導(dǎo)語：金融交易適合性準則一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

香港證券及期貨監(jiān)察委員會(SecuritiesandFuturesCommission以下稱“香港證監(jiān)會”)的數(shù)據(jù)顯示，香港市場上與雷曼有關(guān)的金融衍生品金額高達156億港元，當(dāng)中約125.7億港元為“迷你債”，后者的持有者超過3.3萬人。也就是說差不多每200個香港市民中就有一位中招，他們分別是包括中銀（香港）、東亞銀行、交通銀行、荷蘭銀行等在內(nèi)的香港17家銀行及三家證券公司的客戶。雷曼兄弟公司的破產(chǎn)使得雷曼“迷你債券”的持有者不僅損失了收益，而且本金無歸。他們這才發(fā)現(xiàn)當(dāng)初銀行職員推薦的所謂“迷你債”并非保本收息的債券，而是一種“有毒”的理財產(chǎn)品；緊接著他們又被告知香港特區(qū)政府不會為“迷你債”投資者保底埋單。這些受害者在無奈之余組織了多次大規(guī)模投訴活動，抗議銀行的不當(dāng)銷售以及政府的失職行為，幻想著金融機構(gòu)和政府賠償相應(yīng)的損失。香港金融管理局(HongKongMonetaryAuthority，以下稱“香港金管局”)的數(shù)據(jù)顯示，截至2008年11月20日，已有高達8706起投訴雷曼“迷你債”的案件進入了金管局的細節(jié)確認和個案評估階段。

在雷曼“迷你債券”風(fēng)波愈演愈烈之際，香港金融管理局開始反思當(dāng)初允許雷曼“迷你債券”在港發(fā)售是否適當(dāng)，“‘投資者自己負責(zé)風(fēng)險管理’的政策在小投資者購買復(fù)雜投資產(chǎn)品的層面上是否恰當(dāng)”的問題。

買者自負原則的檢討

一、買者自負原則的變遷

“投資者自己負責(zé)風(fēng)險管理”政策的法理基礎(chǔ)在于“買者自負”(caveatemptor)這一英美普通法的私法原則。根據(jù)該原則，買者在購買商品時對其缺陷應(yīng)給予充分的注意，自己判斷商品的質(zhì)量及用途，從而自己承擔(dān)風(fēng)險。買賣行為將使得雙方各獲有利益。買方既然會因購入行為而獲有利益，也就應(yīng)當(dāng)承擔(dān)其行為不慎而造成的交易損失，也即買者應(yīng)當(dāng)對自己所做出的交易決定負責(zé)。長期以來，建立在簡單商品交易關(guān)系基礎(chǔ)之上的“買者自負”原則被英國普通法奉為貨物買賣的基本交易原則，19世紀前后該原則又被移植到了美國法當(dāng)中。

隨著19世紀工業(yè)革命的發(fā)展，該原則適用的前提條件逐漸喪失了。首先，簡單商品經(jīng)濟下買賣雙方在公開市場上就貨物進行面對面交易，買方在交易之前就有合理的機會檢驗貨物。但是工業(yè)革命后出現(xiàn)的新型通訊手段使得買賣雙方的遠距離交易變?yōu)榭赡?，并且交易?nèi)容也不再限于現(xiàn)貨交易而擴展到了尚未生產(chǎn)出的商品，買方基本上不再有事先驗貨的機會。其次，簡單商品經(jīng)濟下貨物本身相對簡單，買方就有能力以自己的技巧和經(jīng)驗檢驗貨物并做出獨立判斷。然而工業(yè)革命催生的機械化大生產(chǎn)模式使得大宗貨物交易日益普遍化，新機器新技術(shù)的應(yīng)用又導(dǎo)致商品的專業(yè)化、復(fù)雜化程度越來越高，這些都大大增加了買方檢驗商品品質(zhì)的難度，其做出正確交易判斷的風(fēng)險也迅速增加。

這些新情況的出現(xiàn)對買者自負原則產(chǎn)生了沖擊，賣方對貨物品質(zhì)不需承擔(dān)默示擔(dān)保的傳統(tǒng)做法，在買賣雙方在經(jīng)濟力量和談判地位上已變得越來越不平等的事實沖擊之下開始受到質(zhì)疑。19世紀60年代，英國通過法院判例逐漸放棄傳統(tǒng)的“放任自由”政策，發(fā)展出了“賣者注意(caveatvenditor)”的新規(guī)則。19世紀90年代，美國法官法蘭西斯(Francis)在Henningsenv.BroomfieldMotor,Inc.andChryslerCorp.一案中認定經(jīng)營者應(yīng)當(dāng)承擔(dān)社會正義觀念下的責(zé)任，從而排除了“買者自負”原則的適用。二戰(zhàn)后，美國加速重建但質(zhì)量無法保證的居民住房引發(fā)的大量不動產(chǎn)糾紛，促使法院開始將普通的購房者放在了更值得同情的地位上，“買者自負”原則的例外判決也逐漸成為趨勢。

當(dāng)代，隨著消費者運動的興起，在消費者群體意志的作用下，賣方的默示擔(dān)保義務(wù)、限制其合同自由的權(quán)利等“賣者注意”規(guī)則不斷被寫出傳統(tǒng)立法，“買者自負”原則適用的范圍日漸萎縮。消費者保護法認識到了消費者與經(jīng)營者交易地位懸殊的事實，并通過對經(jīng)營者的說明義務(wù)、擔(dān)保義務(wù)等強制性義務(wù)以及損害賠償責(zé)任等的規(guī)定，矯正買賣雙方不平衡的交易地位，恢復(fù)消費者進行自由交易的能力。至今，消費者保護法已在各國法律體系中確立了應(yīng)有的地位，并且隨著人類社會的發(fā)展在不斷完善。

可見，當(dāng)交易雙方力量對比明顯不均衡、交易商品無法事先接受檢驗時，“買者自負”原則的適用必須受到限制，需要通過加強賣方的注意義務(wù)和責(zé)任等更為公平的法律制度設(shè)計來恢復(fù)交易雙方平等的交易地位。

二、雷曼“迷你債券”不應(yīng)適用“買者自負”原則

是什么原因引發(fā)了雷曼“迷你債券”風(fēng)波呢？我們認為，此次“迷你債券”風(fēng)波的產(chǎn)生，正是由于金融市場對“買者自負”原則的過于信奉，而金融機構(gòu)在利益驅(qū)動下利用了該原則的便利，任意向公眾推銷高風(fēng)險的雷曼“迷你債券”，當(dāng)次貸危機觸發(fā)該產(chǎn)品隱含的高風(fēng)險之后，購入“迷你債券”的廣大社會公眾就成為直接受害者。歸根結(jié)底，鑒于雷曼“迷你債券”的高度專業(yè)性、風(fēng)險性特點，這類金融商品根本上就不適合向個人投資者推銷出售。

首先，參與此類金融交易的個人與金融機構(gòu)之間力量對比極不均衡，個人投資者在信息對稱掌握、風(fēng)險承受水平等方面處于弱勢地位。這些市民明顯缺乏金融專業(yè)知識和投資經(jīng)驗，特別是對于金融衍生產(chǎn)品的風(fēng)險缺乏基本知識，而用于投資理財?shù)馁Y金主要來自個人和家庭的積累，因此其風(fēng)險的承受能力十分有限，一旦投資失敗將可能面臨傾家蕩產(chǎn)的嚴重后果。

其次，作為交易標(biāo)的物的雷曼“迷你債券”是一類結(jié)構(gòu)復(fù)雜、風(fēng)險水平較高的衍生類金融商品，其對購入者的風(fēng)險承受能力、專業(yè)水平等提出了很高要求。從表面上看，雷曼“迷你債券”具有普通債券的一些共性，包括固定期限、固定收益，以及由于與國際知名的銀行、企業(yè)等的信用相關(guān)聯(lián)，從而風(fēng)險水平較低。以在香港地區(qū)發(fā)售的“巨鯨迷你債券系列36”為例，該種雷曼“迷你債券”的期限為3年，約定每季度派發(fā)利息，年利息高達5.OO%。而且相關(guān)文件表明該產(chǎn)品與中華電力、中海油、星展銀行、匯豐銀行、和記黃埔、香港鐵路以及渣打銀行共7家國際知名銀行和企業(yè)的信用相聯(lián)系，從而具備較高的信用度。8可是我們一旦深入分析便會發(fā)現(xiàn)，所謂的“迷你債券”名為“債券”，實際上是以固定的利息包裝的一種高風(fēng)險金融衍生產(chǎn)品——信貸掛鉤票據(jù)(credit-linkednote)?！懊阅銈敝皇瞧鋵ν馔其N的品牌而已。

香港市場上的雷曼“迷你債券”主要是由一家在開曼群島注冊的特殊目的公司(SpecialPurposeVehicle，SPV)-太平洋國際金融公司(PacificIntemationalFinanceLimited，以下稱“PIFL公司”)作為發(fā)行人，由雷曼兄弟亞洲投資公司(LehmanBrothersCommercialCorporationAsiaLimited)作為安排人的一種信貸掛鉤票據(jù)。具體來說，PIFL專門負責(zé)發(fā)行“迷你債券”，并將發(fā)行所籌集的資金用于購入雷曼亞洲投資公司根據(jù)一定標(biāo)準挑選的若干AAA級的擔(dān)保債務(wù)憑證(Collateralizeddebtobligations，CD0)，并從中賺取差價。為了控制風(fēng)險和吸引公眾購買，PIFL公司又與美國雷曼兄弟控股集團下屬的雷曼兄弟特別金融公司(LehmanBrothersSpecialFinancingInc.，LBSD簽訂了兩項掉期協(xié)議(SWAP)，一方面通過利率掉期安排以保證向投資人按期支付固定的收益，另一方面通過信貸違約掉期協(xié)議(CreditDefaultSwaps，CDS)將美國雷曼兄弟控股公司(LehmanBrothersHoldingsInc．)設(shè)定為違約擔(dān)保人，以獲得債券違約風(fēng)險的擔(dān)保。也就是說，雷曼“迷你債券”實際上是包含了擔(dān)保債券憑證、信用違約掉期、利率掉期等金融衍生產(chǎn)品的一種結(jié)構(gòu)性債券衍生品?！懊阅銈钡倪€本付息最終取決于太平洋國際金融公司所購買的CDO的表現(xiàn)。但是如同其他結(jié)構(gòu)性金融產(chǎn)品一樣，作為“證券的再證券化”的CDO同樣存在發(fā)生違約事件的信用風(fēng)險。次貸危機中，由于美國房地產(chǎn)市場的泡沫破裂，次級抵押貸款違約率大幅上升，從而使包含這類貸款的MBS和CDO開始像多米諾骨牌一樣倒下。PIFL公司在雷曼“迷你債券”章程中規(guī)定了提前回贖條款，約定當(dāng)匯豐銀行等關(guān)聯(lián)信用主體發(fā)生信用事件、發(fā)行人本身出現(xiàn)財務(wù)問題，或者CDO無法按期支付利息、利率互換安排提前終止等信貸事件時，發(fā)行人將根據(jù)不同的事件以相應(yīng)的金額提前贖回這些“迷你債券”。而由于PIFL公司所購入的CDO其發(fā)行人正是雷曼兄弟公司，當(dāng)后者在金融風(fēng)暴中破產(chǎn)倒閉這種“小概率事件”發(fā)生后，PIFL變現(xiàn)所購人的CDO的現(xiàn)金將少之又少，從而使雷曼“迷你債券”很快變?yōu)橐欢褟U紙，讓持有者血本無歸。