導語：如何才能寫好一篇信托基金，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

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房地產信托基金的英文名稱是RealEstateInvestmentTrusts,簡稱REITs,這是以美國為代表的大多數國家的名

詞,英國將房地產信托基金稱之為PropertyInvestmentFund,簡稱PIF。中國還沒有關于房地產信托基金的統(tǒng)一定義,結合REITs的原理,國內相關領域的專家劉李勝在《REITs運作與管理》一書中給出了如下定義:REITs是通過發(fā)行基金券(如收益憑證、基金單位、基金股份等)將投資者的不等額出資匯集成一定規(guī)模的信托資產,交由專門的投資管理機構加以管理,獲得收益由基金券持有人按出資比例分享,并共擔風險的一種金融投資工具。它是專門用于房地產投資、租賃開發(fā)、銷售和消費等方面的投資基金,投資范圍限于房地產領域,是集眾多的分散資金于一身,同時采用專家經營、專業(yè)化管理的一種投資體制[1]。簡單說來,RREITs是房地產行業(yè)的產業(yè)投資基金。

從投資對象角度看,REITs一般投資于產生穩(wěn)定收益的房地產物業(yè),主要業(yè)態(tài)是商業(yè)地產,包括寫字樓、商業(yè)中心、酒店、工業(yè)廠房、度假公寓、醫(yī)院等。美國有少量的REITs也投資房地產抵押貸款或者房地產貸款支持證券,具有較高的風險,但總體而言,REITs投資對象均為低風險資產。

從投資來源角度看,REITs是一個募集大眾投資成立的投資基金,其中擁有廣大中小投資者,是資金來源更廣泛,這是相對于少數人才能投資大型商業(yè)地產項目而言,是一個巨大的金融創(chuàng)新產品。

從基金運作角度看,REITs是在信托法律關系基礎上發(fā)展起來的,這種信托關系將產權與管理經營權分開,保證了獨立性,同時,REITs在符合規(guī)范的情況下可以選擇上市交易,也可以選擇不上市的運作方式。

從收益角度看,REITs要求每年90%的分紅比例回饋投資者,REITs這種特殊信托關系使得REITs不具有自我積累和自我發(fā)展的能力,不具有繳納公司稅的標準,從而巧妙地規(guī)避了公司稅,而且在美國,REITs投資的對象均為免稅物業(yè),所以REITs享有很大稅收優(yōu)惠。根據美國REITs協(xié)會(NationalAssociationofRealEstateInvestmentTrusts,NAREIT)的數據,自1971年以來,REIT指數從100點,上漲到2007年底的3394.71點,年復合收益率達到了10.29%,這一收益率超過了同期標普500指數7.65%的年化收益率(從103.94點上漲到1468.36點,經股息收益調整后)。從REITs的回報率構成來看,其股息率一直保持在較高水平,平均在8%左右[2]。因此,REITs是一種具有吸引力的穩(wěn)定收益型的股權類投資產品。

REITs在海外已經發(fā)展非常成熟,美國是世界REITs的主體市場,歐洲、日本、新加坡、中國香港和臺灣等地也有發(fā)展不同規(guī)模和形式的REITs產品?，F在中國內地關于REITs的推出方案正在研究完善階段,多個REITs正在籌備過程中,正式推出只是時間問題。

二、旅游商業(yè)地產的特性

商業(yè)地產并沒有規(guī)范的定義,但是各界對商業(yè)地產的具體指向和內涵有著普遍一致性,商業(yè)地產一般相對于住宅地產而言,最明顯的區(qū)別是物業(yè)用途,主要用于非日常居住的經營性質的物業(yè)形態(tài)一般被稱為商業(yè)地產,具體表現為商業(yè)零售中心、大型購物中心、商業(yè)街區(qū)、專業(yè)市場、酒店、度假公寓、寫字樓、工業(yè)廠房、醫(yī)院等形態(tài)。而住宅地產主要是滿足日常居住的普通住宅、別墅等物業(yè)。而旅游商業(yè)地產是指主要用于旅游產業(yè)的商業(yè)地產,主要包括度假酒店、度假公寓、度假醫(yī)院、旅游購物街、旅游企業(yè)辦公樓、旅游紀念品生產園區(qū)等。

商業(yè)地產一般要求較大的投資額,要求更專業(yè)的開發(fā)水平與經營管理水平,所以一般是有實力的成熟開發(fā)商和金融財團才會涉足的領域。旅游商業(yè)地產有著一般商業(yè)地產的共性,但是在部分方面體現得更加突出,主要體現在風險更高,難度更大,對投資強度以及投資回報周期對要求更高等三方面。

旅游商業(yè)地產的高風險。由于旅游商業(yè)地產一般產生于旅游集散地和旅游目的地,部分旅游集散地和旅游目的地都不在重要城市,即使在重要的城市里,也大多在城市郊區(qū),而不在市中心黃金位置,由于商業(yè)地產的成敗與選址關系密切,所以旅游商業(yè)地產在選址上的特性就造成了旅游商業(yè)的風險性大大增加。與此同時,旅游商業(yè)地產受到直接旅游行業(yè)的影響,而旅游行業(yè)是一個非常脆弱的行業(yè),景區(qū)生命周期隨著人們消費偏好的變化具有較大的不確定性,政治、經濟、社會等突發(fā)事件和自然氣候變化等多方面的影響因素都會作用到旅游業(yè),使得旅游行業(yè)隨時有可能面對不確定性的低潮,形成經營周期內的風險。而這些風險在一般商業(yè)地產項目上概率相對較低。

旅游商業(yè)地產的高難度。旅游商業(yè)地產的高難度直接來源于高風險,旅游商業(yè)地產項目規(guī)劃設計與日常經營都難以戰(zhàn)勝自然因素形成的淡旺季,難以戰(zhàn)勝突發(fā)事件所帶來的不利影響。此外,經營者需要深刻理解旅游者的消費需求與一般消費者的差異,需要處理好各種文化沖突所帶來的問題,需要更多的措施來打造吸引力,需要更多技巧來培養(yǎng)忠誠顧客,以上因素都構成了旅游商業(yè)地產比一般商業(yè)地產更高難度。

旅游商業(yè)地產需要一定的投資強度,和一個相對較長的投資回報周期。如果低于一個合理的強度,旅游地產的失敗概率極大,反而是等于或者高于這個合理強度之后,成功的概率大大增加。這是因為旅游商業(yè)地產的成功形成需要營造足夠強烈的吸引力,舒適的消費空間,合理的商業(yè)業(yè)態(tài)。而這些事情都是需要時間來培育和調整的,這也決定了旅游商業(yè)地產需要一個旅游相對較長的投資回報期。

目前,中國的旅游商業(yè)地產項目整體開發(fā)水平較低,發(fā)展階段初級,粗制濫造的粗放型模式還很普遍,少量較成功的項目基本都依托于城市人群消費,更像是一般商業(yè)地產項目,而遠離城市的旅游商業(yè)地產項目成功案例較少。與此同時,我國旅游業(yè)發(fā)展正處于快速增長期,對旅游商業(yè)地產項目的需求是巨大的,中國絕大多數旅游目的地,都需要建設大量包括酒店、公寓、旅游購物中心等項目。

三、REITs對中國旅游商業(yè)地產行業(yè)的影響

首先,REITs為中國旅游商業(yè)地產的投資者提供了一個絕佳的退出機制。成熟的旅游商業(yè)地產項目能夠提供穩(wěn)定的現金流,由于面對旅游者提供服務,所以具有較高的定價能力,同時,此類項目的土地成本較低,一般能得到政府的大力支持,也是配合開發(fā)高端住宅類產品的前期介入模式。雖然旅游商業(yè)地產項目屬于高質量的資產,但是由于其需要占用大量資金,投資回報周期漫長,資本周轉率很低,更重要的是投資者除了銷售物業(yè),持有出租和抵押貸款這三種主要的資金回籠方式之外,沒有更好的投資退出機制,所以旅游商業(yè)地產的投資吸引力缺乏競爭力。REITs為有穩(wěn)定收益的優(yōu)質旅游商業(yè)地產項目提供了一個絕佳的投資退出機制,將優(yōu)質的成熟項目資產打包到REITs資產中,投資者的投資回報周期大大縮短,可以迅速回籠投資。這種加快回籠投資的退出機制,有利于回籠資金進入新的項目投資開發(fā),從而加快旅游商業(yè)地產行業(yè)的發(fā)展。更具體來講,這種退出機制和退出機制帶來的溢價收益,還能激勵投資者更加從容,更加有信心投入,根據市場的需求,高起點和高水平地開發(fā)旅游商業(yè)地產項目。

其次,REITs可以為拓寬中國旅游商業(yè)地產項目的融資渠道。中國的發(fā)展階段早已經不再是一個資金極度缺乏的時代,相反,中國市場的資本雄厚,特別是民間涌動著大量熱錢,缺乏合適的投資渠道。同時,大量海外資金也瞄準了中國的旅游商業(yè)地產項目,希望能把資金沉淀到中國優(yōu)質的旅游商業(yè)地產項目上。在這種背景下,旅游商業(yè)地產項目除了傳統(tǒng)的融資渠道之外,還能從REITs融到金融機構、廣大中小投資者、海外基金等多方面的資金。所以REITs推出之后,不僅有利于房地產的發(fā)展,例如旅游商業(yè)地產將有機會大力發(fā)展,還能起到穩(wěn)定中國的金融市場的作用,不僅是為市場提供了一個穩(wěn)定收益的低風險產品,還分散了銀行的貸款風險。有學者指出,我國適時推出REITs,可以更好地滿足居民的房地產投資需求,分流資金,緩解流動性過剩與房地產投資過熱[3]。

第三,REITs將為中國旅游商業(yè)地產帶來更專業(yè)和更先進的管理。REITs的國際操作經驗是委托獨立的專業(yè)經營管理機構來負責項目的日常經營管理,這首先是制度需要,同時也因為REITs所持物業(yè)的經營管理要求比較高。獨立的專業(yè)機構貼近市場,積累了豐富的管理經驗,是REITs取得穩(wěn)定收益的重要因素。反觀中國旅游商業(yè)地產的粗放型發(fā)展模式,無論是服務態(tài)度和專業(yè)技能都有巨大的提升空間,亟待有標桿性的項目來帶領整個行業(yè)素質的提升。REITs推出之后,旅游商業(yè)地產將在業(yè)態(tài)上更加豐富,酒店、旅游商業(yè)街、度假公寓、養(yǎng)老公寓、保健醫(yī)院、大型綜合購物中心等新興業(yè)態(tài)將大力發(fā)展,這需要更專業(yè)的機構來進行策劃、規(guī)劃、招商、銷售等經營管理工作?？梢灶A見,REITs將帶領中國旅游商業(yè)地產從粗放型的管理階段過渡到專業(yè)化的精細管理階段。

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6.1結論

缺乏有效的融資渠道制約了我國房地產企業(yè)擴大經濟規(guī)模，增強市場競爭力。國外（或地區(qū)）經驗表明，REITs是解決這一問題的有效途徑。REITs在國外(或地區(qū))的成功經驗使我們有理由相信這種投資產品能為我國的房地產業(yè)和金融業(yè)注入新的活力，推動我國房地產業(yè)的健康轉型，促進我國金融業(yè)的健康發(fā)展。近年來，我國一直在邁向REITs的道路上摸索前進、不斷創(chuàng)新，但我們的產品與REITs仍有一定的距離。各種現象表明，我國國內環(huán)境基本具備REITs的發(fā)展條件，各方對REITs的迫切需求也迫使我們加快發(fā)展REITs的步伐。雖然制約REITs發(fā)展的因素仍有存在，但我們相信通過努力，REITs在不久的將來就會在我國內地市場誕生。本文在借鑒他人研究的基礎上，通過閱讀國內外大量文獻來探討REITs的中國化發(fā)展策略。通過研究，本文得出以下幾點結論：首先，房地產投資信托基金是解決我國房地產業(yè)融資問題的一種有效途徑，我國已經基本具備了發(fā)展REITs的條件，我們應該在已有房地產信托產品的基礎上，通過借鑒國外（或地區(qū)）的成熟經驗，完善相關法律法規(guī)，加快發(fā)展REITs的步伐。其次，在借鑒國外（或地區(qū)）經驗時，要對其REITs產品進行認真地分析比較，有選擇地加以吸收，并結合我國國情因地制宜地進行一定的創(chuàng)新。再次，在我國發(fā)展REITs市場時，宜采取分階段發(fā)展策略。同時，筆者認為在我國已有房地產信托產品的基礎上，結合國內的專項資產管理計劃，我國REITs的組織形式宜采用直接式契約型，并采用封閉式運作方式，但同時需要采取措施對封閉式的缺陷進行一定的彌補；運用資產組合理論和投資風險決策模型進行投資資產的選擇和組合，在地域選擇上可以多關注二、三線城市有增值潛力的房地產資源，同時對開發(fā)性項目進行一定的限制；應該盡量延長REITs的期限，這有助于提高產品的收益和穩(wěn)定性，要盡快解決REITs上市的問題，增強產品的流動性；制定合理評估REITs價值的方法，盡量做到減少誤差，同時對REITs的分紅比例和分紅時間作出明確的規(guī)定；此外要合理并有選擇地使用REITs的財務杠桿，-60-在提高產品競爭力的同時注意防范財務杠桿過高帶來的風險。總之，我國發(fā)展REITs還處于起步階段，未來的道路還很長，需要各方積極努力，加大理論研究力度，加快完善法律政策的步伐，推進產品的突破和創(chuàng)新。同時希望本論文能對我國REITs的發(fā)展提供一些幫助。

6.2本文的局限和有待進一步研究的問題

本文在研究和撰寫過程中，通過閱讀相關書籍、文獻、瀏覽相關網站和文章，獲得了大量資料，對本文的論證提供了有力的支持。但是由于我國房地產投資信托基金（REITs）尚未誕生，而國外的實際情況與我國存在差距，所以沒有足夠相關成熟的理論可以借鑒。因此本文不可避免地存在一定的局限，需要在今后研究中不斷完善和改進。

1．由于我國尚未有房地產信托投資基金（REITs），同時我國信托機構對已有信托產品的信息披露不夠充分，本文無法收集到更多的資料來進行實證分析和數據分析，有待今后進一步研究。

2．房地產投資信托基金（REITs）涉及領域較廣，包括金融領域、房地產領域、法律領域等。同時內容較復雜，如RETIs的稅收問題，就涉及到眾多稅種和稅目。因此，本文在某些方面分析還不夠深入，需要今后加以完善。

3．房地產投資信托基金（REITs）的發(fā)展屬于應用領域，更注重產品的開發(fā)介紹和相關政策研究。在運用經濟學理論具體分析問題方面仍有不足。由于筆者水平有限，所提觀點不一定正確，不足之處懇請各位專家批評、斧正！

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【關鍵詞】 房地產投資信托基金 房地產業(yè) 物業(yè)估價

一、房地產投資信托基金簡述

房地產投資信托基金（Real Estate Investment Trusts，簡稱REITs），其實際上是一種證券化的產業(yè)投資基金，通過發(fā)行基金單位，集合公眾投資者資金，由專門機構經營管理，通過多元化的投資，選擇不同地區(qū)、不同類型的房地產項目進行投資組合，在有效降低風險的同時通過將投資綜合收益按比例分配給投資者，從而使投資人獲取長期穩(wěn)定的投資收益的一種依托基金。REITs具有專業(yè)化管理、變現性能力強、流動性佳、投資風險分散、收益能力穩(wěn)定等特性。目前美國、日本、韓國、新加坡、澳大利亞等國的交易所都已經有REITs上市，少數屬于私募，但絕大多數屬于公募，近年來這些國家都針對REITs制定專門的立法，推進了REITs的發(fā)展。與我國信托純粹屬于私募性質所不同的是，國際意義上的REITs在性質上等同于基金，REITs既可以封閉運行，也可以上市交易流通，類似于我國的開放式基金與封閉式基金。

二、REITs產品的分類

根據REITs的投資類型不同，可以分為三大類。一是權益型：也稱收益型REITs，屬于直接投資并擁有房地產，靠經營房地產項目來獲得收入。根據各自經營戰(zhàn)略的差異，權益型REITs的投資組合有著很大不同，但主要經營購物中心、公寓、辦公樓、倉庫等收益型房地產項目。投資者的收益來源于租金收入和房地產項目的增值收益。目前的正在運行的REITs主要以權益型為主。二是抵押型：這類REITs主要從事金融中介的角色，將所募集的資金用于向房地產項目持有人及經營者提供各種房地產抵押貸款。其主要收入來自其發(fā)放抵押貸款所收取的手續(xù)費和抵押貸款利息，以及通過發(fā)放參與抵押貸款所獲抵押房地產的部分租金和增值收益。三是混合型：這類是伴隨著抵押型REITs和權益型REITs的產生而發(fā)展起來的。混合型REITs即可以投資于房地產資產，也可以投資于房地產抵押貸款，是權益型和抵押型REITs的混合體。因此，這類房地產投資信托基金會投資一系列的資產，包括實物物業(yè)、按揭或其他有關的金融工具類別。

三、我國REITs產品發(fā)展情況

從2008年底國務院決定上海、北京、天津三地作為REITs的試點城市后，REITs已經在悄然試水。目前REITs項目涉及兩種產品：一是抵押投資型REITs產品，二是權益投資型REITs產品。抵押投資型的REITs，主要由央行和銀監(jiān)會主管，參與方為有穩(wěn)定租金收益的物業(yè)業(yè)主和信托公司。業(yè)主將其持有的物業(yè)抵押給信托公司，信托公司將物業(yè)租金收入作為信托收益在銀行間市場發(fā)行產品，即融資方只是把物業(yè)收益權抵押擔保，而不需要出讓股權的融資方式，對于該類型REITs而言，主要的優(yōu)點是簡單易操作，銀行間有現成的機構客戶可以購買相應的產品。另一種權益投資型的REITs，主要由券商或基金公司發(fā)起，證監(jiān)會監(jiān)控模式下運行，參與方為有穩(wěn)定租金收益的物業(yè)業(yè)主、信托公司。業(yè)主將物業(yè)過戶給信托公司，獲取現金或基金份額，信托公司再將其租金收益權發(fā)起設立基金并在證券交易市場發(fā)售、流通。

四、REITs物業(yè)估價

上海作為REITs試點城市近期已進入實際操作階段，兩種REITs產品正在緊鑼密鼓地運行中，根據《房地產投資信托基金物業(yè)評估指導意見（試行）》，信托物業(yè)評估分為物業(yè)狀況評價、物業(yè)市場調研和物業(yè)價值評估，同一評估對象宜分別由不同的評估機構獨立完成。筆者所在的上海東洲房地產估價有限公司作為物業(yè)價值評估機構參與了前期工作。此次打包的信托物業(yè)有工業(yè)房地產及商業(yè)房地產，物業(yè)本身品質較高、有穩(wěn)定的租金收入、租戶的質量及物業(yè)管理公司的素質均比較優(yōu)質，其中較多物業(yè)與國際知名品牌簽下了長期租約。上海東洲房地產估價有限公司作為參與配合前期工作的各方中介公司其中之一，與其他各個機構互相協(xié)作，主要負責信托物業(yè)價值評估的工作，本文針對該類物業(yè)房地產價值評估中需要注意的一些問題及關注點進行了討論。

1、房地產投資信托估價思路及估價方法的確定

信托物業(yè)房屋用途主要為工業(yè)、商業(yè)類房地產，估價對象均為收益型物業(yè)，有較為穩(wěn)定的租戶和租金收入，市場上與之類似的同類型物業(yè)也有較多的租賃實例，因此估價對象各類型物業(yè)首選收益法進行估價，市場上與之類似的房地產整體出售的交易實例較多，也適宜采用市場比較法進行估價。分析認為，評估此類物業(yè)多采用收益法與市場比較法綜合得出評估價值。

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表面看，作為首只養(yǎng)老金標準化產品，這不僅開創(chuàng)了企業(yè)年金通過養(yǎng)老金產品渠道投資國家級重點基礎設施項目的先例，而且首創(chuàng)了信托公司與公募基金公司聯合設計發(fā)行標準化金融產品的全新業(yè)務模式。

但實際上，這款產品僅簡單借助了信托公司的通道，在操作模式上沒有太大創(chuàng)新。

開創(chuàng)標準化模式

據悉，“海富通昆侖信托型養(yǎng)老金產品”定位為信托產品型養(yǎng)老金產品，具有中低風險收益特征，存續(xù)期20年，主要投資昆侖信托發(fā)行的中石油管道項目單一信托。

與以往不同的是，產品改變了過去企業(yè)年金由企業(yè)招標，投資管理人競標，再將企業(yè)年金基金委托給投資管理人管理運作的模式，而是由海富通基金公司作為企業(yè)年金基金投資管理人來發(fā)行，面向中石油企業(yè)年金基金定向銷售的標準化產品，并結合了單一信托計劃的模式。

在“24號文”前，企業(yè)年金并沒有一個標準化的金融產品。

今年4月2日，人社部下發(fā)“關于企業(yè)年金養(yǎng)老金產品有關問題的通知”（又稱“24號文”），規(guī)定企業(yè)養(yǎng)老金產品是由企業(yè)年金基金投資管理人發(fā)行的、面向企業(yè)年金基金定向銷售的企業(yè)年金基金標準投資組合。

這為改變企業(yè)年金的委托模式開了一扇窗，基金公司或保險資產管理公司等具備賬戶管理人資格的企業(yè)，可以設計標準化產品，向單個或多個企業(yè)發(fā)起投資組合。

“畢竟是第一只標準化信托養(yǎng)老金產品，對參與各方都是全新挑戰(zhàn)，預計未來將會有更多類型豐富的養(yǎng)老金產品以這種形式出現，更具有運營效率?！鄙虾Ｒ晃换饦I(yè)人士向《投資者報》記者表示。

投資范圍擴大

監(jiān)管層允許發(fā)起企業(yè)年金的“養(yǎng)老金產品”，將對行業(yè)格局產生深刻影響。

所謂企業(yè)年金，是指在政府強制實施的公共養(yǎng)老金之外，企業(yè)為職工提供一定程度退休收入保障的補充性養(yǎng)老金制度，其被稱為城鎮(zhèn)職工養(yǎng)老保險體系（由基本養(yǎng)老保險、企業(yè)年金和個人儲蓄性養(yǎng)老保險三個部分組成）的“第二支柱”，在國內，通常一些經濟效益較好的企業(yè)選擇為職工建立企業(yè)年金，中央所屬大型企業(yè)企業(yè)年金方案，應當報送人社部。

根據《企業(yè)年金基金管理辦法》，企業(yè)年金的投資范圍包括銀行存款、國債、中央銀行票據、債券回購、萬能保險產品、投資連結保險產品、證券投資基金、股票，以及信用等級在投資級以上的金融債、企業(yè)（公司）債、可轉換債（含分離交易可轉換債）、短期融資券和中期票據等金融產品。

而4月2日，人社部《關于擴大企業(yè)年金基金投資范圍的通知》，企業(yè)年金的投資范圍增加商業(yè)銀行理財產品、信托產品、基礎設施債權投資計劃、特定資產管理計劃、股指期貨。

上述基金人士表示，首要影響是把市場上的養(yǎng)老金投資分為六大類：股票型、混合型、固定收益型、貨幣型，固定收益類型的養(yǎng)老金產品（包括運用信托、債券計劃、特定資產管理等），以及商業(yè)銀行理財類產品。歸類對整個行業(yè)來說，節(jié)約了不少成本。

“其次有利于重塑基金行業(yè)，迫使一些公司專注一類或幾類業(yè)務，打造自己的核心競爭力。而委托企業(yè)則有了更多選擇，挑好企業(yè)、好產品。”

企業(yè)年金有待開發(fā)

人社部公布的數據顯示，截至2012年底，建立企業(yè)年金的企業(yè)已達5.47萬家，參加職工1847萬人，積累基金4821億元，基金規(guī)模年均增長30%以上；2012年企業(yè)年金基金新增規(guī)模首次突破千億元，當年加權平均收益率5.68%。

而隨著近來非公募業(yè)務模式的創(chuàng)新，基金公司非公募業(yè)務也出現增長勢頭。

中國基金業(yè)協(xié)會公布的證券投資基金市場數據顯示，去年底，基金公司非公募業(yè)務規(guī)模為7564.52億元，截至今年4月底，這一數據就達到9056.66億元，增長1492.14億元。從今年前4個月的情況看，每個月環(huán)比分別增加了602.06億元、44.27億元、62.87億元和785.94億元。4月份的單月增幅最高，達到9.5%。

但在業(yè)內看來，企業(yè)年金的市場仍未有效開發(fā)。

今年4月，海富通總經理助理何樹方在接受媒體采訪時提到，企業(yè)年金做了六七年，但無論從參加企業(yè)年金的人數，還是參加企業(yè)年金的企業(yè)，與發(fā)達國家相比，比例還是不高?！敖鼉赡昶髽I(yè)年金的增長速度有所加快，但是也沒想象中那么快，主因是近年來經濟發(fā)展不好。企業(yè)不盈利，何談做企業(yè)年金?！?/p>

業(yè)內猜測，本次投資范圍的松綁可能是一個信號，而信托公司只是做了一個通道。

篇5

關鍵詞:房地產投資信托基金;制度障礙;房地產融資

中圖分類號:F830.8 文獻標識碼:B文章編號:1007-4392(2007)02-0050-04

房地產投資信托基金以其賦稅優(yōu)惠､稅務透明､可以提供高于一般證券的收益以及方便套現房地產等優(yōu)勢在歐美房地產金融市場穩(wěn)步發(fā)展,亞太地區(qū)的市場開拓也在積極展開｡中國的不動產業(yè)由于受到國家宏觀調控的影響,融資渠道單一､融資困難的局面一直沒能得以改變｡雖然房地產行業(yè)本身對于房地產投資信托的前景較為樂觀,但由于受到相關制度方面的約束,使得我國房地產信托業(yè)的發(fā)展相對于其他金融部門的發(fā)展大大滯后｡本文試圖分析天津房地產金融市場的基本狀況,就房地產信托基金業(yè)務開展的制度障礙展開討論,并提出改進建議｡

一､天津房地產金融市場的整體分析

目前,房地產開發(fā)投資資金仍以銀行貸款､自有資金和其他資金為主,其中銀行貸款占絕對比例｡雖然資金結構發(fā)生了一些變化,但其固有模式并未改變｡就開發(fā)企業(yè)而言,約有70%的資金來自于銀行貸款,這不僅使得房地產企業(yè)直接融資比例過小,而且還使企業(yè)被動依賴于銀行,一旦出現國家金融政策的調整,融資渠道狹窄的房地產企業(yè)就將面臨資金危機｡資料顯示,從1997年-2005年,天津市商業(yè)銀行投向房地產行業(yè)的貸款逐年增加,自2002年起,增幅明顯加快,年增額近20億元人民幣,增幅均在四分之一強,這一方面說明銀行對房地產行業(yè)發(fā)展的大力支持,另一方面也顯示出房地產業(yè)對資金的強烈需求(見表一)｡

如表二所示,與銀行貸款額的持續(xù)增加相對應的是,天津市的房地產投資額占全市固定資產投資額的比重維持在一個相對穩(wěn)定的水平上,約在20%左右｡(表二)

二､發(fā)展房地產投資信托基金的制度障礙

影響房地產信托業(yè)發(fā)展的因素有很多,但其中最為核心的是制度因素,或者稱為相關立法｡任何好的金融產品,如果沒有相關立法予以約束,健康的發(fā)展幾乎是不可能的｡考察歐美房地產金融市場發(fā)展的歷程不難發(fā)現,立法先行幾乎是一個普遍的特征,尤其是對于房地產投資信托基金這種對稅收優(yōu)惠要求較高的金融產品而言,完善的法律規(guī)章無疑是產品順利推向市場的有利保障｡目前,在天津發(fā)展房地產投資信托基金的主要制度障礙表現在以下幾方面:

(一)信托產品的規(guī)模限制

我國目前尚未出臺《產業(yè)基金法》,而按照現行的《信托法》規(guī)定,信托投資公司發(fā)行的信托計劃每項不得超過200份信托合同,每份信托合同的最低金額不得低于5萬元人民幣｡就房地產投資所需資金而言,200份的規(guī)模顯然是太低了｡天津市房地產市場的投資規(guī)模占整個固定資產投資規(guī)模的比重居高不下,房地產投資對于資金量的需求是巨大的,受到信托規(guī)模的限制,實際上每份信托合同要求的最低金額往往超出5萬元的幾十倍,在上市房地產公司方面,又有對外投資不得超過公司凈資產50%的規(guī)定｡而對于普通投資者而言,即便可以看到這是一項非常好的投資品種,由于受到個人可支配資金的制約,可投資的選擇余地非常之小,這也直接導致了相關信托產品在發(fā)行方面出現困難｡

經過修改的《信托投資公司房地產投資信托管理暫行辦法》已經有條件地突破了200份的限制,并且擴大了信托資金的使用范圍｡

(二)產權登記制度的制約

按照現行政策,對抵押或證券化的不動產產權進行轉移時,在產權登記機關只能以備案的形式出現,這意味著所謂的產權轉移并不具有相應的法律效力,一旦發(fā)生糾紛,投資者的權益難以得到保護｡房地產投資信托基金更傾向于解決已建成物業(yè)投資資金迅速變現的問題,投資的對象大多為有穩(wěn)定現金流的物業(yè),并非建設期的物業(yè),前期投入資金依然需要開發(fā)商自己解決,以在建物業(yè)作為抵押取得銀行貸款是較為常見的做法,而基金的操作要求投資物業(yè)產權干凈明晰,以便更好的保護投資者的利益｡

(三)稅收制度的制約

我國目前現行的法律尚未對信托投資基金收益的納稅做出明確規(guī)定,操作中存在雙重征稅的問題,這大大提高了信托公司的經營成本,壓縮了投資者的收益空間,制度的缺失導致了發(fā)展的遲緩｡如果考慮國內物業(yè)海外上市,即海外基金通過境內公司持有物業(yè),需要繳納33%的企業(yè)所得稅,而通過海外公司自己持有物業(yè),則需要繳納10%的預提稅｡如果是以公司收購的方式發(fā)行REITs,雙重征稅將難以避免｡稅收成本增加,要求的回報率也將有所增加,天津的物業(yè)目前還難以達到這一水平｡就基金較為青睞的商業(yè)物業(yè)而言,目前在天津市場上平均的收益率為8%,較之北京､上海､廣州等一線城市略低一些｡一般的情形是,因為稅收成本的增加,對REITs回報率要求將增加0.5%～0.6%,以前回報率達到7%就可以發(fā)行,但是稅收成本增加后,收益率必須達到7.5%以上｡交易成本的大幅增加,對于開發(fā)商來說意味著融資時間加長,融資成本增大,而獲利空間更為狹小｡

(四)流通機制的制約

如果采用信托的方式推出房地產投資基金,則由于目前我國在信托產品的轉讓方面缺乏交易細則,使得大額信托合同的轉讓難以操作｡信托合同只能整體轉讓,不能分割,對于房地產信托產品而言,單個信托合同本身的資金額居高不下(主要是受到總量200份的約束),搜尋交易對手的成本大大增加｡房地產投資信托計劃所發(fā)行的信托受益權憑證是采用一對一簽訂信托合同的方式,未做到標準化,信托受益權憑證的證券屬性不明,降低了流動性｡《信托法》第48條規(guī)定受益人可以依法轉讓和繼承信托受益權,說明信托受益權可以流動｡但是,信托受益權的流動和轉讓只能通過相關當事人個別變更信托合同的方式實現,而缺乏公開的流通轉讓場所,也沒有公開的交易場所,也無法形成市場化的交易價格,這大大增加了流通轉讓的成本,降低了轉讓效率｡

(五)評級體系缺乏的制約

完善的資本市場,成熟的金融中介機構,極具市場公信力的評級體系,這些是保證基金順利運作的基礎｡房地產投資信托基金為公募金融產品,要求產品具有較高的市場透明度,在信息披露､產品轉讓渠道､政府監(jiān)管等方面都應完備而健全,目前國內的資本市場在這些方面還是較為欠缺的｡

(六)匹配物業(yè)市場的制約

實際上,發(fā)達國家的房地產投資信托基金大多選擇建成后已經營3―5年,被市場檢驗已經具備穩(wěn)定現金流的物業(yè),因為基金投資收益的90%用作分配紅利,因此市場的認可度較高｡對物業(yè)的選擇也不僅僅局限于商業(yè)物業(yè),其他如公寓､工業(yè)廠房等等也都有涉及｡但從市場的運行效率來看,集中投資于同一種物業(yè)類型有助于提升基金的市場價值｡而且基金的規(guī)模越大,規(guī)模經濟效應越明顯｡目前國內的開發(fā)商急于變現所持物業(yè),不愿長期持有,而且在建設階段就出現了資金方面的問題,在資金需求的時間上與基金投資的意愿是存在距離的,天津市場也不例外｡此外,基金選擇的投資對象多為資源整合較好的整體物業(yè),這與開發(fā)商零散出租或出售的模式也是不相匹配的｡

(七)團隊組合機制的制約

成功的房地產投資信托基金要求基金管理與物業(yè)管理分工清晰,而目前正在運作的基金卻出現了地產公司介入的現象,這與基金正常運作所要求的團隊組合是矛盾的｡商無論是在資金實力還是角色利益沖突方面都存在不可回避的現實問題｡

盡管障礙重重,天津市場還是做出了有力的探索,這將非常有助于標準房地產投資信托基金在天津市場的成長｡

三､試運行的天津“準房地產投資信托基金”

國內首只房地產投資信托基金(REITS)運作公司――天津市房地產基金管理公司已經成立并開始運作,同時也已報備銀監(jiān)會,正在等待最后的審批｡建立基金管理公司并將部分資產打包上市的融資模式在中國國內尚屬首例｡若通過銀監(jiān)會的審批,基金管理公司會將資產的30%拿出來實現海外上市,以此來達到募集資金的目的｡由于缺乏產業(yè)基金法,現行法律又存在諸多限制,所以該公司首先在天津成立基金管理公司,然后輻射京津地區(qū)｡基金管理公司主要由十家地產公司投資成立,股本金在1億元左右｡該基金的投資方可以是工商聯､信托投資機構､非銀行金融機構､企業(yè)商家,關注其發(fā)展計劃的基金等｡同時,公司還會面向津京地區(qū)吸引一些信托公司投資,目前主要是天津的北方信托和北京的中誠信托｡信托計劃方面主要面向津京地區(qū),實行發(fā)行和股東非同一信托機構,以此避免發(fā)行上的關聯交易｡從未來發(fā)展空間上來看,該公司將先成立一個區(qū)域性組織,然后再成立一個專門的管理公司,與國外的投資銀行､會計事務所､審計所､律師行等實現嫁接,運作REITs部分基金實現海外上市,借此來達到募集資金的目的,并為資金募集開拓更大的空間｡對于上市資產,將優(yōu)先選擇優(yōu)質資產,無論資產類型如何｡與以往房地產信托計劃所不同的是,該基金在發(fā)行上沒有具體項目,而是面對一個產業(yè)｡在具體操作模式上,公司謀求為資產尋找資金與為資金找項目同時進行｡但因為目前基金發(fā)行缺乏法律支持,因此,該公司利用的法律依據依然是信托所適用的一法兩規(guī),因此從外部看來,這依然只是一個房地產產業(yè)信托投資計劃,但實質卻是產業(yè)投資基金,其運作也是按照產業(yè)基金的模式推進的｡由于此信托計劃依然屬于私募基金,因此離真正意義上的產業(yè)基金尚存距離｡

四､改進路徑

針對以上存在的制約因素,要在天津市場上盡快推進房地產投資信托基金的建設,主要應從以下幾方面著手:

在國家現行稅收制度框架下,盡可能地推出地方稅收優(yōu)惠及減免手段,鼓勵基金的運作｡當然,市場都在等待國家的產業(yè)基金法盡快出臺,有關稅收方面的安排也在其中｡2006年3月財政部､國家稅務總局聯合通知,對外公布了針對信貸資產證券化產品的印花稅､營業(yè)稅和所得稅等三項稅收政策｡信貸資產證券化的全部環(huán)節(jié)暫免征收印花稅,營業(yè)稅較之以前沒有增加規(guī)定,所得稅方面,對在當年取得､向機構投資者分配的信托項目收益部分,在信托環(huán)節(jié)暫不征收企業(yè)所得稅｡從總體來看,稅收優(yōu)惠的意圖是較為顯著的,作為參照,這將有助于針對房地產投資信托基金的稅收改革｡

積極探求適合天津市場的房地產融資模式｡銀行貸款是主流,這在相當長的一段時期內不會改變,但在今后,銀行貸款的比例將會逐步下降,比較流行的說法是“銀行+信托+REITs＂模式,這一模式是否適合天津房地產市場還有待檢驗｡作為沿海開放城市,天津房地產市場,尤其是商業(yè)不動產市場發(fā)展迅速,但在投資回報方面并不盡如人意,這也是海外基金遲遲不予動作的主要原因之一｡如何整合現有不動產資源,鼓勵房地產開發(fā)企業(yè)持有物業(yè)并作長期規(guī)劃,進一步推動天津市場的商業(yè)繁榮,這是發(fā)展REITs的前提｡

培育和扶植成熟型的物業(yè)｡前面已經提到,REITs的投資對象為具有穩(wěn)定現金流的成熟物業(yè),在物業(yè)建設階段通常不會介入,這要求房地產開發(fā)企業(yè)在前期擁有較為雄厚的資金實力或者其他融資渠道,在短期可以應對資金方面的壓力,這需要地方政府給予恰當的金融支持｡規(guī)范金融中介機構的行為｡對投資銀行､信托公司､評級機構給予嚴格的執(zhí)業(yè)監(jiān)管,避免出現前期國內信托機構違規(guī)操作的混亂局面｡建立合乎規(guī)范的評級體系,并給予評級機構充分而獨立的運行空間,以保證基金信息披露的完整和真實｡

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篇6

［關鍵詞］房地產投資信托基金；房地產融資；發(fā)展對策

［中圖分類號］F293.33 ［文獻標識碼］A ［文章編號］1005-6432（2011）1-0076-01

1 房地產投資信托基金(REITs)及其特點

房地產投資信托基金(Real Estate Investment Trusts,REITs),即房地產投資信托,是一種采取公司或者信托(契約)基金的組織形式,以發(fā)行收益憑證(股票或收益憑證)的方式將多個投資者的資金集中起來,由專門投資機構進行房地產投資經營管理,收購持有房地產(一般為收益性房地產)或者為房地產進行融資,通過多元化的投資選擇各種不同的房地產證券、項目和業(yè)務進行組合投資,并將投資綜合收益按比例分配給投資者,共同分享房地產投資收益的一種信托方式。REITs在香港被譯為“房地產基金”,在臺灣譯成“不動產投資信托”,而中國大陸一般譯為“房地產投資信托基金”。房地產投資信托基金在西方國家的稱謂也不盡相同,在美國等大多數國家直接稱為REITs,但在英國和亞洲一些國家稱為房地產投資基金(Property Investment Fund,PIF)。

作為一種投融資工具,REITs具有多元化組合投資分散風險、專業(yè)化經營管理、快速匯集資金、可隨時買賣贖回,流動性強的特點,在多數國家還有專項法律規(guī)定的稅收優(yōu)惠。由于參與主體多元化,其法律關系也相對復雜。

2 我國房地產投資基金發(fā)展面臨的問題

第一,理論體系不夠完善。REITs是通過在證券市場公開發(fā)行收益憑證募集資金作為投資資金來源的,該收益憑證是要按股票交易法則可以在證券市場公開交易和流通的,這就需要給該憑證一個交易價格。相對于證券產品價格定價理論,REITs的定價要復雜得多,傳統(tǒng)的資產評估方法顯然是不能滿足REITs資產定價的需要。盡管國外有相關定價理論可以借鑒,但國外成熟市場和國內非成熟市場的差別將使得直接套用國外的定價方法會產生“橘生于淮北則為枳”的后果。

第二,運行管理中的道德風險。房地產投資基金在組織體系上,由基金持有人、基金組織人、基金管理人、基金托管人等通過信托關系構成一個有機的組織系統(tǒng),運用資產托管機制來制約信托資產運作的關系,構成了投資基金信托關系中的一個基本特點。在投資者認購REITs之后,以信托方式將資金交由REITs管理人進行運作,這就形成了一種委托―關系。在這種關系下,由于投資者和經理人并不具有相同的利益,而且投資者無法時刻觀察經理人的投資行為,因而經理人可能從事與投資者利益相沖突的投資行為,便產生了其中的道德風險。

第三,法律法規(guī)不完善。缺乏相關法律的保障是發(fā)展我國房地產投資基金最明顯的障礙之一?！锻顿Y基金法》將非證券化的投資基金內容從中剔除后,變成了《證券投資基金法》,此外私募基金合法化的問題,給房地產投資基金的規(guī)范和系統(tǒng)發(fā)起帶來了不確定性。同時還要面對資金的進入和退出通道、投入和產出的方式、時間標準等問題,這些都需要法律和法規(guī)的配套支持。

第四,缺乏專業(yè)的復合型人才。發(fā)展REITs需要一批既精通房地產又熟悉金融的復合型人才。REITs的運作需要對房地產市場具有戰(zhàn)略眼光,能夠尋找到合適的房地產項目,并進行項目運作來保證項目未來穩(wěn)定的收益。同時,REITs的運作人還需要具備基金、投資銀行以及財務等專業(yè)理論知識和實踐經驗。只有將房地產和金融兩者結合起來,才能較好地運作REITs,保證REITs的收益率和長期增長率。而目前我國這方面的復合型專業(yè)人才比較匱乏,一般只是精通房地產或者金融一個領域,這使得我國發(fā)展REITs的人才支持不足。

第五,信用體系建設不完善。我國目前沒有建立全面的征信體系,信用環(huán)境較差。REITs本身包含多種風險,包括政策風險、房地產項目經營風險、信息不對稱風險等。這些風險都會影響REITs的收益以及投資者利益,甚至影響房地產市場和金融市場的穩(wěn)定。而目前我國風險防范機制不健全,表現為：風險預警機制較差,沒有完整的風險評估體系與警戒模型；與風險相關的信息披露機制不健全,對未來可能風險的披露工作也沒有完全展開；作為風險監(jiān)控人的獨立董事制度不完善,即使設立了獨立董事,但是其作用也沒有較好地發(fā)揮,基本上形同虛設。

3 針對我國發(fā)展房地產投資基金的對策建議

第一,加大立法力度,為REITs的發(fā)展提供良好的法制環(huán)境。建議設立REITs專項法律,調整《公司法》、《信托法》及《證券法》,制定專門針對投資基金發(fā)展的《產業(yè)投資基金法》、《投資公司法》、《投資顧問法》等法規(guī),細定信托業(yè)務操作過程中一整套詳細規(guī)則,如投資方向的限制、投資比例的限制、投資資格的審定、投資比例的確認等,也可以先制定具體實施細則,在進行REITs試點之后,根據實踐經驗修改細則,然后將其納入法律體系,從而規(guī)范REITs的發(fā)展,也為廣大投資者提供有效的法律保護環(huán)境。

第二,建立良好的金融市場環(huán)境,為REITs提供良好的發(fā)展平臺。房地產投資基金本質上是一種投融資金融工具,因此金融市場的發(fā)展程度是REITs發(fā)展的重要限制因素之一。我國金融市場尚不完善,其中房地產金融市場存在結構性失衡,房地產金融創(chuàng)新還處在一個較低的水平,這也是導致我國房地產開發(fā)融資渠道單一的一個重要原因,因此,大力發(fā)展我國的基金市場,加強金融創(chuàng)新,對于我國REITs的發(fā)展大有裨益。

第三,建立相關的教育體系,培養(yǎng)合格的專業(yè)人才。通過在各大高校建立房地產專業(yè)等學習相關知識的基礎教育,以及在房地產領域的實踐教育,培養(yǎng)既有房地產專業(yè)知識和經驗,又有經濟與金融學的分析和研究能力,同時還具備大量的房地產和金融法律知識,熟悉房地產領域的市場調研、規(guī)劃設計、建筑施工、營銷策劃和物業(yè)管理等各方面知識的專業(yè)人才。同時,也需要加大對專業(yè)的律師、理財師、會計師、資產評估師以及審計師的培養(yǎng)。

第四,加強外部監(jiān)管。有效的金融監(jiān)管可以促進金融安全與穩(wěn)定,更好地保護投資者的利益。我國發(fā)展REITs需要加強外部監(jiān)管?？山梃b證券投資基金業(yè)監(jiān)管的經驗,采取以“政府嚴格管理模式”為主的監(jiān)管模式,加強對信托機構的監(jiān)管、對信托人員的監(jiān)管、對信托業(yè)務的監(jiān)管,使REITs的操作更加透明,信息披露更加及時,從而為房地產基金市場提供一個良好的發(fā)展環(huán)境。首先,完善外部監(jiān)管機制。對于信托機構的監(jiān)管,應該由以市場準入為核心的監(jiān)管轉變?yōu)橐詸C制為核心的監(jiān)管,將內部控制和治理結構的完善作為監(jiān)管重點；對信托人員,要加強行業(yè)從業(yè)資格的管理以及高級管理人員的資格管理。其次,增強行業(yè)自律機制。包括個體自律以及行業(yè)自律。即要求每家信托投資公司加強自身管理以及行業(yè)間各家公司之間加強溝通與監(jiān)督。最后,引入委托人和受益人監(jiān)督機制。委托人、受益人有權向信托投資公司了解信托財產的運營與管理狀況,并要求公司做出說明。信托公司若違反信托目的運作信托財產,則委托人有權解除信托合同。

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關鍵詞：房地產投資信托基金；制度障礙；房地產金融

中圖分類號：F832．39　文獻標識碼：A　文章編號：1007－4392(2006)11－0046－03

一、天津房地產金融市場的整體狀況

目前，房地產開發(fā)投資資金仍以銀行貸款、自有資金和其他資金為主，其中約有70％的資金來自于銀行貸款。直接融資比例過小，使企業(yè)被動依賴于銀行，一旦出現國家金融政策的調整，融資渠道狹窄的房地產企業(yè)就將面臨資金危機。資料顯示，從1997年－2005年，天津市商業(yè)銀行投向房地產行業(yè)的貸款逐年增加，白2002年起，增幅明顯加快，年增額近20億元人民幣，增幅均在四分之一強，這一方面說明銀行對房地產行業(yè)發(fā)展的大力支持，另一方面也顯示出房地產業(yè)對資金的強烈需求(見表一)。與銀行貸款額的持續(xù)增加相對應的是，天津市的房地產投資額占全市固定資產投資額的比重維持在一個相對穩(wěn)定的水平上，約在20％左右(見表二)。

二、試運行的天津“準房地產投資信托基金”

國內首只房地產投資信托基金(REITS)運作公司一天津市房地產基金管理公司已經成立并開始運作，同時也已報備銀監(jiān)會，正在等待最后的審批。建立基金管理公司并將部分資產打包上市的融資模式在中國國內尚屬首例。若通過銀監(jiān)會的審批，基金管理公司會將資產的30％拿出來實現海外上市，以此來達到募集資金的目的。由于缺乏產業(yè)基金法，現行法律又存在諸多限制，所以該公司首先在天津成立基金管理公司，然后輻射京津地區(qū)?；鸸芾砉局饕墒业禺a公司投資成立，股本金在1億元左右。該基金的投資方可以是工商聯、信托投資機構、非銀行金融機構、企業(yè)商家，關注其發(fā)展計劃的基金等。同時，公司還會面向津京地區(qū)吸引一些信托公司投資，目前主要是天津的北方信托和北京的中誠信托。信托計劃方面主要面向津京地區(qū)，實行發(fā)行和股東非同一信托機構，以此避免發(fā)行上的關聯交易。從未來發(fā)展空間上來看，該公司將先成立一個區(qū)域性組織，然后再成立一個專門的管理公司，與國外的投資銀行、會計事務所、審計所、律師行等實現嫁接，運作REITs部分基金實現海外上市，借此來達到募集資金的目的，為資金募集開拓更大的空間。對于上市資產，特優(yōu)先選擇優(yōu)質資產，無論資產類型如何。與以往房地產信托計劃所不同的是，該基金在發(fā)行上沒有具體項目，而是面對一個產業(yè)。在具體操作模式上，公司謀求為資產尋找資金與為資金找項目同時進行。但因為目前基金發(fā)行缺乏法律支持，因此，該公司利用的法律依據依然是信托所適用的一法兩規(guī)，因此從外部看來，這依然只是一個房地產產業(yè)信托投資計劃，但實質卻是產業(yè)投資基金，其運作也是按照產業(yè)基金的模式推進的。由于此信托計劃依然屬于私募基金，因此離真正意義上的產業(yè)基金尚有距離。

三、發(fā)展房地產投資信托基金的制度障礙

影響房地產信托業(yè)發(fā)展的因素有很多，但其中最為核心的是制度因素，或者稱為相關立法。任何好的金融產品，如果沒有相關立法予以約束，健康地發(fā)展幾乎是不可能的。尤其是對于房地產投資信托基金這種對稅收優(yōu)惠要求較高的金融產品而言，完善的法律規(guī)章無疑是產品順利推向市場的有利保障。

(一)信托產品的規(guī)模限制

我國目前尚未出臺《產業(yè)基金法》，而按照現行的《信托法》規(guī)定，信托投資公司發(fā)行的信托計劃每項不得超過200份信托合同，每份信托合同的最低金額不得低于5萬元人民幣。就房地產投資所需資金而言，200份的規(guī)模顯然足太低了。天津市房地產市場的投資規(guī)模占整個固定資產投資規(guī)模的比重居高不下，房地產投資對于資金量的需求是巨大的，受到信托規(guī)模的限制，實際上每份信托合同要求的最低金額往往超出5萬元的幾十倍。在上市房地產公司方面，又有對外投資不得超過公司凈資產50％的規(guī)定。而對于普通投資者而言，即便可以看到這是一項非常好的投資品種，由于受到個人可支配資金的制約，可投資的選擇余地非常之小，這也直接導致了相關信托產品在發(fā)行方面出現困難。經過修改的《信托投資公司房地產投資信托管理暫行辦法》已經有條件地突破了200份的限制，并且擴大了信托資金的使用范圍。

(二)產權登記制度的制約

按照現行政策，對抵押或證券化的不動產產權進行轉讓時，在產權登記機關只能以備案的形式出現，這意味著所謂的產權轉移并不具有相應的法律效力，一旦發(fā)生糾紛，投資者的權益難以得到保護。房地產投資信托基金更傾向于解決已建成物業(yè)投資資金迅速變現的問題，投資的對象大多為有穩(wěn)定現金流的物業(yè)，并非建設期的物業(yè)，前期投入資金依然需要開發(fā)商自己解決，以在建物業(yè)作為抵押取得銀行貸款是較為常見的做法，而基金的操作要求投資物業(yè)產權消費明晰，以便更好的保護投資者的利益。

(三)稅收制度的制約

我國現行的法律尚未對信托投資基金收益的納稅做出明確規(guī)定，操作中存在雙重征稅的問題，這大大提高了信托公司的經營成本，壓縮了投資者的收益空間，制度的缺失導致了發(fā)展的緩慢。如果考慮國內物業(yè)海外上市，即海外基金通過境內公司持有物業(yè)，需要繳納33％的企業(yè)所得稅，而通過海外公司自己持有物業(yè)，則需要繳納10％的預提稅。如果是以公司收購的方式發(fā)行REITs，雙重征稅將難以避免。稅收成本增加，要求的回報率也將有所增加，天津的物業(yè)目前還難以達到這一水平。就基金較為青睞的商業(yè)物業(yè)而言，目前在天津市場上平均的收益率為8％，較之北京、上海、廣州等一線城市略低一些。一般的情形是，因為稅收成本的增加，對REITs回報率要求將增加0．5％～0．6％，以前回報率達到7％就可以發(fā)行，但是稅收成本增加后，收益率必須達到7．5％以上。交易成本的大幅增加，對于開發(fā)商來說意味著融資時間加長，融資成本增大，而獲利空間變?yōu)楠M小。

(四)流通機制的制約

如果采用信托的方式推出房地產投資基金，則由于目前我國在信托產品的轉讓方面缺乏交易細則，使得大額信托合同的轉讓難以操作。信托合同只能整體轉讓，不能分割，對于房地產信托產品而言，單個信托合同本身的資金額居高不下(主要是受到總量200份的約束)，搜尋交易對手的成本大大增加。房地產投資信托計劃所發(fā)行的信托受益權憑證是采用一對一簽訂信托合同的方式，未做到標準化，信托受益權憑證的證券屬性不明，降低了流動性?！缎磐蟹ā返?8條規(guī)定受益人可以依法轉讓和繼承信托受益權，說明信托受益權可以

流動。但是，信托受益權的流動和轉讓只能通過相關當事人個別變更信托合同的方式實現，而缺乏公開的流通轉讓場所，也無法形成市場化的交易價格，這大大增加了流通轉讓的成本，降低了轉讓效率。

(五)資本市場的制約

完善的資本市場，成熟的金融中介機構，極具市場公信力的評級體系，這些是保證基金順利運作的基礎。房地產投資信托基金為公募金融產品，要求產品具有較高的市場透明度，在信息披露、產品轉讓渠道、政府監(jiān)管等方面都應完備而健全，目前國內的資本市場在這些方面還是較為欠缺的。

(六)匹配物業(yè)市場的制約

發(fā)達國家的房地產投資信托基金大多選擇建成后已經營3－5年，被市場檢驗已經具備穩(wěn)定現金流的物業(yè)，因為基金投資收益的90％用作分配紅利，因此市場的認可度較高。對物業(yè)的選擇也不僅僅局限于商業(yè)物業(yè)，其他如公寓、工業(yè)廠房等等也都有涉及。但從市場的運行效率來看，集中投資于同一種物業(yè)類型有助于提升基金的市場價值。而且基金的規(guī)模越大，規(guī)模經濟效應越明顯。目前國內的開發(fā)商急于變現所持物業(yè)，不愿長期持有，而且在建設階段就出現了資金方面的問題，在資金需求的時間上與基金投資的意愿是存在距離的，天津市場也不例外。此外，基金選擇的投資對象多為資源整合較好的整體物業(yè)，這與開發(fā)商零散出租或出售的模式也是不相匹配的。

(七)團隊組合機制的制約

成功的房地產投資信托基金要求基金管理與物業(yè)管理分工明確，而目前正在運作的基金卻出現了地產公司介入的現象，這與基金正常運作所要求的團隊組合是矛盾的。商無論是在資金實力還是角色利益沖突方面都存在不可回避的現實問題。

盡管障礙重重，天津市場還是做出了有力的探索，這將非常有助于標準房地產投資信托基金在天津市場的成長。

四、發(fā)展路徑建議

針對以上存在的制約因素，要在天津市場上盡快推進房地產投資信托基金的建設，主要應從以下幾方面著手：

一是在國家現行稅收制度框架下，盡可能地推出地方稅收優(yōu)惠及減免政策，鼓勵基金的運作。2006年3月財政部、國家稅務總局聯合通知，對外公布了針對信貸資產證券化產品的印花稅、營業(yè)稅和所得稅等三項稅收政策。信貸資產證券化的全部環(huán)節(jié)暫免征收印花稅，營業(yè)稅較之以前沒有增加規(guī)定，所得稅方面，對在當年取得、向機構投資者分配的信托項目收益部分，在信托環(huán)節(jié)暫不征收企業(yè)所得稅。從總體來看，稅收優(yōu)惠的意圖是較為顯著的，作為參照，這將有助于針對房地產投資信托基金的稅收改革。

二是積極探求，適合天津市場的房地產融資模式。銀行貸款是主流，這在相當長的一段時期內不會改變，但在今后，銀行貸款的比例將會逐步下降，比較流行的說法是“銀行+信托+REITs”模式，這一模式是否適合天津房地產市場還有待檢驗。作為沿海開放城市，天津房地產市場尤其是商業(yè)不動產市場發(fā)展迅速，但在投資回報方面卻不盡人意，這也是海外基金遲遲不予動作的主要原因之一。如何整合現有小動產資源，鼓勵房地產開發(fā)企業(yè)持有物業(yè)并作長期規(guī)劃，進一步推動天津市場的商業(yè)繁榮，這是發(fā)展REITs的前提。

三是培育和扶植成熟型的物業(yè)。REITs的投資對象為具有穩(wěn)定現金流的成熟物業(yè)，在物業(yè)建設階段通常不會介入，這要求房地產開發(fā)企業(yè)在前期擁有較為雄厚的資金實力或者其他融資渠道，在短期可以應對資金方面的壓力，這需要地方政府給予恰當的金融支持。

四是規(guī)范金融中介機構的行為。對投資銀行、信托公司、評級機構給予嚴格的執(zhí)業(yè)監(jiān)管，避免出現前期國內信托機構違規(guī)操作的混亂局面。建立合乎規(guī)范的評級體系，并給予評級機構充分而獨立的運行空間，以保證基金信息披露的完整和真實。

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工行今推出三款外匯理財新品

據介紹，這3款產品均為可終止型結構性存款(美元)，認購金額起點為1000美元，以1000美元的整數倍遞增。其中半年期產品的起息時間是2005年3月17日，年收益率2.65%，一次性認購20000美元(含)以上的可享受年收益率2.7%的優(yōu)惠利率；1年期產品起息時間是2005年3月18日，年收益率2.95%，一次性認購20000美元(含)以上的可享受年收益率3.0%的優(yōu)惠利率；2年期產品起息時間是2005年3月17日，年收益率3.45%，一次性認購20000美元(含)以上的可享受年收益率3.5%的優(yōu)惠利率。

農行首推新型外匯產品

據農行專家介紹，該產品就是鎖定一籃子債券指數組合在投資期內最高的表現，并提供第1年到期1％，第2年到期1％，以及第3年到期1.5％保底收益的外匯理財產品，收益上不封頂。同時農行還向尊貴客戶提供3年到期100％本金保證，以及到期累計最低保底收益3.5％。此外，為提高流動性，該產品自發(fā)行1年后每月給客戶提供一次提前贖回的機會。

基金

鵬華貨幣市場基金將于近日發(fā)行

該基金投資于國內依法公開發(fā)行的、具有良好流動性的金融工具，主要包括現金、期限在1年以內(含1年)的債券回購、央行票據、銀行定期存款、大額存單，剩余期限在397天以內(含397天)的債券，以及中國證監(jiān)會、中國人民銀行認可的具有良好流動性的貨幣市場工具，組合平均剩余期限不能超過180天。該基金以銀行1年期定期存款稅后收益率作為本基金的業(yè)績比較基準，投資目標是在保證資產安全與資產充分流動性的前提下，為投資者追求穩(wěn)定的現金收益。

融通巨潮100指數基金已發(fā)行

巨潮100指數基金作為第一只指數型LOF可以同時在場外市場(申購贖回市場)及場內市場(交易所基金交易市場)交易，特別通過交易所上市交易，可為二級市場的交易價格提供合理及時的參考，是更適合作為LOF交易的基金品種。

保險

國內首個中外合作高端人意險產品

近日，中國太平洋財產保險股份有限公司通過與國際知名保險公司合作開發(fā)推出了《經營管理人員意外傷害綜合保險》新產品。

該產品具有以下特色：保障責任涉足新的風險，提供了國內首創(chuàng)的綁架、恐怖活動等保險責任。保障范圍廣，保障金額高，除了承保被保險人本人的意外傷害風險以外，還提供了父母贍養(yǎng)、子女教育和被保險人配偶子女綁架身故三項保險責任，意外傷害的保險金額最高可達100萬元人民幣。產品具有自主組合的多樣性，多種保險責任和多檔保險金額可供投保人自行選擇組合進行投保。

信托

國內首只準房產信托基金聯信?寶利上市

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論文關鍵詞：房地產金融房地產信托基金市場信用機制

論文摘要：文章認為目前中國房地產金融存在的問題可以歸結為制度缺陷，這種缺陷主要集中表現在單一的資金供給渠道、不完備的房地產金融體系、低下的資金融通效率和高度集中的系統(tǒng)風險，這些問題可以通過引入房地產信托基金，運用市場信用機制，培育和完善房地產金融品種和體系來加以解決。

剖析中國房地產金融存在的問題并提出解決方案，是深刻認識中國房地產市場癥結，確立中國房地產的未來發(fā)展方向的關鍵。而房地產投資信托基金(RealEstateInvestmentTrusts，REEITs)作為從事房地產買賣、開發(fā)、管理等經營活動的投資信托公司．實際上是由專業(yè)人員管理的房地產類集合資金投資計劃(Coll~tiveInvestmentscheme)。其作為房地產金融體系中的市場(直接)信用，對于健全我國房地產金融體系，解決房地產業(yè)和房地產金融的問題，有著極其重要的作用。

一、中國房地產金融存在的主要問題

1．單一銀行體系支撐著中國整個房地產金融。一直以來，中國房地產業(yè)一直面臨資金短缺問題。從房地產開發(fā)方面的資金需求現狀來看，中國房地產開發(fā)企業(yè)除了自有資金外，主要依靠銀行貸款來維持房地產的簡單再生產和擴大再生產。目前，來源于銀行的資金往往占到房地產資金的70％以上，有些企業(yè)甚至達到90％。

2003年我國房地產開發(fā)企業(yè)資金來源的統(tǒng)計結果顯示我國房地產開發(fā)企業(yè)的資金來源有18％來自于自有資金，2％來自于其它渠道，剩下的80％(包括土地儲備貸款、房地產開發(fā)貸款、流動資金貸款、消費者按揭貸款和建筑企業(yè)貸款等)都來自于銀行貸款。而這只是中國房地產企業(yè)的平均估計，很多中小房地產企業(yè)運作的自有資金往往占到總資金需求的10％，甚至5％。這種單一的房地產資金供給是中國房地產金融的特點，也是中國房地產金融問題的集中體現，無論是效率問題．還是風險問題其根源往往與這一特點密切相關。單一的銀行體系支撐著整個房地產金融，進而支撐著中國房地產的整個產業(yè)體系，中國銀行業(yè)的負載實在太大，結果使金融政策只能在勉強支撐和減負之間搖擺，政策的收緊往往給房地產金融和房地產市場帶來強烈的硬沖擊，形成“一收就死，一放就亂”的局面。同時，資金供給的單一性也是房地產金融不完備性的最顯著表現特征。

單一銀行體系的根源來自于中國房地產金融本身，同時也是中國金融制度在房地產金融領域的具體表現，因此，中國房地產金融資金來源單一性問題要在中國金融制度改革進程的大背景上考慮，也要在充分認識中國房地產金融不完備性的基礎上，結合房地產金融本身的特征積極解決。

2．完備的房地產金融體系尚未形成。

(1)完備的房地產金融體系的主要特點。完備的房地產金融應該是包括銀行間接金融和市場信用在內的一級市場和以證券化為主要手段的二級市場。銀行提供房地產開發(fā)貸款、房地產消費按揭貸款等間接融資，具有房地產投資商特征的基金(主要為房地產投資基金)供市場信用，這些構成了一級房地產金融市場；信貸證券化，尤其是按揭貸款證券化．不斷把銀行信用轉化為市場信用，構成了二級房地產金融市場。兩個市場共同作用，形成了完備的金融資源配置體系和系統(tǒng)風險分散體系。綜觀世界各國房地產金融體系可以看出，美國的房地產金融體系可以作為完備的房地產金融體系的典范。在美國，這個一級市場是由包括房地產投資信托基金、壽險公司、儲蓄機構、養(yǎng)老基金投資管理機構、商業(yè)銀行和部分外來投資者等多重機構共同支撐。通過證券化建立起來的二級市場，在增加房地產金融的市場流動性的同時，實際上把房地產金融體系的資金供給轉嫁到整個市場這種房地產金融的“脫媒”促進了房地產金融的信用市場化．加速了間接金融向直接金融的轉化，其結果是，房地產金融的資金來源更加多元化和社會化，更加順暢地把資金剩余向需求轉化；相應地，房地產金融的系統(tǒng)性風險將有效地從單一的銀行體系中分離出來，更有效地避免了系統(tǒng)風險在銀行體系中的聚集。

(2)中國房地產金融的不完備性及其核心問題。與成熟的房地產金融市場相比，中國房地產金融體系存在著極大的不完備性。就房地產金融一級市場而言，中國只有銀行體系支撐著整個房地產行業(yè)的金融需求，而資本市場和直接信用的相對落后，使其幾乎無法為房地產發(fā)展提供必要的金融支持，僅有的幾家房地產上市公司可以獲得非常有限的市場金融支持。另外，房地產二級市場只能說尚在醞釀中，按揭證券化似乎還需一段時間方能走到前臺，發(fā)揮市場信用的作用。中國房地產金融的一級市場是殘缺的，是缺乏信用的一級市場．而二級市場尚不存在，因此，中國房地產金融是不完備的。

不難看出，中國房地產金融不完備性的核心問題是市場信用的缺乏，而發(fā)展市場信用只是豐富房地產金融一級市場內涵的手段，也是創(chuàng)立房地產金融二級市場的前提：事實上，二級市場本身更多的是房地產間接金融的直接化和市場化。要完成這種房地產金融體系的重塑，借鑒具有70多年政府主動推動和市場發(fā)展的美國房地產金融是必要的。根據美國的經驗，其核心手段是房地產信托和證券化。

目前，我國房貸證券化僅僅是呼之欲出，與其相關的法規(guī)和政策尚未出臺：房貸證券化是間接實現資金來源市場化和多元化的手段，對于加強房貸資金的流動，培育我國專業(yè)的房地產投資商，完備我國房地產金融體系有著重要作用，其影響是長期性的。相比之下，房地產投資信托基金同時活躍于兩級市場的特點顯示，它對中國房地產金融一級市場主體的多元化和二級市場的形成的作用更為直接和明顯。

(3)中國房地產金融的資金融通效率低下。金融體系的核心作用是將融資需求和投資需求進行有效匹配，最大限度地將金融資源從過剩方向需求方融通。目前，中國金融資源的融通循環(huán)一定程度上是不通暢的，出現了金融資源錯配的現象，或者說金融資源的融通循環(huán)中出現惡劣梗塞。一方面，由于中國金融體制本身的非市場化特征，金融資源并非完全按照市場化的風險收益對稱性原則進行效率配置，造成銀行的資源有很大部分流向了那些規(guī)模小、風險大的房地產企業(yè)。銀行對所有制所形成的偏見、計劃體制遺留下來的信用軟約束傾向、相關人員的道德風險共同作用，使得金融資源的很大部分流向了那些自享受收益，由銀行承擔風險的房地產企業(yè)，風險和收益失衡，金融資源在房地產行業(yè)的配置效率受損。另一方面，中國房地產行業(yè)高速發(fā)展，其收益性應該為資金剩余者提供分享增長的機會，而大量的存款滯留于銀行的賬面上獲得很低的收益，無法通過有效的市場渠道直進入房地產行業(yè)，分享行業(yè)發(fā)展機會。然而，如果從更為宏觀的角度來看，這些金融資源的所有者恰恰是房地產金融系統(tǒng)風險的最終承擔者。因此，中國金融資源的提供者不但無法獲得行業(yè)增長的收益，而且最終承擔了行業(yè)本身的風險以及中國金融體制存在的固有的道德風險和體制風險。

以上分析表明，盡管融通效率低下的原因有更為宏觀的經濟金融體制背景，但如果能從房地產金融本身特征出發(fā)，減輕房地產金融對銀行體系的依賴性，發(fā)展市場信用．即為有效金融資源需求提供金融資源供給，叉為投資者提供了分享房地產行業(yè)增長收益的機會，同時將大大推進中國整個金融體制的改革進程，提升中國金融資源的配置效率、

(4)中國房地產金融蘊含著較高的系統(tǒng)性風險。構成中國銀行業(yè)危機隱患的巨額不良資產，很大程度上是90年代房地產泡沫所遺留下來的，取終聚集于銀行體系，面對入世后新一輪房地產行業(yè)的高速發(fā)展，銀行仍將面臨相同的問題．面臨承載行業(yè)發(fā)展所不得不積累的風險。這種趨勢已經從銀行的資產組合的變化中逐步顯現出來：因此，必須在理解系統(tǒng)風險和金融危機動因的基礎上，對房地產金融體系進行制度創(chuàng)新，找到化解風險積累的制度安排

二、發(fā)展房地產信托投資基金有利于解決我國現有的房地產金融問題

1．有助于促進市場信用的發(fā)展、信托制度的表外安排使得其具有直接融通金融資源的能力．充分體現了市場信用的特征。與其它金融制度安排相比．更具全能性的特征，主要表現在它可以很好地嫁接資本市場、貨幣市場和實業(yè)投資，能有效地將金融資源在不同的市場中進行配置。

目前．我國信托業(yè)才真正開始起步，這種極強的制度優(yōu)勢尚未能發(fā)揮出來房地產投資信托基金(REH’s)是被成熟的房地產市場檢驗過的市場信用機制．也是信托介入房地產金融市場的主要方式。房地產投資信托基金在我國的引入，必將最大限度地發(fā)揮出信托的制度優(yōu)勢，解決我國房地產業(yè)資金來源的單一問題。

2．有助于提高我國房地產金融的融通效率。毫無疑問，房地產信托基金的引入將為我國房地產提供了一個嶄新的融通機制，事實上，自“一法兩規(guī)”頒布以后，信托的房地產融通功能已經通過各種指定性的房地產信托計劃的形式體現出來：但是，目前推出的房地投資信托計劃僅僅是單一的融通手段．無法成規(guī)?；烷L期化，因此也無法成為房地產金融市場的重要組成部分只有從單個房地產信托計劃過渡到房地產投資信托基金，利用信托基金在募集、管和退出上的規(guī)模性和系統(tǒng)性，房地產投資信托基金才能作為我國房地產業(yè)制度創(chuàng)新和金機構創(chuàng)新的產物，集政府、銀行、企業(yè)和投資方面要求和利益于一體，真正實現信托融的長期化和規(guī)?；?。

房地產投資信托基金的發(fā)展，將一定程度疏通我國房地產資金循環(huán)的梗阻，避免單一融通體系下銀行相關政策對房地產市場的硬擊，減緩某些特定目的政策對整個市場的整體；中擊力度；同時為那些有意分享房地產行業(yè)增長的投資者提供投資機會，在一定程度上緩解我國金融體系的錯配矛盾。

從這個意義上講．房地產投資信托基金的收入．將會系統(tǒng)改變目前金融資源供給的單一性問題，改變房地產金融市場的供給格局，真正提升我國房地產金融的融通效率。

3、有助于提高我國房地產金融體制的備性。房地產投資信托基金具有金融機構的特征，通過金融平臺募集社會自由資金，直接把市場資金融通到房地產行業(yè)，對以銀行為主的間接金融形成了極大的補充。

信托對完備房地產金融體系促進作用主要表現在：第一，信托進入房地產金融領域，其以房地產信托投資基金方式介入房地產場．不但參與一級房地產金融市場的金融資源供給，也參與二級市場的投資，有助于房地產金融市場的完備性的提升。第二，證券化是創(chuàng)立房地產金融二級市場的核心手段，而證券化所要求的“破產隔離”的結構安排也離不開信托這一載體．

4．有助于降低我國房地產金融的系統(tǒng)風險。房地產投資信托基金在我國的引入和發(fā)展，不僅可以增加我國金融體系的完備性，提高金融體系的效率，而且有助于金融系統(tǒng)風險的分散，降低危機產生的概率，提高房地產金融的安全。

明斯基(H1anP．Minsky)的金融體的脆弱性假說和外來沖擊性理論，分別解釋金融危機的內因和外因內因在于金融體本身的抗風險能力，而抗風險能力的提高，很大程度上取決于金融體系對風險累積的分散能力。從金融體系本身的角度看，金融危機的爆發(fā)源自金融風險的增加、累積、局部超過限度，最后傳染至整個體系，因此，金融體系對風險累積的疏通、分散安排。雖然不能完全消除金融危機，確可延緩或避免金融危機的爆發(fā)。

具有間接金融特征的銀行信用和市場信用對于風險的分擔方式是不同的。銀行對風險進行跨時分擔比較有效，容易把風險在未來和現在之間進行分配；市場信用跨空間(erc；一sectiona1)風險分擔能力比較強．可以在不同主體之間進行分攤。跨時風險分配意味著，銀行承擔的風險主要是信用風險，擁有的資產的交易性較差，同期調整的難度較大，只能在未來和現在之間進行分配，無法在當期解決風險積累問題，結果是在某一時期的風險一旦超過了警戒線，金融危機就會爆發(fā)。

市場對風險的跨空間分散是指可以在不同的主體之間進行風險分配，風險分配的扁平化功能比較明顯，可以有效地解決當期的風險累積。因此，從房地產金融風險的角度來看，通過引入房地產信托發(fā)展市場信用，不僅為房地產金融獲得更為有效的資金供給途徑．也將大大提高房地產金融當期的系統(tǒng)風險化解能力。

三、政策建議

1鼓勵現有的房地產投資信托向專業(yè)化發(fā)展。目前我國由信托公司推出的房地產信托計劃由于受到每個信托計劃合同數不能超過200份(含200份)的限制．單筆合同金額較高，風險集中，信托整體規(guī)模不能夠實現大的突破，難以實現房地產多項目的分散投資。因此，我國有必要建立完善的監(jiān)管體制和法律制度支持房地產信托的發(fā)展，經過試點發(fā)行，采取向全社會公開發(fā)行股票或收益憑證．成立房地產投資信托基金．進而使房地產投資信托的股份可在證券交易所進行交易，或采取場外直接交易方式，使其具有較高的流通性，發(fā)展成合法、流通性強、具有一定專業(yè)化優(yōu)勢的房地產投資主體

同時鼓勵房地產投資基金通過集中專業(yè)管理和組合化投資組合，聘請專業(yè)性顧問公司和經理人來負責公司的日常事務與投資運作，并實行系統(tǒng)投資策略，選擇不同地區(qū)和不同類型的房地產項目及業(yè)務，從而有效降低投資風險，取得較高投資回報。

篇10

【關鍵詞】REITS；美國；中國

房地產投資信托基金（Real Estate Investment Trusts， REITs），是一種以發(fā)行收益憑證的方式匯集特定多數投資者的基金，由專門投資機構進行房地產投資經營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金。它是房地產證券化的產物和代表，旨在使資本密集型的產業(yè)――房地產業(yè)能夠拓寬融資渠道，不單靠銀行等大型金融機構，同時向中小投資者募集資金，并分享房地產投資收益。美國是REITs的誕生地，同時也是全球REITs最主要的交易市場，它為美國房地產業(yè)的蓬勃發(fā)展提供了極大的助力。近年來中國房地產業(yè)進入了高速發(fā)展階段，資金融通作為促進該產業(yè)發(fā)展的重要一環(huán)，使得推出中國式REITs尤為勢在必行了。

一、美國式REITS

房地產投資信托產生于上世紀60年代的美國。美國于1960年出臺了《國內稅收法典》和《房地產投資信托法案》，從而創(chuàng)設了房地產投資信托。美國的房地產投資信托，是指由房地產投資信托機構負責對外發(fā)行收益憑證，向投資者募集資金，并將所募集資金委托一家房地產開發(fā)公司負責投資標的開發(fā)、管理及未來的的出售，所獲利潤在扣除一般房地產管理費用及買賣傭金后，由收益憑證持有人分享。經過半個多世紀的發(fā)展，美國已經成為REITs最主要、最成熟的交易市場。目前，約有160種REITs在紐約股票交易所上市交易，總市值達到6500億美元。

美國式REITs是封閉式基金，并可以在二級市場上流通交易。其主要分為三種類型：第一種是資產型信托（Equity），該型信托通過投資房地產獲得所有權，租金收入和房地產價值增值是主要的收入來源；第二種是抵押型信托（Mortgage），該型信托是將募集資金發(fā)放房地產抵押貸款，以此獲得貸款手續(xù)費和利息。第三種是混合型信托，即資產型信托和抵押型信托的混合。國際房地產信托基金中，資產型信托最為普遍，約占全部信托的90%。

二、中國式REITs

近年來我國房地產行業(yè)進入高速發(fā)展階段，民眾擴大居住面積、更換住房的需求較強，但房價的持續(xù)上漲使得民眾的需要不能轉化為有效需求。為了改善這種情況，政府投資數萬億資金建設保障性住房，這也為引入REITs帶來新的契機。

國內的REITs產品仍處于起步階段，目前僅有兩種形式，分別由央行和證監(jiān)會牽頭。央行的REITs方案為偏債券型，委托方為房地產企業(yè)，受托方為信托公司，通過信托公司在銀行間市場發(fā)行房地產信托受益券。受益券為固定收益產品，在收益權到期的時候，委托人或者第三方應該按照合同的要求收購受益券，作為結構性產品，可以按照資產證券化的原理，通過受益權分層安排，滿足風險偏好不同的委托人與受益人。而證監(jiān)會版REITs則是以股權類產品的方式組建房地產投資信托基金，將物業(yè)所有權轉移到REITs名下并分割出讓，房地產公司與公眾投資者一樣通過持有REITs份額間接擁有物業(yè)所有權，REITs在交易所公開交易并且機構投資者和個人投資者均可參與。

三、中國式REITs目前面臨的問題

（一）宏觀環(huán)境問題。

近年來，各地房價持續(xù)上漲，特別是一線城市，已經大大超出了大眾可承受的能力范圍。政府為此多次出臺政策旨在使房價回歸到合理的價格區(qū)間，但就結果看來并不理想。作為資本密集型的房地產業(yè)，資金是否充足、資本循環(huán)是否順暢是影響該產業(yè)運行的關鍵，在目前的宏觀環(huán)境和條件下，監(jiān)管部門十分擔心REITs的推出會給房地產業(yè)提供更多的融資空間，從而進一步推高房價。但事實上，這種情況并不會發(fā)生，因為REITS主要為成熟的、高品質的物業(yè)提供長期的資金投資，而不是短期的投機。REITS的推出，會對整個房地產市場起到了一個平衡器的作用。另一方面國內目前過熱的房地產投資環(huán)境，使得土地出讓金大幅提高，這極大地提高了投資成本，但租金收入與之并不匹配，因此很難實現REITs的預期收益率。

（二）缺少高品質的房地產投資標的。

REITs是一種穩(wěn)健型投資產品，其主要收入來源于租金收入和抵押貸款利息，因此要求房地產投資標的必須是高品質物業(yè)，即核心資產，才能實現穩(wěn)定的現金流收入。所謂的核心資產可以量化為以下幾條標準：第一，優(yōu)越的物業(yè)位置，這保證了物業(yè)在配套基礎設施上的滿足和長期區(qū)位優(yōu)勢，包括升值潛力；第二，高品質的物業(yè)質量和體量，其硬件水準和樓宇體量決定了后期運營維護成本，從而直接影響到收益水平；第三，租金、租約和租戶結構，對收益的穩(wěn)定性和持續(xù)性、對物業(yè)管理的品質都存在重要影響；第四，法律權屬的完整性。目前，國內房地產業(yè)正處于粗放發(fā)展階段，物業(yè)數量激增，但品質沒有同比提高，特別是二三線城市，很多物業(yè)不僅產權不完整，這對保證REITs的低風險，實現穩(wěn)定的現金流極為困難。

（三）稅收環(huán)境的障礙。

國際REITs的平均收益率為7%～8%，而國內的稅收環(huán)境難以實現如此高的收益率。按照我國現行稅制，房地產租金收入需繳納5%的營業(yè)稅、12%的房產稅和25%的所得稅，扣除繳稅，只剩下了不到60%的租金，這對實現7%～8%的收益率帶來極大挑戰(zhàn)。同時國際上REITs的分紅比例超過90%，這也就意味著，在相關的免稅政策沒有出臺之前，REITs很難得到規(guī)?；陌l(fā)展。

參考文獻：

[1]毛志榮.房地產投資信托基金研究.[R].深圳交易研究所研究報告，2004.1.16深證綜研字第0089號.

[2]陳柳欽.美國房地產信托基金研究研究及對我國的啟示.[J].環(huán)球金融，2005，（1）.