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篇1

關(guān)鍵詞：股權(quán)結(jié)構(gòu)；企業(yè)價值；成本

基金項目：本文由河北大學(xué)研究生創(chuàng)新資助項目提供經(jīng)費(fèi)支持（項目編號：X2016003）

中圖分類號：F27 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

收錄日期：2017年2月15日

現(xiàn)代企業(yè)理論認(rèn)為，企業(yè)是一組契約，而股東作為“中心簽約人”的地位不可撼動。不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)決定了企業(yè)內(nèi)部的權(quán)利配置，是監(jiān)督與激勵機(jī)制實(shí)施的基礎(chǔ)，它會對企業(yè)相關(guān)者的行為產(chǎn)生重大影響，進(jìn)而影響企業(yè)價值。

一、基本概念

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)?，F(xiàn)代股份公司是由持有不同比例股份的不同股東組合而成的現(xiàn)代企業(yè)組織。股權(quán)結(jié)構(gòu)特征可表現(xiàn)為以下兩個維度：一個維度是持股主體性質(zhì)，表明持股主體的構(gòu)成、類型及持股比例情況；另一維度是股權(quán)量的分布，表明公司股權(quán)分布的離散程度。簡而言之，股權(quán)結(jié)構(gòu)就是由持有不同比例股份的性質(zhì)不同的股東所構(gòu)成的企業(yè)股權(quán)的分布狀態(tài)。

股東的類型有多個維度的表現(xiàn)形式。依據(jù)持股主體性質(zhì)的不同可分為：公共部門投資者、機(jī)構(gòu)投資者和個人投資者；按照股東對企業(yè)的控制力可將持股主體分為控股股東與非控股股東。由于持股股東性質(zhì)對公司治理具有重大影響，因此對股權(quán)結(jié)構(gòu)的研究不僅要分析各股東持有股權(quán)數(shù)量，也要深入分析持股主體的性質(zhì)。

股權(quán)集中度指的是企業(yè)全部股東因持股比例的不同所表現(xiàn)出來的股權(quán)集中或分散的程度，用來衡量公司的股權(quán)在數(shù)量上的分布狀態(tài)。股權(quán)集中度通常用第一大股東持股比例、前若干大股東持股比例、赫芬達(dá)爾指數(shù)等指標(biāo)來描述。股權(quán)集中度在相當(dāng)程度上決定了持股主體對企業(yè)控制能力的強(qiáng)弱，也決定了公司治理中決策、激勵與監(jiān)督效率等的問題。

（二）企業(yè)價值。企業(yè)本質(zhì)上具有二重性，可以從企業(yè)的契約性與生產(chǎn)性兩個方面來理解。

從契約性角度來看，企業(yè)是將不同生產(chǎn)要素按照合同關(guān)系組織在一起，以追求利潤最大化為目標(biāo)而進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營活動的一種契約性組織，是一系列契約關(guān)系的集合，是以產(chǎn)權(quán)為基礎(chǔ)的權(quán)利關(guān)系和交易關(guān)系。在這種定義下，企業(yè)的價值判斷具有主體性，企業(yè)價值最大化也就要求達(dá)到股東、員工、債權(quán)人、政府等企業(yè)利益相關(guān)者的利益組合最大化。

從生產(chǎn)性的角度來看，企業(yè)是集合各類生產(chǎn)要素組織生產(chǎn)，以達(dá)到經(jīng)濟(jì)效益最大化的組織形式。它是以要素（或資產(chǎn)）的增值為目的的，這與古典經(jīng)濟(jì)學(xué)對于企業(yè)是組織生產(chǎn)的“黑箱”的論述具有相似性。從這個意義上來說，企業(yè)價值的判斷就沒有了主體性，是客觀的對企業(yè)要素未來收益狀況的表述。因此，企業(yè)價值應(yīng)該是生產(chǎn)要素組合未來所能帶來收益的折現(xiàn)，那么企業(yè)價值的最大化也就是企業(yè)未來收益的折現(xiàn)值的最大化。

企業(yè)本質(zhì)的二重性是統(tǒng)一的、不可分割的。要素產(chǎn)權(quán)間的契約關(guān)系決定了要素的生產(chǎn)效率和生產(chǎn)成本，是企業(yè)實(shí)施監(jiān)督和激勵的基礎(chǔ)，對要素的產(chǎn)出具有極大影響。也就是說，在固定要素組合下，最優(yōu)的契約關(guān)系可以達(dá)到該要素在技術(shù)上的最優(yōu)產(chǎn)出。這就使得從契約的有效性角度改善組織形式，優(yōu)化產(chǎn)權(quán)關(guān)系，以達(dá)到企業(yè)要素產(chǎn)出最大化，進(jìn)而使企業(yè)價值最大化。在實(shí)務(wù)中，衡量企業(yè)價值的方法有很多種，例如權(quán)益報酬率 （ROE）、資產(chǎn)報酬率（ROA）、每股盈余（EPS）、托賓Q（Tobin's Q）、經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）等。

二、股權(quán)結(jié)構(gòu)對企業(yè)價值的影響方面

作為公司治理的核心，股權(quán)結(jié)構(gòu)正是通過影響公司治理效率來影響企業(yè)價值的。股權(quán)結(jié)構(gòu)通過成本、股東保護(hù)、權(quán)競爭和并購接管四個方面影響公司治理效率，從而影響企業(yè)價值的。

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)、成本與企業(yè)價值。從持股人身份特征角度來看，我國企業(yè)股權(quán)可以簡單地劃分為國有股權(quán)和私有股權(quán)。相較于私人股權(quán)來說，國有股權(quán)的出資人是政府，股權(quán)最終持有者與經(jīng)理層之間存在多層委托關(guān)系，這使得企業(yè)的監(jiān)督與激勵機(jī)制弱化，加大了企業(yè)利益集團(tuán)合謀、尋租的風(fēng)險，增加了企I內(nèi)部的成本。

從股權(quán)集中度的角度來看，大股東相較于小股東更有激勵監(jiān)督經(jīng)理層的行為。股東的監(jiān)督行為本身是一種“公共物品”，具有正的外部性。Shleifer and Vishny（1986）論證了大股東具有限制管理層侵占股東權(quán)益的經(jīng)濟(jì)激勵和能力，這將有助于公司內(nèi)部成本的降低。即便在完全信息下，大股東與小股東靜態(tài)博弈結(jié)果顯示：小股東監(jiān)督激勵不足，搭大股東監(jiān)督的“便車”是其最優(yōu)戰(zhàn)略。因此，單從該角度看，股權(quán)相對集中可以有效減少大股東與經(jīng)理人間的成本。

企業(yè)內(nèi)部的成本會導(dǎo)致企業(yè)短期行為和資產(chǎn)的流失，增加企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險，最終會使企業(yè)價值降低。因此，合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)可以減少成本，對企業(yè)價值的提升具有重要作用。

（二）股權(quán)結(jié)構(gòu)、股東保護(hù)與企業(yè)價值。企業(yè)中大股東與中小股東之間構(gòu)成了第二類委托關(guān)系。大股東與中小股東關(guān)系的核心體現(xiàn)在控制權(quán)差異，而控制權(quán)差異正是由股權(quán)結(jié)構(gòu)差異直接產(chǎn)生。由大股東獨(dú)享的控制權(quán)私人收益是大股東與中小股東矛盾沖突的根源。在實(shí)務(wù)中，大股東往往通過關(guān)聯(lián)交易、傾向性分紅等手段侵占中小股東權(quán)益，這就是隧道效應(yīng)。而且，在我國經(jīng)濟(jì)中存在大量的占有控制地位的國有股，使得中小股東通過內(nèi)部治理層治理和外部資本市場治理的機(jī)制失效，這直接導(dǎo)致了中小股東利益受損。當(dāng)中小股東的利益受到損害時，他們會通過資本市場以“用腳投票”的方式逃離企業(yè)，而這將直接導(dǎo)致企業(yè)的市場價值大跌和融資成本的提高，最終使得企業(yè)的長期價值受損。

（三）股權(quán)結(jié)構(gòu)、權(quán)競爭與企業(yè)價值。權(quán)競爭是指企業(yè)利益集團(tuán)以獲得其他股東委托投票權(quán)為手段，以控制股東大會的方式控制董事會，從而掌握公司控制權(quán)的一種行為。權(quán)競爭狀況可以在一定程度上表現(xiàn)出企業(yè)的治理效率，對企業(yè)價值具有重要影響。

從經(jīng)理人更換難易程度的角度來看，高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)更容易使大股東與經(jīng)理人達(dá)成合謀，中小股東難以通過權(quán)競爭更換“不公正”的經(jīng)理人；而較為分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)使得少數(shù)派股東聯(lián)合更換經(jīng)理人的可能性變大。從股東性質(zhì)來看，由于國家股和有法人股的人不享有企業(yè)剩余索取權(quán)，因而其沒有足夠的激勵通過權(quán)競爭來維護(hù)國有股的權(quán)益?？梢姡蓹?quán)結(jié)構(gòu)決定了企業(yè)權(quán)競爭實(shí)現(xiàn)的難易程度。權(quán)競爭可以在企業(yè)中形成一種良好的經(jīng)營生態(tài)，可以最大限度地激發(fā)出資源的潛力，大幅增加企業(yè)的經(jīng)營效率，并最終增加企業(yè)的價值。

（四）股權(quán)結(jié)構(gòu)、并購接管與企業(yè)價值。并購接管市場主要通過外部控制權(quán)的爭奪來實(shí)現(xiàn)公司的外部治理。完善的并購接管市場使企業(yè)控制權(quán)在競爭中實(shí)現(xiàn)動態(tài)調(diào)整。經(jīng)理人在聲譽(yù)機(jī)制的驅(qū)使下具有提高企業(yè)價值的現(xiàn)實(shí)激勵，以防止企業(yè)被收購，這也構(gòu)成了企業(yè)價值提高的積極因素。

而不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)對企業(yè)被并購接管的難易程度有很大影響。當(dāng)股權(quán)高度分散時，收購方比較容易通過資本市場完成目標(biāo)收購；而當(dāng)股權(quán)高度集中時，收購控股股東的成本會很大，并且往往受到大股東的反擊（如毒丸計劃），并購行為就很難發(fā)生。另外，從股權(quán)性質(zhì)上來講，國有性質(zhì)的股權(quán)使得在資本市場上實(shí)現(xiàn)并購接管變得更加困難，這也是國有企業(yè)缺乏效率的一個重要原因?？傊绻环N股權(quán)結(jié)構(gòu)使得其在資本市場上的并購接管比較容易發(fā)生，那么企業(yè)的經(jīng)營者更傾向于努力工作，從而提高企業(yè)的價值。

三、股權(quán)結(jié)構(gòu)對企業(yè)價值的影響路徑

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)與董事會。股權(quán)結(jié)構(gòu)直接決定了股東大會的權(quán)利分配。股東大會選舉產(chǎn)生董事會，并由董事會作為股東直接人，經(jīng)營、監(jiān)督公司日?；顒印２煌墓蓹?quán)結(jié)構(gòu)會產(chǎn)生不同的控制權(quán)博弈路徑，博弈結(jié)果表現(xiàn)在董事會成員的構(gòu)成上，并最終決定董事會的決策傾向和決策效率。并且，兩權(quán)分離使得物質(zhì)資本會強(qiáng)力改變決策控制權(quán)的分配，使上市公司的決策中心由經(jīng)理層上移至以控股股東為核心治理層，最終會導(dǎo)致董事會實(shí)際操縱企業(yè)日常經(jīng)營管理。董事會針對經(jīng)理層的激勵與監(jiān)督行為會對經(jīng)理層產(chǎn)生重大影響，而該影響會通過經(jīng)理層進(jìn)一步影響到員工的行為，這將對企業(yè)各要素（或資產(chǎn)）的經(jīng)營效率產(chǎn)生重大影響，從而影響企業(yè)的價值。

（二）股權(quán)結(jié)構(gòu)與監(jiān)事會。監(jiān)事會是企業(yè)中執(zhí)行監(jiān)督職能的常設(shè)機(jī)構(gòu)，其成員由股東大會選舉的監(jiān)事及從公司職工中選舉的監(jiān)事構(gòu)成。監(jiān)事會的職責(zé)在于監(jiān)督董事會決議、公司財務(wù)狀況及高管薪酬等董事會、經(jīng)理層經(jīng)濟(jì)行為，以防范經(jīng)營風(fēng)險。另外，監(jiān)事會還可有效降低董事會與經(jīng)理層共謀風(fēng)險，對保護(hù)股東權(quán)益具有重要作用。在人員構(gòu)成上，監(jiān)事會特別要求獨(dú)立于企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營管理者，這也是其發(fā)揮監(jiān)督職能的前提條件。因此，監(jiān)事會可以有效避免企業(yè)內(nèi)部決策者的短期行為，防控企業(yè)風(fēng)險，而在對企業(yè)價值衡量時，未來的經(jīng)營風(fēng)險是極其重要的因素，所以股權(quán)結(jié)構(gòu)可以通過影響監(jiān)事會的行為來減少企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險，增加企業(yè)價值。

（三）股權(quán)結(jié)構(gòu)與經(jīng)理層。股權(quán)結(jié)構(gòu)可通過三個途徑影響經(jīng)理層行為：一是通過董事會影響經(jīng)理層；二是通過監(jiān)事會影響經(jīng)理層；三是直接影響經(jīng)理層。前兩種影響方式可以從股權(quán)結(jié)構(gòu)對董事會和監(jiān)事會的影響看出，在此著重討論股權(quán)結(jié)構(gòu)如何對經(jīng)理層行為構(gòu)成直接影響。兩權(quán)分離必然導(dǎo)致股東與經(jīng)理層間的信息不對稱與目標(biāo)不一致，這必然會增加企業(yè)內(nèi)部的委托成本。減弱該種委托成本的一種可行的方法是讓經(jīng)理層持股，讓其享受企業(yè)剩余收益的分配，以消除目標(biāo)不一致的情況。經(jīng)理層是公司經(jīng)營管理的主要執(zhí)行者，其經(jīng)營效率對企業(yè)要素（或資產(chǎn)）效用的發(fā)揮具有重大影響。因此，經(jīng)理層持股的股權(quán)結(jié)構(gòu)，可以有效減少委托成本，極大改善企業(yè)經(jīng)營效率，對企業(yè)價值的提高具有重要意義。

（四）股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)員工。企業(yè)員工是企業(yè)生產(chǎn)活動的主要執(zhí)行者，其行為效率不僅影響自身要素效率的發(fā)揮，而且對其他生產(chǎn)要素作用的充分發(fā)揮具有重大影響，因此員工的行為效率將會對企業(yè)價值產(chǎn)生重大影響。股權(quán)結(jié)構(gòu)一方面可以通過董事會、經(jīng)理層影響員工的行為；另一方面也可以直接影響員工的行為。從委托關(guān)系來看，股東作為最初的委托人，員工作為最后的人，中間跨越董事會和經(jīng)理層兩層委托關(guān)系，其直接委托成本較大。員工持股可以有效縮減大股東與員工利益目標(biāo)分歧，提高人力資本與其他生產(chǎn)要素的生產(chǎn)效率，有效降低了企業(yè)內(nèi)部委托成本，從而提高企業(yè)價值。

四、結(jié)論

從企業(yè)的契約性質(zhì)角度來看，在當(dāng)前資本雇傭勞動的企業(yè)模式下，股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理的核心，是企業(yè)權(quán)利分配的基礎(chǔ)，對企業(yè)監(jiān)督與激勵機(jī)制的運(yùn)行具有重大影響。綜上所述，股權(quán)結(jié)構(gòu)通過成本、股東保護(hù)、權(quán)競爭和并購接管四個方面影響公司治理效率，從而影響企業(yè)價值；并通過影響董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理層和企業(yè)員工構(gòu)成及行為方式影響企業(yè)價值。因此，在實(shí)踐中，應(yīng)重視股權(quán)結(jié)構(gòu)的合理化建設(shè)，并疏通董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理層和企業(yè)員工的信息反饋路徑，以充分激勵企業(yè)各層次人員的積極性，提升企業(yè)價值。

主要參考文獻(xiàn)：

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摘要：企業(yè)股權(quán)價值評估的應(yīng)用非常的廣泛，企業(yè)的產(chǎn)權(quán)交易、租賃兼并、資產(chǎn)重組、股份制改造、合資聯(lián)營等事項都需要對企業(yè)的股權(quán)價值進(jìn)行評估。最理想的企業(yè)股權(quán)價值評估應(yīng)當(dāng)是對企業(yè)股權(quán)整體經(jīng)濟(jì)價值動態(tài)性、系統(tǒng)性、綜合性的評估過程。分析現(xiàn)有的股權(quán)價值評估方法不難發(fā)現(xiàn)企業(yè)股權(quán)價值評估的方法的研究領(lǐng)域還有很大的探索空間。本文為完善企業(yè)股權(quán)價值評估體系提供了一條較為新穎的思路。

關(guān)鍵詞：企業(yè)股權(quán)價值；市盈率法；綜合財務(wù)指數(shù)

一、引言

巴菲特在伯克希爾哈撒韋1987年年報中告訴了我們：“從短期來看，市場是一臺投票機(jī)；但從長期來看，它是一臺稱重機(jī)?！?。這里的“稱重機(jī)”就是用來稱上市公司的股權(quán)價值的分量的。也就是說，從長期來看，市值與企業(yè)的股權(quán)價值具有很高一致性。受到巴菲特的思想的啟迪，本文引出一條思路：可否利用企業(yè)的財務(wù)會計數(shù)據(jù)與市值的關(guān)系來評估企業(yè)股權(quán)價值呢？

一家企業(yè)的股權(quán)價值評估應(yīng)當(dāng)考慮到企業(yè)的成長性，還應(yīng)考慮到企業(yè)的業(yè)績、同行業(yè)的對比以及現(xiàn)時的市場環(huán)境。絕對估值法與相對估值法考慮的因素都相對較少，人為操縱的數(shù)據(jù)較多，不易得出一個具有很大說服力的股權(quán)價值估值結(jié)果。而聯(lián)合估值法起到的優(yōu)化作用有限，依然不能擺脫前兩種方法存在的弊端。所以企業(yè)的股權(quán)價值評估需要一種綜合的、客觀的估值方法。本文提出的估值方法主要是對相對估值法中市盈率法的一種完善和改進(jìn)，旨在增加對比指標(biāo)，增加對企業(yè)成長性的考量，兼顧市場環(huán)境變化的因素，試圖尋求一種客觀、系統(tǒng)、易操作的企業(yè)股權(quán)價值評估方法。

二、影響企業(yè)股權(quán)價值的主要因素分析

影響企業(yè)股權(quán)價值的因素主要有三大因素：公司經(jīng)營狀況、行業(yè)和部門因素、

宏觀經(jīng)濟(jì)和政策因素。上述因素比較抽象，需要對他們進(jìn)行具化才能進(jìn)行進(jìn)一步的客觀分析。因此不妨用財務(wù)狀況來大致代替企業(yè)的經(jīng)營狀況，用證監(jiān)會于2001年4月4日公布的《上市公司行業(yè)分類指引》來確定企業(yè)的所屬行業(yè)部門，用滬深300指數(shù)來反映股權(quán)市場的宏觀環(huán)境。

綜合上述觀點(diǎn)，文中為后面的改進(jìn)的市場法也就是綜合財務(wù)指數(shù)股權(quán)價值評估方法的使用給定了一定的假設(shè)條件，如下：

1.在不同的宏觀經(jīng)濟(jì)條件下，影響企業(yè)股權(quán)價值的重要財務(wù)指標(biāo)可能數(shù)目不同，種類不同，影響的比重也不同。但是在同一宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，影響企業(yè)股權(quán)價值的重要財務(wù)指標(biāo)數(shù)目、種類、影響的比重是固定的。

2.宏觀經(jīng)濟(jì)條件一定的情況下，同行業(yè)中財務(wù)狀況越好的企業(yè)股權(quán)價值越高。換句話說，宏觀經(jīng)濟(jì)條件一定的情況下，同行業(yè)中企業(yè)的股權(quán)價值與財務(wù)狀況成正比。

3.在企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)不變的情況下，宏觀經(jīng)濟(jì)越好，人們對企業(yè)未來收益的預(yù)期越高，企業(yè)的股權(quán)價值越高。換句話說，企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)不變的情況下，企業(yè)的股權(quán)價值與宏觀經(jīng)濟(jì)狀況成正比。

在以上假設(shè)的前提下，文中提出了利用市場法思維的一種全新的企業(yè)股權(quán)價值評估方法――綜合財務(wù)指數(shù)（CFI）企業(yè)股權(quán)價值評估方法。

三、綜合財務(wù)指數(shù)企業(yè)股權(quán)價值評估方法的理論基礎(chǔ)及步驟

在同一經(jīng)濟(jì)環(huán)境下即某一時點(diǎn)下，我們利用該時點(diǎn)評估企業(yè)與同行業(yè)上市企業(yè)的市值與財務(wù)數(shù)據(jù)可以得出影響企業(yè)股權(quán)價值的主要財務(wù)因素及影響程度?；诖?，通過權(quán)重賦值與同行業(yè)同類財務(wù)數(shù)據(jù)的無量綱化我們可以分別量化出該時點(diǎn)評估企業(yè)與同行業(yè)企業(yè)綜合財務(wù)指數(shù)CFI。

CFI企業(yè)股權(quán)價值評估方法的理論基礎(chǔ)是CFI與企業(yè)股權(quán)價值強(qiáng)相關(guān)。綜合財務(wù)指數(shù)企業(yè)股權(quán)價值評估方法的計算過程沒有需要人為估算的間接數(shù)據(jù)，客觀性、全面性優(yōu)于市盈率法和市凈率法。與市盈率法和市凈率法類似，基于CFI的企業(yè)股權(quán)價值評估方法也是利用市值與某一指標(biāo)的比值進(jìn)行估值的方法。并且所使用指標(biāo)CFI比單一的凈資產(chǎn)和凈利潤更能全面的反映企業(yè)的真實(shí)財務(wù)狀況。

經(jīng)過實(shí)例分析發(fā)現(xiàn)CFI與企業(yè)股權(quán)價值的具有強(qiáng)相關(guān)性，文章進(jìn)而提出了利用CFI用于企業(yè)股權(quán)價值評估實(shí)務(wù)的思路。

一般而言，企業(yè)每三個月都會有財務(wù)報告對財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行公布，間隔時間并不長，所以我們可以比較容易的得到一個行業(yè)上市企業(yè)評估日之前相當(dāng)長時間內(nèi)所有財務(wù)報告日的財務(wù)數(shù)據(jù)。

當(dāng)需要評估某企業(yè)股權(quán)價值時，我們需要首先結(jié)算出該企業(yè)截止到評估日的財務(wù)數(shù)據(jù)。注意此結(jié)算會計期間應(yīng)當(dāng)與歷史財務(wù)報表日的結(jié)算的會計期間相一致。例如如果后面運(yùn)算利用的歷史數(shù)據(jù)的會計期間都是一年，則評估日的結(jié)算會計期間也應(yīng)當(dāng)是一年。然后將此時的財務(wù)數(shù)據(jù)放在歷史的財務(wù)報表日，也就是不同的經(jīng)濟(jì)指數(shù)下進(jìn)行評估，可以得出企業(yè)在不同經(jīng)濟(jì)指數(shù)下的CFI。前面也已說明，CFI只有在同行業(yè)同經(jīng)濟(jì)指數(shù)下才是可比。因而通過利用CFI與股權(quán)價值正比的關(guān)系，利用該行業(yè)在此經(jīng)濟(jì)指數(shù)下的歷史財務(wù)數(shù)據(jù)，可以得出該企業(yè)在不同經(jīng)濟(jì)指數(shù)下股權(quán)的合理估值。又由于在財務(wù)數(shù)據(jù)一定的情況下，經(jīng)濟(jì)指數(shù)越高，企業(yè)股權(quán)價值越高，可以利用經(jīng)濟(jì)指數(shù)和股權(quán)價值的正比關(guān)系的得出待估企業(yè)評估日股權(quán)的最終估值。

基于CFI的企業(yè)股權(quán)價值評估方法大致主要有如下步驟：

1.依據(jù)證監(jiān)會于2001年4月4日公布的《上市公司行業(yè)分類指引》將評估日前歷次財務(wù)報表日與待評估企業(yè)同行業(yè)的上市企業(yè)挑選出來。（由于一些企業(yè)改變主營業(yè)務(wù)或者屬于新增或已退市，每個財務(wù)報表日與待估企業(yè)同行業(yè)的上市企業(yè)名單不一定相同）

2.分別將歷次財務(wù)報表日的待評估企業(yè)與同行業(yè)企業(yè)進(jìn)行財務(wù)指標(biāo)的無量綱化處理和權(quán)重加和處理之后算出各自的CFI。

3.利用CFI與企業(yè)股權(quán)價值的強(qiáng)相關(guān)關(guān)系，經(jīng)過一定的數(shù)據(jù)處理后推算出待評估企業(yè)憑借評估日的財務(wù)數(shù)據(jù)在不同經(jīng)濟(jì)指數(shù)下的企業(yè)股權(quán)價值。

4.利用企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)一定的前提下，企業(yè)股權(quán)價值與經(jīng)濟(jì)指數(shù)成正比的關(guān)系，計算得出評估日待估企業(yè)的合理企業(yè)股權(quán)價值。

綜合財務(wù)指數(shù)指數(shù)企業(yè)股權(quán)價值評估方法主要是針對市盈率法和市凈率法的一種改進(jìn)，但是在評估實(shí)務(wù)中還沒有得到真正的檢驗(yàn)，所以它的可靠性還是需要進(jìn)行進(jìn)一步的驗(yàn)證。CFI值綜合了企業(yè)的多個重要會計指標(biāo)且經(jīng)實(shí)例檢驗(yàn)與企業(yè)股權(quán)價值較強(qiáng)正相關(guān)，為這種方法在實(shí)務(wù)中的應(yīng)用奠定了基礎(chǔ)。（作者單位：天津商業(yè)大學(xué)）

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篇3

企業(yè)并購是企業(yè)資本運(yùn)營的重要方式，是企業(yè)走向外部成長的重要途徑，以美國為首的西方國家從19世紀(jì)末到現(xiàn)在先后經(jīng)歷了五次并購浪潮，雖然每次并購浪潮的起因、特征、成效不同，但每一次并購浪潮都推動了當(dāng)時產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的大調(diào)整，催生出一大批有行業(yè)競爭力的超大型企業(yè)并主導(dǎo)各個行業(yè)的良性發(fā)展，百年并購成就了由早期分散的中小企業(yè)集合體演變成今天的極具世界競爭力的現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)格局。西方發(fā)達(dá)國家由于市場經(jīng)濟(jì)已經(jīng)成熟，在價值評估理論和實(shí)務(wù)上都已經(jīng)形成了一套相對比較成熟的體系，對非上市公司股權(quán)價值確認(rèn)主要采取的是收益法下的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量模型（DCF）和實(shí)物期權(quán)定價模型。而國內(nèi)相關(guān)領(lǐng)域的研究起步較晚，主要開始于20世紀(jì)末，2000年后才逐漸成為討論的熱點(diǎn)，研究主要集中在上市公司價值評估，對于非上市公司股權(quán)價值確認(rèn)相關(guān)問題缺乏深入探討。

我國的企業(yè)并購開始于1984年的經(jīng)濟(jì)體制改革，到20世紀(jì)90年代，前后經(jīng)歷了兩次并購，2008年金融危機(jī)之后，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和企業(yè)升級換代，目前正在經(jīng)歷著第三次并購。根據(jù)China Venture 投中集團(tuán)旗下金融數(shù)據(jù)產(chǎn)品CV Source 統(tǒng)計，2012年中國并購市場完成交易案例共2458起，其中披露交易金額的案例2098起，披露并購交易金額共1274.45億美元，其中，境內(nèi)并購占90.64%，跨境并購占9.36%。大型上市企業(yè)是跨境并購的主力軍，而國內(nèi)企業(yè)并購主要集中于非上市企業(yè)。2010年頒布的《國務(wù)院關(guān)于促進(jìn)企業(yè)兼并重組的意見》，把并購重組作為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變和結(jié)構(gòu)調(diào)整，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的重要方式。上市公司一般通過資本市場中反映出的股價與同業(yè)平均市盈率水平來確定其公允價值，而非上市企業(yè)處于證券市場之外，獲取信息的數(shù)量、質(zhì)量、渠道等存在著一定的差異，加之非上市企業(yè)公允價值難以獲得、并購雙方信息不對稱以及對未來收益預(yù)測的人為性和不確定性增加了評估難度，使得非上市企業(yè)股權(quán)價值確認(rèn)存在重大困難。因此，吸收和借鑒西方國家企業(yè)價值評估理論和方法，并結(jié)合我國國情，找出一個合理的非上市公司股權(quán)價值確認(rèn)的方法對規(guī)范和推動國內(nèi)企業(yè)兼并、收購、以及組建企業(yè)集團(tuán)等形式的產(chǎn)權(quán)交易行為具有十分重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

二、非上市公司股權(quán)價值確認(rèn)存在的問題

發(fā)達(dá)國家已經(jīng)形成了比較完整的企業(yè)股權(quán)價值評估體系，我國由于起步比較晚，在企業(yè)價值評估理論和應(yīng)用方面都存在一定的問題。在市場資產(chǎn)交易中，任何投資者的投資是為了收益，某項資產(chǎn)交易能否成功以及成交價格的高低就取決于該項資產(chǎn)在未來能否為投資者帶來收益及收益能力的高低，投資者在投資時雖然也注意固定資產(chǎn)、流動資產(chǎn)及負(fù)債狀況，但是更為重視企業(yè)對整體資產(chǎn)的運(yùn)營能力和運(yùn)營潛力，對于任何一項不能獲得最低預(yù)期收益的資產(chǎn)，投資者是不會進(jìn)行投資的。因此，一個企業(yè)在未來能否具有獲利能力及獲力能力的大小就成為其交易及交易價格的最基礎(chǔ)條件。收益法正是通過估算被評估企業(yè)未來預(yù)期收益并折算成現(xiàn)值來評估企業(yè)價值的一種評估方法，因而更適合評估并購中目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價值。運(yùn)用收益法應(yīng)具備三個前提條件：一是資產(chǎn)的未來收益可以預(yù)測并可以用貨幣衡量；二是資產(chǎn)預(yù)期收益所承擔(dān)的風(fēng)險也可以預(yù)測并可以計量；三是未來預(yù)期收益期限可以預(yù)測。然而，收益法的限制性條件使其主要適用于上市公司股權(quán)價值評估，非上市公司由于存在公允價值難以獲得、對未來收益預(yù)測的人為性和不確定性以及并購雙方信息不對稱，導(dǎo)致收益法不能完全適用于確認(rèn)非上市公司股權(quán)價值，具體表現(xiàn)為：

（一）財務(wù)計量運(yùn)用成本法而非公允價值 我國加入WTO后，進(jìn)一步加強(qiáng)了與國際企業(yè)會計準(zhǔn)則的趨同，2006年頒布的最新企業(yè)會計準(zhǔn)則，形成了包括歷史成本、重置成本、可變現(xiàn)凈值、現(xiàn)值與公允價值五種會計計量屬性并存的狀態(tài)。在會計實(shí)務(wù)中，非上市公司會計計量最常用的是歷史成本法，由于物價變動或技術(shù)進(jìn)步等原因會造成歷史成本與重置價值之間存在較大差異，在此基礎(chǔ)上計算的損益很難提供準(zhǔn)確可靠的信息。部分非上市企業(yè)利用計量理論的這些缺陷對資產(chǎn)進(jìn)行評估時故意背離重置價值，達(dá)到操縱利潤的目的，從而導(dǎo)致會計信息失真。采用公允價值來計量可以解決因采用歷史成本計量固有的一些局限性，可以大大增加會計計量的對象，豐富財務(wù)信息的種類和數(shù)量，進(jìn)而提高會計信息的質(zhì)量。但是，作為聯(lián)系會計計量與資產(chǎn)價值評估之間橋梁的公允價值，存在的順周期效應(yīng)可能帶來財務(wù)信息的波動性、公允價值計量屬性具有高度的相關(guān)性、以及在非活躍市場下計量的可靠性低下等質(zhì)疑都會對投資者獲得財務(wù)信息質(zhì)量產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響企業(yè)股權(quán)價值確定。

（二）對未來收益預(yù)測的人為性與不確定性 采用收益法評估非上市企業(yè)股權(quán)價值時涉及到三個指標(biāo)：折現(xiàn)率、收益額和收益期限。而這三個指標(biāo)的確定是建立在預(yù)測的基礎(chǔ)之上的，而對未來收益的預(yù)測本身帶有較大的人為性和不確定性。具體表現(xiàn)為：

（1）指標(biāo)因素的選擇具有較大的人為性。首先，折現(xiàn)率包含無風(fēng)險利率、風(fēng)險報酬率和通貨膨脹率，折現(xiàn)率的微小變化將會導(dǎo)致評估結(jié)果的巨大差異。在實(shí)務(wù)中，非上市公司的折現(xiàn)率通常以同行業(yè)、相似風(fēng)險上市公司的交易折現(xiàn)率為基準(zhǔn)折現(xiàn)率，然后根據(jù)非上市公司的實(shí)際情況，對比分析影響缺乏流動性折現(xiàn)率的各種因素進(jìn)行調(diào)整。其次，收益額選擇的正確與否，直接決定收益法所產(chǎn)生結(jié)論的科學(xué)性。收益額的確定主要依賴于客戶提供的數(shù)據(jù)，在實(shí)務(wù)中可能包括偶然性、突發(fā)性、人為造假和技術(shù)處理的收益因素，以及預(yù)測中理想化推算的臆測因素。同時，企業(yè)管理當(dāng)局在某種利益驅(qū)動下，往往有意拔高或降低、甚至提供虛假盈利預(yù)測值。最后，評估人員根據(jù)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的特點(diǎn)與狀況，一般將企業(yè)的收益期限人為的劃分為有限期和無限期。收益期的確定往往包含一個前提，即企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營。收益期的確定往往依賴于資產(chǎn)的剩余壽命和相關(guān)合同的規(guī)定。從收益法的公式來看，不同的收益期會對評估值產(chǎn)生很大的影響。

（2）收益法特別強(qiáng)調(diào)預(yù)期的概念，認(rèn)為目標(biāo)企業(yè)內(nèi)在價值的大小取決于未來收益。預(yù)期是事先的推測，在實(shí)際進(jìn)程中會發(fā)生變化，特別是在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時期非上市公司的高成長性伴隨高風(fēng)險性，對外部環(huán)境變化極其敏感，從而加大了判斷預(yù)期的難度。同時，對企業(yè)未來收益的預(yù)測是以企業(yè)目前的經(jīng)營現(xiàn)狀為起點(diǎn)，在企業(yè)現(xiàn)有的生產(chǎn)條件下分析企業(yè)經(jīng)營業(yè)績，依賴于現(xiàn)有的法律法規(guī)和相關(guān)政策去推導(dǎo)未來收益。由于這些未來不確定因素的影響，收益法模型假設(shè)不可能完全描述未來可能出現(xiàn)的情況，選擇的指標(biāo)因素不可能完全正確地反映報酬與風(fēng)險的關(guān)系，從而使得對未來收益的預(yù)測具有不確定性。

（三）并購雙方信息不對稱 企業(yè)并購價格的確定以目標(biāo)企業(yè)的評估價值為基礎(chǔ)，我國目前對目標(biāo)企業(yè)的價值評估主要是對實(shí)物資產(chǎn)和無形資產(chǎn)的評估。由于非上市公司信息披露不像上市公司有嚴(yán)格的監(jiān)管制度，其會計核算相對缺乏系統(tǒng)性，存在賬目混亂現(xiàn)象。同時，非上市公司會計信息不需要向外部進(jìn)行披露，導(dǎo)致報表使用者不能充分了解非上市企業(yè)的真實(shí)財務(wù)現(xiàn)狀和經(jīng)營效果。其結(jié)果是并購方相對于目標(biāo)企業(yè)而言在關(guān)鍵信息上處于信息不對稱地位，無法準(zhǔn)確了解目標(biāo)企業(yè)的真實(shí)價值。因此，并購方基于不準(zhǔn)確的信息所確認(rèn)的目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價值就很難真實(shí)地反映目標(biāo)企業(yè)真實(shí)價值。

三、非上市公司股權(quán)價值合理確認(rèn)

企業(yè)并購活動中，合理確定目標(biāo)企業(yè)的價格是決定并購活動能否成功的核心問題。上市公司通常用收益法評估企業(yè)股權(quán)價值，而非上市企業(yè)公允價值難以獲得、未來收益預(yù)測確認(rèn)存在人為性和不確定性以及并購雙方信息的不對稱性，導(dǎo)致收益法不能完全適用于非上市公司股權(quán)價值的確認(rèn)。實(shí)務(wù)中，非上市公司股權(quán)價值確認(rèn)也沒有統(tǒng)一的評估標(biāo)準(zhǔn)。在借鑒西方發(fā)達(dá)國家股權(quán)價值評估體系的基礎(chǔ)上，運(yùn)用修正的資本資產(chǎn)定價模型和實(shí)物期權(quán)定價模型優(yōu)化收益法，同時，通過提高企業(yè)可持續(xù)性競爭力來減少對未來預(yù)測的不確定性，對未來預(yù)測與實(shí)際經(jīng)營成果存在的差異運(yùn)用估值調(diào)整協(xié)議進(jìn)行后續(xù)調(diào)整，從而合理確認(rèn)非上市公司的股權(quán)價值。

（一）收益評估模型的優(yōu)化 具體如下：

（1）收益法的基本思路。收益法主要用來評估上市公司的股權(quán)價值。通常認(rèn)為企業(yè)的發(fā)展是可持續(xù)性的，因此在評估中通常使用無限期收益法評估模型，即p=■■+■×■ （Rt為未來第t年的預(yù)期收益；P為評估現(xiàn)值；i為折現(xiàn)率；n為前期收益年期，通常取5年；Rn+1為第n+1起每年等額的收益現(xiàn)值），上市公司使用股權(quán)資本成本對各期的股權(quán)現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)，股權(quán)資本成本是持有公司股票者所要求的收益率。股權(quán)資本成本通常運(yùn)用資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）來確定。即E（Ri）=Rf+？茁i[E（Rm）-Rf]，其中，E（Ri）為資產(chǎn)i的預(yù)期收益率；Rf為無風(fēng)險利率；E（Rm）為市場的預(yù)期收益率；E（Rm）-Rf為權(quán)益風(fēng)險溢價；βi為資產(chǎn)i的系統(tǒng)風(fēng)險系數(shù)。

（2）收益法的優(yōu)化。由于非上市公司本身的局限性，傳統(tǒng)的收益法不適用于確認(rèn)非上市企業(yè)股權(quán)價值，而要根據(jù)非上市公司本身的特點(diǎn)對收益法進(jìn)行優(yōu)化?；舅悸肥欠巧鲜泄九c公開交易的證券市場建立相應(yīng)的聯(lián)系，根據(jù)證券市場公布的數(shù)據(jù)確定與目標(biāo)公司風(fēng)險最相似的上市公司作為可比公司，將可比公司的β值作為基本值，然后根據(jù)風(fēng)險因素進(jìn)行調(diào)整得到目標(biāo)企業(yè)的β值。同時考慮到目標(biāo)企業(yè)可能擁有未來投資權(quán)利或機(jī)會，因此，在修正資本資產(chǎn)定價模型的基礎(chǔ)上引入實(shí)物期權(quán)理論來進(jìn)一步優(yōu)化并購企業(yè)股權(quán)價值評估體系，彌補(bǔ)收益法的固有缺陷。

修正資本資產(chǎn)定價模型。資本資產(chǎn)定價模型的大部分假設(shè)與非上市企業(yè)的實(shí)際不符，因此不能直接運(yùn)用傳統(tǒng)的資本資產(chǎn)定價模型來評估一個單獨(dú)的非上市企業(yè)的價值，而需采用修正后的資本資產(chǎn)模型評估非上市企業(yè)股權(quán)價值。具體通過權(quán)益風(fēng)險溢價、小公司規(guī)模效益的風(fēng)險溢價以及特定公司的風(fēng)險溢價修正資本資產(chǎn)定價模型，即E（Ri）=Rf+？茁（ERP）+SCP+SCRP。其中，E（Ri）為資產(chǎn)i的預(yù)期收益率；Rf為無風(fēng)險利率；β為系統(tǒng)風(fēng)險系數(shù)；ERP為權(quán)益風(fēng)險溢價；SCP為小公司規(guī)模效益的風(fēng)險溢價；SCRP為特定公司的風(fēng)險溢價。

引入實(shí)物期權(quán)理論。實(shí)物期權(quán)是指企業(yè)取得一項權(quán)利可以在未來以一定價格購買或出售一項實(shí)物資產(chǎn)或進(jìn)行一項投資計劃。因此，在不確定性條件下期權(quán)是有價值的，而且不確定性越大，期權(quán)的價值就越大。在企業(yè)并購中，通常引入二叉樹期權(quán)定價模型來評估非上市公司期權(quán)價值。二叉樹期權(quán)定價模型： S=[pSu+（1-p）Sd]/r。其中，S為實(shí)物期權(quán)的現(xiàn)值；Su為實(shí)物期權(quán)的行使價值；Sd為不行是實(shí)物期權(quán)的價值， u為行使實(shí)物期權(quán)的比率；d為不行使實(shí)物期權(quán)的比率；p=■ 。

（3）案例分析。甲公司并購乙公司，甲、乙公司并購前無關(guān)聯(lián)關(guān)系。甲公司為上市公司存在公允價值。乙公司為非上市公司，財務(wù)數(shù)據(jù)如表1、表2所示。該公司生產(chǎn)經(jīng)營穩(wěn)步發(fā)展，董事會預(yù)測公司未來 5 年銷售收入保持10%增長，第6年保持2%的增長，以后各年趨于穩(wěn)定；在未來的經(jīng)營活動中，無需新增營運(yùn)資金。近五年滬深交易所上市的同行業(yè)上市公司平均凈資產(chǎn)收益率為10%，該公司相似上市公司的β系數(shù)為1.35，企業(yè)所得稅率為25%；無風(fēng)險報酬率采用國債利率平均值2.5%；同時乙公司持有一項在三年內(nèi)可選擇進(jìn)一步投資的權(quán)利。

乙公司的平均資本成本為：E（Ri）=Rf+？茁（ERP）+SCP+SCRP=2.5%+1.35×10%=16%，實(shí)物期權(quán)行使和不行使兩種情形的現(xiàn)金流量如表3所示：

不行使實(shí)物期權(quán)時乙公司股權(quán)價值：

p=■■+■×■=66，216.22（萬元）

行使期權(quán)時乙公司的股權(quán)價值為V=p+S之和：

S=[pSu+（1-p）Sd]/r=590.38（萬元）

V=p+S=66216.22+590.38=66806.60（萬元）

從案例可以看出，乙公司的β值不能直接從證券市場上獲得，需要參照該公司相似上市公司的β系數(shù)確定折現(xiàn)率然后對各期的股權(quán)現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)。同時乙公司持有一項在三年內(nèi)可選擇進(jìn)一步投資的權(quán)利，普通的收益法沒有考慮不確定條件下的期權(quán)價值，從計算結(jié)果得知，如果只考慮目標(biāo)企業(yè)現(xiàn)金流折現(xiàn)計算的企業(yè)價值為66216.22萬元，如果同時考慮并購實(shí)物期權(quán)價值后目標(biāo)企業(yè)的價值則為66806.60萬元。

因此，對非上市企業(yè)股權(quán)價值進(jìn)行確認(rèn)時，非上市企業(yè)需要與證券市場建立聯(lián)系，以風(fēng)險相似的上市公司β值為基礎(chǔ)，考慮權(quán)益風(fēng)險溢價、小公司規(guī)模效益的風(fēng)險溢價以及特定公司的風(fēng)險溢價修正資本資產(chǎn)定價模型，然后采用修正的資本資產(chǎn)定價模型確定非上市公司的平均資本成本。同時考慮不確定性條件下的期權(quán)價值，對非上市企業(yè)股權(quán)價值進(jìn)行確認(rèn)時引入實(shí)物期權(quán)理論，考慮并購中產(chǎn)生的企業(yè)附加值，防止對非上市企業(yè)股權(quán)價值低估，從而合理確認(rèn)非上市公司的股權(quán)價值。

（二）減少對未來收益預(yù)測的不確定性 在理性預(yù)期下預(yù)測者對未來的預(yù)測基于過去的記錄和經(jīng)驗(yàn)，同時還需考慮企業(yè)自身競爭力和外部環(huán)境的變化。因此，企業(yè)可以通過優(yōu)化產(chǎn)品價格、服務(wù)、設(shè)計、工藝、質(zhì)量、環(huán)保、材料、配套來提高產(chǎn)品的可持續(xù)競爭力，同時調(diào)整企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)布局等，使其具有持續(xù)性和穩(wěn)定性。管理者在挑選核心成員的時候充分考慮到成員的能力、技術(shù)、企業(yè)價值觀以及企業(yè)團(tuán)隊未來的發(fā)展模式，合理保證公司經(jīng)營管理層的風(fēng)格和核心團(tuán)隊的穩(wěn)定性。同時，企業(yè)從國家政策、宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展、行業(yè)技術(shù)水平和社會環(huán)境四個方面準(zhǔn)確分析所處行業(yè)的前景，順應(yīng)國際化趨勢，加強(qiáng)文化融合，調(diào)高企業(yè)內(nèi)部勞動力素質(zhì)和人力儲備水平，加強(qiáng)企業(yè)管理層的合作力、協(xié)同力。采用修正參數(shù)的方式借鑒國際的風(fēng)險預(yù)測模型，合理估計預(yù)測風(fēng)險，提高預(yù)測的準(zhǔn)確性和合理性。

（三）未來預(yù)測與實(shí)際經(jīng)營成果差異的后續(xù)調(diào)整 在并購過程中，由于預(yù)測的不確定會導(dǎo)致與實(shí)際經(jīng)營成果存在一定差異。為了合理保證所有者的權(quán)益、維持企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，對未來預(yù)測與實(shí)際經(jīng)營成果的差異需要進(jìn)行后續(xù)調(diào)整。目前企業(yè)并購或股權(quán)收購過程使用較多的調(diào)整差異的方式是估值調(diào)整協(xié)議。當(dāng)并購方對非上市企業(yè)股權(quán)估值與非上市公司實(shí)際控制人的估值存在較大差異，而且這個差異無法通過談判加以解決，雙方通過達(dá)成協(xié)議對未來業(yè)績的不確定性進(jìn)行約定。如果約定條件出現(xiàn)，并購方可以行使一種對自身有利的權(quán)利，用以補(bǔ)償高估非上市企業(yè)股權(quán)價值的損失，否則非上市企業(yè)控制方就可以行使另一種對自身有利的權(quán)利，以補(bǔ)償企業(yè)股權(quán)價值被低估的損失。

（四）合理確定交易價格水平 在采用收益法評估的基礎(chǔ)上，參照同類交易實(shí)例或同行業(yè)上市公司的市盈率、市凈率水平，采取一定折扣的基礎(chǔ)上確定交易價格水平。同時，在并購過程中需要考慮被并購非上市企業(yè)所擁有的各種無形資產(chǎn)價值，如品牌、核心團(tuán)隊、供應(yīng)商及渠道、獨(dú)特的創(chuàng)新模式以及技術(shù)等，這些都是影響并購價格的重要因素。此外，并購的目的、并購對象和并購股權(quán)比例的不同，并購方愿意給予的價值也不同。

四、結(jié)論

目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價值確認(rèn)問題是企業(yè)并購過程中的核心問題，上市企業(yè)通常用收益法來評估企業(yè)股權(quán)價值，而非上市公司由于沒有公開市場交易，存在難以獲得公允價值以及并購雙方信息不對稱的問題，對未來預(yù)測存在人為性和不確定性，因此，普通的收益法不完全適用于非上市公司股權(quán)價值確認(rèn)，需要通過修正的資本資產(chǎn)定價模型和實(shí)物期權(quán)理論對收益法進(jìn)行優(yōu)化，確定合理的折現(xiàn)率以及在不確定性條件下存在的期權(quán)價值。同時通過優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、調(diào)整產(chǎn)業(yè)布局、提高企業(yè)競爭力、順應(yīng)國際化趨勢等方式減少對未來收益預(yù)測的不確定性，對未來預(yù)測與實(shí)際經(jīng)營成果的差異用估值調(diào)整協(xié)議進(jìn)行后續(xù)調(diào)整，合理確認(rèn)交易價格水平。完善并購中非上市公司股權(quán)價值評估體系，對于規(guī)范和推動國內(nèi)企業(yè)兼并、收購、以及組建企業(yè)集團(tuán)等形式的產(chǎn)權(quán)交易行為具有重要意義。

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篇4

據(jù)彭博社報道，由于股權(quán)收購公司越發(fā)看好中國強(qiáng)勢的經(jīng)濟(jì)增長與股市反彈形勢給公司帶來的利益，今年中國可能吸引至少60億美元的私募股權(quán)投資。由于國內(nèi)的退出機(jī)制不夠完善，加上強(qiáng)勢的經(jīng)濟(jì)增長，越來越多的私募股權(quán)公司正在加強(qiáng)對投資企業(yè)的股權(quán)控制。

私募股權(quán)的股權(quán)控制意圖何在?

在中國，進(jìn)行股權(quán)投資要比自己獨(dú)資經(jīng)營更有優(yōu)勢。因?yàn)楠?dú)資經(jīng)營還受市場、政策等多方面的影響，風(fēng)險系數(shù)更大。而股權(quán)投資雖然收益可能要少一些，但其優(yōu)勢是能夠降低風(fēng)險系數(shù)，在市場或行業(yè)突變的情況下可以隨時將股權(quán)轉(zhuǎn)讓，將損失降到最低。

除了以上的風(fēng)險因素外，私募股權(quán)加強(qiáng)對投資企業(yè)的股權(quán)控制還因?yàn)榭吹搅酥袊?jīng)濟(jì)發(fā)展的強(qiáng)勁勢頭，而與此同時國內(nèi)的一些行業(yè)并沒有發(fā)展起來，因此私募股權(quán)公司可以從中獲得巨額的利潤，擴(kuò)大在中國的滲透。例如海外私人直接投資基金太平洋同盟團(tuán)體(Pacific Alliance Group)出資1．225億美元收購國內(nèi)非上市公司浙江好孩子集團(tuán)68％股權(quán)，這正是瞄準(zhǔn)了中國孕嬰幼用品市場的發(fā)展前景及好孩子集團(tuán)的龍頭地位。太平洋同盟團(tuán)體收購好孩子集團(tuán)6S％的股權(quán)，也正有成為中國孕嬰幼用品市場的霸主的意圖。

人脈關(guān)系和政府資源也是私募股權(quán)加強(qiáng)股控制的另一個原因。人脈及政府資源在中國的金融業(yè)中起到舉足輕重的作用，甚至可以說是決定性的作用。這一點(diǎn)在金融業(yè)的股權(quán)收購中有更加明顯的體現(xiàn)。艾爾敦(DavidEldon)在卸任匯豐銀行(㈠SBC)CEO一職后表示，“當(dāng)然我們最期望的是持股超過50％”。對艾爾敦來說，持股超過50％的夢想眼下還不可能實(shí)現(xiàn)。按照規(guī)定，單一外資持有單個銀行的股份不得超過20％，多個外資持有股份，則不能超過25％。但是，先行取得一部分資源深厚的股權(quán)，完成戰(zhàn)略性布局，這利于以后在中國業(yè)務(wù)的開拓。

股權(quán)控制還能保證私募股權(quán)對投資公司的控制，保證它能執(zhí)行自己的戰(zhàn)略，及時轉(zhuǎn)型。其次，高比例的持股會使私募股權(quán)在選擇投資公司的時候更謹(jǐn)慎，集中精力專注于某個公司或者某個項目，這樣能保證投資獲得更高的成功率。私募投資者一般具有較廣闊的市場視野、豐富的管理經(jīng)驗(yàn)和戰(zhàn)略投資資源，“這能為當(dāng)?shù)氐钠髽I(yè)在資金、技術(shù)、經(jīng)營管理的方式和理念等方面提供更多的支持。我們有自己的戰(zhàn)略計劃，我們希望和中國的企業(yè)保持一種相互合作和共同發(fā)展的關(guān)系，實(shí)現(xiàn)雙贏的局面。”Consensio PartenersAsian，LLC的董事總經(jīng)理Ken W．Chin對AVCJ說。

私募股權(quán)加大控股的運(yùn)作方式

在加大對投資企業(yè)的控股權(quán)的時候，私募股權(quán)所采取的方式各不相同，歸集起來主要有現(xiàn)金入股、直接換股、發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券和收購基金等方式。

具體地說，現(xiàn)金入股是私募股權(quán)在開始進(jìn)行投資的時候最經(jīng)常采用的投資方式。例如蘭馨亞洲(0rchid　Asian)向運(yùn)動100投資1 000萬美元，用于運(yùn)動100中國業(yè)務(wù)的擴(kuò)張。日前紅杉資本(Sequoia　Capital)也以現(xiàn)金入股方式向大眾點(diǎn)評網(wǎng)注入400萬美元，獲得51．com20％左右的股權(quán)?，F(xiàn)金收購的優(yōu)點(diǎn)在于不必承擔(dān)證券交換所帶來的風(fēng)險，但是主合并方則面臨較重的現(xiàn)金負(fù)擔(dān)。現(xiàn)金收購是最簡便的方式，并非是最佳的選擇。蘭馨亞洲的副總裁楊瑞榮向AVCJ說：“蘭馨在投資的過程中都是采用現(xiàn)金入股的方式，并根據(jù)公司的規(guī)模和所需資金的情況占1 5％到45％不等的股權(quán)?！?/p>

除了現(xiàn)金收購之外，直接換股的投資方式也日益流行起來。換股可以減少資金的融通，避免并購時帶來的資金壓力。聯(lián)想并購IBM的個人電腦業(yè)務(wù)的時候，全球三大私募股權(quán)投資公司德克薩斯太平洋集團(tuán)(Texas PacificGroup)、泛大西洋集團(tuán)(GeneralAtlant ic)及美國新橋投資集團(tuán)(Newbridge Capital)給聯(lián)想投資3．5億美元，相應(yīng)地獲得新聯(lián)想1 2．4％股份。這種換股的方式可以將雙方的利益更緊密地聯(lián)系在一起，還可以減少現(xiàn)金支出、降低財務(wù)費(fèi)用和財務(wù)風(fēng)險，還能很好地解決公允性的問題。對于希望和中國企業(yè)一起成長的私募股權(quán)投資公司來說，這是一個不錯的選擇。但是，由于國內(nèi)的資本市場還沒有完全和海外資本市場接軌，因此進(jìn)行直接換股并不容易。另外，對于合并雙方來說，如何確定換股比例也是一個值得關(guān)注的問題。

發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的方式也受到了私募股權(quán)的青睞。如美國華平投資集團(tuán)(Warburg Pincus)認(rèn)購國美電器發(fā)行的1．25億美元可轉(zhuǎn)換債券及2500萬美元認(rèn)股權(quán)證;OCH-ZIFF資產(chǎn)管理公司和CIM Vll Ltd．分別購買中國鴻星7200萬和8000萬股可贖回可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股；中國新華集團(tuán)將275萬美元的可轉(zhuǎn)換債券出售給Cornell Capital Partners。私募股權(quán)青睞使用可轉(zhuǎn)換債券，原因是可轉(zhuǎn)換債券具有債券的安全性，其也可以作為股票使本金增值，這給私募股權(quán)公司在股權(quán)收購，特別是當(dāng)收購遇到障礙的時候帶來更大的靈活性。

國際私募股權(quán)投資基金最主要的投資方式是收購，故有“收購基金”(Buyout Fund)的說法。收購基金在國際私募股權(quán)投資基金行業(yè)中占據(jù)著統(tǒng)治地位，其選擇的對象大多是成熟企業(yè)，意在獲得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)。到目前為止，收購基金已經(jīng)連續(xù)創(chuàng)造突破性案例。如2005年初，美國華平投資集團(tuán)等機(jī)構(gòu)聯(lián)手收購哈藥集團(tuán)55％股權(quán)，創(chuàng)下第一宗國際收購基金收購大型國企的案例；2005年末，凱雷集團(tuán)(Carlyle Group)先是出資3．75億美元收購徐工集團(tuán)工程機(jī)械有限公司85％的股權(quán)，其后又以4．1億美元投資中國第三大人壽保險公司太平洋人壽，獲得24．975％的股權(quán)?，F(xiàn)又有美國高盛集團(tuán)、鼎暉中國成長基金|| 100％收購

雙匯的國有產(chǎn)權(quán)，從而間接控股雙匯發(fā)展。

“收購基金，他們或者收購已經(jīng)上市的企業(yè)，通過杠桿的方式，通過資產(chǎn)重組改善經(jīng)營方式以后，再重新把它上市，然后獲取回報。從最后來講，這些投資基本上都是一個概念，一旦股權(quán)投資進(jìn)去，然后希望通過公司的運(yùn)作，把公司做大，然后通過退出的方式得到自己的收益?！碧m馨亞洲投資集團(tuán)副總裁楊瑞榮如此表示。

然而，到目前為止，收購基金從中國投資中真正成功退出的案例還未出現(xiàn)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，收購基金無成功退出案例的出現(xiàn)，原因可能一是時間或許不夠長，退出時機(jī)未到；二是中國的退出機(jī)制不完善。

無論是現(xiàn)金入股、直接換股、發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券、收購基金，還是其他的方式，只要能獲得目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)，或者是控制股權(quán)，私募股權(quán)公司都愿意考慮進(jìn)行。

私募股權(quán)控股的障礙和趨勢

私募股權(quán)要加大股權(quán)控制，特別是實(shí)現(xiàn)全資收購，必須要跨越重重障礙。例如凱雷集團(tuán)出資5．75億美元收購徐工集團(tuán)工程機(jī)械有限公司85％的股權(quán)的時候，政府和商業(yè)各界人士都提出疑義，害怕重蹈南孚電池的覆轍。經(jīng)過長時間的努力和聽證，商務(wù)部要求凱雷集團(tuán)證明他們在收購中國最大的機(jī)械制造商后并不會帶來市場“壟斷”，并且政府和徐工集團(tuán)都希望改制不僅要保持徐工這個民族品牌，而且還要做大做強(qiáng)。由于政府顧忌產(chǎn)生壟斷、品牌滅失等的問題，雙匯出售給高盛和鼎暉也同樣面臨著各種法律上的障礙。

讓私募股權(quán)公司控制股權(quán)確實(shí)存在一個兩難的困境：如果讓外方控股，中方會擔(dān)心失去對“龍頭企業(yè)”的控制，失去經(jīng)營多年的所謂自有品牌；而如果不讓外方控股，外方又不愿投入過多的精力和資金在合資企業(yè)上有企業(yè)又得不到更好的發(fā)展。

盡管私募股權(quán)在股權(quán)控制上存在很多障礙，但是股權(quán)控制的趨勢是不可扭轉(zhuǎn)的。我國的法律法規(guī)在不斷完善，為私募股權(quán)進(jìn)行股權(quán)并購提供了越來越可行的環(huán)境。我國國企改制力度加大更為國際私募股權(quán)搭建了一個好的平臺。中國計劃將中央政府持有的企業(yè)數(shù)量減半，余下的部分公司將尋求股票上市，或向海外或國內(nèi)私募股權(quán)投資者出售股權(quán)。國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會研究中心企業(yè)改革發(fā)展部部長王志剛表示，此次縮減任務(wù)將主要通過合并現(xiàn)有的l 67家中央政府持有的公司來實(shí)現(xiàn)。可以預(yù)見，未來的幾年里，私募股權(quán)將會在國內(nèi)上演一場更加轟轟烈烈的股權(quán)并購大戲。

業(yè)界動態(tài)

PFINGSTEN：中國的市場真

正吸引我們

Pfingsten Partners正在加入蜂擁到中國投資的中西部私募股權(quán)公司熱潮之中，它已經(jīng)在香港設(shè)立了一間辦公室，來幫助其在中部市場的投資組合公司在中國采購各種產(chǎn)品。

Pfingsten在中部地區(qū)投資了多家制造業(yè)、經(jīng)銷商和特定媒體公司，其1 5家投資組合公司中就有10家在給中國提供采購服務(wù)。“這是一個增值的資源，可以幫助我們的投資組合公司提高效率并從中國的目標(biāo)資源中獲得高質(zhì)量的產(chǎn)品。”Denny Bolzan主席對AVCJ說。公司的戰(zhàn)略還包括提高投資組合公司的資產(chǎn)效益、加強(qiáng)對潛在采購公司的影響，并給Pfingsten提供更高的投資回報?！拔覀冋趪L試將自己和其他同行區(qū)別開來，我們只需要獲得最低的回報即可?！盉Olan說道。

從l989年開始營業(yè)的Pfingsten已經(jīng)收購了43家公司，現(xiàn)在正在創(chuàng)辦第三個價值為2．84億美元的基金。這個基金的有限合伙人包含PantheonVentures，ATP私募股權(quán)公司(丹麥)、HarbourVest Partners、National RailroadRetirement信托投資公司、杜邦、WestLB資產(chǎn)管理公司、ThriVent FinancialLutherans、West Midlands Pension基金、INVESCO Private Capital，還有匯豐資產(chǎn)。

“現(xiàn)在所有的公司都在關(guān)注中國，所以我們不能忽視中國的市場，或者說中國的市場正在吸引我們?！盉olzan在其芝加哥郊外的別墅里說道。他還補(bǔ)充道，從中國采購節(jié)約的成本相當(dāng)于所采購配件和制成品的價格的30％～50％。

盈富泰克挖角TAN并加緊融資

以北京為總部的盈富泰克創(chuàng)業(yè)投資有限公司(Infotech)，從WotldviewTechnology Partner里挖走了其在亞洲地區(qū)的主管。Tan說其跳槽到盈富泰克是因?yàn)楣炯芯υ谥袊臉I(yè)務(wù)上，而不像Worldview那樣關(guān)注全球。而在此前，他已經(jīng)在北京為Worldview服務(wù)了三年。

“從1999年開始，我就已經(jīng)看到了中國啟動的項目的巨大潛力。同時，中國的生態(tài)環(huán)境也在改善，政府也愈加愿意支持投資活動的開展，因此，經(jīng)營的效率也在提高。”Tan說道。

管理著9000萬美元的盈富泰克，其在中國已經(jīng)進(jìn)行了16項的投資。“我們有一個由10位投資精英組成的具有高度系統(tǒng)性和組織性的‘非常穩(wěn)定的團(tuán)隊’?！庇惶┛说钠胀ê匣锶死钪久?RogerLi．) 說道。他還補(bǔ)充說，盈富泰克“很難才請到Tan。公司是從一般的業(yè)務(wù)往來上認(rèn)識他的，并且和他持續(xù)溝通了3年之久才成功請到他?！?/p>

Tan和李志明都認(rèn)識到Worldview和盈富泰克今后在中國的業(yè)務(wù)上可能還會有投資合作的機(jī)會。兩家公司現(xiàn)在已經(jīng)有合作展示Miradia的芯片技術(shù)的項目。

Tan表示他正在幫助Worldview的合伙人James Wei物色一個候選人來取代他原來的職位，而他自己在Worldview還會保留咨詢顧問的職位。

李志明還透露，盈富泰克公司的目標(biāo)是在第一季度里籌集7500萬至1億美元，這也是公司的第三筆融資。他還說，公司的投資者包括中國信息產(chǎn)業(yè)部門以及歐洲和北美的一個共同組織機(jī)構(gòu)。

另外，李志明還說，公司“正在尋找在創(chuàng)投投資領(lǐng)域里具有較高知名度的4到5家公司作為潛在的合伙人?！?/p>

投資聚焦

凱雷13億美元收購東森媒體多數(shù)股權(quán)

由于美國和歐洲境內(nèi)的企業(yè)私有化競爭日趨激烈，握有大量現(xiàn)金的私募股權(quán)公司開始將目光投向亞洲市場。這一次，凱雷投資集團(tuán)將目標(biāo)瞄準(zhǔn)了這家東森媒體科技集團(tuán)(Eastern Multi-media　Group，東森科技)旗下子公司。AVCJ獲悉，凱雷投資集團(tuán)擊敗了數(shù)家金融和媒體行業(yè)公司，其中包括由競爭對手私募股權(quán)公司新橋資本(NewbridgeCapital lnc．)和Liberty Media　Corp．的全球子公司Liberty Global組成的財團(tuán)。凱雷投資集團(tuán)(Carlyle Group)斥資約13億

美元收購臺灣最大的有線電視運(yùn)營商之一的東森媒體公司([astern MuRimediaCo.，東森媒體)的多數(shù)股權(quán)，這將成為不包括日本在內(nèi)亞洲最大的私募股權(quán)收購交易。

消息顯示，凱雷已與東森媒體集團(tuán)正式簽約，以13億美元的價格買下東森媒體科技與東森電視股權(quán)，將正式向中國臺灣“經(jīng)濟(jì)部”投審會遞件，業(yè)界預(yù)計可望比照“麥格理模式”，獲得投審會同意。東森媒體集團(tuán)總裁王令麟依約必須交付凱雷集團(tuán)高達(dá)60％的東森媒體科技股權(quán)，預(yù)計每股售價在32元新臺幣上下，使得對東森媒體科技持股18．1％(1．6億股)的東森國際將獲利35億元新臺幣以上。據(jù)了解，東森國際取得該售股金額后，將全部償還銀行負(fù)債31億元新臺幣，變成無負(fù)債經(jīng)營。目前王令麟個人及其投資公司持有東森國際股權(quán)約在25％，出售東森媒體科技股權(quán)后，王令麟將會提高其持有東森國際股權(quán)比例至40％至45％，使東森國際轉(zhuǎn)型成為媒體控股公司。

消息透露，凱雷付出的15億美元包括取得東森媒體科技六成的股權(quán)，以及參與東森電視的現(xiàn)有增發(fā)，凱雷將可持有東森電視四成的股權(quán)。另外，凱雷將與東森發(fā)展成為伙伴關(guān)系，彼此除將共同經(jīng)營臺灣媒體市場外，還將戰(zhàn)場延伸至國際層面，使東森電視與東森購物邁向國際化。據(jù)了解，凱雷集團(tuán)日前積極準(zhǔn)備相關(guān)文書，以向投審會提出申請，但在臺灣積極對外招商的政策下，應(yīng)該能順利獲得投審會同意。

凱雷投資集團(tuán)收購東森媒體的協(xié)議是早些時候簽署的，當(dāng)時有跡象顯示北亞地區(qū)對私募股權(quán)投資公司，尤其是外國基金收購本地區(qū)公司的交易持抵制態(tài)度。但此項交易可能引發(fā)部分爭議。東森科技創(chuàng)始人兼董事長，立法委員王令麟(Gary Wang)此前被裁定犯有會計欺詐罪，目前他已就該裁決進(jìn)行上訴，但在此期間將繼續(xù)擔(dān)任凱雷投資集團(tuán)在收購交易中的合作伙伴。東森集團(tuán)相關(guān)人士還證實(shí)，東森與凱雷的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議即將生效，不過，因?yàn)榻灰装敢虻却秾彆Q議通過澳洲麥格理并購臺灣寬頻申請案，所以延宕迄今。

GIC認(rèn)購廣西陽光公司29．12％股權(quán)

新加坡政府產(chǎn)業(yè)投資公司(G]c RE)將入股中國房地產(chǎn)開發(fā)公司廣西陽光股份有限公司(Super Shine)，認(rèn)購后者的29．1 2％股權(quán)，涉及的金額大約為1．36億新元。

GlC發(fā)表文告說，已經(jīng)通過附屬公司Reco Shine與廣西陽光公司簽署初步的協(xié)議，認(rèn)購該公司發(fā)出的1．2億股新股，成為最大的單一股東。廣西陽光公司在深圳股票交易所掛牌，主要從事房地產(chǎn)開發(fā)、商品房銷售、租賃和咨詢等業(yè)務(wù)。上述交易必須獲得中國證券監(jiān)督管理委員會、中國商務(wù)部，以及中國的相關(guān)單位批準(zhǔn)。GIC的文告并沒有披露投資金額，不過廣西陽光公司在發(fā)給深圳股票交易所的聲明中表示，股票的售價比過去20個交易日的平均交易價高5％。根據(jù)推算，GIC是以每股5．70元人民幣買下該批股票，總值6．84億人民幣(約1．36億新元)。廣西陽光公司在聲明中也說，GIC同意不會在3年內(nèi)脫售它所買下的股權(quán)。

GIC總裁薛義華在文告中說：“這項交易意味新加坡政府產(chǎn)業(yè)投資公司對中國依然有信心，也進(jìn)一步加強(qiáng)了我們與北京首創(chuàng)置業(yè)(Beijing Capital Land)的關(guān)系，因?yàn)閺V西陽光公司也是它的附屬公司。”IC在2003年入股北京首創(chuàng)置業(yè)，在當(dāng)?shù)睾献靼l(fā)展兩項中高檔住宅項目。

GIC最近在中國的投資較為活躍。去年12月，它在中國沈陽和無錫，與中國最大的住宅項目發(fā)展商萬科(vanke)攜手開展房地產(chǎn)發(fā)展業(yè)務(wù)，買下沈陽萬科51％股份及無錫萬科40％股份。在這之前，它也宣布與南控股(Wuthelam Holdings)，以及盛邦新業(yè)集團(tuán)(HDB Corporation)，在未來幾年內(nèi)于中國投資至少1．22億元開發(fā)城鎮(zhèn)項目。

酷訊網(wǎng)獲200萬美元創(chuàng)投

繼58同城分類信息網(wǎng)獲得軟銀亞洲投資之后，國內(nèi)分類信息再次受到創(chuàng)投的青睞。AVCJ獲悉，分類信息搜索網(wǎng)站酷訊(WWW．kooxoo．com)剛剛獲得來自國外知名創(chuàng)投的200萬美元投資，但是公司對AVCJ表示，目前還不方便透露投資者的信息。

酷訊網(wǎng)獲得投資后不久即對外正式宣布，該公司重金打造的旅游搜索引擎已經(jīng)正式上線，首次大規(guī)模推出新產(chǎn)品此次酷訊的旅游票務(wù)頻道里，除整合有已經(jīng)在網(wǎng)民中樹立良好口碑的火車票搜索，還新推出酒店搜索、旅游線路搜索以及別具心裁的折扣機(jī)票搜索?！斑@是國內(nèi)第一款特價機(jī)票信息搜索引擎。”酷訊CEO陳華介紹說?？嵊嵰恢敝铝τ跒橹袊ヂ?lián)網(wǎng)用戶提供全新和優(yōu)質(zhì)的搜索新體驗(yàn)。此次大規(guī)模推出旅游產(chǎn)品，除了可以極大豐富自身產(chǎn)品線，更是為“五一”出行的用戶及時提供了從出行、食宿到游玩的一條龍服務(wù)。

酷訊CEO陳華表示，“酷訊的定位不僅局限于北京，其還有一個全國性的網(wǎng)站。我們現(xiàn)在要致力于打造第三代搜索引擎服務(wù)。不同于第一代，像雅虎、搜狐等提供的是網(wǎng)站的入口連接；也不同于第二代谷歌(google)、百度提供網(wǎng)頁的搜索，公司正致力于提供用戶需要的具體信息搜索服務(wù)。正如大家所知，當(dāng)查找某個具體的信息時總是要打開好幾個網(wǎng)頁才能找到，而酷訊的目標(biāo)就是通過酷訊的搜索引擎服務(wù)讓用戶可以直接獲得其需要的信息。”

業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為，分類生活信息的挖掘和搜索正在成為互聯(lián)網(wǎng)新寵。剛完成第一輪融資的酷訊公司還在不斷壯大。據(jù)悉，酷訊網(wǎng)在獲得投資后，已經(jīng)展開了第一輪推廣工作。

51．com獲紅杉資本(sequoiacapital)400萬美元創(chuàng)投

繼奇虎和大眾點(diǎn)評網(wǎng)之后，國際創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)紅杉資本中國基金(sequoiacapital)又敲定了新的投資對象。這一次他們的目光投向了交友網(wǎng)站，而獲得青睞的是業(yè)內(nèi)人氣頗高的交友網(wǎng)站51．com。據(jù)悉，博客交友社區(qū)51．com最新獲得了400萬美元(約合人民幣3200萬元)的創(chuàng)業(yè)投資。

消息透露，紅杉將向51．com進(jìn)行兩輪注資。其中第一輪注入金額為400萬美元，紅杉也將獲得51．com 20％左右的股權(quán)；第二輪注資預(yù)計時間是在今年10月左右，計劃金額為800萬美元，不過具體數(shù)額還將根據(jù)第一輪注資后公司運(yùn)轉(zhuǎn)和發(fā)展的情況調(diào)整，在第二輪注資完成后，紅杉將持有擴(kuò)股之后的51．com 10％以上的股權(quán)。知情人士透露，“這個數(shù)額要比大眾點(diǎn)評網(wǎng)拿到的幾百萬美元金額高出很多”。此外，紅杉中國基金合伙人沈南鵬將作為董事進(jìn)入51．com的董事會。對此，紅杉中國基金合伙人張帆表示，交易還沒正式完成，現(xiàn)在正處于靜默期，不方便進(jìn)行談?wù)摵痛_認(rèn)。而該公司副總裁

計越早前透露：“預(yù)計今年紅杉資本在國內(nèi)投資超過10個以上的項目。”

51．com創(chuàng)立至今僅半年多時間，目前Alexa綜合排名(絕對排名)已達(dá)到500名左右，目前該網(wǎng)站的流量、內(nèi)容更新速度和注冊用戶等各種指標(biāo)數(shù)據(jù)的上升速度都在業(yè)內(nèi)排名領(lǐng)先。和目前以婚介為主的交友網(wǎng)站有所區(qū)別的是，51．com董事長龐升東把網(wǎng)站定位成“為相對年輕的群體創(chuàng)建的綜合blog交友社區(qū)”。龐升東透露，等公司年收入超過1億人民幣之后，會啟動海外上市計劃。但是，龐也不排除網(wǎng)站被并購的可能，在公司招聘計劃上他也明確寫出：現(xiàn)在加入51．com的核心骨干會有幾萬股的股票贈送，目前每股1．5美元；如公司運(yùn)營不成功2年后被并購則每股4美元，如果IPO則每股20美元。

近年來在中國表現(xiàn)活躍的紅杉資本(Sequola Capital)創(chuàng)始于1972年，共有18只基金，超過40億美元總資本，總共投資超過500家公司，200多家成功上市，100多個通過兼并收購成功退出的案例。紅杉作為全球最大的創(chuàng)投基金，曾投資了蘋果電腦、思科、甲骨文、雅虎和Google、Paypal，紅杉資本的公司總市值超過納斯達(dá)克市場總價值的10％。2005年9月，德豐杰(DFJ)全球基金原董事張帆和攜程網(wǎng)原總裁兼CFO沈南鵬與紅杉資本一起始創(chuàng)了紅杉資本中國基金(Sequoia CapitalChina)。

德國創(chuàng)投基金收購新浪343萬

股股票

門戶網(wǎng)站新浪近期一直是媒體關(guān)注的焦點(diǎn)。在有關(guān)TOM集團(tuán)欲收購新浪股份的傳言之后，新浪又傳出了被德籍投資者大規(guī)模收購股票的消息。根據(jù)美國證券交易所公布的信息，德籍投資者邁克?蓋斯納(Michael JGGlemsner)通過二級市場公開收購了343萬股新浪股份(占新浪股份的6．4％)，超過四通集團(tuán)4．7％的持股量，成為僅決于盛大的新浪第二大股東。

新浪副總裁、新聞發(fā)言人沈健明表示，此次投資是由邁克?蓋斯納控制的創(chuàng)業(yè)投資基金完成的。沈健明證實(shí)，邁克?蓋斯納是一名德國籍的創(chuàng)業(yè)投資人，曾創(chuàng)建Telebook(德國最大的網(wǎng)上書店)，Telebook 1998年被亞馬遜收購。

此消息一出，隨即引起業(yè)內(nèi)人士的密切關(guān)注和多種猜測。有消息人士認(rèn)為，投資人為了股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲利而購買新浪股票的可能性不大，倒可能是為了幫助其他某些大股東增強(qiáng)在股東大會中的話語權(quán)。也有猜測認(rèn)為，該投資人可能扮演“過路者”角色，在他背后可能隱藏著其他的收購者。對此，沈健明表示，這是很正常的投資行為。在新浪歷史上，有很多機(jī)構(gòu)投資人或個人投資者以獲利為目的而持有新浪股份比例超過5％。此番投資應(yīng)該不存在上述猜測中所指的可能性。新浪與該投資者會進(jìn)一步地溝通，但是新浪只關(guān)注自身業(yè)務(wù)的發(fā)展，不會對該投資者采取任何敵意的措施。易觀國際總裁于楊則表示，新浪是中國最有影響力的網(wǎng)絡(luò)媒體之一，從未來發(fā)展來看，隨著傳媒產(chǎn)業(yè)的逐步放開，將會產(chǎn)生更大的經(jīng)濟(jì)效益。投資人可能是看好新浪未來的發(fā)展。當(dāng)然，也不排除投資人會采取“進(jìn)可攻，退可守”的策略，一旦新浪發(fā)展不佳則進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓。不過，由于該投資人是在二級市場上購買的股票，成本較高，因此出于股權(quán)轉(zhuǎn)讓的投資可能性不大。

高盛鼎暉出資20億收購雙匯集團(tuán)國有股

一度沸沸揚(yáng)揚(yáng)的雙匯發(fā)展(000895)控股股東雙匯實(shí)業(yè)集團(tuán)有限責(zé)任公司國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓事宜終于水落石出。雙匯發(fā)展不久前公告，經(jīng)北京產(chǎn)權(quán)交易所有限公司、漯河市國資委和國信招標(biāo)有限責(zé)任公司聯(lián)合招標(biāo)，由美國高盛集團(tuán)、鼎暉中國成長基金Ⅱ授權(quán)、并代表上述兩公司參與投標(biāo)的香港羅特克斯有限公司(RotaryVortex Limited)以人民幣20．1億元人民幣的價格競得第一大股東雙匯集團(tuán)100％的整體國有產(chǎn)權(quán)，從而間接控股雙匯發(fā)展。值得注意的是，此前高盛已經(jīng)持有雙匯的主要競爭對手南京雨潤的部分股權(quán)。公告介紹，國信招標(biāo)已向中標(biāo)人羅特克斯發(fā)出中標(biāo)通知書，后者將與漯河市國資委就上述國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓事宜簽署相關(guān)文件。至此，雙匯集團(tuán)的國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓事宜已經(jīng)告一段落。

雙匯集團(tuán)是以肉類加工為主的大型食品集團(tuán)，目前總資產(chǎn)約60億元。2005年，雙匯集團(tuán)銷售收入突破200億元。雙匯集團(tuán)目前由漯河市政府掌控，持有在上海證交所上市的河南雙匯投資發(fā)展股份有限公司股票(下稱“雙匯發(fā)展”)183416250股，占總股本的35．72％。此前，雙匯集團(tuán)持有A3E發(fā)展60．72％的股權(quán)。今年3月3日，雙匯發(fā)展的一紙公告稱，漯河市國資委要將其持有的100％雙匯集團(tuán)股份，以10億元的底價在北京產(chǎn)權(quán)交易所掛牌，公開競價轉(zhuǎn)讓雙匯集團(tuán)整體國有產(chǎn)權(quán)。雙匯轉(zhuǎn)讓股權(quán)吸引了JP摩根、美國國際集團(tuán)(AIG)、新加坡淡馬錫機(jī)構(gòu)、高盛等多個國際大買家。在控股股東雙匯集團(tuán)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓的最終買家尚未浮出水面時，雙匯發(fā)展的第二大股東海宇投資也決定將其持有的雙匯發(fā)展股權(quán)轉(zhuǎn)讓。雙匯發(fā)展4月21日公告，稱公司接第二大股東海宇投資通知，經(jīng)海宇公司股東會研究，海宇投資決定將其持有的本公司25％的股權(quán)，全部轉(zhuǎn)讓給有意向的戰(zhàn)略投資者。

此間分析人士認(rèn)為，如果雙匯集團(tuán)和海宇的股份都轉(zhuǎn)讓給同一戰(zhàn)略投資者，對價實(shí)施后，則戰(zhàn)略投資者在雙匯發(fā)展中將保持絕對的控股地位。該分析人士表示，從掛牌規(guī)定的意向受讓方條件和掛牌價格來看，掛牌只是在履行程序而已?！叭绻猛赓Y的名義來收購，外資僅僅是借用的渠道，實(shí)際的收購方可能還是管理層，那么謹(jǐn)慎看好這次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，同時希望其中不再發(fā)生比較大的變化；如果不是這種情況或過程中發(fā)生某些不可控制的變化，那么南孚電池的境遇將再次在我國肉制品行業(yè)上演?！蹦湘陔姵卦谀Ω毓珊蟊毁u給了其競爭對手吉列公司，后者生產(chǎn)金霸王電池?？梢姡撊耸繐?dān)憂的是高盛等控股雙匯集團(tuán)后將其賣給競爭對手從而消滅其品牌的情形。

另有分析人士認(rèn)為，此次轉(zhuǎn)讓在北京產(chǎn)權(quán)交易所的掛牌評估價值可能低估。記者在北京產(chǎn)權(quán)交易所網(wǎng)站上看到，截至2005年底，雙匯集團(tuán)凈資產(chǎn)為5．71億元人民幣，評估結(jié)果為6．67億元人民幣。分析人士認(rèn)為，按雙匯發(fā)展2005年年報中每股3．52元人民幣的凈資產(chǎn)計算，雙匯集團(tuán)持有的1 8341．63萬股股權(quán)折合6．46億元人民幣，這就意味著雙匯集團(tuán)持有的非上市資產(chǎn)的凈價值基本上為零。然而，“就是這些基本上沒有價值的非上市資產(chǎn)，2005年完成的銷售收入為68億元人民幣，凈利潤8833萬元人民幣。”按照國際投行經(jīng)常采用的PEG指標(biāo)(市盈／增長率法)計算，雙匯發(fā)展的企業(yè)價值為86億人民幣左右；按照剩余股利貼現(xiàn)模型

計算，雙匯發(fā)展的企業(yè)價值為82．5億元；按照現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型估計，雙匯發(fā)展的企業(yè)估值為110億元人民幣左右(8．22％的年貼現(xiàn)率)。即使按照雙匯發(fā)展現(xiàn)有的A股市值，公司的企業(yè)價值也在95億元人民幣(股改前停牌18．48元人民幣)。按此計算，即使股改后雙匯集團(tuán)在雙匯發(fā)展的持股比例降至30％左右，該部分股權(quán)的價值也至少為24億元人民幣左右。

基金融資

集富亞洲完成1．68億美元基金募集

集富亞洲(JAFCO Investment(AsiaPacific))宣布只花了不到3個月的時間就完成了規(guī)模為1．68億美元的第三只亞洲科技基金(JATF Ⅲ)的募集工作?；鹩?005年12月開始首次募集，將重點(diǎn)投資于亞洲特別是韓國和大中華區(qū)的科技型企業(yè)。

“這是我們繼以前募集的基金1號和基金11號的延續(xù)，這兩只基金表現(xiàn)不俗?！奔槐眮唴^(qū)主管陳鎮(zhèn)洪(VincentChan)對AVOJ說?！拔覀円恢币詠矶歼\(yùn)作得相當(dāng)好，所以這是我們繼續(xù)募集基金――特別是為韓國和大中華區(qū)市場募集的重要動力?！彼硎尽?jù)悉，基金的投資者來自于集富的母公司、日本的金融機(jī)構(gòu)和大企業(yè)，另外還包括幾家亞洲的上市公司。

陳鎮(zhèn)洪還指出，集富在韓國和中國的投資“積累了相當(dāng)多的技巧，特別是在早期和中期的科技企業(yè)投資方面?！边@段時期對集富亞洲來說真是雙喜臨門，基金投資的深圳國人通信剛剛成功登陸納斯達(dá)克。僅僅過了幾天，集富亞洲在中國臺灣投資的IC設(shè)計企業(yè)奇景光電(Himax)也順利成為納斯達(dá)克上市公司。

陳鎮(zhèn)洪喜歡將基金的投資嚴(yán)格定位于早期和中期的企業(yè)?！拔覀冎雷约旱木窒蓿芮宄茉谀膬簽槠髽I(yè)增加價值。我們專注于自己的投資領(lǐng)地，只投資自己認(rèn)為深信不疑的企業(yè)，而不喜歡采取機(jī)會主義的做法?！彼f。陳鎮(zhèn)洪的工作一直以來主要是伴隨著投資實(shí)踐進(jìn)行的，“我70％的時間花在包括香港的中國工作，而在韓國和中國臺灣的時間非常少。每周我都會到中國的一個城市去，不過這不包括香港?！彼嬖VAVCJ。

退出

大摩鼎暉減持永樂股票套現(xiàn)1．53億至1．56億美元

AVCJ獲悉，中國永樂電器銷售有限公司(China Paradise Electronic Retail,Ltd.，0503，HK)數(shù)名股東以每股3．225至3．275港元的價格，配售3．6921億股永樂股票，涉及金額達(dá)1．53至1．56美元(約11．9億至12．2億港元)。出售永樂股份的股東包括其策略股東摩根士丹利(Morgan Stanley Private EquityAsia)、鼎暉投資(CDH China Fund)、TongLey及大股東陳曉控制的Retail Manage-ment Company Llmlted。

永樂不久前公布消息，擬向陳曉生意伙伴張大中收購北京大中電器，作價市盈率將為永樂的八成。消息顯示，雙方達(dá)成為期一年的協(xié)議，永樂將向張大中支付1．5億元人民幣的保證金，以確保履行收購承諾。但若張大中到時未能履行其義務(wù)，大股東張大中將向永樂支付3億元人民幣作為賠償。此外，如果張大中2年內(nèi)將大中股權(quán)轉(zhuǎn)讓給其他人，張還需額外支付1．5億元人民幣。此外，兩集團(tuán)還同意在多個領(lǐng)域合作。

即時報道

中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會發(fā)給廣東地方政府的信件指出，銀監(jiān)當(dāng)局和其他行政部門曾多次研究廣發(fā)銀行的個案，但難以放寬當(dāng)前對外資策略性投資者的限制。廣發(fā)銀行出現(xiàn)了龐大的債務(wù)，它的大股東廣東省政府有意出售廣發(fā)， 同時尋求豁免外資收購中國本地銀行的限制。中國當(dāng)局近年來允許外資策略性投資者收購中國本地銀行， 目的是降低中國銀行業(yè)的龐大負(fù)債和提高效率。根據(jù)現(xiàn)在的法規(guī)，外資金融機(jī)構(gòu)可以收購不超過25％的中國本地銀行股份。美國花旗銀行為首的財團(tuán)計劃出資30億美元收購廣發(fā)銀行85％的股份?；ㄆ煦y行的主要對手是法國興業(yè)銀行領(lǐng)導(dǎo)的財團(tuán)，法興計劃出資29．1億美元，收購廣發(fā)的80％股份。廣東發(fā)展銀行于1988年9月成立，注冊資本為人民幣55億元，總部設(shè)在廣州市，同時在北京、上海、廣州、杭州、南京、大連、鄭州、昆明、武漢、深圳、珠海、汕頭、東莞、沈陽、寧波、溫州、無錫、澳門等城市開設(shè)了26家分行、并與全球83個國家和地區(qū)的917家銀行建立了行關(guān)系?；ㄆ煦y行拒絕對有關(guān)報道置評。

新橋資本(Newbridge Capital)等投資者提高了收購盈科亞洲拓展(PCRD)25％股權(quán)的價格。新收購價為每股0．305元現(xiàn)金，比原來的價格高出3．5分或13％，新橋資本宣布調(diào)高收購價同時也表示，它們不打算再提高價格。以新橋資本為首的私募基金集團(tuán)，在今年1月以1．25億美元(約2億新元)或每股o．27元的價格，向盈科亞洲拓展的少數(shù)股東提出收購獻(xiàn)意。消息宣布后，盈科亞洲拓展的股價從每股0．23元飆升到o．29元，股價也一直高過新橋資本原來的每股o．27元收購價。盈科亞洲拓展的其余75％股權(quán)，由李澤楷的控股公司盈科拓展集團(tuán)(Pacific CenturyGroup)持有，該公司表示將會保留持股權(quán)。

近日，定位于生命科學(xué)項目的創(chuàng)業(yè)投資商邃智機(jī)構(gòu)試水生物基因項目，宣布與北京松鶴富麗生物美容保健技術(shù)發(fā)展有限公司共同研制及開發(fā)個性化基因抗衰老系列項目。據(jù)了解，雙方的聯(lián)合體將在兩三年內(nèi)上市，相關(guān)準(zhǔn)備工作已展開。目前，松鶴富麗已把上海作為經(jīng)營推廣中心，接下來將著力打造其上海形象店。邃智機(jī)構(gòu)代表、投資人王建和介紹，邃智的資金來自于某著名創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)，是專門為投資生命科學(xué)領(lǐng)域而設(shè)立的基金，總額在四五千萬元。與互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)不同，生命科學(xué)領(lǐng)域還沒有特別成功的風(fēng)險投資案例。據(jù)北京松鶴富麗總經(jīng)理張晨光介紹，公司為用戶提供抗衰老的一系列服務(wù)，并在全世界第一次將基因檢測技術(shù)用于美容領(lǐng)域。他還解釋說，通過基因檢測技術(shù)可以給用戶提供完全個性化的定制服務(wù)。目前，松鶴富麗正在全國搭建200家左右的加盟店和檢測中心。

篇5

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購；企業(yè)價值評估；實(shí)物期權(quán)；

近年來，隨著市場經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，我國的企業(yè)并購活動正在以每年約70%的速度增長，成為全球并購市場中的一個亮點(diǎn)。據(jù)創(chuàng)業(yè)投資與私募股權(quán)研究機(jī)構(gòu)清科研究中心數(shù)據(jù)顯示，2012年一季度中國并購市場共完成并購交易204起。其中，國內(nèi)并購165起，交易金額39.41億美元；海外并購28起，交易金額116.13億美元；外資并購11起，交易金額6.27億美元。從并購數(shù)量之多、金額之大可見，企業(yè)并購價值評估在并購活動中具有重要意義。本文將闡述利用實(shí)物期權(quán)模型來評估企業(yè)并購價值，從而彌補(bǔ)傳統(tǒng)評估方法的不足。

一、利用實(shí)物期權(quán)理論評估企業(yè)并購價值

實(shí)物期權(quán)的概念最初是由Stewart Myers提出的，是投資于實(shí)物資產(chǎn)，經(jīng)?？梢栽黾油顿Y人的選擇權(quán)，且這種未來可以采取某種行動的權(quán)利而非義務(wù)是有價值的。實(shí)物期權(quán)理論解決了傳統(tǒng)折現(xiàn)法在企業(yè)價值評估中的局限性。

企業(yè)的發(fā)展過程是一種靈活的經(jīng)營，所謂靈活經(jīng)營，可以理解為企業(yè)管理者持有某種期權(quán)，在不同的時機(jī)，可以根據(jù)經(jīng)營環(huán)境的變化來更改處事的經(jīng)營戰(zhàn)略，隨著時間的前進(jìn)，企業(yè)投資項目最初的不確定性有了進(jìn)一步的明確，能夠進(jìn)行延期投資、增加投資、停啟投資等不同的手段，來降低投資風(fēng)險，提高投資收益。這種性質(zhì)正類似于期權(quán)中的延遲期權(quán)、放棄期權(quán)、執(zhí)行期權(quán)等手段。

舉幾個例子來說，當(dāng)收購企業(yè)擁有買入目標(biāo)企業(yè)的機(jī)會時，往往可以等待觀察一段時間，根據(jù)實(shí)際經(jīng)濟(jì)狀況的改變，再靈活地選擇有利時機(jī)完成并購，以付出較低的并購成本，降低并購風(fēng)險，這就是延遲期權(quán)。

而當(dāng)整合過程中出現(xiàn)不利的狀況，收購企業(yè)可以選擇適當(dāng)?shù)膶?shí)際出售全部或者部分目標(biāo)企業(yè)，靈活地采用債轉(zhuǎn)股、分期購買、分期報價、可轉(zhuǎn)換債券等方式，并購方可在被并購方形勢不佳的情況下終止并購，這樣就能有效地減少并購中的損失，降低收購的風(fēng)險，這就是放棄期權(quán)。

2.由于兩年后A公司對B公司的專利權(quán)投資并不一定實(shí)現(xiàn)，只是一種實(shí)物的權(quán)利，因此可看成是一種以專利權(quán)為標(biāo)的的看漲期權(quán)。由資料得知目前標(biāo)的資產(chǎn)的價格即為當(dāng)前出售所得1600萬元，期權(quán)的執(zhí)行價格即所需投資金額1000萬元。而B公司的現(xiàn)金流量總現(xiàn)值的年波動率σ為20%，無風(fēng)險利率是8%，期權(quán)有效期間為兩年，即為B公司投資選擇權(quán)的行使期間為兩年。

篇6

[關(guān)鍵詞]家族企業(yè) 股權(quán)結(jié)構(gòu) 治理結(jié)構(gòu)

一、家族企業(yè)理論概念論述

1.家族企業(yè)的相關(guān)概念

了解家族企業(yè)首先就是要知道家族企業(yè)的概念，關(guān)于家族企業(yè)的概念已經(jīng)有很多種的說法。國外學(xué)者錢德勒（1987）是最早指出家族企業(yè)定義的學(xué)者，在他的出名著作《看得見的手――美國企業(yè)的管理革命》這本書中，對家族企業(yè)的定義如下解釋：家族企業(yè)的創(chuàng)始人和最親密的伙伴（和家庭）有大部分企業(yè)的所有權(quán)。他們和教練保持親密的私人關(guān)系可以被保留在董事會的決策權(quán)，尤其是在金融決策，資源分配和高層次人才的選擇。

2.家族企業(yè)的特征

（1）兩權(quán)合一和決策高度集權(quán)。家族企業(yè)總股本一般都集中在家族的族長或創(chuàng)業(yè)的父母手里，邏輯的企業(yè)家作為企業(yè)最高層次的管理。所以家長的能力、行事作風(fēng)很大程度影響著企業(yè)的未來發(fā)展和生存。（2）企業(yè)產(chǎn)權(quán)單一。家族企業(yè)通過對家族的控制所有權(quán)來行使家族其他權(quán)利。（3）家族企業(yè)的資本主要是家族的資本。在第一個中國家族企業(yè)的發(fā)展，風(fēng)險投資往往需要和發(fā)展基金，一般自我積累獲得。

二、企業(yè)股權(quán)解讀

對于股權(quán)的定義很多學(xué)者有著自己的觀點(diǎn)和看法，綜合查閱了許多大量的資料我綜合得出對股權(quán)的定義。股權(quán)結(jié)構(gòu)主要包括兩個方面：一方面，指的是在每股東發(fā)行公司總股份的股權(quán)的性質(zhì)，和它們的比例，這是很容易說，問題是有限的源；另一方面指股份公司發(fā)行的，總股本中不同的持股人所占有的股份的構(gòu)成分布情況，這個簡單地說就是表明的是股份的分布情況的問題。

三、家族企業(yè)治理結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析

1.家族控股股東與管理者的問題。任人唯親是中國家族企業(yè)存在的一個嚴(yán)重的問題，這個問題已經(jīng)不是憑空出現(xiàn)，正是因?yàn)榧易迤髽I(yè)其本身就是以家族以血緣關(guān)系作為紐帶橋梁連接結(jié)合起來的，所以發(fā)生這樣的問題是不可避免的。在加上人性的自私這一人性弊端都希望將主要的事情交給自己信任的人去辦，這就非常容易出一些問題。

2.家族控股股東與其他股東的問題。在家族企業(yè)內(nèi)部有這兩種情況：一種是家族企業(yè)控股股東作為信息的擁有者，另一種則是對公司的信息了解不多，信息不知情的中小股東委托人，出現(xiàn)這種問題與其他股東是剩余索取權(quán)和剩余控制權(quán)不匹配。導(dǎo)致中小股東并不能得到與其相應(yīng)的權(quán)利，最后也使得終極控股股東取得大大超出其剩余索取權(quán)的控制權(quán)。

四、治理結(jié)構(gòu)對策分析

1.家族企業(yè)控股股東的行為監(jiān)督機(jī)制。要將控制權(quán)過高、兩權(quán)分離使得成本過高的問題解決掉。因?yàn)楸Ｗo(hù)外部投資者自身利益，促進(jìn)資本市場穩(wěn)定發(fā)展，采取對策控制對控股股東和公司行為的監(jiān)督是必要的。讓控股股東與委托人之間不平衡的信息度減低，這些都是控制股東成本的必要手段。

2.晰家族企業(yè)產(chǎn)權(quán)關(guān)系。大多數(shù)家族企業(yè)對產(chǎn)權(quán)的界定比較模糊不清楚，因此家族企業(yè)只要做到明晰產(chǎn)權(quán)的時候才能向當(dāng)代公司制企業(yè)轉(zhuǎn)型，不止是要明晰家族成員的產(chǎn)權(quán)，更要劃清投資者個人所有權(quán)與企業(yè)財產(chǎn)權(quán)。產(chǎn)權(quán)的不清晰會造成企業(yè)的發(fā)展缺少活力和后勁的后果，因此，進(jìn)行產(chǎn)權(quán)明晰是非常重要

篇7

距離崇遵高速遵義北站出口2公里處，有一個大型的休閑度假村――小島漁村。漁村白墻黑瓦，依山傍水，一派江南水鄉(xiāng)的景色。開業(yè)十年來，它已集餐飲、休閑、度假為一體，是當(dāng)?shù)匾惶幱忻穆糜尉包c(diǎn)。“小島漁村”當(dāng)家人吳巧云，也因此成為當(dāng)?shù)刂呐髽I(yè)家。

2010年12月8日清晨，一向安靜祥和的“小島漁村”卻炸開了窩：吳巧云被人殺死在家中！其丈夫李光宏從親戚家打麻將回來，見妻子倒在血泊中，已沒了呼吸，忙讓員工打電話報了警。接到報警電話，貴州省遵義市公安局匯川分局的民警立即趕往現(xiàn)場進(jìn)行勘察。

經(jīng)初步調(diào)查，吳巧云是被人用硬物敲擊頭部，后被人掐住脖子窒息而死的。守在妻子身邊，李光宏悲慟欲絕，泣不成聲。

李光宏和吳巧云是患難夫妻，結(jié)婚20多年，感情一直很好，并育有一兒一女。李光宏是個熱心腸，誰家有困難都喜歡找他，十幾年前，他便被推選為村主任。那時候，旅游業(yè)剛剛興起，政府大力扶持特色經(jīng)濟(jì)發(fā)展。李光宏所住的遵義市董公寺鎮(zhèn)和平村，位于城鄉(xiāng)結(jié)合部，交通便利，風(fēng)景如畫。他想借助先天的優(yōu)勢，辦一家農(nóng)家樂。當(dāng)時，吳巧云極力反對。李光宏頂著極大的壓力，硬是把“小島漁村”辦了起來。短短兩年，漁村越做越大。

考慮到自己擔(dān)著村主任的頭銜，怕上面的人有看法，李光宏便悄悄地把漁村的管理權(quán)移交到妻子手上。吳巧云很能吃苦，也很有經(jīng)商頭腦，她籌錢在漁村里蓋了賓館、餐廳和車庫，設(shè)立了垂釣、游湖、吃野味等一系列特色旅游。沒幾年時間，“小島漁村”就成為當(dāng)?shù)刈畲蟮男蓍e度假村，吳巧云擔(dān)任總經(jīng)理。此時，李光宏已升為村支部書記。夫妻倆一個主內(nèi)一個主外，帶著鄉(xiāng)親們一起發(fā)家致富。

很快，警方在調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，吳巧云被害那天，李光宏在親戚家喝喜酒時，一向低調(diào)的他大呼小叫，拼命想引起別人的注意。之后，警方排查出在吳巧云被害前一個月，李光宏多次與村上一個叫劉秉昌的人碰頭，行為很詭秘。通過其他掌握的證據(jù)，警方發(fā)現(xiàn)李光宏有重大嫌疑，立即將他帶回來調(diào)查。幾乎沒有多問，李光宏就交代了犯罪事實(shí)，妻子吳巧云是他花30萬塊錢指使劉秉昌去殺的。

強(qiáng)勢妻子“一邊倒”，憋屈的生活無處逃脫

根據(jù)李光宏的交代，他和妻子的感情是從他把“小島漁村”的管理權(quán)移交到妻子手上開始起變化的。

2002年前后，吳巧云正式擔(dān)任“小島漁村”總經(jīng)理。在這之前，作為一個傳統(tǒng)的家庭婦女，家里的大事吳巧云一般都聽丈夫的，可自從把漁村做大做強(qiáng)，掌握住家里的財政大權(quán)后，她和丈夫慢慢互換了角色，吳巧云越來越強(qiáng)勢，李光宏越來越弱勢。

2005年7月中旬，李光宏吃飯時對妻子說：“昨天，我從卡上取了兩千塊錢?！眳乔稍坡牶?，忙問：“前幾天不是才給你一千多，怎么這么快就用完了？你平時在家里吃飯，穿的衣服我也都幫你買好了，就算上面來了人，村上也會報銷，咋會用這么多錢？”李光宏忙跟妻子一筆一筆地交代錢花在了哪里。吳巧云聽后沒再多問，卻囑咐丈夫：“漁村用錢的地方多，蓋賓館建車庫哪項不要錢？咱能省就省一點(diǎn)?！崩罟夂曜焐闲χf是，心里卻有些不舒服，在以前，他用錢從來不用向妻子報告，想到以后所花的每一分錢都要跟妻子交代，他怎么也高興不起來。

不僅如此，有時，李家的親戚朋友去漁村吃飯，想打個折，或欠個賬，便報出李光宏的名字。剛開始，吳巧云看在親戚的面子上，打個九折，可到后來，一點(diǎn)折扣也不打，哪怕是李光宏親自簽單也不行。李光宏想讓妻子給他點(diǎn)面子，吳巧云卻理直氣壯地反駁道：“不光是你家親戚，我家親戚也一樣，漁村要想發(fā)展壯大，誰也不能搞特權(quán)?！?/p>

心里積壓了太多火氣，李光宏常跟妻子因?yàn)橐稽c(diǎn)小事吵架。為了經(jīng)濟(jì)上能寬松點(diǎn)，李光宏把自己的工資都節(jié)省下來，可他每月只有一千多元的工資，除掉煙錢和開支，每月只能余下幾百元錢。作為村支書，誰家有困難他見了都想幫一把，身上的錢常常貼補(bǔ)給了五保戶或者資助那些失學(xué)孩子。這樣，他不得不常常低下頭向妻子要錢。每要一次，就在他心里平添一道傷口，對妻子的怨恨又深了一分。

可此時，吳巧云卻花60萬元買了一份保險，受益人是丈夫。李光宏知道后，心里很感動，夫妻倆的關(guān)系暫時得到了緩和。

2009年7月13日，李光宏幾個從外地來的朋友到度假村游玩，為了盡地主之誼，李光宏熱情招待了他們。吳巧云并沒說什么，所有花的錢，她也自掏腰包補(bǔ)了賬。妻子這么做，李光宏很感激，送走朋友后，他特意早下班回來，給妻子做了一頓飯。誰知吃著吃著，吳巧云自然而然拿出了“掌門人”的架子：“現(xiàn)在正是度假的旺季，房間本來就不夠用，你以后少帶點(diǎn)朋友回來，別占了地方，擠走了客人?！崩罟夂辍芭尽钡囊宦暦畔驴曜樱骸澳阕约合胂耄@幾年，我朋友是不是越來越少，難道我要一個朋友都沒有，你才高興？”吳巧云沒想到丈夫會發(fā)這么大的火，說：“跟你說不清楚，我也懶得跟你多說?！逼拮拥恼Z氣淡淡的，很輕很輕，沒有動怒也沒有不高興，可在李光宏看來，那是因?yàn)槠拮痈静话阉旁谘劾?，這樣一想，心里的不痛快更深了。

很快，朋友們都察覺出一絲異樣，親戚朋友都自覺地不來麻煩李光宏。跟朋友吃飯時，李光宏嘆息著說：“我從來沒想過有一天我會過得這么窩囊，想想以前，夫妻倆什么事都商量著辦，可現(xiàn)在，雖說睡在一張床上，心卻隔遠(yuǎn)了?！?/p>

2010年4月，妹妹李光霞找到李光宏，求他幫忙：“哥，我想開個磚場，但啟動資金不夠，我想向銀行貸款，你能不能把漁村的營業(yè)執(zhí)照借給我擔(dān)保一下，只要你簽個字就行?！边@么多年，妹妹從未求過自己，李光宏當(dāng)即答應(yīng)。

誰知，不管李光宏怎么跟妻子說，吳巧云就是不答應(yīng)。實(shí)在氣急了，李光宏跟妻子提出了離婚：“漁村怎么說也有我一份，咱把財產(chǎn)分成四份，兩個孩子一人一份，我們各分一份，我拿我的錢借給我妹，總可以吧！”吳巧云堅決反對：“漁村是我一手做大的，就算離婚，你也別想分得一分一毫?！?/p>

一連幾天，李光宏和妻子因?yàn)檫@事吵個不停。小妹知道了很內(nèi)疚：“哥，這錢我自己來想辦法，你跟嫂子好好過日子，別吵了?！崩罟夂暧X得無顏面對自己的妹妹，那種難受的滋味讓他恨透了自己的妻子。

誓要奪回家族企業(yè)“掌門權(quán)”，“弱勢丈夫”30萬元雇兇殺妻

李光宏答應(yīng)小妹，一定會幫她想辦法?？烧遗笥呀鑱斫枞?，只借來一萬多元錢。只有重新奪回“小島漁村”的“掌門權(quán)”，才有錢借給妹妹，說出的話才有分量。李光宏多次試探性地跟妻子提出，他回到漁村幫忙。吳巧云卻以自己一個人能忙得過來為由拒絕了丈夫的提議。李光宏思來想去只有一個辦法，除掉妻子。剛開始，他也被自己的這個念頭嚇了一跳，可想多了想久了，他覺得這是唯一可行的辦法。

恰在這時，同村的劉秉昌因?yàn)橄虢ùu場，需要村里批地皮建場地，特意來求李光宏幫忙。44歲的劉秉昌在村上是個出了名的滑頭，平日里李光宏跟他來往很少。那天晚上，劉秉昌去村委會找李光宏詢問場地的事，李光宏腦子里突然有了一個想法。

聊天中，李光宏說：“現(xiàn)在辦個事是不容易，你也知道我家的錢都握在你嫂子手上，要不然我也能借點(diǎn)給你?！眲⒈辉偬胬罟夂杲星骸罢l不知道，這‘小島漁村’是李哥你一手建起來的，嫂子是有點(diǎn)太過分了?！?/p>

劉秉昌走后，李光宏一直在想，能不能讓劉秉昌去殺了妻子，那樣他無須自己動手，就能輕松奪回一家之主的位置，到時候再給劉秉昌一筆錢，這事誰也不會知道。

幾天后，當(dāng)劉秉昌再次來找自己時，李光宏暗示地說出了自己的想法：“現(xiàn)在有一個讓你發(fā)財?shù)臋C(jī)會，可要冒點(diǎn)險，你敢不敢干？”劉秉昌馬上對李光宏說：“李哥，如果有需要我?guī)兔Φ牡胤剑惚M管開口。”有了劉秉昌的這句話，李光宏也就把話挑明了。雙方當(dāng)即達(dá)成協(xié)議，劉秉昌殺掉吳巧云，李光宏支付他30萬元。此后一個月，兩人多次碰頭，密謀著怎么實(shí)施他們的計劃。

2010年12月7日，有朋友辦喜事，李光宏去喝喜酒，他覺得這是一個千載難逢的好機(jī)會，便讓劉秉昌實(shí)施計劃。當(dāng)天晚上，李光宏在親戚家喝了喜酒后，便跟人打起了麻將，他故意笑得很大聲，只為了制造不在場的證據(jù)。

2010年12月8日凌晨，劉秉昌翻墻進(jìn)了度假村，從一樓的食堂窗戶爬墻鉆進(jìn)了李光宏家的衛(wèi)生間，頭戴絲襪，手拿管鉗，伺機(jī)等待著吳巧云出現(xiàn)。凌晨一點(diǎn)多，吳巧云才忙完工作回到家，她放下東西，便去衛(wèi)生間洗漱。剛打開衛(wèi)生間的門，后腦就被人重重地打了一下，她連忙回過頭，雖然當(dāng)時劉秉昌戴著絲襪，但吳巧云還是一眼認(rèn)出了他。劉秉昌顧不得多想，用鉗子重重地在吳巧云頭上打了幾下。幾乎沒有叫喊，吳巧云就倒在血泊中。怕吳巧云沒死，劉秉昌又用手去掐她的脖子，直到確定她死亡后才作罷。

殺死吳巧云后，劉秉昌來到臥室，從抽屜里拿走了5000元錢，并把其家里的東西亂扔，企圖制造入室搶劫的假象，以迷惑警方視線?；氐郊?，劉秉昌把自己殺人的事告訴了妻子姚寧和妻弟姚軍。3人商議后，決定將從吳巧云家拿來的5000元錢交給姚軍藏好，并讓他把作案時穿的衣服燒掉。劉秉昌決定等風(fēng)頭過了，就去找李光宏索要那30萬元。

早上6點(diǎn)多，李光宏從親戚家一回到家，就報了警。誰曾想到，天衣無縫的計劃最后還是被拆穿。

2011年4月27日，貴州省遵義市人民檢察院以劉秉昌涉嫌故意殺人罪、李光宏涉嫌故意殺人罪、姚寧涉嫌毀滅證據(jù)罪、姚軍涉嫌毀滅證據(jù)罪，至貴州省遵義市中級人民法院。2011年8月9日，法院開庭審理了此案。在法庭上，李光宏公開表示他愿意把“小島漁村”度假村及其名下全部財產(chǎn)補(bǔ)償給兩個孩子和岳父，以彌補(bǔ)自己犯下的錯。

篇8

【關(guān)鍵詞】 價值評估;評估方法;產(chǎn)權(quán)交易

一、價值評估方法選擇與運(yùn)用的理論分析

在產(chǎn)權(quán)交易中,產(chǎn)權(quán)的交易價格是以其評估價值為依據(jù)的,評估價值不準(zhǔn)確或嚴(yán)重扭曲必然導(dǎo)致交易價格背離成交價格,使產(chǎn)權(quán)交易失之公平、公正,并且將會減少成交的機(jī)率,降低產(chǎn)權(quán)交易的活躍程度,最終影響產(chǎn)權(quán)交易的正常進(jìn)展。特別是當(dāng)產(chǎn)權(quán)交易以低于資產(chǎn)實(shí)際價值的價格成交時,就有可能造成國有資產(chǎn)流失。因此,提高產(chǎn)權(quán)交易中評估結(jié)果的準(zhǔn)確性,對促進(jìn)產(chǎn)權(quán)交易的發(fā)展及保證國有資產(chǎn)免遭流失均具有重要的意義。影響資產(chǎn)評估結(jié)果準(zhǔn)確性的因素很多,如資料和參數(shù)的完整性和準(zhǔn)確性,評估程序的允當(dāng)性,評估方法的正確性和合理性,以及評估人員的業(yè)務(wù)素質(zhì)和道德素質(zhì)等,其中最關(guān)鍵的、決定性的影響因素是評估方法的選擇和運(yùn)用。按照《國有資產(chǎn)評估管理辦法[國務(wù)院令第91號]》、《資產(chǎn)評估操作規(guī)范意見(試行)[資辦發(fā)(1996)23號]》和《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則――基本準(zhǔn)則(財企[2004]20號)》、《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見(試行)》等法規(guī)的規(guī)定,產(chǎn)權(quán)交易中價值評估的基本方法包括市價法、收益現(xiàn)值法、重置成本法和成本法等。

現(xiàn)行市價法是通過市場調(diào)查,選擇一個或幾個與評估對象相同或類似的資產(chǎn)作為比較對象,分析比較對象的成交價格和交易條件,進(jìn)行對比調(diào)整,估算出資產(chǎn)價值的方法。市價法是基于一個經(jīng)濟(jì)理論和常識都認(rèn)同的原則,即類似的資產(chǎn)應(yīng)該有類似的交易價格。其適用條件是:需要有一個發(fā)育活躍的市場,以獲得與被評估資產(chǎn)相同或類似資產(chǎn)的市場價格;參照物及其與被評估資產(chǎn)可比較的指標(biāo)、技術(shù)參數(shù)等是可收集到的。

收益現(xiàn)值法是通過估算被評估資產(chǎn)在未來期間的預(yù)期收益并使用一定的折現(xiàn)率折成評估基準(zhǔn)日的現(xiàn)值,以各收益期收益現(xiàn)值累加之和作為被評估資產(chǎn)價值的評估方法。收益法的基礎(chǔ)是經(jīng)濟(jì)學(xué)中的預(yù)期效用,即一項資產(chǎn)的價值是利用它所能獲取的未來收益的現(xiàn)值,其折現(xiàn)率反映了投資該項資產(chǎn)并獲得收益的風(fēng)險的回報率。收益法的適用條件是:評估對象使用時間較長且具有連續(xù)性,能在未來相當(dāng)期間取得一定收益;評估對象的未來收益和評估對象的所有者所承擔(dān)的風(fēng)險能用貨幣來衡量。

重置成本法是現(xiàn)時條件下被評估資產(chǎn)全新狀態(tài)的重置成本減去該項資產(chǎn)的實(shí)體性貶值、功能性貶值和經(jīng)濟(jì)性貶值,估算資產(chǎn)價值的方法。重置成本法的基本原理是重建或重置評估對象,即在條件允許的情況下,任何一個精明的潛在投資者,在購置一項資產(chǎn)時所愿意支付的價格不會超過建造一項與所購資產(chǎn)具有相同用途的替代品所需要的成本。應(yīng)用重置成本法,一般要有四個前提條件:購買者對擬行交易的評估對象,不改變原來用途;評估對象的實(shí)體特征、內(nèi)部結(jié)構(gòu)及其功能效用必須與假設(shè)重置的全新資產(chǎn)具有可比性;評估對象必須是可以再生的,可以復(fù)制的,不能再生、復(fù)制的評估對象不能采用重置成本法;評估對象必須是隨著時間的推移,具有陳舊貶值性的資產(chǎn),否則就不能運(yùn)用重置成本法進(jìn)行評估。

成本法又叫資產(chǎn)基礎(chǔ)法,是指將構(gòu)成企業(yè)的各種要素資產(chǎn)的評估值加總減去負(fù)債評估值求得企業(yè)價值的評估方法。根據(jù)《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見(試行)》的規(guī)定,“企業(yè)價值評估中的成本法也稱資產(chǎn)基礎(chǔ)法,是指在合理評估企業(yè)各項資產(chǎn)價值和負(fù)債的基礎(chǔ)上確定評估對象價值的評估思路”;同時規(guī)定,“注冊資產(chǎn)評估師運(yùn)用成本法進(jìn)行企業(yè)價值評估,各項資產(chǎn)的價值應(yīng)當(dāng)根據(jù)其具體情況選用適當(dāng)?shù)木唧w評估方法得出”。而美國評估師協(xié)會定義的資產(chǎn)基礎(chǔ)法是“采用一種方法或多種評估方法,根據(jù)企業(yè)資產(chǎn)扣除負(fù)債后的價值確定經(jīng)營組合、企業(yè)所有者權(quán)益或企業(yè)股票價值的常用評估方式?！泵绹u估師協(xié)會同時認(rèn)為,“從資產(chǎn)基礎(chǔ)法這一方法原則來觀察,企業(yè)價值評估中的資產(chǎn)基礎(chǔ)法,可以類比為其他價值評估科目中的成本法?！憋@然,就評估采用的具體方法而言,成本法或資產(chǎn)基礎(chǔ)法是多種評估方法的綜合。

就方法本身而言,它們沒有優(yōu)劣之分,但適用條件各不相同,如果錯用、濫用評估方法,得到的評估值就不可能正確反映資產(chǎn)的實(shí)際價值?？梢哉f,資產(chǎn)評估方法的正確選擇和應(yīng)用是推動產(chǎn)權(quán)交易正常發(fā)展,發(fā)揮其在國有資產(chǎn)保值增值中的重要作用的前提。在進(jìn)行資產(chǎn)評估時,評估機(jī)構(gòu)和人員應(yīng)根據(jù)評估對象、目的、價值類型、資料收集情況等相關(guān)條件,分析各種資產(chǎn)評估基本方法的適用性,選用的一種或幾種方法進(jìn)行評定估算。

二、價值評估方法選擇的實(shí)踐考察

表1是對河南省8家企業(yè)的10項產(chǎn)權(quán)交易價值評估的匯總情況。

根據(jù)表1,從整體上看,產(chǎn)權(quán)交易時采用最多的評估方法是重置成本法,占50%以上,其次是成本法,采用市場法和收益法的較少。

從評估對象和范圍來看,只有企業(yè)價值和土地使用權(quán)的評估采用現(xiàn)行市價法,這說明雖然市價法是國際上公認(rèn)的資產(chǎn)評估三大基本方法之一,具有適用范圍廣、方法簡單、結(jié)果準(zhǔn)確、易理解等優(yōu)點(diǎn),但因運(yùn)用市價法需要滿足一定的市場條件,即存在有一個充分發(fā)育活躍的市場以獲得與被評估資產(chǎn)相同或類似資產(chǎn)的市場價格,且參照物及其與被評估資產(chǎn)可比較的指標(biāo)、技術(shù)參數(shù)等是可收集到的,所以,在我國目前市場發(fā)育還不夠完善的情況下,實(shí)務(wù)中采用該方法的還比較少。收益現(xiàn)值法是基于預(yù)期收益原則和貢獻(xiàn)原則而采用的方法,從理論上說是最能準(zhǔn)確反映具有收益性的經(jīng)營性資產(chǎn)價值的評估方法,但由于我國市場發(fā)育還不夠成熟,應(yīng)用時限制條件較多,目前主要用于無形資產(chǎn)的價值評估。重置成本法的基本原理是重建或重置評估對象,故多用于固定資產(chǎn)、在建工程等資產(chǎn)的價值評估。成本法的選擇則多限于兩種或兩種以上的要素資產(chǎn)的價值評估。

從產(chǎn)權(quán)交易的類型來看,涉及的交易方式包括作價出資、資產(chǎn)重組、資產(chǎn)置換、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)出售和股份轉(zhuǎn)讓等。股份轉(zhuǎn)讓時,即是以資產(chǎn)持續(xù)經(jīng)營和產(chǎn)權(quán)利益主體發(fā)生變動為假設(shè)前提的評估,市場法往往是一種較為合理的方法,因?yàn)槭袌龇ㄊ腔诠蓶|全部權(quán)益整體的市場表現(xiàn)而所做的評估,而成本法評估結(jié)果是將各部分資產(chǎn)價值簡單加和,沒有充分考慮各項資產(chǎn)和負(fù)債組合成為一個整體企業(yè)所發(fā)揮的總體收益能力,如河南投資集團(tuán)有限公司對持有的河南省豫鶴同力水泥有限公司股份的轉(zhuǎn)讓。但市場法在同類型交易對象市場成交案例較少時不宜采用,如河南省新瑞實(shí)業(yè)公司在股份轉(zhuǎn)讓時將成本法作為主要的評估方法。投資時往往采用收益現(xiàn)值法,因?yàn)槭找娣ɑ谫Y產(chǎn)所能獲取的未來收益的現(xiàn)值作為該資產(chǎn)的價值的,其折現(xiàn)率反映了投資該項資產(chǎn)并獲得收益的風(fēng)險的回報率,另外,整體資產(chǎn)評估在條件具備時,也多采用這種方法。重置成本法是基于供求原則和替代原則而采用的方法,在涉及資產(chǎn)置換、資產(chǎn)出售、兼并及轉(zhuǎn)讓等經(jīng)濟(jì)行為時較多采用。

理論上,如果把評估方法作為被解釋變量Y,影響評估方法的多種因素作為解釋變量X1,X2,……,Xn,則可以建立模型Y=f(X1,X2,……,Xn)+ε來分析哪些因素影響評估方法以及如何影響。限于本文搜集的樣本公司容量較小,難以進(jìn)行評估方法的影響因素的進(jìn)一步研究。

三、價值評估結(jié)果及其影響因素

根據(jù)表1,從評估價值和賬面價值的關(guān)系來看,在樣本企業(yè)中,除2家企業(yè)沒有列示賬面價值外,只有一項產(chǎn)權(quán)交易的資產(chǎn)評估價值低于其調(diào)整后的賬面價值。在7家評估價值高于賬面價值的產(chǎn)權(quán)交易項目中,其中增幅最大的是由河南亞太資產(chǎn)評估有限公司評估的河南省豫鶴同力水泥有限公司全部資產(chǎn)和負(fù)債,增幅達(dá)53.7%。這說明價值評估在保證產(chǎn)權(quán)交易公平、公正,保障國有資產(chǎn)保值增值防止國有資產(chǎn)流失方面起著重要作用。從評估方法角度看評估結(jié)果,采用現(xiàn)行市場法進(jìn)行評估的平均評估增值最大,成本法次之,最后是重置成本法,說明在條件成熟的情況下,市場法應(yīng)是最能反映資產(chǎn)價值、最公允準(zhǔn)確的方法。從聘請的評估機(jī)構(gòu)看,有6項產(chǎn)權(quán)交易項目聘請資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)進(jìn)行評估,4家聘請會計師事務(wù)所,表明我國資產(chǎn)評估得到了較快的發(fā)展,多數(shù)企業(yè)愿意聘請專門的資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)。

四、結(jié)束語

綜上,價值評估方法的正確選擇和應(yīng)用是推動產(chǎn)權(quán)交易正常開展,發(fā)揮其在國有資產(chǎn)保值增值中重要作用的前提條件。20世紀(jì)90年代以來,我國資產(chǎn)評估業(yè)雖然已取得了巨大的發(fā)展,但從河南省部分企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易所采用價值評估方法看,重置成本法仍是目前采用的主要評估方法,而美國學(xué)術(shù)界和商界在20世紀(jì)90年代初較為流行的方法已經(jīng)是“現(xiàn)金流法”,這間接說明我國評估業(yè)還處于起步階段,與美國還存在很大差距。目前,在我國產(chǎn)權(quán)交易中,評估方法的選擇和應(yīng)用除受評估對象、評估目的等內(nèi)在因素影響外,環(huán)境因素,如市場條件、信息渠道、人員素質(zhì)等,仍對評估方法的選擇產(chǎn)生重要影響,有時甚至起決定性的作用。我國雖然出臺了大量的與資產(chǎn)評估相關(guān)的規(guī)范,但存在效力級別不高,規(guī)范內(nèi)容過時已不能適應(yīng)新經(jīng)濟(jì)、新形勢的需要,以及規(guī)范之間存在沖突現(xiàn)象。

據(jù)此,本文提出如下建議:第一,在產(chǎn)權(quán)交易中對中介機(jī)構(gòu)的選用引入競爭機(jī)制,以便更好地規(guī)范價值評估;第二,建議增強(qiáng)產(chǎn)權(quán)交易信息披露的力度,以便更好地對產(chǎn)權(quán)交易的公平、合理性進(jìn)行監(jiān)督;第三,加強(qiáng)資產(chǎn)評估立法,同時評估準(zhǔn)則體系應(yīng)進(jìn)一步完善;第四,通過專業(yè)教育和后續(xù)教育加強(qiáng)資產(chǎn)評估人才培養(yǎng),提高資產(chǎn)評估人員素質(zhì);最后,加強(qiáng)對價值評估的研究,包括理論研究,特別是結(jié)合我國的價值評估實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行的理論研究,以更好地指導(dǎo)實(shí)踐。

本文研究的局限性在于:由于能搜集到的樣本量較小,因此可能會影響研究結(jié)論的正確性;未能對評估方法選擇的影響因素及其影響程度做進(jìn)一步的定量研究。

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篇9

2006年2月的《企業(yè)會計準(zhǔn)則》，將于2007年1月1日起在上市公司中實(shí)施。新準(zhǔn)則相對于現(xiàn)行準(zhǔn)則和制度而言，存在較大的變化和差異。其中，長期股權(quán)投資的核算即是其中的一個重要方面，本文試就新準(zhǔn)則規(guī)范下的長期股權(quán)投資核算進(jìn)行討論。

根據(jù)長期股權(quán)投資對被投資單位的影響程度和公允價值能否可靠計量，新準(zhǔn)則將長期股權(quán)投資進(jìn)行了分類。主要劃分為：一能夠?qū)Ρ煌顿Y單位實(shí)施控制的權(quán)益性投資，即對子公司投資；二能夠與其他合營方一同對被投資單位實(shí)施共同控制的權(quán)益性投資，即對合營企業(yè)投資；三能夠?qū)Ρ煌顿Y單位施加重大影響的權(quán)益性投資，即對聯(lián)營企業(yè)投資；四對被投資單位不具有控制、共同控制或重大影響，且在活躍市場中沒有報價、公允價值不能可靠計量的權(quán)益性投資；五其他權(quán)益性投資，即對被投資單位不具有控制、共同控制或重大影響，但在活躍市場中有報價、公允價值能夠可靠計量的權(quán)益性投資?！镀髽I(yè)會計準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》規(guī)范前四類長期股權(quán)投資的核算，而第五類長期股股投資則應(yīng)當(dāng)按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則第22號——金融工具確認(rèn)和計量》的規(guī)定進(jìn)行處理（包含于交易性金融資產(chǎn)和可供出售金融資產(chǎn)中），對于第五類長期股股投資，本文不作詳述。

一、初始計量

《企業(yè)會計準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》按形成或取得來源，將長期股權(quán)投資又分為企業(yè)合并形成的長期股權(quán)投資和其他方式取得的長期股權(quán)投資，并分別規(guī)定了不同的初始投資成本計量標(biāo)準(zhǔn)。

（一）企業(yè)合并形成的長期股權(quán)投資

企業(yè)合并，是指將兩個或者兩個以上單獨(dú)的企業(yè)合并形成一個報告主體的交易或事項。在我國將企業(yè)合并分為同一控制下的企業(yè)合并和非同一控制下的企業(yè)合并。參與合并的企業(yè)在合并前后均受同一方或相同的多方最終控制且該控制并非暫時性的，為同一控制下的企業(yè)合并。參與合并的各方在合并前后不受同一方或相同的多方最終控制的，為非同一控制下的企業(yè)合并。從形式上看，企業(yè)合并又可分吸收合并、新設(shè)合并和控股合并。由于吸收合并中被合并方或被購買方解散，新設(shè)合并中合并各方均解散，被投資主體不復(fù)存在，因此，在這個意義上，只有控股合并存在長期股權(quán)投資持續(xù)核算的問題。

1、同一控制下的企業(yè)合并形成的長期股權(quán)投資。合并方應(yīng)當(dāng)按照下列規(guī)定確定其初始投資成本：以支付現(xiàn)金、轉(zhuǎn)讓非現(xiàn)金資產(chǎn)或承擔(dān)債務(wù)方式作為合并對價的，應(yīng)當(dāng)在合并日按照取得被合并方所有者權(quán)益賬面價值的份額作為長期股權(quán)投資的初始投資成本。長期股權(quán)投資初始投資成本與支付的現(xiàn)金、轉(zhuǎn)讓的非現(xiàn)金資產(chǎn)以及所承擔(dān)債務(wù)賬面價值之間的差額，應(yīng)當(dāng)調(diào)整資本公積；資本公積不足沖減的，調(diào)整留存收益。

合并方以發(fā)行權(quán)益性證券作為合并對價的，應(yīng)當(dāng)在合并日按照取得被合并方所有者權(quán)益賬面價值的份額作為長期股權(quán)投資的初始投資成本。按照發(fā)行股份的面值總額作為股本，長期股權(quán)投資初始投資成本與所發(fā)行股份面值總額之間的差額，應(yīng)當(dāng)調(diào)整資本公積；資本公積不足沖減的，調(diào)整留存收益。

2、非同一控制下的企業(yè)合并形成的長期股權(quán)投資。購買方應(yīng)當(dāng)按照下列規(guī)定確定其初始投資成本（合并成本）：一次交換交易實(shí)現(xiàn)的企業(yè)合并，合并成本為購買方在購買日為取得對被購買方的控制權(quán)而付出的資產(chǎn)、發(fā)生或承擔(dān)的負(fù)債以及發(fā)行的權(quán)益性證券的公允價值(公允價值與其賬面價值的差額，計入當(dāng)期損益)；通過多次交換交易分步實(shí)現(xiàn)的企業(yè)合并，合并成本為每一單項交易成本之和。此外，為進(jìn)行企業(yè)合并發(fā)生的各項直接相關(guān)費(fèi)用，約定的可能影響合并成本的未來事項在購買日估計很可能發(fā)生且對合并成本的影響金額能夠可靠計量，該未來事項的影響金額等兩項支出也應(yīng)當(dāng)計入合并成本。

購買方對合并成本大于合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值（被購買方可辨認(rèn)資產(chǎn)的公允價值減去負(fù)債及或有負(fù)債公允價值后的余額）份額的差額，應(yīng)當(dāng)確認(rèn)為商譽(yù)。初始確認(rèn)后的商譽(yù)，應(yīng)當(dāng)以其成本扣除累計減值準(zhǔn)備后的金額計量。購買方對合并成本小于合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的差額，應(yīng)當(dāng)首先對取得的被購買方各項可辨認(rèn)資產(chǎn)、負(fù)債及或有負(fù)債的公允價值以及合并成本的計量進(jìn)行復(fù)核，經(jīng)復(fù)核后合并成本仍小于合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的，其差額應(yīng)當(dāng)計入當(dāng)期損益。

例：甲上市公司與乙公司是不具有關(guān)聯(lián)關(guān)系的兩個獨(dú)立的企業(yè)，2007年1月15日兩公司達(dá)成合并協(xié)議，甲公司于2007年7月1日以公允價值為800萬元、賬面價值為600萬元的資產(chǎn)作為對價控股合并乙公司，占乙公司60%股權(quán)。假設(shè)不考慮合并發(fā)生的直接相關(guān)費(fèi)用，無或有項目，2007年7月1日乙公司財務(wù)狀況如下（單位：萬元）：

項目賬面價值公允價值

固定資產(chǎn)600800

長期股權(quán)投資400600

長期借款300300

凈資產(chǎn)7001100

那么，2007年7月1日，甲公司會計分錄為：

借：長期股權(quán)投資800

貸：有關(guān)資產(chǎn)600

營業(yè)外收入200

借：商譽(yù)140（800-1100×60%）

貸：長期股權(quán)投資140

（二）其他方式取得的長期股權(quán)投資

其他方式取得的長期股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)按照下列規(guī)定確定其初始投資成本：

1、以支付現(xiàn)金取得的長期股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)按照實(shí)際支付的購買價款作為初始投資成本。初始投資成本包括與取得長期股權(quán)投資直接相關(guān)的費(fèi)用、稅金及其他必要支出。

2、以發(fā)行權(quán)益性證券取得的長期股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)按照發(fā)行權(quán)益性證券的公允價值作為初始投資成本。

3、投資者投入的長期股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)按照投資合同或協(xié)議約定的價值作為初始投資成本，但合同或協(xié)議約定價值不公允的除外。

4、通過非貨幣性資產(chǎn)交換取得的長期股權(quán)投資，其初始投資成本應(yīng)當(dāng)按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則第7號——非貨幣性資產(chǎn)交換》確定，即非貨幣性資產(chǎn)交換滿足“交換具有商業(yè)實(shí)質(zhì)，換入或換出資產(chǎn)的公允價值能夠可靠計量”的條件的，應(yīng)當(dāng)以公允價值和應(yīng)支付的相關(guān)稅費(fèi)作為換入長期股權(quán)投資的成本，公允價值與換出資產(chǎn)賬面價值的差額計入當(dāng)期損益；未滿足上述條件的，應(yīng)當(dāng)以換出資產(chǎn)的賬面價值和應(yīng)支付的相關(guān)稅費(fèi)作為長期股權(quán)投資的初始成本，不確認(rèn)損益。

5、通過債務(wù)重組取得的長期股權(quán)投資，其初始投資成本應(yīng)當(dāng)按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則第12號——債務(wù)重組》確定。即債權(quán)人應(yīng)當(dāng)對受讓的長期股權(quán)投資按其公允價值入賬，重組債權(quán)的賬面余額與受讓的長期股權(quán)投資的公允價值之間的差額，計入當(dāng)期損益；債權(quán)人已對債權(quán)計提減值準(zhǔn)備的，應(yīng)當(dāng)先將該差額沖減減值準(zhǔn)備，減值準(zhǔn)備不足以沖減的部分，計入當(dāng)期損益。

值得注意的是，長期股權(quán)投資的初始計量，無需區(qū)分成本法和權(quán)益法，僅需從長期股權(quán)投資形成或取得的角度，按照上述標(biāo)準(zhǔn)予以確定即可。

二、后續(xù)計量

《企業(yè)會計準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》對長期股權(quán)投資的后續(xù)計量，是從區(qū)分長期股權(quán)投資類別的角度，根據(jù)不同類別長期股權(quán)投資的特點(diǎn)，分別采用成本法和權(quán)益法進(jìn)行后續(xù)計量的。

（一）成本法

成本法，是指長期股權(quán)投資按投資成本計價的方法。《企業(yè)會計準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》規(guī)定，下列兩類長期股權(quán)投資應(yīng)當(dāng)采用成本法核算：一投資企業(yè)能夠?qū)Ρ煌顿Y單位實(shí)施控制的長期股權(quán)投資（前文分類中的第一類長期股權(quán)投資）；二投資企業(yè)對被投資單位不具有共同控制或重大影響，并且在活躍市場中沒有報價、公允價值不能可靠計量的長期股權(quán)投資（前文分類中的第四類長期股權(quán)投資）。特別地，能夠?qū)Ρ煌顿Y單位實(shí)施控制的長期股權(quán)投資，在編制合并財務(wù)報表時，還需調(diào)整為權(quán)益法反映。

已經(jīng)確定采用成本法核算的長期股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)按照初始投資成本計價。追加或收回投資應(yīng)當(dāng)調(diào)整長期股權(quán)投資的成本。被投資單位宣告分派的現(xiàn)金股利或利潤，確認(rèn)為當(dāng)期投資收益。投資企業(yè)確認(rèn)投資收益，僅限于被投資單位接受投資后產(chǎn)生的累積凈利潤的分配額，所獲得的利潤或現(xiàn)金股利超過上述數(shù)額的部分作為初始投資成本的收回。

當(dāng)然，因追加投資等原因能夠?qū)Ρ煌顿Y單位實(shí)施共同控制或重大影響但不構(gòu)成控制的，應(yīng)當(dāng)改按權(quán)益法核算，并以成本法下長期股權(quán)投資的賬面價值作為按照權(quán)益法核算的初始投資成本。對于原由《企業(yè)會計準(zhǔn)則第22號——金融工具確認(rèn)和計量》規(guī)范的長期股權(quán)投資，因追加投資等原因形成共同控制或重大影響的，同樣適當(dāng)用本轉(zhuǎn)換原則，即以金融工具準(zhǔn)則確定的投資賬面價值作為按照權(quán)益法核算的初始投資成本。

（二）權(quán)益法

權(quán)益法，是指長期股權(quán)投資最初以初始投資成本計價，以后根據(jù)投資企業(yè)享有被投資單位所有者權(quán)益份額的變動對投資的賬面價值進(jìn)行調(diào)整的方法?！镀髽I(yè)會計準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》規(guī)定，投資企業(yè)對被投資單位具有共同控制或重大影響的長期股權(quán)投資（前文分類中的第二、三類長期股權(quán)投資），應(yīng)當(dāng)采用權(quán)益法核算。

確定采用權(quán)益法核算的長期股權(quán)投資，其初始投資成本大于投資時應(yīng)享有被投資單位可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值（可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值的確定方法與企業(yè)合并中的規(guī)定相同）份額的，不調(diào)整長期股權(quán)投資的初始投資成本；長期股權(quán)投資的初始投資成本小于投資時應(yīng)享有被投資單位可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的，其差額應(yīng)當(dāng)計入當(dāng)期損益，同時調(diào)整長期股權(quán)投資的成本。值得注意的是，非同一控制下的企業(yè)控股合并形成的長期股權(quán)投資，其后續(xù)計量按照成本法核算，不適用上述原則。

權(quán)益法下，投資企業(yè)取得長期股權(quán)投資后，應(yīng)當(dāng)按照應(yīng)享有或應(yīng)分擔(dān)的被投資單位實(shí)現(xiàn)的凈損益的份額，確認(rèn)投資損益并調(diào)整長期股權(quán)投資的賬面價值。投資企業(yè)按照被投資單位宣告分派的利潤或現(xiàn)金股利計算應(yīng)分得的部分，相應(yīng)減少長期股權(quán)投資的賬面價值。投資企業(yè)確認(rèn)被投資單位發(fā)生的凈虧損，應(yīng)當(dāng)以長期股權(quán)投資的賬面價值以及其他實(shí)質(zhì)上構(gòu)成對被投資單位凈投資的長期權(quán)益減記至零為限，投資企業(yè)負(fù)有承擔(dān)額外損失義務(wù)的除外，被投資單位以后實(shí)現(xiàn)凈利潤的，投資企業(yè)在其收益分享額彌補(bǔ)未確認(rèn)的虧損分擔(dān)額后，恢復(fù)確認(rèn)收益分享額。

權(quán)益法下，投資企業(yè)在確認(rèn)應(yīng)享有被投資單位凈損益的份額時，應(yīng)當(dāng)以取得投資時被投資單位各項可辨認(rèn)資產(chǎn)等的公允價值為基礎(chǔ)，對被投資單位的凈利潤進(jìn)行調(diào)整后確認(rèn)。被投資單位采用的會計政策及會計期間與投資企業(yè)不一致的，應(yīng)當(dāng)按照投資企業(yè)的會計政策及會計期間對被投資單位的財務(wù)報表進(jìn)行調(diào)整，并據(jù)以確認(rèn)投資損益。

投資企業(yè)對于被投資單位除凈損益以外所有者權(quán)益的其他變動，應(yīng)當(dāng)調(diào)整長期股權(quán)投資的賬面價值并計入所有者權(quán)益。

當(dāng)然，投資企業(yè)因減少投資等原因?qū)Ρ煌顿Y單位不再具有共同控制或重大影響，并且長期股權(quán)投資在活躍市場中沒有報價、公允價值不能可靠計量的，應(yīng)當(dāng)改按成本法核算，并以權(quán)益法下長期股權(quán)投資的賬面價值作為按照成本法核算的初始投資成本。

三、減值及處置

新準(zhǔn)則中，長期股權(quán)投資的減值方法有其特殊性。按照成本法核算的、在活躍市場中沒有報價、公允價值不能可靠計量的長期股權(quán)投資，其減值應(yīng)當(dāng)按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則第22號——金融工具確認(rèn)和計量》處理，即應(yīng)當(dāng)將長期股權(quán)投資的賬面價值與按照類似金融資產(chǎn)當(dāng)時市場收益率對未來現(xiàn)金流量折現(xiàn)確定的現(xiàn)值之間的差額，確認(rèn)減值損失，計入當(dāng)期損益，且不得轉(zhuǎn)回；其他按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》核算的長期股權(quán)投資，其減值應(yīng)當(dāng)按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則第8號——資產(chǎn)減值》處理，即長期股權(quán)投資存在減值跡象的，應(yīng)當(dāng)估計其可收回金額可收回金額應(yīng)當(dāng)根據(jù)長期股權(quán)投資的公允價值減去處置費(fèi)用后的凈額與長期股權(quán)投資預(yù)計未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值兩者之間較高者確定。計量結(jié)果表明，長期股權(quán)投資的可收回金額低于其賬面價值的，應(yīng)當(dāng)將長期股權(quán)投資的賬面價值減記至可收回金額，減記的金額確認(rèn)為資產(chǎn)減值損失，計入當(dāng)期損益，同時計提相應(yīng)的資產(chǎn)減值準(zhǔn)備，資產(chǎn)減值損失一經(jīng)確認(rèn)，在以后會計期間不得轉(zhuǎn)回。

篇10

【關(guān)鍵詞】會計準(zhǔn)則；評估準(zhǔn)則；企業(yè)價值；控制權(quán)溢價；長期股權(quán)投資

一、前言

為了提高會計信息質(zhì)量、維護(hù)社會經(jīng)濟(jì)秩序，根據(jù)《國務(wù)院關(guān)于，的批復(fù)》（國函[1992]178號]的規(guī)定，財政部對《企業(yè)會計準(zhǔn)則》財政部令第5號）進(jìn)行了修訂，修訂后的《企業(yè)會計準(zhǔn)則-基本準(zhǔn)則》已于2007年1月1日起施行。隨后財政部制定并了38項具體準(zhǔn)則（財會[2006]3號）。其中《企業(yè)會計準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》（以下簡稱長期股權(quán)投資準(zhǔn)則）、《企業(yè)會計準(zhǔn)則第20號——企業(yè)合并》（以下簡稱企業(yè)合并準(zhǔn)則）等2個具體準(zhǔn)則均涉及長期股權(quán)投資核算業(yè)務(wù)。

長期股權(quán)投資準(zhǔn)則第九條對實(shí)行權(quán)益法核算的長期投權(quán)投資規(guī)定簡而言之，長期股權(quán)投資的初始投資成本與投資時應(yīng)享有被投資單位可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的其差額只確認(rèn)營業(yè)外收入。

該準(zhǔn)則第十三條對非同一控制下的企業(yè)合并規(guī)定簡而言之，非同一控制下的購買方對合并成本與合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的差額應(yīng)當(dāng)確認(rèn)為商譽(yù)或當(dāng)期收益。

該規(guī)定沒有考慮控制權(quán)溢價和缺乏控制權(quán)折價對股權(quán)公允價值的影響，從而使得企業(yè)取得的長期股權(quán)投資核算業(yè)務(wù)涉及的長期股權(quán)投資成本、商譽(yù)或當(dāng)期收益存在著較大誤差。

二、股權(quán)價值

股權(quán)價值是一個較為復(fù)雜的課題。同屬財政部管轄的中國資產(chǎn)評估師協(xié)會對企業(yè)價值作出了較為詳盡的規(guī)定。

中國資產(chǎn)評估師協(xié)會于2005年4月1日制定并施行的《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行）》（中評協(xié)[2004]134號）將企業(yè)價值評估分為企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或部分權(quán)益價值，但沒有對這3類價值予以區(qū)別規(guī)范。

2012年7月1日，中國資產(chǎn)評估師協(xié)會廢止了《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行）》，制訂并施行的《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則——企業(yè)價值》（中評協(xié)[2011]227號）更加明確地要求“注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)評估目的和委托方要求，明確評估對象，謹(jǐn)慎區(qū)分企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值和股東部分權(quán)益價值”（第十二條），并明確提出“注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)知曉股東部分權(quán)益價值并不必然等于股東全部權(quán)益價值與股權(quán)比例的乘積”（第二十條），要求“注冊資產(chǎn)評估師評估股東部分權(quán)益價值，應(yīng)當(dāng)在適當(dāng)及切實(shí)可行的情況下考慮由于具有控制權(quán)或者缺乏控制權(quán)可能產(chǎn)生的溢價或者折價”（第二十條）。

三、股權(quán)價值的不同理解對財務(wù)核算的影響

（一）現(xiàn)行會計準(zhǔn)則規(guī)定

1、長期股權(quán)投資準(zhǔn)則

長期股權(quán)投資準(zhǔn)則第九條規(guī)定，“長期股權(quán)投資的初始投資成本大于投資時應(yīng)享有被投資單位可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的，不調(diào)整長期股權(quán)投資的初始投資成本；長期股權(quán)投資的初始投資成本小于投資時應(yīng)享有被投資單位可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的，其差額應(yīng)當(dāng)計入當(dāng)期損益，同時調(diào)整長期股權(quán)投資的成本”。

例一：A企業(yè)于2007年1月1日取得B公司30%股權(quán)，支付價款10，000萬元。取得投資時被投資單位凈資產(chǎn)可辨認(rèn)資產(chǎn)、負(fù)債的公允價值為36，000萬元。A公司能夠?qū)公司施加重大影響，應(yīng)當(dāng)按權(quán)益法核算該項投資。

因初始投資成本10，500萬元

借：長期股權(quán)投資—成本 10，000

貸：銀行存款 10，500

借：長期股權(quán)投資—成本 800

貸：營業(yè)外收入 800

2、企業(yè)合并準(zhǔn)則

企業(yè)合并準(zhǔn)則第十三條規(guī)定，“購買方對合并成本大于合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的差額，應(yīng)當(dāng)確認(rèn)為商譽(yù)”，“購買方對合并成本小于合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的差額”，“經(jīng)復(fù)核后合并成本仍小于合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的，其差額應(yīng)當(dāng)計入當(dāng)期損益”。也就是說會計準(zhǔn)則認(rèn)為股權(quán)的公允價值等于被購買方事辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值乘以持有的股權(quán)比例。

例二：2007年1月1日，C公司取得D公司60%的股權(quán)，支付價款30，000萬元，D公司可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值為45，000萬元。C公司與企業(yè)合并的會計處理如下（單位：萬元）：

（1）C公司于購買日的財務(wù)處理

借：長期股權(quán)投資 30，000

貸：銀行存款 30，000

（2）C公司在合并財務(wù)報表的處理

計算應(yīng)計入商譽(yù)或投資收益的金額：

商譽(yù)或投資收益=30，000-45，000×60%=3，000（萬元）>0，故應(yīng)計入商譽(yù)。

借：商譽(yù) 3，000

貸：長期股權(quán)投資 3，000

（二）與企業(yè)價值評估準(zhǔn)則的理解差異

《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則——企業(yè)價值》認(rèn)為，“股東部分權(quán)益價值并不必然等于股東全部權(quán)益價值與股權(quán)比例的乘積”，首先要考慮的是“由于具有控制權(quán)或者缺乏控制權(quán)可能產(chǎn)生的溢價或者折價”。

自控制權(quán)概念被Grossman & Hart（1980）提出以來，控制權(quán)私有收益就成為理解公司金融和公司治理領(lǐng)域研究的重要課題。在理論上，控制權(quán)私有收益除了表現(xiàn)為控股股東對中小投資者的利益侵蝕外，還表現(xiàn)為對控股股東因承擔(dān)控制權(quán)而引致額外風(fēng)險的風(fēng)險補(bǔ)償，如股權(quán)相對集中而失去多元化投資收益的風(fēng)險，維持控制權(quán)地位而失去流動性的風(fēng)險，對公司承擔(dān)更多困境解決義務(wù)而承擔(dān)連帶責(zé)任的風(fēng)險等。在實(shí)證研究上，根據(jù)徐細(xì)雄和羅進(jìn)輝（2008）等人的研究，中國上市公司控制權(quán)平均溢價水平為36.1%，即含控股權(quán)轉(zhuǎn)移性質(zhì)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格比不含控制權(quán)轉(zhuǎn)移性質(zhì)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格高出36.1%，與唐宗明和蔣位（2002）、葉康濤（2003）的研究比較接近，而實(shí)現(xiàn)控制權(quán)轉(zhuǎn)移的股權(quán)轉(zhuǎn)讓比例平均閥值為31.9%，據(jù)此計算相對于持有份額的控制權(quán)溢價約為22%，缺乏控制權(quán)折價約為10%。

（三）考慮控制權(quán)溢價和缺乏控制權(quán)折價對財務(wù)核算的影響

例三：條件同例一，加計考慮缺乏控制權(quán)折價10%。

因初始投資成本10，000萬元>36，000×30%×（1-10%）=9，720萬元，賬務(wù)處理如下：

借：長期股權(quán)投資—成本 10，000

貸：銀行存款 10，000

相對于例一而言，由于考慮缺乏控制權(quán)折價因素對股權(quán)公允價值的影響，企業(yè)取得按權(quán)益法核算的缺乏控制權(quán)股權(quán)時，財務(wù)報表減少確認(rèn)長期股權(quán)投資成本800萬元，減少確認(rèn)營業(yè)外收入800萬元。

例四：條件同例二，加計考慮控制權(quán)溢價水平22%。

計，則計算應(yīng)計入商譽(yù)或投資收益的金額：

商譽(yù)或投資收益=30，000-45，000×60%×（1+22%）=-2，940（萬元）

借：長期股權(quán)投資 2，940

貸：投資收益 2，940

相對于例二而言，由于考慮控制權(quán)溢價因素對股權(quán)公允價值的影響，企業(yè)取得具有控制權(quán)股權(quán)時，合并報表減少確認(rèn)商譽(yù)3，000萬元，增加確認(rèn)投資收益2，940萬元。

（四）結(jié)論

由上述分析可見：由于增加考慮缺乏控制權(quán)折價因素對股權(quán)公允價值的影響，對于增加持有按權(quán)益法核算的長期股權(quán)投資可能會人為造成增加利潤確認(rèn)并增加資產(chǎn)確認(rèn)；由于增加考慮控制權(quán)溢價對股權(quán)公允價值的影響，對于增加因非同一控制下企業(yè)合并而形成的長期股權(quán)投資可能會人為減少利潤確認(rèn)并減少資產(chǎn)確認(rèn)。其主要原因是現(xiàn)行會計準(zhǔn)則簡單地認(rèn)為股東部分權(quán)益價值必然等于股東全部權(quán)益價值與股權(quán)比例的乘積，沒有考慮控制權(quán)溢價和缺乏控制權(quán)折價因素對股權(quán)公允價值的影響。

四、建議

1、應(yīng)修改《企業(yè)會計準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》、《企業(yè)會計準(zhǔn)則第20號——企業(yè)合并》（財會[2006]3號）等2個具體準(zhǔn)則涉及長期股權(quán)投資核算業(yè)務(wù)的規(guī)定，將“可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額”修改為“可辨認(rèn)凈資產(chǎn)持有份額的公允價值”。

2、企業(yè)價值評估準(zhǔn)則已頒布執(zhí)行，因此中介機(jī)構(gòu)在取得長期股權(quán)投資時不能只對企業(yè)整體價值進(jìn)行評估測定，還應(yīng)對投資方取得被投資方的部分股東權(quán)益在考慮控制權(quán)溢價和缺乏控制權(quán)折價等因素進(jìn)行評估測定。

筆者認(rèn)為如此處理方式，綜合考慮了會計準(zhǔn)則和評估準(zhǔn)則的綜合要求，能更準(zhǔn)確地反映企業(yè)的經(jīng)營成果和資產(chǎn)狀況。

參考文獻(xiàn)：

[1]徐細(xì)雄，羅進(jìn)輝.控股權(quán)私有收益與控制權(quán)風(fēng)險補(bǔ)償：來自中國的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)[J].2008《中國金融評論》國際學(xué)術(shù)研討會論文集，2011，09.

[2]中國資產(chǎn)評估師協(xié)會制定.企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行）.2004年12月30日.

[3]中國資產(chǎn)評估師協(xié)會制定.資產(chǎn)評估準(zhǔn)則——企業(yè)價值.2011年12月30日.