導(dǎo)語：如何才能寫好一篇證券市場發(fā)行制度，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

各省、自治區(qū)、直轄市、計(jì)劃單列市證管辦（證監(jiān)會），各證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)：

經(jīng)過各方的共同努力，今年上半年股票發(fā)行工作進(jìn)展順利。但在股票發(fā)行過程中，還存在著對發(fā)行工作重視不夠，組織不力，信息披露不充分，計(jì)算機(jī)數(shù)據(jù)處理失常，申購資金退還不及時，凍結(jié)資金利息未按規(guī)定支付等問題。個別中介機(jī)構(gòu)不能勤勉盡責(zé)，甚至在承銷活動中弄虛作假。為了加強(qiáng)對股票發(fā)行市場的監(jiān)管，切實(shí)做好股票發(fā)行工作，維護(hù)市場健康、穩(wěn)定發(fā)展，特通知如下：

一、要加強(qiáng)對股票發(fā)行工作的領(lǐng)導(dǎo)

股票發(fā)行面對全國成千上萬股民，涉及面廣，容易引發(fā)社會問題。各地對股票發(fā)行工作要高度重視，要按規(guī)定成立發(fā)行領(lǐng)導(dǎo)小組，統(tǒng)一指揮，精心組織，確保股票發(fā)行工作萬無一失。在股票發(fā)行時，要建立正常的聯(lián)系制度，將發(fā)行中的情況及時向中國證監(jiān)會發(fā)行部報告。

二、要切實(shí)做好企業(yè)申報材料的初審工作

各地證管辦（證監(jiān)會）要充分履行自身的職能，加強(qiáng)發(fā)行監(jiān)管。在審核企業(yè)申報材料過程中，要按照國家及證監(jiān)會的法律、法規(guī)和規(guī)定，嚴(yán)把初審關(guān)，確保上報材料符合國家及證監(jiān)會的法律、法規(guī)、政策，杜絕上報材料的虛假和不實(shí)。

篇2

關(guān)鍵詞：證券發(fā)行，發(fā)行制度改革，政府管制，福利分析

證券發(fā)行管制制度設(shè)計(jì)思路是否符合福利經(jīng)濟(jì)準(zhǔn)則？是否能夠改進(jìn)社會整體的福利水平？以及社會福利在證券市場的發(fā)行者和投資者之間的分配關(guān)系是否公平？我們可以通過建立一個基于塔洛克尋租模型的分析框架，分析證券市場的管制如何造成福利損失，進(jìn)而分析證券市場低價擴(kuò)容在改進(jìn)社會福利水平中的意義，從而為股權(quán)分置改革完成后證券發(fā)行制度的漸進(jìn)改革思路建立理論基礎(chǔ)。

證券市場中的哈伯格三角

證券市場的價格水平是由證券供給和需求共同決定的，而證券的供給就是證券發(fā)行的數(shù)量和價格。一級市場是發(fā)行人和投資者的福利分配，二級市場是投資者之間的福利再次分配。流通制度中的一些問題主要與發(fā)行人和投資者之間的利益分配有關(guān)，因此，下面的分析以一級市場為基礎(chǔ)。

一、證券發(fā)行市場的需求與供給

考慮一個封閉經(jīng)濟(jì)，如果將個人i持有的金融資產(chǎn)簡化為無風(fēng)險資產(chǎn)Di（銀行儲蓄）以及風(fēng)險資產(chǎn)組合Ki（證券），這與我國目前金融市場結(jié)構(gòu)的現(xiàn)實(shí)相符，我們可以在一個一期模型中討論封閉經(jīng)濟(jì)中證券市場的需求與供給。設(shè)個人的總財(cái)富為Wi，則其預(yù)算約束條件為：

Di+PKi=Wi

其中，P為風(fēng)險資產(chǎn)組合的價格向量，設(shè)無風(fēng)險資產(chǎn)的期末收益率為r，風(fēng)險資產(chǎn)的期末增長率為θ，這是一個正態(tài)分布的隨機(jī)變量。則個人期末財(cái)富W′i為：

W′i=(1+r)Di+θKi

取期望效用函數(shù)：Eui(W′i)=-Ee-hiW′i=-e-hi[EW′i-5hiVar(W′i)]，對其最大化，可以得到封閉經(jīng)濟(jì)條件下證券市場的需求函數(shù)為：

P=Eθ/(1+r)-[h/2(1+r)]Var(θ)K

這是一條向下傾斜的曲線DD（如圖1）。其中h為加總的絕對風(fēng)險厭惡系數(shù)，它反應(yīng)經(jīng)濟(jì)體內(nèi)居民總體的風(fēng)險厭惡水平。

如果不考慮證券市場上市資源的稀缺性，將證券的供給市場考慮為完全競爭，那么，證券發(fā)行的價格將等于資金長期邊際成本。在這個價格水平下，證券的供給是無限的，該假設(shè)與我國的市場實(shí)際相同。這樣，證券市場的供給曲線為一條水平直線SS（如圖1）。

二、證券市場均衡、塔洛克四邊形與哈伯格三角

圖2是在不同價格水平下的證券市場均衡。當(dāng)對發(fā)行市場沒有控制時，只要證券發(fā)行價格不低于資金的長期邊際成本，就有足夠數(shù)量的證券發(fā)行，這時市場的均衡價格為PL，均衡的發(fā)行規(guī)模為KL。由馬歇爾關(guān)于消費(fèi)者剩余的定義，我們可以定義三角形ADPL為證券投資者剩余。

當(dāng)對證券市場發(fā)行數(shù)量進(jìn)行管制，而不對價格進(jìn)行管制時，證券發(fā)行市場將在B點(diǎn)取得均衡，均衡價格為PH，證券投資者剩余下降為三角形BDPH。由于數(shù)量管制導(dǎo)致的高價發(fā)行，使證券發(fā)行人可以獲得超過長期邊際成本以上的發(fā)行收益，在圖2中表示為四邊形BPHPLC（在理論上叫塔洛克四邊形）。這部分在沒有管制的市場中屬于證券投資者的剩余福利，被轉(zhuǎn)移到發(fā)行人手中。但是，考慮整個社會（發(fā)行人和投資者）的福利水平，這種轉(zhuǎn)移在沒有別的因素存在時，在管制的條件下，社會總福利為梯形BDPLC。所以，社會福利的凈損失為哈伯格三角形ABC。

證券發(fā)行市場管制的福利損失

因?yàn)楣袢茄芯康氖巧鐣偟母＠儎樱?，哈伯格將消費(fèi)者剩余向生產(chǎn)者轉(zhuǎn)移的部分沒有納入社會成本。但在管制的證券發(fā)行市場中，這部分轉(zhuǎn)移是發(fā)行人和投資者之間利益分配的研究重點(diǎn)，它至少存在3個方面的問題：第一、政府如何進(jìn)行利益的重新安排？第二、這種轉(zhuǎn)移是否存在資源配置低效？第三、福利分配的合法性問題。

一、價格管制與塔洛克四邊形的分割

在商品世界中，如果采取管制手段對某種商品進(jìn)行限產(chǎn)，同時允許生產(chǎn)者自由定價，那么，生產(chǎn)者將利用產(chǎn)品的緊缺制定較高的價格剝削消費(fèi)者，消費(fèi)者的整體利益將受損——管制事實(shí)上成為了壟斷經(jīng)營的保護(hù)者。在這樣的市場結(jié)構(gòu)下，為了保護(hù)某種資源不得不對某種商品實(shí)行限產(chǎn)時，必須實(shí)行配套的限價政策來平衡生產(chǎn)者和消費(fèi)者的利益。

我國證券市場由于存在證券發(fā)行管制和市場準(zhǔn)入條件，對公開發(fā)行證券的數(shù)量限制使證券成為了“緊缺商品”，在這種條件下，市場化發(fā)行方式將嚴(yán)重?fù)p害公眾投資者的整體利益。如圖3，在進(jìn)行數(shù)量管制時，市場化發(fā)行的均衡價格為PH，塔洛克四邊形BPHPLC所表示的證券投資者剩余全部轉(zhuǎn)移到發(fā)行人。為了避免這種極端情況，我國證券市場在采取數(shù)量管制（包括配額制、通道制、較高的上市標(biāo)準(zhǔn)以及限定融資額度）的同時，采取了價格管制（包括行政定價、最高市盈率限制），即對圖3中的塔洛克四邊形進(jìn)行分割。它導(dǎo)致了我國證券發(fā)行制度始終面臨兩個分配問題：

第一、發(fā)行人和全體公眾投資人之間的利益分配，體現(xiàn)在發(fā)行價格的決定上。如圖3，價格管制將發(fā)行價格被控制在PM，從而將塔洛克四邊形分解為BPHPME和EPMPLC兩部分，其中BPHPME所代表的福利屬于整個投資者群體，而EPMPLC所代表的福利屬于發(fā)行人。政府通過控制PM的高低對證券市場的福利分配進(jìn)行調(diào)節(jié)。

第二、參與發(fā)行的公眾投資人之間的利益分配問題，即如何將圖3中BPHPME所代表的屬于整個投資者群體的福利公平地分配給投資人個體。這體現(xiàn)在發(fā)行方式上的“配給制度”，如認(rèn)購證抽簽、市值配售等等。

結(jié)論1：證券市場存在數(shù)量控制的條件下，消除價格管制和福利分配公平之間不可能同時成為政策目標(biāo)。價格限制是發(fā)行人和投資者之間利益協(xié)調(diào)的機(jī)制。

圖3中EPMPLC所代表的是轉(zhuǎn)移給發(fā)行人的部分福利，這種轉(zhuǎn)移是有效率的嗎？是合法的嗎？

二、轉(zhuǎn)移的X－非效率

在對壟斷造成福利損失的研究中，哈伯格三角部分只描述了資源配置變化給全社會帶來的凈福利損失，1966年，哈維.萊本斯坦提出了X－非效率理論，指出了在壟斷條件下資源配置將造成效率損失，即塔洛克四邊形所揭示的福利轉(zhuǎn)移是否在資源配置上有效率？萊本斯坦的理論認(rèn)為存在3方面原因?qū)е耎－非效率：（1）不完全的勞動合同；（2）不完全確定的或確知的生產(chǎn)函數(shù)；（3）不通過市場交換的投入要素，或者即使通過市場交換，但對所有買者來說，交換的條件不一視同仁。

在我國高價的證券發(fā)行市場中，即使存在價格管制，發(fā)行人和投資者在取得股份時的成本仍然差異巨大，發(fā)行人對低成本獲得的資金沒有高效率地使用，導(dǎo)致了資源配置的X－非效率。圖3中EPMPLC部分表示的本應(yīng)屬于投資者的福利在轉(zhuǎn)移給發(fā)行人的使用過程中，形成了X－非效率造成的社會總福利部分流失。

三、轉(zhuǎn)移的合法性問題

圖3描述的塔洛克四邊形中，BPHPME所代表的福利屬于整個投資者群體，只要配給制度公平，不存在合法性問題。但是，EPMPLC所代表的福利部分由于高價發(fā)行轉(zhuǎn)移給發(fā)行人，發(fā)行人在獲得這部分利益時是否具有合法性呢？

IPO溢價發(fā)行是國際市場通行慣例，其經(jīng)濟(jì)含義是對發(fā)起人的企業(yè)家資源進(jìn)行的補(bǔ)償，這部分補(bǔ)償可以作為企業(yè)家激勵成本體現(xiàn)在證券長期發(fā)行的邊際成本PL中。我國溢價發(fā)行中發(fā)行人所得到的“溢價發(fā)行利益”可以分解為兩部分：一是對企業(yè)家資源補(bǔ)償部分，包含在四邊形PLOKHC中。二是由于公共制度造成的供給短缺所形成的溢價部分，稱之為“超額溢價發(fā)行收益”，即圖3中的四邊形EPMPLC。

政府管制是一種特殊的公共產(chǎn)品。發(fā)行人通過證券發(fā)行的數(shù)量控制所獲得的“超額溢價發(fā)行收益”相當(dāng)于制度衍生的公共品，從社會公平的角度看，這部分利益應(yīng)該屬于整個社會公眾。對于國有企業(yè)和私營企業(yè)，獲取第一部分利益是正常的，也是國際通行的原則。但是對于第二部分，國有企業(yè)作為國家利益的經(jīng)濟(jì)載體，獲得這部分溢價發(fā)行利益具有一定程度的合法性；而私人企業(yè)是個人利益的經(jīng)濟(jì)載體，不具備獲得這部分利益的主體條件，如果讓他們?nèi)〉眠@部分利益，相當(dāng)于侵占了公共利益。這個觀點(diǎn)是在中小企業(yè)板上剝奪發(fā)行人“超額溢價發(fā)行收益”的理論基礎(chǔ)。

結(jié)論2：證券發(fā)行市場的數(shù)量控制，導(dǎo)致了投資者福利向發(fā)行人轉(zhuǎn)移，由于存在X－非效率，社會總體福利將部分流失。同時，發(fā)行市場的數(shù)量控制使發(fā)行人獲得“超額溢價發(fā)行收益”，當(dāng)發(fā)行人是國有企業(yè)時具有一定程度的合法性；當(dāng)發(fā)行人不是國有企業(yè)時，這種轉(zhuǎn)移的合法性缺乏社會公平的基礎(chǔ)。

發(fā)行制度改革的福利分析

圖4描述了資本項(xiàng)目管制、發(fā)行市場數(shù)量控制以及股份流通限制3個制度約束推高證券市場價格的效應(yīng)。PL是世界證券市場發(fā)行的長期邊際成本，PC、PI、PH分別是在資本項(xiàng)目管制、發(fā)行市場數(shù)量控制和股份流通限制形成的均衡價格，PT是在股份流通限制下非流通股場外轉(zhuǎn)讓價格。KC、KI、KH分別表示在相應(yīng)均衡條件下的市場規(guī)模。DF線表示在開放經(jīng)濟(jì)條件下投資者需求曲線發(fā)生的變化，由于資本項(xiàng)目開放帶來更多的投資品選擇，國內(nèi)居民對投資品的需求彈性減小。

目前證券市場的價格水平為PH，雖然總發(fā)行規(guī)模為KI，但是由于股份流通的限制，市場流通的股份規(guī)模為KH。如果我們采取直接解決股權(quán)分置的策略，流通股規(guī)模瞬間由KH變?yōu)镵I，相應(yīng)的均衡價格從PH調(diào)整為PI。均衡點(diǎn)從B變?yōu)镚。逐步擴(kuò)大流通股比例是放松對發(fā)行數(shù)量的管制的一種變通措施，它的政策效果同樣是將市場均衡狀態(tài)從B變?yōu)镚，只不過這個變化過程是漸進(jìn)的而已。

比較B點(diǎn)和G點(diǎn)，不同的市場均衡狀態(tài)意味著不同的福利安排。在B點(diǎn)，投資者的剩余為三角形DPHB，發(fā)行人的發(fā)行收益為四邊形PHOKHB；在G點(diǎn)，投資者的剩余為三角形DPIG，發(fā)行人的總福利為四邊形PIOKIG，從圖形中顯示的關(guān)系可見，由于價格水平降低，投資者獲得了部分原來通過超額溢價發(fā)行而轉(zhuǎn)移出去的福利，即四邊形PIEBPH，同時，由于市場“低價擴(kuò)容”（從KH到KI），投資者真正分享到了證券市場發(fā)展帶來的福利，即三角形BEG。

由于股份流通限制，發(fā)行人在B點(diǎn)均衡條件下的總福利為發(fā)行流通股份KH的收益（四邊形PHOKHB）和發(fā)行但限制流通的KI－KH部分的潛在價值（四邊形KIKHTC）兩部份之和。發(fā)行人在G點(diǎn)均衡條件下的總福利為四邊形PIOKIG，可見，通過低價擴(kuò)容，發(fā)行人的福利也得到了增加，即圖4中的四邊形TCEG部分。

如果進(jìn)一步放松制度約束，解除發(fā)行市場的數(shù)量控制，證券市場將在N點(diǎn)達(dá)到均衡，此時，證券市場將在一個更低的價格水平上PC波動，投資者剩余進(jìn)一步擴(kuò)大，即三角形DPCN。

如果再進(jìn)一步解除資本項(xiàng)目管制，證券市場的供求狀況將發(fā)生根本改變，注意由于存在需求彈性效應(yīng)，變緩的需求曲線將使得開放經(jīng)濟(jì)條件下證券市場的均衡點(diǎn)為F，此時，證券市場的價格水平將接近國際市場的水平，即長期證券發(fā)行的邊際成本PL。圖4中，KO為國內(nèi)居民持有的證券總量，其中，KL為國內(nèi)證券市場規(guī)模，（KO－KL）為國內(nèi)居民購買的國外市場證券，居民得到的投資者剩余被最大化，即三角形DPLF。

結(jié)論3：股權(quán)分置改革、解除發(fā)行市場的數(shù)量控制、資本項(xiàng)目開放等改革措施，將降低證券市場的均衡價格，市場在低價擴(kuò)容過程中，不僅增加了投資者的福利，也提高了發(fā)行人和全社會的整體福利水平。

參考文獻(xiàn)：

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[2]戈登.塔洛克，李政軍（譯），張軍（校）.尋租——對尋租活動的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析[M].西南財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，1999.

篇3

一初次信息披露的比較

概況而言，國際發(fā)達(dá)證券市場的初次信息披露制度，主要有以下特點(diǎn)：

（一）招股說明書是信息披露的主要方式。招股說明書是供投資者了解發(fā)行公司的基本情況，說明公司股份發(fā)行的有關(guān)事宜，指導(dǎo)公眾購買公司股份的規(guī)范性文件。公司首次公開發(fā)行股票，必須制作招股說明書。

（二）創(chuàng)業(yè)版市場對招股說明書的要求嚴(yán)于主板市場。招股說明書一般包含以下內(nèi)容：發(fā)行概況；風(fēng)險因素；發(fā)行人基本情況；業(yè)務(wù)和技術(shù)；同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易；董事、監(jiān)事、高級管理人員與核心技術(shù)人員；公司治理結(jié)構(gòu)；財(cái)務(wù)會計(jì)信息；業(yè)務(wù)發(fā)展目標(biāo)；募股資金運(yùn)用；發(fā)行定價及股利分配政策；董事及有關(guān)中介機(jī)構(gòu)聲明；其他重要事項(xiàng)。出于降低風(fēng)險和保護(hù)投資者利益的角度考慮，創(chuàng)業(yè)板市場對上市公司的招股說明書要求嚴(yán)于主板市場，信息披露的內(nèi)容也多于主板市場。

（三）各發(fā)達(dá)證券市場在初次信息披露的內(nèi)容上存在一定差異。如：巴黎證券交易所、臺灣證券交易所、香港證券交易所要求上市前上市公告書，而其他市場對此則不作要求；另外，紐約證券交易所還要求發(fā)行人在上市前要初步招股說明書，倫敦證券交易所要求發(fā)行人在發(fā)行前要市場通知，我國臺灣證券交易所則要求發(fā)行人上市前要召開上市前業(yè)績會。

二、持續(xù)信息披露的比較

持續(xù)信息披露，主要包括年度報告、中期報告和季度報告。不同的證券市場，對以上報告披露的時間要求是不完全相同的。其中，證券市場持續(xù)信息披露的主要形式是年度報告和中期報告，兩者信息披露的內(nèi)容最為全面、規(guī)范。而相對于年度報告和中期報告而言，季度報告的信息披露內(nèi)容則相對較少。此外，持續(xù)信息披露還有一個不可或缺的組成部分——臨時報告。臨時報告是指上市公司按有關(guān)法律法規(guī)及規(guī)則規(guī)定，在發(fā)生重大事項(xiàng)時需向投資者和社會公眾披露的信息，是上市公司持續(xù)信息披露義務(wù)的重要組成部分。定期報告書制度的缺陷是信息公開滯后，不能及時滿足公司信息公開的最新性與迅速性需要。尤其在公司發(fā)生對證券投資判斷有重大影響的特別事項(xiàng)時，定期報告書難以適應(yīng)證券市場的變動，不利于投資者進(jìn)行正確的投資判斷。為此，發(fā)達(dá)證券市場為了彌補(bǔ)定期報告制度的缺陷，還實(shí)行了臨時報告書制度，以利于臨時發(fā)生重大事件的信息快速傳遞。

三預(yù)測性信息披露的比較

預(yù)測性信息，也被稱為“軟信息”，美國證券法將預(yù)測性信息分為前景性信息和預(yù)測性信息兩部分。在傳統(tǒng)證券法上，信息披露監(jiān)管的對象限于歷史信息，證券監(jiān)管部門并不要求發(fā)行人披露預(yù)測性信息。目前在發(fā)達(dá)國家和地區(qū)的證券市場上，僅美國對預(yù)測性信息披露采取了鼓勵自愿披露的措施，其他國家或地區(qū)的證券市場則對此尚無要求。

四、法律制度比較

發(fā)達(dá)國家或地區(qū)的證券市場都非常重視違反信息披露制度的處罰。對于敢于違反信息披露制度的上市公司，其應(yīng)承擔(dān)的法律責(zé)任有三種：行政責(zé)任、刑事責(zé)任和民事責(zé)任。發(fā)達(dá)國家或地區(qū)各證券市場在確定違規(guī)上市公司的法律責(zé)任時所依據(jù)的法律也不盡相同，如美國以證券法為定責(zé)的依據(jù)，英國則以金融服務(wù)法、公司法和證券公開發(fā)行規(guī)章為依據(jù)，日本以證券交易法、公司法和有限公司法為依據(jù)，德國以證券交易法、交易所法和發(fā)行說明書法為依據(jù)，我國香港則以各種條例為準(zhǔn)繩。

五、啟示

概括而言，發(fā)達(dá)國家或地區(qū)的證券市場信息披露制度對我國具有以下幾點(diǎn)啟示：

（一）盡快完善信息披露制度

目前，我國的信息披露制度主要由《證券法》、《公司法》、《公開上市公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則》和證監(jiān)會、深交所頒布的《上市公司與投資者關(guān)系工作指引》《上市公司與投資者關(guān)系管理指引》構(gòu)成。這兩個指引概括性很強(qiáng)，僅僅是在大方向上對信息披露作出規(guī)定，但對于信息披露的具體內(nèi)容、程序和格式并沒有詳細(xì)說明。因此，盡快完善信息披露制度的可操作性，是當(dāng)前我國上市公司信息披露制度建立的重中之重。

（二）加強(qiáng)證券監(jiān)管的力度

統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，在2010年1月1日到2011年3月8日的統(tǒng)計(jì)期內(nèi)，A股共有39家上市公司因各種未及時披露公司重大事項(xiàng)、信息披露虛假或嚴(yán)重誤導(dǎo)性陳述、業(yè)績預(yù)測結(jié)果不準(zhǔn)確等違規(guī)行為受到中國證監(jiān)會和滬深交易所的42次處罰。其中，*ST東碳、安妮股份、天目藥業(yè)等多家公司都受到兩次處罰，這種情況說明現(xiàn)在證券監(jiān)管尚未起到有效震懾作用。2006年新修改的《證券法》，強(qiáng)化了證監(jiān)會的監(jiān)管手段，這是很大的進(jìn)步。但只有嚴(yán)厲打擊虛假陳述，減少市場上的虛假信息，才能保障上市公司做更多的信息披露。

篇4

(一)貫徹、落實(shí)中央證券管理機(jī)關(guān)制定的關(guān)于全國證券市場發(fā)展的方針和政策，并結(jié)合本地實(shí)際情況制定區(qū)域證券市場發(fā)展的方針和政策，擬定區(qū)域證券市場發(fā)展的總體規(guī)劃。根據(jù)一個時期國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要矛盾和主要任務(wù)，以及宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基本狀況，中央證券管理機(jī)關(guān)制定了全國證券市場的發(fā)展方針和政策。地方證券管理機(jī)關(guān)雖然是地方政府的一個職能部門，但它仍然要接受中央證券管理機(jī)關(guān)的垂直領(lǐng)導(dǎo)，因此它必須貫徹、落實(shí)中央證券管理機(jī)關(guān)制定的全國統(tǒng)一的方針和政策。同時，中央證券管理機(jī)關(guān)的宏觀指導(dǎo)也必須得到地方證券管理機(jī)關(guān)的協(xié)助。否則，它所制定的方針、政策就不能得到貫徹、落實(shí)。地方證券管理機(jī)關(guān)是結(jié)合本身的具體業(yè)務(wù)工作來貫徹、落實(shí)中央證券管理機(jī)構(gòu)制定的方針、政策的。同時，地方證券管理機(jī)構(gòu)還須制定本地證券市場發(fā)展的方針和政策，這一方面是要與全國證券市場的發(fā)展“接軌”，另一方面是要促進(jìn)本地證券市場的發(fā)展。地方證券管理機(jī)構(gòu)是區(qū)域證券市場發(fā)展的指導(dǎo)者，因此它有責(zé)任來制定區(qū)域證券市場發(fā)展的總體規(guī)劃。

(二)維護(hù)“公開、公平、誠實(shí)信用”的證券市場運(yùn)行原則。證券的發(fā)行和交易都必須遵循“公開、公平、誠實(shí)信用”的原則。依據(jù)這一原則，證券發(fā)行人應(yīng)將自己的全部情況，尤其是財(cái)務(wù)情況告之投資者，不能有半點(diǎn)虛假。證券發(fā)行與交易，應(yīng)使不同發(fā)行人之間、不同投資者之間、發(fā)行人與投資人之間都處于平等的地位，都有相等的機(jī)會。證券市場上的各行為主體都必須重諾守信。地方證券管理機(jī)關(guān)此時充當(dāng)“裁判員”的角色，督促各行為主體遵循這一原則，以維護(hù)證券市場秩序。地方證券管理機(jī)構(gòu)主要從以下幾個方面來維護(hù)“公開、公平、誠實(shí)信用”的原則:其一，督促發(fā)行人信守“公開”原則，從公司成立的那一天起，就要將公司所有的經(jīng)營管理機(jī)構(gòu)、董事人選、經(jīng)理、運(yùn)作過程和結(jié)果通告社會;其二，監(jiān)查社會中介機(jī)構(gòu)，督促其真實(shí)、準(zhǔn)確、完整地出具文件;其三，審查證券發(fā)行辦法;其四，審查證券交易的業(yè)務(wù)活動規(guī)則;其五，制定地方證券市場的管理規(guī)章。

(三)起草區(qū)城證券市場運(yùn)作的地方性法規(guī)，制定區(qū)城證券市場運(yùn)作的管理規(guī)章，促進(jìn)證券市場的法制建設(shè)。區(qū)域證券市場的運(yùn)行，不僅需要有全國性證券法律和法規(guī)來加以調(diào)整，而且需要有地方性證券法律和法規(guī)來加以調(diào)整。其主要原因在于:一是全國性統(tǒng)一的證券法律和法規(guī)不可能詳盡無遺，總是會有許多未涉及的地方;二是各地都有自己的特殊情況;三是證券市場的運(yùn)行規(guī)則還處于探索階段，尚需總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，國家只能就一些帶普遍性的、基本成熟的問題進(jìn)行立法。因此，各地必須結(jié)合自己的實(shí)際情況制定相應(yīng)的法律和法規(guī)。地方證券管理機(jī)構(gòu)作為地方證券市場的主管機(jī)關(guān)，能夠較切實(shí)地掌握區(qū)域證券市場的情況，有責(zé)任起草區(qū)域證券市場運(yùn)作的地方性法規(guī)，并制定其管理規(guī)章，使區(qū)域證券市場的運(yùn)作走上法制的軌道。

(四)審查證券發(fā)行人、證券經(jīng)營和服務(wù)機(jī)構(gòu)以及參與證券業(yè)務(wù)活動的社會中介機(jī)構(gòu)的資格，對其工作進(jìn)行指導(dǎo)，幫助其提高業(yè)務(wù)水平，確立規(guī)范的證券市場行為主體。規(guī)范的證券市場行為主體是證券市場規(guī)范運(yùn)行的基礎(chǔ)。要塑造規(guī)范的行為主體需要依靠地方證券管理機(jī)構(gòu)做大量工作:首先，由于地方證券管理機(jī)構(gòu)較之中央證券管理機(jī)構(gòu)更接近實(shí)際，需要由它來對證券發(fā)行人、證券經(jīng)營和服務(wù)機(jī)構(gòu)以及社會中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行資格審查，以便把好“入市”關(guān)。其次，由于證券業(yè)有很強(qiáng)的專業(yè)性和技術(shù)性、又有很強(qiáng)的政策性，因此政府的指導(dǎo)工作量很大，需要由地方證券管理機(jī)構(gòu)來實(shí)施具體的指導(dǎo)，這包括宣傳、介紹國家和地方關(guān)于證券市場發(fā)展的方針和政策、抓業(yè)務(wù)培訓(xùn)、宣傳法制，等等。

篇5

關(guān)鍵詞：金融 證券市場

1 回顧中國證券市場的十年奠基階段，我們主要取得了如下成就

①初步構(gòu)建了以《公司法》、《證券法》為核心的資本市場制度架構(gòu)。②市場發(fā)展初具規(guī)模。截至2001年10月，在滬深兩市上市的公司(包括A、B股)達(dá)1152家，市價總值為43742.14億元，流通市值為14560.16億元，這一市場規(guī)模表示：資本市場已經(jīng)成為中國經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，已經(jīng)開始成為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要推動者。③培育了一支規(guī)模較大、包括機(jī)構(gòu)投資者和個人投資者在內(nèi)的投資者隊(duì)伍。截至2001年10月底，我國股票市場投資者開戶數(shù)已經(jīng)達(dá)到6577.05萬戶，有44只規(guī)范的證券投資基金，部分商業(yè)保險資金可以通過投資于證券投資基金的方式間接投資于股市，開放式基金已經(jīng)推出。雖然投資者隊(duì)伍還需進(jìn)一步發(fā)展，并有待成熟，但是不可否認(rèn)，整個社會的金融投資意識已經(jīng)大大加強(qiáng)。④建立起了較為系統(tǒng)、相對獨(dú)立的信息披露規(guī)則體系。經(jīng)過十年努力，信息披露規(guī)則已經(jīng)建立。市場參與各方尤其是上市公司，大都能在這個規(guī)則框架內(nèi)及時披露其相關(guān)信息，從而使交易市場具有一個基本的規(guī)范。⑤建立了一個科技含量較高、富有效率的證券交易體系。滬、深證券交易所從起步階段就注重發(fā)揮后發(fā)優(yōu)勢，整個交易、清算、登記、過戶系統(tǒng)是世界上技術(shù)水平最高的交易體系之一。經(jīng)過10年的不斷改進(jìn)，我國的證券交易體系運(yùn)行穩(wěn)定、效率較高。⑥證券監(jiān)管體系基本建立，對風(fēng)險的防范、控制水平顯著提高。證券市場的有效監(jiān)管是市場規(guī)范發(fā)展、防范風(fēng)險的前提。只有監(jiān)管的理念、水平有了切實(shí)的提高，創(chuàng)新化的市場行為才不會成為新的“風(fēng)險源”。

2 我國債券市場存在的問題及原因

在充分肯定我國證券市場建設(shè)成就的同時，也應(yīng)認(rèn)識到我國證券市場起步晚、規(guī)模小，尚處于不完善階段?？偟恼f來，這個市場目前存在的主要問題有：

2.1 債券市場多頭監(jiān)管，寬嚴(yán)不一 從西方各國經(jīng)驗(yàn)看，一個統(tǒng)一高效的監(jiān)管體系是債券市場發(fā)展的首要條件。各國將各類債券的發(fā)行和交易監(jiān)管整合在證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)之下（除了國債的發(fā)行一直由財(cái)政部負(fù)責(zé)之外），形成了統(tǒng)一、高效、互聯(lián)的債券監(jiān)管體系。

而我國債券市場的監(jiān)管構(gòu)架十分復(fù)雜，存在多頭監(jiān)管。債券發(fā)行、交易監(jiān)管以及結(jié)算分別由不同機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)（見圖）。最為突出的多頭監(jiān)管在發(fā)行監(jiān)管環(huán)節(jié)，有限的四種債券分屬四個監(jiān)管機(jī)構(gòu)審批，其中國債的發(fā)行審批由財(cái)政部負(fù)責(zé)，金融債（包括央行債）由人民銀行負(fù)責(zé)，企業(yè)債由國家發(fā)改委負(fù)責(zé)，而可轉(zhuǎn)換公司債發(fā)行的審批權(quán)在證監(jiān)會。債券市場監(jiān)管機(jī)構(gòu)的分離造成各類債券在審核程序、發(fā)行程序、發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)模、信息披露等各個環(huán)節(jié)監(jiān)管寬嚴(yán)不一，嚴(yán)重阻礙了債券市場的快速協(xié)調(diào)發(fā)展。比如企業(yè)債券的發(fā)行自2000年以來都是由發(fā)改委每年嚴(yán)格控制規(guī)模，發(fā)行名單和規(guī)模指標(biāo)要報國務(wù)院特批，存在審批程序冗長、審批標(biāo)準(zhǔn)太嚴(yán)、發(fā)行方式陳舊、信息披露和監(jiān)管處于真空狀態(tài)等一系列問題，因此企業(yè)債券市場只能在這種嚴(yán)格控制下緩慢發(fā)展，2004年底余額僅為1232億元，占到債券余額的區(qū)區(qū)2.4%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家10%以上的水平。

我國股票市場經(jīng)過十幾年的建設(shè)，形成了一定的市場規(guī)模。證券法制法規(guī)框架初步形成，證券專業(yè)化監(jiān)管隊(duì)伍（包括發(fā)行監(jiān)管和公司監(jiān)管）業(yè)已具備，證券執(zhí)法力度空前加強(qiáng)。目前的監(jiān)管環(huán)境已經(jīng)今非昔比，企業(yè)債券監(jiān)管模式應(yīng)該到了徹底反思和調(diào)整的時候了，否則這一債券市場重要分支的發(fā)展將遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于市場的需求。

2.2 債券品種單一，非公部門債券帶發(fā)展 西方發(fā)達(dá)國家債券市場產(chǎn)品多樣，國債以外的非公部門債券，包括金融機(jī)構(gòu)債、資產(chǎn)證券化債、公司債都占有一定的比重。債券市場在企業(yè)（包括金融機(jī)構(gòu)）融資中具有不可替代的重要作用。

我國非公部門債券發(fā)展緩慢的原因主要有三點(diǎn)。一是企業(yè)金融嚴(yán)重依賴銀行。過去以銀行間接融資為主的金融體制風(fēng)險沒有暴露，非公部門嚴(yán)重依賴銀行貸款，債券融資的需求被掩蓋。在近年銀行改革未實(shí)施之前，儲蓄不斷增加，銀行貸款不斷膨脹，一定程度上滿足了大企業(yè)的融資需求。二是長期以來機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍不足。大企業(yè)發(fā)行公司債券必須有足夠的機(jī)構(gòu)投資者參與投資，在2001年大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者的政策出臺之前，我國機(jī)構(gòu)投資者發(fā)育不足，進(jìn)入證券市場的機(jī)構(gòu)資金也顯不足。三是債券監(jiān)管體制壓抑發(fā)展。這一點(diǎn)上面已分析得很詳細(xì)，不贅述。

2.3 交易制度還不能完全適合債券交易的需要 從國外的經(jīng)驗(yàn)看，做市商制度在發(fā)達(dá)證券市場已有很長的歷史，在許多成熟債券場外、場內(nèi)市場中廣泛采用。

我國銀行間債券市場已有做市商制度雛形。1997年銀行間債券市場正式運(yùn)行后，債券交易不夠活躍，市場流動性嚴(yán)重不足。人民銀行于2001年3月《人民銀行關(guān)于規(guī)范和支持銀行間債券市場雙邊報價業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》，對雙邊報價商的準(zhǔn)入條件、權(quán)利與義務(wù)等事項(xiàng)作出了明確要求，確立了做市商制度的基本框架，隨后批準(zhǔn)中國工商銀行等九家金融機(jī)構(gòu)為銀行間債券市場首批雙邊報價商，并在2004年7月將雙邊報價商正式改名為做市商，將其數(shù)量增加至15家，同時引入市場表現(xiàn)活躍的兩家證券公司，豐富了做市機(jī)構(gòu)的類型。但是雙邊報價商制度并不是完全意義上的做市商制度。由于目前的雙邊報價商制度對做市商各項(xiàng)政策支持不到位，實(shí)際上是只要求其履行做市義務(wù)，而忽略了其做市權(quán)利。具體表現(xiàn)在：一是融資融券便利不落實(shí)。雖然《中國人民銀行關(guān)于規(guī)范和支持銀行間債券市場雙邊報價有關(guān)問題的通知》中明確對做市商進(jìn)行融資支持，但沒有具體落實(shí)措施：對其融券盡管有具體措施，但由于質(zhì)押券種和折算比例對做市商比較苛刻，很少使用此便利。二是沒有承銷和配售便利。做市商在承銷各類債券時沒有得到非競爭性投標(biāo)一定數(shù)量配售等優(yōu)惠，沒有把二級市場做市和一級市場承銷配售管理統(tǒng)一起來。三是沒有費(fèi)用優(yōu)惠。

3 對發(fā)展我國債券市場的政策建議

3.1 建立統(tǒng)一的債券市場監(jiān)管體系 債券市場作為資本市場和直接融資必不可少的一部分，其監(jiān)管體系應(yīng)該是統(tǒng)一的，在我國應(yīng)該由證監(jiān)會來統(tǒng)一管理。這樣做有以下幾點(diǎn)優(yōu)勢：第一，有利于專業(yè)管理。證監(jiān)會作為資本市場監(jiān)管部門，在證券發(fā)行審核、發(fā)行主體監(jiān)管、流通市場建設(shè)、信息披露監(jiān)管、中介機(jī)構(gòu)監(jiān)管、投資者保護(hù)等方面具有組織保障和專業(yè)經(jīng)驗(yàn)，將債券市場納入其現(xiàn)行的管理框架，有利于債券市場的專業(yè)管理。第二，有利于資源整合。證監(jiān)會所具有的組織保障可以使債券市場的規(guī)范管理建立在不增加更多成本的基礎(chǔ)上，在資源整合方面具有優(yōu)勢。第三，有利于我國債券交易市場的全面發(fā)展。對于公司債券、市政債券等急需發(fā)展的品種應(yīng)在現(xiàn)有市場構(gòu)架下盡快安排，從而促進(jìn)我國債券市場的全面發(fā)展。

3.2 大力發(fā)展公司債券、資產(chǎn)證券化債券等非公債券 目前我國除了少量可轉(zhuǎn)債以外，還沒有真正市場意義上的公司債，公司債的發(fā)行也受到嚴(yán)格的行政管制。最近剛剛修訂了《公司法》和《證券法》，對公司債發(fā)行主體的限制已經(jīng)放開，公司債發(fā)行的審批也改成了核準(zhǔn)制，這些都為大力發(fā)展公司債券市場提供了良好基礎(chǔ)。

3.3 大力發(fā)展公司債，首先必須理順發(fā)行機(jī)制，根據(jù)市場化得要求制定發(fā)行條件。其次要完善信用評價體系，為債券市場的發(fā)展構(gòu)建良好的基礎(chǔ)環(huán)境。目前，我國缺乏權(quán)威的信用評級體系，機(jī)構(gòu)，不能客觀、實(shí)時地根據(jù)發(fā)債公司的真實(shí)財(cái)務(wù)狀況評定發(fā)債主體的信用，這嚴(yán)重阻礙公司債券市場的發(fā)展。再次，要加快公司債券品種和市場規(guī)模。最后，在法律方面盡快完善《破產(chǎn)法》和債權(quán)人信托制度，為保護(hù)債權(quán)人合法權(quán)利創(chuàng)造法律條件。

3.4 交易所交易引進(jìn)做市商制度 我國證券交易所還沒有實(shí)行做市商制度，交易所債券交易與場外債券交易相比市場流動性強(qiáng)的特征并沒有體現(xiàn)出來，交易量差距還越來越大。交易所應(yīng)該借鑒銀行間市場做市制度的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，盡快在優(yōu)勢品種上推出做市商制度。企業(yè)債券一直是交易所上市的傳統(tǒng)品種，目前與銀行間市場相比在托管量和交易量方面還占有一定優(yōu)勢。應(yīng)在企業(yè)債券產(chǎn)品上推出真正意義上的做市商制度，配合融資融券、承銷配售便利、適當(dāng)減免費(fèi)用等方面的支持，有利于鞏固交易所企業(yè)債券份額，在監(jiān)管體制理順的條件下快速發(fā)展企業(yè)債券市場。交易所推出做市商制度時應(yīng)該注意不要成為大宗交易平臺的副產(chǎn)品，而是應(yīng)該在真正的交易體系進(jìn)行改造。

參考文獻(xiàn)

[1]周正慶.《證券市場導(dǎo)論》，中國金融出版社.1998年8月第1版.

篇6

關(guān)鍵詞:證券監(jiān)管制度;集中型監(jiān)管;自律型監(jiān)管;區(qū)域性監(jiān)管

中圖分類號:F831文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A

一、新加坡

作為有亞洲“四小龍”之稱的新加坡,能在經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面取得令世界矚目的成績與它有一個健全的金融監(jiān)管系統(tǒng)及有效的監(jiān)管過程息息相關(guān)。在證券市場管理方面,新加坡同樣制定了一套嚴(yán)密的監(jiān)管措施,這些措施使得新加坡證券市場能夠有效地籌集資金以發(fā)展經(jīng)濟(jì),對于新加坡經(jīng)濟(jì)建設(shè)方面起到重要作用。

(一)新加坡證券監(jiān)管體制的特點(diǎn)。新加坡的證券投資行業(yè)在上世紀(jì)五十年代就開始起步,進(jìn)入九十年代,新加坡政府開始允許外國金融機(jī)構(gòu)投資本地區(qū)的股票市場和債券市場,使得新加坡的證券市場迅速發(fā)展。由于新加坡的金融監(jiān)管實(shí)施的是混業(yè)經(jīng)營和合業(yè)監(jiān)管的體制,這使得新加坡的證券監(jiān)管也具有自己的特點(diǎn)。

首先,新加坡在證券發(fā)展上實(shí)行集中型監(jiān)管模式,政府通過各種政策、措施推動新加坡向地區(qū)性、國際性證券交易中心邁進(jìn)。新加坡交易所(SGX)就是一個區(qū)域性的證券交易所。新加坡金融監(jiān)管局作為新加坡的中央銀行,對新加坡的金融市場實(shí)施統(tǒng)一監(jiān)管。

其次,在監(jiān)管體系方面充分發(fā)揮行業(yè)協(xié)會的作用,對證券機(jī)構(gòu)的日常性監(jiān)管交由相關(guān)的證券行業(yè)協(xié)會負(fù)責(zé)。形成“政府監(jiān)管――市場約束――行業(yè)自律”三位一體的運(yùn)作機(jī)制。

最后,嚴(yán)格的市場準(zhǔn)入及嚴(yán)厲的處罰措施。在新加坡,任何公司或企業(yè)的證券要在交易所上市必須得到證券行業(yè)委員會的許可,同時對上市公司必須具備的條件做出嚴(yán)格的限制;《新加坡證券業(yè)法》對違反該法規(guī)的行為制定了更為嚴(yán)格的處罰措施,除采用罰金制外,對嚴(yán)重違法違規(guī)的行為最高可判處兩年以下有期徒刑,并可采用并罰制。

(二)新加坡證券監(jiān)管的主要機(jī)構(gòu)。新加坡金融監(jiān)管局(MAS)成立于1971年,同時具有中央銀行金融調(diào)控與金融監(jiān)管兩大職能。其主要任務(wù)是通過宏觀調(diào)控保證經(jīng)濟(jì)增長,控制通貨膨脹以及負(fù)責(zé)對銀行、保險、證券等金融行業(yè)進(jìn)行監(jiān)管。由于新加坡的金融業(yè)實(shí)行的是混業(yè)經(jīng)營,分業(yè)監(jiān)管,因此在金融監(jiān)管局的統(tǒng)一監(jiān)管下證券署負(fù)責(zé)對證券行業(yè)的經(jīng)營活動進(jìn)行監(jiān)管。同時,其下設(shè)的監(jiān)管政策署、法律服務(wù)署、市場體系與風(fēng)險顧問署則在提供政策與法律服務(wù)支持、市場風(fēng)險監(jiān)控與管理等方面與證券署聯(lián)合展開監(jiān)管工作。

新加坡交易所(SGX)是亞太區(qū)首家把擁有權(quán)和交易權(quán)分立,并把證券和衍生商品集于一體的綜合交易所,對于吸引國際投資者以及靈活應(yīng)對證券市場變化方面起到積極作用。新加坡交易所成立于1999年12月,是由前新加坡股票交易所(SES)和前新加坡國際金融交易所(SIMEX)合并而成。其證券交易活動由其下兩家子企業(yè)――新加坡證券交易有限企業(yè)和中央托收私人有限企業(yè)共同負(fù)責(zé)管理。它致力于為企業(yè)和投資者提供健全、透明和高效的交易場所,并且是亞洲區(qū)域內(nèi)最為國際化的證券交易所。

新加坡證券行業(yè)委員會是新加坡財(cái)政部于1973年根據(jù)《證券行業(yè)法》設(shè)立的,兼具《證券行業(yè)法》的執(zhí)行和咨詢機(jī)構(gòu)的雙重職能。通過發(fā)行行業(yè)準(zhǔn)則對證券交易所會員和上市公司進(jìn)行約束,達(dá)到監(jiān)管證券市場的作用,其與新加坡交易所之間屬于非正式基礎(chǔ)上的合作關(guān)系。

二、越南

越南是東盟(ASEAN)十國中第七個開辟證券市場的國家。2000年7月20日,胡志明市證券交易中心的開業(yè)是越南證券市場的開端。越南證券市場起步比較晚,規(guī)模較小。越南的證券監(jiān)管體制采用集中管理體制,以獨(dú)立監(jiān)管機(jī)構(gòu)――越南國家證券委員會(SSC)為主體。2007年1月1日,越南頒布的《證券法》正式生效,這標(biāo)志著越南證券市場法律監(jiān)管體制的日趨成熟,其發(fā)展前景也越來越多地受到國際的關(guān)注。

(一)越南證券監(jiān)管制度發(fā)展概況。1997年8月25日,越南國家證券委員會(SSC)成立。SSC是國家對證券市場實(shí)施管理職能的政府機(jī)構(gòu),具有法人資格和獨(dú)立賬戶,由國家財(cái)政撥給經(jīng)費(fèi)。它負(fù)責(zé)起草有關(guān)證券和證券市場的法律法規(guī);主持并協(xié)調(diào)有關(guān)部門使用各種必要手段保證證券市場有效、合法地運(yùn)行;檢查、監(jiān)督證券交易所和各種證券發(fā)行、經(jīng)營及服務(wù)機(jī)構(gòu)的活動等職能及權(quán)限。

1999年《越南企業(yè)法》出臺,它的頒布成為企業(yè)進(jìn)入證券市場的“入門之石”。而1998年頒布的《證券與證券市場第48號決定》更是為證券從發(fā)行到交易提供了法規(guī)依據(jù),填補(bǔ)了《證券法》出臺前的法律空白,成為當(dāng)時越南關(guān)于證券監(jiān)管方面的最高法規(guī)。2006年8月23日,越南國會通過了《證券法》,并于2007年1月1日正式開始生效?！对侥献C券法》的頒布是越南證券監(jiān)管制度中的重要一環(huán),根據(jù)該法,越南財(cái)政部國家證券管理委員會(SSC)為證券監(jiān)管的最高機(jī)關(guān),胡志明市和河內(nèi)證券交易所各自管理所屬范圍內(nèi)的各項(xiàng)事務(wù)?！对侥献C券法》對公司股份發(fā)行、承銷給大眾;證券交易市場;證券的留存、登記、清算;證券股份公司、管理投資證券股份公司;信息公布;違反證券法的處理;解決雙方爭端、申訴和提出訴訟等方面做了詳盡的規(guī)定。其中,對于信息、報表編制、審計(jì)制度等方面的要求,使得“黑箱操作”問題在制度約束上得到很大程度改善。

(二)越南證券市場監(jiān)管制度。由于越南的監(jiān)管體制采用的是集中型監(jiān)管模式,因此SSC及證券交易中心主要從發(fā)行機(jī)構(gòu)對證券的發(fā)行、上市和信息披露,證券經(jīng)營服務(wù)機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營活動,證券交易中心的各種交易活動這三個方面對證券市場進(jìn)行集中監(jiān)管。SSC對證券發(fā)行機(jī)構(gòu)的申請材料進(jìn)行審查分析,要求發(fā)行機(jī)構(gòu)履行報告義務(wù)并進(jìn)行信息披露,且對其活動進(jìn)行全程監(jiān)督,以確保證券發(fā)行符合法律規(guī)定的條件,保持證券市場平穩(wěn)運(yùn)行;SSC在確認(rèn)證券服務(wù)機(jī)構(gòu)符合法定條件后方可頒發(fā)經(jīng)營許可證,并要求證券服務(wù)機(jī)構(gòu)定時報告其財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營情況及重大事項(xiàng),若有違反則收回已頒發(fā)的經(jīng)營許可證;證券中心對日常交易活動的監(jiān)督活動則是對證券交易及價格漲跌情況進(jìn)行分析,對外國投資者的持股比例等進(jìn)行監(jiān)控。對在證券市場發(fā)生的違法違規(guī)行為,由SSC派出的監(jiān)察專員和主管進(jìn)行行政處罰,需要追究刑事責(zé)任的,由監(jiān)察主管上報SSC主席,并將案件移送屬地司法機(jī)關(guān)處理。

越南證券市場尚處于發(fā)展的初期階段,其管理機(jī)構(gòu)的運(yùn)作與監(jiān)督能力存在較大的不足。隨著證券市場的逐步開放,并與國際市場接軌,面對國際風(fēng)險和更為強(qiáng)勁的競爭對手,越南證券公司將面臨巨大的競爭壓力。由此,除了不斷完善自身的監(jiān)管制度外,汲取更為先進(jìn)的監(jiān)管手段則顯得尤為重要。

三、加強(qiáng)中國與東盟各成員國之間的證券監(jiān)管合作

證券市場國際化是證券市場開放的同義語,即推動原先的全國性證券市場變成國際性的證券市場。首先,股票、債券的跨國發(fā)行和交易量的急劇增長要求建立與之相適應(yīng)的證券監(jiān)管體制來應(yīng)對市場中可能出現(xiàn)的各種問題;其次,隨著各國證券市場的相繼開放,許多國家為擴(kuò)大金融自由化政策取消了外資進(jìn)入本國市場的種種限制,但卻沒有建立起相應(yīng)的監(jiān)管措施和法律框架,加強(qiáng)各成員國之間的合作或者建立區(qū)域性的證券監(jiān)管合作體制恰恰能夠緩解快速開放帶來的各種負(fù)面影響。

發(fā)生于上世紀(jì)九十年代末的亞洲金融危機(jī)在全球金融市場都造成了巨大的影響。美聯(lián)儲前主席格林斯潘分析后認(rèn)為:“金融自由化進(jìn)程次序紊亂和法律規(guī)則不健全混合在一起導(dǎo)致了危機(jī)的發(fā)生”。在此情況下,結(jié)合中國與東盟的特點(diǎn),制定適合各方證券業(yè)發(fā)展的監(jiān)管體制,使得各方能夠更好地引進(jìn)外資,優(yōu)化資源配置,積極參與國際證券市場的活動,共同防范國際游資對本國證券市場的襲擊,加強(qiáng)自身抵御國際金融風(fēng)險的能力,那么這一體制的構(gòu)建就顯得更為必要了。

首先,聽取國際證券會組織(IOSCO)的指導(dǎo)。IOSCO是應(yīng)對證券市場國際化的發(fā)展,為保護(hù)投資者利益,對國際證券市場加強(qiáng)監(jiān)管而建立的。作為一個協(xié)商和研究機(jī)構(gòu),它為國際證券監(jiān)管合作提供一些指導(dǎo)和建議。在建立此過程中,接受IOSCO的指導(dǎo)對于證券監(jiān)管的國際合作是有益的。

其次,建立諒解備忘錄。為解決國際證券監(jiān)管領(lǐng)域出現(xiàn)的各種阻力性因素,中國與東盟可以通過建立諒解備忘錄的形式來推進(jìn)區(qū)域性證券監(jiān)管合作。通過建立諒解備忘錄的形式,各國的證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)可在信息分享、協(xié)助調(diào)查、聯(lián)合視察等方面展開合作,這將為有效打擊跨境證券違法犯罪、維護(hù)投資者利益、促進(jìn)區(qū)域間證券市場的健康發(fā)展發(fā)揮積極作用。

最后,建立匹配的人才培養(yǎng)機(jī)制。美國著名國際金融法學(xué)家約瑟夫?諾頓教授認(rèn)為,要跨學(xué)科綜合運(yùn)用多種方法推進(jìn)金融改革,法律是貫穿經(jīng)濟(jì)、政治和社會目標(biāo)的一根紅線,具有透明、公正的執(zhí)行程序,律師要和經(jīng)濟(jì)學(xué)家、政策制定者、執(zhí)法人員及會計(jì)師緊密合作。

雖然由于法律傳統(tǒng)、監(jiān)管理念以及其他各種差異的存在,建立區(qū)域性統(tǒng)一的證券監(jiān)管體制必然要經(jīng)歷一個沖突、協(xié)調(diào)、整合的過程,但是通過各方之間的磋商與協(xié)調(diào),并漸進(jìn)式地推進(jìn)證券監(jiān)管與合作,借鑒發(fā)達(dá)國家和地區(qū)的經(jīng)驗(yàn),制定出適合我國與東盟各國的監(jiān)管體制和監(jiān)管立法是可行的。

(作者單位:1.河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)法學(xué)院;2.石家莊經(jīng)濟(jì)學(xué)院)

主要參考文獻(xiàn):

[1]吳志攀.國際金融法[M].法律出版社,1999.

[2]謝百三.證券市場的國際比較(上)[M].清華大學(xué)出版社,2003.

篇7

    單一的證券稅率不能充分保證證券市場稅收的公平性,它忽視了交易量和證券持有期等因素造成的分配不公平的現(xiàn)象。另外,我國證券交易中對個人買賣股票資本利得不征稅,那么印花稅就成為我國證券交易中的主體稅種,并在一定程度上替代證券市場中其他稅種而發(fā)揮作用,印花稅還被賦予調(diào)節(jié)市場參與者收入的作用,在很大程度上代替了證券市場的所得稅而發(fā)揮作用。缺乏調(diào)控資本市場的能力我國現(xiàn)行的證券交易過程中,對于買賣雙方主要征收印花稅,而印花稅不分交易數(shù)額和期限的固定的征收稅率對資本市場操控作用不大。目前,現(xiàn)有的證券市場稅制要求不征收二級市場資本利得稅,這樣就不能抑制股市的過熱投機(jī)。證券市場的所得稅的征收僅僅在一級市場上利用稅收的手段來完成,而二級市場卻缺乏相應(yīng)的稅收調(diào)控。因此,目前的證券市場稅收體系不能有效地發(fā)揮其調(diào)節(jié)證券市場的能力。重復(fù)性課稅現(xiàn)象嚴(yán)重在證券市場中,上市公司分配給股東的紅利與股息是從上市公司的稅后利潤中支取,證券市場的投資者所獲得這部分紅利與股息實(shí)際上已經(jīng)征收過一次所得稅,是已經(jīng)完成社會再分配后的所得。但是目前我國證券市場的個人所得稅沒有對個人的股息和紅利所得進(jìn)行扣除,直接按照其總額的20%進(jìn)行征收,這樣就造成了對上市公司分配的紅利和股息進(jìn)行了二次征收,使上市公司稅后利潤重復(fù)課稅。上司公司分配的紅利和股息越多,則重復(fù)課稅就越多,這就挫傷了股東投資的積極性,影響了我國證券市場的健康發(fā)展。證券稅收征管制度存在缺陷我國證券市場稅收征管制度的主要問題集中在征收手段、征收主體和稅收分配上。我國股票交易的印花稅只在深圳和上海兩個證券交易所進(jìn)行征收,各地方的證券機(jī)構(gòu)對其代扣的部分也要進(jìn)行統(tǒng)一處理,地方政府無權(quán)對此進(jìn)行支配,但是隨著證券交易的印花稅數(shù)量不斷增加,這種不合理的征收方式必然導(dǎo)致地區(qū)之間利益分配矛盾激化。與證券稅收入相關(guān)的地區(qū)之間的利益沖突容易導(dǎo)致證券交易所在上市公司數(shù)量和成交額方面的過度競爭,影響我國證券市場的健康發(fā)展。

    建立和健全我國證券稅收體系首先,開征證券市場發(fā)行環(huán)節(jié)稅。我國現(xiàn)行證券市場稅收制度對一級市場進(jìn)行征稅,對證券市場中的有價證券的發(fā)行者不征收,這就使得一級市場遺漏了大量的稅款。因此,針對這一情況,在允許的情況下,以一級市場中上市公司的資產(chǎn)規(guī)模為標(biāo)準(zhǔn),開征資本稅、印花稅,對戰(zhàn)略投資者可以根據(jù)情況給予稅收優(yōu)惠或是不征稅,鼓勵其對證券市場進(jìn)行投資,從而促進(jìn)我國證券市場的發(fā)展。其次,征收證券財(cái)產(chǎn)稅。證券財(cái)產(chǎn)稅是指對證券以財(cái)產(chǎn)形態(tài)作為遺產(chǎn)轉(zhuǎn)移或者作為贈品贈予時所征收的稅,包括證券贈與稅和證券遺產(chǎn)稅。隨著我國證券市場的不斷發(fā)展和各種功能的不斷齊全,證券市場吸引了大量的參與者,那么有價證券可以視做其持有者的資產(chǎn),當(dāng)有價證券的持有者將其證券作為財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)增他人,或者是證券所有權(quán)發(fā)生改變,繼承人或受贈人會不勞而獲取財(cái)富,所以為了維護(hù)我國社會分配公平的目標(biāo),應(yīng)當(dāng)將證券財(cái)產(chǎn)稅納入我國證券稅收體系中。調(diào)整現(xiàn)有證券市場稅制要素首先,合理設(shè)置證券市場稅率。證券市場的稅率要依據(jù)投入和交易的資本金規(guī)模設(shè)置不同的稅率;依據(jù)投資者投資期限的長短劃分不同的稅率,對于短期投機(jī)行為要征收高額稅率,而針對長期投資可以降低稅率,根據(jù)投資期限的長短劃分不同的稅率可以引導(dǎo)投資者的投資方向,抑制證券市場內(nèi)過度投機(jī)行為,保證我國證券市場穩(wěn)定發(fā)展;依據(jù)證券交易的換手率,設(shè)置不同的稅率,有針對性地對高換手率征收較高的稅率。其次,確定合理的征收范圍。我國現(xiàn)行的證券市場稅制,只是在證券交易的環(huán)節(jié)征收印花稅,其征收范圍過窄,為了保證證券市場稅制的公平性和加強(qiáng)對我國證券市場的有效監(jiān)管與調(diào)控,我國應(yīng)當(dāng)擴(kuò)大證券市場征稅范圍。提高證券市場稅制調(diào)控的規(guī)范性目前,我國證券市場稅制調(diào)控還缺乏規(guī)范性。規(guī)范的證券市場稅收體系應(yīng)當(dāng)是對證券的發(fā)行、投資、轉(zhuǎn)讓、繼承和贈予等所征收的各種稅收應(yīng)當(dāng)以具體而翔實(shí)的法律條文予以規(guī)范,利用法律對證券市場進(jìn)行科學(xué)的調(diào)控,保證期約束力和透明性,使我國證券市場規(guī)范、穩(wěn)定的發(fā)展。目前,我國證券市場稅收體系缺少如證券交易稅、遺產(chǎn)稅、贈與稅和證券投資利所得稅,這樣我國對證券市場的調(diào)控的規(guī)范性就有待加強(qiáng)。因此,我國證券市場不斷進(jìn)行稅制改革和優(yōu)化,合理開征缺失稅種,進(jìn)一步完善我國證券市場稅制體系,通過法律法規(guī)等手段提高證券市場稅制調(diào)控的規(guī)范性。完善證券市場稅收征管制度首先,利用高科技手段輔助稅收征管制度。隨著信息技術(shù)的進(jìn)步和發(fā)展,大量高科技的手段也被運(yùn)用到了證券市場。

    高科技的運(yùn)用在很大程度上減少了很多中間環(huán)節(jié),大大降低了投資者的投資成本,有效地提高了證券市場發(fā)行、交易、轉(zhuǎn)讓等行為的效率。因此,我國證券市場稅收體制要在借鑒國際證券市場稅收體制的基礎(chǔ)上,充分結(jié)合現(xiàn)代高科技手段,不斷完善證券市場稅收征管制度。其次,開征臨時懲罰性的高稅收。在我國證券市場中,上市公司都要定期對本公司經(jīng)營狀況進(jìn)行準(zhǔn)確披露,但是一些上市公司在實(shí)際的操作中,往往為了美化本公司的公眾形象而獲取更多的資金,對外所披露的信息不完全,甚至隱瞞公司經(jīng)營不善的實(shí)際情況,因此,我國證券市場可以通過征收臨時性懲罰性的高稅收,來懲治那些違規(guī)操作的上市公司,以此促使稅收征管的進(jìn)一步完善,保證我國證券市場的健康發(fā)展。

篇8

關(guān)鍵詞：證券市場，股票市場，債券，發(fā)展

 

1.中國證券市場的形成

中國證券市場的發(fā)展是30年來中國經(jīng)濟(jì)改革模型成功實(shí)施的結(jié)果，旨在建立文明的市場管理方法，中國證券市場的發(fā)展歷史同時也是中國改革開放歷史的縮影。

中國股票市場制度的形成得益于國有企業(yè)公司化、混合經(jīng)濟(jì)的形成、及時的建立超過300部法律和其他規(guī)范性文件的穩(wěn)固的法律框架等一系列措施。中國證券市場在其發(fā)展過程中不僅建立了相當(dāng)完備的自身法規(guī)體系，而且也推動了其他相關(guān)法律法規(guī)的建立和完善。例如，股份制改革和證券市場的出現(xiàn)同時，不同程度的推動和加速了《公司法》及《破產(chǎn)法》的出臺以及修訂，新的證券品種的出現(xiàn)更是推動了《物權(quán)法》對新型物權(quán)提供保護(hù)，刑事立法不斷地修訂就是為了應(yīng)對更多的違法犯罪行為，大量的國有資產(chǎn)管理立法也不斷的出現(xiàn)并且調(diào)整，等等。

1.1中國債券市場

中國股票市場具有流通性、廣泛性和有價證券的特征，具有高度的行政法規(guī)。對于證券的發(fā)行人、潛在的發(fā)行條件、投資者的目標(biāo)群以及投資者使用資金支付的方式都有所不同。債券是國家政府、金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)等機(jī)構(gòu)直接向社會借債籌措資金時，向投資者發(fā)行，并且承諾按規(guī)定利率支付利息并按約定條件償還本金的債權(quán)債務(wù)憑證。債券籌資的優(yōu)點(diǎn)有資本成本低、具有財(cái)務(wù)杠桿作用、所籌集資金屬于長期資金、債券籌資的范圍廣、金額大，而缺點(diǎn)是財(cái)務(wù)風(fēng)險大以及限制性條款多，資金使用缺乏靈活性。根據(jù)發(fā)行主體的不同可以將債券分為政府債券和企業(yè)債券。在中國證券市場上，政府債券和企業(yè)債券分別占這個國家營業(yè)額的75%和25%。與其它類型的企業(yè)債券相比，信用度高的政府債券深受大多數(shù)中國人的歡迎。其次，國債發(fā)行之后，由于它的的可靠性，國有和私有股份公司都開始在中國證券市場上發(fā)行債券。但每個公司必須在有許可證的基礎(chǔ)上進(jìn)行生產(chǎn)，并且在國家層面上受配額的限制。

中國國債市場由于外資機(jī)構(gòu)參與程度較低（2005年底，在銀行間債券市場5508家機(jī)構(gòu)中，外資銀行在華分行一共45家，占比0.82%，國債持有余額27.77億元，占比0.10%），投資人構(gòu)成結(jié)構(gòu)主要呈現(xiàn)出本土化和機(jī)構(gòu)化的特點(diǎn)。根據(jù)資料顯示，截至2005年末，商業(yè)銀行類機(jī)構(gòu)國債持有量最大，持有16522.63億元，占國債可流通余額的61.92%；其次為特殊結(jié)算人員（包括人民銀行，財(cái)政部，政策性銀行，交易所，中國國債公司和中證登公司等機(jī)構(gòu)）持有國債6399.83億元，占23.99%；保險類機(jī)構(gòu)排名第三，持有國債1693.94億元，占6.35%。

1.2中國的股票市場

盡管中國的債券市場發(fā)展迅速，但是對于債券公司來說最有前途的新興市場是中國股票市場。。它將允許資本流動到國民經(jīng)濟(jì)中最具有競爭力的領(lǐng)域。1991年，在中國股市交易的股票有14家，到1999有949家股份制企業(yè)，而2007年達(dá)到1434家。中國股票市場在2001-2005年經(jīng)歷了漫長的熊市，直到2005年底，股票市場開始爆發(fā)。。2006年，上證指數(shù)漲幅達(dá)到了130%，而2007年也翻了一番，并且在10月份創(chuàng)造了中國股市歷史最高點(diǎn)，中國股票市場在世界資本市場面前創(chuàng)造了一個奇跡。在倫敦證券市場上市的公司大多數(shù)屬于國有企業(yè)或國家直接控制股份的所有權(quán)。

1990年到2005年中國企業(yè)通過發(fā)行股票籌集了總額達(dá)1.353萬億元(170億美元) 的投資基金。目前，許多中國公司在香港、紐約和倫敦證券交易所上市并發(fā)行股票，其他全球股票交易所將保管收據(jù)，這是大型外資銀行在中國的上市公司發(fā)行證券的衍生工具。

在外國資本市場發(fā)行的股票被認(rèn)為是在監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管下的股票。通過良好的市場運(yùn)行機(jī)制來吸引更多的投資，這不僅是一個有效的方法，也是提高中國股票吸引力的一種企業(yè)管理活動。通過分析中國股票市場不同方面的作用，表明在它制度和功能的開發(fā)上存在著嚴(yán)重的問題，那就是中國當(dāng)局進(jìn)一步的深化的經(jīng)濟(jì)改革的原因。在特殊情況下，許多外國專家致力于開發(fā)落后的股票市場以滿足經(jīng)濟(jì)迅速增長的需求。中華人民共和國政府債券在股票市場上仍然具有一定的優(yōu)勢，然而潛在的投資者對企業(yè)債券更感興趣。

2.中國證券市場的特點(diǎn)及對社會的作用

2.1證券市場

中國債券市場的形成離不開另一個重要的角色—投資者，其中包括共同基金、商業(yè)銀行、保險公司和個人投資者(居民和非居民)。國內(nèi)企業(yè)發(fā)行的公開流通的股票中，個人投資者持有60%。中國證券市場而今的快速發(fā)展主要得益于證券市場所涉及利益的廣泛性、所涉及利益的一致性以及經(jīng)濟(jì)功能的直接性和顯在性。

國有企業(yè)的改革所需籌集的資金所面臨的困難是相當(dāng)大的，能夠籌集的資金也是有限的，然而國有企業(yè)改革所需要的資金又是龐大的。此時證券市場的功能就相當(dāng)重要了，證券市場通過自身特有的優(yōu)勢，能夠直接大量的進(jìn)行融資，然后再將所融的資金作為國有企業(yè)改革所用，解決了國有企業(yè)所面臨的最大難題，同時也反過來促進(jìn)證券市場的快速發(fā)展；企業(yè)制度的建立與改革是相當(dāng)重要的，也是相當(dāng)必要的，同時更是相當(dāng)困難的一件事。而證券市場龐大的企業(yè)數(shù)量加上強(qiáng)大的競爭壓力也為上市企業(yè)進(jìn)行現(xiàn)代企業(yè)制度的建立和改革提供了很好的經(jīng)驗(yàn)參考和促進(jìn)作用，同時也可以增強(qiáng)上市企業(yè)的市場意識和競爭意識；現(xiàn)代企業(yè)環(huán)境充斥著這樣或那樣諸多的競爭，同時由于市場的不穩(wěn)定性以及矛盾或錯誤累積必將導(dǎo)致上市企業(yè)面臨市場萎縮、資金周轉(zhuǎn)不靈等問題，或是金融市場突發(fā)變故導(dǎo)致金融風(fēng)暴，必將有很多企業(yè)面臨困境，這時有證券市場的存在就可以通過股權(quán)置換等手段進(jìn)行企業(yè)并購以及資產(chǎn)重組，通過并購與重組來促進(jìn)社會資源的優(yōu)化配置以及提高資源的配置效率；企業(yè)的發(fā)展離不開資金，而企業(yè)如果想進(jìn)行大的調(diào)整或進(jìn)行大的項(xiàng)目就需要更加龐大的資金支持，證券市場就是一個平臺，一個為數(shù)千萬投資者提供關(guān)闊的投資渠道；與此同時，由于證券市場的存在，也解決了很多的人員的就業(yè)問題，使失業(yè)人數(shù)減少，證券市場每日巨額的資金交易也為國家創(chuàng)造了大量的稅收。正是由于這些原因，致使國家對證券市場也始終采取了積極支持的政策，即使在股票價格非常低迷的時期，國家政府也采取了積極的直接激活市場的措施，而證券市場的特殊的無可取代的功能以及其功能的直接性、顯在性則是國家如此做的保證。

2.2證券市場的衍生

證券市場在中國的出現(xiàn)催生了證券公司、基金公司等證券服務(wù)機(jī)構(gòu)，隨著市場的發(fā)展，中國證券市場形成的重要范疇也受益于它的基礎(chǔ)設(shè)施，包括證券交易所、證券公司、投資基金、保管和清算結(jié)算機(jī)構(gòu)、投資公司等。它們一方面幫助企業(yè)壯大自身實(shí)力為社會提供更多的就業(yè)機(jī)會，另一方面也推動了投資銀行、證券經(jīng)紀(jì)與銷售、資產(chǎn)管理、證券分析、證券咨詢等新型職業(yè)的興起，為中國的金融行業(yè)培養(yǎng)提供了大量的專業(yè)人才。而隨著市場經(jīng)濟(jì)體制的逐步建立和完善，對市場化資源配置的需求也是日益的增加，證券市場現(xiàn)在在國民經(jīng)濟(jì)中所發(fā)揮的作用越來越大，發(fā)揮作用的范疇以及程度也是日益的提高。另外，證券市場的發(fā)展對參與市場的主體的誠信意識提出了相當(dāng)高的要求，由此也推動了中國證券市場信用體系的初步建立。

2007年1月份，在上海和深圳證券交易所里，每日平均的成交額已經(jīng)達(dá)到了100億元，是2006年同期每日平均成交額的三倍，同時股票市場的市值也已經(jīng)達(dá)到了歷史最高的水平10.25萬億元，（1.31萬億美元)相當(dāng)于其本國國民生產(chǎn)總值的50%。每一個中國企業(yè)的發(fā)展部門為了吸引外來的投資者，對其自身的大型機(jī)構(gòu)投資者政策也進(jìn)行著不斷的改進(jìn)，特別是鼓勵他們建立自己的基金，當(dāng)然，也包括外國管理公司。

3.中國證券市場面臨的問題

中國證券市場經(jīng)過幾十年的發(fā)展，現(xiàn)在已經(jīng)初步的形成了具有一定規(guī)模的國債市場、金融證券市場、企業(yè)債券市場和股票市場組成的較為完善的證券市場體系，同時在吸收引進(jìn)外國資金、加快社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制方面也發(fā)揮了巨大的作用。雖然自中國證券市場建立以來取得了巨大的成就，不過縱觀這些年經(jīng)濟(jì)改革過程中出現(xiàn)的問題以及現(xiàn)在的制度設(shè)計(jì)，可以很清晰的發(fā)現(xiàn)中國證券市場還存在著一些深層次的問題亟待解決。不可避免的是，與西方國家相比，西方國家的證券市場已經(jīng)發(fā)展了有百年之多，中國的證券市場還是相當(dāng)?shù)牟煌晟坪秃懿灰?guī)范。具體的表現(xiàn)在以下幾個方面：（1）市場功能不夠完善，資源配置率較低；（2）市場組織結(jié)構(gòu)規(guī)模小，品種單一；（3）上市公司結(jié)構(gòu)不健全，治理結(jié)構(gòu)不合理，股權(quán)分割運(yùn)作不規(guī)范，同時企業(yè)也缺乏持續(xù)發(fā)展能力；（4）投資者結(jié)構(gòu)不合理以及市場化程度不高，投資理念不成熟；（5）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不夠完善；（6）部分風(fēng)險管理能力足、缺乏內(nèi)在的穩(wěn)定機(jī)制；（7）市場結(jié)構(gòu)不合理，各股之間分割市場相互分割，等等。。

中國股市從一開始就是政府主導(dǎo)的市場，由于前期市場結(jié)構(gòu)的不完善以及政府制定的各種措施打壓瘋漲的股市，當(dāng)市場下跌時政府主動推漲，打破了市場自己運(yùn)行的方式；中國證券在發(fā)展過程中經(jīng)歷過一段黑暗混亂的時期，由于公開性很差，幕后操作、惡意炒作等一直困擾著市場正常運(yùn)行；虛假信息，股評與莊家勾結(jié)；新股發(fā)行制度存在缺陷，監(jiān)管不嚴(yán)，政策導(dǎo)向存在問題，上市公司的惡意圈錢分紅回報少，以及投資者不成熟，造成了市場的不穩(wěn)定，同時政府部門對投資者也缺乏風(fēng)險教育。這些存在的市場弊病制約了市場功能的有效發(fā)揮，導(dǎo)致中國的資本市場與境外的成熟資本市場相比仍然存在著一定的差距。

4.中國證券市場展望及結(jié)論

在中國股票市場這個巨大的領(lǐng)域里，發(fā)展水平參差不齊，因而股票市場需要額外的來自不同地區(qū)的組織者共同努力，才能使中國股票市場更快更好的發(fā)展。中國證券市場的前景還是很廣闊的，當(dāng)然，首先要解決證券市場中現(xiàn)存的弊病，找到一個合適的途徑使得證券市場能夠健康自由的運(yùn)轉(zhuǎn)。中國的證券市場未來的發(fā)展的重點(diǎn)是要把其證券市場建設(shè)成全球性的資本運(yùn)作平臺。

首先是要建設(shè)成為支持國家經(jīng)濟(jì)體制創(chuàng)新和改革的平臺，證券市場的作用對一個國家的建設(shè)來說是相當(dāng)大的，縱觀世界每一個經(jīng)濟(jì)強(qiáng)盛的國家無不是有一個強(qiáng)盛的證券市場，證券市場將為國家的結(jié)構(gòu)調(diào)整、企業(yè)的產(chǎn)業(yè)升級以及創(chuàng)新能力的增強(qiáng)起到了一個重要的支持平臺作用；其次，建立一個區(qū)域性的資本運(yùn)作中心對區(qū)域經(jīng)濟(jì)是相當(dāng)有益的，中國的證券市場如果作為一個區(qū)域資本運(yùn)作的中心將對中國的經(jīng)濟(jì)起到難以想象的作用，而且中國有地緣以及文化比較接近的有利條件，同時風(fēng)險小、成本低、競爭小等客觀因素也將為中國的證券市場進(jìn)軍全球有力的幫助?？v觀中國證券市場的發(fā)展歷程，可以預(yù)見，中國將在以后的20到30年里在世界的經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域里創(chuàng)造出新的神話。

參考文獻(xiàn)

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篇9

【關(guān)鍵詞】 證券;境外上市;信息披露

在任何國家的證券市場上,證券發(fā)行人與投資者之間都會存在信息不對稱。在證券跨國發(fā)行及上市的情況下,信息不對稱的現(xiàn)象更為嚴(yán)重和復(fù)雜,信息不對稱的加劇對信息披露及其監(jiān)管的制度提出了更高的要求。

一、我國證券境外上市監(jiān)管的信息披露制度

(一)初期信息披露制度

相對于證券市場的信息披露制度的兩種管理模式:完全信息披露模式和實(shí)質(zhì)性審核模式,在證券發(fā)行上有兩種主要的審核制度:注冊制和核準(zhǔn)制。各國根據(jù)自身不同的法律制度,采取了這兩種不同的審核制度。我國的證券法和公司法并沒有對企業(yè)境外發(fā)行證券及上市做詳細(xì)的規(guī)定。只是在《證券法》第二百三十八條規(guī)定:“境內(nèi)企業(yè)直接或者間接到境外發(fā)行證券或者將其證券在境外上市及交易,必須經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)?！痹凇豆痉ā返诎耸鍡l規(guī)定:“經(jīng)國務(wù)院證券管理部門批準(zhǔn),股份有限公司可以向境外公開募集股份,具體辦法由國務(wù)院做出特別規(guī)定。”第一百五十五條規(guī)定:“經(jīng)國務(wù)院證券管理部門批準(zhǔn),公司股票可以到境外上市,具體辦法由國務(wù)院做出特別規(guī)定?！庇嘘P(guān)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市的法律規(guī)范主要是國務(wù)院頒布的行政法規(guī)和政權(quán)監(jiān)督管理委員會制定的行政規(guī)章。

(二)持續(xù)信息披露制度

信息披露的要求并不因在證券發(fā)行時提供了相關(guān)信息,通過了監(jiān)管部門的審核而中止。持續(xù)性信息披露制度要求發(fā)行人在證券發(fā)行和上市后仍然依照法定規(guī)則持續(xù)性地提供信息。持續(xù)性披露的目的是雙重:使二級市場持續(xù)性地?fù)碛性u估公司證券投資價值的信息;使所有市場參與者能公平地獲取公司重大信息。相對于證券發(fā)行和上市時嚴(yán)格與復(fù)雜的審核及信息披露制度,我國法律對境外上市企業(yè)的持續(xù)性信息披露規(guī)定的較為簡單。中國證券監(jiān)督管理委員會于1999年3月了《關(guān)于境外上市公司進(jìn)一步做好信息披露工作的若干意見》,對境外上市公司的信息披露工作做出了指導(dǎo)。我國對境外上市企業(yè)持續(xù)性信息披露的規(guī)定多為原則性的,并沒有對境外上市企業(yè)進(jìn)行持續(xù)性信息披露的方式、程序和內(nèi)容及違反信息披露義務(wù)的責(zé)任做出詳細(xì)規(guī)定。企業(yè)所要遵循的主要是上市地的持續(xù)性信息披露法規(guī)和規(guī)則。在監(jiān)管的規(guī)定方面,證監(jiān)會也只是起到督促、協(xié)調(diào)、建議的作用,監(jiān)管職責(zé)主要由上市地的有關(guān)機(jī)構(gòu)和中介機(jī)構(gòu)來承擔(dān)。

二、我國證券境外上市信息披露中存在的問題

我國證券市場信息披露監(jiān)管制度中對于信息披露要求的原則是:真實(shí)性原則、充分性原則、準(zhǔn)確性原則、及時性原則。對應(yīng)這些原則,我國證券境外上市中信息披露的問題主要如下:首先信息披露不及時。及時性是證券市場信息披露的基本原則之一,證券市場的效率在很大程度上取決于信息披露的及時性,這就要求上市公司必須按照有關(guān)規(guī)則及時地披露信息,以使股市價格能正確反映股市信息,從而形成公正的證券價格。許多中國的境外上市企業(yè)卻未能按照規(guī)定做到及時地信息披露,有的公司不按時公布定期報告,有的公司在發(fā)生重大事件后很久也不向外界公布。其次信息披露不真實(shí)。國內(nèi)很多企業(yè)在境外上市過程中,其信息披露還存在著不完整、不準(zhǔn)確、不真實(shí)的問題。有的企業(yè)夸大業(yè)績、盈利能力、經(jīng)濟(jì)實(shí)力,縮小負(fù)債和虧損額,比如將短期借款當(dāng)作流動負(fù)債進(jìn)行申報,掩蓋公司資產(chǎn)負(fù)債狀況,粉飾財(cái)務(wù)信息報表。有的公司為了維護(hù)公司的形象,在信息材料中避重就輕,用一些浮淺的成績掩蓋其曾經(jīng)向股東許下的諾言,這種行為足以給海外投資者對有關(guān)事實(shí)造成錯誤的認(rèn)識;有些公司在信息披露時措辭含糊,摸棱兩可,不得要領(lǐng);有些公司信息披露前后差異懸殊,這些行為極大地挫傷了海外投資者的積極性。

三、完善我國證券境外上市信息披露制度的法律建議

(一)強(qiáng)化國內(nèi)法律對境外上市企業(yè)信息披露的監(jiān)管

一般情況下,對企業(yè)發(fā)行證券的信息披露的監(jiān)管,應(yīng)當(dāng)由上市地法律和規(guī)則規(guī)定,由上市地的監(jiān)管當(dāng)局進(jìn)行監(jiān)管,但這并不意味著企業(yè)所在地的監(jiān)管當(dāng)局可以撒手不管。由上市地的監(jiān)管機(jī)構(gòu)單獨(dú)進(jìn)行監(jiān)管存在諸多的缺陷和不便,企業(yè)所在地的監(jiān)管機(jī)構(gòu)也有必要參與到監(jiān)管中來。對于企業(yè)直接到境外上市,在證監(jiān)會于2004年7月的《關(guān)于規(guī)范境內(nèi)上市公司所屬企業(yè)到境外上市有關(guān)問題的通知》中對境內(nèi)上市公司所屬企業(yè)到境外上市的申請條件,審核程序做了嚴(yán)格的規(guī)定。對于企業(yè)應(yīng)做信息披露的事件作出了詳細(xì)規(guī)定。問題在于企業(yè)的境外間接上市,想要通過境外間接上市來達(dá)到籌資目的的企業(yè)非常多,證監(jiān)會無法對其一一進(jìn)行管理。2003年,國務(wù)院取消了對“涉及境內(nèi)權(quán)益的境外公司”境外發(fā)行股票和上市的管理,完全取消對企業(yè)間接境外上市的監(jiān)管也會帶來很多問題。

監(jiān)管是必要的,關(guān)鍵是要看監(jiān)管的形式和嚴(yán)格程度,顯然實(shí)施嚴(yán)格的實(shí)質(zhì)性審核是不合理,應(yīng)當(dāng)對間接境外上市的企業(yè)實(shí)行登記制度。在企業(yè)赴海外上市之前,應(yīng)當(dāng)將有關(guān)信息披露的文件報證監(jiān)會登記。證監(jiān)會并不對企業(yè)做實(shí)質(zhì)性審查,也不需要全面審查企業(yè)披露的所有信息的真實(shí)性。只有在企業(yè)有嚴(yán)重欺詐和披露不實(shí)的可能的情況下,證監(jiān)會才有權(quán)拒絕企業(yè)的登記申請。對于一般性的信息披露不當(dāng),則證監(jiān)會完全不必顧及,由上市地的監(jiān)管當(dāng)局進(jìn)行審查就行了。這樣證監(jiān)會并不需要付出太多的資源進(jìn)行監(jiān)管,企業(yè)也不需要花費(fèi)很長的時間和太多精力獲得審核,同時在企業(yè)可能出現(xiàn)重大的欺詐和信息披露不實(shí)時,證監(jiān)會又能較早地進(jìn)行制止。在監(jiān)管的依據(jù)方面,我國雖已經(jīng)出臺《證券法》,但其中證券市場國際化監(jiān)管方面的法律規(guī)定尚為空白,我國對證券跨國發(fā)行與交易行為進(jìn)行監(jiān)管的法律依據(jù)僅為一些行政法規(guī)、部門規(guī)章和規(guī)范性文件,其權(quán)威性與效力不夠、內(nèi)容不完備。我國應(yīng)當(dāng)盡快修訂《證券法》,在其中增列有關(guān)對證券跨國發(fā)行與交易進(jìn)行法律監(jiān)管的條文。此外,要盡快頒布此方面的專門法律及配套法規(guī),從而整體提升這些法律依據(jù)的層級與效力,更為有效地服務(wù)于對證券跨國發(fā)行與交易行為的法律監(jiān)管。

(二)完善國內(nèi)的證券市場制度

對國內(nèi)證券的境外發(fā)行及上市,需要針對其特殊情況制定專門的法律規(guī)范進(jìn)行監(jiān)管,但這些專門的法律規(guī)范都是以國內(nèi)證券市場上基本的法律制度為基礎(chǔ),我國證券法制不健全所帶來的國內(nèi)發(fā)行上的問題也會反映在跨國發(fā)行之上。如公司治理結(jié)構(gòu)上,企業(yè)經(jīng)常為大股東所控制,監(jiān)事會形同虛設(shè),董事或經(jīng)理人只注重自己的及短期的利益,而不注重其他股東、債權(quán)人的利益和公司的可持續(xù)發(fā)展。新《公司法》頒布后,規(guī)范了上市公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu),強(qiáng)化了控股股東的義務(wù)和責(zé)任,加大公司董事、監(jiān)事及高級管理人員的義務(wù)與職責(zé),并健全了投資者權(quán)益保護(hù)機(jī)制。新《公司法》也健全和完善了與上市公司有關(guān)的法律制度,為上市公司通過資本市場規(guī)范運(yùn)作和提高質(zhì)量提供了極其重要的法律依據(jù)和制度保障。但僅有好的法律制度而沒有得到落實(shí),提高上市公司質(zhì)量只能是一句空話。

我國立法、司法機(jī)關(guān)、證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)、證券交易所、上市公司及其控股股東應(yīng)盡快行動起來,多管齊下,貫徹實(shí)施新《公司法》以及《關(guān)于提高上市公司質(zhì)量的意見》的有關(guān)規(guī)定,切實(shí)提高上市公司質(zhì)量,具體做法如下:(1)上市公司要嚴(yán)格按照新《公司法》的要求,完善股東大會、董事會、監(jiān)事會制度,形成科學(xué)決策、協(xié)調(diào)運(yùn)作的法人治理結(jié)構(gòu);(2)嚴(yán)格規(guī)范關(guān)聯(lián)交易行為,遏制違規(guī)擔(dān)保,以加強(qiáng)對控股股東、實(shí)際控制人的法律規(guī)制;(3)加強(qiáng)對上市公司董事、監(jiān)事和高級管理人員的監(jiān)管,構(gòu)建對董事、監(jiān)事和高級管理人員及員工的激勵機(jī)制;(4)切實(shí)維護(hù)投資者的股東實(shí)體權(quán)利和股東訴訟權(quán)利,以加強(qiáng)對投資者權(quán)益的保護(hù)。

我國目前的有關(guān)證券市場上中介組織的法律制度的缺陷主要體現(xiàn)在兩個方面:一是監(jiān)管制度的不合理;二是法律責(zé)任制度的缺失。以會計(jì)師事務(wù)所為例,當(dāng)前管理制度中的問題主要表現(xiàn)在處理政府和注冊會計(jì)師協(xié)會的關(guān)系上出現(xiàn)了兩種極端。一種是協(xié)會成員主要由政府官員組成,注冊會計(jì)師協(xié)會基本喪失獨(dú)立性;另一種是政府基本放棄對注冊會計(jì)師協(xié)會的適當(dāng)管理,放任注冊會計(jì)師協(xié)會“自律”,使注冊會計(jì)師協(xié)會為少數(shù)人把持,從而出現(xiàn)尋租現(xiàn)象。行業(yè)自律和政府監(jiān)管應(yīng)當(dāng)是相輔相成的,各自在一定范圍之內(nèi)實(shí)施監(jiān)管職責(zé)。完善現(xiàn)有的會計(jì)管理制度的思路應(yīng)首先要強(qiáng)調(diào)注冊會計(jì)師行業(yè)的獨(dú)立性,加強(qiáng)注冊會計(jì)師協(xié)會的自律監(jiān)管力度,其次在保持注冊會計(jì)師行業(yè)獨(dú)立的基礎(chǔ)上,由政府部門對其實(shí)施嚴(yán)格的監(jiān)管。法律責(zé)任制度的缺失主要體現(xiàn)在對注冊會計(jì)師的法律責(zé)任缺乏界定的依據(jù),無論形式上還是內(nèi)容上都缺乏具體的規(guī)定;對注冊會計(jì)師提起民事訴訟的主體法律規(guī)定不明確;民事訴訟的門檻太高;賠償金額難以確定;處罰形式避重就輕等方面。應(yīng)當(dāng)從各個方面完善注冊會計(jì)師的法律責(zé)任制度,特別是完善追究注冊會計(jì)師民事責(zé)任的民事訴訟制度。

(三)完善我國的會計(jì)準(zhǔn)則

證券市場成熟國家的會計(jì)準(zhǔn)則都是服務(wù)于證券市場,為滿足證券市場信息披露的要求而制定的。在我國的會計(jì)準(zhǔn)則制定初期,由于我國證券市場還不健全,準(zhǔn)則的制定基本上未考慮證券市場的需求。后雖隨著證券市場的發(fā)展補(bǔ)充了一些具體的準(zhǔn)則但從整體上仍不適應(yīng)證券市場的需求。特別是在證券市場國際化趨勢之下,我國會計(jì)準(zhǔn)則與國際通行的準(zhǔn)則差異較大,這也造成了我國企業(yè)境外上市時信息披露方面的很多問題。我國的會計(jì)準(zhǔn)則的目的首先是為了滿足國家宏觀經(jīng)濟(jì)管理的要求,其次是滿足各方了解企業(yè)財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營成果的需求,還有企業(yè)內(nèi)部加強(qiáng)內(nèi)部經(jīng)營管理的需要。因而會計(jì)準(zhǔn)則的用戶首先是政府,投資者和債權(quán)人的需要居于很次要的地位。實(shí)際上三類用戶對會計(jì)準(zhǔn)則的需求差別是很大的。以政府和企業(yè)內(nèi)部管理需求為目的制定的會計(jì)準(zhǔn)則,與證券市場的發(fā)展很不協(xié)調(diào),滿足不了投資者的需求,根據(jù)這樣的會計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行證券市場上的信息披露,無法完全、準(zhǔn)確地反映出投資者做出投資判斷所需要的企業(yè)信息。

對會計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行完善,第一必須明確其服務(wù)的首要主體是投資者和債權(quán)人,只有充分尊重投資者需求的會計(jì)準(zhǔn)則才能適應(yīng)證券市場發(fā)展;第二要借鑒國際會計(jì)準(zhǔn)則中先進(jìn)的內(nèi)容,盡量向國際慣例靠攏,證券市場的國際化和跨國發(fā)行證券的增多使得我們的會計(jì)準(zhǔn)則也必須向國際化發(fā)展;第三要充分關(guān)注國際會計(jì)準(zhǔn)則所指向的市場環(huán)境與中國目前所處的市場環(huán)境之間的差異,國際會計(jì)準(zhǔn)則中的事項(xiàng)不一定都適合我國的現(xiàn)實(shí);第四要緊跟當(dāng)前國際上會計(jì)準(zhǔn)則的發(fā)展趨勢。我們要充分吸取這一教訓(xùn),在完善會計(jì)準(zhǔn)則時處理好原則與規(guī)則的關(guān)系。

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篇10

第一，多種因素影響特定市場市盈率的高低。

市盈率不是一個孤立的指標(biāo)，它本身受多種因素制約：一是經(jīng)濟(jì)體系中其他金融品種的收益直接影響市盈率的高低。如果其他因素不變，市盈率與其他金融投資品種的收益率倒數(shù)存在正相關(guān)關(guān)系。例如，我國一年期儲蓄存款實(shí)際收益率為1.584%，倒數(shù)是63倍，而目前滬深綜合指數(shù)市盈率在40倍左右。美國以往一年期存款利率長期在4%以上，倒數(shù)是25倍，道－瓊斯股價工業(yè)平均指數(shù)市盈率是20倍左右。日本一年期存款利率不到1%，其倒數(shù)高達(dá)上百倍，所以日經(jīng)指數(shù)市盈率高達(dá)50倍以上；二是市盈率與股本規(guī)模相關(guān)。市盈率與總股本和流通股本均相關(guān)，總股本和流通股本越小，市盈率就會越高，反之，就會越低；三是市盈率與其股本結(jié)構(gòu)掛鉤。如果上市公司的股份是全流通的，市盈率就會低一些，如果股份不是全流通的，那么流通股的市盈率就會高一些；四是市盈率與公司成長性相關(guān)；五是中國股票市場的市盈率還應(yīng)考慮發(fā)行價因素。因?yàn)樵谳^長一段時間，我國一級市場股票的平均發(fā)行市盈率在四五十倍的水平，從成本角度推動二級市場市盈率維持在較高水平。所以，我們必須客觀地科學(xué)地分析不同證券市場市盈率所受制約的影響因素，而不能教條主義地照搬。

第二，發(fā)展中國家在經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展時期維持較高的市盈率，是不可逾越的歷史階段。

從各國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的歷史經(jīng)驗(yàn)看，資本市場在各國經(jīng)濟(jì)的快速成長期，對于整個社會資源的有效配置，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供低成本的直接融資起著至關(guān)重要的作用，其中必然伴隨高市盈率現(xiàn)象，這是不可逾越的歷史發(fā)展階段。黨的十六大提出要在本世紀(jì)頭20年全面建設(shè)小康社會的宏偉目標(biāo)，未來20年國民經(jīng)濟(jì)仍將以高于7%的平均速度高速增長。從增長動力來看，迫切需要通過加大在證券市場的直接融資比率，為經(jīng)濟(jì)增長提供大量的低成本資金。而在促進(jìn)直接融資比例提高、證券市場快速發(fā)展、經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長時期，我國也將遵循“持續(xù)的牛市——高市盈率——實(shí)質(zhì)性快速擴(kuò)容——增加低成本直接融資規(guī)模和比重——促進(jìn)投融資體制改革和經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長”的規(guī)律，這也是我國經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展過程中不可逾越的歷史階段。

第三，中國股市目前已具有較高投資價值。

首先從市盈率水平看，2002年11月1日上證180成分指數(shù)市盈率為31.82倍，上證綜合指數(shù)市盈率為38.25倍；當(dāng)日美國道－瓊斯成分指數(shù)市盈率為21.4倍；英國倫敦金融時報指數(shù)為61.86倍?？紤]到我國基準(zhǔn)利率較低，經(jīng)濟(jì)增長率高，上市公司平均股本偏小，而且存在2/3的非流通股等因素，所以合理的市盈率應(yīng)高于美國的同類指標(biāo)。根據(jù)當(dāng)前我國的存款利率和國債利率推算，合理的綜合指數(shù)市盈率水平應(yīng)該在50倍以上，所以目前中國股市已經(jīng)處于合理區(qū)間。其次，我國上市公司整體質(zhì)量在國內(nèi)企業(yè)中屬于上乘，具有較高的投資價值。

完善資本市場結(jié)構(gòu)

市場層次和品種豐富、投資主體和對象多元化是成熟資本市場的顯著特征。與之相比，我國資本市場結(jié)構(gòu)單一的缺陷十分突出，已成為制約資本市場進(jìn)一步發(fā)展的瓶頸。

首先，缺乏適應(yīng)市場需求的多層次市場體系。在國外發(fā)達(dá)的資本市場，除了主板市場外，二板、三板市場也比較發(fā)達(dá)，有的甚至還開設(shè)了四板市常而我國目前只有主板市常

其次，我國資本市場投資品種十分有限，目前只有股票、基金、國債、公司債券、可轉(zhuǎn)換債券等五個品種，其中公司債券、可轉(zhuǎn)換債券規(guī)模很小，至于金融期貨、期權(quán)等衍生產(chǎn)品則還處于空白狀態(tài)、結(jié)構(gòu)性缺陷明顯。而美國資本市場上包括衍生產(chǎn)品在內(nèi)的投資品種有上千種之多。

第三，投資者結(jié)構(gòu)還不完善，總體而言滬深股市仍屬典型的“散戶市”，機(jī)構(gòu)投資者無論在數(shù)量還是資金規(guī)模上都存在很大差距。

第四，作為資本市場基石的上市公司也存在結(jié)構(gòu)性缺陷，尤其體現(xiàn)為國有企業(yè)比重過高，而民營企業(yè)、外資企業(yè)比例偏低。

解決資本市場結(jié)構(gòu)單一的矛盾，首先應(yīng)著手多層次市場體系的建設(shè)，積極創(chuàng)造條件，適時推出二板市場，不斷完善壯大三板市常其次，要在完善風(fēng)險控制的條件下，加大金融產(chǎn)品創(chuàng)新力度。再次，進(jìn)一步加大機(jī)構(gòu)投資者的培育。在大力發(fā)展以開放式基金為主的各類投資基金的同時，加快退休養(yǎng)老基金和保險基金的發(fā)展步伐。以QFII的形式引導(dǎo)外國資金進(jìn)入我國證券市場，組建中外合資或合作的基金管理公司并逐步加以規(guī)范，使之成為我國資本市場的新興力量。同時，應(yīng)盡快改善上市公司結(jié)構(gòu)，改變資本市場為國有企業(yè)脫貧解困服務(wù)的觀念，為民營、中小企業(yè)及外資企業(yè)上市消除政策障礙。

實(shí)現(xiàn)貨幣市場與資本市場的良性互動

隨著金融全球化和金融創(chuàng)新的發(fā)展，貨幣市場和資本市場之間的對接和滲透已經(jīng)成為一種發(fā)展趨勢。在我國，分業(yè)體制下兩個市場的分割也已經(jīng)引發(fā)了許多問題，諸如：人為限制貨幣市場和資本市場的交易以及資金的流向；商業(yè)銀行資金運(yùn)用渠道狹窄，風(fēng)險不斷累積；金融市場發(fā)育不充分，利率形成機(jī)制不合理，貨幣政策效應(yīng)弱化等等。

目前需要審時度勢，為貨幣市場與資本市場的良性互動創(chuàng)造條件：

擴(kuò)大進(jìn)入市場交易的對象。1999年以來，人民銀行批準(zhǔn)了一批證券公司和基金管理公司進(jìn)入全國銀行間同業(yè)拆借市場，目前還應(yīng)探討擴(kuò)大參

與者的范圍。銀行間債券市場也應(yīng)該改造成為覆蓋全社會的債券市場，使之逐漸演變成為大型機(jī)構(gòu)參加的公開市常通過與商業(yè)銀行柜臺交易市場的連接，與廣大中小機(jī)構(gòu)和個人投資者相聯(lián)結(jié)，從而形成全國統(tǒng)一的債券市常

探索銀行資金安全合理進(jìn)入資本市場的途徑?？梢钥紤]的方式包括：繼續(xù)允許并擴(kuò)大證券公司和基金管理公司進(jìn)入銀行間同業(yè)拆借市場和證券公司向銀行申請股票質(zhì)押貸款的規(guī)模和范圍；設(shè)立券商融資公司，向券商融資。先期融資可以采取擔(dān)保貸款或完全抵押貸款的方式，適當(dāng)?shù)臅r機(jī)逐步開放信用交易；商業(yè)銀行可以為券商開展一些創(chuàng)新業(yè)務(wù)，比如為企業(yè)重組并購提供貸款等。

拓寬股票質(zhì)押貸款的對象。積極準(zhǔn)備在適當(dāng)時候推出非券商股票質(zhì)押貸款，包括開辦企業(yè)股票質(zhì)押貸款和個人股票質(zhì)押貸款。并通過完善相關(guān)的法律法規(guī)、完善登記制度、通過對質(zhì)押率和質(zhì)押利率的調(diào)節(jié)、增加或減少信用交易保證金等有效控制風(fēng)險。

組建銀行業(yè)和保險業(yè)的證券投資基金，銀行和保險公司通過購買基金間接進(jìn)入股市。同時，政府對這類證券投資基金的規(guī)模進(jìn)行控制。

妥善解決國有股和法人股的出路

由于歷史形成的原因，我國國有股、法人股比例高并且不能流通，必須通過國有股減持和流通加以解決，但這是一個逐步實(shí)現(xiàn)的長期過程，需要采取多元化的解決思路：

減持方式多元化。根據(jù)企業(yè)的不同情況和各種方案的不同特點(diǎn)，由證券公司等中介機(jī)構(gòu)與上市公司共同協(xié)商決定采取哪一種具體方案，如配售方案、包括回購、縮股或擴(kuò)股的股權(quán)調(diào)整方案、存量發(fā)行方案、基金方案、股債轉(zhuǎn)換方案以及包括協(xié)議轉(zhuǎn)讓、拍賣、新建國有股市場等在內(nèi)的第二市場方案等。

定價機(jī)制必須統(tǒng)一。以凈資產(chǎn)值為基準(zhǔn)，再綜合考慮企業(yè)的盈利能力和行業(yè)發(fā)展前景等各種因素確定一個權(quán)數(shù)，用凈資產(chǎn)值來乘以這個權(quán)數(shù)，進(jìn)而確定減持價格。

以凈資產(chǎn)左右的價格賣給老股東，來取代目前正在實(shí)施的國有股以凈資產(chǎn)左右的價格轉(zhuǎn)讓給外資企業(yè)。國有股以凈資產(chǎn)左右的價格轉(zhuǎn)讓給外資企業(yè)，仍然存在今后外資法人股的流通問題，而且失去了通過低價配售對老股東進(jìn)行補(bǔ)償?shù)氖侄?，反而為今后解決其流通問題設(shè)置了障礙。

市場在資金方面不存在障礙，非流通股的流通給市場帶來的壓力也在可控范圍之內(nèi)。目前非流通股總量在3600億元股左右，按凈資產(chǎn)左右的價格減持，只需要1萬億元左右的資金規(guī)模。只要通過股票質(zhì)押貸款等方式，從銀行8萬億元儲蓄存款中分流出15%左右，就能滿足需要。然后將部分減持獲得的資金通過投資基金的形式回流到股市，化解流通帶來的市場壓力。

只要政府采取的減持和流通方式得當(dāng)，那么國有股和法人股完全可以在國有資產(chǎn)不流失、投資者不受損失、股價指數(shù)保持穩(wěn)定而市盈率平穩(wěn)回落的情況下進(jìn)行減持和流通，從而在非流通股問題的解決上形成一個多贏格局。

深化發(fā)行制度改革

由審批制向核準(zhǔn)制改革標(biāo)志著我國的發(fā)行制度已經(jīng)邁出了市場化的一大步，但監(jiān)管部門的行政控制仍然存在，其結(jié)果是扭曲了資本市場融資、投資方的供求關(guān)系。而中國證券市場上存在的許多問題，都與發(fā)行制度的不合理以及行政干預(yù)有著直接或間接的聯(lián)系。這一問題越來越成為制約中國證券市場健康發(fā)展的瓶頸。

目前我國新股發(fā)行的認(rèn)購剛剛采取市值配售法。但這一改革并沒有從根本上解決新股發(fā)行速度過慢，新股發(fā)行積壓等老問題，同時又產(chǎn)生了中簽率過低導(dǎo)致市值配售的收益率過低、對法人機(jī)構(gòu)投資者吸引力不夠等新問題。

要修正這些扭曲，就必須從根源入手，遵循漸進(jìn)式改革的原則，對現(xiàn)行的發(fā)行制度作適當(dāng)?shù)恼{(diào)整，實(shí)行“批量招標(biāo)發(fā)行、全額市值配售、集中上市”的模式。首先，將擬發(fā)行新股公司按市盈率高低進(jìn)行招標(biāo)，選擇一批公司待發(fā)行，同類公司中市盈率較低的優(yōu)先發(fā)行；其次，選擇某一天的市值作為基準(zhǔn)，投資者按其擁有市值多少，決定申購多少新股，申購什么新股，但是每一單位有效市值額度僅能申請集中上市股票中的一只，市值不能重復(fù)利用；然后，每一發(fā)行公司按照發(fā)行數(shù)量和申購量多少，進(jìn)行配號抽簽，決定哪些賬號中簽；最后，中簽投資者存入足夠資金，購買中簽股票。在一定時間后，安排發(fā)行新股集中上市，該批股票發(fā)行上市完畢。另外，為明確市場預(yù)期，穩(wěn)定市場信心，證監(jiān)會發(fā)審委可預(yù)先確定每年的發(fā)行批次，以及每批發(fā)行的家數(shù)。

新發(fā)行方案的發(fā)行順序由招標(biāo)市盈率決定，那些最急需資金的公司將會愿意以較低的市盈率發(fā)行，保證了資金配置到最稀缺的公司，使發(fā)行制度更加市場化。同時以市盈率高低作為發(fā)行依據(jù)，能有效抑制擬上市公司以高市盈率“圈錢”的不良動機(jī)。而且，通過批量發(fā)行和集中上市，能合理改變一段時期內(nèi)新股和資金的供求關(guān)系，有效降低新股發(fā)行市盈率以及新股上市后的市盈率，使滬深市場在綜合指數(shù)不下跌的情況下大幅降低整個市場的市盈率，從而降低證券市場風(fēng)險。此外，通過集中配售，可以增加每次發(fā)行的新股數(shù)量，將提高市值的利用率，提高單次申購的中簽率，增加市值配售對二級市場大戶投資者的吸引力，同時還可解決長期困擾券商的不合理的通道問題。

切實(shí)保護(hù)中小投資者權(quán)益

截至2002年8月底，我國中小投資者在滬深證券交易所的開戶數(shù)為6794萬戶，占投資者總數(shù)的99.47%。中小投資者是市場中的弱勢群體，需要法律法規(guī)來切實(shí)維護(hù)他們的合法權(quán)益。首先是要建立全社會的誠信系統(tǒng)，培育誠信意識；其次是加強(qiáng)法制建設(shè)力度，完善相關(guān)配套的實(shí)施辦法和操作細(xì)則。可以借鑒發(fā)達(dá)國家的成功經(jīng)驗(yàn)和做法，制定《中小股東權(quán)益保護(hù)法》，建立健全證券民事訴訟（如集團(tuán)訴訟和股東代表訴訟）、證據(jù)、聽證和民事賠償制度，使得中小投資者權(quán)益保護(hù)有法可依；第三是可以考慮設(shè)立中小投資者權(quán)益保障中心（或協(xié)會），為投資者提供及時有效的法律及咨詢服務(wù)；第四是提高證券市場監(jiān)管效率，

加大對違規(guī)行為的懲治力度；第五是為利益遭受侵害的中小投資者設(shè)立賠償基金；第六是加強(qiáng)投資者教育的基礎(chǔ)工作，增強(qiáng)投資者的維權(quán)意識，并引導(dǎo)投資者樹立科學(xué)的投資理念。

打造中國證券業(yè)的“旗艦”

目前我國證券公司不僅規(guī)模偏小，還普遍存在業(yè)務(wù)單一、粗放經(jīng)營的特點(diǎn)，容易受到市場波動的影響，業(yè)務(wù)創(chuàng)新的能力明顯不足。這些問題導(dǎo)致整個證券行業(yè)效率低下，生存和發(fā)展環(huán)境惡劣，行業(yè)資源浪費(fèi)嚴(yán)重，優(yōu)勢券商做不大，劣勢券商死不了。面對加入WTO的挑戰(zhàn)，必須盡快解決存在的各種問題：首先，政府要規(guī)劃好證券行業(yè)的發(fā)展，明確行業(yè)的發(fā)展目標(biāo)，同時重點(diǎn)扶持規(guī)模大、內(nèi)控力強(qiáng)、資產(chǎn)質(zhì)量高、經(jīng)營業(yè)績好的大型證券公司，培育國家級的大投資銀行。鼓勵券商組建金融控股集團(tuán)。其次，打破地方保護(hù)主義的封鎖，實(shí)施市場化的退出機(jī)制，通過行業(yè)內(nèi)、地區(qū)間并購，壯大規(guī)模和實(shí)力，改變目前“小而全”、“小而多”的低水平發(fā)展模式。再次，借鑒國際慣例，建立和完善證券公司治理結(jié)構(gòu)，加快證券公司股份制改造和上市。此外，管理層要為券商業(yè)務(wù)開拓創(chuàng)新提供制度保障，例如允許符合條件的證券公司發(fā)行金融債券、開展和擴(kuò)大證券質(zhì)押貸款，解決證券公司長期存在的融資難題等。

降低市場系統(tǒng)性風(fēng)險的積聚

在股票市場大幅調(diào)整的情況下，我國證券市場品種過少，結(jié)構(gòu)單一的矛盾日益突出，已經(jīng)對市場發(fā)展造成阻礙。這種狀況不僅使投資者投資渠道狹窄，而且無法進(jìn)行風(fēng)險對沖。由于缺乏風(fēng)險對沖機(jī)制，還使得我國證券市場的定價機(jī)制受到扭曲，證券市場系統(tǒng)性風(fēng)險不能及時有效地得到釋放，導(dǎo)致市場風(fēng)險不斷累積。單邊市也造成投資者的盈利渠道受阻，限制了其發(fā)展空間。另外，缺乏對沖機(jī)制也將對吸引國外合格的機(jī)構(gòu)投資者(QFII)進(jìn)入國內(nèi)股票市場造成障礙。因此，建立風(fēng)險對沖機(jī)制既是我國證券市場發(fā)展到這一階段的內(nèi)在要求，也是證券市場規(guī)范化、國際化的慣例。

我國證券市場經(jīng)過10多年的發(fā)展，目前已經(jīng)具備了建立相關(guān)風(fēng)險對沖機(jī)制的條件：現(xiàn)貨市場迅速發(fā)展，機(jī)構(gòu)投資者迅速增加，法律和監(jiān)管體系不斷完善，投資者風(fēng)險意識不斷強(qiáng)化等。根據(jù)成熟市場的經(jīng)驗(yàn)與我國證券市場的發(fā)展階段，可以按風(fēng)險的可控程度和產(chǎn)品相互配套的要求，采取首先推出股指期貨、其次推出信用交易機(jī)制、再次為股票期貨、最后為股票期權(quán)的順序，逐步推出風(fēng)險對沖產(chǎn)品。

進(jìn)一步提高監(jiān)管效率

我國政府監(jiān)管部門在監(jiān)管目標(biāo)、監(jiān)管手段、法律依據(jù)等各方面都有了長足的進(jìn)步，但目前在認(rèn)識上和具體操作上也存在不足，具體表現(xiàn)為：

——對證券市場的功能定位上有偏差。長期以來我國一直強(qiáng)調(diào)證券市場為國有企業(yè)融資服務(wù)，非國有企業(yè)融資上市的制約始終很高；同時在功能定位上也沒有從單純的融資功能轉(zhuǎn)變到資源配置和價格發(fā)現(xiàn)功能上來。

——在規(guī)范和發(fā)展的認(rèn)識上存在偏差，把發(fā)展與規(guī)范對立起來，使兩者之間缺乏有效的協(xié)調(diào)。在實(shí)際操作過程中，經(jīng)常自覺不自覺地把規(guī)范理解成單純的治理整頓，以犧牲證券市場的發(fā)展為代價，寄希望于把證券市場打掃干凈再來發(fā)展；把發(fā)展理解為簡單的數(shù)量堆積，割裂規(guī)范和發(fā)展的內(nèi)在關(guān)系，人為地使證券市場陷于規(guī)范和發(fā)展的兩個極端之中，沒有建立一套把發(fā)展和規(guī)范有機(jī)融合在一起的動態(tài)的監(jiān)管理念；

——缺乏市場化的調(diào)控手段。往往政策選擇的方向是正確的，但由于在操作手法、時機(jī)選擇、調(diào)控力度等方面的選擇不當(dāng)，導(dǎo)致一項(xiàng)本來有利于證券市場發(fā)展的政策被歪曲而延誤。

對于監(jiān)管中存在的問題，必須逐步加以解決：

準(zhǔn)確定位證券市場的基本功能。堅(jiān)持在發(fā)展中規(guī)范的方針。以歷史和發(fā)展的眼光正確看待目前中國證券市場存在的各種問題，尤其對經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展中的中國證券市場的高市盈率有正確的認(rèn)識。

要進(jìn)一步完善市場化的調(diào)控手段。尊重市場客觀規(guī)律，對各項(xiàng)政策的具體實(shí)施手段、實(shí)施力度和時機(jī)選擇予以充分重視，以達(dá)到合意的政策效果。

搞好監(jiān)管當(dāng)局的協(xié)調(diào)。目前與證券市場相關(guān)的監(jiān)管部門除了證監(jiān)會、證券交易所、各級證管辦之外，保監(jiān)會和人民銀行也對其有很大的影響。三個部門之間的監(jiān)管工作需要加強(qiáng)信息交流、協(xié)調(diào)監(jiān)管，以保證貨幣市場，證券市場和保險市場三者的資金可以有序地相互融通，互促發(fā)展并控制風(fēng)險。

全方位、多層次、有步驟地推進(jìn)國際化步伐

中國已經(jīng)加入WTO，證券市場國際化已經(jīng)是必然選擇。證券市場的開放是一把“雙刃劍”，機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存。必須選擇最佳的開放路徑，避免開放可能帶來的危機(jī)性風(fēng)險，減輕開放帶來的陣痛，以較小的代價享受國際化帶來的利益。

亞洲金融危機(jī)給我們的教訓(xùn)是，證券市場的開放必須有穩(wěn)定、成熟的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境作保障，必須有合理、科學(xué)的配套政策相配合，而且，完全開放前的證券市場必須是機(jī)制健全、監(jiān)管成熟、且有豐富、立體化層次的市常