導(dǎo)語：如何才能寫好一篇資產(chǎn)證券化的好處，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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隨著經(jīng)濟的發(fā)展、社會的進步,我國的資本市場也得到了不斷完善。而資產(chǎn)證券化在市場中占據(jù)了很重要的部分,不但可以使得資本的需求供給問題得到平衡,而且能夠促進企業(yè)財務(wù)方面的發(fā)展。而它相應(yīng)的可能也會帶來一些會計問題,例如會計確認、會計報表合并等問題,所以對于處理相關(guān)的會計問題應(yīng)該進行重視。

一、資產(chǎn)證券化

(1)定義。所謂資產(chǎn)證券化[1],就是把資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成證券的過程以及技術(shù),它包含了“一級證券化”以及“二級證券化”這兩種形式?？梢詫①Y產(chǎn)證券化詳細的定義為:將一些缺乏流動性,然而又有預(yù)期的穩(wěn)定的資產(chǎn)集合到一起,形成一個總的資產(chǎn),再通過對其內(nèi)部的結(jié)構(gòu)進行相應(yīng)的規(guī)劃,將可能存在的風(fēng)險以及帶來的收益結(jié)合起來,進一步轉(zhuǎn)化成能夠在金融市場上進行出售、并且可以流通的證券,并且對其加以融資的這個過程就叫做資產(chǎn)證券化。

(2)資產(chǎn)證券化作用。第一,可以提高收益率[2]。由于資產(chǎn)證券化的使用,能夠使得那些缺少流動性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變成可以流通的證券,然后對發(fā)行的證券能夠?qū)F(xiàn)金提前收回來,這樣就使得資產(chǎn)的流動性大大的提高了。通過對資產(chǎn)的證券化,企業(yè)不需要等到應(yīng)收賬款已經(jīng)到期了或者收益取得的時候再進行轉(zhuǎn)讓,而是在之前就可以將它轉(zhuǎn)讓,然后把獲得的資金用到經(jīng)營之中。這樣,可以使得資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)時間變短,并且資產(chǎn)的收益也會大大的提升。

第二,降低融資成本[3]。資產(chǎn)證券化的總?cè)谫Y成本,和傳統(tǒng)的融資比起來是比較低的。這是因為,首先資產(chǎn)證券化通過的交易結(jié)構(gòu)以及信用的提高方式,使得證券的發(fā)放條件得到了改善。其次,對于資產(chǎn)證券化來說,它費用的項目雖然會比較多,但是各項費用以及交易總額的比率相對來說還是很低的。

(3)資產(chǎn)證券化意義。通過資產(chǎn)證券化的方式,能夠給企業(yè)帶來很多的好處。首先,這種融資當(dāng)時能夠使得企業(yè)的工資成本得到有效的降低,從而減少了信息不對稱的問題。其次,這對于企業(yè)的資產(chǎn)和負債管理也有著很大的好處。企業(yè)通過對到期貸款的轉(zhuǎn)讓來對有價的證券進行有效的調(diào)節(jié),從而使得公司的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)較為科學(xué)。并且,這種融資方式還能夠使得一家公司的稅收標準之間存在一定的差異,公司可以根據(jù)自身的利益來對債券或者股票的稅收標準進行選擇。

二、相關(guān)會計問題

(1)會計確認。資產(chǎn)證券化能夠?qū)︼L(fēng)險進行轉(zhuǎn)移,并且進一步的創(chuàng)造出信用,提升本企業(yè)流動性的融資技術(shù)。通過對于資產(chǎn)證券化的實施,發(fā)起人能夠使得融資的對象更多、融資的時間也可以相對的提升。對于發(fā)起人來說,證券化行為實質(zhì)上需要對作為銷售處理還是對融資處理進行擔(dān)保的過程進行考慮,這是他們需要關(guān)心的最重要的問題。

按照資產(chǎn)證券化作為融資、或者出售處理,有這樣兩種判斷的標準[6]:首先是和證券化的資產(chǎn)有關(guān)系的一些風(fēng)險,以及它的收益有沒有進行轉(zhuǎn)移,這就是所謂的風(fēng)險和報酬分析法。另外一種方法是金融合成分析法,主要是來確定證券化的資產(chǎn)的控制權(quán)有沒有被轉(zhuǎn)移。

傳統(tǒng)的分析法中,對于會計確認的主要方式就是找到證券化結(jié)構(gòu)中占據(jù)主導(dǎo)地位的合約,然后根據(jù)他的特征分析出發(fā)起人有沒有保存著已經(jīng)轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn),實際上用所有的風(fēng)險和收益來對交易進行判斷。然而使用這種方式進行會計確認,人們能夠使用一些技術(shù)設(shè)計出較為復(fù)雜的合約結(jié)構(gòu)來達到外部處理的目的,所以它存在一定的風(fēng)險。

第一,在一些簡單的交易中,對于某項資產(chǎn)進行了控制,也會相應(yīng)的對其所帶來的風(fēng)險有一定的責(zé)任。而對于復(fù)雜合約,會使得控制權(quán)和風(fēng)險以及收益權(quán)之間互相分離。

第二,在風(fēng)險和報酬分析法中,對于實質(zhì)上的判斷和實際的執(zhí)行過程可能會出現(xiàn)很大的差別。是矛盾的,執(zhí)行過程可能會出現(xiàn)很大的差別。

第三,這種分析方式把金融的工具和它所包括的風(fēng)險以及報酬看成了一個整體。然而隨著時代的發(fā)展,金融的技術(shù)得到了不斷地提升,基于初級的金融工具上的各種風(fēng)險以及報酬都可以被分解,他們之間會相互獨立的存在著,并且作為金融的衍生工具分散到不同的地方。

(2)報表合并問題。在資產(chǎn)證券化的交易過程里中,發(fā)起人和特設(shè)的工具機構(gòu)之間有著很密切的利益聯(lián)系,因此特設(shè)工具機構(gòu)應(yīng)不應(yīng)該合并到財務(wù)報表之中,成為了現(xiàn)在急需解決的一個問題。特設(shè)交易載體存在就是為了可以使得發(fā)起人的資產(chǎn)組合被剝奪,從而使得法律、會計上都是進行真實銷售的,這樣就能夠?qū)崿F(xiàn)發(fā)起人的特定的財務(wù)目標。如果特殊的交易載體仍然是發(fā)起人的子公司,并且將其合并到財務(wù)報表中,那么就違反了對于資產(chǎn)證券化的最初目的。一旦兩者合并到一起,那么發(fā)起人和特設(shè)交易載體的各自的報表無論之前是怎樣進行確認的,將其用作融資或者銷售,對于合并的報表來說結(jié)果中都沒有很大的差別,因此對于證券化所希望的財務(wù)目標也就不可能會實現(xiàn)。

(3)會計報表披露。不同資產(chǎn)的確認依據(jù)存在著一定的差異,這會使得會計報表披露出來的內(nèi)容以及形式上都存在著很大的差異。而資產(chǎn)證券化的快加披露要求是:發(fā)起人在資產(chǎn)證券化的終止確認、聯(lián)系揭示以及單獨的進行揭示方面,應(yīng)該有著不同的披露內(nèi)容。如果企業(yè)進行了資金的證券化,或者已經(jīng)簽署了回購的協(xié)議,那么就應(yīng)該在目前的財務(wù)報告期間內(nèi)將這些交易,以及發(fā)生在報告期之前的交易過程中形成的留存利息進行單獨的披露。披露的信息應(yīng)該包括:交易所屬的性質(zhì)、以及交易的范圍,其中包括了擔(dān)保的說明,以及對于金融資產(chǎn)有沒有已經(jīng)終止的相關(guān)信息。

(4)相關(guān)啟示。對于這兩種不同的資產(chǎn)證券化的會計處理方式,我們可以得到一些啟示。對于資產(chǎn)證券化的會計問題進行解決,最重要的是對控制權(quán)有沒有已經(jīng)轉(zhuǎn)移進行判斷。而風(fēng)險和報酬分析法沒有對問題的實質(zhì)性進行解決,實際上是不可行的。而金融合成分析法得出了一種新型的對金融資產(chǎn)是否終結(jié)進行判斷的標準,這種方式和控制權(quán)是否被轉(zhuǎn)移緊密聯(lián)系,并且對于金融工具和它所帶來的風(fēng)險和報酬之間的相互可獨立性是承認的,因此在一定的程度上彌補了風(fēng)險和報酬的分析方式帶來的不足,是資產(chǎn)證券化的會計確認中很好的一個操作性很強的判斷標準。當(dāng)然,由于這種方式在使用金融合成分析法對證券化的資產(chǎn)的控制權(quán)進行一系列的測試過程中,需要對證券化的整個合約進行詳細的分析,并且對其進行確認,所以在實現(xiàn)的過程中可能會相對較難一些。

三、結(jié)論

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一、資產(chǎn)證券化的運行機理

資產(chǎn)證券化（Asset Securitization）是指使儲蓄者與借款者通過金融市場得以部分或全部地匹配的一個過程，主要是將缺乏流動性的資產(chǎn)，轉(zhuǎn)換為在金融市場上可以自由買賣的證券的行為，使其具有流動性。顯然，資產(chǎn)證券化是通過在資本市場和貨幣市場發(fā)行證券籌資的一種直接融資方式。一般來說，資產(chǎn)證券化分為兩個級別。一級證券化主要是指商業(yè)票據(jù)、公司債、股票等，二級證券化則是所謂狹義的資產(chǎn)證券化。這里所討論的是二級證券化。在證券化過程中，主體把具有共同特征的貸款、消費者分期付款合同、租約、應(yīng)收賬款和其他缺乏流動性的資產(chǎn)包裝成可以市場化的、具有投資特征的附息證券。所以說這既是一種融資方式，又是一種融資技術(shù)，也可說是一種工具。人們把缺乏流動性的資產(chǎn)進行適當(dāng)組合，并轉(zhuǎn)化為一種更自由地在資本市場上發(fā)行和出售的融資工具。當(dāng)人們把缺乏流動性但具有穩(wěn)定未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)，作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，通過結(jié)構(gòu)重組和信用增級，發(fā)行可供資本市場投資的證券，這樣的一種融資方式就是資產(chǎn)證券化。

一個完整的證券化融資的大體流程有五個步驟：第一步，發(fā)起人（sponsor）把應(yīng)收帳款即要證券化的資產(chǎn)出售給特殊目的機構(gòu)（Special Purpose Vehicle，SPV），或者是SPV機構(gòu)主動購買可證券化的資產(chǎn)。第二步，SPV將購買的應(yīng)收賬款進行組合。匯集成資產(chǎn)池（Assets Pool），以便其能夠支持特定期限和收益可供投資的標準化證券。第三步，信用增級。通過金融機構(gòu)擔(dān)保，使證券在違約時投資者能得到補償。第四步，信用評級。由專業(yè)的評級機構(gòu)對證券產(chǎn)品的優(yōu)劣作出判斷。第五步，證券的發(fā)售和售后服務(wù)。以該資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐，在金融市場上發(fā)行有價證券融資，一般由投資銀行（investment bank）承擔(dān)融資顧問和證券承銷商的職能，發(fā)行證券，最后用資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流來清償所發(fā)行的有價證券。這五個步驟完成了完整的資產(chǎn)證券化過程，其流程如圖1。

在資產(chǎn)證券化的因素構(gòu)成當(dāng)中，監(jiān)視資產(chǎn)池運行狀況和收取本金、利息的機構(gòu)，稱為服務(wù)人（servicer），服務(wù)人一般由發(fā)起人擔(dān)任，為了更有效監(jiān)督服務(wù)人行為，又得有受托管理人（trustee）監(jiān)督之。受托管理人就成了投資者的代表，承擔(dān)關(guān)注資產(chǎn)池運營狀況，監(jiān)督服務(wù)人行為，代付本金和利息等。

從這一過程中可以看出，資產(chǎn)證券化與傳統(tǒng)證券化的形式是不相同的。傳統(tǒng)證券化是企業(yè)在證券市場上發(fā)行股票或企業(yè)債券，以直接融資，而資產(chǎn)證券化是在已有信用關(guān)系，如貸款、應(yīng)收賬款等基礎(chǔ)上產(chǎn)生的存量資產(chǎn)的證券化。這樣的資產(chǎn)證券化有效分擔(dān)和降低了各種金融風(fēng)險，極大的提高了金融機構(gòu)的資本運營能力，而且還通過對初級產(chǎn)品的加工，提高了貸款組合的質(zhì)量，規(guī)避或分散了各種風(fēng)險，使證券的擔(dān)保人和投資人等眾多市場參與者都能從中獲得可觀的經(jīng)濟收益。

二、資產(chǎn)證券化的經(jīng)濟效應(yīng)

資產(chǎn)證券化的各方都可以產(chǎn)生收益。發(fā)起人可以在應(yīng)收帳款的出售和融資途徑得到好處。當(dāng)它真實出售應(yīng)收賬款時，獲得了資金流動性，使可能出現(xiàn)的風(fēng)險轉(zhuǎn)移了。特別是一些流動性不足或明顯短缺的公司企業(yè)，重要一條就是補充流動資金。而流動性還具有投資和贏利的機會，商業(yè)銀行即是把出售抵押貸款獲得的資金再貸款，以放大自己的獲利能力。在融資途徑方面，資產(chǎn)證券化是一種資產(chǎn)融資，這就讓投資者如企業(yè)等多了一種融資方法的選擇。以往只有股權(quán)融資和債權(quán)融資兩種方式。途徑的增多，可以改善選擇方的福利。實際上，資產(chǎn)證券化使參與各方都能獲得收益。SPV作為中間人，在投資者和發(fā)起人之間，承擔(dān)橋梁作用。SPV的運作，讓投資者獲得投資機會，讓發(fā)起人獲得融資，而它自己則收取服務(wù)費用；融資顧問和證券承銷商，如投資銀行，也經(jīng)過自己的專業(yè)服務(wù)，拓展業(yè)務(wù)范圍，獲得服務(wù)收入；評級機構(gòu)憑借專業(yè)技能，給證券進行客觀評級，也獲得服務(wù)收入；增級機構(gòu)起著分擔(dān)投資者風(fēng)險的作用，因而也獲得風(fēng)險承擔(dān)的補償；服務(wù)人和受托人則是由自己的業(yè)務(wù)，借助信息優(yōu)勢和和規(guī)模效應(yīng)，為投資者提供售后服務(wù)，因而也獲得一定的收益，投資者主要是多了風(fēng)險少的投資機會，因而獲得更多的福利機會。這樣所有各方都在資產(chǎn)證券化流程中，獲得收益，這就符合了經(jīng)濟發(fā)展的目的。資產(chǎn)證券化完成了風(fēng)險在交易各方之間的再分配，使得交易各方都獲得一定程度的好處，并促進了金融經(jīng)營的分工協(xié)作，形成規(guī)模經(jīng)濟，這顯然是一個帕累托改進，提升了效率。

上述討論的資產(chǎn)證券化經(jīng)濟效益是理想狀況下的結(jié)果。當(dāng)然，資產(chǎn)證券化也存在著不少的風(fēng)險，資產(chǎn)證券化有可能會引起通貨膨脹，導(dǎo)致產(chǎn)出波動。就是說，如果某個因素或結(jié)構(gòu)體，出于貪婪本性，為利潤最大化而超越道德底線，背離了游戲規(guī)則，就會導(dǎo)致正常秩序發(fā)生動蕩，引起反應(yīng)，導(dǎo)致經(jīng)濟危機。

以評級機構(gòu)為例，說明違例所導(dǎo)致的不同結(jié)果。評級機構(gòu)主要承擔(dān)對證券資質(zhì)的評級，如果它能發(fā)揮自己的職責(zé)，能客觀作出評價，以確保其沒有問題，達到必要的投資等級，那么，投資者的風(fēng)險就會處于可控范圍之內(nèi)。如果它沒有正確評價的能力，或者是自己缺乏足夠的激勵無法作出客觀判斷，評級機構(gòu)就會面臨囚徒困境難題，影響它的正確評級判斷。假設(shè)市場上只有A、B兩家評級機構(gòu)，如果他們都堅持客觀評價，或都隱瞞事實，它們就可能平分市場份額；如果其中一家堅持客觀評價另一家隱瞞事實，隱瞞者將獲得全部生意，反之亦然。市場上的這兩家評級機構(gòu)形成的支付矩陣如圖2所示。

在這個矩陣格局中，兩家評級機構(gòu)可能存在著一個占優(yōu)勢的策略，即兩家都選擇隱瞞事實以免得罪SPV而失去生意，這就會使投資者蒙受損害。這類狀況在實際中確實存在。事實證明，幾年前的次貸危機爆發(fā)造成巨大災(zāi)難，其中一個極為重要的原因，就是評級機構(gòu)沒有履行好作為獨立機構(gòu)的應(yīng)有職責(zé)，反而有欺詐行為，它們的道德風(fēng)險問題沒有得到有效控制。

因此，資產(chǎn)證券化是利弊俱存、天使與魔鬼并現(xiàn)的，是有一定道理的。特別是，資產(chǎn)證券化的運行規(guī)律有一條：在短期金融市場運作中會加速貨幣流通，從而促進了產(chǎn)出的增加，而在長期行為中則會引起通貨膨脹，導(dǎo)致產(chǎn)出的波動。對于這些問題，如果能找到資產(chǎn)證券化的缺陷，創(chuàng)新方法應(yīng)對之，改進其運行機制，就有可能盡量規(guī)避和控制風(fēng)險，特別是遏制行為人的貪婪，促成資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢和功能上揚，控制其金融風(fēng)險。

三、資產(chǎn)證券化的發(fā)展前景

近年來，我國資產(chǎn)證券化發(fā)展成就是有目共睹的。投資者、發(fā)起人和廣大業(yè)者，都獲得了資產(chǎn)證券化帶來的效益。數(shù)據(jù)統(tǒng)計證明，我國融資規(guī)模急劇擴張，這與資產(chǎn)證券化是分不開的。圖3揭示了我國十年來的各種融資的規(guī)模狀況。但由于國際金融危機爆發(fā)，同時受國內(nèi)宏觀經(jīng)濟金融政策調(diào)整影響，近年來，監(jiān)管機構(gòu)出于審慎原則和對資產(chǎn)證券化風(fēng)險的擔(dān)憂，延緩了市場發(fā)行速度，并于2008年年底暫停不良資產(chǎn)證券化試點。近年來，相關(guān)活動開始恢復(fù)，現(xiàn)在已有住房貸款證券化、汽車消費貸款證券化、學(xué)生貸款證券化、商用農(nóng)用醫(yī)用房產(chǎn)抵押貸款證券化、信用卡應(yīng)收款證券化、設(shè)備租賃費證券化等，各類銀行也增加了相關(guān)的經(jīng)營內(nèi)容，多種模式并行。諸多的活動進展，加快了我國銀行、證券、信托等金融市場的融合，增強了銀行信貸資產(chǎn)的流動性，增加了金融產(chǎn)品的種類，促進了金融創(chuàng)新。

事實上，我國資產(chǎn)證券化未來發(fā)展前景是非常明朗的。我們既不盲目樂觀，超越市場發(fā)展實際急于冒進，也不能因噎廢食，顧忌金融危機而放棄資產(chǎn)證券化進程。這主要是因為資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢是明顯的，其存在的風(fēng)險，業(yè)經(jīng)諸多因素的優(yōu)化，是盡可能得到控制的。當(dāng)前及今后一個較長的時期，我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展繼續(xù)呈現(xiàn)如下趨勢。

（一）強化實踐，提升認識 加強實踐和認識提升，為的是因應(yīng)因利除弊之需。由于資產(chǎn)證券化的巨大促進作用和存在的問題，使人們感受到，在金融市場上，必須把握其利弊，有效運作，完善機制，才能逐步做大這一交易，推進經(jīng)濟社會發(fā)展。如上所述，我們可概括出資產(chǎn)證券化的利弊有如：一是增加融資渠道，能使企業(yè)獲得流動性，資產(chǎn)證券化作為一種新的融資方式，能夠高尚企業(yè)處境，增加企業(yè)流動資金。二是刺激市場發(fā)展。特別是充實商業(yè)銀行本金，改善其經(jīng)營狀況，同時能刺激消費，促進產(chǎn)業(yè)發(fā)展。三是實現(xiàn)風(fēng)險的再分配，讓風(fēng)險大家分擔(dān)，因而能促成市場發(fā)展平衡，實現(xiàn)帕累托改進，促進分工協(xié)作和效率提高。四是評級機構(gòu)面臨博弈難題，它總是傾向于追求自身利益最大化而忽視投資者的利益。五是短期行為能促進貨幣加速流通，長期則可能會引起通貨膨脹，引發(fā)金融危機。對這些基本的利弊態(tài)勢，必須明確了解，以利決策，推行資產(chǎn)證券化，促其健康發(fā)展。

（二）增加資產(chǎn)證券化發(fā)起機構(gòu) 資產(chǎn)證券化是一項重要的融資創(chuàng)新手段，不但政策性銀行和大型商業(yè)銀行可以采用，而且中小商業(yè)銀行也可以采用。當(dāng)前，我國大銀行資金充裕，中小商業(yè)銀行面臨的資金約束仍比較大，受業(yè)務(wù)規(guī)模和融資渠道的局限，我國中小商業(yè)銀行核心資本不足的問題更為突出。在資金來源、資本金方面的壓力更大、緊迫性更強，中小商業(yè)銀行利用證券化釋放的資本可以實現(xiàn)穩(wěn)健的擴張經(jīng)營，提高競爭力。為此，未來推行資產(chǎn)證券化的金融機構(gòu)將逐步增多，甚至可以包括商業(yè)銀行、政策性銀行、城市銀行、農(nóng)村信用社、信托投資公司、財務(wù)公司、金融資產(chǎn)管理公司、金融租賃公司等。

（三）資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)類別將持續(xù)拓寬 近年來，我國已廣泛開展了個人住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施中長期貸款證券化等方面的試點。隨著金融市場的逐步成熟，從優(yōu)質(zhì)的信貸資產(chǎn)開始，下一步可逐步推廣到各種金融資產(chǎn)和非金融資產(chǎn)的證券化，包括消費信貸的證券化、應(yīng)收賬款的證券化、不良資產(chǎn)的證券化和保險風(fēng)險的證券化等，實現(xiàn)信貸資產(chǎn)的拓廣、信貸資產(chǎn)向非信貸資產(chǎn)擴展。

（四）擴大資產(chǎn)證券化投資群體 沒有投資群體，資產(chǎn)證券化是搞不起來的。把投資者激勵起來，使之參與到資產(chǎn)證券化進程中去，這是今后一段時期有關(guān)部門的重要任務(wù)。這需要培植市場，培育投資者。從國際市場的情況看，保險公司、養(yǎng)老基金、共同基金、銀行、貨幣市場基金、REITS、儲貸協(xié)會等機構(gòu)投資者日益成為資產(chǎn)證券化市場的主要參與的市場主體。而我國正在與國際市場接軌，市場經(jīng)濟、金融市場在逐步成熟，資產(chǎn)證券化投資群體逐步擴大，是一重要趨勢。

（五）完善資產(chǎn)證券化機制，防控金融風(fēng)險 為了避免資產(chǎn)證券化的弊端，規(guī)避和防范風(fēng)險，資產(chǎn)證券化的運行機制需要建立健全和完善，特別是加強管理，致力于相關(guān)機構(gòu)的資質(zhì)提高，提升從業(yè)者的道德素質(zhì)，通過社會風(fēng)尚培植、職業(yè)教育和法律規(guī)范，推進金融市場文明建設(shè)，并加大防范力度，有效規(guī)避和方法資產(chǎn)證券化的各種風(fēng)險。

總之，作為一種融資工具，資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢和推進金融市場、經(jīng)濟社會發(fā)展的功能作用是明顯的，其對市場各方所產(chǎn)生的經(jīng)濟效益是可觀的。同時又存在著各種風(fēng)險。發(fā)展我國的資產(chǎn)證券化，務(wù)必明確這些客觀事實。目前，我國的資產(chǎn)證券化尚在發(fā)展初級階段，機制建構(gòu)、制度保障、法治規(guī)范和服務(wù)質(zhì)量等，都屬于肇始階段，還需要政府部門和廣大業(yè)者共同努力，營造資產(chǎn)證券化發(fā)展的完備條件和良好環(huán)境。而執(zhí)著努力的結(jié)果會促成我國資產(chǎn)證券化市場的蓬勃發(fā)展，其趨勢是必然的，其前景是明朗的。

參考文獻：

[1]周茂清：《次貸危機背景下的我國資產(chǎn)證券化發(fā)展》，《經(jīng)濟觀察》2008年第11期。

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關(guān)鍵字：信貸資產(chǎn) 證券化 發(fā)展 問題

銀行信貸資產(chǎn)證券化是在金融改革形勢下所探索出的資產(chǎn)負債管理模式。它與傳統(tǒng)的貸款方式既有本質(zhì)的區(qū)別，又有內(nèi)在的聯(lián)系。銀行信貸資產(chǎn)證券化，是指銀行把欠流動性但有未來現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)（如銀行的貸款、企業(yè)的應(yīng)收帳款等）經(jīng)過重組形成資產(chǎn)池，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券。資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為新時期我國金融業(yè)發(fā)展創(chuàng)新的一個新起點,它所帶來的優(yōu)越性是無可比擬的,但是,由于我國特殊因素的影響,資產(chǎn)證券化還有待于進一步探索研究。

一、我國銀行信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展狀況

早在1983年我國就有人開始介紹西方的資產(chǎn)證券化技術(shù)，但直到20世紀90年代初，資產(chǎn)證券化探索研究的熱潮才開始在中國興起。1992年三亞地產(chǎn)的投資證券、走出了中國資產(chǎn)證券化的第一步。1996年8月，為了建設(shè)廣深珠高速公路，珠海在國外發(fā)行了2億美元債券，這是國內(nèi)第一個完全按照國際化標準運作的離岸資產(chǎn)證券化案例。2000年，中國工商銀行和中國建設(shè)銀行成為住房貸款證券化試點單位，標志著資產(chǎn)證券化被政府認可。2005年4月，中國人民銀行和銀監(jiān)會了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》，以及之后財政部頒布的《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》、銀監(jiān)會頒布的《金融機構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)督管理辦法》等規(guī)范性文件為我國的信貸資產(chǎn)證券化的試點搭建了一個基本的法律框架，為資產(chǎn)證券化的規(guī)范化運行創(chuàng)造了條件，也為今后我國資產(chǎn)證券化的深入發(fā)展奠定了制度基礎(chǔ)。2005年12月，國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行分別發(fā)行了第一期信貸資產(chǎn)支持證券和個人住房抵押貸款證券化信托資產(chǎn)支持證券，這兩個證券在市場的成功發(fā)行，標志著我國信貸產(chǎn)證券化工作邁出了實質(zhì)性步伐，國內(nèi)信貸資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)正式開展。

信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)行，一方面豐富了我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類，開辟了商業(yè)銀行批量化、市場化、標準化處置不良資產(chǎn)的新渠道，并將進一步推動我國資本市場發(fā)展。但另一方面，資產(chǎn)證券化在國內(nèi)一直得不到投資者足夠的響應(yīng)：首先，國務(wù)院，銀監(jiān)會等國家監(jiān)管部門希望通過推行證券資產(chǎn)化來改善商業(yè)銀行負債結(jié)構(gòu)，提高資產(chǎn)的流動性和融資比例，使得資產(chǎn)證券化成為了一種調(diào)控手段；其次，不良資產(chǎn)在我國銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中利用率一直處于較低的水平，我國商業(yè)銀行證券化的標的大部分都是不良資產(chǎn)，很少有銀行愿意拿出優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)進行證券化。同時,信貸資產(chǎn)的二級市場相對狹隘，流動性明顯不足，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要集中于銀行間債券市場流動，投資者對此反應(yīng)冷淡。這就導(dǎo)致信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品不溫不火。

二、我國銀行信貸資產(chǎn)的特點

我國經(jīng)濟體制和金融體制的發(fā)展演變,以及我國企業(yè)與銀行間的特殊關(guān)系,決定了我國銀行的信貸資產(chǎn)有其自身的特點:

1、信貸資產(chǎn)單一,結(jié)構(gòu)比例不合理

在我國銀行信貸資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)中, 中小型企業(yè)和民營私有企業(yè)貸款比例較小，國有大中型企業(yè)貸款比例大。銀行信貸資金投向的特定性,使得國有企業(yè)貸款成了銀行的最大資產(chǎn)。我國企業(yè)特別是國有企業(yè)對銀行信貸資金的依賴性較大, 國有企業(yè)貸款占了我國銀行信貸資產(chǎn)的90%,在市場經(jīng)濟條件下,這種狀況既不利于銀行提高效益,又不利于企業(yè)競爭,促成優(yōu)勢企業(yè)發(fā)展,提高社會整體經(jīng)濟效益。傳統(tǒng)的銀行存放貸款經(jīng)營模式,加之我國特有的經(jīng)濟體制和金融體制特點,使得我國銀行信貸資產(chǎn)品種單一,結(jié)構(gòu)不合理。

2、信貸資產(chǎn)周轉(zhuǎn)慢、效益差

銀行的不良資產(chǎn)降低了資金正常的周轉(zhuǎn)速度，造成了資金沉淀，影響了國民經(jīng)濟的正常運行。由于貸款存量大,缺乏流動性,阻礙了資源的合理流動和配置,產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)也就難以實現(xiàn)合理調(diào)整,信貸資金投資效益自然較差

3、信貸資產(chǎn)膨脹快、規(guī)模大

目前，我國銀行信貸資產(chǎn)膨脹速度較快，許多企業(yè)資金大部分依靠銀行貸款，企業(yè)本身積累少，負債率高，甚至一些企業(yè)連最基本的鋪底資金都靠銀行統(tǒng)包。信貸資產(chǎn)是我國金融機構(gòu)的最主要資產(chǎn),占了全部銀行資產(chǎn)的絕大多數(shù)。每次經(jīng)濟過熱都是銀行信貸資產(chǎn)膨脹的結(jié)果。

4、信貸資產(chǎn)沉淀嚴重,流動性差

我國部分企業(yè)由于經(jīng)營不善，效率不佳，企業(yè)虧損，負債率較高，導(dǎo)致銀行的貸款成了死賬，不僅貸款本金沉淀、呆滯、呆帳居高不下，而且欠息與日俱增。我國銀行信貸資產(chǎn)由于缺少二級市場可以變現(xiàn)，沒有實現(xiàn)流動，使銀行的信貸資產(chǎn)流動性受到很大限制,銀行很容易陷入流動性困難危機,金融風(fēng)險加大。

三、我國信貸資產(chǎn)證券化存在的問題

銀行信貸資產(chǎn)證券化雖然有很多有好處，但是由于中國的特殊國情，其發(fā)展路途中主要存在以下幾個問題：

1、信用評級問題

證券的評級是投資者進行投資選擇的重要依據(jù)，在實施資產(chǎn)證券化的過程中，對資產(chǎn)池中的資產(chǎn)進行嚴格、公正、正確的信用評級，對于證券化的資產(chǎn)定價具有至關(guān)重要的作用。目前我國發(fā)展資產(chǎn)證券化過程中評級機構(gòu)的經(jīng)驗有限，評級標準的客觀性和一致性較低，銀行擔(dān)保導(dǎo)致信用評級形同虛設(shè)，沒有形成行業(yè)評級標準，不能形成對產(chǎn)品設(shè)計的指示作用。

2、法律規(guī)范問題

由于我國資產(chǎn)證券化處于起步階段,許多法律還沒有完全制定。在我國信用環(huán)境不佳、法制意識薄弱的條件下,相關(guān)法律法規(guī)的不完備意味著提高了風(fēng)險水平,這在一定程度上阻礙了我國資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展。

3、二級市場問題

目前國內(nèi)銀行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，主要在銀行間市場上發(fā)行和交易。一級市場飛速發(fā)展，但二級市場的交易情況卻非常冷清，信貸資產(chǎn)在二級市場缺乏足夠的流動，導(dǎo)致銀行金融風(fēng)險加大。制約了資產(chǎn)證券化的發(fā)展。交易的流動性問題已成為中國發(fā)展資產(chǎn)證券化市場最核心的問題。

四、我國信貸資產(chǎn)證券化的改善建議

1、建立健全相關(guān)法規(guī)制度。資產(chǎn)證券化涉及到很多新的法律問題，我國的法律制訂往往滯后,尤其對于金融領(lǐng)域的體制創(chuàng)新和工具創(chuàng)新反映更是如此。政府應(yīng)積極推動相關(guān)的修法與立法工作，對于目前法律沒有作出明確規(guī)定或者是模棱兩可的部分, 必須在法律上進行明確,以保障發(fā)起人和投資者的利益。。此外,法律還應(yīng)對證券化的產(chǎn)品標準化,對其發(fā)行、審核、承銷、上市、托管及交易場所、交易規(guī)則做出明確規(guī)定,以避免交易過程中不確定性。加快健全完善全面開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的法律制度環(huán)境步伐。

2、健全信用擔(dān)保和評級機構(gòu)。信用擔(dān)保和評級機構(gòu)在資產(chǎn)證券化的信用級別的構(gòu)造中發(fā)揮著極為重要的作用?？捎烧?qū)ｉT的組織機構(gòu)建立一批具有一定的實力和信譽的擔(dān)保機構(gòu)。信用評級機構(gòu)應(yīng)是全國性和權(quán)威性的,應(yīng)是市場投資者普遍接受和認可的中立、規(guī)范的信用評級機構(gòu)。

3、加強金融市場監(jiān)管。監(jiān)管重點主要包括：對SPV產(chǎn)權(quán)組織形式的監(jiān)管；對資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與真實銷售的監(jiān)管；對SPV資產(chǎn)管理與權(quán)益信托、具體運作和資產(chǎn)負債表的監(jiān)管。同時，還要加強對參與證券化銀行的信用風(fēng)險、最低資本金和信息披露的管理，以維護公平、穩(wěn)定、有序和高效的金融體系。

4、加強專業(yè)人才隊伍建設(shè)。加大對現(xiàn)有從業(yè)人員的培訓(xùn)和未來人才的培養(yǎng)，輔以引進吸收國外專業(yè)人才，加快建立高素質(zhì)的資產(chǎn)證券化專業(yè)人才隊伍。

資產(chǎn)證券化是一項比較復(fù)雜的金融創(chuàng)新，涉及面廣，對經(jīng)濟金融運行影響很大。隨著各方面環(huán)境的改善、條件的成熟和法律法規(guī)的健全完善,這項業(yè)務(wù)將在我國呈現(xiàn)很大的市場潛力,發(fā)揮出重要的作用。

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篇4

[關(guān)鍵詞]資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀和問題

一、資產(chǎn)證券化概念和基本交易結(jié)構(gòu)

早在1977年，美國的投資銀行家維斯·S·瑞尼爾（LewisS.Rainer）就已使用了“資產(chǎn)證券化”這個用語。但是至今，各種定義解釋仍未統(tǒng)一。美國杜克大學(xué)西瓦茲（Shwartz）教授定義為：“在證券化中，企業(yè)部分的分解自己，把不具有流動性的資產(chǎn)從企業(yè)整體風(fēng)險中隔離出來，隨后以該資產(chǎn)為信用基礎(chǔ)在資本市場上融資，融資成本比起企業(yè)的直接債務(wù)融資或股權(quán)融資來的要低”。這一概念非常旗幟鮮明地提出了資產(chǎn)證券化實現(xiàn)的兩個目標，一是降低融資成本，二是分離那些“不具有流動性”的資產(chǎn)所帶來的風(fēng)險。

資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，但是基本結(jié)構(gòu)不變。如圖1所示，在典型的資產(chǎn)證券化交易中，發(fā)起人通過創(chuàng)設(shè)金融資產(chǎn)，然后選擇資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池，并通過兩種方式轉(zhuǎn)讓這一資產(chǎn)池：一是發(fā)起人向信托受托人轉(zhuǎn)讓該資產(chǎn)池，換取基礎(chǔ)資產(chǎn)所有權(quán)權(quán)益的轉(zhuǎn)遞憑證;二是發(fā)起人向商業(yè)信托受托人或特殊目的載體（SPV）轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)池，后者發(fā)行以該資產(chǎn)池為擔(dān)保的債務(wù)工具，并用所募集資金向發(fā)起人支付轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的價格。

二、我國資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀和問題

1.發(fā)展歷程

我國資產(chǎn)證券化起步較晚，最早可以追溯到1992年三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標的物，以地產(chǎn)銷售和存款利息收入作為投資者收益來源而發(fā)行的2億元地產(chǎn)投資券。

而對于我國的金融機構(gòu)而言，資產(chǎn)證券化真正開始于2005年12月兩項試點交易的成功發(fā)行。這兩項交易分別是中國建設(shè)銀行的住房抵押貸款支持證券(RMBS)和國家開發(fā)銀行的現(xiàn)金流抵押貸款證券(CLO)。經(jīng)過中國人民銀行和中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會（銀監(jiān)會）等數(shù)家政府機構(gòu)的多年努力，上述兩項涉及總額約人民幣72億元證券化資產(chǎn)的交易成為可能。之后，國內(nèi)各家銀行紛紛試水資產(chǎn)證券化。2008年，建行發(fā)行了國內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券——建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。

非金融機構(gòu)方面，中國聯(lián)通作為發(fā)起人于2005年8月完成了首個企業(yè)資產(chǎn)管理計劃交易。擔(dān)任計劃管理人的證券公司通過設(shè)立專項資產(chǎn)管理計劃發(fā)行了不同系列的資產(chǎn)支持受益憑證。這是我國企業(yè)資產(chǎn)證券化的標志性事件，之后一年中，另外8個專項資產(chǎn)管理計劃陸續(xù)誕生，“基礎(chǔ)資產(chǎn)”的范圍擴大到與高速公路收費、設(shè)備租賃、電力銷售、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和股權(quán)轉(zhuǎn)讓等相關(guān)的各種應(yīng)收賬款或未來現(xiàn)金流（對應(yīng)收益權(quán)）。

我國的信用風(fēng)險與流動資本高度集中在銀行業(yè)，據(jù)統(tǒng)計，約90%的融資來自于銀行。企業(yè)從國內(nèi)資本市場直接融資的渠道并未完全暢通（例如發(fā)行企業(yè)債或股票），況且企業(yè)直接融資的金額與銀行貸款的規(guī)模相比還是遠遠不夠。幫助降低信用風(fēng)險在銀行界的高度集中和減少社會流動性過多的問題，使得資產(chǎn)證券化成為重新分配風(fēng)險和資本的必要手段之一。

2.我國資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及問題

目前我國的資產(chǎn)證券化分為企業(yè)資產(chǎn)證券化（也叫專項資產(chǎn)證券化）和信貸資產(chǎn)證券化（即狹義的資產(chǎn)證券化）。主要呈現(xiàn)如下特點：

（1）資產(chǎn)證券化兵分兩路，銀行間債市與證券市場天然相隔。受分業(yè)監(jiān)管體制的限制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊，一是銀行信貸資產(chǎn)證券化，二是企業(yè)資產(chǎn)證券化。兩種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品各自由不同的監(jiān)管部門審批，在不同的交易場所上市流通，適用不同的監(jiān)管規(guī)則。

證監(jiān)會將企業(yè)資產(chǎn)證券化完全消化在證券行業(yè)內(nèi)部來運行和管理，銀行信貸的資產(chǎn)證券化只能在銀行間市場發(fā)行和交易，造成與銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不在統(tǒng)一的市場上交易的局面。面對的投資者結(jié)構(gòu)單一，數(shù)量有限，證監(jiān)會對企業(yè)的會計和法律界定不夠明確。而銀監(jiān)會對證券化產(chǎn)品審批手續(xù)復(fù)雜，節(jié)奏緩慢。

(2)流動性整體過剩，銀行缺乏實施動力。關(guān)于資產(chǎn)證券化，國內(nèi)目前有很多關(guān)于增加了流動性的討論，大概是指，將未來現(xiàn)金流轉(zhuǎn)換為近期的流動性。事實是，由于投資途徑有限而導(dǎo)致的高儲蓄率，使國內(nèi)銀行的流動性過于充足。且存額與銀行貸款總額之間的差距仍在擴大。資產(chǎn)證券化在這一方面的優(yōu)勢對銀行業(yè)整體來說，沒有很大的吸引力。當(dāng)然，不能一概而論。

對于四大國有銀行和交通銀行等大行來說，有的是剛剛為上市進行過資本注入，有的存款本身過剩，但是對于很多規(guī)模相對較小的股份制商業(yè)銀行，他們的需求很迫切。一家快速成長的銀行必須不斷有資金尋求新的市場，像民生、浦發(fā)和興業(yè)這樣的銀行需要提高信貸資產(chǎn)的流動性以支持更多的新客戶開發(fā)，追求新的利潤。我們看到，2007年9月11日浦發(fā)銀行推出“浦發(fā)2007年第一期信貸資產(chǎn)證券化信托”產(chǎn)品，其他幾家也已準備開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。

(3)利差盈利長期主導(dǎo)，不舍放棄既得利益。對于占融資比例絕對多數(shù)的信貸資產(chǎn)，目前國內(nèi)銀行的盈利模式主要就是利息差，目前存貸利息差近400個基點，比世界平均水平高一倍以上，資產(chǎn)證券化賣掉之后，200點沒了。中國貸款是23.6萬億元，200個基點相當(dāng)于4720億元收入，銀行當(dāng)然不大樂意。商業(yè)銀行不實行資產(chǎn)證券化，也能獲得較高的收益。即便是把現(xiàn)金拿回來，也很難找到比貸款更好的收益率項目。用交通銀行副行長錢文輝的話說，“我們目前對資產(chǎn)證券化肯定不感興趣?！辟Y產(chǎn)證券化的開展對很多銀行來說，首先是一種金融創(chuàng)新的嘗試。

(4)交易體系構(gòu)成缺陷，證券化定價存在問題。資產(chǎn)證券化面對一個資產(chǎn)池，其中的基礎(chǔ)資產(chǎn)盡管被要求是同質(zhì)的，即在收益率的期限、結(jié)構(gòu)和風(fēng)險上比較接近，同時，資產(chǎn)的數(shù)目要足夠大才符合風(fēng)險分散的原則。事實上，國開行發(fā)行的2005和2006開元信貸資產(chǎn)支持的證券中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的構(gòu)成是多元的，涉及電力、通信、基建、運輸和傳媒等各個行業(yè)。這樣一來，在定價的時候就問題多多。

與一般的企業(yè)債、國債、金融債等固定收益類產(chǎn)品按季付息、本金最后結(jié)算的方式不同，資產(chǎn)支持類證券采用的是本息按季結(jié)算的方式，由此導(dǎo)致同樣面值的債券隨著時間推移，所代表的債權(quán)數(shù)額將逐步遞減。由于資產(chǎn)池中的客戶可能出現(xiàn)提前還款的情況，導(dǎo)致每季支付給所有者的本息并不是固定不變的。如果一筆回購橫跨兩個結(jié)算周期，就會出現(xiàn)對于債券的定價難題。

另外，市場定價要遵循基本的市場規(guī)則，由于目前的制度框架下，投資者比較少，對于資產(chǎn)支持的證券發(fā)起人來說，面臨價格大打折扣的威脅。今年以來不斷上揚的利率環(huán)境給資產(chǎn)支持證券的發(fā)行造成了較大的壓力。比如浦發(fā)銀行，就在首次資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中只落得保本而歸。從前面幾期資產(chǎn)支持的發(fā)行情況來看，銀行機構(gòu)相互持有對方資產(chǎn)支持證券的情況比較突出。風(fēng)險轉(zhuǎn)移不可實現(xiàn)，原有資產(chǎn)的風(fēng)險仍然留存于銀行業(yè)內(nèi)部。

(5)一級市場投資受限，二級市場尚未成形，資產(chǎn)支持證券流動性差。相較于理論上調(diào)整資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)、增加資產(chǎn)流動性等對于證券化的誘人表述，信貸證券化試點的尷尬不斷，先是國開行，后是浦發(fā)，關(guān)鍵是投資者太有限，而各家的資產(chǎn)證券化紛至沓來，勢必抬高收益率水平，導(dǎo)致銀行虧損。對于即將展開試水的工行、中信、興業(yè)、民生、招行等來說，浦發(fā)的尷尬可能繼續(xù)上演。

從二級市場的情況來看，資產(chǎn)支持證券的交投十分清淡，少有機構(gòu)通過交易進行轉(zhuǎn)讓，大多數(shù)機構(gòu)投資者選擇持有到期。如圖3圖4所示，到2006年信貸資產(chǎn)支持的證券只有6次交易發(fā)生，交易額僅為總發(fā)行額的2%，企業(yè)專項資產(chǎn)支持證券雖明顯優(yōu)于信貸資產(chǎn)支持的證券，但仍顯示資產(chǎn)支持證券二級市場流動性的不足。一方面出券方很難在市場上找到交易的對手，另一方面資產(chǎn)支持證券本身尚不具備回購功能。因此，目前的流動性是無從談起。

2008年的1月11日，中國保監(jiān)會向各保險公司和保險資產(chǎn)管理公司下發(fā)《關(guān)于保險機構(gòu)投資信貸資產(chǎn)支持證券的通知（征求意見稿）》。《意見稿》要求，保險公司投資的信貸資產(chǎn)支持證券，只能是由銀行業(yè)金融機構(gòu)發(fā)起的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，且暫限AA級或相當(dāng)于AA級以上的優(yōu)先級證券，投資額度則限于上年度末總資產(chǎn)的2％。雖然，開始允許保險公司投資于信貸資產(chǎn)支持證券，但有限的額度和有限的產(chǎn)品供給使保險機構(gòu)普遍反應(yīng)平淡。

(6)基礎(chǔ)資產(chǎn)供需矛盾，市場運作出現(xiàn)瓶頸。按照基本理論，擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般應(yīng)為未來帶來穩(wěn)定預(yù)期收益的正常資產(chǎn)，目的是用市場化的方法調(diào)控流動性風(fēng)險。但在實際情況中，發(fā)起人更傾向于證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中以不良資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)。如果資產(chǎn)自身償付能力存在問題，將不僅影響資產(chǎn)證券化的效果，還很可能大大增加其自身運營成本，甚至影響產(chǎn)品證券的如期全額支付。

當(dāng)然，市場的認可和證券化的步伐都是漸進的，經(jīng)過，繼2005和2006兩次發(fā)行住房抵押貸款支持證券后，2008年建行又發(fā)行了國內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券——建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。越來越多的證券化產(chǎn)品，面對有限的投資人，對收益率和期限的要求都會越來越苛刻，發(fā)行證券難度增大。

(7)資產(chǎn)證券化發(fā)起主體壟斷，資產(chǎn)證券化優(yōu)勢無存。理論上的合格發(fā)起人與實際差異很大，只有規(guī)模與資產(chǎn)質(zhì)量處于領(lǐng)先地位的機構(gòu)和企業(yè)才會在第一輪或第二輪的申請中進入被考慮的范圍，而資本市場中迫切需要通過資產(chǎn)證券化解決流動性和資本需求的不是這些大型的機構(gòu)或企業(yè)，那些急需資金流動性補償?shù)钠髽I(yè)和機構(gòu)仍然無法獲得實際的好處，資金的流轉(zhuǎn)仍然是在銀行系統(tǒng)內(nèi)部或少數(shù)的幾個貸款本就容易的大企業(yè)。

3.對我國資產(chǎn)證券化的展望和建議

總體上，目前資產(chǎn)證券化在我國創(chuàng)新和學(xué)習(xí)多于其功能和實效。但存在的問題在實踐中仍有可能累積風(fēng)險、創(chuàng)造投機、限制創(chuàng)新，針對以上問題，提出如下的三點建議：

(1)對資產(chǎn)證券化進行專門立法，確立統(tǒng)一的發(fā)行、上市、交易規(guī)則，建立資產(chǎn)證券化專門統(tǒng)一的法律體系；適應(yīng)混業(yè)經(jīng)營的新格局，加強監(jiān)管機構(gòu)之間的協(xié)調(diào)，形成發(fā)展資產(chǎn)證券化良好的外部環(huán)境。由于中國金融市場現(xiàn)行的分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的體制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊。而我們所發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，無論是信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品還是企業(yè)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，都是利用信托的基本原理，在同一種機制下應(yīng)該對資產(chǎn)證券化監(jiān)管統(tǒng)一規(guī)則。比如說，會計處理、稅收優(yōu)惠政策以及交易規(guī)則和交易市場的統(tǒng)一問題，其所反映的深層次的問題是在混業(yè)金融新格局下的監(jiān)管協(xié)調(diào)問題。

(2)擴大投資人范圍，增強資產(chǎn)支持證券的流動性。我國現(xiàn)有的金融結(jié)構(gòu)中，交易手段缺乏，投資品種單一，造就了高儲蓄銀行高風(fēng)險股市，大量的資金和投資者只擁有少數(shù)的投資品種，勢必導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)進一步惡化，風(fēng)險在銀行的大量積聚。資產(chǎn)證券化是上個世紀最偉大金融創(chuàng)新之一，如果沒有廣泛的投資者，即便是各家銀行都開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，各家企業(yè)都開辟資產(chǎn)證券化專項，風(fēng)險不但不能分散和化解，反倒會因為個別大型資本占有者相互持股而累積加劇。沒有良好的流動性和充分的一級二級交易市場和交易流程，資產(chǎn)價格不能正確估計和實現(xiàn)，隨著利率市場化的進程，以及儲蓄機構(gòu)的變化，利差空間逐步縮小，不合理的交易會帶來更多的經(jīng)營風(fēng)險。

(3)美國次級貸危機在目，我國在體制和流程都不夠不完備的時候,目前流動性整體過剩,理應(yīng)減少不必要的不良資產(chǎn)和利率敏感性風(fēng)險擴散的可能，漸進化的實施各種級別和類別的資產(chǎn)證券化過程。

（4）相對于大型國有股占主導(dǎo)的銀行企業(yè)，更多的融資需求是一些規(guī)模較小的，但成長性較好的銀行和企業(yè)。證監(jiān)會和銀監(jiān)會在審批核準時，應(yīng)以風(fēng)險收益權(quán)衡考慮，公平合理的開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，整合優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，構(gòu)建合理規(guī)模的銀行信貸和企業(yè)專向資金證券化業(yè)務(wù)，切實地解決融資難的問題，改善金融結(jié)構(gòu)，降低融資成本。

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篇5

一、資產(chǎn)證券化減少信息成本

公司在金融交易中,如一般的交易一樣,都存在著名的“檸檬”問題。“檸檬”問題來自買者和賣者有關(guān)資產(chǎn)質(zhì)量信息的不對稱。賣者知道資產(chǎn)的真實質(zhì)量,買者不知道,只知道資產(chǎn)的平均質(zhì)量,因而只愿意根據(jù)平均質(zhì)量支付價格。由于市場調(diào)節(jié)和動態(tài)平衡,質(zhì)量高于平均水平的賣者就會退出交易,只有質(zhì)量低的賣者進入市場。

借款人(在此指應(yīng)收款出售人)比借出人(在此指資產(chǎn)池證券的購買人)更了解公司的情況,他們可能夸大公司資產(chǎn)的質(zhì)量。在金融體系中,不是所有金融機構(gòu)都有足夠的信息估價出預(yù)期或潛在的賠償責(zé)任,如果沒有大量的時間、精力和金錢投入,將無法很清晰地了解公司資產(chǎn)的真實質(zhì)量。因此,借出人只愿意以“檸檬”價格購買借款人的資產(chǎn),此價格是以借出人對資產(chǎn)的最壞估價為基礎(chǔ)。如果,借款人能為借出人提供公司資產(chǎn)不是“檸檬”的證據(jù),將得到較高的價格。

1公司應(yīng)收款的信息

資產(chǎn)證券化有助于公司了解和證明公司資產(chǎn)不是“檸檬”資產(chǎn)。如果一公司將證券化它的應(yīng)收款,可請求專業(yè)評估機構(gòu)(利率公司和保險機構(gòu))使公司應(yīng)收款變得更易于評估,應(yīng)收款被標準化。即確定它們的期限、文件和承諾支付標準。對于應(yīng)收款,這個過程,有些很容易,有些相當(dāng)難。而對于某些應(yīng)收款,應(yīng)用資產(chǎn)證券化方法根本就不值得。

利率公司和保險機構(gòu)的評估技巧和資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)是同步發(fā)展的。這些交易利用了特殊的交易技巧,例如資產(chǎn)池的大小和依組成部分細分,為資本市場投資者提供了大量投資和取得收益的機會。資產(chǎn)池太小,利率公司和保險機構(gòu)不會積極參與和刺激專業(yè)技巧。如果交易量很小,發(fā)展資產(chǎn)證券化技巧也不值得。人能利用許多技巧,但這些技巧只有在很大交易量時才會采用資產(chǎn)證券化技巧。因此,融資的應(yīng)收款資產(chǎn)池相當(dāng)大,以美國為例,資產(chǎn)池資產(chǎn)一般超過一億美元。資產(chǎn)證券化過程中的資產(chǎn)池可以依組成部分細分。例如,應(yīng)收款可以依地理位置和其它指標細分,如果一家公司無法為資產(chǎn)池提供足夠的應(yīng)收款,可以組成一個多出售人的資產(chǎn)池。

保險和超值抵押,也會有利于減少應(yīng)收款的信息成本。評估包括大量有關(guān)價格風(fēng)險的必需信息,價格風(fēng)險也被保險了。保險機構(gòu)愿意為利率公司評估的“BBB-AAA”證券提供保險。利率公司的最大資產(chǎn)是品牌,如果信用評估錯誤,它只在品牌上受損失。而保險公司既在品牌上受損失,同時也會產(chǎn)生金錢損失。

2整個公司和公司證券的信息

資產(chǎn)證券化的投資者不具備必要的專業(yè)知識和技巧,不能獨立地評估應(yīng)收款的真實質(zhì)量,而依靠利率公司和保險機構(gòu)的評估結(jié)果。利率公司和保險機構(gòu)具有世界一流的評估技巧和專業(yè)知識,評估質(zhì)量也更精確。投資者使用它們的技巧,可以理解資產(chǎn)支持證券的期限,也能估計在不同情況下資產(chǎn)支持證券的償還情況。不同的投資者的專長不同。

總而言之,資產(chǎn)證券化可使公司的總信息成本減少。從專業(yè)角度考慮“檸檬”問題,資產(chǎn)證券化可幫助公司以很少的費用證明它們的資產(chǎn)不是“檸檬”資產(chǎn)。特殊資產(chǎn)池的評估風(fēng)險與整個公司資產(chǎn)的評估風(fēng)險不同,所需的技巧也不同。不同的金融機構(gòu)擅長評估的風(fēng)險不同。

資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險主要是資本市場投資者的評估風(fēng)險。無需多言,金融體系中不著名的小公司的信息成本高,有以下原因:它們的評估費用很昂貴;不確定性大,賠償?shù)目赡苄韵喈?dāng)大;它們的業(yè)務(wù)可能相當(dāng)專業(yè),但可能遭受無法解決或模糊的監(jiān)管制度;評估的量少影響信息的收集。這些公司有相當(dāng)嚴重的“檸檬”問題。(在此稱之為“檸檬”企業(yè))。

應(yīng)收款畢竟不是已獲得的收益,而只是對未來收益的可能性估計。因此,資產(chǎn)證券化交易中各組成部分對實際交易的估計結(jié)果差別必須相當(dāng)小。否則,交易將無法進行。例如,借款人認為它的資產(chǎn)信用風(fēng)險為“A”,而借出人卻認為為“C”,交易將無法進行。購買者和出售者對應(yīng)收款收益估計達成共識后,操作將很易于實施。

對公司資產(chǎn)估價,這將涉及到它的預(yù)期、潛在的承諾支付和管理水平等等,只考慮公司和特殊資產(chǎn)比考慮整個公司的資產(chǎn)更容易。購買者和出售者對整個公司資產(chǎn)的估價達成共識,比對應(yīng)收款估價達成共識更難更昂貴。特別是對于一個“檸檬”企業(yè),難度更大。應(yīng)收款只是一種要求第三方還款的權(quán)利,是公司的特殊資產(chǎn)。公司很難影響應(yīng)收款發(fā)行后的價值。因此,“檸檬”企業(yè)和非“檸檬”企業(yè)的應(yīng)收款估價的難度差不多。而把“檸檬”企業(yè)作為一個整體,估價的難度遠遠大于非“檸檬”企業(yè)。換言之,“檸檬”企業(yè)的估價需要更專業(yè)的技巧,同時帶來的收益也更大。公司的“檸檬”資產(chǎn)中,最易于處理的是應(yīng)收款。當(dāng)公司的應(yīng)收款證券化后,當(dāng)然,公司的未來收益能力將會下降。而對公司的其它資產(chǎn),仍然存在“檸檬”問題,但不會更壞。而由于“檸檬”資產(chǎn)的數(shù)量下降,公司的“檸檬”問題減少。

資產(chǎn)證券化后公司的“檸檬”問題減少,可認為是一個好的消息。但應(yīng)收款在公司通常是最好最有價值的資產(chǎn),公司的應(yīng)收款質(zhì)量比其它資產(chǎn)的質(zhì)量高或高得多,公司沒有正當(dāng)?shù)睦碛珊吞厥庠虺鍪鬯?/p>

資產(chǎn)證券化交易存在兩種相反的解釋:一種解釋是好的消息,公司的總價值將增加。好消息不會增加應(yīng)收款的價值,它的價值決定于應(yīng)收款的承諾支付者,不會受公司現(xiàn)在和將來價值影響,公司也不必拖延融資速度。好消息將增加公司剩余資產(chǎn)的價值,當(dāng)公司下一次通過資產(chǎn)證券化融資后,剩余資產(chǎn)價值將更高。因此,公司可獲得凈收益。

另一種解釋可能是壞消息。資本市場購買者對公司質(zhì)量的信息是不完全的,可能認為公司是一個投機者,公司可能處于一種財務(wù)困境時,而作出的融資計劃。參與的利率公司和保險機構(gòu)更偏愛壞消息的解釋,認為公司發(fā)行的應(yīng)收款為真正的“檸檬”資產(chǎn)。公司發(fā)行的應(yīng)收款的出售價格將偏低,公司剩余資產(chǎn)的價值可能下降。

綜合以上二種解釋,資產(chǎn)證券化的凈收益是正的。投資者可以較低的成本購買到,實際操作時以壞的解釋發(fā)生的可能性較小。在資產(chǎn)證券化交易中,公司剩余資產(chǎn)價值的下降程度,比以另一種解釋所引起的價值增加程度要小。事實上,公司剩余資產(chǎn)甚至可能增加,應(yīng)收款出售的負效應(yīng)可能被正效應(yīng)抵補。因此,減少了所有公司融資的總信息成本。但一些公司獲利更多,資產(chǎn)證券化只需要對公司特殊的資產(chǎn)評估?！皺幟省逼髽I(yè)的非特殊資產(chǎn)和特殊資產(chǎn)的評估成本區(qū)別很大。因此,“檸檬”企業(yè)因資產(chǎn)證券化因減少的信息成本而獲利很大,而非“檸檬”企業(yè)的獲利相對而言則較小。

二、資產(chǎn)證券化增加公司未來現(xiàn)金收入流

1專業(yè)技術(shù)、規(guī)模經(jīng)濟和成本減少

資產(chǎn)證券化使應(yīng)收款發(fā)行或留存的技術(shù)專業(yè)化。在資產(chǎn)證券化過程中,公司出售它的應(yīng)收款,即發(fā)行應(yīng)收款。絕大多數(shù)經(jīng)常實施證券化的大企業(yè)的發(fā)行技術(shù)已達到專業(yè)化水平。銀行精通抵押貸款證券化,汽車公司的財務(wù)子公司精通汽車貸款證券化,信用卡公司精通信用卡應(yīng)收款證券化。然而,一些不出售應(yīng)收款的公司可能更適于承受應(yīng)收款的發(fā)行風(fēng)險,轉(zhuǎn)移發(fā)行風(fēng)險。如資產(chǎn)證券化中利率公司和保險機構(gòu)等。發(fā)行應(yīng)收款的公司,趨向于發(fā)行更多的應(yīng)收款。資產(chǎn)證券化可使應(yīng)收款發(fā)行的風(fēng)險轉(zhuǎn)移,發(fā)行量越大發(fā)行越易于轉(zhuǎn)移。資產(chǎn)證券化可使應(yīng)收款發(fā)行更有利,公司不必要尋找獲利較少的應(yīng)收款留存方法,只需實施更有利的應(yīng)收款發(fā)行方案,同時也可使貸款服務(wù)更專業(yè)化?？偠灾?通過專業(yè)化技術(shù)可提升效率。

資產(chǎn)證券化可激勵應(yīng)收款發(fā)行和收集技巧的建立和改進。收集和發(fā)行公司現(xiàn)金收入流技巧的改善的效果為:公司出售應(yīng)收款后,未來現(xiàn)金收入流不會增加,但公司因出售的應(yīng)收款和剩余資產(chǎn)的增值,而獲得了現(xiàn)金收益。資產(chǎn)證券化改善發(fā)行的好處如下:第一,這些技巧使應(yīng)收款更易于評估,因而更易于發(fā)行;第二,資產(chǎn)證券化使發(fā)行過程更透明,這將減少道德風(fēng)險。第三,公司對發(fā)行的應(yīng)收款將出售的部分關(guān)心較少,而對發(fā)行的應(yīng)收款中將保留的部分關(guān)心更多。但投資銀行機構(gòu)是資產(chǎn)證券化交易中的組成部分,是發(fā)行應(yīng)收款機構(gòu),它們的利益不會與發(fā)行公司的利益完全相同,它們將關(guān)注所有發(fā)行的資產(chǎn),使發(fā)行資產(chǎn)的質(zhì)量更符合實際,發(fā)行過程質(zhì)量更高。事實上,這些參與機構(gòu)承擔(dān)責(zé)任的時間很長,一旦許多年后,它們同意發(fā)行的應(yīng)收款證明為不可發(fā)行,它們將遭受損失。第四,許多評估機構(gòu)和保險機構(gòu)參與資產(chǎn)證券化交易,它的責(zé)任是評估和保險發(fā)行的應(yīng)收款的真實質(zhì)量。第五,許多發(fā)行公司也由于它們的長期利益,將保證發(fā)行的應(yīng)收款的真實質(zhì)量。因為,它們更害怕一些質(zhì)量不實的應(yīng)收款被發(fā)行,還不如被保留在公司資產(chǎn)中。

資產(chǎn)證券化也改善應(yīng)收款收集過程。增加應(yīng)收款收集過程的透明度減少道德風(fēng)險。監(jiān)管者包括許多交易參與機構(gòu),例如,信托資產(chǎn)管理人、利率公司和保險機構(gòu)。這些機構(gòu)制定了許多監(jiān)管準則和標準。這些準則和標準可能利用規(guī)模經(jīng)濟、資產(chǎn)證券化交易量大和少量的資產(chǎn)證券化參與者,使資產(chǎn)池收集過程標準化和高質(zhì)量。例如,少量的資產(chǎn)證券化參與者本身可促使公司對收集和發(fā)行給予更多的關(guān)注。當(dāng)公司參與了有問題的資產(chǎn)證券化交易,它可使出售資產(chǎn)的公司退出。而對于一些公司而言,例如銀行,抵押貸款、信用卡和汽車貸款應(yīng)收款發(fā)行人,希望資產(chǎn)證券化正規(guī)操作,不負責(zé)任的發(fā)行和服務(wù),由于有被逐出市場的可能,成本相當(dāng)高。

資產(chǎn)證券化改善資產(chǎn)支持證券的付款過程。應(yīng)收款的責(zé)任人需付款給資產(chǎn)證券持有者,因而有大量現(xiàn)金集中一起。保管和支付服務(wù),以及簽署合同交付給資產(chǎn)證券持有者,通常由信托資產(chǎn)管理人完成,它是保管和支付資金的專家。更重要的是,它很誠實,且所需的成本低。信托資產(chǎn)管理人破產(chǎn)的可能性極低。它是獨立于發(fā)行人到資產(chǎn)支持證券持有人的附加機構(gòu)。應(yīng)收款出售到資產(chǎn)池,然后發(fā)行資產(chǎn)池證券。資產(chǎn)池需從應(yīng)收款責(zé)任人獲得付款后,再付給資產(chǎn)支持證券持有人。因此,資產(chǎn)池由信托資產(chǎn)管理人管理,必須安排收集應(yīng)收款,保管收集的資金,付款給資產(chǎn)支持證券持有者。

上面我們討論的,這些足以說明附加參與機構(gòu)的用處。很明顯,公司如銀行、金融、抵押貸款和租借公司,以及信用卡發(fā)行機構(gòu),這些主要涉及應(yīng)收款商業(yè)的公司(金融公司),主要從專業(yè)化的發(fā)行和服務(wù)獲利,至少能刺激更高效的發(fā)行和服務(wù)。不涉及應(yīng)收款商業(yè)的公司(非金融公司),發(fā)行和服務(wù)的技巧越高,獲利越多。無論是金融公司和非金融公司,只要是“檸檬”企業(yè),投資者由于道德風(fēng)險問題,對應(yīng)收款的折扣相當(dāng)大,通過監(jiān)管可減少許多,將由于對發(fā)行和服務(wù)更高效的監(jiān)管而獲利巨大。

2.管制成本和附加:稅收

由于不同公司有各種各樣的規(guī)章制度,資產(chǎn)證券化有助于減少公司的管制成本。對于許多資產(chǎn)證券化交易,制度規(guī)定的管制成本減少很大。但是在一交易中,由于資產(chǎn)證券化初次運行,而減少的幅度較小,隨著交易結(jié)構(gòu)不斷改善,減少管制成本的幅度不斷加大。例如,金融公司不需資本充足的要求,而利率公司則必須一定程度的資本金要求。資產(chǎn)證券化的作用,減少了規(guī)章制度要求的成本,獲得較高成本效用和市場回報。

資產(chǎn)證券化也減少其它管制成本。例如,破產(chǎn)成本,資產(chǎn)證券化把一些公司資產(chǎn)(應(yīng)收款)移出,減少公司破產(chǎn)資產(chǎn)的范圍。事實上,交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計能產(chǎn)生以上的作用。如果,資產(chǎn)證券化后的破產(chǎn)過程是不完整的,它的特點是減少成本,獲得收益。但公司瀕臨破產(chǎn)時,有效地移出公司資產(chǎn)的難度更大,不確定性更大。資產(chǎn)證券化交易無法進行,或以昂貴的形式進行。公司越瀕臨破產(chǎn),獲利越小。但破產(chǎn)成本對正常運轉(zhuǎn)的公司影響較小,由破產(chǎn)成本減少而獲利的程度較少。

資產(chǎn)證券化能利用已存在的法規(guī)制度。一些法律和制度阻止投資者投資低質(zhì)量的證券。較高質(zhì)量證券由于管制成本較低,需求較大而引起價格增加,使低質(zhì)量證券和高質(zhì)量證券的差價越來越大。事實上,這種影響是合理的,許多大型投資者,例如保險機構(gòu)、共同基金和養(yǎng)老金基金等,它們的法律和制度偏向于高質(zhì)量證券。資產(chǎn)證券化可幫助低質(zhì)量公司發(fā)行高質(zhì)量證券,擴大需求,但低質(zhì)量公司比高質(zhì)量公司發(fā)行高質(zhì)量證券的費用更高。由于制度要求不同的質(zhì)量標準,絕大多數(shù)利率公司有四個級別證券,有些只有二到三個級別。大多數(shù)證券化交易,由于資產(chǎn)證券化引起需求增大,回報增多的能力不能延續(xù)很長時間。

稅收是公司決策是否資產(chǎn)證券化的重要因素。公司可設(shè)計交易結(jié)構(gòu)為借出或出售應(yīng)收款,有些交易結(jié)構(gòu)可獲得稅收減免。例如,交易結(jié)構(gòu)為借出,公司計算稅收之前,可從收益中減去支付給資產(chǎn)支持證券持有者的收益。交易結(jié)構(gòu)為出售,稅收則不能與上相同。并且,公司為一些目的,采用借出形式資產(chǎn)證券化,獲得借出形式的稅收減免。為了其它目的,則采用出售形式資產(chǎn)證券化,獲得的稅收也不同。資產(chǎn)證券化由于稅收減免而獲得的好處相對較少。

篇6

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；金融穩(wěn)定；脈沖響應(yīng)方程；金融危機

1引言

資產(chǎn)證券化作為一種重要的金融創(chuàng)新工具，對全球經(jīng)濟發(fā)展和金融活動產(chǎn)生了巨大的影響。如Frank J Fabozzi和Franco Modigliani（1998）曾指出，自20世紀60年代開始的資產(chǎn)證券化的浪潮徹底改變了傳統(tǒng)的金融中介方式，極大的促進了融資活動的發(fā)展。伴隨著金融自由化的趨勢，資產(chǎn)證券化在全球范圍內(nèi)迅速發(fā)展，其在提高金融市場流動性、轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險、促進宏觀經(jīng)濟發(fā)展等方面發(fā)揮了日益重要的作用。但是，美國于2007年爆發(fā)的次貸危機，使人們深刻的意識到資產(chǎn)證券化所隱含的巨大風(fēng)險，慘痛的教訓(xùn)使人們清醒的認識到資產(chǎn)證券化只是把風(fēng)險在不同的投資者之間進行轉(zhuǎn)移，并沒有消除這些風(fēng)險。相反，當(dāng)經(jīng)濟活動中出現(xiàn)過度的資產(chǎn)證券化行為時，資產(chǎn)證券化還會放大金融系統(tǒng)中的風(fēng)險，甚至產(chǎn)生新的風(fēng)險，并加速信用風(fēng)險由金融系統(tǒng)向?qū)嶓w經(jīng)濟的轉(zhuǎn)移。因此，許多人開始擔(dān)心：如果資產(chǎn)證券化的趨勢沒有被遏制，那我們的金融系統(tǒng)將變得更加脆弱。

關(guān)于2007年金融危機爆發(fā)的原因，學(xué)者進行了深入的探討。其中，John Kiff和Paul Mills（2007）[1]認為在向低信用借款人發(fā)放的長期貸款的中，中介機構(gòu)沒有充分對次級貸款質(zhì)量進行有效的監(jiān)督，是本次金融危機爆發(fā)的重要原因之一，因為這些次級貸款被廣泛用于資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)池，造成了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信用風(fēng)險被市場嚴重低估。他們也指出信用評級機構(gòu)在危機發(fā)生后表現(xiàn)遲緩亦加劇了金融危機對全球經(jīng)濟的影響。陳志武（2007）[2]指出，現(xiàn)有的制度結(jié)構(gòu)所能支撐的資本化容量遠遠低于金融化、資本化的需求，最終導(dǎo)致了此次金融危機的爆發(fā)。雖然資產(chǎn)證券化在此次金融危機中扮演著不容忽視的角色，但毋庸置疑的是：金融危機爆發(fā)的主要原因是由于信用風(fēng)險管理的不到位和資產(chǎn)過度證券化，而不是資產(chǎn)證券化本身。因此，我們有必要準確的分析資產(chǎn)證券化和金融穩(wěn)定之間的作用機制，從而對資產(chǎn)證券化有一個正確的認識。

2相關(guān)研究

此次金融危機之前，人們普遍接受這樣一個觀點：資產(chǎn)證券化可以分散信用風(fēng)險，因此，其可以促進金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。Donahoo和Shaffer（1991）[3]指出資產(chǎn)證券化可以顯著地降低銀行的金融成本，其作用機制由Fabozzi 和Kothari（2007）[4]進行了充分的闡述。Hill（1996）認為資產(chǎn)證券化是解決公司金融中信息不對稱問題的一個重要手段。Schwartz（2002）指出資產(chǎn)證券化可以使發(fā)起人在資產(chǎn)市場上以更低的成本進行融資，從而降低了金融系統(tǒng)的風(fēng)險。Katz（1997）[5]指出抵押貸款市場中資產(chǎn)證券化的程度與抵押利率的截面分布呈現(xiàn)負相關(guān)的關(guān)系，這表明資產(chǎn)證券化促進了抵押貸款市場的發(fā)展。Kothari（2003）指出隨著資產(chǎn)證券化的發(fā)展，金融市場的融資雙方之間的聯(lián)系將更加緊密，這一進程將推動商業(yè)銀行的傳統(tǒng)主導(dǎo)地位逐漸被投資銀行所取代。

但是，資產(chǎn)證券化并非是一個沒有任何風(fēng)險的金融工具。Instefjord（2005）[6]指出結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品可以導(dǎo)致發(fā)行人在經(jīng)營活動中愿意承擔(dān)更高的風(fēng)險，即資產(chǎn)證券化可能導(dǎo)致道德風(fēng)險。Rajan等（2005）[7]也指出，資產(chǎn)證券化程度的加深和風(fēng)險轉(zhuǎn)移鏈條的延長導(dǎo)致貸款人降低了保障最終投資者利益的動機，并且增加了金融機構(gòu)在此次金融危機中的道德風(fēng)險。Shin（2009）[8]指出有關(guān)資產(chǎn)證券化的傳統(tǒng)觀點忽視了信用供給的內(nèi)生性，如果增加資產(chǎn)供給的前提之一是降低借貸標準，那么資產(chǎn)證券化將不會增加金融穩(wěn)定。Allen和Gale（2005）[8]指出如果一國金融市場不完全，同時監(jiān)管缺乏效率時，資產(chǎn)證券化的風(fēng)險轉(zhuǎn)移機制可能成為監(jiān)管投機的工具，則此種情形下的資產(chǎn)證券化將增加金融系統(tǒng)的風(fēng)險。Dionne和Montréal（2003）[10]通過加拿大的銀行數(shù)據(jù)實證檢驗銀行資本、資產(chǎn)證券化和風(fēng)險之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)證券化和銀行風(fēng)險之間具有顯著的正相關(guān)聯(lián)系，同時，資產(chǎn)證券化和銀行的總風(fēng)險資本充足率之間呈現(xiàn)負相關(guān)關(guān)系。因此，當(dāng)資產(chǎn)證券化手段使用不當(dāng)或者政府監(jiān)管缺位時，資產(chǎn)證券化可能導(dǎo)致金融系統(tǒng)的不穩(wěn)定。

3資產(chǎn)證券化與金融穩(wěn)定之間關(guān)系的實證檢驗

31 指標選擇和樣本數(shù)據(jù)來源

資產(chǎn)證券化程度包含實體資產(chǎn)證券化、信貸資產(chǎn)證券化和無形資產(chǎn)證券化等內(nèi)容，但是考慮到市場數(shù)據(jù)的可得性以及足夠的樣本區(qū)間，我們僅采用美國證券市場的市值規(guī)模和GDP的比值衡量其證券化程度（SGDP），計算方法如下：

SGDP=股票市場總市值/GDP

金融穩(wěn)定反映在金融體系的穩(wěn)定上，金融穩(wěn)定狀態(tài)就是構(gòu)成金融體系的主要要素平穩(wěn)運行。Nout Wellink1（2002）認為，一個穩(wěn)定的金融體系應(yīng)該能夠有效地分配資源和吸收沖擊，阻止這些沖擊對實體經(jīng)濟和其它金融體系造成破壞性影響。Foot（2003）提出了資產(chǎn)價格可以通過改變消費、國內(nèi)信貸和資本流動來影響實體經(jīng)濟和金融穩(wěn)定。我們可以使用多個指標來度量金融體系是否穩(wěn)定，比如宏觀經(jīng)濟的增速，金融體系的信貸資源分配，金融體系的金融深化程度，金融體系資源配置效率等。

本文構(gòu)建以下四個指標來度量金融穩(wěn)定：

a宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定程度：DGDP=（GDP-GDP（-1））/GDP（-1），DGDP表示實際GDP增長速度；b金融體系的信貸資源分配：TCGDP= TC/GDP，其中，TC是國內(nèi)信貸的總量；c金融體系的金融深化程度：M2GDP=M2/GDP；d金融體系資源配置效率：RI，RI代表美國的實際利率。

根據(jù)公開數(shù)據(jù)的可得性，本文選擇從1988年到2010年的美國相關(guān)變量數(shù)據(jù)作為樣本，每個時間序列共23個樣本，原始數(shù)據(jù)來源于世界銀行統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫、IMF 數(shù)據(jù)統(tǒng)計資料和美國財政部，各個初始變量經(jīng)整理后得到上文描述的五個指標。

32 格蘭杰因果檢驗

通過對資產(chǎn)證券化與金融穩(wěn)定的相關(guān)指標進行格蘭杰因果關(guān)系檢驗，我們可以初步檢驗各個變量之間的作用機制――資產(chǎn)證券化能否影響金融穩(wěn)定，金融穩(wěn)定能否影響資產(chǎn)證券化的進程，或者兩種機制同時存在。

從Granger因果關(guān)系檢驗的結(jié)果來看，在5%的置信水平，我們可以拒絕資產(chǎn)證券化程度（SGDP）不是經(jīng)濟增長（DGDP）和貨幣供給增長（M2GDP）的格蘭杰原因的原假設(shè)，在10%的置信水平，我們可以拒絕資產(chǎn)證券化程度（SGDP）不是RI的格蘭杰原因的原假設(shè)。即從某種程度上，資產(chǎn)證券化可以影響美國宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定、金融體系的深化和金融體系內(nèi)資源配置效率，雖然他們之間的作用方式尚不能確定。但是資產(chǎn)證券化程度（SGDP）和美國信貸規(guī)模（TCGDP）之間互相不是彼此的格蘭杰因果原因，即資產(chǎn)證券化和信貸規(guī)模之間的關(guān)系尚不能確定。此外，即使在10%的置信水平下，我們不能拒絕DGDP、M2GDP和RI是資產(chǎn)證券化格蘭杰原因的原假設(shè)，這可能意味著美國的資產(chǎn)證券化進程可以對金融穩(wěn)定產(chǎn)生作用，但這種作用機制是單向的，金融穩(wěn)定并沒有對資產(chǎn)證券化程度產(chǎn)生反向的推動作用。這些結(jié)論的準確性還需要通過建立VAR模型進一步討論。

Granger因果關(guān)系檢驗結(jié)果如表1所示。

33 脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解

在格蘭杰因果關(guān)系檢驗的基礎(chǔ)上，我們構(gòu)建VAR模型以研究各個變量之間的作用機制。VAR模型在描述多變量系統(tǒng)內(nèi)的相互關(guān)系上具有先天的優(yōu)勢，利用脈沖響應(yīng)函數(shù)，我們可以分析各個變量的外在沖擊對其他變量的系統(tǒng)反應(yīng)過程，如外在沖擊影響的持續(xù)時間長度和過程的收斂發(fā)散。根據(jù)ASC和SCI準則，本文選取滯后2階的VAR（2）模型來描述各個變量之間的關(guān)系。由于本文主要考察各個變量之間的相互作用機制，所以并不給出VAR模型的各個參數(shù)。

我們討論變量SGDP在產(chǎn)生一個單位的正向外部沖擊時對其他變量的影響，其中，該沖擊在第一期會對SGDP產(chǎn)生正向的影響，然后沖擊對DGDP的影響程度開始震蕩下降至趨近于0，這說明資產(chǎn)證券化是宏觀經(jīng)濟的領(lǐng)先指標，并且能夠促進宏觀經(jīng)濟增長，但是SGDP并不是預(yù)測經(jīng)濟長期增長趨勢的一個有效指標；SGDP的單位沖擊會對TCGDP產(chǎn)生一個長期持續(xù)的、顯著正向的影響，這表明資產(chǎn)證券化程度的提高可以提高金融市場參與者的融資能力，促進信貸擴張；SGDP的單位沖擊在期初的兩期內(nèi)會對RI產(chǎn)生一個正向的影響，但在2期后會產(chǎn)生一個負向的長期影響，這表明在資產(chǎn)證券化加速的過程中資產(chǎn)價格一般會快速增長，宏觀經(jīng)濟亦會伴隨著加息周期，利率的提高可以防止資產(chǎn)價格出現(xiàn)泡沫，但在長期內(nèi)，資產(chǎn)證券化的提高會降低金融市場的融資成本，從而帶動真實利率的下降；該沖擊亦會對M2GDP在長期內(nèi)造成持續(xù)的正向影響。

在圖1b中，我們可以發(fā)現(xiàn)DGDP的一個單位正向沖擊在期初會對SGDP產(chǎn)生一個負向的影響，這可能是因為資產(chǎn)證券化是宏觀經(jīng)濟的領(lǐng)先指標并能夠反映市場對宏觀經(jīng)濟發(fā)展的預(yù)期，當(dāng)宏觀經(jīng)濟的實際沖擊與市場預(yù)期相同，由于該沖擊已在資產(chǎn)證券化中有所反映，而宏觀經(jīng)濟更可能在下一期出現(xiàn)一個負向沖擊使宏觀經(jīng)濟回歸均衡增長路徑，所以DGDP沖擊對SGDP的影響是負向的；相反，M2GDP的單位沖擊在期初對SGDP會造成顯著的正向影響，因為寬松的貨幣政策有利于資產(chǎn)價格上漲和資產(chǎn)證券化的擴張；當(dāng)實際利率增高時，投資者會對風(fēng)險資產(chǎn)索要一個更高的預(yù)期回報率，這將降低人們對風(fēng)險資產(chǎn)的需求，所以RI的單位沖擊將對SGDP產(chǎn)生一個長期的負向影響。

4結(jié)論

在美國次貸危機之后，我們應(yīng)該清醒地認識到資產(chǎn)證券化給金融市場帶來的好處和風(fēng)險，而不是僅把資產(chǎn)證券化當(dāng)作金融危機的罪魁禍首而停止金融創(chuàng)新。資產(chǎn)證券化作為現(xiàn)代金融市場中重要的金融創(chuàng)新工具之一，它在迎合市場中投資者的多樣化投資需求和提高金融機構(gòu)競爭力等方面發(fā)揮著不容忽視的作用。我們的實證檢驗也表明資產(chǎn)證券化可以對經(jīng)濟增長、信用擴張和真實利率等領(lǐng)域施加顯著的影響，合理的資產(chǎn)證券化可以促進金融穩(wěn)定，同時，金融穩(wěn)定亦會反過來促進資產(chǎn)證券化的進程。但是，非理性的資產(chǎn)證券化也會產(chǎn)生額外的信用風(fēng)險，造成金融系統(tǒng)更容易受到外在沖擊的影響。因此，政策決策者應(yīng)該充分理解資產(chǎn)證券化和金融穩(wěn)定之間的相互作用機制，從而能夠在不同的經(jīng)濟條件下制定不同的資產(chǎn)證券化政策以保持金融穩(wěn)定，如，當(dāng)實體經(jīng)濟存在衰退風(fēng)險時，政府應(yīng)該鼓勵資產(chǎn)證券化，從而促進信用擴張和降低市場利率，反之亦然。同時，為了維持金融穩(wěn)定，政府應(yīng)該采取更加積極的金融監(jiān)管措施，禁止金融欺詐和非法投機活動，并且抑制金融市場中可能出現(xiàn)的資產(chǎn)過度證券化現(xiàn)象。

參考文獻：

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篇7

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；金融體系；企業(yè)融資

中圖分類號：F830 文獻標識碼：A 文章編號：1009-2374（2014）07-0004-02

1 資產(chǎn)證券化概述

發(fā)行證券的直接融資方式，這種金融體系被稱為“市場主導(dǎo)的金融體系”，通過銀行貸款進行間接融資的方式被稱為“銀行主導(dǎo)的金融體系”，這是金融體系的兩種融資方式。銀行主導(dǎo)的金融體系可以說歷史悠久，時至今日，依然占據(jù)著重要的地位。但是隨著證券化這種融資方式的出現(xiàn)，挑戰(zhàn)了銀行為主導(dǎo)的融資方式，銀行體系的一些保守性限制讓企業(yè)無法實現(xiàn)融資的快速便利性，融資額度有限。隨著“金融脫媒”現(xiàn)象的頻繁，金融交易越來越趨于非中介化，以銀行為主導(dǎo)的金融體系也開始向市場主導(dǎo)加速轉(zhuǎn)變。銀行將其持有的各種資產(chǎn)進行證券化，以此方式來轉(zhuǎn)移風(fēng)險或增加流動性，這樣就將傳統(tǒng)的間接融資方式通過證券市場的融資來實現(xiàn)隱藏，傳統(tǒng)銀行功能逐漸消失。這種影子銀行體系中，銀行的融資渠道也通過證券化實現(xiàn)。

2 資產(chǎn)證券化與金融體系穩(wěn)定性

2.1 資產(chǎn)證券化對金融體系穩(wěn)定性的積極影響

資產(chǎn)證券化以其特有的身份存在。它的存在對于整個金融體系的穩(wěn)定具有很重要的促動作用。資產(chǎn)證券化對于金融體系穩(wěn)定的促動作用是不容質(zhì)疑的。首先，資產(chǎn)證券化實現(xiàn)了資產(chǎn)的風(fēng)險轉(zhuǎn)移。不同的投資者可以根據(jù)自己的風(fēng)險偏好選擇相應(yīng)的投資產(chǎn)品，這樣就實現(xiàn)了風(fēng)險轉(zhuǎn)移，使得風(fēng)險得到最優(yōu)化的配置，也在間接上實現(xiàn)了整體金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險。其次，資產(chǎn)證券化在實際運作過程中，有很多利益主體的參與，包括中介機構(gòu)、評級機構(gòu)、貸款機構(gòu)以及投資者都會參與調(diào)查研究最初的信貸活動。這樣一來，從客觀上實現(xiàn)了金融體系系統(tǒng)性風(fēng)險的降低。

2.2 資產(chǎn)證券化對金融體系穩(wěn)定性的消極影響

資產(chǎn)證券化不能說是絕對好的，它也存在一些導(dǎo)致金融體系不穩(wěn)定的消極影響。主要表現(xiàn)在兩個方面：

2.2.1 資產(chǎn)證券化因為自身的屬性導(dǎo)致了復(fù)雜的運作機制，每一個環(huán)節(jié)都有可能出現(xiàn)問題，進而帶來對金融體系的不穩(wěn)定影響。

（1）資產(chǎn)證券化的前提條件是有基礎(chǔ)資產(chǎn)?？梢宰C券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)多種多樣，錯綜復(fù)雜，不同的基礎(chǔ)資產(chǎn)有著不同的特性，這就會導(dǎo)致在預(yù)期收益和風(fēng)險評估上沒有統(tǒng)一的標準，也增加了資產(chǎn)證券化價值評估的復(fù)雜程度。

（2）信息披露有一定限制。資產(chǎn)證券化中，參與交易的利益主體是多種多樣的，每一個利益主體都想獲得利益，這就會限制信息披露，不管是信息披露還是信息分析，這都需要大量的成本。而信息披露是金融市場運作和穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)，如果這項功能受到限制，必將影響整個金融市場的穩(wěn)定運行。

（3）資產(chǎn)證券化交易系統(tǒng)的復(fù)雜性讓科學(xué)的市場預(yù)期難度加大，進而在資產(chǎn)證券化價格發(fā)生波動后，投資者難以對以后資產(chǎn)證券化進行科學(xué)，合理，客觀的評級，對其價值走勢預(yù)測也就變得撲朔迷離。這難以避免證券投資者一些跟風(fēng)式的非理產(chǎn)生，進而讓金融市場穩(wěn)定性受到影響。

（4）資產(chǎn)證券化的復(fù)雜運作機制讓一些委托行為和專職大量涌現(xiàn)，這讓本就復(fù)雜的利益主體變得更加復(fù)雜，投資者和金融機構(gòu)之間的關(guān)系和企業(yè)之間的關(guān)系變?yōu)榱烁喾降年P(guān)系，這就使信用風(fēng)險加大，金融脆弱性不斷提高，埋下了金融不穩(wěn)定性爆發(fā)的火種。那個環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題都可能會影響整個金融交易過程。

2.2.2 證券化的基本功能沒有得到合理利用。事實上，在對資產(chǎn)實行證券化的基本功能是維護金融體系的運轉(zhuǎn)，優(yōu)化資源在社會中的配置。先來看一下風(fēng)險轉(zhuǎn)移問題，將風(fēng)險轉(zhuǎn)移給有能力承受、愿意承受的投資者，進而實現(xiàn)對金融體系內(nèi)部風(fēng)險管控能力的促進，同時提升對金融體系風(fēng)險抵御能力的提升，這是資產(chǎn)證券化的初衷目的。在次貸危機中我們發(fā)現(xiàn)，這個風(fēng)險轉(zhuǎn)移沒有轉(zhuǎn)移給合適的投資者，相反卻被釋放到不受監(jiān)管的市場之中，這樣就讓整個過程的透明度降低，導(dǎo)致非常嚴重的系統(tǒng)風(fēng)險存在可能。另外一方面，逐利是各個利益主體的本性，資產(chǎn)證券化帶來的是獨特的發(fā)起——銷售模式，這一模式讓交易鏈條極為復(fù)雜，缺乏激勵機制的建立和完善導(dǎo)致“高回報”成為大家關(guān)注的焦點，忽視的卻是背后隱藏的“高風(fēng)險?！?/p>

3 資產(chǎn)證券化對金融體系運行的啟示

從宏觀角度來看，資產(chǎn)證券化對金融體系會形成積極影響也會導(dǎo)致消極影響。為此，在客觀考慮資產(chǎn)證券化在宏觀上對整個金融體系產(chǎn)生影響的同時，我們也應(yīng)該考慮在發(fā)展和創(chuàng)新資產(chǎn)證券化的過程中如何使用它的各項功能。綜合以上分析，我們在資產(chǎn)證券化在金融體系運行過程中應(yīng)該有那些意識和相應(yīng)策略，總結(jié)出如下幾點啟示：

首先，要改變對金融創(chuàng)新和金融穩(wěn)定之間的顧念，注重二者之間的協(xié)調(diào)，強化對系統(tǒng)性風(fēng)險的防范。金融創(chuàng)新有助于提升金融體系的運作效率，但因為其是新生事物，這也就有不確定性因素，有可能會對金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性造成一定影響。資產(chǎn)證券化也是一樣道理。為此，對金融創(chuàng)新產(chǎn)品風(fēng)險的提前控制非常必要，如果一味的肯定創(chuàng)新的好處忽視風(fēng)險，長期積累下，必然會對金融系統(tǒng)穩(wěn)定造成沖擊。

其次，構(gòu)建合理完善的資產(chǎn)證券化監(jiān)督規(guī)則、機制、機構(gòu)非常重要。在發(fā)展和創(chuàng)新資產(chǎn)證券化的過程中，如何對監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)管權(quán)限進行明確，強化信息的披露，提高資產(chǎn)證券化的監(jiān)管與協(xié)調(diào)能力，全面客觀正確處理金融創(chuàng)新和監(jiān)管的關(guān)系。信用評級方面，一方面要讓信用評級機構(gòu)監(jiān)督金融機構(gòu)，同時也要實現(xiàn)對邢勇評級機構(gòu)的監(jiān)督，對信用評級機構(gòu)建立完善的跟蹤體系，對利益上建立規(guī)避機制，讓信用評級客觀透明公信力高，可以為投資者提供有效的投資依據(jù)也促進金融機構(gòu)的自律。此外，還要通過技術(shù)革新與技術(shù)積累實現(xiàn)信用評級機構(gòu)在技術(shù)層面上更少缺陷，評級壟斷、評級模型及標準的差異以及債券發(fā)行后評級機構(gòu)跟蹤標準不同等問題。同時，資產(chǎn)證券化的風(fēng)險預(yù)警機制要逐步建立，從識別到預(yù)警再到對策要建立完備體系。

最后，宏觀審慎的監(jiān)管框架需要構(gòu)建。我們知道，傳統(tǒng)的微觀審慎監(jiān)管只是針對單個金融機構(gòu)的安全，沒有宏觀的整體觀念和風(fēng)險預(yù)防。這樣就導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險無法有效解決。為此，宏觀性的審慎監(jiān)管框架的構(gòu)建就顯得尤為重要，只見樹木不見森林的審慎監(jiān)管模式缺乏大局思路，對金融體系的整體穩(wěn)定性是非常不利的，強化在資產(chǎn)證券化過程中的事前監(jiān)管和對其預(yù)期功能進行有效監(jiān)管，改變機構(gòu)監(jiān)管模式，變?yōu)楣δ鼙O(jiān)管模式。也就是不管金融機構(gòu)的類屬，只是對其具有同類型業(yè)務(wù)建立統(tǒng)一的監(jiān)管標準，減少不能監(jiān)管到位的盲區(qū)，同時也提升了監(jiān)管效率，這就需要進一步強化各個部門的協(xié)調(diào)溝通和合作。

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關(guān)鍵詞：信貸資產(chǎn)證券化 企業(yè)資產(chǎn)證券化 資產(chǎn)支持票據(jù) 模式比較

資產(chǎn)證券化是指將一組缺乏流動性但預(yù)計可以產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)進行風(fēng)險和現(xiàn)金流的結(jié)構(gòu)性重組，并實施一定的信用增級，從而將其預(yù)計現(xiàn)金流轉(zhuǎn)換為可出售、可流通的證券產(chǎn)品的過程。

我國自20世紀90年代初就開始了對資產(chǎn)證券化的初步探索。早期的標志性事件有1992年三亞地產(chǎn)的投資券，1996-1998年珠海大道、中集集團和中遠集團的離岸證券化，2003年華融資產(chǎn)管理公司和2004年工商銀行寧波市分行的不良債權(quán)證券化等。2004年，《國務(wù)院關(guān)于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》提出“積極探索并開發(fā)資產(chǎn)證券化品種”，國內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)由此拉開序幕。

我國資產(chǎn)證券化三種模式簡介

目前，資產(chǎn)證券化在我國已經(jīng)發(fā)展演變出三大模式，分別是人民銀行和銀監(jiān)會主管的信貸資產(chǎn)證券化（簡稱信貸ABS）、證監(jiān)會主管的企業(yè)資產(chǎn)證券化（簡稱企業(yè)ABS）和交易商協(xié)會主管的資產(chǎn)支持票據(jù)（簡稱ABN）。三種模式在發(fā)起人、基礎(chǔ)資產(chǎn)、特殊目的載體（SPV）、交易場所等方面都有顯著差異（見表1），形成一定程度上的市場隔離。

根據(jù)本文統(tǒng)計，截至2013年8月6日，三種模式中信貸ABS已累計發(fā)行了23期，發(fā)行規(guī)模達896.4億元，基礎(chǔ)資產(chǎn)涵蓋個人住房抵押貸款、個人汽車抵押貸款、個人信用卡貸款、一般企業(yè)貸款、中小企業(yè)貸款和不良貸款等；企業(yè)ABS已累計發(fā)行了14期，規(guī)模為346.5億元，基礎(chǔ)資產(chǎn)涵蓋市政工程、租賃資產(chǎn)、水電氣資產(chǎn)、路橋收費和公共基礎(chǔ)設(shè)施等；ABN的發(fā)展起步較晚，共發(fā)行9期，總發(fā)行規(guī)模為82億元。

三種模式證券化要素對比

為了加深對以上三種證券化模式的認識，下文將分別從基礎(chǔ)資產(chǎn)資質(zhì)、交易結(jié)構(gòu)、信用增級措施、現(xiàn)金流分配順序和信息披露措施五個維度進行全方位解析。

（一）基礎(chǔ)資產(chǎn)資質(zhì)

從已發(fā)行產(chǎn)品來看，信貸ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)主要包括個人住房抵押貸款、汽車抵押貸款、一般企業(yè)貸款、中小企業(yè)貸款和不良貸款。毫無疑問，不同基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流差別極大。已發(fā)行的79只信貸資產(chǎn)支持證券中，有8只是住房抵押貸款支持證券（RMBS），平均存續(xù)期限為31.5年；而3只中小企業(yè)貸款支持證券（CLO）的平均存續(xù)期限僅為2.9年。

不同于信貸ABS，企業(yè)ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)可以分為債權(quán)和收益權(quán)。債權(quán)是已有之債，如市政工程投資建設(shè)―移交（BT）項目政府回購款、設(shè)備租賃（金融租賃）款等，現(xiàn)金流預(yù)測較為容易。而收益權(quán)包括水電氣資產(chǎn)收費、路橋收費和公共基礎(chǔ)設(shè)施收益等，完全依賴未來的經(jīng)營現(xiàn)金流，現(xiàn)金流不確定且可預(yù)測性差。

ABN的基礎(chǔ)資產(chǎn)和企業(yè)ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)差別不大，相對信貸ABS來說，存續(xù)期限明顯縮短（見表2）。

（二）交易結(jié)構(gòu)

資產(chǎn)證券化的核心要素包括真實出售和破產(chǎn)隔離。對于資產(chǎn)支持證券的投資者來說，真實出售和破產(chǎn)隔離的好處在于從此不必關(guān)心發(fā)起人的償債能力，只需關(guān)注基礎(chǔ)資產(chǎn)帶來的現(xiàn)金流能否覆蓋本金和票息。要實現(xiàn)真實出售，必須在SPV法律地位、基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、會計處理等方面有切實有效的措施來保證，否則便無法實現(xiàn)破產(chǎn)隔離。

筆者對比了以上三種資產(chǎn)證券化模式的交易結(jié)構(gòu)，結(jié)論如下：

信貸ABS以特殊目的信托發(fā)行資產(chǎn)支持證券，實現(xiàn)了真實出售和破產(chǎn)隔離。

企業(yè)ABS以專項資產(chǎn)管理計劃為SPV，由于專項計劃無信托法律地位，實際上無法實現(xiàn)破產(chǎn)隔離。一旦原始權(quán)益人出現(xiàn)破產(chǎn)風(fēng)險，專項資產(chǎn)有可能無法對抗善意第三方。因此，一般來說，專項計劃都有商業(yè)銀行或者關(guān)聯(lián)企業(yè)擔(dān)保。

ABN并未要求設(shè)立SPV，僅通過資金監(jiān)管賬戶實現(xiàn)現(xiàn)金流的隔離，因此不能實現(xiàn)真實出售和風(fēng)險隔離。

（三）信用增級措施

信用增級和信用評級是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品能夠公開發(fā)行的最重要的步驟。從已發(fā)行產(chǎn)品來看，絕大多數(shù)信貸ABS都采取了4種內(nèi)部信用增級措施，即優(yōu)先級/次級的分檔設(shè)計、超額利息收入、儲備賬戶和觸發(fā)機制安排。少數(shù)產(chǎn)品采取了外部信用增級措施，如由發(fā)起機構(gòu)（銀行）提供流動性支持等。企業(yè)ABS由于存在破產(chǎn)隔離風(fēng)險，除了內(nèi)部信用增級，更為普遍地采用了第三方擔(dān)保、差額支付安排、流動性貸款等外部信用增級措施。ABN和企業(yè)ABS一樣，同樣依賴外部信用增級措施，如第三方信用支持、資產(chǎn)抵質(zhì)押和外部現(xiàn)金儲備（見表3）。

表3 國內(nèi)三種資產(chǎn)證券化模式下信用增級措施對比

ABS模式 信用增級措施

信貸ABS 內(nèi)部信用增級措施包括：（1）優(yōu)先級/次級的分檔設(shè)計，而且要求發(fā)行人持有5%的次級證券；（2）超額利息收入；（3）設(shè)置儲備賬戶；（4）觸發(fā)機制（包括加速清償條款和信用條款）安排等。絕大多數(shù)已發(fā)行產(chǎn)品均采用了所有四種內(nèi)部信用增級措施

外部信用增級措施包括：銀行提供流動性支持等。

企業(yè)ABS 內(nèi)部信用增級措施包括：（1）優(yōu)先級/次級分檔設(shè)計，而且一般來說發(fā)起人全額持有次級、不可轉(zhuǎn)讓；（2）現(xiàn)金覆蓋倍數(shù)

外部信用增級措施包括：（1）商業(yè)銀行或者關(guān)聯(lián)企業(yè)等提供信用擔(dān)保；（2）差額支付安排；（3）流動性貸款等

ABN 內(nèi)部信用增級措施包括：（1）優(yōu)先級/次級的分檔設(shè)計；（2）基礎(chǔ)資產(chǎn)超額抵押；（3）觸發(fā)機制安排等

外部信用增級措施包括：（1）第三方信用支持；（2）資產(chǎn)抵質(zhì)押；（3）外部現(xiàn)金儲備等

資料來源：根據(jù)公開資料整理

（四）現(xiàn)金流支付順序

現(xiàn)金流支付順序是分檔設(shè)計的本質(zhì)要求。從實際操作來看，信貸ABS的現(xiàn)金流支付最為規(guī)范：信托賬戶下一般分成收益賬、本金賬、稅收賬和儲備賬；違約事件發(fā)生前，利息現(xiàn)金流進入收益賬，本金現(xiàn)金流計入本金賬，支付順序為優(yōu)先級A、優(yōu)先級B；違約事件發(fā)生后，貸款本息合并，支付順序為優(yōu)先級A利息、優(yōu)先級A本金、優(yōu)先級B利息、優(yōu)先級B本金、次級本金。

企業(yè)ABS和ABN并沒有設(shè)置多賬戶，兩者的現(xiàn)金流支付順序略有區(qū)別：前者將支付給優(yōu)先級的收益、本金支付完畢后，剩余金額全部分配給次級受益憑證持有人；后者則將余額留存給發(fā)起人。

（五）信息披露

資產(chǎn)支持證券的信息披露是在次貸危機中頗受指責(zé)的一環(huán)。雖然國內(nèi)三種證券化模式均會披露基礎(chǔ)資產(chǎn)、交易結(jié)構(gòu)、信用增級、現(xiàn)金流分配、投資風(fēng)險揭示、投資者利益保護措施等內(nèi)容，但是在信息披露方式、頻率、透明度上有顯著差別。

所有已發(fā)行的信貸ABS在銀行間市場上市，通過中國貨幣網(wǎng)、中國債券信息網(wǎng)披露相關(guān)發(fā)行、評級及跟蹤評級、定價、本息兌付等信息，信息披露最及時有效；企業(yè)ABS方面，證券公司專項計劃受益憑證可以通過交易所大宗交易平臺轉(zhuǎn)讓上市，通過券商網(wǎng)站和交易所相關(guān)公告，信息披露較少；截至目前，已發(fā)行的ABN均選擇非公開定向發(fā)行，沒有通過公開渠道進行信息披露。

對我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展前景的展望

我國資產(chǎn)證券化市場仍處于幼兒期，主要表現(xiàn)在市場規(guī)模小、投資者群體單一，而且其發(fā)展還面臨許多現(xiàn)實障礙。具體來說：從發(fā)行人角度來看：信貸ABS和企業(yè)ABS均是審批制，周期較長，效率還有待提高。從吸引投資者角度來看：（1）資產(chǎn)證券化產(chǎn)品二級市場的流動性較差；（2）要判斷資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資價值與風(fēng)險，投資者依賴于中介機構(gòu)的盡職調(diào)查和完整的信息披露，而這方面尚無法達到投資者的要求（尤其是企業(yè)ABS和ABN）；（3）資產(chǎn)證券化產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜，即使投資者感興趣，也有可能因為對次級或者無擔(dān)保的證券化產(chǎn)品分析定價能力有限而望而卻步。

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Abstract： The feasibility and significance of SMEs credit the asset securitization in bank are described， and SMEs loan securitization model are discussed in depth. The paper proposes to develop SMEs credit asset securitization business in a stable and healthy way under the effective risk control.

關(guān)鍵詞： 資產(chǎn)證券化；風(fēng)險控制；中小企業(yè)

Key words： asset securitization；risk control；SMEs

中圖分類號：F832.4 文獻標識碼：A 文章編號：1006-4311（2012）29-0170-03

0 引言

中小企業(yè)貸款是民生金融的重要組成部分，在促進經(jīng)濟發(fā)展及和諧社會建設(shè)中將發(fā)揮越來越重要的作用。全國中小企業(yè)約占企業(yè)總數(shù)的98.5%，它們提供了70%以上的就業(yè)崗位，實現(xiàn)了50%以上的生產(chǎn)總值和60%以上的銷售額，但長期以來，中小企業(yè)融資難的問題一直沒有得到解決。中小企業(yè)發(fā)展面臨著較差的融資環(huán)境。2011年10月12日，國務(wù)院出臺了支持小型和微型企業(yè)發(fā)展的金融、財稅政策措施，金融機構(gòu)需要創(chuàng)新服務(wù)模式，加大對小微企業(yè)發(fā)展的支持力度。因此，開辟新的融資渠道，探索中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化在中小企業(yè)融資中的應(yīng)用是十分有益的。

1 中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化可行性分析

美國證券委員會將資產(chǎn)證券化定義為“將企業(yè)（賣方）不流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見的未來收入構(gòu)造和轉(zhuǎn)變成為資本市場可銷售和流通的金融產(chǎn)品的過程”。資產(chǎn)證券化能夠把流動性較差但是實際上可以產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過在結(jié)構(gòu)上的巧妙安排，把它包裝成新的流動件債務(wù)證券，同時要提高其信用度，分離并重組資產(chǎn)中風(fēng)險和收益要素，進而轉(zhuǎn)換成在金融市場上可轉(zhuǎn)金融工具的過程。資產(chǎn)證券化的發(fā)展，在20世紀的金融領(lǐng)域掀起了一陣狂瀾，從19世紀80年代資產(chǎn)證券化在美國產(chǎn)生以后，在全球范圍內(nèi)得到快速的推廣。2005年3月中國人民銀行宣布信貸資產(chǎn)證券化試點工作正式啟動，國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)行最早在這一領(lǐng)域開展了成功的試點，得到了國內(nèi)資本市場對這一金融工具的認可。

資產(chǎn)證券化的前提條件就是被證券化的資產(chǎn)一定要有良好的預(yù)期收益，以后也要有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，主要包括以下幾方面的條件：

①具有可預(yù)測的、穩(wěn)定的、均勻分攤于資產(chǎn)存續(xù)期的未來現(xiàn)金流；②在以前的記錄中不要發(fā)生太多的違約或損失事件；③資產(chǎn)的變現(xiàn)價值要高；④合同的簽訂要標準，合同的質(zhì)量要高；⑤組合的資產(chǎn)要求數(shù)量多、每筆規(guī)模都不大。

我國《民法通則》中有明確提到，債權(quán)的轉(zhuǎn)讓必須要與債務(wù)人達成合意，這就是我們經(jīng)常聽到的協(xié)議轉(zhuǎn)移原則，從法律的角度來講，債是一種特定的權(quán)利和義務(wù)關(guān)系，如果某些權(quán)利發(fā)生了變化，要充分保證當(dāng)事人的權(quán)益，特別是知情權(quán)。然而，談到資產(chǎn)證券化，證券化的通知成本是隨著保障程度變高而變大的，在進行資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓時，必須通過債務(wù)人的同意，這就使得證券化的外生交易費用變得更多了。但1999年頒布的《臺同法》中規(guī)定：“債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的，應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人。未經(jīng)通知，該轉(zhuǎn)讓對債務(wù)人不發(fā)生效力?！币簿褪钦f，債權(quán)轉(zhuǎn)讓可以不通過債務(wù)人的同意，但是需要通知債務(wù)人保證轉(zhuǎn)讓的生效?！逗贤ā肥恰睹穹ㄍ▌t》的特別法，當(dāng)二者發(fā)生一定沖突時，特別法優(yōu)于一般法，所以，該款規(guī)定使銀行開展中小企業(yè)證券化史具有可操作性。

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關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化次貸危機住房抵押貸款

一、我國信貸資產(chǎn)證券化的簡要回顧

20世紀70年代以來,資產(chǎn)證券化以其能夠降低發(fā)行主體的融資成本,爭強資產(chǎn)流動性,提高資本市場的配置效率和滿足投資者的特殊需求等優(yōu)勢,在世界各國很快得以實施和普及。資產(chǎn)證券化以住房抵押貸款證券化為源頭。住房抵押貸款在以美國為首的西方發(fā)達國家發(fā)展迅速。它深刻改變了美國等許多國家金融業(yè)的發(fā)展歷程,引發(fā)出一系列的制度創(chuàng)新、市場創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新。近幾年來,住房抵押貸款的證券化也備受我國學(xué)者和業(yè)內(nèi)人士的廣泛關(guān)注,成為一項在我國呼之欲出的金融創(chuàng)新。

資產(chǎn)支持證券目前在我國金融市場上屬于創(chuàng)新產(chǎn)品,在銀行間市場僅有短短兩年多發(fā)展歷史。2005年12月15日,中國建設(shè)銀行推出國內(nèi)首單個人住房抵押貸款證券化產(chǎn)品(MBS)“建元2005-1個人住房抵押貸款支持證券”。建行選擇其上海、江蘇和福建三家一級分行作為本次項目的試點分行,從這三家分行選出了15000余筆、金額總計約30億元的個人住房抵押貸款組成資產(chǎn)池。據(jù)信,進入資產(chǎn)池的個人住房抵押貸款均為建行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。在目前階段,該產(chǎn)品只在全國銀行間債券市場交易,個人投資者尚不能參與。

在目前的條件下,推行住房抵押貸款證券化的緊迫性卻并不是十分強烈和突出從住房貸款規(guī)模看,中國房地產(chǎn)市場剛發(fā)展不到十年,其個人住房按揭貸款余額就達到2.6萬多億元,加以公積金住房貸款4000多億元,已經(jīng)超過了3萬億元。美國的住房按揭市場發(fā)展50多年,其住房貸款余額也不過在3萬億左右?，F(xiàn)在國內(nèi)金融機構(gòu)面臨的還不是流動性不足的問題,也不是住房抵押貸款資金短缺的問題。只有在流動性成為問題時,才有進行證券化的迫切要求。在切實防范風(fēng)險的前提下,市場需要多少個人住房貸款就發(fā)放多少,貸款規(guī)模不受限制,保證資金的充足供應(yīng)。這說明,金融機構(gòu)現(xiàn)在缺乏的不是資金,而是好的貸款項目,流動性壓力對許多銀行而言都還不夠大,金融機構(gòu)對于住房抵押貸款證券化還沒有迫切的要求。

二、美國住房金融體系的經(jīng)驗借鑒

美國住房金融市場持續(xù)發(fā)展不斷完善的歷史,通過金融創(chuàng)新和體制改革擺脫經(jīng)濟波動和危機影響實現(xiàn)平穩(wěn)過渡,令住房金融體系服務(wù)于公共住房政策目標,以及應(yīng)對當(dāng)前次貸危機等方面的經(jīng)驗,對于發(fā)展我國的住房政策和住房金融體系有著重要的參考價值。有5個方面的經(jīng)驗尤其值得借鑒。

(一)政府主導(dǎo)的抵押貸款保險和擔(dān)保機制

美國住房抵押貸款保險覆蓋了包括一級市場和二級市場在內(nèi)的整個住房金融市場。在私營保險機構(gòu)以外,體現(xiàn)政府職能的保險機構(gòu)在兩級市場上發(fā)揮了極大的保障和促進作用。聯(lián)邦住房管理局和退伍軍人管理局在一級市場上發(fā)揮擔(dān)保職能,目標是為中低收人家庭提供貸款擔(dān)保,從而幫助他們實現(xiàn)住房夢;二級市場上,政府全國抵押協(xié)會在參與抵押貸款證券化的過程中,充分起到了“政府擔(dān)保”作用,聯(lián)邦全國抵押協(xié)會、聯(lián)邦住房貸款抵押公司雖然不做直接擔(dān)保,但因其屬于政府支持企業(yè),仍可以體現(xiàn)政府信譽,同樣可以達到“政府擔(dān)?！钡男Ч?從而最大力度地保障二級市場的繁榮。

(二)二級市場業(yè)務(wù)高度集中且由兩大政府支持企業(yè)為主導(dǎo)

美國商業(yè)銀行數(shù)量龐大,儲蓄機構(gòu)也較為分散,客觀上造成了一級市場高度分散的局面,為了避免在二級市場上出現(xiàn)類似的問題,美國政府組織成立了兩大抵押貸款證券化機構(gòu)(聯(lián)邦全國抵押協(xié)會和聯(lián)邦住房貸款抵押公司),通過集中各地各種住房抵押貸款來分散風(fēng)險,并提供信用增級,使它們能以很低的利率(比同期美國國債利率略高)在資本市場上籌得資金。二級市場上的這種高度集中安排,一是便于提高它們的信用等級。聯(lián)邦全國抵押協(xié)會和聯(lián)邦住房貸款抵押公司作為政府支持企業(yè),雖然是上市公司,但是具有強烈政府背景,對于投資者從心理或?qū)嵸|(zhì)上都有增強信用的作用。如果二級市場上的證券化機構(gòu)過多,政府是很難做出這樣的支持的;二是便于監(jiān)管。高度的集中使聯(lián)邦住房企業(yè)監(jiān)管辦公室能很方便的監(jiān)視兩家公司的資本充足率、風(fēng)險敞口等財務(wù)指標;三是為了達到規(guī)模效應(yīng),降低證券化的成本,從二級市場上籌得的低成本資金能以極低的加成傳遞到借款人手中。

(三)在住房金融的兩級市場均設(shè)有獨立的政府監(jiān)管機構(gòu)

在看到美國住房金融體系高度市場化的同時,也可以發(fā)現(xiàn)美國政府對住房金融一級市場和二級市場嚴格的監(jiān)管力度。為了達到有效監(jiān)管兩級市場的目的,美國政府設(shè)立了兩個政府機構(gòu)(聯(lián)邦住房金融委員會和聯(lián)邦住房企業(yè)監(jiān)管辦公室)分別獨立監(jiān)管一級市場和二級市場。設(shè)立專門的市場監(jiān)管機構(gòu)的直接好處在于:有利于明確監(jiān)管目標和職責(zé)范圍,有利于執(zhí)行獨立的住房金融政策,有利于與政府公共住房政策有效結(jié)合。

(四)住房金融體系帶有強烈的公共政策目標

美國政府一貫以提高住房自有化率,幫助美國人民實現(xiàn)住房夢為己任。聯(lián)邦政府在稅收、金融、法律等多個層面、多個領(lǐng)域中的政策都體現(xiàn)出強烈的公共政策目標,住房金融體系尤其如此。美國政府通過抵押貸款擔(dān)保、首付款支持、利息補貼等手段,給予中低收入家庭直接的金融扶持。二級市場上的監(jiān)管政策也明顯傾向于低收人群體。例如,美國國會在特許成立聯(lián)邦全國抵押協(xié)會和聯(lián)邦住房貸款抵押公司兩家公司時,都明確規(guī)定了它們具有向美國人民提供更多可支付住房的抵押貸款的公共政策目標。為保證目標實現(xiàn),美國住房與城市發(fā)展部每隔一定時間都會公布各種定量指標,如收購的抵押貸款中中低收入家庭的比例等,對兩家政府支持企業(yè)予以考核。這兩家企業(yè)也形成了以實現(xiàn)公共政策目標為榮的企業(yè)文化,稱己對于降低美國住房抵押貸款利率、增加自有住房家庭比例做出了的巨大貢獻。

(五)防范一級市場上商業(yè)性金融機構(gòu)的非理性擴張

美國發(fā)生次貸危機,源頭上是因為對一級市場上的眾多私人金融機構(gòu)疏于管理,而這些商業(yè)性金融機構(gòu)為追逐利益在次貸市場上的非理性擴張,又與美國推崇自由經(jīng)濟密不可分,因此,次貸危機的爆發(fā)是必然結(jié)果。美國政府通過次貸危機深刻認識到全面監(jiān)管一級市場的重要性,一方面不能放棄抵押貸款市場中任何一個哪怕再小的子市場,另一方面必須從住房金融政策和住房保障政策兩個角度加強對低信用評級人群的關(guān)注。由于我國住房金融市場的發(fā)展歷史很短,公共住房政策并未在住房金融政策和住房金融體系中得到系統(tǒng)、清晰的體現(xiàn),隨著加大住房保障建設(shè)力度越來越成為全社會的共識,建立公共住房金融政策體系、完善公共住房金融政策工具,就成了一項迫切的任務(wù)。從控制住房金融風(fēng)險的角度看,由于我國住房金融市場尚未經(jīng)歷過真正的房地產(chǎn)市場周期或金融危機的考驗,金融機構(gòu)普遍存在著輕視房地產(chǎn)金融風(fēng)險的傾向,簡單的從當(dāng)前不良率水平低,就得出住房抵押貸款是銀行優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),進而應(yīng)該大力發(fā)展的結(jié)論,而且對發(fā)展住房抵押貸款二級市場也缺乏熱情。實際上,當(dāng)前少數(shù)金融機構(gòu)為擴大住房抵押貸款市場份額而展開的激烈競爭,政府監(jiān)管政策和措施的不完善,缺乏住房抵押貸款二級市場作為信用風(fēng)險和市場風(fēng)險的分散機制,以及住房價格持續(xù)快速上漲后向下調(diào)整壓力逐步增加等,都警示我們要居安思危。而美國住房金融發(fā)展的經(jīng)驗和教訓(xùn),無疑會給我們提供有益的借鑒。

三、次貸危機對我國資產(chǎn)證券化進程的幾點啟示

(一)控制基礎(chǔ)資產(chǎn)信用風(fēng)險

資產(chǎn)證券化的設(shè)計初衷是通過增強流動性使原始資產(chǎn)持有人的風(fēng)險管理能力增強,但這種風(fēng)險管理不應(yīng)該是單邊行為,應(yīng)避免將風(fēng)險過度轉(zhuǎn)嫁到整個金融市場并對投資者造成重大損失。次貸危機中,美國銀行業(yè)對次級按揭貸款風(fēng)險的演變負有重要責(zé)任,過松的放款條件源于貸款公司的利益驅(qū)動并由此導(dǎo)致了風(fēng)險的累積。我國資產(chǎn)證券化進程在強調(diào)增強流動性和創(chuàng)新的同時,應(yīng)遵循風(fēng)險管理的基本原則,以原始資產(chǎn)的風(fēng)險可控為基本前提,對可證券化資產(chǎn)的標準不應(yīng)設(shè)定得過于寬松,從源頭上把握資產(chǎn)質(zhì)量,防止證券化過程中不審慎行為導(dǎo)致的畸形信用擴張。

(二)證券化進程應(yīng)逐步推進,試點進行

我國資產(chǎn)證券化進程正處于發(fā)展初期,目前許多產(chǎn)品都具有證券化的潛力,如果前期做不好,必將對后續(xù)進程產(chǎn)生阻礙作用,也不利于金融創(chuàng)新的進行。資產(chǎn)證券化不能片面強調(diào)總量和速度,而要權(quán)衡風(fēng)險與收益的關(guān)系。因此,資產(chǎn)證券化要體現(xiàn)階段化的特征,各主體應(yīng)根據(jù)自身業(yè)務(wù)水平及管理能力等情況,循序漸進發(fā)展業(yè)務(wù)。前期可限于部分風(fēng)險可控的資產(chǎn);通過完善信托等方式實現(xiàn)資產(chǎn)證券化;將投資主體先限定于相對成熟的機構(gòu)投資者;對高風(fēng)險的資產(chǎn)選擇以小范圍試點的方式積累經(jīng)驗后再逐步展開等。

(三)完善資產(chǎn)證券化的信息披露和評級制度

加強證券化產(chǎn)品的信息披露,不僅包括與各類金融工具風(fēng)險相關(guān)的描述性信息和數(shù)量信息,還要披露信用風(fēng)險、流動風(fēng)險、市場風(fēng)險等方面的信息提高該類業(yè)務(wù)的透明度;對于證券化衍生產(chǎn)品,僅僅通過表內(nèi)確認或者表外披露均不能充分揭示其風(fēng)險,而應(yīng)當(dāng)將兩者結(jié)合;除了要報告衍生工具的財務(wù)信息,還應(yīng)當(dāng)加強非財務(wù)信息的披露;評級體系建設(shè)要把內(nèi)部評級和外部評級綜合起來考慮,對于復(fù)合結(jié)構(gòu)產(chǎn)品要和傳統(tǒng)證券的評級加以區(qū)分;證券化產(chǎn)品評價的基本標準、依據(jù)與方法要向投資者公開,使投資者能對結(jié)構(gòu)化信貸產(chǎn)品的風(fēng)險進行充分評估。

(四)建立證券化過程中的監(jiān)管協(xié)調(diào)機制

在我國分業(yè)監(jiān)管模式下推進資產(chǎn)證券化進程必須及時建立覆蓋多個層面的監(jiān)管模式。當(dāng)前應(yīng)建立完善各監(jiān)管部門之間的協(xié)調(diào)機制,監(jiān)管的對象應(yīng)包括抵押貸款發(fā)放機構(gòu)、中介機構(gòu)、信用評級公司、抵押貸款證券發(fā)行商等相關(guān)主體,監(jiān)管的范圍包括基礎(chǔ)資產(chǎn)形成、證券化設(shè)計、產(chǎn)品銷售、流動資金管理等內(nèi)容。在此基礎(chǔ)上,監(jiān)管部門應(yīng)共同制定資產(chǎn)證券化創(chuàng)新產(chǎn)品的監(jiān)管準則,不斷完善信息共享機制。

(五)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計充分考慮宏觀經(jīng)濟背景

只有經(jīng)過完整的經(jīng)濟周期的檢驗,產(chǎn)品的風(fēng)險才能充分被識別和衡量。次貸危機爆發(fā)前美國大量的住房貸款在結(jié)構(gòu)設(shè)計方面具有較大的靈活性,但其共同特點就是產(chǎn)品的風(fēng)險暴露是隨著時間的推移而加劇的,早期風(fēng)險容易被掩飾,而到了一定階段當(dāng)支付機制發(fā)生變化時,潛在的風(fēng)險就被觸發(fā)。因此,在證券化產(chǎn)品的設(shè)計過程中,必須充分考慮宏觀經(jīng)濟運行的規(guī)律和特點,證券化進程中要避免短視和僥幸心理,設(shè)計過程應(yīng)充分考慮宏觀經(jīng)濟運行中的外部沖擊,根據(jù)當(dāng)前市場投資者的風(fēng)險偏好和承受能力提供相關(guān)產(chǎn)品。

(六)強調(diào)風(fēng)險因素并非保守對待金融產(chǎn)品創(chuàng)新

雖然次貸危機凸顯了證券化過程中的諸多風(fēng)險,但客觀來看,資產(chǎn)證券化整體仍是一種有效率的產(chǎn)品創(chuàng)新模式,對完善我國金融市場和融資結(jié)構(gòu)具有重要意義。強調(diào)風(fēng)險因素并非保守對待金融產(chǎn)品創(chuàng)新,當(dāng)前我國應(yīng)積極借鑒國際經(jīng)驗,由政府主導(dǎo),以專項立法推動資產(chǎn)證券化的發(fā)展,加強對創(chuàng)新型產(chǎn)品的監(jiān)督和引導(dǎo);在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品創(chuàng)新的同時,要注意防范和化解新的風(fēng)險重構(gòu);通過修改相關(guān)管理制度,逐步優(yōu)化信貸和證券等金融市場創(chuàng)新環(huán)境,使我國資產(chǎn)證券化進程在穩(wěn)步推進中有效發(fā)揮市場功能。

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