導語：如何才能寫好一篇負債融資方式，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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關(guān)鍵詞：基礎(chǔ)設(shè)施融資方式；權(quán)益融資；負債融資

中圖分類號：F830.1 文獻標志碼：A文章編號：1673-291X（2010）25-0074-02

融資方式按照融資中產(chǎn)權(quán)關(guān)系的不同，可分為內(nèi)部融資、權(quán)益融資和負債融資。內(nèi)部融資無須通過一定的方式去籌集，可直接由企業(yè)內(nèi)部自動生成或轉(zhuǎn)移，主要包括提取公積金和未分配利潤。權(quán)益融資是通過出讓所有者權(quán)益獲得資金，無須還本付息，被視為企業(yè)的永久性資本。負債融資是通過負債籌集資金，必須定期還本付息。

一、權(quán)益融資方式

1.股票上市融資。股票上市融資屬于直接融資方式中的股權(quán)融資。發(fā)行普通股籌措的資本具有永久性，無到期日，不需歸還；沒有償債壓力，充分發(fā)揮資金杠杠作用；可為債權(quán)人提供保障，增強公司的舉債能力，分散企業(yè)風險。缺點是程序復雜，審批周期長，無法滿足近期資金需求。股票上市融資適用于經(jīng)營性項目，需要培育企業(yè)形成穩(wěn)定的現(xiàn)金流。

歐、美、日等發(fā)達國家和地區(qū)的股票市場均很發(fā)達，已經(jīng)成為市場經(jīng)濟的晴雨表，但在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面融資主要靠發(fā)行市政債券和基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金，股票融資較少。改革開發(fā)后，中國股票市場蓬勃發(fā)展，2007年股票融資占銀行貸款融資的比例達到了20%左右，中國公用基礎(chǔ)設(shè)施類上市公司已經(jīng)在中國股票市場占有一定的比重，公用基礎(chǔ)設(shè)施類上市公司已達100家左右。據(jù)不完全統(tǒng)計，僅主營城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的上市公司通過首次公開發(fā)行已經(jīng)在股票市場上融資700多億元?；A(chǔ)設(shè)施上市融資的步伐逐漸加快，現(xiàn)有的基礎(chǔ)設(shè)施上市融資股票如上海城投控股（600649.SH）、隧道股份（600820.SH）、申通地鐵（600834.SH）、重慶路橋 （600106.SH）、渝開發(fā)（000514.SZ）、云南城投（600239.SH）等。

2.基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金?；A(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金通過吸納和集中社會閑置資金，直接參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目。其對基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)的投資實質(zhì)上是一種直接股權(quán)投資，可私募發(fā)行，資金量充足，能夠形成長期投資。但需要審批，外部監(jiān)管嚴格，投資者約束條件多。

基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金在國外獲得了良好的運用和發(fā)展，運用較為成功的典型代表是澳大利亞。目前澳大利亞投資基金總量已經(jīng)超過1.04萬億澳元（大約1 733億美元），近十五年來的年度復合增長率超過11%，其中上市基金總量達到2 000億澳元。中國目前也在努力嘗試發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金，但尚未出臺有關(guān)政策辦法，且缺乏具備基礎(chǔ)設(shè)施投融資運作經(jīng)驗的專業(yè)基金管理機構(gòu)，進展十分緩慢。

二、負債融資方式

1.銀行貸款。銀行貸款融資是負債融資的最主要方式，也是企業(yè)融資的主要渠道之一。銀行貸款屬于債權(quán)融資，使用靈活，資金充足，適用范圍廣，但籌資周期短，政府償債管理體制需要加強和完善，要求信用體制完備。

在發(fā)達國家中，融資方式不盡相同。美國和英國為典型的市場主導融資型國家，二者以證券融資為主，銀行信貸所占份額比較少。法國、德國、日本是典型的銀行主導融資型國家，主要是以銀行信貸間接融資為主，直接融資（債券和股票）比例較小。目前，中國融資體系仍是典型的銀行主導型融資體系，2008年中國非金融機構(gòu)部門融資結(jié)構(gòu)中，股票、國債、企業(yè)債占比16.9%，銀行貸款占比83.1%，銀行貸款融資仍占主導地位。2008年，中國基礎(chǔ)設(shè)施投資約54 834.3元（基礎(chǔ)設(shè)施分類按開行標準），按國內(nèi)銀行貸款融資占總固定資產(chǎn)投資的比例14.73%計算，基礎(chǔ)設(shè)施投資貸款融資約為8 077.1億元。

2.市政債券。市政債券可滾動發(fā)行，形成長期穩(wěn)定資金來源融資成本低、安全性高、流動性強、期限靈活。但政府償債管理體制需要加強和完善，外部監(jiān)管較為嚴格。

在發(fā)達國家，市政債券是地方政府進行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以及實現(xiàn)某些政策目標時重要的融資工具。從國外的實踐來看，市政債券發(fā)行量最大的國家是美國和日本，其次是加拿大、德國。在美國，1990年以來市政債券的余額占GDP的15%～20%，約占美國全部債務(wù)的6%。在其他發(fā)達國家，市政債券市場的市場規(guī)模及其在滿足地方政府資本需求方面的作用雖然無法與美國相比，但很長時間以來，市政債券市場一直是其地方政府為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資的來源之一。

目前，中國市政債券基本上是個空白，中國地方政府還沒有開始通過市政債券方式籌集建設(shè)資金。但目前國內(nèi)已經(jīng)出現(xiàn)的一些債券如上海浦東建設(shè)債券、濟南的供水建設(shè)債券，已經(jīng)與市政債券非常相似。2009年為實施好積極的財政政策，增強地方安排配套資金和擴大政府投資的能力，國務(wù)院同意地方發(fā)行2 000億元地方政府債券，由財政部發(fā)行，列入省級預算管理，自此中國市政債券融資進入了一個新階段。

3.企業(yè)債券。企業(yè)債券資金成本鎖定且較低，償還周期長，但債券余額不能超過凈資產(chǎn)的40%，審批要求復雜。適于地鐵、高速公路、世博會、水務(wù)、旅游等大型有社會影響力的項目。

發(fā)達國家的企業(yè)債券市場都十分發(fā)達，其中企業(yè)債券規(guī)模最大、品種最多、交易最為活躍的當屬美國。2007 年，美國企業(yè)債券市場的發(fā)行額為3 141 億美元，占當年GDP 的2.3%，2008年，受金融危機的影響，發(fā)行額大幅下降。中國企業(yè)債券市場發(fā)展十分迅速，2009年上半年，中國的債券發(fā)行達到創(chuàng)紀錄的967億美元，超過了同期日本的債券發(fā)行額（763億美元）。基礎(chǔ)設(shè)施方面發(fā)行的企業(yè)債券逐漸增加，如北京、上海、天津、西安等地的城市基礎(chǔ)設(shè)施投融資平臺公司均發(fā)行了城市基礎(chǔ)設(shè)施企業(yè)債券，2009年上海城投控股股份有限公司發(fā)行公司債券20億元，天津城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資集團有限公司發(fā)行公司債券60億元。

4.融資租賃。融資租賃方式使承租企業(yè)不必依靠貸款融資，能很方便地獲得所需的設(shè)備，并減少風險損失。融資租賃在資產(chǎn)抵押性融資中用得很普遍，如購買飛機、輪船等，在籌建大型電力、港口、軌道交通等基礎(chǔ)設(shè)施項目中也可采用融資租賃模式。

融資租賃是一種世界性的現(xiàn)代融資手段，在國外十分普遍，已成為發(fā)達國家經(jīng)濟的重要組成部分。在美國，融資租賃在設(shè)備投資中占有相當高的比率，已經(jīng)連續(xù)五年保持在30%以上。中國20世紀80年代初引進融資租賃業(yè)務(wù)方式后，二十多年來也得到迅速發(fā)展，但比起發(fā)達國家來，租賃的優(yōu)勢還遠未發(fā)揮出來，市場潛力很大。近年來，融資租賃已逐漸成為一種新的融資渠道在中國的基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域被廣泛地采用。如中國的軌道交通建設(shè)中，上海、廣州、長春、武漢等各地正在積極探討或已經(jīng)利用融資租賃進行地鐵融資建設(shè)。一些地方為了基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、擴大內(nèi)需和金融創(chuàng)新也專門成立了融資租賃公司，如天津成立了天津渤海租賃有限公司。專業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施租賃公司的設(shè)立，將助力金融創(chuàng)新，促進基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

5.短期融資券。作為降低融資成本的重要工具，短期融資券具有資金成本低，籌資約束條件較少的特點，可以作為公共項目建設(shè)短期資金平衡的備選模式。但這種融資方式僅僅是對整個融資結(jié)構(gòu)的補充，存在短期流動性風險，需要銀行提供流動性支持，適于具有良好短期資金流動性的公共項目。

從發(fā)達國家成熟的金融市場來看，短期融資券市場作為貨幣市場的一個子市場，在解決絕大多數(shù)企業(yè)融資需求時發(fā)揮著巨大的作用，已經(jīng)成為一個重要的基礎(chǔ)貨幣市場而不可替代。目前，中國短期融資券市場總體發(fā)展較快，在貨幣市場乃至宏觀經(jīng)濟中的作用日漸重要，市場的交易主體、交易品種和制度建設(shè)等方面也在不斷完善。近年來，短期融資券在基礎(chǔ)設(shè)施投融資領(lǐng)域獲得了迅速發(fā)展，許多地方發(fā)行了基礎(chǔ)設(shè)施短期融資券，如北京市基礎(chǔ)設(shè)施投資有限公司、杭州市城市建設(shè)投資集團有限公司、西安市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資總公司、南京市交通集團、上海大眾公用事業(yè)（集團）股份有限公司發(fā)行的基礎(chǔ)設(shè)施短期融資券累計均超過了10億元以上。

6.資產(chǎn)證券化。資產(chǎn)證券化能夠使發(fā)起人資金來源多樣化，資產(chǎn)負債表外化；進一步為投資人提供不同投資風險不同收益的金融商品；解決借款人資金來源不足；資金風險得以分散，東道國政府始終保持對項目的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)，并且整個過程涉及的機構(gòu)較少，可以大大減少各種協(xié)議、合作等交易費用。

在發(fā)達國家，資產(chǎn)證券化市場已經(jīng)發(fā)展很成熟了。美國是資產(chǎn)證券化的發(fā)端國家，也是全球最大的資產(chǎn)證券化市場。歐洲是美國以外世界上第二大資產(chǎn)證券化市場。英國一直是歐洲資產(chǎn)證券化的領(lǐng)先國家。近年來，資產(chǎn)證券化在亞洲日本、韓國等也得到了快速發(fā)展。資產(chǎn)證券化市場在中國的發(fā)展剛剛起步，信貸資產(chǎn)證券化試點于2005年3月正式啟動，并已經(jīng)進行了兩批試點，第一批兩家機構(gòu)，即國開行和建行，試點額度為150億；第二批 2007年啟動，批準的試點機構(gòu)數(shù)量是六至八家，額度為600億元。隨著資本市場的不斷完善，中國資產(chǎn)證券化市場將會加速發(fā)展。在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，資產(chǎn)證券化融資的項目逐漸增多，如2005年東莞發(fā)展控股股份有限公司的“莞深高速公路” 項目資產(chǎn)證券化融資6億元，2006年上海浦東路橋建設(shè)股份有限公司兩個子公司在13個不同地區(qū)的市政道路BT （建設(shè)一回購）項目資產(chǎn)證券化融資4.25億元。

篇2

融資平臺公司的雛形始于1998年的財政刺激,其中又以重慶摸索出的國有投資模式最為知名。2002年底,重慶市設(shè)立了投資平臺公司,通過國債注入、規(guī)費注入、土地收益權(quán)注入、存量資產(chǎn)注入和稅收返還等五大方式向八個投資集團注入700多億元的資本金,以此為平臺,先后獲得銀行2500多億元授信額度和1000多億元的實際貸款,主要用于重慶的道路、橋梁、供水等城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè),占重慶近年來全部基礎(chǔ)設(shè)施總投資額的75%,在比較短的時間內(nèi)解決了重慶發(fā)展面臨的資金瓶頸問題,這種模式被世界銀行稱為“重慶國有投資集團模式”。

在重慶模式的引領(lǐng)和示范下,各地紛紛設(shè)立自己的各類融資平臺公司,積極從事融資和城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。客觀地說,截止到2008年國際金融危機爆發(fā)之前,平臺公司的融資規(guī)模尚屬可控,相關(guān)的政府負債也還沒有引起各方面的重視。有一個數(shù)據(jù)表明,在2008年初,全國各級地方政府的融資平臺公司的負債總計1萬多億元。融資平臺真正遍地開花,從省會城市復制到地級市甚至區(qū)縣一級,融資金額呈幾何級數(shù)增加則是2009年以后的事。2009年一年,為了應(yīng)對全球范圍內(nèi)的經(jīng)濟危機,我國實行了擴張型的財政政策和貨幣政策,項目審批和融資條件同時放松。就平臺公司而言,中國人民銀行與中國銀監(jiān)會在2009年初聯(lián)合了《關(guān)于進一步加強信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整促進國民經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展的指導意見》,提出“支持有條件的地方政府組建投融資平臺,發(fā)行企業(yè)債、中期票據(jù)等融資工具,拓寬中央政府投資項目的配套資金融資渠道”。受此激勵,外加各大銀行事實上放松銀根和貸款條件,全國范圍內(nèi)的政府融資平臺公司陡增到3000多家(一說是8000多家),其中70%以上為縣區(qū)級平臺公司,負債余額則從1萬多億元增加到6萬億元(也有人說是5萬多億元,還有人估計是11萬億元),其中絕大部分來自于銀行貸款。

地方政府緣何如此負債

高速城鎮(zhèn)化進程中,地方政府面臨嚴峻的發(fā)展壓力改革開放30年來,我國城鎮(zhèn)化率從1978年的17.9%提高到2008年的45.7%,30年提高了27.8個百分點,平均每年提高0.93個百分點,特別是1996年～2008年,城市化率從30.5%提高到45.7%,提高了15.2個百分點,年均提高1.27個百分點。數(shù)以億計的農(nóng)村人口以各種方式涌入城市,形成了對各類城市基礎(chǔ)設(shè)施、公用設(shè)施的巨大需求,地方政府必須對此作出回應(yīng)。前幾年甚囂塵上的地方政府“經(jīng)營城市”,其實即為一例。

現(xiàn)行財政與債務(wù)管理體制約束下,地方政府缺乏正常的融資渠道面對前所未有的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)任務(wù),幾乎每個地方政府都面臨著嚴重的資金約束。正常情況下,地方政府的主要來源是稅收,在我國的特殊背景下,以基金、各類收費組成的非稅收入也占據(jù)了相當大的比重。即使如此,沒有哪一個國家的政府能依賴常規(guī)性的收入來支撐巨量的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)任務(wù),我國也不例外。這種情況下,理性的選擇自然是對外借債。但與此同時,我國相關(guān)法律明確規(guī)定,地方政府不能發(fā)行債券,這必然從體制上迫使地方政府另尋出路。

因此,從這兩個意義上講,地方政府通過籌建融資平臺公司以達到融資和市區(qū)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的目的,有其必然性和合理性,也可以說是地方政府在現(xiàn)行體制條件下一種天才性的創(chuàng)造。

事實上,融資平臺成立之初,有較好的風險防范機制(如重慶模式下的“三不原則”、“三大平衡”和“三大方式”),加上銀行本身的風險防控體系,平臺公司運轉(zhuǎn)正常、宏觀經(jīng)濟背景向好、資金鏈不突然中斷等的一系列假設(shè)條件下,涉及平臺公司、地方財政、金融部門以致于普通儲戶的連環(huán)性金融風險發(fā)生的可能性不能說沒有,但尚在可控的范圍之內(nèi)。但導致融資平臺公司從風險可控到風險顯著增加的“質(zhì)變”主要有以下幾個原因:

2008下半年出臺的一系列經(jīng)濟刺激計劃以及放松了的項目審查、貸款審查是平臺公司貸款急速增加的背景條件這一年,國家出臺了4萬億元的政府投資計劃,其中中央政府僅拿出1.8萬億元,另外的3.2萬億元要由地方政府通過各種方式融入(當時,地方政府甚至響亮地喊出了18萬億元的投資盤子),地方政府的項目建設(shè)壓力和速度陡然提高,貸款欲望倍增。與此同時,整個銀行體系也放松銀根和貸款條件,平臺公司獲得貸款的必要性和可能性同時成倍放大。

地方政府的深度介入眾所周知,各類融資平臺公司的背后是地方政府,平臺公司的負債就是政府負債。事實上,各類平臺公司從一開始就是地方政府借以融資的工具和載體。一方面,平臺公司本身是在政府的支持下設(shè)立的,資本金主要由政府注入,運營范圍由政府指定;另一方面,平臺公司的貸款、還款均是在政府擔保下進行,貸款資金的流向、相關(guān)項目建設(shè)等等,都是由政府決定,甚至當某些融資平臺得不到大銀行貸款支持時,地方政府就轉(zhuǎn)向自己可以控制的城市商業(yè)銀行或農(nóng)村信用合作社等抽取貸款資源。

銀行自身逐利動機下的風險防控松懈以及近期對地方政府的財政能力漸失信心多年以來,各大銀行一直將地方政府的融資平臺公司視為“肥肉”,相互之間競爭激烈,最初要求地方政府提供土地、某項收費權(quán)等作為貸款抵押,但后來就有所放松,普遍接受由地方人大、政府出具的所謂“擔保函”。同時,對地方政府授意下的平臺公司套取信貸資金、改變貸款用途、不提供詳細清楚的財務(wù)信息等問題也睜一只眼、閉一只眼……所有這一切,都是建立地方政府財政收入持續(xù)增長的預期之上(又特別基于高房價后的高地價以及地方政府的高收入預期)。但去年以來房價一再攀高、社會各界呼吁中央政府進行宏觀調(diào)控的聲浪提高,在此背景下,銀行對地方政府財政能力的信心發(fā)生動搖。

各類融資平臺公司良莠不齊,管理水平高低不一,各類違規(guī)操作時有所聞早期設(shè)立的各類城司,運作較為規(guī)范。但近年來,各地、各類平臺公司如雨后春筍一樣冒出,其中相當部分缺乏足夠的資本金,資產(chǎn)負債率過高(60%-80%之間),管理人才不足,有時連項目也是臨時拼湊而成,自然蘊藏巨大風險。

地方政府投融資平臺公司巨額負債可能產(chǎn)生的危害

從上述分析中可以看出,當前萬眾關(guān)注的政府融資平臺巨額負債問題,有其深刻的原因,既是多主體(政府、銀行、企業(yè))聯(lián)手運作、共同參與的結(jié)果,也與當前的宏觀經(jīng)濟背景有著莫大的關(guān)系。

必須明確,從整體上講,當前巨大的政府融資平臺負債要轉(zhuǎn)化成現(xiàn)實的風險,還有一個過程和一系列復雜的條件。但無論如何,一旦地方政府的資金鏈出現(xiàn)問題,巨額負債就會轉(zhuǎn)化成巨大風險并波及金融體系和財政體系。據(jù)媒體報道,目前各類融資平臺公司高達6萬億元的負債中80%為銀行貸款,一旦地方政府財政收入吃緊,平臺公司不能如期償還貸款,其中的相當部分就會轉(zhuǎn)化為銀行的呆壞賬,進而影響到整體銀行體系的盈利與健康狀況。反過來,一旦銀行嗅到風險或迫于上級要求,開始收緊新增貸款,催還到期貸款等一系列措施,地方政府馬上會就面臨嚴峻的還款壓力。對于那些有所積蓄、財力豐沛、經(jīng)濟增長預期尚可的地方政府,還可以通過還款、展期、續(xù)約等一系列方式渡過還款高峰,但對于那些本身并無多大增長實力、財政困難的地方政府,一旦宏觀政策收緊、銀行收縮貸款,就會馬上面臨還款壓力,地方財政將全面吃緊。

更重要的是,在我國現(xiàn)行體制下,所有地方政府的問題事實上也是中央政府的問題,所有地方政府的負債最后都是中央政府的負債,中央財政承擔著“兜底”責任。因此,從某種意義上講,最大的風險在于道德風險,即銀行、地方政府“倒逼”中央財政為地方政府不加約束的融資,為銀行放松監(jiān)管、一心逐利承擔最后的責任。

進一步地,在這一過程中,還可能出現(xiàn)地方政府已啟動的項目因資金跟不上停工而造成的欠薪、失業(yè)以及由此而來的一系列社會問題?？傊?政府融資平臺公司的債務(wù)問題涉及到地方政府、銀行、中央政府和以及與之相關(guān)的全部利益相關(guān)者,牽一發(fā)而動全身,的確需要在還沒有變得不可收拾之前,提前采取措施,化解問題,消彌危機于無形之中。

幾點應(yīng)對思路

對于當前萬眾矚目的地方政府融資平臺公司債務(wù)問題,我認為一方面要充分估計其可能帶來的風險與損失;另一方面,也是更重要的,必須理性處置、審慎決策,切莫“墻倒眾人推”,人為地將那些潛在、隱性的、或有的風險變成了即期的、確定的風險,以致傷及整個經(jīng)濟體的健康。具體如下:

當務(wù)之急是由金融部門啟動,摸清貸款平臺公司的家底、資產(chǎn)負債、項目運行管理情況等,以利分類處理近期央行這方面已有所動作,政府融資平臺的清查工作已被列為地方銀監(jiān)局今年的首要工作任務(wù),各大銀行也正在緊急清查相關(guān)的貸款狀況。在摸清家底的基礎(chǔ)上,對融資平臺的具體情況進行分析,對那些項目經(jīng)營正常、有明確償還能力的貸款,勿須太大擔憂,宜將主要關(guān)注點集中于兩類:一類是以土地為抵押的借款,另一類是項目本身不具備充分的還款能力而由地方政府以信用、擔保函、未有具體名目的未來財政收入為空頭擔保的貸款,對于這兩類,銀行應(yīng)當嚴密監(jiān)控,敦促地方政府明確還款來源,及時提供財務(wù)信息,同時內(nèi)部要足額計提壞賬準備金。

迅速啟動地方政府的債務(wù)整理工作一方面,地方政府在全面清理現(xiàn)有融資平臺的債務(wù)狀況并按項目進行分級,將重點放在那些項目不盡真實,償還有問題的項目上,從地方財政綜合統(tǒng)籌的角度,提出合適的債務(wù)整理方案,力爭以盈補虧,化解風險。據(jù)我們了解,部分城市政府還是做了一些未雨綢繆的工作,通過各種方式保有著近年的財政盈余,以備包括償債在內(nèi)的不時之需。現(xiàn)在需要做的是將這部分隱形償債資金亮明身份,正式、公開地建立專門的“償債基金”,并向社會公告以強化各方面的信心。在此基礎(chǔ)上通過調(diào)整財政支出結(jié)構(gòu),壓縮、中止某些可以適當收縮的支出項目,調(diào)入部分預算調(diào)劑金、長期國債資金、本級財政盈余等注入償債基金,爭取滾動幾年,逐漸積累還債能力。另一方面,要嚴肅查處融資平臺設(shè)立、運行中出現(xiàn)的一些違規(guī)、違法行為,對那些臨時拼湊起來的平臺公司、無項目貸款、挪用信貸資金等情況要嚴肅查處,切實控制新增債務(wù)(據(jù)悉,國家審計署已將政府債務(wù)的清查情況列為了今年的工作重點)。

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關(guān)鍵詞：上市公司；融資現(xiàn)狀；融資方式；選擇；完善

一、我國上市公司的融資現(xiàn)狀分析

1.上市公司融資中偏好于股權(quán)融資。發(fā)達國家金融市場經(jīng)過長時間的發(fā)展，已經(jīng)成熟和較為完善，上市公司在選擇融資方式時也較為謹慎，通常情況下都會根據(jù)成本由低到高的順序來進行融資，即先內(nèi)部融資，然后再考慮債權(quán)融資，最后才會對股權(quán)融資進行考慮，這種融資方式的選擇較為穩(wěn)妥，風險性相對較小。但由于我國資本市場剛剛起步，公司制度還存在許多不完善的地方，投資者在投資過程中對資本利得更為重視，而對現(xiàn)金回報則較為忽略，這樣就導致上市公司在進行融資時，往往會利用較低的融資成本、低于市場利率甚至是惡意零融資成本來進行股權(quán)融資。根據(jù)一份對上市公司融資統(tǒng)計分析表明，目前我國上市公司股權(quán)融資規(guī)模遠遠大于債權(quán)融資規(guī)模，而且股權(quán)融資的增長速度也遠遠在高于債權(quán)融資的增長速度。

2.上市公司負債結(jié)構(gòu)缺乏合理性。對上市公司負債結(jié)構(gòu)進行分析，主要需要對負債總額、所有者權(quán)益和資產(chǎn)總額這三者之間的關(guān)系進行研究。三者之間的具體關(guān)系可以利用公式來進行表示：

負債總額與所有者權(quán)益之比其所反映出來的是上市公司的自有資金負債率，也可稱為上市公司的投資安全系數(shù)，其是對投資者對負債償還保障程度進行衡量的一項重要指標。企業(yè)負債總額越高，自有資金負債率則越大，這樣債權(quán)人所得到的保障則越小，反之則債權(quán)人得到的保障越高，當債權(quán)人得到的保障越大時，上市公司股東及企業(yè)外的第三方則會對上市公司的信心越足，則愿意借款給上市公司。當上市公司的負債總額與所有者權(quán)益處于相等情況時，這是企業(yè)的自有資金負債率則處于最佳值。

資產(chǎn)負債率體現(xiàn)的是企業(yè)長期償債能力，公司負債總額越少，資產(chǎn)負債率越低，說明公司資產(chǎn)對負債的保障程度越高。目前我國上市公司資產(chǎn)負債率都處于較高的水平，而且資產(chǎn)負債率還呈逐年遞增的趨勢，表明資產(chǎn)對負債的保障程度在不斷的遞減，這也間接的表明了上市公司借款安全程度不斷下降。在這種情況下，上市公司想通過銀行借款或是發(fā)行債券進行融資都會受到較大的影響。

二、我國上市公司融資方式的選擇

我國資本市場還處于發(fā)展階段，還存在許多不完善的地方，再加之受到各種融資方式融資成本差異的影響，我國上市公司往往會優(yōu)先選擇股權(quán)融資，在這種情況下，需要對融資方式的選擇進行優(yōu)化，在優(yōu)先對股權(quán)融資進行選擇的同時，還要適當?shù)慕档凸蓹?quán)融資的比例，增加債券融資和銀行貸款等多種融資方式，從而進一步促進融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。特別是上市公司需要增加內(nèi)源融資比例，這就需要上市公司要加強企業(yè)內(nèi)部的財務(wù)管理，有效的利用企業(yè)內(nèi)部的各種資源，為企業(yè)提升更大的利潤空間。同時有效的運作企業(yè)內(nèi)部的資本，加快資本的流通速度，確保企業(yè)現(xiàn)金流量的增加。通過內(nèi)源融資由于不需要進行利息、股息的支付，也沒有融資費用，這對于降低融資成本十分有利。另外增加外源融資中債券的融資比例，有利于融資風險的降低。

三、完善上市公司融資方式的途徑

1.發(fā)展職業(yè)經(jīng)理人市場。目前上市公司治理過程中實行的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分開的機制，所以進一步對職業(yè)經(jīng)理人市場進行完善，從而增強經(jīng)理人之間的競爭，努力提高經(jīng)理人工作的積極性，使其能夠充分利用各種融資方式相結(jié)合的方式來為上市公司進行融資，保證公司股東的利益。

2.健全和完善股票市場。目前股票市場還存在著內(nèi)部人控制、虛假信息、操縱市場和價格等一些現(xiàn)象，所以需要加強對股票市場的完善，證監(jiān)會應(yīng)完善各種制度和措施來加強對股票市場的管理。加大對股票投資者的宣傳和教育，強化投資者的投資行為的合理性，確保實現(xiàn)資源的合理配置。另外還需要充分發(fā)揮市場的作用機制，由市場來主導股票的價格，從而實現(xiàn)對中小投資者利益的保護。通過對股票市場的完善，可能有效的防止上市公司融資的盲目性和非理性，確保上市公司融資策略的理性化。

3.向內(nèi)源融資方式傾斜。內(nèi)源融資主要公司經(jīng)營活動結(jié)果產(chǎn)生的資金，即公司內(nèi)部融通的資金，它主要由留存收益和折舊構(gòu)成。由于在公司內(nèi)部進行融資，成本遠低于外部融資。因此，上市公司應(yīng)充分挖掘內(nèi)部資金，通過降低生產(chǎn)和經(jīng)營成本，提高效益等手段增加留存收益。向內(nèi)源融資方式傾斜。

4.推動債券市場的發(fā)展。國家應(yīng)制定制度，減少上市公司發(fā)行債券的限制，減低發(fā)行債券的門檻，鼓勵上市公司發(fā)行債券；制定科學的管理辦法，研發(fā)新的債券品種，擴大債券上市規(guī)模，增強債券流動性和安全性，提高債券平均收益率，吸引投資者投資。最終促使上市公司股權(quán)融資和債券融資的共同發(fā)展。

四、結(jié)束語

上市公司融資方式的選擇，直接關(guān)系到上市公司的發(fā)展前途，同時還會對資本市場的發(fā)展帶來較大的影響，所以需要對我國上市公司的融資方式進行規(guī)范，提高上市公司獲取利益的能力，確保上市公司競爭力的提升，利用科學合理的融資方式來確保企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。當前對于我國上市公司融資形式的規(guī)范，首先需要加快其觀念的轉(zhuǎn)變，使其盡快樹立起清晰的、綜合全面的融資觀念，確保其融資行為的有計劃性，有效的規(guī)避風險，從而強化企業(yè)內(nèi)部能力，進行理性化的融資，確保上市公司能夠?qū)崿F(xiàn)健康、快速的發(fā)展。

參考文獻：

[1]翟華云.楊喜梅.上市公司融資研究[J].財會通訊，2010（11）.

篇4

隨著市場經(jīng)濟深入發(fā)展，我國企業(yè)面臨著各類風險，財務(wù)風險貫穿于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營全過程。特別是隨著經(jīng)濟環(huán)境日益復雜，企業(yè)財務(wù)風險不斷增加。面對復雜多變的內(nèi)外部環(huán)境，我國企業(yè)更應(yīng)發(fā)揮主動性，加強財務(wù)風險的分析，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，針對財務(wù)風險的各種成因，努力防范財務(wù)風險，提高企業(yè)效益。因此，分析了我國企業(yè)財務(wù)風險成因，就相關(guān)防范財務(wù)風險的策略進行研究，并提出相關(guān)建議和措施。

關(guān)鍵詞：

企業(yè)；財務(wù)風險；成因；防范策略

中圖分類號：

F23

文獻標識碼：A

文章編號：16723198（2015）08012202

1引言

隨著我國市場經(jīng)濟迅猛發(fā)展，企業(yè)作為市場經(jīng)濟的主體，從創(chuàng)業(yè)、成長到成熟階段，均面臨著復雜的內(nèi)外部環(huán)境，市場風險、政策風險、管理風險等都可能給企業(yè)造成財務(wù)風險，對企業(yè)發(fā)展產(chǎn)生影響。從企業(yè)發(fā)展實踐來看，外部環(huán)境、市場競爭、技術(shù)發(fā)展等因素不確定性導致的財務(wù)風險往往是影響企業(yè)發(fā)展，甚至導致企業(yè)失敗的原因。同時，為了正常生產(chǎn)經(jīng)營、確保可持續(xù)發(fā)展，企業(yè)往往采用股權(quán)融資方式和債務(wù)融資方式籌集資金，融資方式的選擇，又往往產(chǎn)生財務(wù)風險。因此，如何強化財務(wù)風險預測和分析，實施有效的財務(wù)風險防范策略，已成為我國現(xiàn)代企業(yè)亟待解決的重要課題。

2企業(yè)財務(wù)風險形成原因分析

2.1資本結(jié)構(gòu)不合理

資本結(jié)構(gòu)不合理主要體現(xiàn)為股權(quán)融資方式和負債融資方式結(jié)構(gòu)不合理，現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營的首要目標是企業(yè)價值最大化，因此，在籌資時，謀求合理的資本結(jié)構(gòu)，促進企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營正常進行，并帶來較好的盈利，是確定合理資本結(jié)構(gòu)的前提。部分企業(yè)在進行資金籌集前，未結(jié)合企業(yè)未來開展的業(yè)務(wù)進行合理的資金需求預測，導致籌資規(guī)模不合理。部分企業(yè)未充分利用財務(wù)杠桿，股權(quán)融資方式和負債融資方式未有效加以利用，導致部分企業(yè)在未來生產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務(wù)處于快速發(fā)展期時，不敢大量采用負債融資方式，籌資數(shù)量不足，對企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生影響，部分企業(yè)又籌資金額過大，負債過多，為企業(yè)帶來資金支出壓力，帶來額外的利息負擔。

2.2負債融資方式不恰當

企業(yè)負債融資方式多種多樣，均具有不同的特性。我國企業(yè)選擇負債融資方式不當、造成財務(wù)風險的情況也屢見不鮮。如，部分企業(yè)錯誤的估計自身的實力和生產(chǎn)經(jīng)營狀況，采用發(fā)行企業(yè)債券的方式進行融資，一旦企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營出現(xiàn)問題，則難以按期償還債券，由于債券方式的局限，無法參考銀行貸款方式進行債務(wù)重組，因此影響企業(yè)聲譽，甚至導致嚴重后果。而部分企業(yè)在選擇融資方式時，盲目的采用銀行借款方式，而由于限制較多，因此取得資金數(shù)額有限，對企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營又造成影響，企業(yè)難以進一步發(fā)展壯大。

2.3市場環(huán)境變化導致財務(wù)風險

企業(yè)外部環(huán)境變化，影響企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營，同樣導致企業(yè)財務(wù)風險。如：企業(yè)受外部市場需求和其他同行業(yè)企業(yè)競爭影響，產(chǎn)品出口受國際金融危機影響，均對企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)直接產(chǎn)生影響。從企業(yè)財務(wù)指標來看，產(chǎn)品銷量降低、市場占有率下降，企業(yè)存貨增加，資金使用率下降，資金周轉(zhuǎn)效率降低，直接影響企業(yè)速動比率和流動比率，從而企業(yè)短期償債能力受到影響。從企業(yè)長期發(fā)展角度來看，當企業(yè)外部環(huán)境惡化，企業(yè)無法有效收回資金，從而難以進行產(chǎn)品改造、優(yōu)化和升級，又影響企業(yè)規(guī)模擴張和可持續(xù)發(fā)展，影響企業(yè)中長期償債能力，進一步加劇財務(wù)風險，嚴重的甚至導致企業(yè)陷入財務(wù)危機。

2.4經(jīng)營決策不夠科學

投資方面，部分企業(yè)在進行投資時未進行有效的可行性分析，未預測投資可能帶來的效益回報，對于投資可能的風險未充分認識，導致盲目投資，使得企業(yè)投資難以獲得效益，甚至形成損失。如：部分企業(yè)在進行固定資產(chǎn)投資時，對投資項目沒有細致、系統(tǒng)、周密的調(diào)查，進行決策的依據(jù)不真實準確，甚至信息失真，導致在進行投資時失誤，為企業(yè)帶來風險和損失。在產(chǎn)品銷售方面，部分企業(yè)為增加銷量，有效提高市場占有率，對于客戶信用情況未進行嚴格分析和判斷，盲目采用賒銷的方式進行促銷。雖然在賬面上增加了營業(yè)收入和利潤，但是由于債務(wù)人長期占用企業(yè)資金，使得企業(yè)流動資金缺乏，難以進行擴大再生產(chǎn)，甚至影響企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營，導致企業(yè)無法償還外部債務(wù)。另外，大量應(yīng)收賬款難以收回，可能形成呆賬，甚至形成壞賬損失。

3企業(yè)財務(wù)風險防范策略建議

3.1充分利用財務(wù)杠桿，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)

現(xiàn)代企業(yè)應(yīng)充分利用財務(wù)杠桿，綜合利用股權(quán)融資方式和負債融資方式，促進企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營順利進行，提高企業(yè)效益。在進行資金籌集時，應(yīng)充分預測企業(yè)未來可能的生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模、企業(yè)經(jīng)營目標，確定企業(yè)資金需求量。同時，在進行資金籌集方式選擇時，考慮企業(yè)財務(wù)杠桿平衡點，當企業(yè)處于快速發(fā)展期時，可以考慮采用負債比例較大的籌資方式，增加企業(yè)籌資規(guī)模，同時，由于利息支出在稅前列支，有效降低企業(yè)稅負。應(yīng)充分考慮負債結(jié)構(gòu)的合理性，在長短期負債確定和負債取得和歸還時間安排方面保持合理性。應(yīng)結(jié)合企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營波動周期情況，考慮負債融資方式，避免造成某一時間段的償債壓力或者形成資金閑置現(xiàn)象。短期資金和長期資金，應(yīng)與短期負債和長期負債分別融通，流動資產(chǎn)與短期負債結(jié)合，確保短期償債能力，長期資產(chǎn)應(yīng)由長期負債來進行融通。結(jié)合企業(yè)投資計劃，對企業(yè)未來盈利情況進行預測，考慮現(xiàn)金流量充足，避免企業(yè)由于資金斷裂形成財務(wù)風險。

3.2結(jié)合企業(yè)長遠利益，選擇合理負債融資方式

選擇融資方式，必須結(jié)合企業(yè)發(fā)展情況，特別是綜合考慮企業(yè)當前利益和未來利益，從而監(jiān)督和控制風險，在選擇負債融資資方式時應(yīng)強調(diào)合理性，以促進企業(yè)長期可持續(xù)發(fā)展。在融資前，除首先考慮當前的資金需求量外，應(yīng)同時考慮企業(yè)未來的長期利益，強調(diào)可持續(xù)發(fā)展過程中的財務(wù)風險管理。應(yīng)對企業(yè)發(fā)展目標和生產(chǎn)經(jīng)營發(fā)展情況進行預測，采用符合企業(yè)發(fā)展的融資方式。當企業(yè)未來發(fā)展狀況穩(wěn)定，發(fā)展規(guī)模穩(wěn)步擴大時，可以考慮發(fā)行企業(yè)債券方式，以降低貸款周期，同時降低融資成本。反之可以采用銀行貸款的方式進行融資，即使企業(yè)在經(jīng)營過程中發(fā)生財務(wù)危機，也可以采用談判、企業(yè)債務(wù)重組等方式，將負債融資難以償還的財務(wù)風險降到最低。

3.3降低市場風險，實現(xiàn)風險分擔機制

針對企業(yè)外部環(huán)境變化，企業(yè)應(yīng)采取相應(yīng)手段降低市場風險。例如將市場不確定性加以化解，預測市場的不確定性，建立風險分擔機制，采取多項舉措，多途徑實現(xiàn)風險分散，化解財務(wù)風險。面對外部市場壓力，企業(yè)可以采用信用保險等方式，就企業(yè)某項可能存在的潛在風險實施保險，防范企業(yè)風險，也可采取非保險機制，例如申請高附加值產(chǎn)品金融支持，從而獲得銀行貸款融資，又如，將產(chǎn)品以打折的方式出售給相關(guān)銷售機構(gòu)，提升企業(yè)業(yè)績。企業(yè)應(yīng)建立風險防范和控制機制，設(shè)立財務(wù)風險預警和管理機構(gòu)，配備財務(wù)風險管理人員，采取常規(guī)性的措施，對企業(yè)可能的財務(wù)風險進行分析、預測，并采取相應(yīng)的措施防范和化解財務(wù)風險。

3.4加強投資可行性分析，優(yōu)化經(jīng)營決策

應(yīng)強化企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營管理，建立企業(yè)資金管理監(jiān)控制度，防止資金異常，提高資金周轉(zhuǎn)速度。在企業(yè)投資過程中，應(yīng)加強項目可行性分析，在決策時，考慮企業(yè)實際運營情況，又充分對投資對象進行調(diào)查，為投資決策提供準確、可靠的信息進行參考，防范信息收集不全導致投資失誤。一方面，可以指派對業(yè)務(wù)熟悉、管理能力強的專業(yè)人員對被投資項目進行分析，另一方面，加強投資過程中的資金監(jiān)控，實施風險分析和防范。資金監(jiān)控過程中，應(yīng)重點對企業(yè)流動資金使用情況加以掌握。特別是對于企業(yè)應(yīng)收賬款實施動態(tài)管理，加強客戶的信用評價，防止為了提高銷售量而盲目采用信用銷售的方式，從而防范壞賬損失。在存貨決策過程中，應(yīng)加強存貨管理，采用存貨經(jīng)濟批量模型，確定最優(yōu)方式采購存貨，實施ABC存貨管理方式，按照重要性、價值大小等對資金占用情況進行分類，從而提高資金使用效率。

參考文獻

[1]喬洪奎.企業(yè)風險財務(wù)管理研究[J].經(jīng)濟研究導刊，2014，（36）.

[2]李子威.論企業(yè)財務(wù)風險的管理與控制[J].現(xiàn)代經(jīng)濟信息，2013，（12）.

篇5

關(guān)鍵詞：現(xiàn)金并購 融資風險 企業(yè)并購

一、現(xiàn)金并購的資金來源及籌資方式

現(xiàn)金并購融資方式是多種多樣的?，F(xiàn)金并購融資按資金的來源不同一般可分為兩大類融資方式,即內(nèi)源融資方式和外源融資方式。內(nèi)源融資是指從企業(yè)內(nèi)部開辟資金來源,籌措所需資金。但由于并購活動所需的資金數(shù)額往往是非常巨大的,而企業(yè)內(nèi)部資金畢竟是有限的,利用并購企業(yè)的營運資金流進行融資對于并購企業(yè)而言有很大的局限性,因為一般不作為企業(yè)并購融資的主要方式。

現(xiàn)金并購中應(yīng)用較多的融資方式是外源融資,指企業(yè)從外邊有開辟資金來源,向企業(yè)以外的經(jīng)濟主體籌措資金。外源融資作為企業(yè)籌集資金的一條重要渠道,對企業(yè)擴大經(jīng)營規(guī)模、增加資本的收益具有直接作用。

二、不同融資方式的風險分析

1.債務(wù)性融資風險。采取債務(wù)性融資的企業(yè),可能出現(xiàn)不能按時支付利息、到期不能歸還本金的風險。另外負債具有財務(wù)杠桿的作用,當投資報酬率高于利率時,就能提高股東的收益。反之,就會降低股東收益,甚至危及股東資本,因此債務(wù)性融資還包括使普通股收益變動的風險。債務(wù)性融資因必須按時還本付息,剛性很強,籌資風險最大。

2.普通股融資風險。權(quán)益性融資不存在還本付息,故無財務(wù)風險。但籌資使用不當,會降低普通股收益,因此存在使股東收益變動的風險。如果完全使用股票進行交易,主要會涉及兩個因素。首先是由于股權(quán)數(shù)額的增加,交易期間可能會引起股東每股盈余被稀釋。第二個因素是使用股票交易可能使投資者認為是并購企業(yè)的股票價格高于其價值的信號。這兩種可能就能解釋為什么使用股票融資不如使用債務(wù)融資的交易對企業(yè)的財務(wù)狀況及股票價值更為有利。

3.優(yōu)先股融資風險。優(yōu)先股股東對公司的資產(chǎn)與盈余擁有優(yōu)先于普通股股東受償?shù)臋?quán)利,并取得固定的股息,具有債券者的特征。在正常經(jīng)營的環(huán)境下,運用優(yōu)先股籌集長期資金來源不會構(gòu)成企業(yè)的財務(wù)風險,而避免財務(wù)風險的代價則表現(xiàn)為有限股的股息要在稅后利潤中支付,從而失去所得稅的抵減效應(yīng)。

三、中國現(xiàn)金并購中融資風險問題的防范措施

1.制定正確的融資決策

要制定正確的融資決策,必須考慮到企業(yè)現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)和融資后的資本結(jié)構(gòu)的變動,—方面盡量利用債務(wù)資本的財務(wù)杠桿利益,另—方面又要盡量避免債務(wù)資本帶來的財務(wù)風險。

(1)債務(wù)融資方式。采用債務(wù)融資方式,很可能導致企業(yè)權(quán)益負債率過高,使權(quán)益資本的風險增大,從而可能會對股票的價格產(chǎn)生負面的影響,這就使得并購企業(yè)希望是用債務(wù)融資避免股權(quán)價值稀釋的愿望相違背。因此,在利用債務(wù)融資方式時,并購融資企業(yè)應(yīng)當特別重視在杠桿利益發(fā)揮與負債比率升高兩者之間尋求一個平衡點。

(2)權(quán)益融資方式。采用權(quán)益性融資方式,由于股權(quán)數(shù)額的增加,將有可能會導致股權(quán)價值被稀釋。影響這種情況發(fā)生與否的因素主要在于支付給被并購企業(yè)股票的數(shù)量與這部分股票能為合并后企業(yè)增加的盈利的價值比較。另一方面,權(quán)益融資中除了要關(guān)注EPS與市盈率等指標的影響以外,還需要考慮的一個重要因素即企業(yè)控制權(quán)的分散程度的影響,必須合理設(shè)定一個可以放棄的股權(quán)數(shù)額的限額,以避免控制權(quán)又落入他人之手的風險。

2.拓展融資渠道,保證融資結(jié)構(gòu)合理化

企業(yè)在制定融資決策時,應(yīng)視野開闊,積極開拓不同的融資渠道,通過將不同的融資渠道相結(jié)合,做到內(nèi)外兼顧,以確保目標企業(yè)一經(jīng)評估確定,即可實施并購行為,順利推進重組和整合。政府有關(guān)部門也要致力于研究如何豐富企業(yè)的融資渠道,如完善資本市場,建立各類投資銀行、并購基金等。

(1)優(yōu)化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。融資結(jié)構(gòu)既包括企業(yè)自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本之間的比例關(guān)系,也包括債務(wù)資本中的短期債務(wù)與長期債務(wù)的比例關(guān)系等。優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)必須是在融資方式選擇的基礎(chǔ)上,將融資風險與成本綜合考慮。

(2)以優(yōu)先債務(wù)、從屬債務(wù)和股權(quán)部分形成的倒三角圖形可以扼要地說明融資的結(jié)構(gòu)安排。在倒三角的并購融資安排中,最上層為優(yōu)先債務(wù),第二層為從屬債務(wù),最后是優(yōu)先股和普通股。對于企業(yè)來說融資成本由上到下越來越高,而風險由下到上越來越大。因此,不同融資方式所占的比重也是由上到下逐漸減少。這樣的結(jié)構(gòu)安排,對于整個并購融資項目而言是比較穩(wěn)健的,使得資金成本盡量減少,融資風險得到合理的控制。合理確定融資結(jié)構(gòu)還應(yīng)遵循以下原則:一要遵循資本成本最小化原則,既要將自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本的籌資成本進行比較,也要對三者分別分析其邊際收益和邊際成本;二是自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本要保持適當?shù)谋壤?在這個前提下,再對債務(wù)資本組成及其期限結(jié)構(gòu)進行分析,將企業(yè)未來的現(xiàn)金流入和償付債務(wù)等流出按期限組合匹配,找出企業(yè)未來資金的流動性薄弱點,然后對長期負債和短期負債的期限、數(shù)額結(jié)構(gòu)進行調(diào)整。

3.合理規(guī)劃并購融資的資本成本

資本成本一般指企業(yè)籌集和使用長期資金而付出的代價,它包括資金籌集費和資金占用費兩部分。融資決策與資本結(jié)構(gòu)管理是實現(xiàn)并購融資優(yōu)化的重要一環(huán)。因此,在確定完融資類型后,企業(yè)應(yīng)進一步根據(jù)金融市場變化趨勢,運用金融工程技術(shù),通過融資方案專業(yè)設(shè)計,不斷降低融資成本。

4.借鑒杠桿收購融資

盡管杠桿收購具有高風險性,但伴隨而來的也是其具有高收益性。它的強勢財務(wù)杠桿效應(yīng),能帶來極高的股權(quán)回報率,使之成為一種頗為有效的融資方式。我國目前的資本市場環(huán)境以及企業(yè)自身狀況的限制,杠桿收購在我國還不具備條件。但是由于我國目前并購融資方式還很有限,債務(wù)融資仍是主要的方式之一,許多并購融資活動中債務(wù)比例都比較高,因此,借鑒杠桿收購融資的經(jīng)驗具有很強的現(xiàn)實意義。

參考文獻:

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[3]黃麗萍.企業(yè)并購的財務(wù)動因分析.財會通訊,2006,(5).

篇6

【關(guān)鍵詞】資本結(jié)構(gòu)；股權(quán)融資；債權(quán)融資；經(jīng)濟增加值

一、引言

關(guān)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，有很多相對成熟的理論，但是不同的資本結(jié)構(gòu)理論之間的差異較大，甚至截然相反。例如，早期資本結(jié)構(gòu)理論中的營業(yè)收益理論和現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論中的MM理論就認為不論財務(wù)杠桿如何變化，企業(yè)的平均資本成本都是不變的，企業(yè)的總價值也是不變的。而凈收益理論和修正的MM理論則認為負債可以降低企業(yè)的資本成本，負債程度越高，企業(yè)的價值越大。

資本結(jié)構(gòu)對于企業(yè)長期穩(wěn)健發(fā)展具有重要意義，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化涉及多個方面，這里試圖根據(jù)我國房地產(chǎn)行業(yè)所有上市公司的公開財務(wù)數(shù)據(jù)，利用科學的計量回歸模型來研究多種融資方式對于企業(yè)價值的影響。由于EVA是企業(yè)稅后凈營業(yè)利潤減去所有資本成本后的余額，包含了股權(quán)資本和債權(quán)資本的回報，能夠綜合度量企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績，本文在回歸分析中使用EVA作為企業(yè)價值的替代變量。

二、研究假設(shè)

企業(yè)資本結(jié)構(gòu)主要包括股權(quán)融資和債權(quán)融資兩大類。股權(quán)融資具有籌集資金可永久使用、無到期日、不需歸還、增強企業(yè)資本金和舉債能力等優(yōu)點，缺點是資本成本較高。股權(quán)資本是企業(yè)發(fā)展的根本和前提，根據(jù)企業(yè)的具體情況，是通過設(shè)立子公司引入外部少數(shù)股權(quán)資本，還是母公司增加股權(quán)自辦，不同的股本擴充方式是資本結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略規(guī)劃的一個核心組成部分。債權(quán)資本主要表現(xiàn)為銀行貸款、短期融資券、公司債等融資形式。其中，銀行貸款是企業(yè)債權(quán)融資中最常見的一種方式、通過商業(yè)銀行等金融機構(gòu)是企業(yè)獲取資金的重要途徑，具有融資速度快、融資成本低、利息成本可以稅前抵扣和企業(yè)股權(quán)不會被稀釋等一系列優(yōu)點，因此銀行貸款成為眾多企業(yè)優(yōu)先考慮的重要融資方式。不同融資方式各有優(yōu)劣，為了實現(xiàn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，需要綜合運用多種融資方式，通過各種融資方式的相互結(jié)合，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，滿足企業(yè)發(fā)展過程中的資金需要，從財務(wù)角度為企業(yè)發(fā)展做出努力。據(jù)此，給出下面的合理假設(shè)。

假設(shè)1：通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，企業(yè)融資方式的選擇會顯著影響企業(yè)價值，即股權(quán)融資和債權(quán)融資顯著影響EVA。

假設(shè)2：通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，企業(yè)股權(quán)融資和債券融資的不同具體方式也會影響企業(yè)價值，即少數(shù)股權(quán)融資、債券融資和長期借款融資會顯著影響EVA。

需要說明的是，由于受到可利用歷史報表數(shù)據(jù)的限制，文中只研究了具體融資方式中的少數(shù)股權(quán)融資、債券融資和長期借款融資等三種進一步細分的具體融資方式，而沒有考慮現(xiàn)實中的其他具體融資方式。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

2006年2月15日，財政部同時新的企業(yè)會計準則和審計準則體系，其中新會計準則將于2007年1月1日起在上市公司中執(zhí)行，其他企業(yè)鼓勵執(zhí)行，新執(zhí)行準則的企業(yè)不再執(zhí)行現(xiàn)行準則、《企業(yè)會計制度》和《金融企業(yè)會計制度》。由于受到新準則執(zhí)行前后信息披露存在重大差異，文中僅選取了2009-2011年3年我國房地產(chǎn)行業(yè)板塊所有上市公司作為研究樣本，得到412個樣本觀測值，剔除B股樣本和信息缺失的公司，最后獲得129家公司3個年度387個樣本。本文所有財務(wù)數(shù)據(jù)均來自國泰安研究服務(wù)中心提供的《CSMAR中國上市公司財務(wù)年報數(shù)據(jù)庫》。研究過程中的一般數(shù)據(jù)處理利用spss13.0。

（二）研究設(shè)計及變量定義

為了檢驗提出的兩個假設(shè)，本文采用最小二乘法回歸模型分析來檢驗：樣本公司通過不同融資方式的選擇調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，是否可實現(xiàn)對于企業(yè)EVA的影響，影響企業(yè)價值。具體的回歸模型如下：

其中各變量的定義如下：

EVA—經(jīng)濟增加值，是指企業(yè)稅后凈營業(yè)利潤減去資本成本后的余額，即凈利潤+利息支出*（1-所得稅率）+（平均所有者權(quán)益+平均負債合計-平均無息流動負債-平均在建工程）*平均資本成本率，其中利息支出為利潤表中的財務(wù)費用；平均所有者權(quán)益和平均負債合計均采用年初數(shù)與年末數(shù)合計的平均值；平均無息流動負債是由企業(yè)財務(wù)報表中“應(yīng)付票據(jù)”、“應(yīng)付賬款”、“預收款項”、“應(yīng)交稅費”、“應(yīng)付利息”、“其他應(yīng)付款”和“其他流動負債”構(gòu)成：由于數(shù)據(jù)來源的局限性，平均資本成本率參照經(jīng)濟增加值考核細則中規(guī)定，承擔國家政策性任務(wù)較重且資產(chǎn)通用性較差的企業(yè)，資本成本率定為4.1%，80%以上的非工業(yè)企業(yè)，資本成本率上浮0.5個百分點，資本成本率確定后，三年保持不變的要求，綜合樣本數(shù)據(jù)，將房地產(chǎn)行業(yè)的平均資本成本率定位4.1%。

X1—股權(quán)融資額，是公司年末股東權(quán)益總額。

X2—債權(quán)融資，是公司年末負債總額。

X11—少數(shù)股權(quán)融資，是公司年末少數(shù)股東權(quán)益金融。

X12—母公司股權(quán)融資，是公司年末股東權(quán)益總額減去年末少數(shù)股東權(quán)益之后的余額。

X21—債券融資，是公司年末應(yīng)付債券金融。

X22—銀行貸款融資，是公司年末短期借款、年末長期借款金額之和。

X23—是公司負債總額減去公司年末短期借款、年末長期借款、年末應(yīng)付債券之后的余額。

Ratio—資產(chǎn)負債率，是公司年末負債總額與年末資產(chǎn)總額之比。

模型1用于檢驗假設(shè)1。假設(shè)1預測，為了實現(xiàn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，提升企業(yè)價值，企業(yè)通過股權(quán)資本和債權(quán)資本籌資，調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，影響EVA。

模型2用來檢驗假設(shè)2。再進一步地具體深入分析，即使股權(quán)融資和債權(quán)融資會影響EVA，但是股權(quán)融資中又有母公司追加股權(quán)資本和引入少數(shù)股權(quán)資本兩種融資方式可以選擇，而債權(quán)融資中又主要有銀行貸款融資，債權(quán)融資和無息負債等其他債權(quán)融資方式可以選擇，故而需要進一步細分具體融資方式又是怎樣影響EVA的。假設(shè)2預測，對于股權(quán)融資和債權(quán)融資的不同方式選擇而言，會有不同的融資效果。

四、回歸結(jié)果分析及討論

圖一提供了假設(shè)1的回歸分析結(jié)果，模型1是檢驗為了實現(xiàn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，企業(yè)通過股權(quán)資本和債券資本籌資，調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，影響EVA。由模型1的回歸結(jié)果可知，股權(quán)融資的估計系數(shù)為0.128，并且在0.01的水平上顯著。在只有一種股權(quán)融資方式的情況下，股權(quán)融資會帶來EVA的增加。但當有債券融資和股權(quán)融資兩種方式可供選擇時，與債券融資相比，股權(quán)融資對EVA的影響仍然顯著為正，而債券融資的股息系數(shù)為0.041，顯然沒有股權(quán)融資對企業(yè)價值的影響大。

圖二提供了假設(shè)2的回歸結(jié)果。模型2主要是進一步檢驗少數(shù)股東資本、母公司股東資本、債券籌資、銀行貸款和無息負債等具體融資方式對于EVA的影響。有模型2的回歸分析結(jié)果可知，少數(shù)股權(quán)的估計系數(shù)是0.286，母公司股權(quán)融資X12的估計系數(shù)是0.130，銀行貸款融資X22的估計系數(shù)是-0.079，并且均在0.01的水平上顯著。模型2數(shù)據(jù)顯示，增加少數(shù)股權(quán)資本融資、增加母公司股權(quán)融資和減少銀行貸款融資會顯著帶來EVA的增加。并且，在股權(quán)融資中有多種方式可供選擇時，從系數(shù)大小上來看，與母公司股權(quán)融資相比，少數(shù)股權(quán)融資對EVA的影響更大，少數(shù)股權(quán)融資的影響超過了母公司股權(quán)融資的影響。在控制了資本結(jié)構(gòu)的影響之后，上述結(jié)果不變。需要說明的是，債券融資的回歸系數(shù)雖然基本為正，但一直不顯著，其他債權(quán)融資系數(shù)基本為正。

總之，根據(jù)我國房地產(chǎn)行業(yè)129家上市公司的公開財務(wù)數(shù)據(jù)，利用科學的計量回歸模型分析發(fā)現(xiàn)，通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，企業(yè)股權(quán)融資和債權(quán)融資方式的選擇確實會顯著影響企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，影響EVA。第一，股權(quán)融資與債券融資和EVA之間呈正相關(guān)關(guān)系，股權(quán)融資對于EVA的影響顯著大于債務(wù)融資。第二，增加少數(shù)股權(quán)資本融資和母公司股權(quán)資本融資均會增加EVA，但少數(shù)股權(quán)資本融資的影響更大，這一點可能和房地產(chǎn)行業(yè)聯(lián)系緊密。第三，應(yīng)付賬款等無息負債不存在資本成本，可以顯著增加EVA。

參考文獻：

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篇7

在政府鼓勵民間資本注入電力、鐵路等大型企業(yè)的形勢下，2012年，當時的鐵道部出臺了《關(guān)于鼓勵和引導民間資本投資鐵路的實施意見》的實施細則，鼓勵和引導民間資本依法合規(guī)進入鐵路領(lǐng)域。由此，鐵路進入以拓寬多種融資渠道、形成多樣融資方式取代過往以建設(shè)基金和銀行貸款為主的持續(xù)發(fā)展的新時期。

一、鐵路融資原則

基于以上所提到的高資產(chǎn)負債率與銀行貸款逐漸謹慎的客觀情況，今后鐵路融資應(yīng)遵循以下原則：

（一）可持續(xù)發(fā)展的原則

融資手段應(yīng)具有可持續(xù)操作性，對未來持續(xù)融資不會產(chǎn)生制約和給鐵路未來的經(jīng)營造成困難，鐵路行業(yè)不會產(chǎn)生整體虧損。

（二）低成本原則

在滿足規(guī)模的前提下，尋求盡可能低的資金成本，使融資總體成本與鐵路行業(yè)的盈利能力相匹配。

（三）市場化和多元化融資原則

堅持市場化和多元化的融資體制改革方向，大力推進股權(quán)融資和其他融資方式的開展，與鐵路總體改革的方向相一致。

（四）時間原則

債務(wù)融資與項目資金需求匹配，盡可能延長還款周期，資金期限中長期為主。

二、鐵路融資方式分析

（一）債務(wù)融資

債務(wù)融資是鐵路主要融資方式之一，主要包括國內(nèi)銀行借款和鐵路債券。相對于鐵路的盈利能力，資金成本過高將限制鐵路的盈利能力，隨著還本付息壓力的逐漸增大，債務(wù)融資應(yīng)有一個限度。

（1）債務(wù)融資規(guī)模的確定。負債規(guī)模的指標為資產(chǎn)負債率。鐵路負債的適度規(guī)模，可以通過分析鐵路的總資產(chǎn)報酬率水平和資金成本來判斷：1）如果鐵路總資產(chǎn)報酬率大于負債利率，能夠通過舉債獲得避稅優(yōu)惠。2）鐵路總資產(chǎn)報酬率小于負債率但大于負債利率與資產(chǎn)負債率的乘積，股東利益開始受到侵蝕，逐漸落入債務(wù)陷阱。3）鐵路總資本報酬率小于負債利率與資產(chǎn)負債率的乘積，鐵路處于虧損狀態(tài)。

（2）各種債務(wù)融資工具的特點。1）國內(nèi)銀行貸款。銀行借款是此前鐵道部主要的籌資方式，基于彼時鐵道部獨特的信用資質(zhì)和國內(nèi)銀行充裕的資金狀況，國家開發(fā)銀行和各商業(yè)銀行對鐵道部放款的態(tài)度十分積極。銀行借款主要存在以下問題：債務(wù)結(jié)構(gòu)單一，間接融資比重過大；債務(wù)成本偏高，負債空間有限，對經(jīng)營構(gòu)成一定的壓力，信用優(yōu)勢沒有在融資成本上體現(xiàn)；存量借款的還款期限較為集中，增量借款的期限不夠靈活。2）鐵路債券。債券市場正成為我國資本市場的重要組成部分，未來幾年內(nèi)必將發(fā)揮越來越大的作用。鐵道部是目前惟一以政府名義發(fā)行企業(yè)債券等直接融資產(chǎn)品的發(fā)行主體，該類債券具備政府信用特征。債券融資可以分為公募債券和私募債券。公募債券投資者眾多，融資成本低于銀行借款，鐵路債券融資空間很大，但受額度限制。私募債券投資者一般為特定機構(gòu)投資者，資金市場上集中了大量以保險公司為代表的專業(yè)投資人，資金非常龐大，融資成本相對較低。

（3）債務(wù)融資策略。債務(wù)融資的總的策略是：以銀行貸款和債券為重點，控制總量規(guī)模，積極爭取大額鐵路債券。1）積極爭取鐵路債券等成本較低的資金來源。2）用較低利率的新債去替換利率較高的老債，降低融資成本。3）爭取各種優(yōu)惠貸款政策。4）積極爭取財政貼息，在以往年度的基礎(chǔ)上進一步擴大，從而不斷攤薄貸款融資成本。5）靈活安排每一筆合同，考慮建設(shè)投入期的回報情況，應(yīng)盡量推后利息償還的時間，降低附息頻率。

（二）股權(quán)融資

股權(quán)融資包括公募和私募兩類。公募股權(quán)融資以上市公司為主體；私募股權(quán)融資主要是鐵道部和地方政府、企業(yè)集團的合資鐵路。盡管目前鐵路股權(quán)融資數(shù)額較小，尚沒有成為鐵路建設(shè)的重要資金來源。但在工業(yè)化時期，股權(quán)融資是市場經(jīng)濟國家的鐵路建設(shè)的主要融資方式，也將成為未來一段時期內(nèi)，我國鐵路建設(shè)的主要融資方式。

考慮到鐵路建設(shè)周期長、投資規(guī)模大等產(chǎn)業(yè)特性，鐵路發(fā)展所需要的資金規(guī)模大、時間緊以及股票投資者對投資回報的預期，鐵路公募股權(quán)融資應(yīng)采用“存量換增量”的滾動開發(fā)方式，即設(shè)立股份有限公司，通過公開發(fā)行股票募集資金，收購成熟的鐵路資產(chǎn)，鐵道部實現(xiàn)資產(chǎn)套現(xiàn)，進行自主增量投資。

項目選擇的原則：一是與總體改革方向不發(fā)生重大沖突。二是堅持運輸集中統(tǒng)一調(diào)度指揮。三是國鐵保持對上市公司的控股權(quán)和相應(yīng)收益權(quán)。四是國鐵新一輪上市融資的公司應(yīng)形象良好，規(guī)模要大。五是上市公司應(yīng)具備持續(xù)增長的規(guī)劃和現(xiàn)實可行性。

（三）內(nèi)源性融資

自有資金為所有資金來源中鐵道部最可控、運用最靈活的部分，資金成本主要體現(xiàn)為機會成本。努力提高自有資金收益率是鐵道部一直以來堅持嘗試、探索的重要工作。加大自有資金在未來線路建設(shè)所需資金中的比重，不但可有效緩解集中籌資的壓力，而且對于降低線路建設(shè)成本也有著直接的影響。在未來幾年內(nèi)，隨著鐵路運力的增長，自有資金的總量會隨之擴大，全路沉淀資金用于線路建設(shè)的自有資金潛力有較大的擴張空間。

（四）其他融資方式

（1）信托。理論上目前鐵道部可以通過信托計劃獲得大規(guī)模的資金，但由于信托市場剛剛培育，鐵道部目前運用信托計劃進行融資可能面臨以下不確定性因素：1）主管機關(guān)由人民銀行變更為銀監(jiān)會，若發(fā)行大規(guī)模的信托計劃，無法把握是否會得到主管機關(guān)同意。2）若保險公司等大型機構(gòu)投資人成為信托計劃的主要委托人，由于規(guī)模較大，可能需要得到其主管機關(guān)的認可。3）如果發(fā)行期限較長的信托計劃，其實際資金成本可能沒有明顯優(yōu)勢。鐵路信托計劃的發(fā)展可能要經(jīng)歷一個逐步擴張的過程。

（2）產(chǎn)業(yè)基金。在未來幾年內(nèi)也都存在較大突破的可能。在分析資金來源時，需客觀、動態(tài)的考慮未來可能發(fā)生的多種影響因素。對于鐵道部而言，一旦政策環(huán)境得到改善，籌資容量巨大，即使當前無法大規(guī)模地、正式地推出這種籌資方案，也可以先進行局部的、變通的市場嘗試。

（3）項目融資。在不改變現(xiàn)有運營模式下，鐵道部可依靠其自身特殊信用條件，參照市政類項目建設(shè)案例，新線建設(shè)中以承諾在一定期限內(nèi)每年對投資方補貼率的方式（與具體線路經(jīng)營狀況無關(guān)，投資方獲得固定回報）進行項目融資。

（4）資產(chǎn)證券化。資產(chǎn)證券化是區(qū)別于債務(wù)融資和股權(quán)融資的第三種融資方式，是目前世界上發(fā)展最迅速的新型融資方式，具體的融資方案具有適合個案特點的多樣性。國內(nèi)關(guān)于中國方式的資產(chǎn)證券化嘗試正在積極推進，在可見的未來，資產(chǎn)證券化將成為國內(nèi)最具活力的成熟融資方式。

雖然資產(chǎn)證券化在中國的發(fā)展很快，但是成為國內(nèi)成熟的融資途徑還需要一定的時間，在未來將成為主流融資工具之一。而鐵路擁有大量的存量資產(chǎn)，其中有相當一部分符合資產(chǎn)證券化的條件。

三、融資方式評價

（一）形成股權(quán)融資、債務(wù)融資、內(nèi)源性融資三足鼎立的局面

目前鐵路正面臨著良好的發(fā)展機遇，通過大規(guī)模集中建設(shè)，在快速完成規(guī)模建設(shè)、提高規(guī)模競爭能力的同時，結(jié)合我國經(jīng)濟發(fā)展的需要，完成對鐵路線路的結(jié)構(gòu)性布局，努力提高鐵路的規(guī)模效益并實現(xiàn)結(jié)構(gòu)合理，最終促使鐵路整體、長遠效益的提高。在未來幾年里中國鐵路將形成以股權(quán)融資、債務(wù)融資和鐵路建設(shè)基金為主，政府直接投資、外資、合資鐵路為輔的融資結(jié)構(gòu)。

（二）債務(wù)融資中，銀行借款的主導地位不變

推出準國家信用級的“鐵路建設(shè)債”，擴大規(guī)模，降低成本，增加債券融資的比例，在條件成熟時，積極探索信托、產(chǎn)業(yè)基金等融資方式。

（三）股權(quán)融資中，公募與私募并舉

在客貨專線等方面重點發(fā)展私募，而公募則著力打造績優(yōu)藍籌上市公司，實現(xiàn)存量換增量、資產(chǎn)套現(xiàn)的目標。

（四）內(nèi)源性融資是成本最低、成效最為顯著的融資方式

自有資金為所有資金來源中鐵道部最可控、運用最靈活的部分，加大自有資金在未來線路建設(shè)所需資金中的比重，不但可有效緩解集中籌資的壓力，而且對于降低線路建設(shè)成本也有著直接的影響。

四、實施建議

（一）發(fā)揮鐵路建設(shè)投資機構(gòu)的作用

根據(jù)《公司法》和國家投融資體制改革的思路構(gòu)造符合法律規(guī)范的投資主體，是推進多元化、多渠道融資的必要條件。中國鐵路構(gòu)筑投資主體――中國鐵路建設(shè)投資公司，代表鐵道部行使出資人代表職能，以市場主體的身份，負責鐵路的投資、控股、參股等符合法律規(guī)范的經(jīng)營行為。

鐵路在培育股權(quán)融資平臺時，作為國家鐵路的代表，授權(quán)投資機構(gòu)行使股東的權(quán)利，依法推薦董事、高級管理人員，既符合資本市場要求的規(guī)范，也適應(yīng)了目前國有資產(chǎn)管理體制改革的要求。

（二）遵循鐵路建設(shè)的國際慣例，爭取國家政策，控制投資成本

控制鐵路的建設(shè)成本，既是社會資源有效運用的需要，也是推進市場化融資的必然要求。鐵路的建設(shè)成本，以債務(wù)利息、折舊、資本金規(guī)模等途徑，影響鐵路的經(jīng)營效益，與凈資產(chǎn)收益率關(guān)聯(lián)度很高。

鑒于鐵路的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)特征和建設(shè)成本巨大，各國在大規(guī)模發(fā)展鐵路時期，都創(chuàng)造條件控制成本。中央政府和地方通常給予鐵路建設(shè)者一定的優(yōu)惠政策，如無償贈予土地、減免稅收等。這些優(yōu)惠政策能夠刺激私人投資的熱情，保證私人投資的安全，加快鐵路網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)速度。對于公益性運輸，政府的資助尤為重要。

鐵路是國家的重要國有企業(yè)，一個“國”字在鐵路頭頂上，是壓力更是一份責任。長期以來，鐵路除了要讓幾十萬鐵路職工有飯吃有衣穿有房住，還要在國家需要的時候隨叫隨到。電煤運輸關(guān)系到國計民生，還有國防、科技等建設(shè)物資的運輸以及一些特殊時期的特殊運輸任務(wù)，鐵路都得放開一切，把國家的利益、人民的利益放在首位，排除萬難，完成國家下達的運輸任務(wù)。因此，鐵路可以通過中央政府的支持和地方政府的利益補償?shù)确绞?，爭取可能的?yōu)惠，控制鐵路建設(shè)成本，為持續(xù)滾動開發(fā)、提升運輸競爭力創(chuàng)造條件。

（三）盡快構(gòu)造融資平臺，啟動股權(quán)融資

通過存量換增量的股權(quán)融資方式，鐵路將打造多家上市公司作為股權(quán)融資平臺。選擇高運輸密度的線路、客貨運專線以及專業(yè)化公司相對完整、具有較高盈利能力的存量資產(chǎn)率先改制上市，并進行規(guī)范經(jīng)營，樹立鐵路上市公司在資本市場中的良好形象，保證鐵路公司的再融資能力。

公募股權(quán)融資，需要經(jīng)歷法定的時間周期和程序，必須加快步伐，盡快制定出股權(quán)融資的方案。

（四）爭取設(shè)立鐵路金融機構(gòu)

積極爭取設(shè)立鐵路金融機構(gòu)，如財務(wù)公司、產(chǎn)業(yè)銀行，專業(yè)運作，培養(yǎng)專業(yè)人才，加大融資和資金管理的力度。

的確，鐵路部門目前面臨一些困境，但并不是說這困境就成了漫漫長路永無盡頭。相信通過運用多種融資工具，實現(xiàn)多元化融資，鐵路就將漸漸走出困境，那時也將實現(xiàn)國家鐵路建設(shè)和投資者的雙贏與利益共享，鐵路將繼續(xù)充滿生機和活力。

（作者單位為濟南鐵路局濟南西站）

參考文獻

[1] 孔文濤.淺議當前鐵路建設(shè)融資的現(xiàn)狀、問題及對策[J].現(xiàn)代經(jīng)濟信息，2008（11）.

[2] 熊湘江.我國鐵路建設(shè)項目投融資渠道探析[J].中小企業(yè)管理與科技，2010（10）.

篇8

【關(guān)鍵詞】上市公司；負債融資；企業(yè)債券；銀行貸款

一、引言

我國上市公司股權(quán)融資發(fā)展迅速，但整體而言中國的企業(yè)融資仍然主要依賴于銀行體系為主的債務(wù)融資，企業(yè)債務(wù)融資結(jié)構(gòu)失衡現(xiàn)象嚴重，主要體現(xiàn)為缺乏足夠規(guī)模的企業(yè)債券市場、企業(yè)債務(wù)融資過度依賴于銀行等，所以，對中國企業(yè)的負債融資進行研究仍然是非常迫切的現(xiàn)實課題。

二、企業(yè)負債融資方式

企業(yè)的股權(quán)融資和負債融資構(gòu)成了我國企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)，而負債融資中銀行貸款和企業(yè)債券構(gòu)成了企業(yè)的主要債務(wù)結(jié)構(gòu)。債務(wù)融資結(jié)構(gòu)主要指銀行貸款、企業(yè)債券、租賃以及其他債務(wù)工具的構(gòu)成和比例關(guān)系。從我國上市公司的負債融資方式來看，銀行貸款一直是最主要的債務(wù)融資方式。見表1-1。

表1-1 銀行貸款融資額和債券融資額的比較 單位：億

年份 銀行貸款融資額 公司債券融資額

2001 12439.41 147.00

2002 18979.20 325.00

2003 27702.30 358.00

2004 19201.60 327.00

2005 16492.60 2046.50

2006 30594.90 3938.30

2007 36405.60 5058.50

2008 41703.70 8435.40

2009 95940.00 15864.40

資料來源：國家統(tǒng)計局編：《中國統(tǒng)計年鑒2010》，中國統(tǒng)計出版社

從表1-1可知，盡管企業(yè)債券的發(fā)行規(guī)模持續(xù)增長，但銀行貸款增長更為迅速，且一直是我國企業(yè)最主要的債務(wù)融資方式。而企業(yè)融資方式的選擇最根本的依據(jù)是融資成本的比較，即選擇相對成本較低的融資方式。所以，任何對企業(yè)融資成本會產(chǎn)生影響的因素都會納入企業(yè)融資決策行為的權(quán)衡中，企業(yè)決策者在綜合比較和權(quán)衡各種因素的基礎(chǔ)上做出最優(yōu)的融資方式選擇。

三、公司債券、銀行借款融資方式成本對比

（一）公司債券、銀行借款融資方式直接成本對比

債券的籌資成本：K1=id*R/（R-fb），其中，R、id分別為籌資額與資金利息；fb為發(fā)行費，包括承銷、印刷等各項費用，其又可分成固定成本和變動成本兩部分。固定成本用c表示如印刷、公告、文件包裝等費用，一般與發(fā)行額大小無關(guān)；而承銷等費用假設(shè)用aR表示，其比例隨發(fā)行量的增大而逐步趨小，則債券籌資成本率變?yōu)椋篕1=id/（1-a-C/R）。采用銀行貸款融資，其籌資成本主要是企業(yè)支付給銀行的利息及借貸手續(xù)費。銀行貸款的籌資成本可用公式表示為：K2=id/（1-fbA/R），其中，K2為銀行貸款融資成本率；R為籌資額；id借款利率；fbA銀行貸款手續(xù)費。將兩種籌資成本對比，即：Kb/KbA=（1-fbA/R）/（1-a-C/R）；一般銀行手續(xù)費較低，即fbA0，則上式可寫成：Kb/KbA=1/（1-a-C/R）或KbA/Kb=1-a-C/R。從上式可以看出，C為固定費用，與債券發(fā)行量的關(guān)系不大，a為券商承銷費率，隨R值的增大而減小，所以，R越大，a和C/R越小，K2/K1越大，即債券融資相對銀行融資成本更低，籌資規(guī)模越大，債券的規(guī)模成本節(jié)約效應(yīng)越強。本文選取2011年深滬兩市發(fā)行債券的126家上市公司作為研究樣本，長期貸款利率數(shù)據(jù)來自于中國人民銀行網(wǎng)站上提供的人民幣貸款基準利率表，經(jīng)過EXCEL數(shù)據(jù)處理，將銀行貸款融資成本與債券融資成本差額作為節(jié)約成本，融資額為債券的發(fā)行額，若存在規(guī)模效應(yīng)，則節(jié)約成本會隨融資額的增大而增大，并且增大的幅度是上升的，樣本結(jié)果如圖1。

從圖1中可以看出，采用債券融資的成本節(jié)約效果是明顯的，然而現(xiàn)實情況卻不完全一致，無論宏觀環(huán)境如何變化，銀行貸款一直是我國上市公司主要的債務(wù)融資方式。為什么債券融資成本低，我國的上市公司卻選擇銀行貸款融資呢？通過分析，債務(wù)融資成本不僅包含直接成本，還包括一些間接成本，正是由于這些成本的存在使得我國上市公司把銀行貸款作為首選的債務(wù)融資方式。

圖1 債券融資的規(guī)模效應(yīng)

（二）公司債券、銀行借款融資方式的間接成本對比

1.企業(yè)債券融資的信息成本

必要的信息披露有利于競爭對手，這是選擇債券融資的一個不利因素，即信息成本。企業(yè)要成功融資，就要對債權(quán)人披露相關(guān)的企業(yè)信息，以解決信息不對稱問題。銀行貸款和企業(yè)債券都要求資金需求者提供相關(guān)的信息，都會造成信息成本的產(chǎn)生，但企業(yè)債券的信息生產(chǎn)成本比銀行貸款大。因為銀行貸款要求的信息披露一般僅限于貸款銀行知曉，而企業(yè)債券發(fā)行要求的公開性使得外部投資者甚至企業(yè)競爭者都能獲取企業(yè)的信息，這顯然對于那些保護信息隱私和商業(yè)機密的企業(yè)來講是十分不利的。因此，出于對企業(yè)信息的保護，很多公司在選擇負債融資的方式時會偏向銀行貸款而不是企業(yè)債券。

2.企業(yè)債券融資的時間成本

嚴格的審批和繁瑣的發(fā)行手續(xù)都是造成時間成本的原因?！豆緜l(fā)行試點辦法》規(guī)定，上市公司發(fā)行公司債券必須符合下列條件：①股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬元，有限責任公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣6000萬元；②本次發(fā)行后累計公司債券余額不超過最近一期期末凈資產(chǎn)額的40%，金融類公司的累計公司債券余額按金融企業(yè)的有關(guān)規(guī)定計算；③公司的生產(chǎn)經(jīng)營符合法律、行政法規(guī)和公司章程的規(guī)定，募集的資金投向符合國家產(chǎn)業(yè)政策；④最近3個會計年度實現(xiàn)的平均可分配利潤不少于公司債券1年的利息；⑤債券的利率不超過國務(wù)院限定的利率水平等。此外，債券的發(fā)行必須依照下列程序進行：股東大會作出決議；保薦人保薦并向證監(jiān)會申報；等待證券監(jiān)督管理委員會核準。正是由于企業(yè)債券嚴格的審批制度和繁瑣的發(fā)行手續(xù)增加了發(fā)債企業(yè)的時間成本，所以在我國上市公司中，負債融資方式的選擇自然以銀行貸款為主。

3.企業(yè)債券融資的破產(chǎn)成本

當企業(yè)的債務(wù)面值總額接近或大于企業(yè)的市場價值時，企業(yè)面臨財務(wù)困境甚至破產(chǎn)，其涉及的破產(chǎn)成本包括直接成本和間接成本。直接成本有：①企業(yè)所有者和債權(quán)人發(fā)生糾紛，會使破產(chǎn)期限延長，在此期間產(chǎn)生的資產(chǎn)破損貶值；②破產(chǎn)過程中支付給律師、注冊會計師、資產(chǎn)評估師等機構(gòu)的費用。間接成本有：①企業(yè)破產(chǎn)導致其商業(yè)信用發(fā)生危機，被催交欠款、拖延付款的情況日益嚴重，被迫低價變賣資產(chǎn)、停工停產(chǎn)造成的損失；②財務(wù)困境中的借款成本會更高；③企業(yè)破產(chǎn)后采取債務(wù)重組方式將增加管理成本。我國銀行作為債權(quán)人不能給管理者帶來經(jīng)營壓力，國有上市公司和國有商業(yè)銀行在產(chǎn)權(quán)關(guān)系上的不清晰很大程度的降低了企業(yè)的破產(chǎn)成本。相反，如果企業(yè)采用債券融資，在企業(yè)經(jīng)營出現(xiàn)困難而不能還本負息時會面臨破產(chǎn)清算的困境。這樣就使得國有上市公司的管理層在考慮負債融資的方式時優(yōu)先選擇國有商業(yè)銀行的貸款，不用擔心破產(chǎn)成本效應(yīng)。

四、建議

（一）加強國有上市公司和銀行間的獨立性

我國上市公司債務(wù)融資的主要方式是銀行貸款，國有商業(yè)銀行的壟斷地位與上市公司的國家控股是債務(wù)融資軟約束的根源，也是我國上市公司選擇銀行貸款的主要原因之一。從債（下轉(zhuǎn)第160頁）（上接第158頁）務(wù)融資約束機制的硬化要求出發(fā)，需要加快銀行產(chǎn)權(quán)體制改革。工行、中行和建行都已經(jīng)上市，產(chǎn)權(quán)改革也取得了一定的成就，但距離成為真正意義上的獨立經(jīng)濟主體仍有差距，政府對國有商業(yè)銀行的貸款方向仍然有一定的影響，特別是地方政府。所以，國有商業(yè)銀行的產(chǎn)權(quán)改革仍應(yīng)加快，使其與國有上市公司真正成為各自獨立的市場實體。

（二）減少行政控制，加快債券市場化進程

2008年國家發(fā)改委新修訂的《企業(yè)債券管理條例》中規(guī)定企業(yè)債發(fā)行可以實行核準制，并且可以減少核準環(huán)節(jié)、簡化程序，向市場化的發(fā)行監(jiān)管方式靠攏。2007年，證監(jiān)會的《公司債券發(fā)行試點辦法》中規(guī)定公司債券的發(fā)行不再實行審批制，而是實行核準制，使其發(fā)行審核程序得到簡化。從這些改革舉措可以看出，我國債券發(fā)行監(jiān)管已經(jīng)向市場化監(jiān)管體制邁進，逐步減少行政控制。由于對發(fā)行人進行實質(zhì)性審核，并不能極大程度的降低市場風險，相關(guān)監(jiān)管部門應(yīng)該大力培育成熟、穩(wěn)健的投資者，促使投資者進行理性判斷和投資。根據(jù)市場的發(fā)展進程和投資者的成熟程度，監(jiān)管部門可以逐漸放寬監(jiān)管標準，做好市場監(jiān)督和宏觀管理的職能，將最終判斷權(quán)和買賣債券的自由選擇權(quán)交還給投資者。

參考文獻：

篇9

[關(guān)鍵詞] 融資 資本結(jié)構(gòu)

一、現(xiàn)代融資結(jié)構(gòu)理論綜述

現(xiàn)代融資理論認為：企業(yè)在融資過程中應(yīng)當首選內(nèi)源融資，然后才考慮外源融資。在外源融資中，又以債務(wù)融資為先，而把股權(quán)融資作為最后的選擇。其理由是：內(nèi)源融資無須花費融資成本，不存在還本付息與分紅派息問題，是最理想的融資方式，如果內(nèi)源融資能基本上或大部分滿足需要，則企業(yè)的融資成本很低，融資成本低，則意味著企業(yè)盈利水平提高。

企業(yè)融資是一個隨經(jīng)濟發(fā)展逐步由內(nèi)源融資到外源融資再到內(nèi)源融資的交替變遷的過程。一個新的企業(yè)的建立，主要應(yīng)依靠內(nèi)源融資，當該企業(yè)得以生存并發(fā)展到一定水平時，利用外源融資可以擴大生產(chǎn)規(guī)模，提高競爭能力，再當該企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模達到一定程度時，企業(yè)往往會從融資成本的比較中選擇一種內(nèi)源融資方式。實際上，就內(nèi)源融資和外源融資關(guān)系上說，內(nèi)源融資是最基本的融資方式，沒有內(nèi)源融資，也就無法進行外源融資。內(nèi)源融資是將本企業(yè)的留存收益和折舊轉(zhuǎn)化為投資的過程。內(nèi)源融資不需要實際對外支付利息或股息，資金來源于企業(yè)內(nèi)部，不會發(fā)生融資費用，使得內(nèi)源融資的成本遠遠低于外源融資。因此，它是企業(yè)首選的一種融資方式，只有當內(nèi)源融資仍無法滿足企業(yè)資金需要時，企業(yè)才會轉(zhuǎn)向外源投資。

二、最佳資本結(jié)構(gòu)

1.融資總收益大于融資總成本。企業(yè)進行融資，首先應(yīng)該考慮的是融資后的收益如何？因為融資則意味著需要成本。一般來說，在不考慮融資風險成本時，融資成本是指企業(yè)為籌措資金而支出的一切費用。他主要包括：融資過程中的組織管理費用、利息成本、融資后的資金占用費用,以及融資時支付的其他費用。企業(yè)融資成本是決定企業(yè)融資效率的決定性因素。對于中小企業(yè)來說，選擇哪種融資方式有著重要的意義。一般情況下，按照融資來源劃分的各種主要融資方式成本的排列順序依次為：內(nèi)部融資、銀行融資、債券融資、股票融資。另外，在選擇銀行融資時，要充分考慮各銀行間不同的信貸政策，選擇對中小企業(yè)最為有利、最為優(yōu)惠的銀行。因此，只有確信利用籌集的資金所預期的總收益要大于融資的總成本時，才有必要考慮，這是企業(yè)進行融資決策的首要前提。

2.力求最佳資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金來源構(gòu)成及其比例關(guān)系，是籌資決策的核心問題，籌資決策的目標是確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，以求得企業(yè)價值最大化，達到企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低。相對于負債資金來說，我們把自有資金和股權(quán)基金統(tǒng)稱為權(quán)益資金。因此，資本結(jié)構(gòu)的選擇也就是對權(quán)益資金和負債資金在整個資金比重中的權(quán)衡，以確定本企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)。

(1)資本結(jié)構(gòu)的衡量指標。影響資本結(jié)構(gòu)的因素很多，但不同因素對不同企業(yè)的影響力度的差別是很大的，不同企業(yè)根據(jù)自身特點選擇適合自身資本結(jié)構(gòu)，而衡量資本結(jié)構(gòu)好壞的指標一般用財務(wù)杠桿利益。財務(wù)杠桿利益是指企業(yè)運用負債對普通股收益的影響額。要想取得理想的財務(wù)杠桿利益，保持企業(yè)較好的資本結(jié)構(gòu)，可以從提高企業(yè)的盈利能力和降低企業(yè)負債利率兩個方面來達到目的。

(2)最佳資本結(jié)構(gòu)。由于負債會給企業(yè)帶來雙重影響，適度負債可以使企業(yè)獲得財務(wù)杠桿利益和稅收利益，降低企業(yè)的資本成本，但過度的負債又會給企業(yè)帶來較大的財務(wù)風險，因此，企業(yè)必須權(quán)衡財務(wù)風險與財務(wù)杠桿利益之間的利弊關(guān)系，確定最佳的資本結(jié)構(gòu)。所謂最佳資本結(jié)構(gòu)是指在一定的條件下，能使企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低、企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)可以通過以下兩種方法來確定自己的最佳資本結(jié)構(gòu)：融資的每股收益分析（EBIT－EPS分析法）。利用每股收益無差別點進行的分析，可以分析判斷在什么樣的息稅前利潤水平下適于采用何種資本結(jié)構(gòu)。決策原則：當預計的EBIT高于每股利潤無差別點的EBIT時，運用負債籌資可獲得較高的每股利潤；當預計的EBIT低于每股利潤無差別點的EBIT時，運用權(quán)益籌資可獲得較高的每股利潤。但該方法的不足是沒有考慮風險的影響。比較企業(yè)資金成本和企業(yè)價值。財務(wù)管理的目標在于追求企業(yè)價值的最大化，然而只有在風險不變的情況下，每股收益的增長才會直接導致股價的上升，實際上是經(jīng)常隨著每股收益的增長風險也加大。如果每股收益的增長不足以補償風險增加所需要的報酬，盡管每股收益增加，股價仍然會下降，最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當是在此資本結(jié)構(gòu)下企業(yè)總價值最大，并且加權(quán)平均資本成本最小。我們可以通過計算，比較企業(yè)總價值和加權(quán)平均資本成本來確定最佳的資本結(jié)構(gòu)。

三、選擇融資方式和資本結(jié)構(gòu)時應(yīng)考慮的因素

1.企業(yè)融資規(guī)模要量力而行。企業(yè)在籌集資金時，要確定企業(yè)的融資規(guī)模。籌資過多，或者可能造成資金閑置浪費，增加融資成本；或者可能導致企業(yè)負債過多，使其無法承受，償還困難，增加經(jīng)營風險。而籌資不足，又會影響企業(yè)融資計劃及其他業(yè)務(wù)的正常運轉(zhuǎn)。

篇10

一．我國的融資環(huán)境

企業(yè)是在一定環(huán)境下的各種經(jīng)濟資源的有機集合體。企業(yè)運營只有適應(yīng)環(huán)境變化的要求，才能立于不敗之地。企業(yè)面臨的環(huán)境是指存在于企業(yè)周圍，影響企業(yè)生存和發(fā)展的各種客觀因素和力量的總稱，它是企業(yè)選擇籌資方式的基礎(chǔ)。

企業(yè)制定籌資戰(zhàn)略必須立足于一定的宏觀環(huán)境之下，制定時要考慮：1．政治法律環(huán)境。指一個國家和地區(qū)的政治制度、經(jīng)濟體制、方針政策、法律法規(guī)等方面。隨著改革開放的政策實施，國內(nèi)政局穩(wěn)定，經(jīng)濟日益活躍，我國的產(chǎn)業(yè)政策、外匯政策和稅收政策等的日益完善，與國際慣例的逐步接軌，為外資進入中國提供了保證，使我國企業(yè)的籌資區(qū)域進一步擴大，籌資數(shù)額逐年增加，方式也更加多樣。2．經(jīng)濟環(huán)境。是指企業(yè)經(jīng)營過程中所面臨的各種經(jīng)濟條件、經(jīng)濟特征、經(jīng)濟聯(lián)系等客觀因素。我國經(jīng)濟繼續(xù)保持平穩(wěn)、高速的發(fā)展勢頭，物價得到有效控制，這一切表明，我國有巨大的市場潛力與發(fā)展機會，同時也為國內(nèi)外大量的游資找到了出路。3．技術(shù)環(huán)境．是一個國家和地區(qū)的技術(shù)水平、技術(shù)政策、新產(chǎn)品開發(fā)能力以及技術(shù)發(fā)展的動向等的總和。全社會對教育的重視，對科技開發(fā)力度的加大，對科技人才的有計劃培養(yǎng)，都將為企業(yè)發(fā)展創(chuàng)造有利條件。

企業(yè)微觀環(huán)境是指直接影響企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營條件和能力的因素，包括行業(yè)狀況、競爭者狀況、供應(yīng)商狀況及其他公眾的狀況，這是確定企業(yè)籌資方式的前提。一個良好的銷售網(wǎng)絡(luò)、及穩(wěn)定的原材料供應(yīng)商等微觀環(huán)境，將十分有利于企業(yè)籌資的順利實現(xiàn)。此外，筆者認為，企業(yè)的內(nèi)部條件也應(yīng)該屬于企業(yè)籌資的微觀環(huán)境。企業(yè)的內(nèi)部條件包括：企業(yè)經(jīng)營者的能力、人力資源開發(fā)的現(xiàn)狀和政策、組織結(jié)構(gòu)、管理制度，研究開況等。就籌資而言，企業(yè)內(nèi)部條件達到一定的標準，才會吸引資金、技術(shù)進入企業(yè)，因此企業(yè)要得到實現(xiàn)企業(yè)擴張所需要的資金，應(yīng)扎扎實實的做好企業(yè)的各項工作，贏得債權(quán)人和投資者的信任，他們才會將資金、技術(shù)交由企業(yè)使用和管理。

二．企業(yè)的籌資方式

在市場經(jīng)濟中，企業(yè)融資方式總的來說有兩種：一是內(nèi)源融資，即將本企業(yè)的留存收益和折舊轉(zhuǎn)化為投資的過程；二是外源融資，即吸收其他經(jīng)濟主體的儲蓄，以轉(zhuǎn)化為自己投資的過程。隨著技術(shù)的進步和生產(chǎn)規(guī)模的擴大，單純依靠內(nèi)源融資已很難滿足企業(yè)的資金需求，外源融資已逐漸成為企業(yè)獲得資金的重要方式。下面對內(nèi)源融資和外源融資分別加以介紹：

（一）．內(nèi)源融資方式

就各種融資方式來看，內(nèi)源融資不需要實際對外支付利息或者股息，不會減少企業(yè)的現(xiàn)金流量；同時，由于資金來源于企業(yè)內(nèi)部，不會發(fā)生融資費用，使得內(nèi)源融資的成本要遠遠低于外源融資。因此，它是企業(yè)首選的一種融資方式，企業(yè)內(nèi)源融資能力的大小取決于企業(yè)的利潤水平，凈資產(chǎn)規(guī)模和投資者預期等因素，只有當內(nèi)源融資仍無法滿足企業(yè)資金需要時，企業(yè)才會轉(zhuǎn)向外源融資。在這里，筆者認為相當一部分表外籌資也屬于內(nèi)源融資。表外籌資是企業(yè)在資產(chǎn)負債表中未予以反映的籌資行為，利用表外籌資可以調(diào)整資金結(jié)構(gòu)，開辟籌資渠道，掩蓋投資規(guī)模，夸大投資收益率，掩蓋虧損，虛增利潤，加大財務(wù)杠桿的作用等。比如，企業(yè)與客戶簽訂一項產(chǎn)品的籌資協(xié)議，先將產(chǎn)品售給客戶，然后再賒購回來，該項產(chǎn)品并未離開企業(yè)，但企業(yè)卻通過這一協(xié)議得到了借款。因此，表外籌資可以創(chuàng)造較為寬松的財務(wù)環(huán)境，為經(jīng)營者調(diào)整資金結(jié)構(gòu)提供方便。鑒于表外籌資在我國應(yīng)用還不是太普遍，而其應(yīng)用的前景又十分廣泛，所以，筆者將在這里對表外融資作一較為詳細的介紹

表外融資可分為直接表外籌資和間接表外籌資。直接表外籌資是企業(yè)以不轉(zhuǎn)移資產(chǎn)所有權(quán)的特殊借款形式直接籌資。由于資產(chǎn)所有權(quán)未轉(zhuǎn)入籌資企業(yè)表內(nèi)，而其使用權(quán)卻已轉(zhuǎn)入，所以這種籌資方式既能滿足企業(yè)擴大經(jīng)營規(guī)模、緩解資金不足之需，又不改變企業(yè)原有表內(nèi)資金結(jié)構(gòu)。最為常見的籌資方式有租賃、代銷商品、來料加工等。大多數(shù)租賃形式屬于表外籌資，只有融資租賃屬于表內(nèi)籌資。經(jīng)營租賃是出資方以自己經(jīng)營的設(shè)備租給承租房使用，出租方收取租金，承租訪由于租入設(shè)備擴大了自身生產(chǎn)能力，這種生產(chǎn)能力并沒有反映在承租方的資產(chǎn)負債表中，承租方只為取得這種生產(chǎn)能力支付了一定的租金。當企業(yè)預計設(shè)備的額租賃期短于租入設(shè)備的經(jīng)濟壽命時，經(jīng)營租賃可以節(jié)約企業(yè)開支，避免設(shè)備經(jīng)濟壽命在企業(yè)的空耗。此外，維修租賃、杠版權(quán)所有租賃和返回租賃也屬于企業(yè)的表外籌資。資金。了解企業(yè)的經(jīng)營狀況是投資者進行投資的關(guān)鍵。然而，在經(jīng)濟活動日益復雜的情況下，取得必要的信息越來越困難，在投資者和企業(yè)管理者之間客觀存在著信息的不對稱問題。這種不對稱現(xiàn)象會導致道德風險和逆向選擇。從股票融資來看，股權(quán)合約使投資者和企業(yè)管理者之間建立了委托關(guān)系，就有可能出現(xiàn)道德風險問題，為避免這一問題，就必須對企業(yè)管理者進行監(jiān)督，但這樣做的成本很高，相比之下，債券合約是一種規(guī)定借款人必須定期向貸款人支付固定金額的契約性合約，不需要經(jīng)常監(jiān)督公司，從而監(jiān)審成本很低的債務(wù)合約比股權(quán)合約更有吸引力。

從籌資者的角度看，債券籌資的發(fā)行成本要比股票籌資低，債券利息可從稅前利潤扣除，而股息則從稅后利潤支付，存在公司法人和股份持有人雙重課稅的問題，還可以發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用，增加每股稅后盈余。債券融資不影響原有股東的控制權(quán)，債券投資者只有按期收取本息的權(quán)力，沒有參與企業(yè)經(jīng)營管理和分配紅利的權(quán)力，對于想控制股權(quán)，維持原有管理機構(gòu)不變的企業(yè)管理者來說，發(fā)行債券比發(fā)行股票更有吸引力。

目前，國債市場已得到很大的改進，國債的市場化發(fā)行，使得政府不必通過限制發(fā)行企業(yè)債券來保證國債的發(fā)行任務(wù)完成，客觀上為企業(yè)的債券發(fā)行提供了一個寬松的環(huán)境；另一方面，市場化的國債利率成為市場的基準利率，這為確定企業(yè)債券發(fā)行利率提供了依據(jù)。由于現(xiàn)在的投資者更加理性，債券投資風險小，投資收益較穩(wěn)定，吸引了大批注意安全性以追求穩(wěn)定收益的投資者。隨著國民經(jīng)濟的高速增長，一大批企業(yè)規(guī)模日益擴大，經(jīng)濟效益不斷提高，如長虹公司、海爾公司、春蘭公司等，銷售額都在百億元以上，且這些企業(yè)信用等級高，償債能力強，可以大量發(fā)行債券，可成為債券市場的主角，為企業(yè)債券發(fā)行提供了必要條件。

2．間接融資方式

我國的股票市場和債券市場從無到有，已經(jīng)有了很大的發(fā)展，但是，從社會居民的金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)來看，銀行存款較之股票和債券仍占有絕對的優(yōu)勢，而且，大部分企業(yè)的資金來源也仍舊以銀行為主，尤其是在解決中小企業(yè)融資問題上，由于上市指標主要用于扶持國有大中型企業(yè)，中小型企業(yè)，特別是非國有企業(yè)基本上與上市無緣，就使得通過銀行的間接融資成為中小企業(yè)融資的主要方式。

在間接融資方式中，值得注意的是隨之近幾年來大量的企業(yè)兼并、重組，從而導致我們可以利用杠桿收購融資方式。杠桿收購融資是以企業(yè)兼并為活動背景的，是指某一企業(yè)擬收購其他企業(yè)進行結(jié)構(gòu)調(diào)整和資產(chǎn)重組時，以被收購企業(yè)資產(chǎn)和將來的收益能力做抵押，從銀行籌集部分資金用于收購行為的一種財務(wù)管理活動。在一般情況下，借入資金占收購資金總額的70％－80％，其余部分為自有資金，通過財務(wù)杠桿效應(yīng)便可成功的收購企業(yè)或其部分股權(quán)。通過杠桿收購方式重新組建后的公司總負債率為85％以上，且負債中主要成分為銀行的借貸資金。在當前市場經(jīng)濟條件下企業(yè)日益朝著集約化、大型化的方向發(fā)展，生產(chǎn)的規(guī)模性已成為企業(yè)在激烈的競爭中立于不敗之地重要條件之一。對企業(yè)而言，采用杠桿收購這種先進的融資策略，不僅能迅速的籌措到資金，而且收購一家企業(yè)要比新建一家企業(yè)來的快、而且效率也高。

杠桿收購融資較之傳統(tǒng)的企業(yè)融資方式而言，具有不少自身的特點和優(yōu)勢：一是籌資企業(yè)只需要投入少量的資金便可以獲得較大金額的銀行貸款以用于收購目標企業(yè)，即杠桿收購融資的財務(wù)杠桿比率非常高，十分適合資金不足又急于擴大生產(chǎn)規(guī)模的企業(yè)進行融資；二是以杠桿融資方式進行企業(yè)兼并、改組，有助于促進企業(yè)的優(yōu)勝劣汰，進行企業(yè)兼并、改組，是迅速淘汰經(jīng)營不良、效益低下的企業(yè)的一種有效途徑，同時效益好的企業(yè)通過收購、兼并其他企業(yè)能壯大自身的實力，進一步增強競爭能力；三是對于銀行而言，由于有擬收購企業(yè)的資產(chǎn)和將來的收益能力做抵押，因而其貸款的安全性有較大的保障，銀行樂意提供這種貸款；四是籌資企業(yè)利用杠桿收購融資有時還可以得到意外的收益，這種收益主要來源于所收購企業(yè)的資產(chǎn)增值，因為在收購活動中，為使交易成功，被收購企業(yè)資產(chǎn)的出售價格一般都低于資產(chǎn)的實際價值；五是杠桿收購由于有企業(yè)經(jīng)營管理者參股，因而可以充分調(diào)動參股者的積極性，提高投資者的收益能力。

杠桿收購融資，是一種十分靈活的融資方式，采用不同的操作技巧，可以設(shè)計不同的財務(wù)模式。常見的杠桿收購融資財務(wù)模式主要有以下幾種：

（1）典型的杠桿收購融資模式。即籌資企業(yè)采用普通的杠桿收購方式，主要通過借款來籌集資金，已達到收購目標企業(yè)的目的。在這種模式下，籌資企業(yè)一般期望通過幾年的投資，獲得較高的年投資報酬率。

（2）杠桿收購資本結(jié)構(gòu)調(diào)整模式。既籌資企業(yè)評價自己的資本價值，分析負債能力，再采用典型的杠桿收購融資模式，以購回部分本公司股份的一種財務(wù)模式。

（3）杠桿收購控股模式。即企業(yè)不是把自己當作杠桿收購的對象來考慮，而是以擁有多種資本構(gòu)成的杠桿收購公司的身份出現(xiàn)。具體的做法為：先對公司有關(guān)部門和其子公司的資產(chǎn)價值及其負債能力進行評價，然后以杠桿收購方式籌資，所籌資金由母公司用于購回股份，收購企業(yè)和投資等，母公司仍對子公司擁有控制權(quán)。

企業(yè)以杠桿收購融資方式完成收購活動后，需要按規(guī)模經(jīng)濟原則進行統(tǒng)一的經(jīng)營管理，以便盡快取得較高的經(jīng)濟效益，在企業(yè)運營期間，企業(yè)應(yīng)盡量做到用所收購企業(yè)創(chuàng)造的收益償還銀行的杠桿貸款，償還方式與償還辦法按貸款合同執(zhí)行，同時還要做到有一定的盈利。

三．我國現(xiàn)狀對融資結(jié)構(gòu)的影響及融資方式的選擇。

由于國有企業(yè)的改革相對滯后等各方面的原因，國有企業(yè)的虧損日益嚴重，從而導致了作為債權(quán)人的銀行的壞帳和呆帳的增加，銀行的資產(chǎn)質(zhì)量下降了，但是，銀行卻對公眾承擔著硬性的債務(wù)負擔，這種債權(quán)和債務(wù)的明顯不對稱，一方面使得的銀行為此承擔了極大的利息成本，另一方面，也醞釀著極大的銀行信用風險和經(jīng)濟的不穩(wěn)定性。

為了改革這種局面，許多文獻主張通過發(fā)展資本市場和直接融資，可以有效的降低銀行系統(tǒng)的風險，減少政府承擔的責任。這種看法是不全面的。股票市場的發(fā)展的確能分散風險，但這只是從經(jīng)濟個體的風險偏好和福利經(jīng)濟學的角度而言，與我國融資體制改革中所面臨的風險具有不同的性質(zhì)，前者具有個體風險的含義，而后者要考慮的是一種系統(tǒng)性風險。由于種種原因，我國的股票市場的的系統(tǒng)性風險尤為顯著，這一點可以由近幾年股票市場的大幅度波動得到證明。在這種情況下，股票市場上的風險和銀行體系的風險，從對宏觀經(jīng)濟的影響角度來看，并沒有什么本質(zhì)區(qū)別。

從股份制經(jīng)濟發(fā)展的歷史來看，股票市場的發(fā)展改變了企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，即股份制經(jīng)濟使得企業(yè)獲得了更多的融資機會，分散了企業(yè)的風險；同時，也使得企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)變得格外重要了。所謂企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，指得是能夠使得未能在初始的企業(yè)合同中明確的一些經(jīng)營管理決策，能夠被作出的一種機制。

現(xiàn)代股份制公司的治理結(jié)構(gòu)主要采用以下形式：一是股東通過選舉的董事會來監(jiān)督經(jīng)理；二是通過大股東來監(jiān)督經(jīng)理的行為；三是對經(jīng)理形成的約束可能來自于公司經(jīng)營效率低下時，股票市場的收購和接管。在實際中，上述的幾種形式是混合在一起，同時發(fā)揮作用的。

我國大力發(fā)展股票市場的主要作用在于改善國有企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，但是，在股票市場的信息不完善的情況下，銀行的作用仍是重要的。除非股票市場的價格能夠準確的反映企業(yè)目前的價值和未來投資的信息，否則，通過股票市場來監(jiān)督企業(yè)可能帶來更多的信息干擾。例如，企業(yè)的經(jīng)營者在企業(yè)的效率沒有提高的情況下，可以人為的提高股票的價格為自己謀取更多的好處。

企業(yè)為了一定的項目融資，銀行考慮的是該投資項目產(chǎn)生收益的可能性，而股東的股票所反映的，卻是整個企業(yè)的價值，在銀行受到嚴格的監(jiān)管和激勵約束下，銀行不用借助于股票的價格，，只需加強對貸款的審核，就可以加大對企業(yè)的監(jiān)督和約束。通過對比我們可以發(fā)現(xiàn)，只要股票市場的價格能正確的反映企業(yè)的信息，他們也就不存在什么顯著的區(qū)別，否則，就只有在資本使用上的效率差別了。有研究表明，我國的股票市場價格在反映企業(yè)的信息方面是比較脆弱，股票價格中包含更多的是投機性的因素，而另一方面，銀行較之于過去，已經(jīng)更為注重貸款的質(zhì)量。在我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌時期，任何一種融資方式的積極作用都不可能是絕對的，由于經(jīng)濟活動中的信息的不完善，以及由此而引發(fā)的不確定性，使得處于不同經(jīng)濟信息環(huán)境下的企業(yè)應(yīng)該適用于不同的融資方式。對于企業(yè)化程度較高，效益較好的企業(yè)而言，通過銀行和股票市場來籌集資金這兩種方式?jīng)]有什么太大的不同；而對于低效率的企業(yè)來說，最為重要的是改善其治理結(jié)構(gòu)。就目前我國股票市場的情況而言，它對改善效率差的公司的治理結(jié)構(gòu)的作用是極為有限的，而且給股票市場帶來的系統(tǒng)性風險太大。同時，考慮到市場經(jīng)濟建立的初期，由于獲取信息的成本太高，發(fā)展一個多元化的融資結(jié)構(gòu)，從而有助于一些社會知名度小，風險大的中小企業(yè)的融資，可以有效的解決信息不對稱所造成的融資問題。

間接表外籌資是用另一個企業(yè)的負債代替本企業(yè)負債，使得本企業(yè)表內(nèi)負債保持在合理的限度內(nèi)。最常見的間接表外籌資方式是母公司投資于子公司和附屬公司，母公司將自己經(jīng)營的元件、配件撥給一個子公司和附屬公司，子公司和附屬公司將生產(chǎn)出的元件、配件銷售給母公司。附屬公司和子公司實行負債經(jīng)營，這里附屬公司和子公司的負債實際上是母公司的負債。本應(yīng)有母公司負債經(jīng)營的部分由于母公司負債限度的制約，而轉(zhuǎn)給了附屬公司，使得各方的負債都能保持在合理的范圍內(nèi)。例如：某公司自有資本1000萬元，借款1000萬元，該公司欲追加借款，但目前表內(nèi)借款比例已達到最高限度，再以公司名義借款已不可能，于是該公司以500萬元投資于新公司，新公司又以新公司的名義借款500萬元，新公司實質(zhì)上是母公司的一個配件車間。這樣，該公司總體上實際的資產(chǎn)負債比率不再是50％，而是60％，兩個公司實際資產(chǎn)總額為2500萬元，有500萬元是母公司投給子公司的，故兩個公司公司共向外界借入1500萬元，其中在母公司會計報表內(nèi)只反映1000萬元的負債，另外的500萬元反映在子公司的會計報表內(nèi)，但這500萬元卻仍為母公司服務(wù)。現(xiàn)在，許多國家為了防止母公司與子公司的財務(wù)轉(zhuǎn)移，規(guī)定企業(yè)對外投資如占被投資企業(yè)資本總額的半數(shù)以上，應(yīng)當編制合并報表。為此，許多公司為了逃避合并報表的曝光，采取更加迂回的投資方法，使得母公司與子公司的控股關(guān)系更加隱蔽。

除了上述的兩種表外籌資外，還可以通過應(yīng)收票據(jù)貼現(xiàn)，出售有追索權(quán)的應(yīng)收帳款，產(chǎn)品籌資協(xié)議等把表內(nèi)籌資化為表外籌資。

（二）．外源融資方式

企業(yè)的外源融資由于受不同籌資環(huán)境的影響，其選用的籌資方式也不盡相同。一般說來，分為兩種：直接籌資方式和間接籌資方式，如下圖(略）：

企業(yè)外源融資究竟是以直接融資為主還是以間接融資為主，除了受自身財務(wù)狀況的影響外，還受國家融資體制等的制約。從國際上看，英美等市場經(jīng)濟比較發(fā)達國家的企業(yè)歷來主要依靠市場的直接融資方式獲取外部資金，70年代以前，通過企業(yè)債券和股票進行的直接融資約占企業(yè)外源融資總額的55％－60％；日本等后起的資本主義國家則相反，企業(yè)主要依靠銀行的間接融資獲取外部資金，1995年以前，日本企業(yè)的間接融資占外源融資的比重約為80％－85％。70年代以后，情況緩慢的發(fā)生了變化，英美企業(yè)增加了間接融資的比重，日本則增加了直接融資的比重。由此可見，如何搞清各種不同的外源融資方式的不同特點，從而選擇最適合本企業(yè)的融資方式，是企業(yè)面臨的一個相當重要的問題。下面對直接融資和間接融資逐一加以詳細的介紹：

1．直接融資方式

我國進入90年代以來，隨著資本市場的發(fā)展，企業(yè)的融資方式趨于多元化，許多企業(yè)開始利用直接融資獲取所需要的資金，直接融資將成為企業(yè)獲取所需要的長期資金的一種主要方式，這主要是因為：（1）．隨著國家宏觀調(diào)控作用的不斷弱和困難的財政狀況，國有企業(yè)的資金需求很難得到滿足；（2）．由于銀行對信貸資金缺乏有效的約束手段，使銀行不良債務(wù)急劇增加，銀行自由資金比率太低，這預示著我國經(jīng)濟生活中潛伏著可能的信用危機和通貨膨脹的危機；（3）．企業(yè)本身高負債，留利甚微，自注資金的能力較弱。

在市場經(jīng)濟條件下，企業(yè)作為資金的使用者不通過銀行這一中介機構(gòu)而從貨幣所有者手中直接融資，已成為一種通常的做法，由于我國資本市場的不發(fā)達，我國直接融資的比例較低，同時也說明了我國資本市場在直接融資方面的發(fā)展?jié)摿κ蔷薮蟮?。改革開放以來，國民收入分配格局明顯向個人傾斜，個人收入比重大幅度上升，遇此相對應(yīng)，金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也發(fā)生了重大變化。隨著個人持有金融資產(chǎn)的增加和居民投資意識的趨強，對資本的保值、增值的要求增大，人們開始把目光投向國債和股票等許多新的投資渠道。我國目前正在進行的企業(yè)股份制改造無疑為企業(yè)進入資本市場直接融資創(chuàng)造了良好的條件，但是應(yīng)該看到，由于直接融資，特別是股票融資無須還本付息投資者承擔著較大的風險，必然要求較高的收益率，就要求企業(yè)必須有良好的經(jīng)營業(yè)績和發(fā)展前景。