導(dǎo)語：如何才能寫好一篇市值管理的基本手段，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

Abstract: The paper mainly introduced the intergration of value management and market value management which select the most suitable financial evaluation method for enterprises and at the same time provide the reference for improving the enterprise value for related enterprises, avoiding the potential financial risks and better financial management.

關(guān)鍵詞：價(jià)值管理；市值管理；企業(yè)價(jià)值最大化

Key words: value management; market value management; business value maximization

中圖分類號(hào)：C29 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006-4311（2011）12-0170-02

0 引言

價(jià)值管理（VBM），即以價(jià)值為基礎(chǔ)的管理，已經(jīng)成為一些公司進(jìn)行公司管理，戰(zhàn)略決策，過程控制，業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)和合并擴(kuò)張中的基本取向，但是將市值管理與價(jià)值管理的集成應(yīng)用于企業(yè)財(cái)務(wù)管理之中，是很多企業(yè)未曾嘗試過的一種新型財(cái)務(wù)管理模式。正確利用這種新模式為企業(yè)創(chuàng)造出更大的價(jià)值，幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)資本的保值增值，使企業(yè)在日益多元激烈的競(jìng)爭(zhēng)中常立于不敗之地。

1 價(jià)值管理

價(jià)值管理（VBM）又稱為基于價(jià)值的企業(yè)管理，是指以價(jià)值評(píng)估為基礎(chǔ)，以價(jià)值增長(zhǎng)為目的的一種綜合管理模式，它是根源于企業(yè)追逐價(jià)值最大化的內(nèi)生要求而建立的以價(jià)值評(píng)估為基礎(chǔ)，以規(guī)劃價(jià)值目標(biāo)和管理決策為手段、整合各種價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素和管理技術(shù)，梳理管理和業(yè)務(wù)過程的新型管理框架。綜合各種文獻(xiàn)，得出價(jià)值管理（VBM）是以股東價(jià)值最大化為理財(cái)目標(biāo)的結(jié)論。即VBM的目標(biāo)就是創(chuàng)造價(jià)值，實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值的增長(zhǎng)。

2 價(jià)值管理挑戰(zhàn)傳統(tǒng)財(cái)務(wù)管理方式

隨著企業(yè)經(jīng)營(yíng)競(jìng)爭(zhēng)格局的變化尤其是資本市場(chǎng)的快速發(fā)展，企業(yè)價(jià)值的外在表現(xiàn)呈現(xiàn)多樣性（如場(chǎng)面價(jià)值，市場(chǎng)價(jià)格）和復(fù)雜多變性。財(cái)務(wù)上首先追求的是企業(yè)的內(nèi)含價(jià)值，并可由企業(yè)未來現(xiàn)金流量貼現(xiàn)（DCF）模型來決定。這一原理不僅成為企業(yè)管理的基本理念，也變成一種可操作的管理制度要求。

在我國(guó)很多企業(yè)的財(cái)務(wù)管理中，并沒有做到真正將VBM的理念與其經(jīng)營(yíng)決策， 財(cái)務(wù)行為，控制體系有機(jī)結(jié)合。價(jià)值管理要求管理者在公司層面的各種重大問題（如產(chǎn)品市場(chǎng)的選擇，市場(chǎng)細(xì)分，目標(biāo)市場(chǎng)選擇和全球競(jìng)爭(zhēng)等）的戰(zhàn)略決策都應(yīng)以VBM為基礎(chǔ)，關(guān)注未來較長(zhǎng)時(shí)期的收入現(xiàn)金流量。但是很多公司現(xiàn)行的戰(zhàn)略決策并沒有充分彰顯公司的未來發(fā)展?jié)摿τ绕涫仟?dú)特的商業(yè)模式，或者說戰(zhàn)略目標(biāo)經(jīng)常與戰(zhàn)略手段之間本末倒置。首先，一些企業(yè)崇尚對(duì)企業(yè)規(guī)模增長(zhǎng)及速度的盲目追求：“再造一個(gè)xx公司”，“實(shí)現(xiàn)公司的跨越式發(fā)展”等仍然是不少企業(yè)戰(zhàn)略的關(guān)鍵詞，而單純的規(guī)模導(dǎo)向有時(shí)會(huì)直接損害企業(yè)價(jià)值，企業(yè)的發(fā)展速度必須與企業(yè)財(cái)務(wù)資源供給能力和管控水平相匹配，才能做到健康良好的發(fā)展，不會(huì)出現(xiàn)因?yàn)閿U(kuò)張而導(dǎo)致破產(chǎn)的結(jié)局。

沒有立足于VBM 建立以價(jià)值增值為目標(biāo)的預(yù)算程序，未能通過預(yù)算體系探尋和明確企業(yè)價(jià)值目標(biāo)定時(shí)間里經(jīng)營(yíng)上的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素和財(cái)務(wù)短板，沒有把預(yù)算貫穿于落實(shí)經(jīng)營(yíng)策略使得很多公司的企業(yè)預(yù)算管理始終無法擺脫簡(jiǎn)單的增收節(jié)支工具和上下討價(jià)還價(jià)的制度困境。而且，盡管理論和實(shí)踐都已經(jīng)證明業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)如果過于關(guān)注短期會(huì)計(jì)利潤(rùn)，不但無法準(zhǔn)確反映公司創(chuàng)造的價(jià)值，更會(huì)使公司的管理者過分重視和維持短期財(cái)務(wù)成果，放松必要的資本投資去追求長(zhǎng)期戰(zhàn)略目標(biāo)。但無論是中國(guó)企業(yè)還是證券監(jiān)管部門對(duì)上市公司的業(yè)績(jī)監(jiān)管都沒有擺脫對(duì)會(huì)計(jì)績(jī)效指標(biāo)的過度依賴。

3 市值管理：財(cái)務(wù)資本管理新標(biāo)桿

價(jià)值管理主要致力于價(jià)值創(chuàng)造，而市值管理不僅要致力于價(jià)值創(chuàng)造，還要進(jìn)行價(jià)值實(shí)現(xiàn)，是一種新型財(cái)務(wù)管理模式。隨著資本市場(chǎng)的縱向深向發(fā)展，尤其是我國(guó)主板，中小板和創(chuàng)業(yè)板的齊備，為我國(guó)企業(yè)推進(jìn)市值管理提供了必需的市場(chǎng)環(huán)境，市值已經(jīng)取代傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)成為企業(yè)資本新標(biāo)桿。公司市值是其內(nèi)含價(jià)值的外部彰顯，不僅能透視出公司的財(cái)務(wù)狀況，更是公司核心競(jìng)爭(zhēng)力，發(fā)展前景，治理水平和經(jīng)營(yíng)能力的現(xiàn)實(shí)反映。

基于內(nèi)含價(jià)值的財(cái)務(wù)決策和基于市值的財(cái)務(wù)決策各自有不同的關(guān)注點(diǎn)，具體可以表現(xiàn)為：①基于內(nèi)含價(jià)值的財(cái)務(wù)重點(diǎn)關(guān)注商業(yè)經(jīng)營(yíng)，企業(yè)盈利模式與產(chǎn)品毛利水平，強(qiáng)調(diào)公司戰(zhàn)略對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)的推動(dòng)作用，追求行業(yè)領(lǐng)域之內(nèi)的領(lǐng)先地位，注重營(yíng)業(yè)規(guī)模和盈利能力的持續(xù)性與成長(zhǎng)性?；谑兄档呢?cái)務(wù)決策更重視行業(yè)平均市盈率或市凈率――即市場(chǎng)給每個(gè)行業(yè)的平均估值水平。內(nèi)含價(jià)值主要關(guān)注公司的未來，但市值更偏重于現(xiàn)在。②內(nèi)含價(jià)值著眼于投資者盯住企業(yè)創(chuàng)造現(xiàn)金流和內(nèi)部有吸引力的現(xiàn)金股利分配能力，市值管理偏重于引導(dǎo)投資者盯住市場(chǎng)，獲取資本利得（股票價(jià)差）實(shí)現(xiàn)其投資預(yù)期。③基于內(nèi)含價(jià)值的財(cái)務(wù)管理，特別關(guān)注企業(yè)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品的壽命周期出于何種階段，財(cái)務(wù)理論應(yīng)經(jīng)說明了不同階段的融資方式，投資政策和股利分配的具體策略，比如產(chǎn)品初創(chuàng)期應(yīng)以引入風(fēng)投為主，并保持較低的財(cái)務(wù)杠桿；產(chǎn)品進(jìn)入成長(zhǎng)期則是IPO的大好時(shí)機(jī)。而基于市值的財(cái)務(wù)決策理念與此不盡相同，市價(jià)“低位投資，高位融資”，是最突出的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略要領(lǐng)。比如股市高峰時(shí)，縮減投資，儲(chǔ)備現(xiàn)金，并適當(dāng)降低負(fù)債以保留債務(wù)融資的空間；股市低迷時(shí)，公司應(yīng)利用資產(chǎn)低估的機(jī)會(huì)，調(diào)動(dòng)儲(chǔ)備財(cái)務(wù)資源進(jìn)行有規(guī)模的并購?fù)顿Y。

4 企業(yè)財(cái)務(wù)管理新模式：整合價(jià)值管理與市值管理

財(cái)務(wù)管理應(yīng)是基于價(jià)值管理與市值管理的整合與集成。整合了市值管理的VBM框架實(shí)際與股東機(jī)制的財(cái)務(wù)管理體系，兼顧公司內(nèi)外，提升內(nèi)含價(jià)值與關(guān)注市值信號(hào)并重，綜合運(yùn)用多種價(jià)值經(jīng)營(yíng)方法和手段，以達(dá)到公司價(jià)值創(chuàng)造最大化的最終目的。其包括內(nèi)含價(jià)值的創(chuàng)造和市場(chǎng)價(jià)值的實(shí)現(xiàn)兩方面內(nèi)容，分別對(duì)應(yīng)于提升內(nèi)含價(jià)值和市值兩個(gè)層次的目標(biāo)。

這種集成管理模式作為一種新型財(cái)務(wù)管理模式，可以避免單一價(jià)值管理的片面性，具體包括四項(xiàng)內(nèi)容：一是價(jià)值評(píng)估是公司的內(nèi)含價(jià)值的測(cè)算與分析過程，是市值的基礎(chǔ)，而且非上市企業(yè)也可以模擬上市公司進(jìn)行估值，所以非上市企業(yè)也可以通過類比同行業(yè)企業(yè)或標(biāo)桿企業(yè)的市價(jià)進(jìn)行市值管理，因此，市值管理并不僅僅限于上市企業(yè)。二是價(jià)值經(jīng)營(yíng)是內(nèi)涵價(jià)值的實(shí)現(xiàn)和管控過程，包括核心競(jìng)爭(zhēng)能力配置，財(cái)務(wù)收益的實(shí)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)管理等，這是整合管理的關(guān)鍵。三是企業(yè)價(jià)值的市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)。即讓證券市場(chǎng)充分反映公司的內(nèi)含價(jià)值，這需要做好信息披露與溝通，不斷提升公司透明度，構(gòu)建和諧的投資者關(guān)系，消除市場(chǎng)偏見和投資者誤解。四是根據(jù)公司市值相應(yīng)作出財(cái)務(wù)決策。及公司的各種財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)行為，無論是投資，融資，再融資，鼓勵(lì)政策，并購擴(kuò)張，企業(yè)分立或股票回購等都應(yīng)基于市值變化來完成。

因此，整合型財(cái)務(wù)管理要求：

①整合型財(cái)務(wù)管理要求企業(yè)同時(shí)緊盯住商品市場(chǎng)和資本市場(chǎng)。VBM緊盯企業(yè)內(nèi)含價(jià)值，提倡價(jià)值經(jīng)營(yíng)與價(jià)值投資的理念，強(qiáng)調(diào)現(xiàn)金折現(xiàn)估值技術(shù)的導(dǎo)入。不能錯(cuò)誤地將證券的價(jià)格代替公司的真實(shí)價(jià)值，一味追求資本套利，試圖通過在資本市場(chǎng)上的兼并收購等資本運(yùn)營(yíng)方式獲得非理性的擴(kuò)張和繁榮，忽視對(duì)企業(yè)內(nèi)部財(cái)務(wù)管理和核心競(jìng)爭(zhēng)力的培養(yǎng)。

商業(yè)戰(zhàn)略和內(nèi)含價(jià)值上都非常關(guān)注盈利模式，但現(xiàn)行財(cái)務(wù)管理理論很少研究盈利模式問題，似乎盈利模式與財(cái)務(wù)管理理論無關(guān)，這是財(cái)務(wù)管理的嚴(yán)重缺陷,因?yàn)楝F(xiàn)代公司財(cái)務(wù)生存的主宰是在資本市場(chǎng)，但生存方式以及獲利途徑則是由其在商品經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和產(chǎn)品市場(chǎng)上的表現(xiàn)所決定的，所以公司價(jià)值必然與公司經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和盈利模式相聯(lián)系，反之亦然，商業(yè)戰(zhàn)略理論研究同樣需要財(cái)務(wù)理論和工具來夯實(shí)對(duì)盈利模式問題的研究。因?yàn)樨?cái)務(wù)業(yè)績(jī)是經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的最終標(biāo)準(zhǔn)，提高財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)和公司價(jià)值的主要手段是能在競(jìng)爭(zhēng)性商業(yè)市場(chǎng)上獲得成功，所以創(chuàng)造價(jià)值最基本的辦法就是識(shí)別，評(píng)估，采納那些創(chuàng)造收益超過資本成本的戰(zhàn)略，并盡可能在較長(zhǎng)的時(shí)間里創(chuàng)造并保持競(jìng)爭(zhēng)中的地位。

②整合性財(cái)務(wù)管理要求企業(yè)同時(shí)兼顧商業(yè)秘密同時(shí)增強(qiáng)公司透明度，提升市值管理水平。VBM模式之下的財(cái)務(wù)管理要求企業(yè)必須不斷地進(jìn)行商業(yè)創(chuàng)新和企業(yè)變革，這種創(chuàng)業(yè)過程正是以企業(yè)積累的，獨(dú)有的經(jīng)營(yíng)策略和商業(yè)機(jī)密等獨(dú)特競(jìng)爭(zhēng)能力為載體，不應(yīng)該披露更不應(yīng)該能簡(jiǎn)單被復(fù)制。然而不斷提高企業(yè)的透明度又是證券市場(chǎng)的苛刻要求，集成性財(cái)務(wù)管理就是達(dá)成兩者的協(xié)調(diào)，尤其是借助于信息披露提升企業(yè)與證券市場(chǎng)的互動(dòng)水平，進(jìn)行高超的市值管理。準(zhǔn)確判斷市值高估或低估，這是公司財(cái)務(wù)戰(zhàn)略過程中至關(guān)重要的環(huán)節(jié)，當(dāng)公司股價(jià)明顯低估或高估時(shí)，公司財(cái)務(wù)部門應(yīng)在公司內(nèi)部提出預(yù)警；在基于這種預(yù)警，相應(yīng)做好信息溝通，采取措施調(diào)整戰(zhàn)略，為訂貨與提升公司股價(jià)。如果管理層認(rèn)為公司的市值為嚴(yán)重高估，有泡沫化傾向，則企業(yè)應(yīng)做好投資者溝通，沖淡市場(chǎng)炒作信息，避免投資風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)然也可以利用這一有利時(shí)間，做出增發(fā)股票，換股并購等財(cái)務(wù)安排。如果管理層認(rèn)為公司的市值被低估，則需要企業(yè)做好信息披露，消除投資者誤解，也可以利用這一事件實(shí)施股票回購，現(xiàn)金分配等以實(shí)現(xiàn)市值回歸價(jià)值。

③整合型財(cái)務(wù)管理同時(shí)運(yùn)用財(cái)務(wù)績(jī)效與市值進(jìn)行考核與激勵(lì)，經(jīng)市值管理整合到VBM框架之中，豐富企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)和薪酬計(jì)劃的制定標(biāo)準(zhǔn)。在VBM體系之下，業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)多是從公司自身角度出發(fā)，關(guān)注縱向多期的業(yè)績(jī)比較，重視EPS,ROE等賬面收益的增長(zhǎng)幅度。而市值管理體系下，企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)更注重行業(yè)內(nèi)橫向的對(duì)比，關(guān)注整個(gè)市場(chǎng)尤其是企業(yè)市值的升降，加入市值考核指標(biāo)，才能真正全面地考察公司的價(jià)值創(chuàng)造能力和價(jià)值實(shí)現(xiàn)能力。

④整合型財(cái)務(wù)管理同時(shí)控制企業(yè)內(nèi)部財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與外部股價(jià)變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)控制是財(cái)務(wù)管理的重中之重，但不同角度對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的詮釋也不盡相同。立足于證券市場(chǎng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)案與數(shù)理分析中的“確定性，風(fēng)險(xiǎn)性和不確定性”事件，較為嚴(yán)格地區(qū)分系統(tǒng)系風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)性分析則是財(cái)務(wù)研究的重點(diǎn)，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)則可以通過投資組合來對(duì)沖?；赩BM的立場(chǎng)，這種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與風(fēng)險(xiǎn)管理理念和技術(shù)存在較大的局限性。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)一定是一個(gè)多視角，多變量，多層次的復(fù)合型概念，既有財(cái)務(wù)規(guī)模上的風(fēng)險(xiǎn)問題，也有財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)上的風(fēng)險(xiǎn)問題；既有靜態(tài)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問題，也有動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問題；既有財(cái)務(wù)業(yè)務(wù)管控上的風(fēng)險(xiǎn)問題，也有財(cái)務(wù)成果上的“偏離預(yù)期”風(fēng)險(xiǎn)問題；既有財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)風(fēng)險(xiǎn)，也有財(cái)務(wù)制度風(fēng)險(xiǎn)。整合型財(cái)務(wù)管理從風(fēng)險(xiǎn)要素，風(fēng)險(xiǎn)成因，風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)層次等方面來理解和研究財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并采取具體的風(fēng)險(xiǎn)管理舉措，這才是現(xiàn)實(shí)的，集成的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理模式。

5 結(jié)論

綜上所述，集成性財(cái)務(wù)管理應(yīng)成為當(dāng)今財(cái)務(wù)管理的主題模式。充分考慮基于證券市場(chǎng)條件下的財(cái)務(wù)命題，把握企業(yè)價(jià)值和股東財(cái)富的市值與形式，關(guān)注內(nèi)含價(jià)值；構(gòu)造財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的復(fù)合概念，謀求財(cái)務(wù)管理體系的全面創(chuàng)新和完善；財(cái)務(wù)既要研究公司的資本運(yùn)作，又要研究企業(yè)商業(yè)運(yùn)營(yíng)和商業(yè)模式的價(jià)值創(chuàng)造，使財(cái)務(wù)管理模式得到升華與深化。

參考文獻(xiàn)：

篇2

漳澤電力作為一家生產(chǎn)性的上市公司，主業(yè)清晰單一，目前又處在一個(gè)新的快速成長(zhǎng)期，資本運(yùn)作（未來煤礦資產(chǎn)和電力資產(chǎn)注入）的潛力非常大。但需要清楚的是，生產(chǎn)性企業(yè)的市值管理及資本運(yùn)作應(yīng)當(dāng)建立在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)上，偏離生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的資本運(yùn)作都不是優(yōu)秀的經(jīng)營(yíng)形式。因此，漳澤電力資本運(yùn)作的思路應(yīng)該是提高公司的資本效率和效益，使公司的資本得到增值。雖然資本運(yùn)作及市值管理是以生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的方式存在的，而且與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)共進(jìn)共退，但是應(yīng)當(dāng)清醒地意識(shí)到生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)是資本運(yùn)作及市值管理的基礎(chǔ)，如果能夠?qū)⒍呓Y(jié)合在一起，不僅能擴(kuò)大企業(yè)的規(guī)模，而且能夠最大限度地提高公司的效益，體現(xiàn)在市場(chǎng)上，則是股價(jià)上漲，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值的最大化。根據(jù)上述思路，結(jié)合漳澤電力自身發(fā)展戰(zhàn)略及所處發(fā)展階段，可以得出第一、第三兩種策略適合漳澤電力實(shí)施市值管理的策略。基于漳澤電力面臨產(chǎn)能擴(kuò)張的快速成長(zhǎng)期，因此第三種策略比較適合目前及未來2~3年的市值管理策略；在快速成長(zhǎng)期基本完成后，公司進(jìn)入相對(duì)穩(wěn)定發(fā)展期，則第一種策略更加適合。實(shí)施價(jià)值管理，要進(jìn)行長(zhǎng)期戰(zhàn)略性的考慮。首先，需要建立基于企業(yè)長(zhǎng)期真實(shí)價(jià)值最大化的分析模型，動(dòng)態(tài)持續(xù)分析競(jìng)爭(zhēng)格局演變和資本市場(chǎng)融資約束條件下的企業(yè)投資價(jià)值走勢(shì)，連接、評(píng)價(jià)和指導(dǎo)業(yè)務(wù)戰(zhàn)略、投融資、兼并收購、重組和經(jīng)營(yíng)行為。通過不斷優(yōu)化經(jīng)營(yíng)模式和盈利能力，提高經(jīng)營(yíng)效率和資本收益，強(qiáng)大核心業(yè)務(wù)。其次，在實(shí)施價(jià)值管理還需要加強(qiáng)投資者關(guān)系管理。

二、漳澤電力實(shí)現(xiàn)公司溢價(jià)的主要途徑溢價(jià)管理是市值管理的重要指標(biāo)

也是市值管理的常態(tài)，公司股份低迷，不但直接減少股東財(cái)富，還會(huì)影響公司的市場(chǎng)形象，增加公司再融資的困難程度，提高融資成本，同時(shí)也會(huì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理者形成較大的市場(chǎng)壓力。從漳澤電力自身情況看，實(shí)現(xiàn)公司溢價(jià)有以下幾種途徑。

（一）突出而優(yōu)異的主業(yè)溢價(jià)

漳澤電力具備這一溢價(jià)的條件：一是公司是山西省裝機(jī)容量最大的電力生產(chǎn)企業(yè)，經(jīng)營(yíng)規(guī)模大；二是漳澤電力主業(yè)單一且具成長(zhǎng)性，“煤電一體化”使公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯；三是地方政府的支持，區(qū)域市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)突出，重組后發(fā)展?jié)摿Υ?；四是歷史上股東回報(bào)高，市場(chǎng)形象好；五是設(shè)備先進(jìn)，生產(chǎn)管理優(yōu)秀；六是隨著國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策的改革，“大用戶”供電的實(shí)現(xiàn)，具備一定議價(jià)權(quán)。上述條件使漳澤電力具備成長(zhǎng)性藍(lán)籌股的潛質(zhì)。隨著經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大，業(yè)績(jī)的持續(xù)提升，配合對(duì)投資者良好的回報(bào)，并堅(jiān)持長(zhǎng)期真實(shí)價(jià)值最大化戰(zhàn)略，漳澤電力優(yōu)異突出的主業(yè)溢價(jià)將會(huì)逐步體現(xiàn)。

（二）資本配置溢價(jià)

隨著“十二五”同煤集團(tuán)做強(qiáng)電力產(chǎn)業(yè)規(guī)劃發(fā)展的逐步實(shí)現(xiàn)，漳澤電力經(jīng)營(yíng)規(guī)模和業(yè)績(jī)得到不斷提升后成為成長(zhǎng)性藍(lán)籌股，必將在資本市場(chǎng)的電力板塊享有非常重要的地位，努力爭(zhēng)取在2~3年進(jìn)入特定樣板指數(shù)成為指數(shù)成份股，從而實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)配置溢價(jià)。以上兩個(gè)途徑是漳澤電力當(dāng)前和未來實(shí)現(xiàn)溢價(jià)的根本途徑

（三）合理利用市場(chǎng)周期提升

溢價(jià)市值管理必須充分考量和利用市場(chǎng)的運(yùn)作特點(diǎn)，研究把握和利用上市公司股價(jià)同期性的變動(dòng)規(guī)律，在合適的時(shí)機(jī)運(yùn)用不同的策略服務(wù)于做大做強(qiáng)公司。在牛市中，可實(shí)現(xiàn)增發(fā)、配股等再融資，適當(dāng)減持股權(quán)等主動(dòng)措施；在股價(jià)低迷時(shí)，則適宜低價(jià)增持或回購公司股份，還可以收購兼并及趁股份低迷實(shí)施員工激勵(lì)。合理利用市場(chǎng)周期提升溢價(jià)的實(shí)現(xiàn)，需要集團(tuán)公司的政策支持。

（四）投資者偏好溢價(jià)投資者偏好溢價(jià)的實(shí)現(xiàn)，需要加強(qiáng)投資者關(guān)系管理，根本是要完善公司的資本市場(chǎng)營(yíng)銷職能，即處理好三大關(guān)系。

1．媒體關(guān)系

關(guān)鍵是要把公司最新經(jīng)營(yíng)發(fā)展及資本運(yùn)作的動(dòng)態(tài)信號(hào)傳遞出去，做到與重要投資者交流，讓媒體關(guān)注，通過媒體報(bào)到引起有影響的券商行業(yè)研究者的重視，得到監(jiān)管者的支持。

2．研究者關(guān)系

主要是行業(yè)研究者，如果上市公司的資本運(yùn)作及市值管理的能力較為強(qiáng)大，研究者關(guān)注度高，則投資者就會(huì)增加投資信心，這樣對(duì)上市公司綜合市值的提升將大有禆益。上市公司進(jìn)行資本運(yùn)作，是向研究者和投資者傳遞出了公司的發(fā)展信號(hào)，若得到投資者的認(rèn)同，買入踴躍，公司的市值就會(huì)溢價(jià)。

3．監(jiān)管者關(guān)系（政府監(jiān)管部門）

篇3

[關(guān)鍵詞] 知識(shí)管理效果評(píng)價(jià)標(biāo)桿管理法質(zhì)量屋法平衡記分卡

一、引言

當(dāng)前企業(yè)已經(jīng)將知識(shí)管理作為提高企業(yè)創(chuàng)新力和持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)力的重要手段，從而在不斷加大對(duì)知識(shí)管理項(xiàng)目的投入。如何更加恰當(dāng)、全面、有效地評(píng)價(jià)知識(shí)管理投資項(xiàng)目的效果成為企業(yè)的一項(xiàng)重要課題?；谥R(shí)管理項(xiàng)目所具有的特點(diǎn)，使得對(duì)知識(shí)管理投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)成為的企業(yè)的一大難點(diǎn)問題。

為了解決這個(gè)問題，在傳統(tǒng)方法的基礎(chǔ)上，又發(fā)展出了一系列各具特點(diǎn)的新型評(píng)價(jià)方法。因?yàn)楦鞣N方法的應(yīng)用各有利弊，本文著重對(duì)有關(guān)知識(shí)管理投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)方法進(jìn)行評(píng)價(jià)和比較，旨在為企業(yè)進(jìn)行知識(shí)管理項(xiàng)目投資提供參考，為正確指導(dǎo)企業(yè)知識(shí)管理的發(fā)展提供決策依據(jù), 以達(dá)到進(jìn)一步提高知識(shí)管理水平和增強(qiáng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的目的。

二、知識(shí)管理項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)的傳統(tǒng)方法

現(xiàn)階段, 企業(yè)對(duì)于其知識(shí)管理投資報(bào)酬率的測(cè)算,普遍使用的是投資回報(bào)率和托賓q 這兩種傳統(tǒng)方法。

1.投資回報(bào)率法。投資回報(bào)率作為企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系最基本的指標(biāo)之一, 同樣也可以用于企業(yè)知識(shí)管理的評(píng)價(jià)。投資回報(bào)率指邊際貢獻(xiàn)與投資額之比, 知識(shí)管理項(xiàng)目的投資回報(bào)率即為實(shí)施知識(shí)管理后的增量收益與相應(yīng)的知識(shí)管理投資額的比率。使用投資回報(bào)率來衡量知識(shí)管理的實(shí)施效果, 簡(jiǎn)便易行, 易于理解,而且數(shù)據(jù)來源于會(huì)計(jì)資料比較客觀。但是, 投資回報(bào)率的結(jié)果會(huì)受到企業(yè)采用的會(huì)計(jì)記賬方式的影響。

2.托賓q法。該方法由美國(guó)諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主托賓最先提出。q等于公司市值與該公司實(shí)物資產(chǎn)的重置成本之間的比率, 即q=公司資產(chǎn)的市值/公司資產(chǎn)的重置成本。公式中的分子為公司普通股、優(yōu)先股以及債務(wù)市值的總和, 這個(gè)市值總和同公司重置成本構(gòu)成的比率即托賓q值。q>1說明公司的經(jīng)營(yíng)狀況良好,資產(chǎn)價(jià)值超過其重置成本; q

以上兩種方法作為衡量知識(shí)管理效果的傳統(tǒng)方法, 具有計(jì)算簡(jiǎn)便的優(yōu)點(diǎn),可以反應(yīng)公司知識(shí)管理的瞬間狀況。但是, 這兩種方法與公司日常的經(jīng)營(yíng)相脫節(jié)，對(duì)公司各方面戰(zhàn)略的制定不具備指導(dǎo)意義, 不能解釋公司如何進(jìn)一步創(chuàng)造價(jià)值及如何獲取持續(xù)的競(jìng)爭(zhēng)。

三、標(biāo)桿管理法

標(biāo)桿管理本質(zhì)是一項(xiàng)持續(xù)的調(diào)查和學(xué)習(xí)經(jīng)驗(yàn)的過程, 以保證最佳實(shí)踐能被揭示、引進(jìn)和貫徹。標(biāo)桿管理也可以很好地用于企業(yè)知識(shí)管理的效果評(píng)價(jià)中, 可以測(cè)試知識(shí)管理活動(dòng)是否被企業(yè)成功實(shí)施并取得預(yù)期的效果。在知識(shí)管理評(píng)價(jià)過程中, 此處的標(biāo)桿管理就是將優(yōu)秀公司的知識(shí)管理作為標(biāo)桿, 以此為學(xué)習(xí)和比較的參照, 將本公司知識(shí)管理各方面包括績(jī)效與標(biāo)桿進(jìn)行比較,找出差距，加以改進(jìn),進(jìn)而提高本公司的知識(shí)管理水平。

一般來說，標(biāo)桿管理可按照如下流程進(jìn)行:確定標(biāo)桿管理的對(duì)象與內(nèi)容。首先要明確對(duì)哪些知識(shí)流程或知識(shí)管理方面進(jìn)行標(biāo)桿管理,同時(shí)還要弄清楚為什么對(duì)這些流程實(shí)行標(biāo)桿管理;形成標(biāo)桿管理團(tuán)隊(duì),確定工作計(jì)劃。進(jìn)行標(biāo)桿管理,需要一支專業(yè)的隊(duì)伍,在組建標(biāo)桿管理團(tuán)隊(duì)時(shí),管理人員要明確將哪些人包括進(jìn)團(tuán)隊(duì)當(dāng)中,以及為什么將其包括進(jìn)來;識(shí)別標(biāo)桿管理的伙伴。這一階段要明確選定哪一企業(yè)作為標(biāo)桿以及獲得標(biāo)桿信息的來源, 通常企業(yè)會(huì)選擇將公認(rèn)的榜樣企業(yè)樹為標(biāo)桿;收集和分析標(biāo)桿信息。即按照上一步驟確定的合作伙伴與信息來源,廣泛收集標(biāo)桿信息并進(jìn)行分析,找出本企業(yè)存在的不足,認(rèn)真分析標(biāo)桿取得優(yōu)秀業(yè)績(jī)的原因和具體做法;反饋。即根據(jù)上一步得出的結(jié)論,對(duì)組織的知識(shí)流程或知識(shí)管理實(shí)施加以改進(jìn)。

四、質(zhì)量屋法

質(zhì)量功能展開法(Quality Function Deployment,QFD)由日本學(xué)者Yoji Akao于1966年首次提出,并于1972年作為一種產(chǎn)品設(shè)計(jì)方法, 在日本三菱重工神戶造船廠得到首次應(yīng)用。

QFD的核心組成部分為“質(zhì)量屋”(House of Quality,HOQ),質(zhì)量屋因其矩陣和圖表的形狀很像房屋而得名。

質(zhì)量屋作為整個(gè)QFD過程的核心,最初是應(yīng)用于產(chǎn)品開發(fā)與設(shè)計(jì)階段。但是作為一個(gè)功能強(qiáng)大的大型矩陣,可以為質(zhì)量屋賦予不同的指標(biāo), 將其運(yùn)用于不同的領(lǐng)域。通過修改其構(gòu)成和指標(biāo),質(zhì)量屋可以用于知識(shí)管理效果的有效評(píng)價(jià)。此時(shí),質(zhì)量屋的左墻代表各種結(jié)果指標(biāo),不同的企業(yè)可以根據(jù)實(shí)際情況與側(cè)重點(diǎn)的不同指定不同的指標(biāo),它們可以是知識(shí)創(chuàng)造、知識(shí)固化、知識(shí)共享、員工/客戶滿意度、質(zhì)量、成本、員工流動(dòng)率等等;質(zhì)量屋的天花板列出了適當(dāng)?shù)目?jī)效指標(biāo);質(zhì)量屋的右墻對(duì)應(yīng)著左邊選定的各個(gè)指標(biāo)的權(quán)重;屋頂表明了各項(xiàng)績(jī)效指標(biāo)間的相互關(guān)系,而中間的關(guān)系矩陣描述了結(jié)果與績(jī)效指標(biāo)之間的相關(guān)性; 地板所表示的目標(biāo)值表明為了具有競(jìng)爭(zhēng)能力, 企業(yè)需要達(dá)到的最低績(jī)效標(biāo)準(zhǔn)(如圖1)。

圖1

通過觀察質(zhì)量屋矩陣主體的相互關(guān)系,就可以準(zhǔn)確地發(fā)現(xiàn)最有可能影響整個(gè)公司經(jīng)營(yíng)的知識(shí)管理區(qū)域。

五、平衡記分卡法

平衡計(jì)分卡作為一種優(yōu)秀的戰(zhàn)略管理業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)工具, 其基本架構(gòu)由四個(gè)維度組成, 即財(cái)務(wù)狀況、客戶狀況、內(nèi)部業(yè)務(wù)流程狀況和學(xué)習(xí)與成長(zhǎng)狀況。這四個(gè)維度分別代表了對(duì)內(nèi)、對(duì)外、過去和未來四個(gè)角度。因此, 平衡記分卡實(shí)現(xiàn)了財(cái)務(wù)與非財(cái)務(wù)的平衡, 長(zhǎng)期目標(biāo)與短期目標(biāo)的平衡,外部與內(nèi)部的平衡, 結(jié)果與過程的平衡。

傳統(tǒng)的平衡記分卡是將企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)分解轉(zhuǎn)化為以上四個(gè)方面, 具體的相互平衡的績(jī)效考核指標(biāo)體系, 并對(duì)這些指標(biāo)的實(shí)現(xiàn)狀況進(jìn)行考核, 從而為戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)建立具有可靠執(zhí)行基礎(chǔ)的績(jī)效管理體系。這種計(jì)量的多樣性中包含著目的性的統(tǒng)一,因?yàn)樗械挠?jì)量都直接指向組織的戰(zhàn)略。

平衡記分卡也可以用于知識(shí)管理投資評(píng)估。此時(shí),可以用財(cái)務(wù)、客戶資本、組織資本和人力資本這四個(gè)維度來取代傳統(tǒng)的四維度, 共同指向知識(shí)管理戰(zhàn)略。知識(shí)管理平衡記分卡是在以上四個(gè)方面制定目標(biāo)并進(jìn)行計(jì)量, 將組織的知識(shí)管理戰(zhàn)略用這些緊密相關(guān)的目標(biāo), 來表現(xiàn)并對(duì)企業(yè)完成知識(shí)管理目標(biāo)的情況加以評(píng)價(jià)(如圖2)。

圖2

知識(shí)管理平衡記分卡作為一種有效的測(cè)算方法,既能及時(shí)提供公司的知識(shí)狀況瞬間圖，又能夠幫助指導(dǎo)知識(shí)管理戰(zhàn)略，跟蹤公司所選知識(shí)管理戰(zhàn)略的現(xiàn)狀；同時(shí)也實(shí)現(xiàn)了更多方面的結(jié)合和平衡。

六、結(jié)論和建議

篇4

美國(guó)圣地亞哥大學(xué)金融MBA，加拿大專業(yè)金融規(guī)劃師（PFP）

出身金融世家，18年資本市場(chǎng)投資經(jīng)驗(yàn)，長(zhǎng)于資產(chǎn)管理。目前管理的投資覆蓋中國(guó)大陸、中國(guó)香港、美國(guó)、 加拿大等市場(chǎng)。

是價(jià)值陷阱還是價(jià)值洼地，有時(shí)，專業(yè)人士也只能等待時(shí)間老人來揭曉謎底。

如同南方起初大旱龜裂的土地，旋即陷入雷電暴雨的滂沱之中，令人猝不及防，人們期盼已久的“紅五月”沒有出現(xiàn)，上證指數(shù)向下迫近2600點(diǎn)。五月以來的股市被稱為“黑暗的五十天”，將過去一年的努力一筆勾銷，逼得一眾私募清盤解散，更令一些公募基金也岌岌可危。與此同時(shí)，在美國(guó)上市的中國(guó)概念股遭遇了以賣空為手段的“屠鯨行動(dòng)”，下跌之慘烈不亞于2008年的金融危機(jī)。

每個(gè)股票市場(chǎng)的參與者都懷揣著一個(gè)成為巴菲特的夢(mèng)想，但是歷史的經(jīng)驗(yàn)告訴人們，成功的投資人遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于成功的企業(yè)家，成功的企業(yè)家遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于成功的“杜拉拉”。在通常情況下，遵從大概率事件是更為明智的選擇。

有人說：我早知道6000點(diǎn)明顯是高估了。也有人說：1664點(diǎn)的時(shí)候多便宜！但是最難決斷的卻是當(dāng)下。這里就有一個(gè)當(dāng)下的例子，大家思考一下，2.5倍市盈率的公司是否值得投資？看看這到底是餡餅還是陷阱？這個(gè)公司最近的財(cái)年利潤(rùn)增長(zhǎng)了一倍，其股價(jià)卻在過去的十個(gè)月下跌了87%！

武漢金凰珠寶股份有限公司，集研發(fā)設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、制造、批發(fā)于一體的黃金首飾生產(chǎn)企業(yè)。 2009年12月29日，金凰珠寶于美國(guó)OTCBB板上市交易，2010年8月18日轉(zhuǎn)板美國(guó)納斯達(dá)克交易，代碼KGJI。

截至2011年6月20日，KGJI收盤價(jià)為1.48美元/股。總股本約4980.4萬股，總市值7370萬美元，約合5億元人民幣，每股凈資產(chǎn)為1.45美元。根據(jù)該公司2011年3月31日公布的2010年度財(cái)報(bào)：

2010年度公司營(yíng)收增長(zhǎng)108.08%，達(dá)到5.23億美元；

2010年度公司凈利潤(rùn)增長(zhǎng)109.7%，達(dá)到1820萬美元；

2010年度公司EPS為0.41美元，以最近收盤價(jià)計(jì)算，靜態(tài)PE約為3.6。

公司同時(shí)了2011年度的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)：2011年度營(yíng)收為7.2至7.8億美元，凈利潤(rùn)3000至3200萬美元。按此折合，當(dāng)前交易價(jià)格約在2.5倍動(dòng)態(tài)PE。

公司成立于2002年8月，據(jù)傳最初的資本源于其創(chuàng)始人賈志宏在股市投資獲利。2008年公司申請(qǐng)A股上市未獲批準(zhǔn)，由此引發(fā)財(cái)務(wù)造假質(zhì)疑。

根據(jù)公司當(dāng)初的上市資料披露，2006年金凰珠寶在黃金首飾制造行業(yè)所占的市場(chǎng)份額為3.23%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過潮宏基珠寶0.67%的市場(chǎng)份額。根據(jù)最新的股價(jià)，金凰珠寶總市值為5億元人民幣，PE約為3.8； 潮宏基（002345）總市值為42億元人民幣，PE約40。

根據(jù)2010年度財(cái)報(bào)，潮宏基的基本信息如下：營(yíng)收增長(zhǎng)46%達(dá)到8.2億元人民幣，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)22%達(dá)到1.03億元人民幣。

2010年8月20日，公司進(jìn)行“2合1”的并股。2011年1月，公司發(fā)行720萬股，以每股3.19美元進(jìn)行集資。于2010年9月創(chuàng)下11.95美元/股的高位后，目前已經(jīng)下跌87%。

篇5

一、次貸危機(jī)前國(guó)際金融衍生品市場(chǎng)的發(fā)展概述

（一）危機(jī)前國(guó)際金融衍生品市場(chǎng)的發(fā)展特征

2008年之前，國(guó)際金融衍生品市場(chǎng)大約經(jīng)歷了30多年的長(zhǎng)周期發(fā)展階段，這一時(shí)期，衍生品市場(chǎng)規(guī)模不斷膨脹，創(chuàng)新日益活躍，各類機(jī)構(gòu)參與廣度和深度不斷加強(qiáng)，監(jiān)管氛圍總體寬松。從總體規(guī)模來看，衍生品市場(chǎng)從無到有，進(jìn)入2000年以來，金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展速度進(jìn)一步加快，至2008年6月達(dá)到最高點(diǎn)；從品種來看，包括利率、匯率、權(quán)益類和信用類等品種相繼出現(xiàn)，尤其是以CDS為代表的信用衍生產(chǎn)品，更是成為市場(chǎng)發(fā)展的一大亮點(diǎn)；從交易主體來看，越來越多的金融和非金融機(jī)構(gòu)參與到衍生產(chǎn)品的交易中來，在各類交易場(chǎng)所（尤其是場(chǎng)外市場(chǎng)）廣泛交易，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)或者獲取投機(jī)收益；伴隨著這一時(shí)期金融自由化的浪潮，國(guó)際金融衍生品監(jiān)管也相對(duì)寬松，相對(duì)于外部監(jiān)管而言更加側(cè)重于激勵(lì)參與者的內(nèi)部管理方面。

（二）危機(jī)成為國(guó)際金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展的分水嶺

2008年爆發(fā)的次貸危機(jī)，成為國(guó)際金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展的分水嶺，并由此對(duì)市場(chǎng)發(fā)展的趨勢(shì)和特征產(chǎn)生了重要影響。

首先，改變了對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)管理本質(zhì)屬性的認(rèn)識(shí)。金融衍生品應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)管理的需求而產(chǎn)生，這是其最基本的作用。尤其是信用衍生品，其快速發(fā)展起初正是得益于其協(xié)助投資者剝離信用風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移、分散和重組。但是，金融危機(jī)爆發(fā)后，以CDS為代表的金融衍生品遭受了國(guó)際社會(huì)的普遍質(zhì)疑，各種爭(zhēng)議聲音漸起。

其次，改變了其持續(xù)30多年長(zhǎng)周期發(fā)展的勢(shì)頭。危機(jī)爆發(fā)后，國(guó)際金融衍生品市場(chǎng)規(guī)模經(jīng)歷了明顯的拐點(diǎn)，市場(chǎng)快速膨脹的勢(shì)頭戛然而止。

第三，改變了其原先面臨的寬松監(jiān)管環(huán)境。危機(jī)的爆發(fā)，使得被市場(chǎng)膨脹所長(zhǎng)期掩蓋的風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)，政府在金融市場(chǎng)尤其是衍生品市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理方面的監(jiān)管真空和監(jiān)管漏洞引致諸多非議，迫使各國(guó)政府紛紛摒棄遵循多年的金融自由化趨勢(shì)，加強(qiáng)了對(duì)各類金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的管理。

二、當(dāng)前國(guó)際金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展的新趨勢(shì)

雖然歐洲仍受債務(wù)困擾，但從世界范圍看，當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)已逐漸從危機(jī)中恢復(fù)和發(fā)展。在全球經(jīng)濟(jì)的大環(huán)境下，國(guó)際金融衍生品市場(chǎng)的發(fā)展也呈現(xiàn)出一系列新趨勢(shì)。

（一）名義規(guī)模已創(chuàng)出新高，但市值離峰值尚有差別

從名義規(guī)模來看，根據(jù)國(guó)際清算銀行（BIS）的統(tǒng)計(jì)，截至2011年6月末，國(guó)際金融衍生品市場(chǎng)（包含場(chǎng)外市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)，交易所市場(chǎng)統(tǒng)計(jì)的是期貨和期權(quán)）規(guī)模達(dá)到790.4萬億美元，已經(jīng)高出2008年6月衍生品市場(chǎng)名義規(guī)模高峰值754.4萬億美元近4.8個(gè)百分點(diǎn)。但從市場(chǎng)價(jià)值來看，現(xiàn)階段國(guó)際金融衍生品市場(chǎng)的市值離峰值尚有不小差距。以場(chǎng)外衍生品市值為例，截至2011年6月末，其市值為19.52萬億美元，而在2008年底的高峰期，其市值規(guī)模曾達(dá)到35.28億美元，現(xiàn)階段與峰值相比尚有近16萬億美元的差距。而且，與名義規(guī)模已經(jīng)出現(xiàn)向上增長(zhǎng)的趨勢(shì)不同，現(xiàn)階段場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的市值依然處于下行階段。

（二）產(chǎn)品和期限結(jié)構(gòu)分化明顯

次貸危機(jī)過后，國(guó)際金融衍生品市場(chǎng)不同品種的發(fā)展態(tài)勢(shì)和期限結(jié)構(gòu)也發(fā)生了明顯變化。

1、品種結(jié)構(gòu)明顯分化。對(duì)場(chǎng)外衍生品而言，其分為外匯、利率、權(quán)益類、信用違約互換（CDS）和其他類。次貸危機(jī)后，不同類別的衍生品出現(xiàn)了明顯分化。

2、期限結(jié)構(gòu)的短期化特征明顯?？疾煳C(jī)前場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)（包括利率類、外匯率和權(quán)益類）的期限結(jié)構(gòu)來看，在期限結(jié)構(gòu)方面呈現(xiàn)出明顯的長(zhǎng)期化特征。

（三）場(chǎng)外市場(chǎng)的絕對(duì)主體地位不變

在次貸危機(jī)期間，關(guān)于場(chǎng)外市場(chǎng)有效監(jiān)管不足等造成風(fēng)險(xiǎn)難以防范進(jìn)而引致全球性危機(jī)的論斷，使得場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的發(fā)展受到一定制衡，相應(yīng)地場(chǎng)內(nèi)衍生品發(fā)展速度有所加快。

（四）總體風(fēng)險(xiǎn)敞口已明顯降低

次貸危機(jī)前期，由于對(duì)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)監(jiān)管相對(duì)不足，一定程度上造成了其總體風(fēng)險(xiǎn)敞口的過度膨脹。根據(jù)國(guó)際清算銀行統(tǒng)計(jì)，19982008年底，場(chǎng)外衍生品總體風(fēng)險(xiǎn)敞口從1.2萬億美元膨脹到超過5萬億美元，增幅接近320%。巨大的信用風(fēng)險(xiǎn)敞口形成了對(duì)全球經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的潛在威脅，伴隨著危機(jī)的全面爆發(fā)進(jìn)而對(duì)全球經(jīng)濟(jì)運(yùn)行造成了極大危害。次貸危機(jī)發(fā)生后，全球衍生品市場(chǎng)尤其是場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)在監(jiān)管方面有了明顯加強(qiáng)。

三、金融衍生品對(duì)中國(guó)發(fā)展的益處

篇6

對(duì)于指數(shù)化投資與主動(dòng)管理二者的優(yōu)劣爭(zhēng)論早已有之。推崇主動(dòng)管理的一方堅(jiān)信“人定勝天”，憑借專業(yè)的投資理念和投資策略能夠戰(zhàn)勝市場(chǎng)中的群體大眾；而推崇指數(shù)化投資的一方則堅(jiān)信“道法自然、無為而勝”，以被動(dòng)的方式分享市場(chǎng)收益并承擔(dān)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是投資的最佳選擇。

指數(shù)化投資：無招勝有招

所謂指數(shù)化投資，就是以復(fù)制指數(shù)構(gòu)成股票組合作為資產(chǎn)配置方式，以追求組合收益率與指數(shù)收益率之間的跟蹤誤差最小化為業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。其特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)在于投資風(fēng)險(xiǎn)分散化、投資成本低廉、追求長(zhǎng)期收益和投資組合透明化。

世界上的第一只指數(shù)基金于1971年出現(xiàn)于美國(guó)，是富國(guó)銀行(Wells Fargo Bank)向機(jī)構(gòu)投資者推出的指數(shù)基金產(chǎn)品，第一只面向公眾的指數(shù)型基金是在1975年，由John Bogle在美國(guó)設(shè)立的先鋒標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)基金。指數(shù)基金剛推出的時(shí)候，所引起的反對(duì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于支持，到了20世紀(jì)70年代后期，才有一些年金基金部分地改變了對(duì)指數(shù)投資的看法，20世紀(jì)80年代指數(shù)基金已經(jīng)開始逐步吸引投資人的注意，但是直到20世紀(jì)90年代以后，指數(shù)基金才真正獲得了巨大發(fā)展。

主動(dòng)管理的推崇者認(rèn)為，市場(chǎng)并非完全有效，而是存在著信息不對(duì)稱性，通過基于對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)、股票以及市場(chǎng)運(yùn)行情況的研究，可以獲得超過市場(chǎng)平均收益的超額收益。這種投資理念的哲學(xué)根基就是發(fā)揮人的主觀能動(dòng)性。

作為一種被動(dòng)式的投資方式，指數(shù)化投資與主動(dòng)式投資方式的根本差別，在于它完全按照指數(shù)樣本股票的組合進(jìn)行投資，基金管理人不進(jìn)行選股，而將選擇股票的權(quán)利交給指數(shù)編制機(jī)構(gòu)。但從另一個(gè)角度來說，最終選擇股票的權(quán)利其實(shí)并非交給了指數(shù)編制機(jī)構(gòu)，實(shí)質(zhì)上是交給了市場(chǎng)。目前市場(chǎng)上最流行且認(rèn)同度最高的指數(shù)，通常按照市值和流動(dòng)性進(jìn)行選股。在透明化的指數(shù)選樣標(biāo)準(zhǔn)下，股票進(jìn)出指數(shù)樣本股票組合實(shí)際上是市場(chǎng)綜合力量推動(dòng)的結(jié)果，是“無形的手”在發(fā)揮作用。

指數(shù)化投資在中國(guó)：現(xiàn)實(shí)與遠(yuǎn)景

在以美國(guó)為代表的成熟證券市場(chǎng)中，指數(shù)基金深受各種類型投資者的歡迎，絕對(duì)規(guī)模和相對(duì)規(guī)模都呈高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。其中，一個(gè)很重要的原因是從美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)看，在長(zhǎng)期里，指數(shù)基金的收益率要高于積極管理的共同基金。指數(shù)基金的收益率之所以高于積極管理的共同基金，從表象看，一是因?yàn)楣?jié)省了管理費(fèi)用，二是因?yàn)橄癖说?林奇這樣的投資奇才畢竟是鳳毛麟角。

而經(jīng)典金融學(xué)則從理論上證明在一個(gè)完全有效的證券市場(chǎng)中，任何基礎(chǔ)分析和技術(shù)分析等手段都不可能使投資者獲得超額利潤(rùn)，任何關(guān)于主動(dòng)管理會(huì)優(yōu)于指數(shù)化投資的論斷，無論是在邏輯意義上還是統(tǒng)計(jì)意義上都找不到充分的理由。

而中國(guó)證券市場(chǎng)起步于1990年，一直以來被認(rèn)為是一個(gè)并非完全有效的證券市場(chǎng)。在這樣的市場(chǎng)中，存在大量獲取超額收益的機(jī)會(huì)。在2005年之前，與主動(dòng)管理風(fēng)格的基金相比，指數(shù)化投資的優(yōu)勢(shì)并不明顯，指數(shù)基金發(fā)展速度相對(duì)緩慢。

股權(quán)分置改革之后，市場(chǎng)有效性得到了顯著提升。主動(dòng)管理型基金獲得超額收益的難度逐年增大，指數(shù)化優(yōu)勢(shì)開始得到體現(xiàn)。在這樣的背景之下，指數(shù)基金規(guī)模開始加速增長(zhǎng)。尤其是在今年，基金公司大量發(fā)行指數(shù)基金產(chǎn)品。而這種數(shù)量和規(guī)模的增長(zhǎng)又進(jìn)一步加大了主動(dòng)管理戰(zhàn)勝指數(shù)化投資的難度。

我們認(rèn)為，在中國(guó)，指數(shù)化投資正當(dāng)時(shí)。一方面，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)逐漸走出全球金融危機(jī)的陰影，較低的估值和較好的成長(zhǎng)前景令A(yù)股市場(chǎng)未來兩年呈現(xiàn)牛市格局應(yīng)為大概率事件。另一方面，長(zhǎng)期來看，隨著多元化機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍的不斷壯大、全流通市場(chǎng)成為常態(tài)加之監(jiān)管效率的不斷加強(qiáng)，A股市場(chǎng)有效性將會(huì)進(jìn)一步提升。隨著主動(dòng)型基金越來越多、占市場(chǎng)市值比重不斷增加，跑贏市場(chǎng)平均的難度越來越大，因此主動(dòng)管理戰(zhàn)勝指數(shù)化投資的難度也將會(huì)越來越大。

尋找中國(guó)的Vanguard

美國(guó)先鋒基金公司(vanguard)成立于1975年，總部位于美國(guó)賓西法尼亞州。是美國(guó)三大基金公司之一。1976年，先鋒基金發(fā)行了世界上第一只面向個(gè)人投資者的指數(shù)化共同基金――先鋒標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)基金；1986年，先鋒基金推出了針對(duì)個(gè)人投資者的第一只債券指數(shù)基金――Vanguard Total Bond Market Index Fund，該產(chǎn)品隨即成長(zhǎng)為世界最大的債券型共同基金之一。1990年，先鋒基金又創(chuàng)立了第一只國(guó)際股票指數(shù)基金。

截至2008年12月31日，先鋒基金擁有150只國(guó)內(nèi)市場(chǎng)基金和眾多海外市場(chǎng)基金，管理的資產(chǎn)總額近1萬億美元?？v觀先鋒基金成功的發(fā)展歷程，一個(gè)很重要的經(jīng)驗(yàn)是大力發(fā)展指數(shù)基金。先鋒基金在行業(yè)內(nèi)率先建立起有廣度的指數(shù)基金和ETF產(chǎn)品線，這些指數(shù)產(chǎn)品既可以獨(dú)立銷售，更可以成為FOF型基金的投資標(biāo)的。不同的指數(shù)產(chǎn)品結(jié)合起來，就可以形成靈活多樣的策略型產(chǎn)品。先鋒基金旗下的眾多產(chǎn)品都以FOF形式存在，就是一個(gè)很好的案例。

中國(guó)的基金市場(chǎng)起步時(shí)間較晚，還沒有出現(xiàn)明顯的市場(chǎng)細(xì)分，因此也沒有專門主攻指數(shù)基金的公司。但是，隨著市場(chǎng)成熟度的提升，一些先知先覺的基金管理公司開始加強(qiáng)指數(shù)化投資的研究，同時(shí)加快了指數(shù)基金產(chǎn)品的發(fā)行。如今，類似先鋒基金公司這樣以指數(shù)化投資為特色、同時(shí)涵蓋主動(dòng)管理型產(chǎn)品的大型基金公司已經(jīng)初具雛形。

截至2009年11月初，內(nèi)地基金市場(chǎng)共有40只開放式指數(shù)基金產(chǎn)品，管理指數(shù)基金數(shù)量較多的基金公司有易方達(dá)基金管理公司(3只)、華夏基金管理公司(3只)、華安基金管理公司(3只)、國(guó)投瑞銀基金管理；公司(3只)。而易方達(dá)基金管理公司正在發(fā)行的深證100ETF聯(lián)接基金募集成立后，將成為國(guó)內(nèi)首家同時(shí)管理4只開放式指數(shù)基金的基金管理公司。

2009年三季度末的數(shù)據(jù)顯示，10只規(guī)模最大的指數(shù)基金資產(chǎn)管理規(guī)模合計(jì)為1674.55億元，其中易方達(dá)基金管理公司和華夏基金管理公司各有2只產(chǎn)品(表1)。而易方達(dá)基金管理公司今年8月發(fā)行的滬深300指數(shù)基金的首發(fā)規(guī)模超過167億元，至此易方達(dá)基金管理公司旗下指數(shù)基金的資產(chǎn)規(guī)模總計(jì)超過500億元。算上正在發(fā)行的深證100ETF聯(lián)接基金，易方達(dá)基金管理公司堪稱國(guó)內(nèi)指數(shù)基金管理人中的巨無霸。

我們認(rèn)為，投資者進(jìn)行指數(shù)化投資的主要方式就是購買指數(shù)基金。而在指數(shù)基金中，ETF運(yùn)作效率最高。因此，選擇一個(gè)指數(shù)化投資經(jīng)驗(yàn)豐富的基金管理公司管理的、跟蹤具有鮮明特色的指數(shù)的ETF及其聯(lián)接基金，是普通投資者參與指數(shù)化投資的最佳選擇。

我們認(rèn)為，在眾多成分指數(shù)中，深證100指數(shù)具有明顯的投資優(yōu)勢(shì)。深證100指數(shù)是國(guó)內(nèi)第一只明確定位于投資功能的產(chǎn)品型指數(shù)，作為描述深市多層次市場(chǎng)的核心指數(shù)。它以“流通市值”和“成交金額”兩項(xiàng)客觀指標(biāo)為基礎(chǔ)，精選深市100只最具代表性的股票作為成分股。這種構(gòu)成使得深100指數(shù)兼具收益性和成長(zhǎng)性的雙重優(yōu)勢(shì)。深市大流通市值的藍(lán)籌公司被投資界譽(yù)為“80后公司”，公司治理結(jié)構(gòu)先進(jìn)。企業(yè)盈利能力均有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)；優(yōu)質(zhì)中小板公司則是分享中小盤股票成長(zhǎng)性的好標(biāo)的。大盤藍(lán)籌的價(jià)值性投資和中小盤股票的成長(zhǎng)性投資一直是市場(chǎng)中兩股交替的力量，長(zhǎng)期來看行業(yè)配置均衡的組合更能享受輪動(dòng)上漲行情，對(duì)單邊下跌也更具抵抗能力。

篇7

超募資金是上市公司在進(jìn)行IPO融資時(shí)，因發(fā)行價(jià)格超出預(yù)期帶來的實(shí)際融資額超出預(yù)計(jì)募集資金的部分。自2009年10月末資本市場(chǎng)成功推出創(chuàng)業(yè)板以來，二級(jí)市場(chǎng)投資者熱情高漲，截至2011年2月1日，173家創(chuàng)業(yè)板上市公司均實(shí)現(xiàn)超募，由此引發(fā)了超募資金使用等諸多問題，同時(shí)對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司市值管理也提出了更高要求。如果處理不當(dāng)，資金超募或成為上市公司持續(xù)增長(zhǎng)的嚴(yán)重阻礙。

據(jù)中國(guó)上市公司市值管理研究中心統(tǒng)計(jì)，截至2011年2月1日，創(chuàng)業(yè)板173家上市公司全部實(shí)現(xiàn)超募。173家上市公司預(yù)募金額418 25億，實(shí)募金額1252.58億，扣除傭金和費(fèi)用超募金額總計(jì)8弘33億，超募比例近2倍。其中超募數(shù)額最多的是國(guó)民技術(shù)，超募資金達(dá)19.65億；超募比例最高的是天立環(huán)保，為計(jì)劃募資的8.38倍?！?見表1、表2)

多方原因造就資金超募

資金超募現(xiàn)象是在各方合力作用下形成的。資金超募首先受益于宏觀經(jīng)濟(jì)向好，2008年以來中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好，帶來上市公司業(yè)績(jī)水漲船高，市場(chǎng)投資者信心必然會(huì)增強(qiáng)，從而導(dǎo)致新股估值一路飆升。此外。創(chuàng)業(yè)板歷時(shí)數(shù)載終于開設(shè)，投資者期盼已久，介入欲望強(qiáng)烈。創(chuàng)業(yè)板以高成長(zhǎng)為首要特征，更易獲得投資者追捧。新股詢價(jià)機(jī)制帶給相關(guān)機(jī)構(gòu)的利益驅(qū)動(dòng)，人為抬高發(fā)行估值。資金充裕，增量資金打破供需平衡。多種有利因素同時(shí)作用于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，造成新股發(fā)行市盈率路走高，資金超募也就不可避免。

經(jīng)濟(jì)向好提升投資者預(yù)期。創(chuàng)業(yè)板上市之初，我國(guó)已基本走出2008年全球金融危機(jī)的陰霾。2000年GDP達(dá)34.05萬億，同比增長(zhǎng)9.1％：2010年GDP達(dá)39.80萬億，同比增長(zhǎng)10.3％。國(guó)民經(jīng)濟(jì)連續(xù)多年都保持了較高增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)環(huán)境持續(xù)向好。此外同期市場(chǎng)環(huán)境也出現(xiàn)了較為積極的變化。2008年暴跌之后，兩市股指均在2009年開始迎來了明顯的回升，投資者信心逐漸修復(fù)，對(duì)上市公司估值水平也有了新的認(rèn)識(shí)。尤其是新股，由于沒有前期投資失利的陰影，更易獲得市場(chǎng)青睞。鑒于此，創(chuàng)業(yè)板上市公司的高估值也就順理成章了。

創(chuàng)業(yè)板千呼萬喚始出來，眾望所歸。創(chuàng)業(yè)板的籌建早在2001年就由深交所首次提出，并在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)交易、結(jié)算，通訊監(jiān)管系統(tǒng)的測(cè)試，驗(yàn)收方面做了大量的準(zhǔn)備工作，但隨著同時(shí)期國(guó)際創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)泡沫的破滅，中國(guó)創(chuàng)業(yè)板的籌建工作也就此擱置。此后的8年時(shí)間里，政府，學(xué)者和各方機(jī)構(gòu)就何時(shí)開建創(chuàng)業(yè)板的司題展開了長(zhǎng)時(shí)間的討論，并最終在2009年10月末開板成功。創(chuàng)業(yè)板終于守得云開見月明，其建立是眾望所歸的結(jié)果，市場(chǎng)長(zhǎng)期壓抑的需求得到釋放，最終表現(xiàn)在市場(chǎng)上形成了上市公司更高的估值水平。

高成長(zhǎng)成為創(chuàng)業(yè)板代名詞。深交所設(shè)立創(chuàng)業(yè)板的目的主要是為高科技企業(yè)提供融資渠道，通過健全市場(chǎng)機(jī)制促進(jìn)知識(shí)技術(shù)與資本的結(jié)合，為風(fēng)險(xiǎn)投資基金提供退出機(jī)制，分散投資風(fēng)險(xiǎn)提高資源的流動(dòng)和使用效率。而在創(chuàng)業(yè)板上市的中小企業(yè)大多來自于新興領(lǐng)域，受惠于產(chǎn)業(yè)政策的傾斜，有著光明的發(fā)展前景。據(jù)中國(guó)上市公司市值管理研究中心統(tǒng)計(jì)，截至2011年2月1日，已上市創(chuàng)業(yè)板公司2008年平均利潤(rùn)額較2007年增長(zhǎng)盯06％，2009年同比增長(zhǎng)43.14％，遠(yuǎn)高于A股市場(chǎng)平均20％左右的利潤(rùn)增長(zhǎng)率。高成長(zhǎng)已成為創(chuàng)業(yè)板上市公司的代名詞，高估值合情合理。

詢價(jià)制多方受益，市場(chǎng)買單。一方面中小民營(yíng)企業(yè)未在創(chuàng)業(yè)板上市前，長(zhǎng)期處于資金匱乏的半饑餓”狀態(tài)，因此有著強(qiáng)烈的資金訴求。另一方面上市保薦人除了固定的投行收益之外，還有些與上市定價(jià)相關(guān)聯(lián)的股份獎(jiǎng)勵(lì)，在上市之初能有個(gè)較高的起點(diǎn)對(duì)保薦人來說更為有利。此外承銷合約中，一般都有浮動(dòng)收費(fèi)比例條款，部分機(jī)構(gòu)對(duì)超募資金部分會(huì)收取5％至8％的承銷費(fèi)，募資越多承銷機(jī)構(gòu)獲得的收益也越高。在實(shí)行詢價(jià)制確定新股發(fā)行價(jià)的背景下，發(fā)行方，中介和承銷機(jī)構(gòu)等多方利益趨同，造就了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的高溢價(jià)發(fā)行，估值高企在所難免?！?見表3)

流動(dòng)性過剩成為助推器。2009年以來我國(guó)實(shí)施的適度寬松的貨幣政策和積極的財(cái)政政策，導(dǎo)致銀行利率長(zhǎng)期處于低位，加之不斷走高的CPl和巨大的通脹壓力，實(shí)際利率已經(jīng)為負(fù)。同時(shí)基于人民幣升值的預(yù)期，大量熱錢為了保值增值，積極尋求新的投資熱點(diǎn)，而同期推出的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)正好迎合了這方面的需求。另　方面，從2008年開始政府部門實(shí)施了一輪接一輪愈發(fā)趨嚴(yán)的房地產(chǎn)宏觀調(diào)控，例如停止房地產(chǎn)并購重組交易和縮緊房企上市公司的融資渠道等。大量的資金從房地產(chǎn)市場(chǎng)退出，苦于沒有更好的投資項(xiàng)目，進(jìn)入股票市場(chǎng)，進(jìn)而鎖定創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)也是無可奈何。大量資金涌入造成創(chuàng)業(yè)板投資機(jī)會(huì)供求失衡是估值路走高的必然結(jié)果。超募帶來的現(xiàn)實(shí)問題

為規(guī)范創(chuàng)業(yè)板超募資金的使用，2010年1月深交所了《創(chuàng)業(yè)板信息披露業(yè)務(wù)備忘錄第1號(hào)一超募資金使用》，規(guī)定創(chuàng)業(yè)板公司在募集資金到賬后6個(gè)月內(nèi)需合理確定超募資金用途，并對(duì)超募資金的用途做出了嚴(yán)格限制，強(qiáng)調(diào)超募資金應(yīng)當(dāng)用于公司主營(yíng)業(yè)務(wù)，不得用于開展證券投資、委托理財(cái)，衍生品投資，創(chuàng)業(yè)投資等高風(fēng)險(xiǎn)投資以及為他人提供財(cái)務(wù)資助等。這就直接導(dǎo)致了在沒有更好選擇之前，超募資金只能存于專用賬戶，給創(chuàng)業(yè)板上市公司帶來系列問題。

凈資產(chǎn)基數(shù)提高，盈利能力下降。對(duì)處于成長(zhǎng)初期的創(chuàng)業(yè)板公司來說，超募資金的釋放是一個(gè)緩慢的過程，其主營(yíng)業(yè)務(wù)在短期內(nèi)要消化幾億甚至十幾億元的超募資金可能性不大。而從2010年半年報(bào)信息來看，目前絕大多數(shù)創(chuàng)業(yè)板超募資金尚未找到去向印證了這點(diǎn)。大量超募資金找不到出路，只能存入專有賬戶，這給上市公司業(yè)績(jī)帶來明顯的負(fù)面影響。資金大量增加致使上市公司凈資產(chǎn)基數(shù)提高，攤薄了上市公司的凈資產(chǎn)收益率，導(dǎo)致公司盈利能力下降。

資金使用缺乏規(guī)劃易引發(fā)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)板公司早在IPO時(shí)已經(jīng)詳細(xì)列明了募資用途以及所需資金，對(duì)所投項(xiàng)目的收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行過充分的論證，預(yù)期收益率是可計(jì)的+同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)也是可控的，而超募資金的用途卻不明?！》矫嫒绻芳油顿Y原有項(xiàng)目，不僅可能降低其使用效率還有可能破壞原有的發(fā)展節(jié)奏：另方面如果盲目投向公司不熟悉或未經(jīng)充分論證研究的項(xiàng)目和領(lǐng)域，一旦投資失敗，除無法向全體股東交代外，更重要的是會(huì)加大公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，不利于公司的持續(xù)穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)。

資金沉淀稀釋公司成長(zhǎng)預(yù)期。創(chuàng)業(yè)板公司上市之初大眾普遍對(duì)其高成長(zhǎng)性抱有較好的預(yù)期，但隨著創(chuàng)業(yè)板普遍出現(xiàn)資金超募的現(xiàn)象，創(chuàng)業(yè)板公司將面臨較大的估值壓力。資金越充裕表明公司可選擇的余地更廣，同時(shí)面臨的風(fēng)險(xiǎn)也越大。出于謹(jǐn)慎性考慮，投資者會(huì)對(duì)原有預(yù)期作出　定調(diào)整。另　方面部分公司將大量超募資金存入銀行坐收利息，在當(dāng)前實(shí)際負(fù)利率的時(shí)代無疑將大

大攤薄公司盈利水平。考慮到超募資金的投放和產(chǎn)出將是一個(gè)緩慢的長(zhǎng)期過程，其成長(zhǎng)性自然也就很難保障?？茖W(xué)市值管理或解決超募難題

超募資金的出現(xiàn)為市值管理踐行提出了新的挑戰(zhàn)，也提供了新的機(jī)會(huì)。具體來說，超募公司可從以下方面化解超募難題

商業(yè)模式的優(yōu)化更有余地。超募資金的出現(xiàn)極大改變了上市公司的原有預(yù)期，突如其來的餡餅也許并不好消化。面對(duì)更為充裕的現(xiàn)金儲(chǔ)備，越來越多的上市公司開始考慮商業(yè)模式的優(yōu)化。這其中最為主流的操作可分為“強(qiáng)化主業(yè)”和“多元化發(fā)展”。

從監(jiān)管層的導(dǎo)向和市場(chǎng)預(yù)期來看，堅(jiān)持主業(yè)發(fā)展無疑是上市公司第一選擇，海內(nèi)外市場(chǎng)不乏這樣的例子。例如2010年7月16日天虹商場(chǎng)公告，將使用部分超募資金用于在南昌、深圳等地新開8個(gè)門店以增加26萬平米的營(yíng)業(yè)面積，預(yù)計(jì)到2012年底，保守估計(jì)公司的經(jīng)營(yíng)面積將達(dá)到110萬平米。此次將超募資金用于門店擴(kuò)張顯示了公司積極的全國(guó)網(wǎng)絡(luò)布局態(tài)度未來將成長(zhǎng)為立足深圳和珠三角，著眼全國(guó)布局的連鎖百貨公司。

面對(duì)充裕的資金環(huán)境，部分上市公司嘗試介入多元化探索也取得了一定成績(jī)。例如2010年3月26日世聯(lián)地產(chǎn)公告，使用4608萬元超募資金增資深圳盛澤擔(dān)保有限公司。公司表示，此次增資有助于公司迅速擴(kuò)大規(guī)模，探討和發(fā)展日益增長(zhǎng)的存量市場(chǎng)業(yè)務(wù)，符合世聯(lián)的戰(zhàn)略方向：能延展產(chǎn)業(yè)鏈，實(shí)現(xiàn)良好的業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，同時(shí)品牌疊加，實(shí)現(xiàn)良好的品牌協(xié)同效應(yīng)。

無論是專攻主業(yè)還是多元化嘗試，在科學(xué)論證的基礎(chǔ)上均能起到理想效果。

借股權(quán)投資優(yōu)化股東結(jié)構(gòu)。資金充裕為合理的股權(quán)投資帶來更多機(jī)會(huì)，這其中有財(cái)務(wù)性投資和戰(zhàn)略性投資兩種形式。以分享未來成長(zhǎng)收益為目的的財(cái)務(wù)性投資，主要投向具有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)且未來有穩(wěn)定現(xiàn)金流的公司。上市公司中不乏這樣的案例，2010年8月28日，重慶水務(wù)公告將投資22.11億元認(rèn)購重慶信托5.82億股，占其總股本的22.96％。公司稱，投資標(biāo)的投融資經(jīng)驗(yàn)豐富，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)，可以獲得較好的投資回報(bào)有較高的長(zhǎng)期投資價(jià)值。

此外，為實(shí)現(xiàn)資源整合和戰(zhàn)略合作而進(jìn)行股權(quán)投資也是不錯(cuò)的選擇。合作雙方基于長(zhǎng)期共贏考慮，在共同利益基礎(chǔ)上展開深度合作，在原料，物流和銷售渠道方面實(shí)現(xiàn)資源共享，考慮相互之間的利益，使整體利益最大化。2010年10月，長(zhǎng)航鳳凰與皖能集團(tuán)簽署《深化戰(zhàn)略合作框架協(xié)議》，雙方將通過合資公司在船舶運(yùn)輸、綜合物流，資本合作，信息共享，業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)等方面展開合作，這舉措將鞏固和發(fā)展上市公司與重大客戶的合作關(guān)系，有利于提升公司核心競(jìng)爭(zhēng)能力和企業(yè)品牌形象。

適時(shí)并購做大做強(qiáng)。在面臨巨額超募資金攤薄每股收益和凈資產(chǎn)收益率以及外界高成長(zhǎng)預(yù)期的巨大壓力面前，利用收購這一外延式擴(kuò)張手段來實(shí)現(xiàn)公司的高成長(zhǎng)已成為超募上市公司的最佳選擇。新盈利性資產(chǎn)注入無疑能在短期內(nèi)迅速提升公司價(jià)值，支撐創(chuàng)業(yè)板公司的高估值水平。

截至2011年1月1 7日，創(chuàng)業(yè)板公司已經(jīng)公告了114件并購事項(xiàng)，披露的交易金額累計(jì)近50億元。其中，除了14億元用來購買土地和房產(chǎn)外，創(chuàng)業(yè)板公司用于股權(quán)并購的資金超過30億元。表明越來越多的創(chuàng)業(yè)板公司已走上了并購式擴(kuò)張的道路。對(duì)于創(chuàng)業(yè)板公司來說，現(xiàn)金收購多數(shù)不需要報(bào)監(jiān)管層審批，這也縮短了并購周期。現(xiàn)金收購資產(chǎn)也讓賣方免除了股權(quán)鎖定期，進(jìn)步降低了交易難度。

篇8

50家“2006金牌董秘”所處的上市公司中有34家已經(jīng)或即將成為G股，占比68％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過同期市場(chǎng)上42。6％的股改比例。G股公司在過去一年里更為周到和密集的投資者關(guān)系溝通，從一個(gè)方面印證了這種趨勢(shì)。另外，通過多項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的縱向和橫向比較，我們發(fā)現(xiàn)，“2006金牌董秘”所處的上市公司業(yè)績(jī)更優(yōu)。成熟市場(chǎng)中良好的公司治理與市場(chǎng)表現(xiàn)的正面互動(dòng)，也反映在本屆“金牌董秘”的評(píng)選中。雖然上市規(guī)則及《公司法》明確董秘是高管人員，但我們的調(diào)查顯示：在大部分上市公司中，如果董秘不兼任董事、副總或財(cái)務(wù)總監(jiān)等有實(shí)權(quán)的高管職務(wù)，則很難做到責(zé)、權(quán)、利對(duì)等。不少董秘認(rèn)為，全流通后市場(chǎng)對(duì)信息披露等投資者關(guān)系管理工作提出了更高要求，而權(quán)責(zé)錯(cuò)位將迫使他們承擔(dān)更多難以預(yù)料的風(fēng)險(xiǎn)，解決之道應(yīng)是職業(yè)化、市場(chǎng)化。

“新財(cái)富2006金牌董秘”新上榜30名，20人蟬聯(lián)(見榜單)。兩屆“金牌董秘”榜單變動(dòng)率為60％。在30位落榜者中，有12人已不再擔(dān)任董秘職務(wù)或高管不再兼任董秘(其中7人升遷．另有5人退出高管名單)。

榜單變動(dòng)率60％；G股公司占比近七成

進(jìn)一步分析“金牌董秘”榜單變動(dòng)情況，我們發(fā)現(xiàn)：截至2006年2月17日，在“金牌董秘”所在的50家上市公司中，已經(jīng)實(shí)施股權(quán)分置改革的有27家，開始股改的1家，股東大會(huì)通過的1家，董事會(huì)預(yù)案的4家，再加上一直全流通的“方正科技(600601)”，這50家公司中有34家已經(jīng)或即將成為G股，占比68％(圖1)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過同期市場(chǎng)上42．6％的股改比例。在這34家上市公司中有12家董秘蟬聯(lián)“金牌”。34家上市公司的總股本占“金牌董秘”所在50家上市公司總股本的37％，總市值占比約39％，流通市值占比68％左右。

調(diào)查問卷顯示，董事會(huì)秘書作為上市公司內(nèi)部證券事務(wù)的“總管家”，外部證券事務(wù)的“總代表”，公司規(guī)范運(yùn)作的“預(yù)警人”和“糾偏人”，在股權(quán)分置改革中責(zé)任重大，他們不但要與中介機(jī)構(gòu)一起研究和設(shè)計(jì)方案，與主管部門、發(fā)起人股東、監(jiān)管部門、交易所、登記結(jié)算公司、新聞媒體及各類投資者溝通、協(xié)調(diào)，更要負(fù)責(zé)股東大會(huì)的組織安排，信息披露等等。在此過程中，能力出眾的董秘自然贏得各方的認(rèn)可。

中小企業(yè)板入圍率接近1／4

由于中小企業(yè)板自2004年6月25日才有第一家公司上市，所以，該板上市公司2006年始參與“金牌董秘”評(píng)選，符合條件的38位董秘在首輪200名人圍名單中獲選9人，他們分別來自“大族激光”(002008)、(‘傳化股份”(002010)、“盾安環(huán)境”(002011)、“凱恩股份”(002012)、“霞客環(huán)?！?002015)、“東信和平”(002017)、“航天電器”(002025)、“七匹狼”(002029)和“蘇泊爾”(002032)。最終，“七匹狼”、“蘇泊爾”、“航天電器”三家的董秘獲選“2006金牌董秘”。

以最終控制股東擁有上市公司的控制權(quán)是否超過20％為依據(jù)，在截至2006年2月的中小企業(yè)板上市公司中，民營(yíng)企業(yè)占比八成以上。但家族經(jīng)營(yíng)和治理模式并未影響投資者對(duì)中小企業(yè)板上市公司董秘的判斷。對(duì)參與“金牌董秘”投票的一些機(jī)構(gòu)投資者和證券分析師的調(diào)查顯示，對(duì)中小企業(yè)板上市公司董秘的印象普遍較好。在一些投資者眼中，盡管這些公司上市時(shí)間不長(zhǎng)、企業(yè)規(guī)模不大，但董秘同樣專業(yè)盡職，接待投資者還更為熱情。上屆“金牌董秘”評(píng)選中“民企上市公司董秘表現(xiàn)差強(qiáng)人意”的評(píng)價(jià)，并未反映這次上榜的中小企業(yè)板上市民企中。

公司業(yè)績(jī)好，金牌“含金量”高

比較本屆50名“金牌董秘”、另外150名入圍董秘及上屆“金牌董秘”所在上市公司的業(yè)績(jī)，我們發(fā)現(xiàn)，“2006金牌董秘”所在上市公司在過去一年的業(yè)績(jī)較“2005金牌董秘”所在上市公司更為出色，“金牌”與業(yè)績(jī)關(guān)聯(lián)度提高。

每股收益和凈資產(chǎn)收益率更高

選取2005年第3季度每股收益均值和凈資產(chǎn)收益率均值兩個(gè)指標(biāo)進(jìn)行衡量，50家本屆“金牌董秘”所在上市公司這兩個(gè)指標(biāo)的均值分別為0．4元和10．57％；150名“入圍董秘”所在上市公司這兩項(xiàng)的均值分別為0．2元和5．46％；50家上屆“金牌董秘”所在上市公司這兩項(xiàng)的均值分別為0．36元和8．51％?！?006金牌董秘”所在上市公司2005年第3季度每股收益均值分別比后兩者高出0．2元和0．04元，凈資產(chǎn)收益率分別比后兩者高出5％和2％(表1)。

“金牌”指數(shù)跑贏大盤

我們以當(dāng)選的50名“2006金牌董秘”所在上市公司作為成份股，以2001年1月2日為基期，以上證綜指同期點(diǎn)位作為指數(shù)基點(diǎn)，制作“2006金牌50指數(shù)”，“2006入圍150指數(shù)”和“2005金牌50指數(shù)”。上述三個(gè)指數(shù)與上證綜指走勢(shì)大致一致，且均整體跑羸大盤。其中，“2006金牌50指數(shù)”與“2005金牌50指數(shù)”自2003年以來一直優(yōu)于“2006入圍150指數(shù)”，且優(yōu)勢(shì)明顯。“2006金牌50指數(shù)”與“2005金牌50指數(shù)”走勢(shì)極為接近，在2005年以來的大部分時(shí)間里，“2006金牌50指數(shù)”一直略高于“2005金牌50指數(shù)”(圖2)。

截至2005年12月30日，“2006金牌50指數(shù)”累

“金牌”與總市值正相關(guān)

我們還將50名“2006金牌董秘”按名次以10名為一檔，劃分5檔對(duì)董秘所在上市公司的總市值進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)比較：前十名(第一檔)董秘所在上市公司總市值之和名列第一，且優(yōu)勢(shì)突出，占50家上市公司總市值之和的67％，“2005金牌董秘”前十名所在上市公司的總市值占全部50家“金牌董秘”所在上市公司總市值62％，“金牌”有向大公司集中趨勢(shì)(圖4)。

“金牌”公司融資能力強(qiáng)

統(tǒng)計(jì)顯示，“2006金牌董秘”所在上市公司上市以來融資總額達(dá)到1647．91億元，占全部A、B股上市公司融資總額的17．5％，比150家“入圍董秘”所在上市公司合計(jì)融資總額高出了52．6％。另外，“金牌董秘”所在上市公司平均融資次數(shù)達(dá)到2．3次，高于150家“入圍董秘”所在上市公司0．43次。比較“2006金牌董秘”與“2005金牌董秘”所在上市公司的融資數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)，本屆較上屆融資總額高出了42．7％，但平均融資次數(shù)本屆較上屆減少了0．04次(表2、3)，反映出“2006金牌董秘”所在上市公司較上一屆更強(qiáng)的融資能力。

“金牌”公司派現(xiàn)多

“2006金牌董秘”所在上市公司平均派現(xiàn)次數(shù)達(dá)5．94次，分別高出150家“入圍董秘”所在上市公司及全部上市公司1．27次和2．19次?！?006金牌董

秘”所在上市公司派現(xiàn)融資比為54．2％，高出150家“入圍董秘”所在上市公司0．4％，高出全部上市公司17％(表2、3)。

附文1

責(zé)權(quán)錯(cuò)位，“職業(yè)化”仍是惟一出路

雖然上市規(guī)則及最新修訂的《公司法》已明確董秘是高管人員，但在大部分上市公司中，如果董秘不兼任董事、副總或財(cái)務(wù)總監(jiān)等有實(shí)權(quán)的高管職務(wù)，則很難做到責(zé)、權(quán)、利對(duì)等。不少董秘認(rèn)為，權(quán)責(zé)錯(cuò)位將使董秘承擔(dān)一些難以預(yù)料的風(fēng)險(xiǎn)。在全流通后若能真正完全履行職責(zé)，董秘還需要更多職業(yè)化、市場(chǎng)化進(jìn)展。

職責(zé)與權(quán)利錯(cuò)位現(xiàn)象依然嚴(yán)重

接受調(diào)查的董秘中，有63％的董秘認(rèn)為其職責(zé)大于權(quán)利(其中18位董秘認(rèn)為自己承擔(dān)的責(zé)任遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于權(quán)力)，與去年的調(diào)查相比(60％認(rèn)為職責(zé)大于權(quán)利)，認(rèn)為職責(zé)大于權(quán)利的董秘有上升趨勢(shì)(圖1)。

除了責(zé)權(quán)不對(duì)等，董秘往往還要承擔(dān)一些難以預(yù)料的風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2005年因違規(guī)而受到證監(jiān)會(huì)、深交所和上交所處罰的上市公司共有57家，其中18位董秘可能因公司違規(guī)而被調(diào)整或撤換，還有3位董秘被證監(jiān)會(huì)或交易所處分。

總體來說，董秘的內(nèi)部生存環(huán)境仍不夠理想，大部分大中型國(guó)有企業(yè)的董秘地位偏低，生存環(huán)境嚴(yán)峻；民營(yíng)企業(yè)的市場(chǎng)化程度較高，董秘地位也略高；只有在公司內(nèi)兼任董事、副總或財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人等實(shí)權(quán)高管職務(wù)的董秘，生存環(huán)境才相對(duì)較好。在《新財(cái)富》調(diào)查的本屆董秘中，僅有31％兼職董事、副總等實(shí)權(quán)高管(圖2)；“金牌董秘”中有16人同時(shí)在公司擔(dān)任董事或副總以上職務(wù)，占比32％；兼任實(shí)權(quán)高管的人數(shù)較首屆“金牌董秘”評(píng)選(23人)減少三成。另外，參與調(diào)查的全部董秘都配有助手：有3名以下助手的董秘占74％(其中，有1名助手的董秘最多，占比32％)；有3名以上助手的董秘占比26％(圖3)。

調(diào)查顯示，僅有19％的董秘能夠獲得上市公司給予的中長(zhǎng)期期權(quán)激勵(lì)，薪酬水平在公司高管層中處于中等或以下的達(dá)67％。大部分董秘對(duì)目前的薪酬水平表示“基本滿意”，占比71％，“不滿意”及“非常不滿意”的董秘占比22％，另有7％的董秘對(duì)目前的薪酬水平“非常滿意”。與去年調(diào)查的薪酬滿意度(相應(yīng)為70％、25％、5％)基本持平(圖4)。

全流通對(duì)董秘素質(zhì)提出更高要求

全流通后同股同利、同股同權(quán)，全體股東“風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、利益共享”，無疑將有利于企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步完善和公司的規(guī)范運(yùn)作。上市公司法人治理結(jié)構(gòu)的完善和激勵(lì)機(jī)制的建立必將使董秘的定位進(jìn)一步明確。G股時(shí)代社會(huì)股東對(duì)公司的監(jiān)管更加有力，大股東將更加關(guān)心上市公司的市值，公司將有可能在真正意義上承認(rèn)董秘的職責(zé)和權(quán)限。90％以上的董秘在調(diào)研中認(rèn)為，這將使他們有更大的空間進(jìn)行投資者關(guān)系管理模式創(chuàng)新。比如，為了提升公司的市場(chǎng)形象，將更加重視媒體關(guān)系管理；此外，對(duì)國(guó)有控股上市公司的董秘而言，與國(guó)資委等相關(guān)政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)溝通協(xié)調(diào)等政府資源管理也將提上議事日程。2005年6月和9月，國(guó)資委分別的《關(guān)于國(guó)有控股上市公司股權(quán)分置改革的指導(dǎo)意見》和《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革中國(guó)有股股權(quán)管理有關(guān)問題的通知》，對(duì)G股時(shí)代國(guó)有控股公司加強(qiáng)國(guó)有資產(chǎn)保值增值提出更高要求，這些都對(duì)董秘提出了新挑戰(zhàn)。

投資者關(guān)系管理要求的提高以及并購力度和頻率的加大，必將對(duì)董秘素質(zhì)及工作能力提出更高要求。上市公司董秘除了需要更多地掌握公司經(jīng)營(yíng)狀況、發(fā)展規(guī)劃和相關(guān)法律、法規(guī)，主動(dòng)、及時(shí)、準(zhǔn)確地與投資者溝通，還需要熟悉和掌握更多投資者關(guān)系管理的技巧，比如危機(jī)公關(guān)等等。正如有的董秘在《新財(cái)富》調(diào)研中表示，合適的解決之道或許是“化壓力為動(dòng)力，工作中形成一個(gè)重心的轉(zhuǎn)移，即從傳統(tǒng)內(nèi)部溝通為主轉(zhuǎn)變?yōu)楦用嫦蚴袌?chǎng)投資者，努力實(shí)現(xiàn)公司透明度的提高，在動(dòng)態(tài)中把握內(nèi)外部投資者關(guān)系的平衡”。

憂心職業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，董秘盼市場(chǎng)化

董秘所從事的溝通、協(xié)調(diào)．平衡各方利益、矛盾的工作特點(diǎn)，使得董秘經(jīng)常處于一方面既要承擔(dān)相應(yīng)的職責(zé)，另一方面又受到較多制約的尷尬境地。全流通后董秘在上市公司中的作用和地位將進(jìn)一步顯現(xiàn)，但同時(shí)亦帶來更大的責(zé)任與壓力。因此，如何實(shí)現(xiàn)權(quán)、責(zé)、利的科學(xué)平衡成為董秘最關(guān)注的問題。

許多董秘?fù)?dān)心全流通后的職業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。調(diào)研中過半數(shù)的董秘表示，“不排除一些上市公司試圖通過非正常手段操縱二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)，進(jìn)而在二級(jí)市場(chǎng)獲利的情況，這可能迫使董秘做出一些違背職業(yè)道德的事情，增加董秘工作的風(fēng)險(xiǎn)。此外，全流通后股權(quán)之爭(zhēng)帶來的董秘崗位的不穩(wěn)定性也會(huì)加劇。”

調(diào)查顯示，董秘期盼的理想生存環(huán)境是在全面考慮股東利益一致性基礎(chǔ)上保持相對(duì)獨(dú)立狀態(tài)。這需要建立健全有效運(yùn)行的公司法人治理結(jié)構(gòu)，并用法律法規(guī)的形式確立董秘的職責(zé)與權(quán)限；另外，實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)需要更積極地探索董秘職業(yè)的市場(chǎng)化之路。

“如果董秘這一崗位能夠獨(dú)立于企業(yè)，由監(jiān)管部門或交易所作為一種派出崗位，協(xié)助上市公司做好日常規(guī)范運(yùn)作及信息披露等工作，那么上市公司運(yùn)作的規(guī)范性、透明度或?qū)⒋蟠筇岣摺！庇卸厝绱私ㄑ裕皣?guó)內(nèi)上市公司董秘聘任可以參照對(duì)董事的任免方式來進(jìn)行，即：規(guī)定董秘的任期，非到任期滿不得改聘、解聘(除非出現(xiàn)違法違紀(jì))等。”還有的董秘認(rèn)為，近年來實(shí)施的獨(dú)立董事制度也可以借鑒；其他的建議還包括：采取董事會(huì)秘書注冊(cè)制，實(shí)行職業(yè)認(rèn)證制度，以逐步培育一個(gè)成熟的“董秘職業(yè)經(jīng)理人”市場(chǎng)等等。

有董秘認(rèn)為，應(yīng)該把完善維權(quán)措施也列入推進(jìn)董秘職業(yè)化進(jìn)程的關(guān)鍵步驟之一。比如，英國(guó)公司法規(guī)定，非因正當(dāng)原因而遭解聘的董事會(huì)秘書有權(quán)要求公司賠償損失，而中國(guó)法律法規(guī)對(duì)此沒有明確說明?？梢越梃b該法，規(guī)定董事會(huì)秘書的損害賠償請(qǐng)求權(quán)和設(shè)立董秘維權(quán)組織。

機(jī)械設(shè)備及銀行業(yè)上市公司顯著增加

“2006金牌董秘”所在上市公司的行業(yè)分布中，制造業(yè)以26家的壓倒性優(yōu)勢(shì)居首；其中又以金屬非金屬類和機(jī)械設(shè)備儀表行業(yè)的上市公司為多(各有7家)；交通倉儲(chǔ)運(yùn)輸業(yè)和信息技術(shù)繼續(xù)分別以6家和4家居第二、三位；電力、房地產(chǎn)和金融行業(yè)的上市公司各有3家；批發(fā)和零售業(yè)上市公司有2家；采掘業(yè)、農(nóng)林牧漁和社會(huì)服務(wù)業(yè)分別有1家上市公司(表4)。

分析兩屆“金牌董秘”所在上市公司行業(yè)分布的變動(dòng)情況，我們發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)生自制造業(yè)中的機(jī)械設(shè)備儀表行業(yè)以及金融保險(xiǎn)行業(yè)的上市公司董秘增加最多(分別增加3位和2位)，特別值得一提的是，本次上榜的金融業(yè)3家上市公司董秘全部出自銀行業(yè)，到目前為止內(nèi)地上市銀行一共5家，而且這3家上市銀行董秘都名列前茅(G招行、浦發(fā)銀行、G民生的董秘分別名列第2、3、7名)。

進(jìn)一步研究這兩個(gè)行業(yè)的階表現(xiàn)：機(jī)械設(shè)備儀表行業(yè)截至2004年12月31日和2005年12月30日的“250日行業(yè)漲跌幅”分別為―19．93％和-12．1％；金融業(yè)截至2004年12月31日和2005年12月30日的“250日行業(yè)漲跌幅”分別為-17．36％和－4．5％，即兩個(gè)行業(yè)在本屆評(píng)選所處階段的行業(yè)市場(chǎng)表現(xiàn)明顯優(yōu)于上一屆同期的市場(chǎng)表現(xiàn)。

地域分布粵。滬最多；女性比例略有減少

本屆“金牌董秘”所在上市公司的地區(qū)分布由去年的16個(gè)省市自治區(qū)擴(kuò)大到20個(gè)，在上屆廣東、上海、北京、安徽、河南、湖北、江蘇、山東、云南、浙江、廣西、江西、遼寧、四川之外，新增了貴州、福建、甘肅、海南、吉林和重慶。廣東依然是當(dāng)選董秘最多的省份(11位)，這與廣東是內(nèi)地股票市場(chǎng)上市公司最多的省份不無關(guān)系，上海和北京與去年一樣，分別以產(chǎn)生9位和5位“金牌董秘”位居第二和第三名(圖5)。

“2006金牌董秘”有41名男性，9名女性，女性較上屆(11人)有所減少，但總體上，“金牌董秘”男女性別比例基本仍維持4：1的比例(圖6)。

附文2

“金牌”助益職業(yè)發(fā)展

接受《新財(cái)富》調(diào)查的近七成首屆“金牌董秘”強(qiáng)調(diào)，當(dāng)選提升了自己在該職業(yè)領(lǐng)域的知名度和信譽(yù)度，對(duì)個(gè)人職業(yè)發(fā)展產(chǎn)生了積極影響；另外，有八成董秘表示，獲選“金牌董秘”對(duì)進(jìn)一步開展工作也頗為有益。

追蹤調(diào)查顯示，5位首屆“金牌董秘”在當(dāng)選后，升任公司董事、副總經(jīng)理、常務(wù)副總經(jīng)理、甚至集團(tuán)公司總經(jīng)理等職(表)；11人獲得獎(jiǎng)勵(lì)，包括公司所屬證監(jiān)局、證管辦的通報(bào)表揚(yáng)及所在公司給予的一次性獎(jiǎng)金等。

在調(diào)查中，有八成董秘表示，當(dāng)選“金牌董秘”對(duì)進(jìn)一步開展工作也產(chǎn)生了不少有利影響。 獲得投資者肯定。當(dāng)選意味著董秘及公司開展的投資者關(guān)系管理工作得到了資本市場(chǎng)和投資者的認(rèn)可，對(duì)公司在資本市場(chǎng)的形象有較大的提升作用。

提升在監(jiān)管機(jī)構(gòu)的形象。獲選也有利于提升個(gè)人及公司在相關(guān)監(jiān)管部門中的形象，一些還同時(shí)擁有H股的上市公司董秘表示，這種積極影響同樣波及到H股公司及香港公司秘書公會(huì)。

提高公司重視程度。獲選擴(kuò)大了證券業(yè)務(wù)工作在公司內(nèi)部的影響力，公司治理結(jié)構(gòu)的改進(jìn)和投資者關(guān)系管理工作得到了更多公司董事會(huì)和高管的理解及支持。

“2006金牌董秘”評(píng)選方法說明

“2006金牌董秘”評(píng)選歷時(shí)5個(gè)半月，采取兩輪投票方式：第一輪投票時(shí)間始于2005年10月，至2005年12月31日結(jié)束，由相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)書面推薦結(jié)合個(gè)人投資者網(wǎng)絡(luò)投票產(chǎn)生200名入圍董秘(“深市”和“滬市”各100名)；第二輪由相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)、機(jī)構(gòu)投資者、證券分析師、個(gè)人投資者及財(cái)經(jīng)媒體記者根據(jù)200名入圍名單投票，截至?xí)r間為2006年2月10日，最后以一定權(quán)重匯總產(chǎn)生50名“金牌董秘”。

計(jì)票方法：受到監(jiān)管機(jī)構(gòu)推薦的上市公司董秘得1票，計(jì)100分，否則此項(xiàng)為零；基金經(jīng)理、證券分析師、個(gè)人投資者、財(cái)經(jīng)媒體記者的投票，以所得票數(shù)除以投票人之和為系數(shù)再乘以100計(jì)算。其中，相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的權(quán)重設(shè)置為0．3；基金經(jīng)理和證券分析師的權(quán)重設(shè)置為0．2；個(gè)人投資者的權(quán)重設(shè)置為0．15；財(cái)經(jīng)媒體記者的權(quán)重設(shè)置為0．15。

計(jì)算公式：

董秘總得分：監(jiān)管機(jī)構(gòu)得票數(shù)×100×O．3+(基金經(jīng)理投票數(shù)／參與投票的基金經(jīng)理總數(shù))X100X0．2+(證券分析師投票數(shù)／參與投票的證券分析師總數(shù))×100×O．2+(個(gè)人投資者投票數(shù)／參與投票的個(gè)人投資者總數(shù))×100×0.15+(財(cái)經(jīng)媒體記者投票數(shù)／參與投票的財(cái)經(jīng)媒體記者總數(shù))×100×0．15

篇9

保險(xiǎn)資產(chǎn)管理的歷史演變

保險(xiǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型發(fā)展蘊(yùn)含了保險(xiǎn)從非金融到金融的屬性轉(zhuǎn)變。保險(xiǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型與金融市場(chǎng)的發(fā)展、監(jiān)管環(huán)境的變革帶來了保險(xiǎn)資產(chǎn)管理的大發(fā)展。

國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)從1980年開始恢復(fù),當(dāng)時(shí)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的主要渠道是由人民銀行批給貸款額度。90年代初期,保險(xiǎn)辦“三產(chǎn)”成為當(dāng)時(shí)特定時(shí)代背景下保險(xiǎn)資金運(yùn)用的顯著特點(diǎn)。1995年《保險(xiǎn)法》頒布,保險(xiǎn)資金運(yùn)用有了明確的法律規(guī)定,嚴(yán)格限定在銀行存款、購買國(guó)債、金融債和國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的其他形式的投資。2003年,經(jīng)國(guó)務(wù)院同意,保監(jiān)會(huì)做出重大戰(zhàn)略部署,在保險(xiǎn)業(yè)組建了首批保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司,通過資產(chǎn)管理公司集中化、專業(yè)化管理,逐步形成了承保業(yè)務(wù)與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動(dòng)的格局,將行業(yè)從單純的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展領(lǐng)入了資產(chǎn)負(fù)債協(xié)調(diào)發(fā)展的新歷史階段。此后保險(xiǎn)資金投資范圍不斷擴(kuò)大,保險(xiǎn)資金運(yùn)用相關(guān)的工具、渠道、機(jī)構(gòu)、隊(duì)伍、制度、風(fēng)險(xiǎn)防范及投資收益都獲得了重大突破。

保險(xiǎn)資產(chǎn)管理的不斷發(fā)展,為保險(xiǎn)資產(chǎn)管理服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、優(yōu)化資產(chǎn)組合、提升投資收益、適應(yīng)保險(xiǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展的需要起到了十分積極的作用。隨著監(jiān)管政策的放開,保險(xiǎn)資產(chǎn)管理還將出現(xiàn)重大的轉(zhuǎn)型,從單純的賬戶管理轉(zhuǎn)向賬戶管理與產(chǎn)品管理并舉,從單純的管理內(nèi)部資金轉(zhuǎn)向管理內(nèi)部資金與第三方資金并舉,從被[:請(qǐng)記住我站域名/]動(dòng)的負(fù)債驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向資產(chǎn)負(fù)債管理,從行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)轉(zhuǎn)向金融業(yè)跨界競(jìng)爭(zhēng),多元化、國(guó)際化將成為保險(xiǎn)資產(chǎn)配置的新趨勢(shì)。

保險(xiǎn)資產(chǎn)管理的理論依據(jù)

現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論是包括保險(xiǎn)公司在內(nèi)的各類機(jī)構(gòu)投資者投資配置的重要理論依據(jù)。保險(xiǎn)資產(chǎn)管理采用的專業(yè)技術(shù)及可以作為資產(chǎn)配置的大類資產(chǎn)類別與其他資產(chǎn)管理并無本質(zhì)差別,這是保險(xiǎn)資產(chǎn)管理的普遍性。保險(xiǎn)資產(chǎn)管理的特殊性源于保險(xiǎn)負(fù)債的特殊性。保險(xiǎn)資金負(fù)債的性質(zhì)、成本既不同于銀行,也不同于信托、基金或證券。負(fù)債的特殊性決定了保險(xiǎn)監(jiān)管政策的差異性和資產(chǎn)配置的獨(dú)特性。為更加有效地、全面地管理風(fēng)險(xiǎn)、覆蓋成本,保險(xiǎn)公司開發(fā)了資產(chǎn)負(fù)債管理模型(ALM),協(xié)調(diào)投資策略和產(chǎn)品設(shè)計(jì)、定價(jià)之間的關(guān)系,這是保險(xiǎn)公司投資的另一重要理論依據(jù)。

與其它機(jī)構(gòu)投資者相比,保險(xiǎn)投資關(guān)注資金的安全性和流動(dòng)性,投資風(fēng)格更加穩(wěn)健。一方面,保險(xiǎn)業(yè)絕大部分資金都來自于保費(fèi)計(jì)提的準(zhǔn)備金,是帶有給付與賠償義務(wù)的有成本資金。對(duì)于大部分保險(xiǎn)產(chǎn)品而言,投資風(fēng)險(xiǎn)基本由保險(xiǎn)公司承擔(dān)。另一方面,保險(xiǎn)公司還面臨著監(jiān)管政策的硬約束,包括資產(chǎn)配置的比例限制、公允價(jià)值計(jì)價(jià)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、以風(fēng)險(xiǎn)為基礎(chǔ)的償付能力監(jiān)管體系等,這與其它機(jī)構(gòu)投資者面臨的情況有很大不同。這些約束條件的設(shè)定,體現(xiàn)了保險(xiǎn)公司強(qiáng)化投資風(fēng)險(xiǎn)管控背后的監(jiān)管意圖。

保險(xiǎn)資金配置的國(guó)際比較

以美國(guó)為例,美國(guó)是全球最大的保險(xiǎn)市場(chǎng),壽險(xiǎn)產(chǎn)品占據(jù)全部保險(xiǎn)業(yè)可投資資產(chǎn)的約70%,并按賬戶劃分為獨(dú)立賬戶和一般賬戶。一般壽險(xiǎn)產(chǎn)品(約為壽險(xiǎn)資產(chǎn)總規(guī)模的70%)除保險(xiǎn)保障要求外,部分產(chǎn)品(比如有最低投資回報(bào)承諾的產(chǎn)品)還需要滿足最低收益目標(biāo),對(duì)投資標(biāo)的安全性要求較高。這部分資金劃歸到一般賬戶,資產(chǎn)配置比例由保險(xiǎn)公司決定,同時(shí)接受監(jiān)管機(jī)構(gòu)的投資比例限制。

美國(guó)保險(xiǎn)公司對(duì)一般賬戶大都采取比較保守投資策略,80%以上的資產(chǎn)配置固定收益產(chǎn)品,其中超過70%的資金配置債券,10%左右配置抵押貸款。2008年金融危機(jī)后,權(quán)益資產(chǎn)配置比例控制在3%以內(nèi)(2011年為2.3%),即便在股票市場(chǎng)牛市的2007年,股票配置的峰值也僅有4.7%。

全球第二大保險(xiǎn)市場(chǎng)的日本的情況與美國(guó)類似。日本壽險(xiǎn)業(yè)將絕大部分資產(chǎn)配置在固定收益產(chǎn)品,其中65%以上的資產(chǎn)配置債券,貸款投資占比15%左右,權(quán)益投資的比重已經(jīng)下降到6%。

會(huì)計(jì)準(zhǔn)則及償付能力對(duì)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理的影響

如前所述,保險(xiǎn)資產(chǎn)管理必須充分考慮會(huì)計(jì)準(zhǔn)則及償付能力監(jiān)管規(guī)則的影響,這是其區(qū)別于一般資產(chǎn)管理的重要特征。

首先是會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的影響。一般資產(chǎn)管理(例如基金投資、企業(yè)年金投資)主要關(guān)注于資產(chǎn)組合的市值增長(zhǎng),市值增減變動(dòng)直接反映為當(dāng)期業(yè)績(jī),因此會(huì)計(jì)核算相對(duì)簡(jiǎn)單。而保險(xiǎn)資產(chǎn)管理需要從保險(xiǎn)公司整體目標(biāo)出發(fā),基于資產(chǎn)負(fù)債匹配的要求,統(tǒng)籌考慮資產(chǎn)的價(jià)值和收益,這就與金融工具會(huì)計(jì)準(zhǔn)則產(chǎn)生了密切聯(lián)系。

具體而言,在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的框架下,保險(xiǎn)資產(chǎn)管理必須考慮三大問題。一是分類。現(xiàn)行準(zhǔn)則對(duì)金融工具采用“四分類”方法,一旦選定不能輕易更改。因此,必須充分考慮不同分類下資產(chǎn)價(jià)值、收益的計(jì)量方式、與負(fù)債的匹配度,以及對(duì)后續(xù)交易的限制,合理確定投資目的和會(huì)計(jì)分類。二是估值。公允價(jià)值計(jì)量是現(xiàn)行準(zhǔn)則的一個(gè)重要計(jì)量屬性,但其內(nèi)在的順周期效應(yīng)也受到各方質(zhì)疑。

此外,在非有效市場(chǎng)中資產(chǎn)如何估值,也是非常復(fù)雜的技術(shù)問題。三是減值。近年來金融資產(chǎn)減值對(duì)保險(xiǎn)公司業(yè)績(jī)的影響很大。盡管各公司減值標(biāo)準(zhǔn)不同,結(jié)果缺乏可比性,但都應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)減值的監(jiān)測(cè)和主動(dòng)管理,努力降低對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響。

其次是償付能力監(jiān)管的影響。通常情況下,資產(chǎn)管理主要關(guān)注于資產(chǎn)本身的收益,不會(huì)受到資產(chǎn)委托方的其他限制或約束。而保險(xiǎn)資產(chǎn)管理則會(huì)受到來自保險(xiǎn)公司的諸多約束,償付能力監(jiān)管就是其中非常重要的一項(xiàng)。

在我國(guó)現(xiàn)行償付能力編報(bào)體系中,投資資產(chǎn)會(huì)從兩個(gè)方面對(duì)償付能力產(chǎn)生影響:一是高風(fēng)險(xiǎn)、低流動(dòng)性資產(chǎn)(特別是另類投資)的認(rèn)可率較低,會(huì)降低償付能力;二是金融資產(chǎn)按公允價(jià)值計(jì)量,會(huì)造成償付能力的劇烈波動(dòng)。因此,在開展保險(xiǎn)資產(chǎn)管理時(shí),必須將償付能力作為投資決策的重要依據(jù)。對(duì)于償付能力偏緊的公司,要審慎考慮另類投資,并主動(dòng)加強(qiáng)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)敞口管理,控制償付能力波動(dòng)。在最新的歐盟償付能力Ⅱ體系中,投資資產(chǎn)形成的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)超過保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn),成為壽險(xiǎn)公司監(jiān)管資本的主要驅(qū)動(dòng)因素。一旦歐盟償付能力Ⅱ?qū)嵤?保險(xiǎn)投資理念、風(fēng)險(xiǎn)收益觀將會(huì)發(fā)生重大變化,資產(chǎn)組合

可能面臨重大調(diào)整。同時(shí),有效的風(fēng)險(xiǎn)管理將會(huì)為保險(xiǎn)公司創(chuàng)造更大的價(jià)值。 保險(xiǎn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)管理

資產(chǎn)管理工作本質(zhì)上是一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)管理工作。第一,識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)。第二,對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行合理定價(jià)。第三,在合理的定價(jià)基礎(chǔ)上賺取風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)。做好資產(chǎn)管理工作,需要看清幾個(gè)基本問題。有哪些風(fēng)險(xiǎn)?定價(jià)有沒有反映風(fēng)險(xiǎn)?實(shí)現(xiàn)收益背后蘊(yùn)含了多少風(fēng)險(xiǎn)?哪些風(fēng)險(xiǎn)是我們意料之外的(尾部風(fēng)險(xiǎn))?

具體工作中,識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn),進(jìn)而對(duì)風(fēng)險(xiǎn)大小進(jìn)行評(píng)估,對(duì)所識(shí)別的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)開展風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè),出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)后及時(shí)、正確的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施和風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告是保險(xiǎn)資產(chǎn)管理的主要流程。保險(xiǎn)資產(chǎn)管理主要面臨著投資性風(fēng)險(xiǎn)(市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等)和非投資性風(fēng)險(xiǎn)(操作風(fēng)險(xiǎn)、合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)等)。

此外,保險(xiǎn)資產(chǎn)管理要定期對(duì)投資組合的收益情況進(jìn)行評(píng)價(jià),即績(jī)效評(píng)估?？?jī)效評(píng)估工作需要注意兩個(gè)方面,一是組合收益率的計(jì)算方法,二是比較基準(zhǔn)的選擇。除了要知道投資業(yè)績(jī)的好壞,還需要進(jìn)行利源分析。這就需要開展績(jī)效歸因分析。風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益的引入有助于進(jìn)一步掌握投資經(jīng)理獲得的收益是承擔(dān)了過多的風(fēng)險(xiǎn)還是在相對(duì)較低的風(fēng)險(xiǎn)下。資產(chǎn)管理承擔(dān)了保險(xiǎn)行業(yè)的大部分利潤(rùn)貢獻(xiàn),行業(yè)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)也由負(fù)債端轉(zhuǎn)向了資產(chǎn)端,對(duì)投資收益背后所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的考量就非常重要。此外,一定要考慮對(duì)權(quán)益類的敞口控制問題,權(quán)益類的表現(xiàn)好壞會(huì)直接影響到保險(xiǎn)資產(chǎn)管理的收益。

從價(jià)值投資到數(shù)量化投資的發(fā)展

縱觀西方證券投資思想的發(fā)展史,在不同的時(shí)代背景和市場(chǎng)環(huán)境下形成了價(jià)值投資理念、技術(shù)型投資理念、被動(dòng)投資理念以及現(xiàn)代數(shù)量化投資理念等多種投資理念。其中價(jià)值投資理念和現(xiàn)代數(shù)量化投資理念都屬于主動(dòng)投資理念,理論較為系統(tǒng),目前機(jī)構(gòu)投資者大多使用這兩種投資理念管理資產(chǎn)。

本杰明·格雷厄姆最早提出了價(jià)值投資的思想。之后,菲利普·費(fèi)雪、約翰·威廉姆斯以及沃倫·巴菲特等價(jià)值投資的追隨者又從價(jià)值評(píng)估的范圍和方法等方面對(duì)格雷厄姆的思想做了進(jìn)一步的補(bǔ)充和完善。當(dāng)前,伴隨著金融創(chuàng)新的不斷發(fā)展,價(jià)值投資者還活躍在高收益?zhèn)?、衍生品等多個(gè)新興投資領(lǐng)域中。從實(shí)際操作中看,價(jià)值投資過程可能面臨一些問題:如價(jià)格無法恢復(fù)的風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)值回歸速度緩慢時(shí)投資者容易受到短期業(yè)績(jī)壓力、信息爆炸使發(fā)現(xiàn)投資機(jī)會(huì)的難度增加以及在大牛市中資金利用率較低等。

通常意義上說,數(shù)量化投資可以理解為利用數(shù)學(xué)模型和計(jì)算機(jī)技術(shù)來設(shè)計(jì)并實(shí)現(xiàn)投資策略的過程。近年來,數(shù)量化投資進(jìn)入了一個(gè)蓬勃發(fā)展的時(shí)期。據(jù)路透社報(bào)道,2012年對(duì)沖基金每獲得10美元新投資,就有超過9美元投向了數(shù)量化對(duì)沖基金。而國(guó)內(nèi)的量化公募基金也已經(jīng)從2008年的6只增加到了2013年6月的46只。在數(shù)量化投資的過程中,投資策略是核心所在,目前的量化投資策略主要可以分為三類:一是擇時(shí)類策略,如情緒指數(shù)擇時(shí)等;二是擇股類策略,如多因子擇股等;三是對(duì)沖套利類策略,如股票多空對(duì)沖、統(tǒng)計(jì)套利策略等。從歷史來看,

數(shù)量化投資能夠取得較高的收益,但同時(shí)也存在著模型風(fēng)險(xiǎn)。

作為兩種在不同時(shí)代背景下形成的投資理念,價(jià)值投資和數(shù)量化投資并沒有明顯的優(yōu)劣之分。但是數(shù)量化投資在數(shù)據(jù)處理能力、投資策略多樣化以及投資決策理性化、流程化等方面更具優(yōu)勢(shì),并且能取得相對(duì)穩(wěn)定的投資業(yè)績(jī)。目前,國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)資金絕大部分通過價(jià)值投資方法進(jìn)行管理。為更好適應(yīng)未來投資環(huán)境的轉(zhuǎn)變,保險(xiǎn)資產(chǎn)管理未來需要實(shí)現(xiàn)幾個(gè)轉(zhuǎn)變。隨著未來股指期貨、融資融券以及期權(quán)等衍生工具的放開,保險(xiǎn)資金數(shù)量化投資的運(yùn)用前景會(huì)越來越廣泛,真正實(shí)現(xiàn)投資策略的多元化發(fā)展。

中國(guó)資本市場(chǎng)有效性與行為金融理論的影響

理性人假設(shè)是傳統(tǒng)金融學(xué)理論的基礎(chǔ)。理性個(gè)體假定解決了傳統(tǒng)金融學(xué)理論中個(gè)體的認(rèn)知問題,而期望效用理論則解決了傳統(tǒng)金融學(xué)中的個(gè)體決策問題。在上述基礎(chǔ)上,產(chǎn)生了現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論和資本資產(chǎn)定價(jià)模型。隨著認(rèn)知心理學(xué)等相關(guān)領(lǐng)域研究的不斷發(fā)展,認(rèn)知偏差的存在對(duì)于理性人假設(shè)提出了挑戰(zhàn)。Tversky和Kahneman(1979)提出的著名的前景理論對(duì)傳統(tǒng)的期望效用理論進(jìn)行了完善,為現(xiàn)實(shí)中許多投資者行為提供了更加合理的解釋。在此基礎(chǔ)上,行為金融學(xué)家紛紛開始發(fā)展基于行為金融的資產(chǎn)定價(jià)模型和資產(chǎn)組合理論。

篇10

關(guān)鍵詞：公允價(jià)值；盈余管理；上市公司

一、 引言

上世紀(jì)九十年代，我國(guó)開始了資本市場(chǎng)運(yùn)行，隨后逐年擴(kuò)大，到2011年底，總市值在全球已位列第三名。如何能使投資者準(zhǔn)確了解上市公司并作出投資決定，重要的依據(jù)就是會(huì)計(jì)信息，然而，信息的準(zhǔn)確程度和質(zhì)量高低又取決于計(jì)量模式。從2007年開始，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則在上市公司中普遍運(yùn)用，并在五個(gè)方面（具體17項(xiàng)）提出了“公允價(jià)值”的計(jì)量方式，上市公司在利用公允價(jià)值進(jìn)行盈余管理的具體方法有：利用可以選擇的政策、利用對(duì)金融投資差異化的分類方法、利用有彈性的價(jià)格、利用相互關(guān)聯(lián)交易產(chǎn)生的利潤(rùn)、利用資產(chǎn)重組收益計(jì)入當(dāng)期損益來調(diào)整利潤(rùn)、利用資產(chǎn)購買產(chǎn)生的增值等方法進(jìn)行盈余管理?；谝陨纤?，本文在新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，對(duì)我國(guó)2007年—2010年間滬深A(yù)股有效樣本數(shù)為1536家公司的盈余管理情況進(jìn)行研究分析，從中找出會(huì)計(jì)盈余的形成與作用機(jī)理，驗(yàn)證會(huì)計(jì)盈余受公允價(jià)值的影響狀況，使會(huì)計(jì)準(zhǔn)則更加完善，以達(dá)到優(yōu)化市場(chǎng)資源配置及改善公司治理。

二、 研究假設(shè)

通過理論分析，從中可以看出，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則是把雙刃劍，在抑制盈余管理的某些方面時(shí)，又在擴(kuò)大盈余管理的另一些方面，因此，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)盈余管理正負(fù)影響的程度如何，現(xiàn)提出以下幾種假設(shè)：

假設(shè)1：在新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，上市公司盈余管理會(huì)采用財(cái)務(wù)費(fèi)用科目進(jìn)行管理。

假設(shè)2：在新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，上市公司盈余管理會(huì)采用資產(chǎn)減值損失進(jìn)行管理。

假設(shè)3：新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，上市公司盈余管理會(huì)采用公允價(jià)值變動(dòng)損益進(jìn)行管理。

假設(shè)4：新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，上市公司盈余管理會(huì)采用投資收益進(jìn)行管理。

假設(shè)5：新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，上市公司盈余管理會(huì)利用營(yíng)業(yè)外收入進(jìn)行管理。

三、盈余管理評(píng)價(jià)模型以及實(shí)證分析

（一）盈余管理的實(shí)證模型

下面是自變量的選擇。一是企業(yè)盈余管理采用的是借款費(fèi)用資本化，選用財(cái)務(wù)費(fèi)用變化作為手段的替代變量，本應(yīng)計(jì)入財(cái)務(wù)費(fèi)用的金額卻計(jì)入了相應(yīng)資產(chǎn)科目，而使財(cái)務(wù)費(fèi)用金額變??；二是用資產(chǎn)減值損失變化來進(jìn)行盈余管理，資產(chǎn)減值損失其中有固定資產(chǎn)減值、存貨跌價(jià)準(zhǔn)備、無形資產(chǎn)減值及一些金融資產(chǎn)的減值準(zhǔn)備等；三是用公允價(jià)值下?lián)p益變動(dòng)進(jìn)行盈余管理，主要包括金融資產(chǎn)、投資性房地產(chǎn)及非統(tǒng)一控制下企業(yè)合并等；四是用營(yíng)業(yè)外收入變動(dòng)進(jìn)行盈余管理，營(yíng)業(yè)外收入是企業(yè)債務(wù)重組或者非貨幣性資產(chǎn)交換而產(chǎn)生的盈利所得；五是用投資收益變動(dòng)作為控制變量進(jìn)行盈余管理，即企業(yè)通過投資性房地產(chǎn)的處置、長(zhǎng)期股權(quán)投資等實(shí)際手段來獲得投資收益而改變盈余，等等。建立如下模型：

指標(biāo)解釋：DA=操縱性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，ΔFIN=財(cái)務(wù)費(fèi)用變化，ΔIMP=資產(chǎn)減值損失變化，ΔFAIR=公允價(jià)值變動(dòng)收益變化，ΔINV=投資損益變化，ΔOPE=營(yíng)業(yè)收入變化。

（二）實(shí)證分析

（1）下面是對(duì)08、09、10年3年應(yīng)計(jì)利潤(rùn)總額和可操縱性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的描述性統(tǒng)計(jì)：

表4-1可操縱性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的描述性統(tǒng)計(jì)

從表中可以看出，09年、10年總體應(yīng)計(jì)利潤(rùn)均值的絕對(duì)值均大于08年。原因分析為：利潤(rùn)總額由應(yīng)計(jì)利潤(rùn)和經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量組成，而應(yīng)計(jì)利潤(rùn)是非現(xiàn)金部分，它與現(xiàn)金流量二者共同構(gòu)成企業(yè)的會(huì)計(jì)盈余。在權(quán)責(zé)發(fā)生制下，會(huì)計(jì)盈余由于有了應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的存在顯得更具優(yōu)越性。08年距離新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則應(yīng)用于上市公司時(shí)間較短，而09年、10年相對(duì)較長(zhǎng)，應(yīng)計(jì)利潤(rùn)在公允價(jià)值的使用下，確認(rèn)經(jīng)濟(jì)損益的功能得到增強(qiáng)，使用的熟練程度及靈活性也在增強(qiáng)，因此隨著時(shí)間延長(zhǎng)，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下的應(yīng)計(jì)利潤(rùn)也會(huì)逐漸增大。

雖然可操縱性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的絕對(duì)值逐年在減小，但是根據(jù)表中數(shù)據(jù)表明08-10年上市公司的盈余管理還是比較顯著的。DA（操縱性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)）算出來后將其代入模型，來研究新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下上市公司盈余管理的一種具體手段。

（2）盈余管理和財(cái)務(wù)費(fèi)用關(guān)系的研究

從上表可以看出，利用財(cái)務(wù)費(fèi)用進(jìn)行盈余管理的程度在08年較少，09年比較突出，10年又減少。財(cái)務(wù)費(fèi)用與盈余管理二者之間的關(guān)系通過了顯著性檢驗(yàn)，從而說明兩者之間是負(fù)相關(guān)的關(guān)系。在新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，企業(yè)進(jìn)行盈余管理時(shí)可以利用政策的可選擇性，將本應(yīng)計(jì)入財(cái)務(wù)費(fèi)用的金額計(jì)入相應(yīng)的資產(chǎn)科目中去，用借款費(fèi)用資本化來進(jìn)行利潤(rùn)調(diào)整，這樣就會(huì)使得財(cái)務(wù)費(fèi)用的金額變小，選用財(cái)務(wù)費(fèi)用作為盈余管理的替代變量。

（3）盈余管理和資產(chǎn)減值損失關(guān)系的研究

表4-3模型系數(shù)

由上表可以看出，09、10年和08年相比，上市公司盈余管理在很大的程度上還是采用了資產(chǎn)減值損失進(jìn)行管理的。從這里可以看出，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則雖然規(guī)定了除少數(shù)幾種情況外，不得將計(jì)提的資產(chǎn)減值沖回，但是企業(yè)管理層并沒有因此而放棄利用此科目進(jìn)行盈余管理。

（4）盈余管理和公允價(jià)值變動(dòng)損益關(guān)系的研究

表4-4模型系數(shù)

由上表看出，2008年運(yùn)用公允價(jià)值變動(dòng)損益來進(jìn)行盈余管理的程度較小，2009年公允價(jià)值變動(dòng)損益與盈余管理之間的檢驗(yàn)沒有通過，說明兩者之間關(guān)系不明顯，2010年利用公允價(jià)值變動(dòng)損益進(jìn)行盈余管理的程度明顯加大。

（5）盈余管理和投資收益關(guān)系的研究

表4-5模型系數(shù)

從上表看出，2008年利用投資收益進(jìn)行盈余管理的程度較小，2009年管理的程度最為明顯，變化最大，由0.121達(dá)到了0.667，幾乎是08年的5倍還多，而到2010年又下降到了0.125，

本文分析認(rèn)為，2008年，在美國(guó)因房地產(chǎn)引起的次貸危機(jī)發(fā)生以后，引起房地產(chǎn)企業(yè)高度關(guān)注，企業(yè)可能通過處置投資性房地產(chǎn)、長(zhǎng)期股權(quán)投資等實(shí)際手段來獲得投資收益而改變盈余，這樣就表現(xiàn)為09年盈余管理的程度明顯。

（6）盈余管理和營(yíng)業(yè)外收入關(guān)系的研究

表4-6模型系數(shù)

由上表可以看出，企業(yè)盈余管理的手段之一就是利用營(yíng)業(yè)外收入科目，但從兩者的系數(shù)來看影響程度并不大，這就說明了企業(yè)會(huì)通過債務(wù)重組或者利用非貨幣性資產(chǎn)交換來進(jìn)行盈余管理。

從以上幾種分析研究可知，企業(yè)盈余管理的手段有資產(chǎn)減值損失變化、公允價(jià)值變動(dòng)損益變化、投資收益變化、財(cái)務(wù)費(fèi)用變化和營(yíng)業(yè)外收入變化等，但是，從標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)值大小來看，企業(yè)管理層還是善于利用資產(chǎn)減值損失、公允價(jià)值變動(dòng)損益、投資收益等具體項(xiàng)目來進(jìn)行盈余管理。

（三）實(shí)證結(jié)果

通過以上幾節(jié)的分析，我們可以從上市公司08、09和10年相比得出幾點(diǎn)結(jié)論：

（1）盈余管理和財(cái)務(wù)費(fèi)用二者價(jià)值成負(fù)相關(guān)。這是因?yàn)閮烧咦兓南嚓P(guān)性09、10年均比08年大，這就說明了企業(yè)在利用借款費(fèi)用資本化來進(jìn)行盈余管理。

（2）盈余管理和資產(chǎn)減值損失變化的相關(guān)性比較高，說明資產(chǎn)減值損失是企業(yè)進(jìn)行盈余管理的重要手段，這就告訴我們?cè)谏婕坝嘘P(guān)盈余管理問題的時(shí)，考核的重點(diǎn)應(yīng)是資產(chǎn)減值損失。兩者之間的關(guān)系主要為負(fù)相關(guān)，09年為特殊成正相關(guān)是受金融危機(jī)的影響而造成的。

（3）盈余管理和公允價(jià)值變動(dòng)損益的變化呈負(fù)相關(guān)，08—10年相關(guān)性程度逐年顯著，在10年已是上市公司盈余管理的最主要手段，說明重新啟用新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則后，企業(yè)采用公允價(jià)值變動(dòng)損益進(jìn)行盈余管理在逐年增大。

（4）盈余管理和投資收益二者呈負(fù)相關(guān)，企業(yè)采用投資收益進(jìn)行盈余管理的程度近期有所增大。

（5）盈余管理和營(yíng)業(yè)外收入變化呈正相關(guān)，相關(guān)性程度在09特殊時(shí)期有所增長(zhǎng)，在10年又減少，說明顯著性不大。

以上結(jié)果表明，假設(shè)1、2、3、4、5得到了證明。

四、結(jié)論與建議

（一）本文結(jié)論

實(shí)證分析可以看出，盈余管理主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：（1）企業(yè)會(huì)采用財(cái)務(wù)費(fèi)用科目來進(jìn)行盈余管理，運(yùn)用政策的可選擇性使費(fèi)用資本化，以減少財(cái)務(wù)費(fèi)用來達(dá)到調(diào)整盈余的目的；（2）企業(yè)會(huì)利用資產(chǎn)減值損失科目，采用一些資產(chǎn)減值損失可轉(zhuǎn)回的政策來進(jìn)行利潤(rùn)調(diào)整。（3）上市公司利用公允價(jià)值變動(dòng)損益進(jìn)行盈余管理的手段在近年頻繁使用，利用公允價(jià)格、標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一，以獲得盈余管理來調(diào)整利潤(rùn)。（4）利用投資收益進(jìn)行盈余管理的程度在09年最大，主要原因是對(duì)投資性房地產(chǎn)及長(zhǎng)期股權(quán)投資的處置來調(diào)整利潤(rùn)。（5）利用營(yíng)業(yè)外收入科目進(jìn)行盈余管理，計(jì)入的是通過債務(wù)重組或者非貨幣性資產(chǎn)交換得到的收益。

（二）對(duì)策建議

第一，強(qiáng)化信息披露。監(jiān)督管理部門應(yīng)嚴(yán)格監(jiān)管制度，加強(qiáng)監(jiān)管力度，強(qiáng)化上市公司在公允價(jià)值計(jì)量下的信息披露質(zhì)量。第二，強(qiáng)化對(duì)中介機(jī)構(gòu)鑒證業(yè)務(wù)的監(jiān)督。一是加強(qiáng)對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)監(jiān)管系統(tǒng)的建設(shè)。二是建立后續(xù)跟蹤機(jī)制。第三，強(qiáng)化對(duì)相關(guān)交易實(shí)質(zhì)的審查。第四，強(qiáng)化對(duì)會(huì)計(jì)人員的培訓(xùn)。（作者單位：陜西師范大學(xué)財(cái)務(wù)處）

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