導(dǎo)語：論金融開放效應(yīng)差異的發(fā)展視角一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

一、發(fā)展中國家金融發(fā)展現(xiàn)狀

目前來看，發(fā)展中國家國內(nèi)金融發(fā)展有三方面不足：一是金融發(fā)展程度低，金融深度明顯不夠。以世界銀行公布的各國金融發(fā)展數(shù)據(jù)為例（Becketal.，2010），1980年到2007年30年間，高收入國家私人信貸占GDP的比重從50%左右上升到接近120%，而中低收入國家私人信貸占GDP比重徘徊在40%左右，特別是低收入國家始終低于20%。單從2007年數(shù)據(jù)來看，中低收入國家所有反映金融發(fā)展的指標(biāo)都不理想，這些國家居民傾向于持有大量現(xiàn)金，銀行存款、流動負(fù)債和私人信貸等金融資產(chǎn)占GDP比例也較低（見圖1）。二是金融結(jié)構(gòu)不盡合理，直接融資市場發(fā)展滯后。發(fā)展中國家的金融體系明顯依賴間接融資，比如中低收入國家金融市場交易規(guī)模占GDP比重顯著低于中等以上收入國家（見圖1），其中股票市場規(guī)模雖有所擴大，但交易額和市場深度相對成熟市場有較大差距，特別是私人債券市場發(fā)展最為落后，只有個別發(fā)展中國家擁有私人債券市場，而且平均市場規(guī)模不到整個間接融資市場的10％。圖1金融體系規(guī)模指標(biāo)（按國家收入分組，2007）來源：Becketal.(2010)。三是金融效率較低。從世界銀行對各國商業(yè)銀行運營效率分析結(jié)果來看（見表2），發(fā)展中國家商業(yè)銀行平均存貸款利差比高收入國家商業(yè)銀行高出225個基點，而經(jīng)費支出和利潤率則達(dá)到高收入國家商業(yè)銀行的兩倍，這充分反映了發(fā)展中國家銀行體系缺乏競爭，銀行效率低下的現(xiàn)狀。表1衡量銀行部門效率的指標(biāo)來源：世界銀行（2010，根據(jù)Bankscope數(shù)據(jù)計算得出）。

二、金融發(fā)展對開放增長效應(yīng)的影響

金融開放背景下，一國較好的金融發(fā)展水平能更快的促進經(jīng)濟增長。Koseetal.(2008)甚至認(rèn)為金融發(fā)展是決定一國金融開放能否獲得經(jīng)濟增長和穩(wěn)定收益的關(guān)鍵因素，即一個國家金融部門越發(fā)達(dá)，通過直接或間接渠道獲得的增長收益越大，并且抵御金融風(fēng)險的能力也越強。許多實證研究印證了金融發(fā)展和金融開放的交互作用對經(jīng)濟增長的影響。O’Donnell(2001)發(fā)現(xiàn)只有金融發(fā)展程度高的國家能從金融開放中獲得更多收益，具體而言，金融開放能熨平OECD國家的經(jīng)濟波動，而加劇非OECD國家的經(jīng)濟波動。Edwards(2001)分析了資本賬戶開放對新興經(jīng)濟體經(jīng)濟增長和全要素生產(chǎn)率的影響，其使用Quinn開放指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)當(dāng)控制其他可能影響經(jīng)濟增長的因素后，只有金融發(fā)展達(dá)到一定門檻水平的國家，金融開放才能顯著促進經(jīng)濟增長。Bekaertetal.（2006）認(rèn)為通過獲得必要的國際資本，金融開放能熨平國內(nèi)消費的波動，調(diào)節(jié)東道國的投資，促進生產(chǎn)專業(yè)化，但國內(nèi)金融發(fā)展水平對金融開放上述作用具有門檻效應(yīng)。金融發(fā)展也能提高證券資本流入帶來的增長效應(yīng)。Bekaert，HarveyandLundblad(2005)和Hammel(2006)發(fā)現(xiàn)證券市場開放后，金融發(fā)展（以私人信貸占股票總市值和股市融資量為變量）程度越高的國家經(jīng)濟增長也更快。借鑒Klein（2005），我國學(xué)者張鵬、孟憲強（2011）把金融發(fā)展變量加入到包含物質(zhì)資本和人力資本的擴展索洛—斯旺模型，發(fā)現(xiàn)相對于證券市場封閉的情形，證券市場開放模型預(yù)測的經(jīng)濟增長速度明顯更高。GuptaandYuan(2008)使用行業(yè)級的數(shù)據(jù)分析也驗證這一觀點，他們認(rèn)為原因可能是金融相對發(fā)達(dá)的國家實施金融開放會減少進一步金融約束并鼓勵新公司的創(chuàng)建。Alfaroetal.(2006)認(rèn)為良好的金融條件能吸引更多的外商投資，并且對金融業(yè)比較發(fā)達(dá)的經(jīng)濟體而言，F(xiàn)DI流入具有更強的增長效應(yīng)，實證結(jié)果表明：金融發(fā)達(dá)國家的FDI流入對經(jīng)濟增長速度的貢獻(xiàn)是對金融欠發(fā)達(dá)國家的兩倍。鐘娟、張慶亮（2010）運用我國數(shù)據(jù)和非線性模型估計了金融發(fā)展對FDI溢出效應(yīng)的門檻值：M2占GDP比重達(dá)到130%或貸款余額占GDP比重超過106%。理論分析來看，金融發(fā)展對金融開放增長效應(yīng)的作用體現(xiàn)在多個方面：東道國發(fā)達(dá)的金融市場和金融部門能更好利用外來資本，充分吸收流入資本溢出效應(yīng)，降低開放后經(jīng)濟增長波動，及吸引更多國際資本流入。首先，本國金融發(fā)展對提高發(fā)展中國家吸收運用外來資本效率具有重要作用。如果本國金融體系效率低下，則外國資本將難以被高效配置到國內(nèi)項目，特別是那些資本密集、投資周期長和回收期長的項目，從而阻礙發(fā)展中國家使用外資的能力（Prasad，RajanandSubramanian，2007）。而通過及時滿足企業(yè)融資需求和較高的融資效率，金融發(fā)展將有助于提高國際資本帶來的人力資本、產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)和技術(shù)創(chuàng)新等溢出效應(yīng)。以占發(fā)展中國家資本流入比例最大的FDI資本為例，當(dāng)國內(nèi)人學(xué)習(xí)能力達(dá)到一定水平后，他們可利用外資技術(shù)建立新的企業(yè)，但設(shè)立新企業(yè)需要通過國內(nèi)金融市場融資，金融市場效率越高則融資成本越低，國內(nèi)人建立企業(yè)的可能性越高，從而獲得FDI溢出效果更顯著。王永齊（2006）通過建立一個包含外資生產(chǎn)部門和國內(nèi)生產(chǎn)部門的模型說明了這一點。另外，F(xiàn)DI溢出前后鏈接效應(yīng)也需要較高的金融發(fā)展環(huán)境。金融發(fā)展水平高的國家，F(xiàn)DI企業(yè)與本土企業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈接往往更加緊密，甚至能通過金融市場資本運營達(dá)到內(nèi)外資資本集中的效果，因此金融發(fā)展會通過產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)進一步擴大FDI技術(shù)溢出（Alfaroetal，2004）。其次，金融市場的發(fā)展有助于提高金融開放的經(jīng)濟穩(wěn)定效應(yīng)。金融開放可通過跨國資產(chǎn)組合實現(xiàn)資產(chǎn)多樣化，達(dá)到在資本輸出國和輸入國之間分散風(fēng)險、撫平增長波動的目的，而發(fā)達(dá)的國內(nèi)金融市場能提供安全性和流動性更高的金融產(chǎn)品，從而進一步提高金融開放的風(fēng)險分散能力。我國學(xué)者張玉鵬、王茜（2011）運用Aghion(2004)的模型分析了里昂惕夫經(jīng)濟體的情況，他們認(rèn)為金融開放對金融發(fā)達(dá)國家起到了穩(wěn)定器作用，將能平滑經(jīng)濟的長期波動，使經(jīng)濟體達(dá)到更高的穩(wěn)態(tài)均衡。而對金融欠發(fā)達(dá)國家，資本流入雖能提高最終穩(wěn)態(tài)均衡的產(chǎn)出，但價格效應(yīng)的影響將引發(fā)經(jīng)濟增長的長期波動。最后，國內(nèi)金融發(fā)展水平對資本流入規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)有重要影響。通常來講，一國金融部門越發(fā)達(dá)，金融開放后流入的國際資本也更多。一是如果發(fā)展中國家金融部門發(fā)展充分且富有效率，則國內(nèi)生產(chǎn)率提高和經(jīng)濟增長，將鼓勵資本投資和增加消費支出，吸引更多資本流入。與之相反，在金融系統(tǒng)低效率的條件下，國內(nèi)金融市場不能提供高安全性和流動性的金融產(chǎn)品，居民收入增長往往帶來儲蓄率上升，并引發(fā)過剩儲蓄流向發(fā)達(dá)國家的高質(zhì)量金融資產(chǎn)，形成資本的外流現(xiàn)象。二是金融發(fā)展程度較低等自身缺陷往往與一國經(jīng)濟的高不確定性相關(guān)，導(dǎo)致國內(nèi)資本凈收益沒有明顯優(yōu)勢，難以對國際資本產(chǎn)生很強吸引力，降低了國際資本流入的規(guī)模。三是發(fā)達(dá)的金融市場能提供充分的投資機會吸引更多的股權(quán)資本流入。Laneetal.(2001)研究表明，國內(nèi)股市發(fā)展能吸引更多國外投資者參與投資，因此發(fā)達(dá)國家對外負(fù)債中股權(quán)債務(wù)的比例與股市總市值正相關(guān)，IMF（2006)把這歸功于發(fā)達(dá)國家完善的金融市場，豐富的金融工具和活躍的金融創(chuàng)新。IMF(2007)根據(jù)1977年至2006年30個國家的結(jié)果估計，一國資本流入量與該國的股票市場流動性具有明顯相關(guān)關(guān)系，平均而言，股票市場流動性相對GDP增加1%則流入資本占GDP比重將提高0.15%。

三、金融發(fā)展對開放風(fēng)險效應(yīng)的影響

發(fā)展中國家的金融危機不僅向我們展示了金融開放的高昂成本，同時表明一個高效、成熟和發(fā)達(dá)的金融市場在發(fā)展中國家金融開放過程中對避免金融危機發(fā)生具有重要作用（Ishiietal.，2002）。第一，直觀來看金融業(yè)發(fā)展本身與宏觀經(jīng)濟金融穩(wěn)定有直接聯(lián)系，金融體系不發(fā)達(dá)將大大降低金融系統(tǒng)抗風(fēng)險的能力，也是引發(fā)與金融開放有關(guān)金融風(fēng)險的重要因素。當(dāng)本國體系較為弱小時，開放國內(nèi)金融部門會產(chǎn)生較大金融風(fēng)險。外資機構(gòu)進入后通常采取“摘櫻桃”（CherryPicking）競爭戰(zhàn)略，搶奪盈利性高的市場和財務(wù)狀況好的客戶，這將對東道國金融機構(gòu)產(chǎn)生較大沖擊，面對嚴(yán)峻的競爭壓力，本國銀行往往采取提供高風(fēng)險貸款等過度冒險行為，從而嚴(yán)重惡化本國銀行業(yè)貸款質(zhì)量，引發(fā)金融風(fēng)險，這也是1994年墨西哥金融危機和1997年亞洲危機爆發(fā)的重要原因。金融市場結(jié)構(gòu)不合理也是金融開放的重要風(fēng)險隱患。發(fā)展中國家金融體系往往以間接融資為主，股票、債券等直接融資規(guī)模較小，開放后流入的大部分外國資本會直接或間接進入銀行體系，相應(yīng)增加銀行可貸資金，如果銀行自身風(fēng)險管理能力有限及金融監(jiān)管落后，將導(dǎo)致貸款迅速增長，外匯風(fēng)險和可能惡化的貸款組合將導(dǎo)致銀行脆弱性急劇增加，一旦銀行體系問題暴露，金融風(fēng)險無法分散，金融危機將不可避免出現(xiàn)。第二，開放后，本國金融業(yè)落后與資本外流、流入資本結(jié)構(gòu)不合理等隱患有重要關(guān)聯(lián)(AghionandBanerjee，2005；CaballeroandKrishnamurthy，2001)。著名學(xué)者Mishkin（2006）認(rèn)為在金融市場落后的情況下實施金融開放不僅不能獲得更多外部資金，反倒會導(dǎo)致本國資金大幅外逃。在資本賬戶放松管制的情況下，企業(yè)和居民可跨境配置資產(chǎn)，如果國內(nèi)金融系統(tǒng)運營不佳，資金就會流向相對穩(wěn)健的外國金融市場，若流出過大，會造成本幣大幅貶值，具有外債的企業(yè)和個人負(fù)擔(dān)因此大幅加重，甚至出現(xiàn)財務(wù)危機。在流入資本結(jié)構(gòu)方面，金融發(fā)展水平低下會阻礙FDI和證券投資流入，導(dǎo)致債務(wù)資本流入比例過高，一般而言，F(xiàn)DI和外國證券投資比債務(wù)資本的穩(wěn)定性更強，因此，金融發(fā)展水平較低國家開放金融市場可能面臨更多的脆弱性問題。第三，金融監(jiān)管不力會導(dǎo)致金融開放效應(yīng)大打折扣，并伴隨銀行和貨幣危機的高發(fā)。目前，人們已經(jīng)普遍接受一國在金融開放之前需要加強和完善金融監(jiān)管的觀點。開放情況下，在負(fù)債方面，金融機構(gòu)可能向國際資本市場過度舉債，而在資產(chǎn)方面，它們可能為風(fēng)險過高的經(jīng)濟活動提供融資，特別是那些政府提供明確或隱性擔(dān)保的項目，這些將導(dǎo)致金融機構(gòu)出現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債表問題，例如債務(wù)資產(chǎn)幣種、期限和風(fēng)險種類的不匹配。此外，由于實體部門和金融部門之間廣泛的聯(lián)系，政府和企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表脆弱性最終會影響到金融機構(gòu)的穩(wěn)健運行(KaminskyandReinhart，1999；Arteta，EichengreenandWyplosz，2003)。Gopinath(2004)運用一個小型開放經(jīng)濟模型分析表明，如果東道國銀行體系監(jiān)管質(zhì)量及透明度都較差，則外國資本將面臨嚴(yán)重的信息問題，當(dāng)突然中斷大型金融危機與銀行危機發(fā)生時，東道國遭受資本大幅外流及投資規(guī)模快速下降的概率將非常高。2008年金融危機中，東歐國家就因為開放程度高、本國金融監(jiān)管效率低下而深受資本大幅外逃之苦。

四、有關(guān)啟示

綜上而言，金融發(fā)展對最優(yōu)化金融開放綜合效益具有重要意義，發(fā)展中國家應(yīng)在本國金融發(fā)展達(dá)到一定水平時再逐步實施金融開放，以便較好促進本國經(jīng)濟增長，同時降低開放對金融體系穩(wěn)定的負(fù)面沖擊。目前，我國金融開放已進入資本賬戶開放和資本市場開放的關(guān)鍵階段，在提升國內(nèi)的金融發(fā)展水平方面需要做好以下三方面的工作：一是完善國內(nèi)金融市場體系。積極發(fā)展國內(nèi)金融市場，大力發(fā)展間接融資體系，特別是債券市場發(fā)展，培養(yǎng)市場化的企業(yè)和居民投融資渠道。二是著力提升金融效率。加快推進利率市場化，加大金融領(lǐng)域?qū)Ρ緡饺速Y本開放，培育和扶持新型金融機構(gòu)，鼓勵金融創(chuàng)新，形成功能完善的金融產(chǎn)品體系，引導(dǎo)金融機構(gòu)服務(wù)實體經(jīng)濟。三是加強和改善金融監(jiān)管。加強金融機構(gòu)風(fēng)險管理，建立完善宏觀審慎監(jiān)管體系和金融安全網(wǎng)，強化金融監(jiān)管之間的協(xié)調(diào)配合。

本文作者：鄧敏藍(lán)發(fā)欽工作單位：華東師范大學(xué)