導(dǎo)語(yǔ)：通貨緊縮形成原因分析論文一文來(lái)源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

通貨緊縮往往表現(xiàn)為一國(guó)物價(jià)水平持續(xù)走低,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率下降并長(zhǎng)期低于潛在產(chǎn)出,失業(yè)率上升。宏觀經(jīng)濟(jì)的這種不利波動(dòng)如果持續(xù)時(shí)間不長(zhǎng),負(fù)面影響將有限,但如果較長(zhǎng)時(shí)間處于這種狀態(tài),則會(huì)嚴(yán)重影響一國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行,阻礙經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)。我國(guó)經(jīng)濟(jì)自1997年以來(lái)已逐步進(jìn)入通貨緊縮時(shí)期,并且呈現(xiàn)出持續(xù)狀態(tài),短期內(nèi)難以走出這一困境(見(jiàn)圖1)。

2002年以來(lái),投資、出口及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度雖然有所提高,但并不表明經(jīng)濟(jì)已經(jīng)走出通貨緊縮。主要理由:一是價(jià)格下降還在持續(xù)。

二是目前的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度仍低于潛在產(chǎn)出,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力機(jī)制不足。通貨緊縮的一個(gè)重要標(biāo)志是實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率長(zhǎng)期低于潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率水平,我國(guó)這一水平為9-10%。

而且目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)加速,不是市場(chǎng)機(jī)制本身調(diào)節(jié)的結(jié)果。袁鋼明(2002)認(rèn)為:當(dāng)前固定資產(chǎn)投資的高速增長(zhǎng)及工業(yè)生產(chǎn)的增長(zhǎng)加速,不是被市場(chǎng)需求及市場(chǎng)價(jià)格所激勵(lì)拉動(dòng)起來(lái)的,目前投資加速的主要部分是國(guó)家財(cái)政支持的基本建設(shè)投資。王小廣(2002)也認(rèn)為:當(dāng)前經(jīng)濟(jì)回升主要是受短期利好因素的刺激,真正反映內(nèi)在增長(zhǎng)的因素如消費(fèi)、物價(jià)則呈現(xiàn)相反的走勢(shì),表明經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的內(nèi)在動(dòng)力依然不足。通貨緊縮是一種內(nèi)在的長(zhǎng)期性趨勢(shì),是長(zhǎng)期累積的結(jié)構(gòu)性矛盾和體制矛盾的綜合體現(xiàn)。

劉國(guó)光、劉迎秋(2002)則從貨幣政策的角度指出:自2001年9月份以來(lái)通貨緊縮趨勢(shì)重新抬頭,在實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率低于潛在增長(zhǎng)率的情況下,以低于潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率作為貨幣政策操作的“依據(jù)”,即相對(duì)緊縮的貨幣政策不利于充分運(yùn)用我國(guó)富余的人力、物力和財(cái)力資源。銀行存差過(guò)大且多投向不能直接推動(dòng)實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的領(lǐng)域,如用于持有國(guó)債、中央銀行準(zhǔn)備金等金融資產(chǎn)而不是直接貸款。三是失業(yè)率沒(méi)有出現(xiàn)減少趨勢(shì)?！熬盼濉敝衅谝詠?lái),城鎮(zhèn)新增就業(yè)崗位呈不斷減少趨勢(shì),而農(nóng)村非農(nóng)就業(yè)總規(guī)模則出現(xiàn)了絕對(duì)減少,就業(yè)不足和收入本論文由論文由整理提供

/">整理提供差距增大必然帶來(lái)需求不足。

國(guó)內(nèi)解釋通貨緊縮形成原因的理論文獻(xiàn)很多,但對(duì)于通貨緊縮為何長(zhǎng)期持續(xù),即經(jīng)濟(jì)為何難以走出通貨緊縮,則缺乏深入的理論分析。本文試圖從信息經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度,通過(guò)分析勞動(dòng)、商品和資本市場(chǎng)微觀行為,著重對(duì)我國(guó)通貨緊縮為何長(zhǎng)期持續(xù)這一宏觀經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象進(jìn)行解釋,以期對(duì)治理我國(guó)通貨緊縮提供政策上的指導(dǎo)意義。一、宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的信息經(jīng)濟(jì)學(xué)分析范式傳統(tǒng)的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)在解釋經(jīng)濟(jì)波動(dòng)時(shí)往往使用宏觀總量概念,側(cè)重于分析總供求之間的均衡狀態(tài),在分析微觀行為時(shí),側(cè)重于價(jià)格調(diào)整。

要么假定價(jià)格粘性,如新古典綜合派,但沒(méi)有分析價(jià)格粘性的微觀形成機(jī)制;要么假定價(jià)格具有充分彈性,如新古典學(xué)派,據(jù)此分析經(jīng)濟(jì)的調(diào)整和波動(dòng)。以上理論通常假定經(jīng)濟(jì)行為人信息完備、不存在獲取信息的激勵(lì)、交易成本為零、具有完全理性。這一假定明顯地與現(xiàn)實(shí)不符,現(xiàn)實(shí)生活中大量存在著信息不對(duì)稱和信息不完全,這對(duì)于分析宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的微觀機(jī)制,具有重要的理論意義和政策含義。在信息不對(duì)稱的環(huán)境下,會(huì)出現(xiàn)市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制失靈,宏觀經(jīng)濟(jì)難于達(dá)到帕累托最優(yōu)。信息經(jīng)濟(jì)學(xué)在解釋宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的微觀基礎(chǔ)時(shí)有別于傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué),該范式認(rèn)為:

第一,篩選和提供激勵(lì)具有重要經(jīng)濟(jì)功能,而這一點(diǎn)幾乎被傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)范式完全忽略;第二,市場(chǎng)不出清時(shí),或更一般地,存在選擇、激勵(lì)和不完全信息時(shí),非價(jià)格機(jī)制有助于配置經(jīng)濟(jì)資源;

第三,市場(chǎng)不出清時(shí),包括工資、利率等價(jià)格機(jī)制的作用有限,并不必然傳遞所有稀缺性信號(hào),稀缺性信號(hào)也可以由其他方式傳遞,如存貨變動(dòng)等;第四,當(dāng)價(jià)格不再完全傳遞稀缺性信息時(shí),價(jià)格可以負(fù)擔(dān)其他經(jīng)濟(jì)功能,如影響市場(chǎng)交易中的商品質(zhì)量。在信息不對(duì)稱的情況下,需求的變化主要是由數(shù)量變化而不是由相對(duì)價(jià)格變化調(diào)節(jié)。勞動(dòng)的邊際收益產(chǎn)量的變動(dòng)主要導(dǎo)致就業(yè)的變動(dòng),而不是工資的變動(dòng)。

在給定工資下,對(duì)商品需求的變動(dòng)主要導(dǎo)致產(chǎn)出的變動(dòng),而不是價(jià)格的變動(dòng)。廠商之間的博弈形成折彎需求曲線,導(dǎo)致價(jià)格粘性,價(jià)格粘性是內(nèi)生的,它加重或延續(xù)了宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。信息不對(duì)稱時(shí)貨幣政策的部分影響是通過(guò)信貸配給而不是通過(guò)利率變動(dòng)發(fā)生的。經(jīng)理人和投資者之間的信息不對(duì)稱,人問(wèn)題和融資活動(dòng)的信號(hào)傳遞功能,都會(huì)影響資本市場(chǎng)的融資規(guī)模和結(jié)構(gòu)。信息不完全也會(huì)導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的加深。凱恩斯最早在《就業(yè)、利息和貨幣通論》中,就從貸款人與借款人兩類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)、人們的現(xiàn)有知識(shí)、經(jīng)濟(jì)世界的不確定性、預(yù)期和投資乘數(shù)的角度,探討了不確定性和信息不完全對(duì)人們經(jīng)濟(jì)行為和經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響。Stiglitz(1992)認(rèn)為:信息不完全及其導(dǎo)致的厭惡風(fēng)險(xiǎn)的行為,有限理性,簽訂不完全契約的能力,造成了契約剛性。契約剛性是經(jīng)濟(jì)不能以接近充分就業(yè)的方式對(duì)波動(dòng)迅速做出反應(yīng)的重要原因。

二、我國(guó)微觀市場(chǎng)的信息經(jīng)濟(jì)學(xué)分析我國(guó)正處于從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期,制度變遷很大,特別是當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于低速增長(zhǎng)階段,改革的力度都將加快,經(jīng)濟(jì)和政策的不確定性增強(qiáng),加大了經(jīng)濟(jì)主體的未來(lái)預(yù)期不確定。同時(shí)由于市場(chǎng)發(fā)育不成熟,市場(chǎng)交易的透明度低,信息生產(chǎn)嚴(yán)重不足,各種信息類(lèi)中介機(jī)構(gòu)也很不規(guī)范,由此造成的嚴(yán)重信息不對(duì)稱必然影響著我國(guó)市場(chǎng)機(jī)制的調(diào)節(jié)作用,加劇了宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)。

(一)勞動(dòng)力市場(chǎng)11效率工資與失業(yè)。效率工資理論認(rèn)為:工人是異質(zhì)的,他們的能力不同,這一信息在廠商與工人之間是不對(duì)稱的。

如果工人的保留工資和能力正相關(guān),能力不可觀察,廠商提供一個(gè)較高的工資將導(dǎo)致申請(qǐng)者隊(duì)伍具有較好的平均質(zhì)量,且能提高利潤(rùn)。如果補(bǔ)缺工人的成本是高的,廠商可以通過(guò)高工資,得以降低離職率。

這種反逆向選擇的措施,使廠商將工資提高到市場(chǎng)出清水平以上,形成效率工資,而全體廠商都采取這一措施時(shí)就會(huì)造成工資粘性和非自愿失業(yè)增加。效率工資理論可用來(lái)解釋當(dāng)前我國(guó)國(guó)有企業(yè)工人下崗和失業(yè)問(wèn)題。國(guó)有企業(yè)面臨嚴(yán)重的虧損,一些企業(yè)不是降低工人工資,維持既有的企業(yè)就業(yè)率,而是讓一些工人下崗,即企業(yè)在自然狀態(tài)不利時(shí),調(diào)整勞動(dòng)數(shù)量,而不調(diào)整或微調(diào)工資,使一些企業(yè)的工資呈粘性。

主要原因是工資成為生產(chǎn)效率的激勵(lì)因素。企業(yè)面臨市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng),必須采用新技術(shù)和錄用高素質(zhì)工人,讓低素質(zhì)工人下崗。這既可以減輕企業(yè)負(fù)擔(dān),也是對(duì)在崗工人提高素質(zhì)和生產(chǎn)效率的一種潛在激勵(lì)。同時(shí),較高工資有助于減少高素質(zhì)工人跳槽的道德風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)企業(yè)之間相互展開(kāi)對(duì)高素質(zhì)工人的競(jìng)爭(zhēng)時(shí),就會(huì)逐漸抬高市場(chǎng)流行工資,形成效率工資。保持或提高現(xiàn)有工人的工資水平,有助于增進(jìn)效率,否則人才外流。我國(guó)國(guó)有企業(yè)隱性失業(yè)長(zhǎng)期大量存在,工廠開(kāi)工不足,勞動(dòng)力處于半閑置狀態(tài),讓低能力工人下崗,工資總水平反而上升,達(dá)到減員增效。效率工資的存在并不會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格上升,下崗工人增多造成就業(yè)不足,居民消費(fèi)需求不振。

21教育的

信號(hào)發(fā)送功能與居民消費(fèi)需求不足。Spence(1974)的教育信號(hào)發(fā)送模型表明:勞動(dòng)力市場(chǎng)上存在著有關(guān)雇員能力的信息不對(duì)稱,雇員知道自己的能力,雇主不知道,但雇員的教育程度向雇主傳遞有關(guān)雇員能力的信息,原因在于,接受教育的成本與能力成反比,不同能力的人的最優(yōu)教育程度是不同的。高能力的人通過(guò)選擇接受教育把自己與低能力的人區(qū)分開(kāi)來(lái)。如果教育不影響勞動(dòng)生產(chǎn)率,它只具有傳遞信號(hào)的作用,這樣對(duì)整個(gè)社會(huì)來(lái)說(shuō)是一種浪費(fèi)。我國(guó)高等教育普及后原有文憑結(jié)構(gòu)的信號(hào)傳送功能弱化,迫使人們追求高學(xué)歷和少數(shù)名牌高校。擴(kuò)招后引起畢業(yè)生素質(zhì)總體上呈下降趨勢(shì),競(jìng)爭(zhēng)更加激烈,出現(xiàn)了報(bào)考名牌大學(xué)熱,一般院校或技術(shù)學(xué)校少人問(wèn)津,考上大學(xué)不上重新補(bǔ)習(xí)人數(shù)增多,大學(xué)本科畢業(yè)很多選擇考研等現(xiàn)象。其實(shí)大多數(shù)讀研并不增加多少研究能力,只是增加一些實(shí)用型知識(shí),和本科教育雷同,對(duì)提高個(gè)人素質(zhì)幫助不大。在本科文憑已不太能顯示個(gè)人能力的情況下,教育的信號(hào)作用必然會(huì)導(dǎo)致人才高消費(fèi),從而對(duì)整個(gè)社會(huì)來(lái)說(shuō)造成很大浪費(fèi)。追求高學(xué)歷教育使居民預(yù)期教育投資增大,提高了居民儲(chǔ)蓄傾向,預(yù)防性儲(chǔ)蓄增加會(huì)相應(yīng)減少即期消費(fèi)支出,而學(xué)校的擴(kuò)張支出作為公共開(kāi)支對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用相對(duì)有限。高等教育普及雖然可以提高我國(guó)長(zhǎng)期發(fā)展能力及人力資本,有利于長(zhǎng)期增長(zhǎng),但短期內(nèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)的抑制作用明顯。

(二)商品市場(chǎng)的價(jià)格粘性在壟斷競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)上,廠商面臨的需求曲線是一條折彎曲線(見(jiàn)圖2)。在不完全信息下,廠商之間的博弈結(jié)果如下:

(數(shù)字只代表相對(duì)大小,正值表示利潤(rùn)增加,負(fù)值表示利潤(rùn)減少)當(dāng)總需求變化不大時(shí),一家廠商需求的增加往往意味著其他廠商需求相應(yīng)減少。博弈的短期均衡是:(降價(jià),降價(jià))。但這一均衡卻不穩(wěn)定,取決于廠商對(duì)于目前利潤(rùn)的態(tài)度,當(dāng)這一過(guò)程持續(xù)下去,直到降價(jià)帶來(lái)的利潤(rùn)為零或很小時(shí),最終均衡將是:(不變,不變),即價(jià)格在當(dāng)前水平粘住。

這表明當(dāng)一家廠商漲價(jià)或跌價(jià)時(shí),其他廠商理性地“跟跌不跟漲”,反應(yīng)不對(duì)稱,致使需求曲線彎折為彈性不同的兩段DB和Bd,相應(yīng)的邊際收益曲線MR也折為兩段。只要邊際成本曲線MC的變動(dòng)不超出MR的垂直間斷區(qū)間,廠商的均衡價(jià)格P3就很難變動(dòng)。當(dāng)前在我國(guó)商家之間的競(jìng)爭(zhēng)性降價(jià)就是造成價(jià)格水平難以上升的重要因素。

(三)資本市場(chǎng)———信貸配給、債券市場(chǎng)萎縮和低層級(jí)資本市場(chǎng)均衡資本市場(chǎng)的重要功能就是如何解決出資人與使用者之間的信息不對(duì)稱,不同資本市場(chǎng)上信息不對(duì)稱的程度及解決方式差異,決定了一國(guó)融資結(jié)構(gòu)。

在信息不對(duì)稱非常嚴(yán)重的情況下,甚至還會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)萎縮直至消失,從而儲(chǔ)蓄難以有效轉(zhuǎn)化為投資,企業(yè)投資水平大幅下降。

11信貸配給。在銀行識(shí)別借款人和試圖影響借款人行為的貸款合約中,利率具有重要的篩選和激勵(lì)機(jī)制。當(dāng)銀行與借款人之間存在著有關(guān)項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)的信息不對(duì)稱時(shí),銀行的期望收益取決于利率與投資風(fēng)險(xiǎn)分布,銀行最大化其期望收益必然會(huì)導(dǎo)致信貸配給(見(jiàn)圖3)。

實(shí)際均衡利率在r3,而不在r′,在r3處存在超額需求D3∃S3,銀行將實(shí)行信貸配給。特別地對(duì)于中小企業(yè),由于它們只能從當(dāng)?shù)劂y行借款,在通貨緊縮時(shí)期,經(jīng)歷著衰退的當(dāng)?shù)劂y行又很不情愿貸款,致使那里信貸配給更加嚴(yán)重。面對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變動(dòng),微觀層面的銀行的信貸配給行為,即進(jìn)行信貸數(shù)量調(diào)整而不對(duì)利率作調(diào)整,會(huì)加劇經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的深度。

我國(guó)當(dāng)前貨幣政策傳導(dǎo)渠道受阻,難以發(fā)揮積極作用,一個(gè)重要原因就是信貸配給嚴(yán)重。經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)期,信息不完全程度變大,導(dǎo)致不確定性增強(qiáng),債權(quán)人風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度將增加,這或者是由于借款者的資產(chǎn)凈值降低(由高于預(yù)期的違約比率引起),或者債權(quán)人識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)的能力增加,都會(huì)導(dǎo)致他們更不愿意發(fā)放貸款。

當(dāng)貨幣當(dāng)局通過(guò)諸如降低法定準(zhǔn)備金等措施鼓勵(lì)貸款時(shí),這種努力很少會(huì)有效。如果從貸款得到的最大收益對(duì)風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)之后仍低于從短期無(wú)息國(guó)庫(kù)券獲得的收益,那么,銀行就會(huì)明顯地將其資金投向國(guó)庫(kù)券。這種狀況因我國(guó)國(guó)有商業(yè)銀行內(nèi)部存在著嚴(yán)重的委托—問(wèn)題顯得格外突出。我國(guó)國(guó)有商業(yè)銀行法人治理結(jié)構(gòu)存在嚴(yán)重缺陷,委托人難以對(duì)人進(jìn)行有效監(jiān)督,只能采取簡(jiǎn)單而嚴(yán)厲的監(jiān)督措施,如信貸質(zhì)量考核上的嚴(yán)格責(zé)任追究制,導(dǎo)致作為人的銀行經(jīng)營(yíng)者風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度急劇增大。由于信息不對(duì)稱的存在,信貸人員的努力程度不能觀察,但工作結(jié)果,即資產(chǎn)質(zhì)量卻可觀察,迫使信貸人員貸款時(shí)過(guò)度謹(jǐn)慎,貸款增長(zhǎng)減慢。

如圖3中所示,銀行的信貸供給曲線由S(r)下移到S’(r),相應(yīng)地均衡時(shí)的超額需求由原來(lái)D3∃S3擴(kuò)大到D3∃S’,信貸配給程度趨于嚴(yán)重。當(dāng)前我國(guó)信貸配給突出表現(xiàn)為信貸集中,即貸款投向主要集中在少數(shù)大企業(yè)、發(fā)達(dá)地區(qū)。嚴(yán)重的信貸配給使這些企業(yè)或地區(qū)的資金成本得以下降(較低的利率和抵押擔(dān)保要求),同時(shí)其他地區(qū)

和中小企業(yè)信貸可獲得性卻大大降低。

從而造成各地區(qū)、各類(lèi)企業(yè)間的發(fā)展極不均衡,阻礙了經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng),銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)也相應(yīng)集中。

21企業(yè)債券市場(chǎng)萎縮。Myers和Majluf(1984)的新優(yōu)序融資理論認(rèn)為:如果廠商與外部投資者之間存在著關(guān)于投資項(xiàng)目的信息不對(duì)稱,企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和融資決策就可以通過(guò)向外傳遞信息,影響企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。從原股東的利益出發(fā),廠商的最佳融資順序是:內(nèi)部積累資金,債務(wù)融資,股票融資。

而我國(guó)當(dāng)前企業(yè)融資的偏好順序與之恰好相反,依次是股票融資、銀行貸款、債券融資、內(nèi)部融資。導(dǎo)致我國(guó)企業(yè)融資過(guò)度依賴于銀行,而企業(yè)債券市場(chǎng)則極度萎縮。筆者(2002)從經(jīng)理人激勵(lì)的角度,采用不完全信息下的不完全合同方法,分析了我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)萎縮的成因。我國(guó)國(guó)有控股企業(yè)存在著特殊的委托—問(wèn)題,由于信息嚴(yán)重不對(duì)稱(經(jīng)理人行動(dòng)不可觀測(cè),只能觀測(cè)到產(chǎn)出結(jié)果,而這種結(jié)果往往又被行政干預(yù)等外部因素所混同,對(duì)經(jīng)理人的監(jiān)督和評(píng)價(jià)約束變得異常困難)和真實(shí)所有者缺位,難以形成激勵(lì)相容的最優(yōu)合同,必然會(huì)導(dǎo)致內(nèi)部人控制,經(jīng)理人的控制權(quán)收益表現(xiàn)尤為突出。在內(nèi)部約束難以奏效的情況下,各種融資方式形成的外部約束對(duì)控制權(quán)收益的影響將是我國(guó)國(guó)有企業(yè)經(jīng)理進(jìn)行經(jīng)營(yíng)決策的首要因素。

比較各種融資方式,股票融資對(duì)經(jīng)理控制權(quán)收益最小,其次為銀行貸款,而企業(yè)債券融資在各種融資方式中對(duì)經(jīng)理的約束最強(qiáng)。分散的債券投資者迫使經(jīng)理將企業(yè)收入流及時(shí)分配給投資者而不是自己揮霍,或使企業(yè)再融資協(xié)商變得困難,有助于揭示企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的真實(shí)信息,并通過(guò)聲譽(yù)機(jī)制對(duì)經(jīng)理人形成強(qiáng)有力的約束。當(dāng)債務(wù)人無(wú)力償債時(shí),迫使企業(yè)進(jìn)行清算,經(jīng)理人的控制權(quán)收益則完全喪失。債券市場(chǎng)的強(qiáng)約束使經(jīng)理人對(duì)債券融資需求萎縮,制約了我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展。

31中小企業(yè)融資、適度信息披露與資本市場(chǎng)低層級(jí)均衡。各層次資本市場(chǎng)對(duì)信息披露的要求不同,據(jù)此資本市場(chǎng)的層次結(jié)構(gòu)可分為:民間融資、地方性資本市場(chǎng)、銀行信貸市場(chǎng)、準(zhǔn)全國(guó)性資本市場(chǎng)如二板市場(chǎng)、全國(guó)性資本市場(chǎng)(證券交易所的上市融資)和國(guó)外資本市場(chǎng)。王宣喻、儲(chǔ)小平(2002)認(rèn)為:不考慮資本市場(chǎng)資金拆借的利息成本和執(zhí)行成本,那么影響私營(yíng)企業(yè)融資決策的主要因素將是各層級(jí)資本市場(chǎng)要求的信息披露機(jī)制。越是高層級(jí)的資本市場(chǎng),要求私營(yíng)企業(yè)披露的有關(guān)經(jīng)營(yíng)方面的信息就越多,而在現(xiàn)階段,經(jīng)營(yíng)信息的披露給私營(yíng)企業(yè)帶來(lái)潛在的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),例如違法行為以及技術(shù)信息、產(chǎn)品信息等。

中小企業(yè)在其壯大過(guò)程中,需要依次從低層級(jí)資本市場(chǎng)走向高層級(jí)市場(chǎng),企業(yè)在各層級(jí)市場(chǎng)之間選擇時(shí),必須考慮融資收益和融資成本,特別是信息披露帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)成本。

以下的分析表明(見(jiàn)圖4和圖5):由于各層級(jí)資本市場(chǎng)信息披露程度(K)及披露成本不同,存在著多重均衡,即低端均衡L和高端均衡H,與之對(duì)應(yīng)的最優(yōu)信息披露是K3L和K3H。

假定企業(yè)的邊際生產(chǎn)收益MR是融資量的嚴(yán)格增函數(shù)(圖4),不考慮其他因素,只考慮信息披露和財(cái)務(wù)成本對(duì)企業(yè)融資的影響。在企業(yè)由低層級(jí)市場(chǎng)向高層級(jí)市場(chǎng)轉(zhuǎn)變初期,信息披露的增加對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)影響不大,財(cái)務(wù)成本也能得以降低,因而邊際成本MC呈下降趨勢(shì),等到了一定的資本市場(chǎng)層級(jí),信息披露的增加便會(huì)導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)急劇上升,同時(shí)信息披露的各項(xiàng)財(cái)務(wù)支出也會(huì)增加,因而MC曲線將逐步向上,企業(yè)的資金需求曲線DD即是MC位于M和N之間的部分。在圖5中,假定資金供給量隨著企業(yè)信息披露程度的增加而嚴(yán)格遞增(SS曲線),那么由U形需求曲線決定了存在著兩個(gè)均衡,即低端均衡和高端均衡。表明在經(jīng)營(yíng)環(huán)境規(guī)范和知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)好的國(guó)家,其信息披露成本相應(yīng)較低,中小企業(yè)的融資將獲得高層次均衡,二板市場(chǎng)等高層次市場(chǎng)能夠得到充分發(fā)展,而較少依靠低層次市場(chǎng)。

在經(jīng)營(yíng)環(huán)境差,信息披露不規(guī)范的國(guó)家,比如我國(guó),中小企業(yè)將更多地依賴低層級(jí)資本市場(chǎng)(如民間借貸市場(chǎng))提供資金支持,高層次市場(chǎng)難以建立起來(lái)以滿足中小企業(yè)主要的融資需求。在我國(guó),民間借貸作為層級(jí)最低的資本市場(chǎng),借貸手續(xù)簡(jiǎn)便,借款人不需要提交有關(guān)企業(yè)經(jīng)營(yíng)方面的信息,甚至可以不用告訴貸款人借款的真實(shí)用途,貸款人僅依據(jù)對(duì)借款人個(gè)人信息的了解和憑借熟人的擔(dān)保就愿意貸出款項(xiàng),借款人的交易成本因而大大降低。此時(shí),企業(yè)的融資成本僅包括利息成本,不需要考慮由于經(jīng)營(yíng)信息披露而帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)成本。而對(duì)于銀行信貸私營(yíng)企業(yè)往往不愿按銀行的要求提供所有信息,這是很多私營(yíng)企業(yè)在較高層級(jí)資本市場(chǎng)融資困難的重要原因。

三、結(jié)語(yǔ)

以上從信息經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度,分別用效率工資理論解釋了我國(guó)的失業(yè)上升和企業(yè)成本下降,用教育信號(hào)傳遞模型說(shuō)明居民預(yù)防性儲(chǔ)蓄增加導(dǎo)致即期消費(fèi)需求不足,用拆彎需求曲線解釋價(jià)格為何難以上升。在融資方面,分別用風(fēng)險(xiǎn)厭惡、人問(wèn)題及適度信息披露說(shuō)明了信貸配給嚴(yán)重、債券市場(chǎng)萎縮、中小企業(yè)融資低層次均衡,進(jìn)而導(dǎo)致投融資不足。由于信息不對(duì)稱和信息不完全造成市場(chǎng)機(jī)制失靈,對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響加深,因而可以通過(guò)改善信息不對(duì)稱和不完全的狀況來(lái)減輕通貨緊縮的持續(xù)程度,促使經(jīng)濟(jì)早日走向穩(wěn)定增長(zhǎng)。

(1)深化國(guó)有企業(yè)改革,特別是國(guó)有商業(yè)銀行的治理結(jié)構(gòu),

建立有效的委托—機(jī)制,完善銀行經(jīng)營(yíng)者的考核辦法,減少過(guò)于嚴(yán)厲的信貸質(zhì)量的指令性考核。

(2)規(guī)范和發(fā)展市場(chǎng)信息披露。培育和規(guī)范勞動(dòng)力中介組織與勞動(dòng)力市場(chǎng),充分失業(yè)率及職位需求信息;規(guī)范資本市場(chǎng)的信息披露,使投資者在知情的情況下做出正確的決策,促進(jìn)資本市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大;改善銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的指標(biāo)體系,滿足中小企業(yè)的融資需求。(3)由于現(xiàn)階段民間借貸是私營(yíng)企業(yè)資金的主要來(lái)源之一,必須承認(rèn)民間借貸市場(chǎng)的合法性,積極引導(dǎo)而不是取締。建立多元化的中小企業(yè)融資服務(wù)體系,允許國(guó)有資本和民間資本共同參與,并大力發(fā)展中小企業(yè)信用體系與信用擔(dān)保體系。

(4)政府在宏觀政策上要進(jìn)一步提高透明度,增強(qiáng)政策的穩(wěn)定性和連續(xù)性,使市場(chǎng)主體能產(chǎn)生穩(wěn)定的預(yù)期,減少不確定性。加快建立起完善的社會(huì)保障制度,適度發(fā)展高等教育。限制公共物品價(jià)格大幅度提高,如教育、醫(yī)療,提高人們的消費(fèi)支付能力。

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[內(nèi)容摘要]當(dāng)前我國(guó)通貨緊縮仍在持續(xù),表現(xiàn)為價(jià)格持續(xù)下跌,失業(yè)率上升及經(jīng)濟(jì)增速放慢(低于潛在產(chǎn)出水平)。