行會(huì)計(jì)確認(rèn)、計(jì)量和報(bào)告，以保證會(huì)計(jì)信息真實(shí)可靠，內(nèi)容完整”，“會(huì)計(jì)信息報(bào)告應(yīng)該清晰明確，以便于投資者理解和使用”。 從權(quán)威性和約束力方面看，雖然該準(zhǔn)則雖然不及國家層面的法律法規(guī)如《會(huì)計(jì)法》、《公司法》等，但該準(zhǔn)則仍然是強(qiáng)制執(zhí)行的法律規(guī)范，對(duì)上市公司具有約束力，企業(yè)違反該準(zhǔn)則將會(huì)受到相應(yīng)的處罰。由此將約束公司不良會(huì)計(jì)信息的披露，增強(qiáng)會(huì)計(jì)信息披露的可靠性、完整性和真實(shí)性。另外，Pistor 和 Xu[26]提出在投資者保護(hù)程度較強(qiáng)的環(huán)境中，一般具有較強(qiáng)的法律和司法系統(tǒng)，能夠有效迫使公司制定全面、完整的會(huì)計(jì)信息，增加信息的可靠性程度。其次，投資者保護(hù)能夠有效約束管理層操縱會(huì)計(jì)信息，從而提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。Dechow 等[27]指出，在所有權(quán)與控制權(quán)相分離的股份制公司中，管理層會(huì)因?yàn)楂@取更大的自身利益而操縱公司的會(huì)計(jì)信息。但是La Porta 等[2]認(rèn)為，在投資者保護(hù)較高的公司中，投資者保護(hù)的程度越高，外部投資者對(duì)公司管理層的監(jiān)督和管理的力度越高，就會(huì)對(duì)管理層產(chǎn)生較大的壓力，投資者這種壓力會(huì)減弱管理層因操作會(huì)計(jì)信息而獲取私有收益的動(dòng)機(jī)，這在一定程度上提高了會(huì)計(jì)信息制定的真實(shí)性和完整性，從而提高了公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。綜上所述，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)：與投資者外部保護(hù)程度較低的公司相比，投資者外部保護(hù)程度較高的公司，更可能披露高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息。

三、研究設(shè)計(jì)

1樣本選取和數(shù)據(jù)來源

由于2007年開始實(shí)施財(cái)政部制定的《會(huì)計(jì)信息準(zhǔn)則》，本文選取2008―2012年滬深A(yù)股上市公司為研究樣本，最終共得到9 379個(gè)觀測樣本，如表1所示。

公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（凈利潤、公司總資產(chǎn)、總負(fù)債、經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流、營業(yè)總收入、應(yīng)計(jì)賬款額、固定資產(chǎn)凈值、總資產(chǎn)收益率、審計(jì)意見等）、公司股權(quán)結(jié)構(gòu)（第一大股東持股數(shù)量、機(jī)構(gòu)投資者持股數(shù)量、公司總股本等）、公司治理數(shù)據(jù)（獨(dú)立董事人數(shù)、董事會(huì)人數(shù)等）、公司特征數(shù)據(jù)（最終控制人性質(zhì)、行業(yè)、地區(qū)等）均來自于國泰安數(shù)據(jù)庫?！笆袌鲋薪榻M織發(fā)育程度和法律制度環(huán)境”指標(biāo)來自于《中國市場化指數(shù)――各地區(qū)市場化相對(duì)進(jìn)程2011年報(bào)告》。

2回歸模型和變量

為檢驗(yàn)前文假設(shè)，本文設(shè)定如下模型：

DCA=Protection+Control（1）

會(huì)計(jì)信息質(zhì)量（DCA）：借鑒Dechow等[27]以及楊海燕等[8]的做法，使用橫截面Jones修正模型來測量操縱性應(yīng)計(jì)利潤（DCA）。首先，計(jì)算經(jīng)滯后總資產(chǎn)調(diào)整的總應(yīng)計(jì)利潤額（TA）=（凈利潤-經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額）/上年末總資產(chǎn)（At-1）。其次，根據(jù)公式NDAi，t=b0（1/At-1）+[b1（REVi，t-RECi，t）/Ai，t-1]+ b2（PPEi，t/At-1），計(jì)算在t年經(jīng)滯后總資產(chǎn)調(diào)整的非主觀總應(yīng)計(jì)利潤額（NDA）。其中，REVi，t表示i公司在t年與t-1年間的營業(yè)收入差額；RECi，t表示i公司在t年和t-1年的應(yīng)計(jì)賬款差額；PPEi，t表示i公司在t年的固定資產(chǎn)凈額；b0、b1、b2是系數(shù)，具體是由下列方程中估計(jì)得出：TAi，t=b0（1/At-1）+[b1（REVi，t-RECi，t）/Ai，t-1]+ b2（PPEi，t/At-1）+εi，t。最后，經(jīng)過公式DA i，t= TAi，t-NDAi，t計(jì)算i公司在t年經(jīng)滯后總資產(chǎn)調(diào)整的操縱性應(yīng)計(jì)利潤DA i，t，并對(duì)其取絕對(duì)值（DCA），絕對(duì)值越大則表示會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越低。

投資者保護(hù)（Protection）：本文借鑒王克敏和陳井勇[28]做法，使用上市公司年報(bào)中審計(jì)意見類型來刻畫投資者保護(hù)指標(biāo)（Protection_1），即當(dāng)審計(jì)意見類型為標(biāo)準(zhǔn)無保留意見時(shí)取值為1，否則取值為0。另外，借鑒王鵬[25]和沈藝峰等 [29]的做法，使用《中國市場化指數(shù)――各地區(qū)市場化相對(duì)進(jìn)程2011年報(bào)告》中的“市場中介組織發(fā)育程度和法律制度環(huán)境”指標(biāo)進(jìn)行測量投資者保護(hù)（Protection_2），當(dāng)該指標(biāo)高于中位數(shù)時(shí)取值為1，否則取值為0。由于該指數(shù)報(bào)告僅截止到2009年，借鑒謝德仁和陳運(yùn)森 [30]的做法，后三年的數(shù)據(jù)全部使用2009年的數(shù)據(jù)進(jìn)行替代，這是因?yàn)槭袌霏h(huán)境是一個(gè)緩慢漸進(jìn)的過程，2010、2011、2012年和2009年各地區(qū)的市場環(huán)境變化較小，再加上取市場環(huán)境中位數(shù)檢驗(yàn)環(huán)境好和差的虛擬變量，從而降低了各地環(huán)境的細(xì)微差別。

控制變量（Control）：第一大股東持股比例（Share），第一大股東持股數(shù)量與公司總股份的比值。邱昱芳等 [15]認(rèn)為，第一大股東持股比例越高，則公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越低。機(jī)構(gòu)投資者持股比例（Inshare），機(jī)構(gòu)投資者持股數(shù)量與公司總股本的比值。高雷和張杰 [5]研究發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者的股權(quán)集中度有利于會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的提高。獨(dú)立董事比例（Indd），獨(dú)立董事在董事會(huì)中所占的比例。Peasnell 等[10]發(fā)現(xiàn)，獨(dú)立董事有利于提高公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。公司規(guī)模（Size），總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)。楊海燕等[8]指出，公司規(guī)模不利于會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的提高。公司績效（Roa），公司的總資產(chǎn)收益率。楊海燕等[8]指出績效越好的公司中，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越差。資產(chǎn)負(fù)債率（Lev），總負(fù)債與總資產(chǎn)的比值。李常青和管連云[3]發(fā)現(xiàn)，公司資產(chǎn)負(fù)債情況會(huì)降低會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。公司增長性（Growth），當(dāng)年?duì)I業(yè)總收入減去上年?duì)I業(yè)總收入的差值，除以上年?duì)I業(yè)總收入。胡志穎等[31]研究發(fā)現(xiàn)，具有較高成長壓力的公司，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越差。此外，根據(jù)胡志穎等 [31]的做法，本文還控制了行業(yè)和年份虛擬變量。行業(yè)虛擬變量（Industry）：根據(jù)《上市公司行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)》（中國證監(jiān)會(huì)，2001版），除制造業(yè)按照二級(jí)分類標(biāo)準(zhǔn)，其他行業(yè)按照一級(jí)標(biāo)準(zhǔn)分類，共22個(gè)行業(yè)，設(shè)置21個(gè)行業(yè)虛擬變量；年份虛擬變量（Year）：以2008年為基礎(chǔ)，共設(shè)置4個(gè)年份虛擬變量。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

1描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)性分析

由表2中可以看出，操縱性應(yīng)計(jì)利潤的平均值為049，中位數(shù)為040，并且樣本中的操縱性應(yīng)計(jì)利潤的差別比較大，標(biāo)準(zhǔn)差為044，最大值為287，最小值為000；就投資者保護(hù)程度而言，其中94%（80%）的上市公司中的投資者保護(hù)程度較高。第一大股東持股比例的均值為33%，機(jī)構(gòu)投資者持股比例的均值為28%，獨(dú)立董事比例的均值為37%，基本上達(dá)到《上市公司治理準(zhǔn)則》（2001年）獨(dú)立董事建設(shè)的要求；公司規(guī)模的平均值為2180，公司總資產(chǎn)收益率的均值為004，資產(chǎn)負(fù)債率的均值為054，公司平均增長性為21%。

表3給出的是在不同投資者保護(hù)程度下，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量樣本的t值檢驗(yàn)情況。由表3可以看出，在第一類投資者保護(hù)指標(biāo)中，高投資者保護(hù)程度下的操縱性應(yīng)計(jì)利潤為049，低投資者保護(hù)程度下的操縱性應(yīng)計(jì)利潤為056，t值為-340，且在1%的水平上顯著，這說明投資者保護(hù)程度越高，操縱性應(yīng)計(jì)利潤越低，也即會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越高。在第二類投資者保護(hù)指標(biāo)中，高投資者保護(hù)程度下的操縱性應(yīng)計(jì)利潤為049，低投資者保護(hù)程度下的操縱性應(yīng)計(jì)利潤為051，t值為-165，且在5%的水平上顯著，這說明投資者保護(hù)程度越高，操縱性應(yīng)計(jì)利潤越低，也即會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越高，這一結(jié)論初步證實(shí)前文假設(shè)。另外，研究指出投資者保護(hù)程度越高，機(jī)構(gòu)投資者持股比例越高，公司規(guī)模越大，公司績效越好，但是資產(chǎn)負(fù)債率越低，公司增長性越低。

由表4中可以看出，無論是Spearman檢驗(yàn)還是Pearson檢驗(yàn)，投資者保護(hù)指標(biāo)（Protection_1和Protection_2）均和會(huì)計(jì)信息質(zhì)量（DCA）顯著相關(guān)，而且投資者保護(hù)越高，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越好。第一大股東持股比例越高、公司規(guī)模越大、公司績效越好、自由現(xiàn)金流越多、公司資產(chǎn)負(fù)債率越大、公司增長性越高，則公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越差（無論是Spearman檢驗(yàn)還是Pearson檢驗(yàn)）。另外，其他各個(gè)變量之間的相關(guān)性系數(shù)均未超過035，可以看出所選變量之間并不存在嚴(yán)重的多重共線性。

2回歸分析

表5給出了回歸結(jié)果，其中基準(zhǔn)模型是所有控制變量的回歸結(jié)果。

由表5可知，第一大股東持股比例（Share）的回歸系數(shù)顯著為正，這說明股權(quán)集中度越高，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越差，這與邱昱芳等[15]的研究相一致；機(jī)構(gòu)投資者持股比例（Inshare）的系數(shù)顯著為負(fù)，這表明機(jī)構(gòu)投資者持股比例越高，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越好，這與高雷和張杰[5]的研究相一致；公司規(guī)模（Size）的回歸系數(shù)顯著為正，這表明在公司規(guī)模較大的公司中的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越差，這與楊海燕等[8]的研究相符；公司績效（Roa）的回歸系數(shù)顯著為正，說明績效越好的公司中的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越差，這也與楊海燕等[8]的研究相一致；公司資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）的回歸系數(shù)顯著為正，這表示在公司負(fù)債越高的公司中，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越差，這和李常青和管連云[3]的研究相類似；公司增長性（Growth）的回歸系數(shù)顯著為正，意味著處于增長壓力大的公司中，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越差，這與胡志穎等[31]的研究相類似。以上研究結(jié)果在模型1至模型6中也同樣具有類似的結(jié)果，說明所選控制變量具有較高的穩(wěn)定性和合理性。

模型1―模型3是加入投資者保護(hù)（Protection_1）后的回歸結(jié)果。模型1是僅僅包含投資者保護(hù)和會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的回歸結(jié)果，其回歸系數(shù)為負(fù)值，且在1%水平上顯著，模型2是加入除行業(yè)和年份虛擬變量之外控制變量后的回歸結(jié)果，其投資者保護(hù)（Protection_1）的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，模型3是包含行業(yè)和年份虛擬變量之內(nèi)所有控制變量的回歸結(jié)果，其投資者保護(hù)（Protection_1）的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，這一結(jié)果充分表明投資者保護(hù)越高，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越好；模型4―模型6是加入投資者保護(hù)（Protection_2）后的回歸結(jié)果，其投資者保護(hù)的回歸系數(shù)均顯著為負(fù)值，這就表示在投資者保護(hù)程度越高的公司中，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量也會(huì)越高，即與處于投資者保護(hù)程度較低的公司相比，處于投資者保護(hù)程度較高的公司，其披露的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越高。證實(shí)了本文的假設(shè)。

五、進(jìn)一步研究及穩(wěn)健性檢驗(yàn)

高燕 [32]指出，最終控制人性質(zhì)影響公司行為和決策，尤其會(huì)影響公司會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。在不同的企業(yè)性質(zhì)中，潘紅波等[33]提出，由于所受到的約束存在差異，政府的干預(yù)程度也會(huì)存在差異，那么對(duì)投資者保護(hù)和會(huì)計(jì)信息操縱行為的關(guān)系影響也可能會(huì)存在差異。為此，我們將研究樣本分為國有上市公司樣本和民營上市公司樣本（最終控制人為國有控股性質(zhì)的取值為1，否則取值為0）進(jìn)行回歸分析。表6給出的是在不同控股性質(zhì)下的投資者保護(hù)與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量回歸結(jié)果。

從表6可以看出，模型8中的投資者保護(hù)（Protection_1）回歸系數(shù)顯著為負(fù)，這說明相對(duì)于國有控股公司，在民營上市公司中，投資者外部保護(hù)程度與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的關(guān)系更為緊密，即在民營上市公司中，投資者外部保護(hù)程度越強(qiáng)，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量會(huì)越好。其原因可能是由于國有上市公司存在“所有者缺位”問題，國家作為大股東對(duì)公司經(jīng)營進(jìn)行監(jiān)督的效率不如民營上市公司。另外，民營上市公司中不存在政府強(qiáng)制性的政策性目標(biāo)，更有動(dòng)力披露全面準(zhǔn)確的會(huì)計(jì)信息。模型9和模型10中的投資者保護(hù)（Protection_2）回歸系數(shù)顯著為負(fù)。這說明，無論在國有上市公司還是在民營上市公司中，投資者保護(hù)（Protection_2）越高，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越好，但是從t值來看，民營上市公司中的t值稍微大些，這也說明民營上市公司中的投資者外部保護(hù)程度對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的影響要高于國有上市公司的影響，即與國有上市公司相比，民營上市公司的投資者外部保護(hù)（Protection_2）與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的關(guān)系更為緊密。

為驗(yàn)證實(shí)證結(jié)果的穩(wěn)健性，本文進(jìn)行了如下檢驗(yàn)：（1）借鑒Dechow 和 Dichev[34]提出的使用Jones模型計(jì)算所得的盈余質(zhì)量以及將應(yīng)計(jì)利潤額轉(zhuǎn)化為過去、現(xiàn)在和將來的現(xiàn)金流的標(biāo)準(zhǔn)差作為會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的替代變量進(jìn)行回歸，結(jié)果并未出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的變化。（2）在投資者保護(hù)中，使用《中國市場化指數(shù)――各地區(qū)市場化相對(duì)進(jìn)程2011年報(bào)告》中的“市場中介組織發(fā)育程度和法律制度環(huán)境”具體數(shù)據(jù)而非虛擬變量進(jìn)行測量，結(jié)果并未出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的變化。（3）市場的發(fā)育程度一定程度上反映了投資者的保護(hù)水平，所處的市場化程度差異性較大的公司中，投資者保護(hù)程度對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的影響可能會(huì)存在差異。我們將研究樣本分為高市場化樣本和低市場化樣本，采用樊綱等[35]的市場化指數(shù)（將每年高于市場化指數(shù)中位數(shù)的取值為1，否則取值為0）進(jìn)行回歸，實(shí)證結(jié)果沒有發(fā)生實(shí)質(zhì)性變化。上述檢驗(yàn)結(jié)果說明本文結(jié)論具有較高的穩(wěn)健性。

六、結(jié) 論

篇10

>> 投資者的保護(hù)利器 保護(hù)投資者利益的思考 對(duì)投資者保護(hù)關(guān)系與披露機(jī)制投資者保護(hù)的分析 機(jī)構(gòu)投資者持股、公司治理及投資者保護(hù)關(guān)系研究 基于中小投資者保護(hù)的投資者關(guān)系管理 投資者關(guān)系管理的關(guān)鍵是保護(hù)中小投資者權(quán)益 投資者關(guān)系管理的關(guān)鍵：保護(hù)中小投資者權(quán)益 投資者的保護(hù)——基于保護(hù)策略視角分析 投資者關(guān)系、公司價(jià)值與投資者保護(hù) 基于中小投資者的證券市場投資者利益保護(hù)舉措探究 公司治理、融資結(jié)構(gòu)與投資者保護(hù) 資本成本與投資者利益保護(hù)關(guān)系解析 交叉上市的投資者保護(hù)效應(yīng)研究 內(nèi)部控制的投資者保護(hù)路徑研究 陽光私募基金的投資者保護(hù)研究 投資者保護(hù)\定向增發(fā)和財(cái)富轉(zhuǎn)移 投資者保護(hù)測量:一個(gè)研究綜述 中小投資者利益保護(hù)問題研究 內(nèi)部控制審計(jì)與投資者保護(hù)研究 投資者保護(hù)與財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量研究 常見問題解答 當(dāng)前所在位置：l.

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