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[ 關(guān)鍵詞 ] 資產(chǎn)證券化 定義 動因 效應(yīng)

一、關(guān)于資產(chǎn)證券化概念的文獻(xiàn)綜述

起源于金融機(jī)構(gòu)貸款的資產(chǎn)證券化,是20世紀(jì)60年代末美國金融機(jī)構(gòu)在高利率政策、經(jīng)營環(huán)境惡化的歷史條件下尋求自救的結(jié)果。企業(yè)資產(chǎn)證券化融資出現(xiàn)的時間雖然較短,但發(fā)展十分迅速,加之交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜,涉及交易主體較多,目前對企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的研究還處于探索階段,尚未形成一個相對成熟的理論體系或觀點。

1.關(guān)于資產(chǎn)證券化定義的研究

自從1977年美國投資銀行家維斯S•瑞尼爾(Lewis S•Ranier)首次使用“資產(chǎn)證券化”這個詞后,多年來,許多學(xué)者和權(quán)威機(jī)構(gòu)一直都在力求對資產(chǎn)證券化下一個全面、準(zhǔn)確的定義。被稱為“證券化之父”的美國耶魯大學(xué)法博齊教授(Frank J.Fabzzi)認(rèn)為“證券化可以被廣泛地定義為一個過程,通過這個過程將具有共同特征的貸款、消費者分期付款合同、租約、應(yīng)收賬款和其他不流動的資產(chǎn)包裝成可以市場化的、具有投資特征的帶息證券”。

1991年,美國學(xué)者格頓納(Gardener)對資產(chǎn)證券化給出了一個非常廣泛的定義:“資產(chǎn)證券化是使儲蓄者與借款者通過金融市場得以部分或全部地匹配的一個過程,或者提供的一種工具。在這里,開放的市場信譽取代了由銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)提供的封閉的市場信譽?！痹谒亩x當(dāng)中,證券化包括兩方面的含義:一是指融資證券化,即指資金需求者通過在金融市場上發(fā)行股票、債券等有價證券直接從資金提供者那里獲得資金的一種融資方式,是一種增量資產(chǎn)的證券化,這種證券化又被稱作是“一級證券化”;二是指資產(chǎn)證券化,即指的是將缺乏流動性、但具有未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)集中起來,并轉(zhuǎn)換成為可以在金融市場上流通的證券,這種證券化是在已有的信用關(guān)系基礎(chǔ)上發(fā)展起來的,是一種存量資產(chǎn)的證券化,被稱為“二級證券化”。

美國證券交易委員會(SEC)對資產(chǎn)證券化的定義是通過對金融工具――“資產(chǎn)支持證券”(ABS)的界定進(jìn)行的,“資產(chǎn)支持證券是指這樣一種證券,他們主要是由一個特定的應(yīng)收款資產(chǎn)池或者其他金融資產(chǎn)池來支持,保證償付。這些金融資產(chǎn)的期限可以是固定的,也可以是循環(huán)周轉(zhuǎn)的。根據(jù)資產(chǎn)的條款,在特定的時期內(nèi)可以產(chǎn)生現(xiàn)金流和其他權(quán)利,或者資產(chǎn)支持證券也可以由其他資產(chǎn)來保證服務(wù)或保證按期向證券持有人分配益”。

2.關(guān)于資產(chǎn)證券化分類的研究

在資產(chǎn)證券化分類上,李勇按照資產(chǎn)池資產(chǎn)和投資者的關(guān)系劃分為三種基本類型:過手證券、轉(zhuǎn)付證券和資產(chǎn)支持證券。

孫奉軍將抵押擔(dān)保證券分為抵押過手證券、剝離式抵押擔(dān)保證券和擔(dān)保抵押債務(wù)證券三種類型。

吳群按照可證券化的資產(chǎn)來劃分,分為居民住宅抵押貸款、私人資產(chǎn)抵押貸款和信用卡應(yīng)收賬款等十種類型;按照資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)來劃分,分為轉(zhuǎn)遞證券、資產(chǎn)擔(dān)保證券和轉(zhuǎn)付證券三種基本形式;按照資產(chǎn)證券化的支持類型來劃分,分為普通資產(chǎn)證券、信用卡資產(chǎn)支持證券、資產(chǎn)支持債務(wù)和資產(chǎn)支持優(yōu)先股等五種類型。葉德磊將住宅抵押貸款證券化品種分為股票、基金收益憑證、抵押證券和信用債券四種類型。

3.關(guān)于資產(chǎn)證券化模式的研究

唐文進(jìn)將資產(chǎn)證券化劃分為美國模式、德國模式、澳大利亞模式和加拿大模式等四種主要模式。

吳福明將房地產(chǎn)證券化劃分為房地產(chǎn)投資信托和房地產(chǎn)有限合伙兩種模式。孫奉軍將資產(chǎn)證券化運作模式劃分為“完美模式”和“試錯模式”兩種模式;一般將資產(chǎn)證券化劃分為表外模式和表內(nèi)模式兩種基本模式。

二、關(guān)于資產(chǎn)證券化動因及效應(yīng)的文獻(xiàn)綜述

1.資產(chǎn)證券化的動因

張超英(2004)在《資產(chǎn)證券化的本質(zhì)和效應(yīng)》中認(rèn)為通過信息技術(shù)新成果和統(tǒng)計新手段進(jìn)行信用風(fēng)險分析的監(jiān)督技術(shù)進(jìn)步改善了市場的不完善性,從而使得經(jīng)濟(jì)主體間能夠運用某種方法以證券形式直接確立債權(quán)債務(wù)關(guān)系的空間被進(jìn)一步充實。做為銀行,面對金融市場的這種競爭,其戰(zhàn)略選擇就是通過引入資產(chǎn)證券化技術(shù),將自己的非證券形態(tài)的貸款資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為以基礎(chǔ)資產(chǎn)為支持的證券,由資本市場持有。這種新的證券被創(chuàng)造出來,就會在配置效率的尺度上改善金融體系的效率。

美國學(xué)者威廉姆斯•斯坦通(1998)在《The under investment problem and patterns in bank lending》一書中從另一角度提出資產(chǎn)證券化的動因,他指出,資產(chǎn)證券化釋放了銀行對于準(zhǔn)備金的過量需求,同時提高了流動性供給能力,保障了經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)增長。

2.對資產(chǎn)證券化效應(yīng)的研究

(1)關(guān)于資產(chǎn)證券化的微觀金融效應(yīng)的研究。

關(guān)于資產(chǎn)證券化的微觀效應(yīng)主要體現(xiàn)在降低微觀主體的成本、降低微觀主體的風(fēng)險和提高微觀主體的收益三個方面。

①有關(guān)資產(chǎn)證券化有助于降低成本、提高效率的相關(guān)研究 Benvenist和Berger認(rèn)為通過資產(chǎn)證券化將風(fēng)險相對大的資產(chǎn)保留在資產(chǎn)負(fù)債表上,使風(fēng)險從風(fēng)險回避型投資者向風(fēng)險中立型投資者轉(zhuǎn)移,實現(xiàn)帕累托改進(jìn)。Pavel和Phillis認(rèn)為資產(chǎn)證券化可以提高銀行的財務(wù)杠桿和節(jié)約管制稅,從而提高股東回報率。

James采用實證分析方法,對通用汽車承兌公司(GMAC)的汽車貸款證券化與同類的傳統(tǒng)債務(wù)融資工具的融資成本進(jìn)行了比較,發(fā)現(xiàn)證券化能為GMAC每年節(jié)省1.3%的融資成本。

②有關(guān)資產(chǎn)證券化有助于降低微觀主體風(fēng)險的研究 Hassan從期權(quán)定價模型中發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)證券化提高了銀行整體資產(chǎn)的分散化程度,從而降低了銀行風(fēng)險。

Hess和Smith等認(rèn)為證券化提供一種減少風(fēng)險的工具,多元化投資組合和融通新的資產(chǎn)與操作的新手段,從而增加了原始權(quán)益人的財富。Greenbaum和Thakor都認(rèn)為資產(chǎn)證券化由財務(wù)狀況好的安全銀行進(jìn)行,進(jìn)行證券化表明銀行是處于安全狀態(tài)的,因此資產(chǎn)證券化和銀行風(fēng)險呈負(fù)相關(guān)性。

擔(dān)保假說派和市場假說派雖然都認(rèn)同資產(chǎn)證券化有降低銀行的風(fēng)險的效用,但在資產(chǎn)證券化與銀行風(fēng)險之間關(guān)系上卻存在截然相反的觀點。前者認(rèn)為資產(chǎn)證券化和銀行風(fēng)險呈現(xiàn)正相關(guān)性,風(fēng)險越大的銀行實施資產(chǎn)證券化的愿望越迫切,后者則相反。

Avey和Beryer認(rèn)為資產(chǎn)證券化和銀行風(fēng)險間的關(guān)系因銀行規(guī)模的不同而不同。對于規(guī)模小的銀行,資產(chǎn)證券化與銀行的內(nèi)在風(fēng)險呈現(xiàn)為較強的正相關(guān)性;而對于規(guī)模大的銀行,資產(chǎn)證券化與銀行的內(nèi)在風(fēng)險呈現(xiàn)為較強的負(fù)相關(guān)性。張超英則從數(shù)理上推導(dǎo)出資產(chǎn)證券化有助于銀行化解風(fēng)險。

③有關(guān)資產(chǎn)證券化有助于提高微觀主體收益的研究 Pennacchi的研究認(rèn)為證券化產(chǎn)生于銀行規(guī)模的比較優(yōu)勢,規(guī)模越大的銀行越易于進(jìn)行證券化產(chǎn)生于銀行規(guī)模的比較優(yōu)勢,規(guī)模越大的銀行越易于進(jìn)行證券化。

Stanton在運用信息不對稱的模型分析自有資本管制給銀行融資行為帶來的影響時,也分析了銀行的融資行為和經(jīng)濟(jì)循環(huán)的走向,指出證券化減少了對準(zhǔn)備金的過量需求,同時提高于流動性的供給能力,有助于經(jīng)濟(jì)走出衰退氣。

Hugh通過實證分析證券化交易對原始權(quán)益人的股東的財富效應(yīng),還定量分析了對原始權(quán)益人的債權(quán)人的財富效應(yīng),指出一筆證券化交易能為原始權(quán)益人的股東帶來平均大約5%的超額回報,為原始權(quán)益人的債權(quán)人帶來了不顯著的0.21%的財富增加。

孫奉軍運用古典經(jīng)濟(jì)學(xué)原理從理論上探討了資產(chǎn)證券化可以實現(xiàn)證券化主體帕累托改進(jìn)的效應(yīng)。

(2)關(guān)于資產(chǎn)證券化的宏觀金融效應(yīng)的研究

1969年美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家戈德斯密斯教授出版了《金融結(jié)構(gòu)與金融發(fā)展》一書,對金融效率進(jìn)行了細(xì)致的研究。他認(rèn)為從宏觀角度看,金融效率則受國民經(jīng)濟(jì)狀況、金融發(fā)達(dá)程度和金融制度等因素的制約,金融發(fā)展就是金融結(jié)構(gòu)的變化,研究金融發(fā)展必須以有關(guān)金融結(jié)構(gòu)在短期或長期內(nèi)變化的信息為基礎(chǔ)。

Black,Garbadet和Silber認(rèn)為資產(chǎn)證券化有助于市場深化、增加市場的流動性和市場功能的改良。他們用一個模型說明GNMA證券的可售性隨著GNMA市場增長而增長。這種附加的可售性影響了對GNMA證券的需求和對FHA抵押證券的直接持有,兩者之間具有替代性。

Kolari,Donald和Ali等通過實證說明抵押利率將隨抵押市場證券化增長而下降,兩者之間負(fù)相關(guān)。

Heuson和Pasrmere等不贊同這種負(fù)相關(guān)。他們認(rèn)為兩者之間很有可能存在互為因果關(guān)系,較低的抵押利率能夠?qū)е赂嗟淖C券化。

參考文獻(xiàn):

[1]Avery, B. and Berver, A.N., 1991 a,“Loan Commitments and Bank Risk Exposure”[J], Journal of Banking and Finance, 15

[2]徐加勝“ABS:金融新領(lǐng)域”,《金融會計》,2000年第九期

[3]葉德磊.《中國證券市場發(fā)展研究》,江西人民出版社,2004年,第223一227頁

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關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化 功能 環(huán)境

資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)在20世紀(jì)70年代美國的住房抵押貸款市場。之后該金融衍生品為許多國家相繼采用并予以了發(fā)展完善，目前已成為全球金融制度創(chuàng)新和金融產(chǎn)品創(chuàng)新的重要潮流。與美國相比我國資產(chǎn)證券化的起步較晚，1992年海南地產(chǎn)投資券項目開始了證券化的嘗試，成為我國第一份資產(chǎn)證券化產(chǎn)品；到2005年3月國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行獲準(zhǔn)作為試點單位，分別進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化和住房抵押貸款證券化的試點，這也標(biāo)志著中國本土證券化的試點正式開始。

文獻(xiàn)綜述

資產(chǎn)證券化（Asset Securitization）問世以來，學(xué)界就對該產(chǎn)品展開廣泛的討論研究。美國著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家Gardener（1991）將資產(chǎn)證券化分解為一級證券化和二級證券化，廣義的資產(chǎn)證券化包括一級證券化和二級證券化，狹義的資產(chǎn)證券化則僅指二級證券化。

陳昀（2007）通過對我國資產(chǎn)證券化推薦過程的分析，總結(jié)了資產(chǎn)證券化在國內(nèi)和國外的發(fā)展?fàn)?，認(rèn)為目前在我國只有信貸資產(chǎn)證券化有相關(guān)的法律法規(guī)和會計處理方法出臺，對于企業(yè)資產(chǎn)證券化還沒有；資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵在于基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇，尤其是企業(yè)資產(chǎn)證券化，要能夠?qū)崿F(xiàn)真實銷售，對基礎(chǔ)資產(chǎn)有一定的要求。張韶華（2007）通過對中外資產(chǎn)證券化市場法律地環(huán)境的比較分析，結(jié)果顯示我國資產(chǎn)證券化應(yīng)采取統(tǒng)一的立法模式，制定資產(chǎn)證券化的單行法；實踐中我國所走的是一條制度和試點并舉、交替進(jìn)行、互為促進(jìn)的漸進(jìn)式的立法道路；列舉了我國未來單行立法中所應(yīng)包括的框架內(nèi)容。何韻（2009）認(rèn)為美國次級貸款危機(jī)是資產(chǎn)證券化濫用的結(jié)果，但資產(chǎn)證券化本身并沒有錯，錯誤的是它被不恰當(dāng)?shù)睦?。周茂清?010）通過對美國次貸危機(jī)的深入分析，結(jié)果顯示雖然次貸危機(jī)給美國和全世界造成巨大經(jīng)濟(jì)損失，但不能否定資產(chǎn)證券化這項金融創(chuàng)新技術(shù)的可行性。我們要認(rèn)真分析造成美國次貸危機(jī)的真實原因，深刻反思其中的教訓(xùn)，并據(jù)此提出發(fā)展我國資產(chǎn)證券化的策略

目前，關(guān)于中國資產(chǎn)證券化主要集中在我國資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀介紹、問題剖析、法律環(huán)境對比以及相應(yīng)政策建議方面，關(guān)于我國資產(chǎn)證券化環(huán)境的研究比較少，從國際經(jīng)濟(jì)和國際政治兩個方面來看當(dāng)前全國資產(chǎn)證券化發(fā)展趨勢，以及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)走勢對于我國資產(chǎn)證券化發(fā)展的影響的研究較少。本文將從以上兩個方面入手，分析研究我國資產(chǎn)證券化未來的發(fā)展走勢情況。

理論分析

李佳，王曉（2009）將資產(chǎn)證券化的功能劃分為風(fēng)險轉(zhuǎn)移和增大流動性兩個最基本的功能。其中風(fēng)險轉(zhuǎn)移功能是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行者通過向證券化產(chǎn)品的投資者發(fā)行證券，并通過一定的風(fēng)險隔離和破產(chǎn)隔離機(jī)制，將證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)隔離出發(fā)行者的資產(chǎn)負(fù)債表，由此實現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)信用風(fēng)險的隔離和轉(zhuǎn)移；增大流動是指證券化產(chǎn)品的發(fā)行者通過把具有未來現(xiàn)金流收入和缺乏流動性的資產(chǎn)進(jìn)行打包和重組，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌錾狭魍ǖ淖C券，并把這些證券銷售給投資者，由此實現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的回籠。

縱觀中美兩國資產(chǎn)證券化發(fā)展的歷程，作者認(rèn)為，資產(chǎn)證券化的兩個主要功能在不同的資本市場條件和不同的貨幣政策條件下發(fā)揮的主導(dǎo)性有所差異。為了應(yīng)對網(wǎng)絡(luò)泡沫的破滅和促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)，從2001年開始，美聯(lián)儲連續(xù)13次將利率由6.5%下調(diào)至1%。寬松的信貸條件刺激了民眾的投資熱情，收入并不穩(wěn)定的居民也較容易取得房貸。當(dāng)時的美國金融機(jī)構(gòu)為了規(guī)避風(fēng)險，將該類信貸資產(chǎn)證券化，用以規(guī)避風(fēng)險，同時融通資金。

如圖1所示，近年來我國存款準(zhǔn)備金率一直處于較高水平，一度達(dá)到歷史最高。在我國，資本市場本來就不夠完善，企業(yè)融資渠道有限，再加上銀根縮緊，增加了企業(yè)對于資金渠道的渴望程度。在這種情況下，我國放開資產(chǎn)證券化后，企業(yè)必然首先將他視為一種融資渠道，讓資產(chǎn)流動起來，獲得現(xiàn)金。

比較兩個國家的資產(chǎn)證券化功能可以發(fā)現(xiàn)：在資本市場發(fā)達(dá)的情況下，當(dāng)貨幣政策處于寬松狀態(tài)下時，資產(chǎn)證券化功能以風(fēng)險規(guī)避為主導(dǎo)；在資本市場欠發(fā)達(dá)的情況下，當(dāng)貨幣政策處于緊縮狀態(tài)下時，資產(chǎn)證券化功能以增加流動性為主導(dǎo)，結(jié)果如圖2所示。由此可以看出來，資產(chǎn)證券化增加流動是對資本市場中銀行信貸規(guī)?；蛘咔赖难a充；而風(fēng)險規(guī)避功能是對銀行信貸風(fēng)險的分散與規(guī)避?？傮w來說，資產(chǎn)證券化是對傳統(tǒng)金融市場的補充。

環(huán)境分析

（一）我國資產(chǎn)證券化國際環(huán)境分析

1.國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析。目前各國對于資產(chǎn)證券化的質(zhì)疑主要源于2008年美國金融危機(jī)。早期用于規(guī)避風(fēng)險的金融工具將原本屬于銀行借貸系統(tǒng)內(nèi)的風(fēng)險在整個社會內(nèi)分散后系統(tǒng)化，目前主流觀點認(rèn)為以上情況是導(dǎo)致金融危機(jī)的原因之一。出于對金融危機(jī)的反思，目前各國對于資產(chǎn)證券化的使用非常謹(jǐn)慎，在這種情緒的影響下，未來一定時期內(nèi)，資產(chǎn)證券化的腳步可能會緩慢一些。2009年12月8日全球三大評級機(jī)構(gòu)之一的惠譽宣布將希臘信用評級由“A-”降為“BBB+”，以此為代表的歐洲債務(wù)危機(jī)使得還未從金融危機(jī)中蘇醒過來的全球經(jīng)濟(jì)再次陷入低谷，歐債的負(fù)面消息使得以債券證券化為主流產(chǎn)品的西方資產(chǎn)證券化產(chǎn)品再次面臨挑戰(zhàn)。對于我國而言，在全球經(jīng)濟(jì)低迷的背景下，銀監(jiān)會嚴(yán)禁做“捆綁”貸款，嚴(yán)禁開展不良資產(chǎn)證券化和無收益房屋信托。2009年“中國資產(chǎn)證券化暫時停滯”，成為我國資產(chǎn)證券化的冬天。

圖3中，世界經(jīng)濟(jì)三大主體的美國、歐盟和日本在金融危機(jī)后產(chǎn)出均出現(xiàn)了顯著的負(fù)增長，最低值出現(xiàn)在2009年第一季度，離金融危機(jī)爆發(fā)差不多一年左右，符合經(jīng)濟(jì)學(xué)中的滯后效應(yīng)。隨后在各國的救市政策下提高到正常水平后，在2010年左右又受到歐洲債務(wù)危機(jī)的影響，開始下滑。經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的下滑導(dǎo)致社會對于債券的安全性信任降低，對于貨幣流動性的需求也下降，在兩個因素的作用下，目前國際上對于資產(chǎn)證券化的需求相對處于疲軟狀態(tài)。

2.國際政治環(huán)境分析。2010年底突尼斯爆發(fā)茉莉花革命，由此引發(fā)埃及、阿爾及利亞、約旦、蘇丹、阿曼、毛里塔尼亞、摩洛哥、也門、北非和利比亞相繼出現(xiàn)動蕩，甚至政治動亂。一個國家政治穩(wěn)定情況決定了該國的經(jīng)濟(jì)走向，從而影響到全球經(jīng)濟(jì)。我國在利比亞等發(fā)生動亂后有相當(dāng)數(shù)量的企業(yè)的項目受到嚴(yán)重影響，從而影響到了我國的對外投資情況。另外一個方面，出于對中國經(jīng)濟(jì)的壓制和對本國經(jīng)濟(jì)的保護(hù)，美國和歐盟紛紛對華展開反傾銷策略，部分商品征收高達(dá)400%的反傾銷稅，直接影響我國商品的出口。以佛山陶瓷為例，2011年9月16日，歐盟對產(chǎn)于中國的瓷磚做出反傾銷終裁，執(zhí)行時間從2011年9月15日0時起至2016年9月14日24時止，懲罰性關(guān)稅高達(dá)69.7%。對從中國進(jìn)口的瓷磚征收為期五年的正式反傾銷稅，讓我國的陶瓷業(yè)雪上加霜。

（二）我國資產(chǎn)證券化國內(nèi)環(huán)境分析

1.國內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析。我們從三個維度來對國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境進(jìn)行分析，如圖4所示，分別為2005-2011年我國GDP環(huán)比增長率，基建完成額增長率和M2增長率。一個國家M2的供應(yīng)以滿足GDP的增長，其中在我國，我們通過前面的理論以及實際情況分析得出，目前我國主要的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的指標(biāo)為基礎(chǔ)建設(shè)或者公共設(shè)施，我們就又引入了基建完成情況這個指標(biāo)，作為GDP指標(biāo)的進(jìn)一步闡釋。從2008年進(jìn)入危機(jī)以來，多種因素導(dǎo)致我國的GDP增長率有所下滑，到2009年達(dá)到最低值。2009年3月開始，我國實施4萬億救市計劃，到2010年底有顯著效果，并保持到2011年；受救市計劃影響，2008年以來，我國的基建情況保持高位狀態(tài)，到2009年底達(dá)到最高峰，2010年回歸后，又再2011年開始上揚；同樣，在金融危機(jī)發(fā)生，或作為救市計劃的一部分，我國M2增發(fā)明顯上升，但是到2009年以后，為了保持物價穩(wěn)定，保持房價合理回歸，我國實施緊縮的貨幣政策，M2明顯下降。這種情況下，GDP開始回升，2012年GDP保持7.5%的增長，在GDP和基建保持相對高位，但是M2偏低的情況下，對于銀行借貸業(yè)務(wù)的互補產(chǎn)品——資產(chǎn)證券化來說，無疑是一個非常利好的一個消息。所以說，未來我國資產(chǎn)證券化的市場需求量非?？捎^。

2.國內(nèi)政治環(huán)境分析。改革開放以來，尤其是21世紀(jì)以來，我國一直把經(jīng)濟(jì)建設(shè)放在首要位置，一直致力于完善市場經(jīng)濟(jì)體制。2005年1 2月1日銀監(jiān)會所制定《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)督管理辦法》的實施，正式啟動了信貸資產(chǎn)證券化試點。隨后國家也加大對于各項環(huán)境的建設(shè)。在這種把經(jīng)濟(jì)建設(shè)放在首要位置的國度中，對于金融衍生品來說是一個非常利好的消息。在黨的十報告中強調(diào)“政治體制改革是我國全面改革的重要組成部分”，“必須繼續(xù)積極穩(wěn)妥推進(jìn)政治體制改革”。國內(nèi)政治體制改革也可能將要迎來一個更加積極的未來。對于已經(jīng)步入市場經(jīng)濟(jì)的中國來說，政治制度與經(jīng)濟(jì)制度的協(xié)調(diào)接軌必將帶來更多的機(jī)會。

結(jié)論

文章通過對于我國資產(chǎn)證券化環(huán)境的分析，以美國、歐盟和日本三大經(jīng)濟(jì)主體為參考對象和研究對象，分國內(nèi)外兩個層次，政治和經(jīng)濟(jì)兩個維度分析我國資產(chǎn)證券化的環(huán)境，得出以下結(jié)論：

第一，在資本市場發(fā)達(dá)的情況下，當(dāng)貨幣政策處于寬松狀態(tài)下時，資產(chǎn)證券化功能以風(fēng)險規(guī)避為主導(dǎo)；在資本市場欠發(fā)達(dá)的情況下，當(dāng)貨幣政策處于緊縮狀態(tài)下時，資產(chǎn)證券化功能以增加流動性為主導(dǎo)。第二，受到金融危機(jī)、歐洲債務(wù)危機(jī)和國際政治格局變化的影響，全球資產(chǎn)證券化面臨著信用危機(jī)和經(jīng)濟(jì)走低的消極作用，我們需要理性面對，認(rèn)真分析我國所處狀態(tài)，找出符合中國國情的相應(yīng)引導(dǎo)政策。第三，國內(nèi)需求和投資開始回暖，但是貨幣供給仍然處于低位，作為借貸業(yè)務(wù)補充產(chǎn)品的資產(chǎn)證券化將原來需求上的春天，但是我們需要防微杜漸，加強監(jiān)管，防止出現(xiàn)向美國金融危機(jī)一樣的颶風(fēng)。

參考文獻(xiàn)：

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2.陳昀.我國資產(chǎn)證券化推進(jìn)中的問題及對策探討[M].西南財經(jīng)大學(xué)，2007

3.張紹華.中外資產(chǎn)證券化法律制度比較研究[M].中國海洋大學(xué)，2007

4.何韻.中國資產(chǎn)證券化問題研究[M].西南財經(jīng)大學(xué)，2009

篇3

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化SPV基礎(chǔ)資產(chǎn)資產(chǎn)池風(fēng)險

“如果你有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，就將它證券化。”這句流行于美國華爾街的名言已經(jīng)在中國金融市場上生根開花。這項最早起源于美國的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，正在逐漸被國人所了解和運用。有專家預(yù)言，資產(chǎn)證券化（AssetSecuritization）即將成為我國資本市場的一大“亮點”，并有可能成為外資金融機(jī)構(gòu)競相爭奪的“金礦”。

資本證券化文獻(xiàn)綜述

關(guān)于資產(chǎn)證券化國內(nèi)外金融專家從各個角度出發(fā)，抽象出不同的含義。

JamesA.Rosenthal和JuanM.Ocampo(1988)認(rèn)為，資產(chǎn)證券化“是一個精心構(gòu)造的過程，經(jīng)過這一過程，貸款和應(yīng)收帳款被包裝并以證券的形式出售?！盧obertKuhu(1990)的定義為：“資產(chǎn)證券化使從前不能直接兌現(xiàn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為大宗的、可以公開買賣的證券的過程?！盙ardener(1991)對資產(chǎn)證券化作了比較寬泛的解釋：資產(chǎn)證券化是使儲蓄者與借款者通過金融市場得以部分或全部匹配的過程或是一種金融工具。開放的市場信用（通過金融市場）取代了由銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)提供的封閉市場信用。這個定義的突出地方，是把資產(chǎn)證券化放在資金余缺調(diào)劑的信用體制層面上。但是，把有別于銀行信用的市場信用就看成資產(chǎn)證券化，似乎模糊了上個世紀(jì)70年代金融創(chuàng)新的資產(chǎn)證券化與有著幾百年歷史的傳統(tǒng)證券化之間的區(qū)別。LeonT.Kendall(1996)從技術(shù)角度的定義頗有代表性：資產(chǎn)證券化是一個過程，這個過程包括對個人貸款和其他債務(wù)工具進(jìn)行打包，將被打包的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為一種證券或各種證券，同時提高這些證券的信用等級或評級等級，并出售給第三方投資者。國內(nèi)學(xué)者王安武（1999）認(rèn)為，資產(chǎn)證券化是將原始收益人（賣方）不流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見的未來收入構(gòu)造和轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y本市場可銷售和流通的金融產(chǎn)品的過程。目前國內(nèi)比較流行和相對簡單的定義是，資產(chǎn)證券化是將缺乏流動性但具有可預(yù)期的、穩(wěn)定的未來現(xiàn)金流量收入的資產(chǎn)組建資產(chǎn)池，并以資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量作為支撐發(fā)行證券的過程和技術(shù)。

國內(nèi)外學(xué)者的觀點和表述方法雖有所不同，但我們通過分析可以看出來，資產(chǎn)證券化有以下四個特征：資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)主要是貸款、應(yīng)收賬款等具有可預(yù)計的未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)；資產(chǎn)證券化是一種重構(gòu)的過程，將貸款、應(yīng)收賬款等重新組合、打包并以證券的形式出售；資產(chǎn)證券化可實現(xiàn)再融資的目的；資產(chǎn)證券化可提高資產(chǎn)的流動性，將原先難以兌現(xiàn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為可流動的證券。

資產(chǎn)證券化的運行機(jī)制

資產(chǎn)證券化交易的基本流程一般包括確定證券化資產(chǎn)，組建特殊目的實體（SpecialPurposeVehicle,簡稱SPV），證券化資產(chǎn)池的構(gòu)建和篩選，資產(chǎn)支持證券（AssetBackedSecurities,簡稱ABS）的發(fā)行以及后續(xù)管理等環(huán)節(jié)。

（一）確定證券化資產(chǎn)

從理論上講，一項財產(chǎn)權(quán)利，只要能在存續(xù)期間給所有者帶來持續(xù)穩(wěn)定的或者可以預(yù)見的收益，不論權(quán)利載體是實物產(chǎn)品還是金融產(chǎn)品，都適合于“證券化”，可以重新組合用于“支持”資產(chǎn)支持證券的發(fā)行。以此標(biāo)準(zhǔn)來衡量，可以進(jìn)行證券化的資產(chǎn)范圍是非常廣泛的，從各類抵押/信用貸款到融資租賃設(shè)備；從信用卡應(yīng)收款到石油天然氣儲備；從特許權(quán)到收費基礎(chǔ)設(shè)施；從人壽保險單到各種有價證券等都可以作為證券化資產(chǎn)。從實踐來看，在資產(chǎn)證券化發(fā)展初期，人們大多選擇安全性高、穩(wěn)定性好的金融產(chǎn)品作為證券化資產(chǎn)，如住房抵押貸款、汽車貸款、個人消費信貸、信用卡應(yīng)收款等。這些金融工具信用關(guān)系單純、支付方式簡單，具有借款人多樣化、償付違約率低、現(xiàn)金收入穩(wěn)定等特點。投資者比較容易接受以這些資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行的資產(chǎn)支持證券。近年來，隨著資產(chǎn)證券化的技術(shù)不斷成熟和完善，以前不大為人們看好的一些期限較短、收入流量不易把握的資產(chǎn)，如貿(mào)易應(yīng)收款、中小企業(yè)短期貸款等，在國外也納入了資產(chǎn)證券化的范圍。

（二）組建特殊目的實體（SPV）

SPV是專門為證券化交易的運作而設(shè)立或存在的一個特殊機(jī)構(gòu)。在資產(chǎn)證券化中，被證券化的資產(chǎn)能夠吸引投資者，并非因為發(fā)起人或發(fā)行人的資信，而是因為基礎(chǔ)資產(chǎn)（如貸款、應(yīng)收賬款等）本身的價值和信用。為保證和提升基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用，在制度上就要有效隔離可能影響基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量的風(fēng)險，其中最主要的是隔離發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險，SPV正是由于風(fēng)險隔離機(jī)制的需要而產(chǎn)生的。為使基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的風(fēng)險相隔離，最有效的手段就是將基礎(chǔ)資產(chǎn)從發(fā)起人處剝離出來，使其具有獨立的法律地位。但因為資產(chǎn)本身沒有人格，即沒有權(quán)利，于是需要構(gòu)建SPV這一載體作為其法律外殼。在法律上，SPV應(yīng)該完全獨立于包括發(fā)起人在內(nèi)的其他交易主體，應(yīng)確保支持資產(chǎn)不受包括發(fā)起人在內(nèi)的任何第三人是否破產(chǎn)倒閉的影響，以實現(xiàn)投資人與發(fā)起人以及其他交易參與者的風(fēng)險相隔離的目的，從而保障投資人的權(quán)益。SPV也因此被稱為交易的“防火墻”?？梢哉f，SPV的設(shè)立是證券化交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的核心環(huán)節(jié)。

（三）證券化資產(chǎn)池的構(gòu)建和篩選

在組建證券化資產(chǎn)池時，資產(chǎn)范圍的選擇一般是未來現(xiàn)金流量穩(wěn)定、風(fēng)險較小的資產(chǎn)，那些依據(jù)法律規(guī)定或相關(guān)當(dāng)事人的約定或依其性質(zhì)不能流通、轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)不能進(jìn)入資產(chǎn)池。在期限結(jié)構(gòu)方面，資產(chǎn)證券化的期限應(yīng)當(dāng)與基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流量相匹配。在行業(yè)分布方面，加入資產(chǎn)池的資產(chǎn)應(yīng)符合分散風(fēng)險和宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整的要求。在資產(chǎn)質(zhì)量方面，優(yōu)良資產(chǎn)和不良資產(chǎn)都可以作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)入資產(chǎn)池，但在試點階段應(yīng)從優(yōu)良資產(chǎn)做起，樹立資產(chǎn)證券化的良好形象。在地域分布方面，如果資產(chǎn)的地域相關(guān)性小，可以通過擴(kuò)大地域的選擇，分散風(fēng)險。

（四）資產(chǎn)支持證券的發(fā)行

資產(chǎn)支持證券的發(fā)行可分為準(zhǔn)備、委托承銷、發(fā)售和資金入賬四個基本步驟。證券發(fā)行的準(zhǔn)備包括證券發(fā)行的可行性研究、證券發(fā)行條件和方案的選擇及確定、相關(guān)文件的制作、證券信用增級和評級、證券發(fā)行的申報審批或注冊登記等工作。證券發(fā)售的主要工作包括確定證券承銷商、證券承銷方式、承銷期限、承銷價格和費用；確定最終的發(fā)行契約或招募說明書、發(fā)行公告；印刷證券及有關(guān)憑證，安排發(fā)售網(wǎng)點，進(jìn)行證券發(fā)售宣傳；安排證券認(rèn)購等。資金入賬的工作主要有清點發(fā)售資金、結(jié)算發(fā)行費用、資金入賬、向發(fā)起人支付支持資產(chǎn)“銷售”價款，SPV相應(yīng)調(diào)整財務(wù)賬目等。

（五）后繼管理

資產(chǎn)支持證券發(fā)行結(jié)束后，在存續(xù)期內(nèi)會持續(xù)收到本息的償付，直至最終全部清償。在此期間SPV必須用支持資產(chǎn)所產(chǎn)生的收益現(xiàn)金流量支付投資者的本息。SPV可以委托發(fā)起人繼續(xù)負(fù)責(zé)資產(chǎn)池的管理，也可以聘請專門的服務(wù)機(jī)構(gòu)承擔(dān)該項工作。資產(chǎn)支持證券到期，SPV清算支持資產(chǎn)，若支持資產(chǎn)的收益在清償證券本息和支付各種費用后還有剩余，應(yīng)按事先約定在發(fā)起人、SPV和投資者之間進(jìn)行分配。一旦資產(chǎn)支持證券得到完全的償付，SPV的使命也告完結(jié)。在支持資產(chǎn)清算完畢，SPV向投資者提交證券化交易終結(jié)報告后，全部交易結(jié)束。

我國資產(chǎn)證券化存在的風(fēng)險

（一）法律風(fēng)險

目前我國對SPV“真實出售”的法律法規(guī)還是空白。SPV是專門為證券化設(shè)立的中介機(jī)構(gòu)，是實現(xiàn)破產(chǎn)隔離的核心手段。由于我國資產(chǎn)證券化還處于起步階段，SPV的企業(yè)性質(zhì)（金融企業(yè)還是非金融企業(yè)、組織形式、注冊地、資本額限制、稅收等問題）和法律地位都未做出明確規(guī)定。因此，SPV的破產(chǎn)隔離也就無法真正實現(xiàn)，從而產(chǎn)生法律風(fēng)險。原始權(quán)益人和原始債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系通過協(xié)商，變更為SPV和原債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，這種變更構(gòu)成了“真實出售”的實質(zhì)。對于這種資產(chǎn)轉(zhuǎn)移關(guān)系，《中華人民共和國商業(yè)銀行法》和《貸款通則》等都沒有明確的界定。沒有嚴(yán)格的法律保障，銀行通過“真實出售”的方式，是否真正轉(zhuǎn)移了風(fēng)險，轉(zhuǎn)移了多少風(fēng)險還是一個很大的變數(shù)。

（二）信用風(fēng)險

它是指資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的利益相關(guān)人可能發(fā)生違約的風(fēng)險，如資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行人可能無法按時對證券本息進(jìn)行支付。信用滲透于資產(chǎn)證券化的全過程，并在資產(chǎn)證券化中起著基礎(chǔ)性的作用。從投資者的角度來看，主要面臨的是基礎(chǔ)資產(chǎn)（如貸款、應(yīng)收賬款）的信用風(fēng)險。證券的信用評級是投資者進(jìn)行投資決策的重要依據(jù)。客觀、獨立、公正的信用評級是資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵。目前我國的信用評級制度仍不完善，評級機(jī)構(gòu)的體制和組織形式不符合中立、規(guī)范的要求，評級機(jī)構(gòu)的運作很不規(guī)范，信用評級的透明度不高，缺乏統(tǒng)一的評估標(biāo)準(zhǔn)，難以做到客觀、獨立和公正，甚至為了自身的經(jīng)濟(jì)利益，肆意美化證券化資產(chǎn)，隨意提高其信用等級，損害投資人的利益。

（三）操作風(fēng)險

在資產(chǎn)證券化的操作過程中，投資者可能面臨三種具體風(fēng)險。

一是重新定性風(fēng)險。是指發(fā)起人與SPV之間的交易不符合“真實銷售”的要求而被確認(rèn)為貸款融資或其他屬性的交易，從而給證券化投資者帶來損失的可能性。

二是混合風(fēng)險。是指資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流與發(fā)起人的自有資金相混合，導(dǎo)致SPV在發(fā)起人破產(chǎn)時處于無擔(dān)保債權(quán)人的地位，從而可能給證券化投資者帶來損失。

三是實體合并風(fēng)險。是指SPV被視為發(fā)起人的從屬機(jī)構(gòu)，其資產(chǎn)、負(fù)債與發(fā)起人視為同一個企業(yè)的資產(chǎn)和負(fù)債，在發(fā)起人破產(chǎn)時被歸并為發(fā)起人的資產(chǎn)和負(fù)債，一并處理，從而給證券化投資者帶來損失。如2001年美國發(fā)生的安然公司事件。

（四）利率風(fēng)險

它又稱為市場風(fēng)險，是指由于市場利率的變動而引起的風(fēng)險。證券化產(chǎn)品的價格與利率呈反方向變動。如果投資者將證券化產(chǎn)品持有至到期日，那么證券到期前的價格變化不會對投資者產(chǎn)生影響；如果投資者在到期日之前出售證券，那么利率的上升會導(dǎo)致收益下降。

（五）政策風(fēng)險

在資產(chǎn)證券化的形成和發(fā)展過程中，我國政府始終起到舉足輕重的作用，主要表現(xiàn)在提供制度保障方面，如法律、稅收、利率、監(jiān)管、對投資者的保護(hù)等。目前我國資產(chǎn)證券化還是摸著石頭過河，沒有嚴(yán)格的制度保證，主要是靠政府審批的形式來推動，因而面臨較大的政策風(fēng)險。

（六）系統(tǒng)性風(fēng)險

是指爆發(fā)金融危機(jī)的可能性。一方面，由于人們的非理，可能導(dǎo)致資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品長期定價過低，或者價格大幅度下跌，從而難以提供足夠的利潤來抵御來自市場的各種潛在損失，引起大量的風(fēng)險不斷積累；另一方面，可能由于借款人和中介機(jī)構(gòu)債權(quán)債務(wù)關(guān)系混亂，并蔓延到整個金融體系。這種風(fēng)險處理不當(dāng)，最終會引起金融危機(jī)。

防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險的措施

（一）建立完善相關(guān)的法律、政策體系

我國應(yīng)根據(jù)資產(chǎn)證券化運作的具體要求出臺一部資產(chǎn)證券化的法規(guī)，并對現(xiàn)有的與實施資產(chǎn)證券化有沖突的法律、法規(guī)進(jìn)行修改、補充與完善。同時，明確資產(chǎn)證券化過程中的會計、稅務(wù)、報批程序等一系列政策問題，制定資產(chǎn)證券化過程中銷售、融資的會計處理原則以及交易后資產(chǎn)負(fù)債的處理方法，并在稅收方面給予一定的豁免支持政策。加強法律、政策體系的建設(shè)，是防范資產(chǎn)證券化各種風(fēng)險的根本保障。

（二）規(guī)范信用評估體系

為促進(jìn)資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展，政府應(yīng)該采取各種措施完善信用評級制度及其運作過程。政府應(yīng)該強化對國內(nèi)現(xiàn)有的中介機(jī)構(gòu)（如會計師事務(wù)所、評估事務(wù)所等）的管理，盡量減少信用評級工作中弄虛作假、亂收費等違法亂紀(jì)的事件發(fā)生。為建立一個獨立、公正、客觀、透明的信用評級體系，也可以考慮設(shè)立一家專業(yè)從事證券化信用評級服務(wù)的機(jī)構(gòu)，或者選擇一家或多家國際上運作規(guī)范的、具有較高資質(zhì)和聲譽水平的中介機(jī)構(gòu)，參與到我國的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)服務(wù)中來。規(guī)范信用評級制度和運作過程，是有效防范資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險的基礎(chǔ)性工作。

（三）加強監(jiān)管的協(xié)調(diào)和力度

資產(chǎn)證券化銜接貨幣市場與資本市場，涉及面非常廣。根據(jù)現(xiàn)階段我國金融分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的需要，中國人民銀行、銀行監(jiān)督委員會和證券監(jiān)督委員會是資產(chǎn)證券化監(jiān)管的最主要機(jī)構(gòu)，發(fā)改委、財政部、國資委等各負(fù)責(zé)相應(yīng)的監(jiān)管職責(zé)。加強這些部門的綜合協(xié)調(diào)，形成合力，達(dá)到資源共享、有效監(jiān)管的目標(biāo)，是防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險的重要舉措。

從監(jiān)管方式的發(fā)展方向來看，我國資產(chǎn)證券化應(yīng)該采取以市場主導(dǎo)的集中監(jiān)管模式。就我國目前的實際情況來看，實行注冊登記制尚有困難，可以考慮采用審批或?qū)徍酥?。我國資產(chǎn)證券化監(jiān)管的內(nèi)容應(yīng)該包括主體資格的認(rèn)定、證券化品種、交易結(jié)構(gòu)的審查、各種合約關(guān)系結(jié)構(gòu)的審核等。

監(jiān)管的最重要職能有三個方面：一是審查信息披露的全面性、真實性、準(zhǔn)確性和及時性；二是對虛假欺詐行為進(jìn)行處罰；三是監(jiān)管理念應(yīng)該向國際先進(jìn)的監(jiān)管理念靠攏，逐漸由合符規(guī)范性監(jiān)管到資本充足監(jiān)管再到風(fēng)險導(dǎo)向型的審慎監(jiān)管轉(zhuǎn)變。只有實施行之有效的監(jiān)管，才能防范包括操作性風(fēng)險在內(nèi)的各種風(fēng)險。

（四）合理利用金融衍生工具回避利率風(fēng)險

利率風(fēng)險可以運用期權(quán)、期貨及互換等金融衍生工具進(jìn)行分解和轉(zhuǎn)移。具體的操作辦法是：首先，測量證券的風(fēng)險狀況。在此基礎(chǔ)上，根據(jù)自身的競爭優(yōu)勢和風(fēng)險偏好，確定合理的風(fēng)險對沖目標(biāo)，并根據(jù)對沖目標(biāo)，選擇合適的對沖策略。策略確定后，構(gòu)造一種或多種合適的金融衍生工具實現(xiàn)對沖目標(biāo)，并實施對沖效果的評估。

資產(chǎn)證券化是我國資本市場的一大金融創(chuàng)新，但金融創(chuàng)新始終是和風(fēng)險相伴相隨。隨著我國資產(chǎn)證券化試點的進(jìn)一步擴(kuò)大，資產(chǎn)證券化的各種風(fēng)險必將逐步暴露出來。規(guī)范資產(chǎn)證券化的運作過程和大力營造良好的外部環(huán)境，是我國有效防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險和健康發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的當(dāng)務(wù)之急。

參考文獻(xiàn)：

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【摘要】 次貸危機(jī)使世界各國開始重新審視資產(chǎn)證券化這種創(chuàng)新的金融工具，有的國家認(rèn)為資產(chǎn)證券化是導(dǎo)致這次危機(jī)的罪魁禍?zhǔn)住Ｎ恼孪Ｍㄟ^對中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化案例的分析，揭示資產(chǎn)證券化的一些弊端及其可能導(dǎo)致資產(chǎn)證券化相關(guān)各方財務(wù)風(fēng)險的原因，進(jìn)而提出防范方案，以使資產(chǎn)證券化體系趨于完善。

【關(guān)鍵詞】 資產(chǎn)證券化； 財務(wù)風(fēng)險； 信用評級

次貸危機(jī)使世界各國開始重新審視資產(chǎn)證券化這種創(chuàng)新的金融工具，有的國家甚至對其有效性產(chǎn)生了強烈懷疑，認(rèn)為資產(chǎn)證券化是導(dǎo)致這次次貸危機(jī)的罪魁禍?zhǔn)?。誠然，資產(chǎn)證券化存在著它內(nèi)在的弊端。

一、中集集團(tuán)背景資料

2000年3月，中集集團(tuán)與荷蘭銀行在深圳簽署了總金額為8 000萬美元的應(yīng)收賬款證券化項目協(xié)議。此次協(xié)議有效期限為3年。在3年內(nèi)，凡中集集團(tuán)發(fā)生的應(yīng)收賬款，都可以出售給由荷蘭銀行管理的資產(chǎn)購買公司，由該公司在國際商業(yè)票據(jù)市場上多次公開發(fā)行商業(yè)票據(jù)，總發(fā)行金額不超過8 000萬美元。在此期間，荷蘭銀行將發(fā)行票據(jù)所得資金支付給中集集團(tuán)，中集集團(tuán)的債務(wù)人則將應(yīng)付款項交給約定的信托人，由該信托人履行收款人職責(zé)。而商業(yè)票據(jù)的投資者可以獲得高出倫敦同業(yè)拆借市場利息率1%的利息。

中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化項目的基本流程：

1.中集集團(tuán)首先要把上億美元的應(yīng)收賬款進(jìn)行設(shè)計安排，結(jié)合荷蘭銀行提出的標(biāo)準(zhǔn)，挑選優(yōu)良的應(yīng)收賬款組合成一個資金池，然后交給信用評級公司評級。

2.中集集團(tuán)向所有客戶說明ABCP融資方式的付款要求，令其應(yīng)付款項在某一日付至海外SPV（特別目的公司）賬戶。

3.中集集團(tuán)仍然履行所有針對客戶的義務(wù)和責(zé)任。

4.SPV再將全部應(yīng)收賬款出售給TAPCO公司（TAPCO公司是國際票據(jù)市場上享有良好聲譽的資產(chǎn)購買公司）。

5.由TAPCO公司在商業(yè)票據(jù)（CP）市場上向投資者發(fā)行CP。

6.TAPCO從CP市場上獲得資金并付給SPV，SPV又將資金付至中集集團(tuán)設(shè)于經(jīng)國家外管局批準(zhǔn)的專用賬戶。

項目完成后，中集集團(tuán)只需花兩周時間，就可獲得本應(yīng)138天才能收回的現(xiàn)金。作為服務(wù)方的荷蘭銀行可收取200多萬美元的費用。

二、中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化相關(guān)方財務(wù)風(fēng)險分析

（一）可能導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險的主要交易環(huán)節(jié)分析

1.設(shè)立特設(shè)信托機(jī)構(gòu)環(huán)節(jié)

特設(shè)信托機(jī)構(gòu)是專門為完成資產(chǎn)證券化交易而設(shè)立的一個特殊機(jī)構(gòu)，它是資產(chǎn)證券化運作的名義主體。在本案例中，荷蘭銀行就是為了完成中集集團(tuán)本次資產(chǎn)證券化的特殊信托機(jī)構(gòu)。該信托機(jī)構(gòu)必須和中集集團(tuán)（證券化資產(chǎn)銷售方）沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系，這是為了使證券化資產(chǎn)和中集集團(tuán)的其他資產(chǎn)達(dá)到風(fēng)險隔離的目的。該信托機(jī)構(gòu)購買資產(chǎn)證券化權(quán)益受益人銷售給它的資產(chǎn)組合，并負(fù)責(zé)對該資產(chǎn)組合進(jìn)行管理，以確保到期本金及利息按時支付。然而中集集團(tuán)仍然承擔(dān)著對客戶的支付責(zé)任，因此它與信托機(jī)構(gòu)仍然有利益上的關(guān)聯(lián)，沒能保持應(yīng)有的獨立性。這是導(dǎo)致證券化相關(guān)方財務(wù)風(fēng)險的原因之一。

2.金融資產(chǎn)出售環(huán)節(jié)

金融資產(chǎn)的出售必須是“真實銷售”，以保證買方在特殊情況下?lián)碛袕娭菩蕴幹觅Y產(chǎn)的權(quán)利。通過“真實銷售”以實現(xiàn)“風(fēng)險隔離”，即特設(shè)機(jī)構(gòu)對委托管理資產(chǎn)的權(quán)益將不會因發(fā)起人的破產(chǎn)而喪失。中集集團(tuán)某子公司將未來幾年向客戶的未來運輸收入以協(xié)議形式出售給特設(shè)信托機(jī)構(gòu)，中集集團(tuán)對該資產(chǎn)不再擁有所有權(quán)。但是中集集團(tuán)仍然需要對客戶承擔(dān)責(zé)任，當(dāng)資產(chǎn)池中資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期債券的本金和利息時中集集團(tuán)負(fù)有法律上的補足責(zé)任。因此該證券化資產(chǎn)沒有實現(xiàn)真實出售，相關(guān)風(fēng)險沒有實現(xiàn)轉(zhuǎn)移。

3.信用增級環(huán)節(jié)

信用增級也稱信用的提高，是指特設(shè)機(jī)構(gòu)為了確保發(fā)行人按時支付投資者本息而采用的各種有效手段，是資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)成功的關(guān)鍵所在。信用增級不但保證投資者免受資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險損失，還可以大大降低證券化結(jié)構(gòu)風(fēng)險，是提升資產(chǎn)證券投資級別的重要手段，也是資產(chǎn)證券能夠交易成功、降低融資成本的重要保證。

在本案例中中集集團(tuán)采用的內(nèi)部信用增級方式，即當(dāng)資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期本息時中集集團(tuán)負(fù)有補足清償?shù)呢?zé)任。這就增加了中集集團(tuán)未來的財務(wù)風(fēng)險，使中集集團(tuán)未來的現(xiàn)金流量具有很大的不確定性。

4.破產(chǎn)隔離環(huán)節(jié)

償付資產(chǎn)支持證券到期本金與利息的來源必須與原始權(quán)益人隔離開來，以避免發(fā)起人遇到麻煩或者破產(chǎn)所帶來的不利影響。因此，首要的問題是，必須保證無論發(fā)起人發(fā)生什么問題，都不會殃及特別載體；其次，要保證應(yīng)收賬款從發(fā)起人轉(zhuǎn)移到特別載體的過程中不受到干預(yù)。

在中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化這個案例中沒有做到特殊載體的破產(chǎn)隔離。因為，中集集團(tuán)在出售證券化資產(chǎn)后仍然承擔(dān)著對客戶的清償責(zé)任，與資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險沒有實現(xiàn)轉(zhuǎn)移。中集集團(tuán)的經(jīng)營發(fā)生重大變化時，該資產(chǎn)池中現(xiàn)金流量勢必受到影響，資產(chǎn)支持證券的信用級別會受到很大的沖擊。

（二）違背資產(chǎn)證券化原則導(dǎo)致的相關(guān)財務(wù)風(fēng)險

資產(chǎn)證券化的終極目的就是做到證券化資產(chǎn)的“真實銷售”，從而做到證券化資產(chǎn)和企業(yè)資產(chǎn)的“風(fēng)險隔離”，然而中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化既沒有做到證券化資產(chǎn)的真實銷售，也沒有做到證券化資產(chǎn)和企業(yè)資產(chǎn)的風(fēng)險隔離。

1.違背真實銷售原則的財務(wù)風(fēng)險分析

中集集團(tuán)的資產(chǎn)證券化違背真實銷售的原則主要體現(xiàn)在兩個方面。一方面是與資產(chǎn)相關(guān)的管理權(quán)沒有轉(zhuǎn)移。在本案例中，中集集團(tuán)雖然以協(xié)議的形式把資產(chǎn)出售給了特設(shè)信托機(jī)構(gòu)，轉(zhuǎn)移了對資產(chǎn)的所有權(quán)，但是其作為該資產(chǎn)證券化的服務(wù)商仍然負(fù)責(zé)對該證券化資產(chǎn)進(jìn)行管理。根據(jù)會計上實質(zhì)重于形式的原則，中集集團(tuán)仍然對該證券化資產(chǎn)承擔(dān)著責(zé)任，沒有實現(xiàn)證券化資產(chǎn)的真實銷售。

另一方面是與資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險沒有完全轉(zhuǎn)移。中集集團(tuán)子公司資產(chǎn)證券化的信用增級方式是中集集團(tuán)為特設(shè)信托機(jī)構(gòu)提供超額擔(dān)保的內(nèi)部信用增級方式，當(dāng)特設(shè)信托機(jī)構(gòu)資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期資產(chǎn)支持證券的本金和利息時，中集集團(tuán)承擔(dān)著補充清償?shù)呢?zé)任。由此看來，中集集團(tuán)某子公司雖然通過一紙文書的形式實現(xiàn)了真實銷售，但是與其所售資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險沒有完全轉(zhuǎn)移到購買方。因此，根據(jù)實質(zhì)重于形式的原則該子公司沒有實現(xiàn)真實銷售。

2.違背風(fēng)險隔離原則導(dǎo)致的相關(guān)財務(wù)風(fēng)險

一方面違背真實銷售原則就意味著證券化資產(chǎn)相關(guān)的權(quán)利和義務(wù)沒有完全轉(zhuǎn)移，中集集團(tuán)仍然承擔(dān)著該證券化的資產(chǎn)未來運營失敗的風(fēng)險，證券化資產(chǎn)也沒有完全擺脫中集集團(tuán)自身的風(fēng)險，如破產(chǎn)風(fēng)險的影響。中集集團(tuán)整體信用度的高低，直接影響著該資產(chǎn)支持證券的信用度的高低，中集集團(tuán)本身的運營風(fēng)險也會傳遞到該證券化資產(chǎn)。因此，作為發(fā)起方的中集集團(tuán)沒有和證券化資產(chǎn)實現(xiàn)風(fēng)險隔離。

另一方面，該資產(chǎn)證券化采用的信用增級方式是中集集團(tuán)為特殊信托結(jié)構(gòu)發(fā)行資產(chǎn)支持債券提供擔(dān)保的內(nèi)部信用增級方式。在證券化資產(chǎn)運營失敗，資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期本息的情況下，中集集團(tuán)存在著承擔(dān)補充清償責(zé)任的財務(wù)風(fēng)險。即證券化資產(chǎn)的風(fēng)險和中集集團(tuán)本身的風(fēng)險沒有實現(xiàn)完全的風(fēng)險隔離。

三、資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范方案

（一）資產(chǎn)證券化財務(wù)風(fēng)險防范方案概述

正如歷史上所有的經(jīng)濟(jì)危機(jī)的救市方案一樣，在此次金融危機(jī)中世界各國政府都擔(dān)當(dāng)著主要角色。在這個資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范方案（圖1所示）中，由政府出面成立一個資產(chǎn)證券化財務(wù)風(fēng)險防范基金。各個資產(chǎn)證券化的參與者及其后來證券投資者都要根據(jù)自己的收益提取一定比例的風(fēng)險防范基金，交由資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范基金管理部門進(jìn)行管理。當(dāng)在某個資產(chǎn)證券化案例中，由于某些原因資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付證券到期的本息時由該基金管理部門進(jìn)行補足，因此可以防止資產(chǎn)證券化的失敗，進(jìn)而避免其導(dǎo)致相關(guān)財務(wù)風(fēng)險。 ?。ǘ┵Y產(chǎn)證券化風(fēng)險防范方案的運行

1.風(fēng)險防范基金管理者必須是政府部門。因為只有政府才可以在出現(xiàn)如利率下降、物價下跌及自然災(zāi)害等嚴(yán)重系統(tǒng)風(fēng)險時有能力擔(dān)當(dāng)起救市的角色，市場經(jīng)濟(jì)其他參與者自身都處于市場風(fēng)險之中，很難承擔(dān)救市重任。例如在2008年的金融危機(jī)中一些財大氣粗的跨國企業(yè)諸如著名的投資銀行雷曼兄弟，美林證券及其美國三大汽車巨頭等都沒能躲過金融危機(jī)帶來的巨大的系統(tǒng)風(fēng)險。如果不是美國政府及時地出手相救，相信美國的通用、福特和克萊斯勒三大汽車巨頭很難逃脫破產(chǎn)的命運。

2.風(fēng)險防范基金提取比例必須多樣化。在要求資產(chǎn)證券化的參與者提取一定比例的風(fēng)險防范基金時必須對其資產(chǎn)池中的證券化資產(chǎn)進(jìn)行信用評估，根據(jù)其信用度確定計提標(biāo)準(zhǔn)。信用度越高計提比例越低，信用度越低計提比例越高。以此防止濫用資產(chǎn)證券化這種創(chuàng)新的金融工具在金融市場中圈錢的行為，保持金融市場的健康發(fā)展，也有利于促進(jìn)市場參與各方的公平。

3.風(fēng)險防范必須堅持按收益計提的原則。按資產(chǎn)證券化各參與者所獲收益計提資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范基金，體現(xiàn)了金融的公平原則。即從資產(chǎn)證券化中獲得了收益，就要支付一定的代價來防范可能由該資產(chǎn)證券化導(dǎo)致的財務(wù)風(fēng)險。因為各參與者的收益越多，那么該資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險就越大。因為投資收益是銷售該證券的收入與投資該證券的成本之差。收益大就必然意味著該證券的轉(zhuǎn)手價格較高，那么當(dāng)資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付該證券到期本息時該證券持有者就會承受較大的投資失敗的財務(wù)風(fēng)險。因此，各參與者從該資產(chǎn)證券化中獲取的收益越大，其計提的用以防范其后投資失敗的風(fēng)險防范基金就應(yīng)該越多。

（三）資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范方案的綜合評價

首先，該資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范方案側(cè)重于對證券化資產(chǎn)的信用評估。因為，初次資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范基金的計提是根據(jù)信用評級機(jī)構(gòu)對資產(chǎn)池中證券化資產(chǎn)的信用評級來確定計提比例的。因此，證券化資產(chǎn)一般都會經(jīng)過嚴(yán)格的信用評級，其信用度較高，其資產(chǎn)證券化失敗的可能性較小，進(jìn)而減少了各資產(chǎn)證券化參與者因資產(chǎn)證券化失敗而引起的財務(wù)風(fēng)險。

其次，該風(fēng)險防范方案能有效應(yīng)對因資產(chǎn)證券化而引起的金融泡沫的膨脹。該資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范基金的計提是根據(jù)各資產(chǎn)證券化的參與者從資產(chǎn)證券化中獲取的收益的一定比例計提的，該資產(chǎn)支持證券在市場上的交易次數(shù)越多，產(chǎn)生的泡沫越大，而相應(yīng)計提的風(fēng)險防范基金也會越多。同時，風(fēng)險防范基金的計提也會降低投資者轉(zhuǎn)手交易該資產(chǎn)支持證券的積極性，進(jìn)而有效抑制了金融泡沫的產(chǎn)生，降低了資產(chǎn)證券化參與者因過度膨脹的金融泡沫破滅造成資產(chǎn)證券化失敗而引起的財務(wù)風(fēng)險。

最后，在該風(fēng)險防范方案下，政府能積聚數(shù)額巨大的資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范基金，當(dāng)出現(xiàn)利率下跌，物價下降以及自然災(zāi)害等系統(tǒng)風(fēng)險引起的資產(chǎn)證券化失敗而造成的市場震蕩時，政府有足夠的實力來規(guī)范金融市場秩序，促進(jìn)金融市場的健康發(fā)展。

【參考文獻(xiàn)】

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篇5

關(guān)鍵詞：物流園區(qū)；物流金融；企業(yè)集合資產(chǎn)證券化

中圖分類號：F253.9 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1008-4428（2016）08-23 -02

目前，我國物流園區(qū)開展物流金融服務(wù)已有一定發(fā)展與進(jìn)步，但物流園區(qū)的物流金融服務(wù)范圍和能力有限，不能滿足園區(qū)內(nèi)眾多中小企業(yè)的融資需求。資產(chǎn)證券化是將企業(yè)缺乏流動性但在未來產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)證券化處理，讓企業(yè)提前獲得現(xiàn)金流，增強企業(yè)資產(chǎn)的流動性，緩解資金短缺和周轉(zhuǎn)壓力。企業(yè)資產(chǎn)證券化對我國實體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和升級具有重要作用。但我國企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)起步較晚、發(fā)展相對緩慢，很少有中小企業(yè)作為發(fā)起人。

因此，本文將物流園區(qū)開展物流金融與企業(yè)資產(chǎn)證券化相結(jié)合，提出企業(yè)集合資產(chǎn)證券化模式，利用這種新型的物流金融模式，提升物流園區(qū)的物流金融服務(wù)的能力，為中小企業(yè)融資提供新思路。

一、物流園區(qū)開展物流金融的現(xiàn)狀

我國物流金融的融資主體較單一，大多以銀行為主體開展物流金融。近年來，第三方物流企業(yè)逐漸活躍于物流金融市場，也有越來越多的物流園區(qū)重視物流金融業(yè)務(wù)。總體來說，我國物流園區(qū)開展物流金融業(yè)務(wù)起步較晚，很多物流園區(qū)的物流金融業(yè)務(wù)是空白的。目前，物流園區(qū)開展的物流金融業(yè)務(wù)主要有以下幾種：

1.保險業(yè)務(wù)：保險是物流園區(qū)開展較早、較多的一種業(yè)務(wù)模式，物流園區(qū)通過收取傭金獲得利潤。2.小額貸款業(yè)務(wù)：一般是通過成立小額擔(dān)保公司，將資金充足企業(yè)的閑散資金籌集在一起，對物流園區(qū)內(nèi)資金短缺的企業(yè)實行放貸，但這種融資方式并沒有與物流園區(qū)業(yè)務(wù)相聯(lián)系。3.代收貨款、運費業(yè)務(wù)：屬于物流金融結(jié)算類業(yè)務(wù)，運用各種結(jié)算工具為融資企業(yè)提供服務(wù)，常見的主要有墊付貨款、代收貨款、承兌匯票三種業(yè)務(wù)類型。在結(jié)算類業(yè)務(wù)中，直接獲益者是物流企業(yè)，物流園區(qū)主要協(xié)助物流企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險控制。4.物流金融授信業(yè)務(wù)：分為委托授信模式和統(tǒng)一授信模式。委托授信模式，是指金融機(jī)構(gòu)將質(zhì)物的運輸、倉儲、價值評估以及整個流程的風(fēng)險監(jiān)控等全部外包給物流園區(qū)，物流園區(qū)協(xié)助金融機(jī)構(gòu)選取符合信貸條件的融資企業(yè)和合適的第三方物流企業(yè)。在統(tǒng)一授信模式中，金融機(jī)構(gòu)不參與信貸業(yè)務(wù)的具體操作流程，直接授予規(guī)模較大、信用度較高、經(jīng)營業(yè)績與經(jīng)營狀況良好的物流園區(qū)一定額度的信貸資金，再由物流園區(qū)向符合融資條件的企業(yè)發(fā)放貸款，負(fù)責(zé)貸款前后全部環(huán)節(jié)的活動。

以上是物流園區(qū)開展物流金融主要的幾種模式，隨著物流金融實踐的發(fā)展，我國物流園區(qū)的物流金融業(yè)務(wù)種類不斷增多，服務(wù)水平也有所提升，但從以上業(yè)務(wù)中可以看出，物流園區(qū)開展物流金融為企業(yè)提供資金的方式基本是間接融資方式，而沒有協(xié)助企業(yè)進(jìn)行直接融資，幫助企業(yè)調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債比例、優(yōu)化企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。

二、企業(yè)集合資產(chǎn)證券化模式運作流程

本文中企業(yè)集合資產(chǎn)證券化模式是指，以物流園區(qū)作為發(fā)起人，整合園區(qū)服務(wù)范圍內(nèi)各條供應(yīng)鏈上中小企業(yè)的缺乏流動性但具有預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金收入的基礎(chǔ)資產(chǎn)，匯聚形成資產(chǎn)池，將其真實出售給特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV），然后由SPV以購買的組合資產(chǎn)為支持發(fā)行證券，由證券承銷商出售給投資者的過程。這是一種中小企業(yè)集合資產(chǎn)證券化的方式。該模式的具體操作流程為：

1.選擇資產(chǎn)類型，構(gòu)建基礎(chǔ)資產(chǎn)池。中小企業(yè)可證券化的資產(chǎn)有：應(yīng)收賬款、具體項目、知識產(chǎn)權(quán)。物流園區(qū)作為發(fā)起人，根據(jù)中小企業(yè)可證券化的資產(chǎn)類型，以供應(yīng)鏈為單位，對各條供應(yīng)鏈上的證券化資產(chǎn)進(jìn)行篩選、整合、歸類，形成類型一致的基礎(chǔ)資產(chǎn)池。

2.出售基礎(chǔ)資產(chǎn)池，設(shè)立專項資產(chǎn)管理計劃。由物流園區(qū)將基礎(chǔ)資產(chǎn)池真實出售給發(fā)行人SPV，并設(shè)立專項資產(chǎn)管理計劃。

3.SPV委托資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)、信用評級機(jī)構(gòu)和信用增級進(jìn)行資產(chǎn)評估、信用評級以及信用增級。

4.律師事務(wù)所對基礎(chǔ)資產(chǎn)的真實性、合法性、有效性和權(quán)屬狀況進(jìn)行盡職調(diào)查；會計師事務(wù)所負(fù)責(zé)出具基礎(chǔ)資產(chǎn)審計報告、會計處理意見、專項計劃設(shè)立的融資報告，年度資產(chǎn)管理報告和清算報告的審計意見。

5.發(fā)行人委托承銷機(jī)構(gòu)進(jìn)行證券承銷，承銷機(jī)構(gòu)受托后向投資者出售證券，并將承銷收入即投資者購買證券所得資金匯入SPV的專項資產(chǎn)管理計劃。再由發(fā)行人將證券出售收入轉(zhuǎn)給發(fā)起人即物流園區(qū)，物流園區(qū)根據(jù)不同企業(yè)的基礎(chǔ)資產(chǎn)狀況實行資金分配。

6.發(fā)行人將專項資產(chǎn)管理計劃中的現(xiàn)金流和資產(chǎn)分別委托給受托人和服務(wù)人進(jìn)行管理。受托人負(fù)責(zé)向投資者支付本金和利息，服務(wù)人對證券化資產(chǎn)進(jìn)行管理，將資產(chǎn)產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流收入?yún)R給受托人，受托人再將未來現(xiàn)金流收入?yún)R入發(fā)起人賬戶。

企業(yè)集合資產(chǎn)證券化模式的運作流程圖如下：

三、企業(yè)集合資產(chǎn)證券化模式特點與風(fēng)險分析

（一）模式特點分析

在企業(yè)集合資產(chǎn)證券化模式中，物流園區(qū)通過對供應(yīng)鏈上企業(yè)產(chǎn)生的應(yīng)收賬款、知識產(chǎn)權(quán)、出租收益等可證券化資產(chǎn)進(jìn)行整合，發(fā)起企業(yè)集群資產(chǎn)證券化，并利用園區(qū)電子商務(wù)平臺企業(yè)間的交易數(shù)據(jù)、信用數(shù)據(jù)進(jìn)行風(fēng)險監(jiān)控。因此，該模式有以下幾個特點：

1.中小企業(yè)集合資產(chǎn)證券化。由于我國中小企業(yè)的基礎(chǔ)資產(chǎn)和信用水平達(dá)不到資產(chǎn)證券化的要求，市場機(jī)制和法律法規(guī)不完善，單個中小企業(yè)的資產(chǎn)證券化很難實施。集合資產(chǎn)證券化是基于每條供應(yīng)鏈，將多個中小企業(yè)零散的基礎(chǔ)資產(chǎn)打包組合，從而實現(xiàn)資產(chǎn)證券化操作。

2.證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)來源于多條供應(yīng)鏈上的多個中小企業(yè)，這種具有真實貿(mào)易基礎(chǔ)的資產(chǎn)，降低了證券化風(fēng)險，同時，廣泛的資產(chǎn)來源也有利于分散風(fēng)險。

3.物流園區(qū)作為資產(chǎn)證券化的發(fā)起人，能夠?qū)崿F(xiàn)對中小企業(yè)集中的統(tǒng)一管理，準(zhǔn)確、及時的掌握中小企業(yè)的資產(chǎn)狀況、財務(wù)狀況、交易情況等方面的信息，有利于風(fēng)險防范與控制。另外，物流園區(qū)能根據(jù)資產(chǎn)池中各中小企業(yè)的基礎(chǔ)資產(chǎn)貢獻(xiàn)率，合理分配承銷收入，避免糾紛。

4.SPV是長期存續(xù)的實體，能夠?qū)崿F(xiàn)多宗銷售的交易模式，可從物流園區(qū)多次購買資產(chǎn)，從而形成規(guī)模效益，降低交易成本。

（二）模式風(fēng)險分析

企業(yè)集合資產(chǎn)證券化模式的風(fēng)險主要來源于以下幾個方面：

1.基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險：對基礎(chǔ)資產(chǎn)價值評估的風(fēng)險，市場或政策的變化導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量下降的風(fēng)險。尤其是在基于供應(yīng)鏈條的集合資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，由于某個行業(yè)的衰退，導(dǎo)致與該行業(yè)相關(guān)的整條供應(yīng)鏈上貿(mào)易需求減少、資產(chǎn)狀況惡化、基礎(chǔ)資產(chǎn)受損的風(fēng)險。

2.信用風(fēng)險：如資產(chǎn)債務(wù)人拖欠債務(wù)，證券化資產(chǎn)的真實性和價值的評估、信用評級、專業(yè)機(jī)構(gòu)出具意見書等環(huán)節(jié)都可能存在欺詐風(fēng)險。

3.道德風(fēng)險：主承銷商在承銷業(yè)務(wù)中沒有明確的職責(zé)規(guī)定，一般不參與資產(chǎn)池的盡職調(diào)查，放松對風(fēng)險的防制。發(fā)起人與投資者之間的信息和利益不對稱，發(fā)起人可能故意隱瞞負(fù)面信息和風(fēng)險。

4.集合資產(chǎn)證券化的管理風(fēng)險。由于涉及到的中小企業(yè)數(shù)量眾多，資產(chǎn)、資金等方面集中統(tǒng)一的管理較難，服務(wù)人和受托人容易出現(xiàn)管理失誤。

5.合同的法律風(fēng)險，合同的內(nèi)容、形式不完整導(dǎo)致的合同效力、合同糾紛問題等。

四、結(jié)論

本文提出的企業(yè)集合資產(chǎn)證券化模式是一種理論假設(shè)，還沒有付諸于實踐。但任何一種模式都不可能是完美的，在實踐操作中必然存在一些風(fēng)險，如基礎(chǔ)資產(chǎn)價值評估的風(fēng)險、證券化資產(chǎn)的管理風(fēng)險、信用風(fēng)險、道德風(fēng)險、合同的法律風(fēng)險等。物流園區(qū)可以采取以下措施：加強融資企業(yè)的資格審核與管理、規(guī)范質(zhì)押物或基礎(chǔ)資產(chǎn)的價值評估與管理、制定統(tǒng)一規(guī)范的操作流程、明確參與主體的權(quán)責(zé)、人員的培訓(xùn)與管理，從而降低物流金融業(yè)務(wù)風(fēng)險，提高融資效益。物流園區(qū)開展物流金融也是對現(xiàn)有物流金融模式的一種創(chuàng)新，既有利于物流金融規(guī)范化操作、降低融資風(fēng)險，也擴(kuò)大了服務(wù)范圍，滿足更多中小企業(yè)的融資需求，因此，對物流園區(qū)開展物流金融服務(wù)進(jìn)行研究具有重要意義。

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作者簡介：

篇6

關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化;操作風(fēng)險;CAPM 模型

中圖分類號:F830.91文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A文章編號:1673-291X(2010)27-0066-03

引言

資產(chǎn)證券化是20世紀(jì)70年代全球金融市場最具活力的金融創(chuàng)新之一,歐美等西方發(fā)達(dá)國家最先使用這個金融創(chuàng)新工具進(jìn)行融資,成功地改善了金融環(huán)境和促進(jìn)了金融制度的發(fā)展。中國資產(chǎn)證券化的實際運用還處于起步階段。2005年11月,以建行建元和開元一期為試點項目的信貸資產(chǎn)證券化在銀行間債券市場上市交易,標(biāo)志著中國資產(chǎn)證券化的實施正式拉開序幕,時至今日,在將近兩年的時間里,中國資產(chǎn)證券化行進(jìn)的腳步并非一帆風(fēng)順,而是步履蹣跚、舉步維艱。究其原因:除了市場因素,不乏操作風(fēng)險的影響。資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)煩瑣、操作流程復(fù)雜,要順利實施這項工作,對各參與方的協(xié)調(diào)配合、組織管理能力要求較高,存在的操作風(fēng)險較多。

操作風(fēng)險是由不完善或有問題的內(nèi)部程序、人員及系統(tǒng)或外部事件所造成損失的風(fēng)險, ① 2003年,國際清算銀行(BIS)下屬的巴塞爾委員會(Basel Committee)將操作風(fēng)險納入風(fēng)險資本的計算和監(jiān)管框架。從而金融風(fēng)險被定義為信用風(fēng)險、市場風(fēng)險和操作風(fēng)險等三大主要風(fēng)險 [1]。

目前,中國對資產(chǎn)證券化風(fēng)險的研究還限于信用風(fēng)險和市場風(fēng)險,而隨著證券化實施項目的深入,對操作風(fēng)險的研究也事在必行、迫在眉睫。本文將操作風(fēng)險理論運用到中國資產(chǎn)證券化的試點工作中,文章試圖從量化的角度對建行建元和開元一期的操作風(fēng)險進(jìn)行評估。并通過實際風(fēng)險分析給予檢驗。使我們真正認(rèn)識到操作風(fēng)險的存在,也為資產(chǎn)證券化的監(jiān)管機(jī)構(gòu)全面而系統(tǒng)分析金融風(fēng)險提供一些理論依據(jù)。

一、 操作風(fēng)險研究文獻(xiàn)綜述

從全球范圍看,盡管操作風(fēng)險近些年來給不少金融機(jī)構(gòu)造成了相當(dāng)嚴(yán)重的損失,巴塞爾新協(xié)議也從制度化的角度對操作風(fēng)險管理提出了近乎標(biāo)準(zhǔn)化的要求,但迄今為止,已經(jīng)建立起有效操作風(fēng)險管理體系的金融機(jī)構(gòu)并不多見,操作風(fēng)險的管理結(jié)構(gòu)、程序、方法、工具和模型也遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有信用風(fēng)險管理和市場風(fēng)險管理那樣成熟。特別是定量化研究,還處在一個探索與發(fā)展的階段。

盡管操作風(fēng)險的定量管理難于其他風(fēng)險管理,但人類不畏困難、勇于追求的腳步一刻都不會停止。由于操作風(fēng)險涉及到人的因素,以及它涵蓋了很多低概率但是損失程度大的損失事件,在很長一段時間內(nèi),操作風(fēng)險一直被視為是不可度量的,或者至少是很難用數(shù)量方法度量的。但是隨著監(jiān)管機(jī)構(gòu)對操作風(fēng)險的重視、更多成熟的統(tǒng)計方法和模擬計算技術(shù)的介入,以及損失事件歷史數(shù)據(jù)累積日益豐富,最近兩年出現(xiàn)了一些用來度量操作風(fēng)險的數(shù)量模型。巴塞爾委員會2004年提出了計算操作風(fēng)險監(jiān)管資本要求的三種方法:基本指標(biāo)法(Basic Indicator Approach)、標(biāo)準(zhǔn)法(Standardised Approach)和高級衡量法(Advanced Measurement Approach)。后來,專家學(xué)者們也提出了一些不同于巴塞爾委員會的方法,如在險價值方法,極值理論,波動率模型,神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型,CAPM模型,信度理論、Delta-EVT模型等。但我們必須認(rèn)識到這些模型的度量也不是萬能的,其效果還有待檢驗,真正成熟、準(zhǔn)確的模型還沒有出現(xiàn)。按照操作風(fēng)險度量的出發(fā)角度不同,有學(xué)者將這些數(shù)量模型分成兩個大類: 由上至下模型和由下至上模型 [2]。

由上至下模型(Top-down Models)是在假設(shè)對企業(yè)的內(nèi)部經(jīng)營狀況不甚了解,將其作為一個黑箱,對其市值、收入、成本等變量進(jìn)行分析,然后計算操作風(fēng)險的值。使用這種思路建立的模型包括:標(biāo)準(zhǔn)法、基本指標(biāo)法、CAPM 模型、波動率模型;由下至上模型(Bottom-up Models)是在對企業(yè)各個業(yè)務(wù)部門的經(jīng)營狀況及各種操作風(fēng)險的損失事件有了深入的研究之后,然后分別考慮各個部門的操作風(fēng)險,最終將其加總作為整個企業(yè)的操作風(fēng)險。按照這種思路建立的度量模型包括:高級衡量法、在險價值方法、極值理論、神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型、信度理論、Delta-EVT模型等。

21世紀(jì)以來,國內(nèi)學(xué)者對金融領(lǐng)域操作風(fēng)險進(jìn)行了積極的探索:巴曙松(2002)分析了操作風(fēng)險的特點和巴塞爾新資本協(xié)議對于操作風(fēng)險相關(guān)規(guī)定的演變,并討論了當(dāng)前國際金融界通常采用的操作風(fēng)險衡量方法;沈沛龍、任若恩(2002)對新巴塞爾協(xié)議中關(guān)于操作風(fēng)險資本金計算的理論依據(jù)和計算框架進(jìn)行了剖析;葉永剛、顧京圃(2003)等學(xué)者依托中國建設(shè)銀行,對國有商業(yè)銀行內(nèi)部控制體系進(jìn)行了分析和設(shè)計,其中專門論述了操作風(fēng)險控制問題;中國工商銀行總行(2003)也從自身實際出發(fā)對內(nèi)部控制與評價的理論和實務(wù)問題進(jìn)行了研究,大量援引內(nèi)部案例說明了操作風(fēng)險防范問題;蔣東明等學(xué)者(2004 )從管理程序和組織結(jié)構(gòu)再造的角度研究了商業(yè)銀行操作風(fēng)險問題,并設(shè)計了一種中國商業(yè)銀行操作風(fēng)險管理程序的模式 [3]。

這些研究工作從操作風(fēng)險的度量技術(shù)、管理機(jī)制、監(jiān)管機(jī)制要求等方面出發(fā),對操作風(fēng)險進(jìn)行了系統(tǒng)的闡述和設(shè)計,極大地推動了操作風(fēng)險理論的發(fā)展。

二、定量研究

在金融領(lǐng)域的內(nèi)部損失數(shù)據(jù)建立不完全的情況下,對操作風(fēng)險定量研究最好的選擇是由上至下模型,從公開報道中獲取需要的數(shù)據(jù)達(dá)到我們的目的。本文使用CAPM 模型,針對中國資產(chǎn)證券化的試點項目:建行建元和開元一期在實施過程中可能存在的操作風(fēng)險進(jìn)行定量研究。

(一)模型引入

CAPM 即Capital Asset Pricing Model的縮寫,最早由Chase Manhattan Bank使用,是金融領(lǐng)域廣泛應(yīng)用的資產(chǎn)定價模型,最簡單的CAPM模型討論了特定資產(chǎn)的預(yù)期回報率或要求回報率同回報率的不確定性之間存在著某種關(guān)系,即在有效市場上風(fēng)險和收益的關(guān)系 [4]。套用CAPM模型衡量操作風(fēng)險時,考慮各個風(fēng)險因素對目標(biāo)變量的影響。計算目標(biāo)變量的方差,然后將市場風(fēng)險、信用風(fēng)險因素所造成的方差從中剔除,將剩余的方差作為操作風(fēng)險值。因此,按照選取目標(biāo)變量的不同,就依次有了證券因素模型、收入模型、成本模型等。其中,收入模型的度量結(jié)果優(yōu)于其他模型(樊欣、楊曉光2003),因此,本文實證分析所使用的研究工具是以收入為目標(biāo)變量的CAPM模型。

收入因素模型將企業(yè)的凈收入作為目標(biāo)變量,然后考慮可能影響凈收入的市場風(fēng)險、信用風(fēng)險因素,凈收入的波動在很大程度上可以被這些因素解釋,而余下的那些不能解釋的部分將被作為該企業(yè)由于操作風(fēng)險引起的波動。模型如下:

rt=a+b1 +b2 +b3 +…+c

其中,rt 是企業(yè)的收益率,pit是第 i 個風(fēng)險因素的收益率,bi 代表了對這些因素的敏感程度,即系數(shù)。由于操作風(fēng)險引起的凈收入波動:

σ2=σ2total (1-R2)

假設(shè)凈收入的波動服從正態(tài)分布,那么根據(jù)正態(tài)分布的特點,我們將 3.1 倍標(biāo)準(zhǔn)差作為操作風(fēng)險,這樣就包括了 99.9%的置信區(qū)間。這樣基本就可以包括了操作風(fēng)險引起的未預(yù)期損失(Unexpected Loss)。

OpRisk = 3.1σ

該方法的前提是市場的有效性,即認(rèn)為市場風(fēng)險、信用風(fēng)險等各種風(fēng)險因素已經(jīng)在凈收入中表現(xiàn)出來。

(二)數(shù)據(jù)選取及變量分析

2005年11月,中國以建行建元和開元一期為試點的信貸資產(chǎn)證券化項目工作正式拉開了序幕,建行建元發(fā)行有效期從2005.11.10～2037.11.26 ,開元一期從2005.12.21～2007.6.30。為了交流和研究的需要,專家和學(xué)者們專門建立了資產(chǎn)證券花網(wǎng)站(省略),里面積累了大量的數(shù)據(jù)。本文從中選取了建行建元和開元一期受托機(jī)構(gòu)公開報道的財務(wù)數(shù)據(jù),這些數(shù)據(jù)翔實、準(zhǔn)確、可靠。

根據(jù)CAPM模型對數(shù)據(jù)的要求,分別以建行建元和開元一期凈收入為被解釋變量,一般來說,影響凈收入的因素是信用風(fēng)險、市場風(fēng)險以及操作風(fēng)險等,而操作風(fēng)險的度量大小是除去信用風(fēng)險和市場風(fēng)險的剩余值,因此,文章轉(zhuǎn)換為研究信用風(fēng)險和市場風(fēng)險對凈收入的影響關(guān)系。在資產(chǎn)證券化項目中,決定信用風(fēng)險損失的因素是貸款人違約(LGD)或提前償還貸款(prepayment);決定市場風(fēng)險損失大小的主要因素是利率變動或二級市場流動性不強以及國家GDP、CPI等。證券化項目的收入來源于資本和利差,由經(jīng)驗與多次試算,本文選取影響凈收入的變量:違約率、提前償付率、利差,本金①等作為解釋變量。因此,模型的形式為:

Income=a+b1(capital)+b2(Loan-Deposit)+b3(prepayment)+b4(LGD)

(三)統(tǒng)計結(jié)果

用SPSS軟件對上述數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸計算,分別計算凈收入總方差、R-Square.操作風(fēng)險對應(yīng)的方差、操作風(fēng)險對應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)差,以及0.1%水平下操作風(fēng)險的估計值。得出結(jié)果如下:

表1 統(tǒng)計結(jié)果

在上表中,操作風(fēng)險對應(yīng)的方差= 凈收入的方差×(1- R2),操作風(fēng)險對應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)差為操作風(fēng)險對應(yīng)方差的平方根值, 0.1%水平下操作風(fēng)險的估計值為 3.1 倍操作風(fēng)險對應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)差。

方差分析表中的R-Square 值反映了因變量的方差在多大程度上可以被模型所解釋,它的值越接近于 1,說明模型的解釋能力越強。在本文的模型中, 能被模型所解釋的那部分是由于市場風(fēng)險和信用風(fēng)險造成的,不能被模型解釋的方差被認(rèn)為是由操作風(fēng)險引起的。在建行建元的結(jié)果中,R-Square 值為 0.859, 說明 85.9%的方差可以由模型解釋, 即操作風(fēng)險占到總方差的 14.1%。在開元一期的結(jié)果中, 回歸模型的R-Square 值為 0.975,即模型可以解釋方差中的 97.5%。同時也說明操作風(fēng)險在總的方差中占到 2.5%。在國際上, 業(yè)界一般認(rèn)為操作風(fēng)險在總風(fēng)險中占有比例為 10%～ 20%,本文的實證結(jié)果與國際判斷基本吻合,無論是事實,還是偶然,至少我們可以斷定,目前中國資產(chǎn)證券化試點項目中存在操作風(fēng)險。

表1還可以看出,從操作風(fēng)險的絕對值看,開元一期大于建行建元,但開元一期2005年11月發(fā)行證券化貸款額度為41.77億元,而建行建元發(fā)行額度為30.17億元。從相對值來看,開元一期單位資本金的操作風(fēng)險小于建行建元。

三、實際風(fēng)險分析

為了更進(jìn)一步驗證上面的統(tǒng)計結(jié)果,我們可以考察實際的情況,雖然不能取得內(nèi)部損失數(shù)據(jù),但可以通過公開的信息資料作出判斷。從2005年12月至2007年4月,收集建行建元和開元一期兩家受托公司披露的重大訴訟仲裁事項的信息情況,對他們的經(jīng)營管理水平有一個直觀的了解。下表是截至 2007 年 4月1 日建行建元和開元一期的訴訟仲裁對比數(shù)據(jù)表(見表2):

表2 資產(chǎn)池中進(jìn)入處置程序的信托財產(chǎn)情況表

從上表可以看出,建行建元在2005年至到2007年初,涉及到訴訟處置18起,非訴訟處置39起,而開元一期在這期間沒有發(fā)生信貸資產(chǎn)中進(jìn)入法律訴訟程序的情況。但開元在2007年第一期信貸資產(chǎn)支持證券發(fā)行收入數(shù)額因未能達(dá)到最低募集資金額而失敗。

對建行建元來講, 雖然每次報告幾乎都有訴訟或非訴訟的司法程序出現(xiàn),并且時間越后情況越嚴(yán)重,但多數(shù)是由于信貸資產(chǎn)拖欠、違約等情況,應(yīng)該歸于信用風(fēng)險; 同時也不排除受托機(jī)構(gòu)或貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)在運營過程中內(nèi)部控制不足出現(xiàn)錯誤產(chǎn)生糾紛、或者資產(chǎn)選擇的失誤等,這部分損失屬于操作風(fēng)險。

在上面的結(jié)果中, 我們驚訝地發(fā)現(xiàn):開元一期在本文考察的時間段內(nèi)沒有發(fā)生一訟或非訴訟的司法案件。難道真是開元的經(jīng)營管理無可挑剔嗎?通過對比,建元的基礎(chǔ)資產(chǎn)是15 162筆住房抵押貸款,開元是由51筆涉及電力、電信、鐵路、石油、采礦等行業(yè)的資產(chǎn)組成,與建元相比,開元基礎(chǔ)資產(chǎn)優(yōu)良、管理難度小,因而經(jīng)營管理中的操作風(fēng)險小,而這一基本事實能夠在CAPM模型的定量分析中反應(yīng)出來,說明了模型的運用有其合理與可信的一面。

開元2007年發(fā)行的失敗客觀上歸咎于市場因素,發(fā)行時,中國資本市場利空消息不斷涌現(xiàn),已發(fā)行債券產(chǎn)品流動性不佳,但主觀上也反應(yīng)了人員的操作失誤:選擇時機(jī)不成熟,選擇對象不合適,產(chǎn)品設(shè)計不合理等等,與操作風(fēng)險有關(guān)。

結(jié)論

經(jīng)過上面的統(tǒng)計分析,我們可以得出以下幾點結(jié)論:(1)資產(chǎn)證券化的操作風(fēng)險可以使用CAPM模型進(jìn)行度量。盡管其結(jié)果可能不太準(zhǔn)確, 但是仍然可以從結(jié)果中對證券化業(yè)務(wù)操作風(fēng)險的數(shù)量有一個大致的了解。因為它畢竟給了操作風(fēng)險一個可以衡量的工具。可以使用它來幫助監(jiān)管機(jī)構(gòu)或者投資者評估金融機(jī)構(gòu)的操作風(fēng)險管理水平;證券化機(jī)構(gòu)也可以使用它來改善內(nèi)部控制機(jī)制、提高管理水平。(2)以收入為被解釋變量的模型可以在某種程度上反映操作風(fēng)險值的大小。通過實證研究,從2005年12 月至2007年4月,中國資產(chǎn)證券化試點項目所產(chǎn)生的操作風(fēng)險在合理范圍內(nèi)。目前,開元一期的操作風(fēng)險小于建行建元。(3)損失數(shù)據(jù)的質(zhì)量與數(shù)量是影響研究結(jié)果可靠性的一個重要因素。本文研究中獲得的數(shù)據(jù)歷史太短, 并且是公開報道的數(shù)據(jù),排除了內(nèi)部欺詐、隱瞞的可能,僅僅反應(yīng)的是高頻率低風(fēng)險的那一類損失,在操作風(fēng)險中只能算是“冰山一角”,影響了我們對結(jié)果可靠性的判斷。資產(chǎn)證券化操作風(fēng)險乃至于對其他金融機(jī)構(gòu)的操作風(fēng)險量化分析與評估還任重而道遠(yuǎn)。因此, 為有效地測定操作風(fēng)險, 金融機(jī)構(gòu)本著對自己負(fù)責(zé)的理念,應(yīng)當(dāng)收集和積累“實話實說”的內(nèi)部損失數(shù)據(jù),盡可能地讓數(shù)據(jù)更加完整、更加真實,為發(fā)展由下至上理論模型,建立更加實用、有效的操作風(fēng)險度量研究奠定基礎(chǔ)。

參考文獻(xiàn):

[1]Basle Committee on Banking Supervision.Operational Risk Management.省略,1998-09.

[2]樊欣,楊曉光.操作風(fēng)險度量: 國內(nèi)兩家股份制商業(yè)銀行的實證分析[J].系統(tǒng)工程,2004,(5):44.

篇7

次貸危機(jī)表面上是美國房價走低、利率走高所致,根本原因是資金供應(yīng)方降低信貸門檻、忽視風(fēng)險管理,需求方過度借貸、反復(fù)抵押融資。盡管這種風(fēng)險基本上通過證券化的方式已經(jīng)分散了,但是這些風(fēng)險并沒有消失,一旦條件具備,風(fēng)險就會暴露出來,而且風(fēng)險通過證券化的渠道影響更為廣泛。著名金融學(xué)者易憲容認(rèn)為,中國按揭貸款實際上比美國次級債券的風(fēng)險要高。如果中國的房地產(chǎn)市場價格出現(xiàn)逆轉(zhuǎn),其潛在風(fēng)險必然會暴露出來,國內(nèi)銀行所面臨的危機(jī)肯定會比美國次級債券出現(xiàn)的危機(jī)要嚴(yán)重。[1]可以說,完善房地產(chǎn)信貸及其證券化風(fēng)險防范的法律制度是中國避免重蹈覆轍的當(dāng)務(wù)之急。

首先,要加強信貸風(fēng)險管理,提高住房按揭貸款的信用門檻。2007年《中國人民銀行、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會關(guān)于加強商業(yè)性房地產(chǎn)信貸管理的通知》規(guī)定,90平方米以下的首套自住房的貸款首付款比例不得低于20%;90平方米以上的不得低于30%;對已利用貸款購買住房、又申請購買第二套(含)以上住房的,貸款首付款比例不得低于40%,貸款利率不得低于中國人民銀行公布的同期同檔次基準(zhǔn)利率的1.1倍,而且貸款首付款比例和利率水平應(yīng)隨套數(shù)增加而大幅度提高,且借款人償還住房貸款的月支出不得高于其月收入的50%。在緊接著的《補充通知》中明確“以借款人家庭(包括借款人、配偶及未成年子女)為單位認(rèn)定房貸次數(shù)”。在次貸危機(jī)陰云密布的背景下出臺上述嚴(yán)格住房消費信貸管理的措施,表明我國監(jiān)管層已經(jīng)意識到了住房按揭貸款市場的高風(fēng)險,顯示了監(jiān)管層切實加強信貸風(fēng)險管理的決心。

其次,要完善住房按揭貸款證券化風(fēng)險防范法律制度。金融資產(chǎn)證券化是近年來我國金融改革與理論研究的熱點。經(jīng)濟(jì)學(xué)界廣泛探討了資產(chǎn)證券化的風(fēng)險,如交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險、信用風(fēng)險、提前償還風(fēng)險和利率風(fēng)險。法學(xué)界則重點研究了我國開展資產(chǎn)證券化所面臨的主要法律障礙,如資產(chǎn)支持證券性質(zhì)界定的模糊性、SPV(特殊目的公司)運作模式所存在的法律問題、“破產(chǎn)隔離”與“真實出售”以及實質(zhì)性風(fēng)險轉(zhuǎn)讓的法律依據(jù)等[2]。目前規(guī)范資產(chǎn)證券化的主要法律是2005年央行頒布的《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》和中國銀監(jiān)會頒布的《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)督管理辦法》。以上法律對信貸資產(chǎn)業(yè)務(wù)的市場準(zhǔn)入和風(fēng)險管理做出了專門規(guī)定,專門設(shè)立了“業(yè)務(wù)規(guī)則與風(fēng)險管理”一章,對資產(chǎn)證券化的各個參與主體提出了統(tǒng)一的風(fēng)險管理要求,強調(diào)了金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)部風(fēng)險隔離和風(fēng)險揭示問題,要求參與證券化交易的金融機(jī)構(gòu)建立有效的內(nèi)部風(fēng)險隔離機(jī)制。以上法律屬于部門規(guī)章,法律層次較低,難以解決現(xiàn)存的一些法律問題。應(yīng)當(dāng)借鑒國外資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范的經(jīng)驗教訓(xùn),盡快制定專門的金融資產(chǎn)證券化法,處理好外部監(jiān)管和內(nèi)控制度之間的關(guān)系,完善我國資產(chǎn)證券化風(fēng)險監(jiān)管。

二、加強市場化監(jiān)管,完善金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)法律制度

次貸危機(jī)表明,要減少金融機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險,必須構(gòu)建完善的市場紀(jì)律約束機(jī)制,加強市場化監(jiān)管。以存款保險為核心的金融安全網(wǎng)在強調(diào)金融安全的同時也加大了金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營上的道德風(fēng)險。也許激勵結(jié)構(gòu)的最重要的部分是:使所有方都明白,即是管理良好,銀行也可能倒閉,因為銀行業(yè)務(wù)涉及風(fēng)險承擔(dān)的問題。而監(jiān)管當(dāng)局將允許那些償付能力不足的銀行倒閉。不幸的是,監(jiān)管當(dāng)局不可能做出一個完全可信的、不救助破產(chǎn)銀行的事前承諾,但是,可以建立一個增加承諾難度的體制[3]。新《巴塞爾銀行監(jiān)管委員會銀行監(jiān)管核心原則》也強調(diào)監(jiān)管不能夠代替市場約束。

加強市場化監(jiān)管要求構(gòu)建完善的金融市場準(zhǔn)入機(jī)制、金融市場行為監(jiān)管機(jī)制和金融市場退出機(jī)制。必須根除金融領(lǐng)域“不破產(chǎn)、無風(fēng)險”的傳統(tǒng)觀念,并充分認(rèn)識到金融破產(chǎn)制度的重要價值和意義:第一,可以有效抑制金融機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險。第二,存款人的破產(chǎn)觀念轉(zhuǎn)變必然帶來風(fēng)險意識的提高,進(jìn)而自覺對銀行通過“用腳投票”等方式來監(jiān)督銀行的監(jiān)督管理,從而加強市場約束的力量。[4]盡管我國的《商業(yè)銀行法》、《保險法》和《證券法》等法律已經(jīng)明確規(guī)定商業(yè)銀行、保險公司及證券公司等金融機(jī)構(gòu)是自我經(jīng)營、自我約束、自擔(dān)風(fēng)險的企業(yè)法人,但是我國的金融市場退出機(jī)制尚不完善。2006年制定的《企業(yè)破產(chǎn)法》第134條規(guī)定:“金融機(jī)構(gòu)實施破產(chǎn)的,國務(wù)院可以根據(jù)本法和其他有關(guān)法律的規(guī)定制定實施辦法?！蹦壳?《銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)條例》已進(jìn)入立法進(jìn)程。它對于完善金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)法律制度,提供銀行經(jīng)營風(fēng)險的激勵具有重要意義。一旦危機(jī)發(fā)生,它能夠為政府干預(yù)危機(jī)措施的效果提供威懾力,同時也有利于確定政府干預(yù)的合理界限,防止政府過度干預(yù)破壞市場約束機(jī)制。

三、加強監(jiān)管成本意識,完善金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制美國的金融監(jiān)管體制是一種典型的分權(quán)型多頭監(jiān)管模式,被稱為傘式監(jiān)管+功能監(jiān)管的體制,實際上是功能監(jiān)管與機(jī)構(gòu)監(jiān)管的混合體,監(jiān)管機(jī)構(gòu)形成橫向和縱向交叉的網(wǎng)狀監(jiān)管格局[5]。這種監(jiān)管體系存在的明顯不足是容易造成重復(fù)監(jiān)管或監(jiān)管真空,從而導(dǎo)致金融體系的風(fēng)險。因此,必須加強金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的協(xié)調(diào)。1999年《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》規(guī)定由美聯(lián)儲作為綜合監(jiān)管的上級機(jī)構(gòu)對金融控股公司進(jìn)行總體監(jiān)管,其它監(jiān)管機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)功能性監(jiān)管,OCC、FDIC等監(jiān)管機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)對銀行進(jìn)行監(jiān)管,SEC和州保險監(jiān)管機(jī)構(gòu)分別對證券公司和保險公司進(jìn)行監(jiān)管,即美國在原有分業(yè)監(jiān)管的框架下加強了各金融機(jī)構(gòu)的協(xié)調(diào)和綜合。

次貸危機(jī)發(fā)生以后,美聯(lián)儲以及美國財政部聯(lián)邦住房局等監(jiān)管機(jī)構(gòu)采取了干預(yù)措施,但收效甚微。這引發(fā)了人們對美國金融監(jiān)管體制的反思,最終引發(fā)了美國金融監(jiān)管體制的革命。美國財政部長保爾森2008年3月31日宣布,美國政府將對金融監(jiān)管體制進(jìn)行全面改革:第一,擴(kuò)大美國聯(lián)邦儲備委員會的監(jiān)管權(quán)限,除監(jiān)管商業(yè)銀行外,還將有權(quán)監(jiān)管投資銀行、對沖基金等其他可能給金融體系造成風(fēng)險的商業(yè)機(jī)構(gòu)。第二,新建“金融審慎管理局”,整合銀行監(jiān)管權(quán)。把目前由5個聯(lián)邦機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)的日常銀行監(jiān)管事務(wù)收歸“金融審慎管理局”統(tǒng)一負(fù)責(zé)。第三,新建“商業(yè)行為監(jiān)管局”,負(fù)責(zé)規(guī)范商業(yè)活動和保護(hù)消費者利益。主要行使目前證券交易委員會和商品期貨交易委員會的職能。此外,還新建了“抵押貸款創(chuàng)設(shè)委員會”和“全國保險管理局”,將抵押貸款經(jīng)紀(jì)人和保險業(yè)監(jiān)管權(quán)從各州政府分管逐步收歸聯(lián)邦政府統(tǒng)一管理。美國媒體稱,這將是美國自上世紀(jì)經(jīng)濟(jì)“大蕭條”以來最大的一次金融監(jiān)管體制改革。

次級按揭貸款債券涉及到銀行、證券和保險等各個金融行業(yè),如保險公司、投資公司甚至養(yǎng)老基金都是次級債的重要投資者。次貸危機(jī)的發(fā)生表明美國的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間缺乏有效的協(xié)調(diào)機(jī)制,對投機(jī)風(fēng)險產(chǎn)生了監(jiān)管真空,最終引發(fā)了系統(tǒng)性的金融風(fēng)險爆發(fā)。此次金融大改革中美聯(lián)儲的監(jiān)管權(quán)力進(jìn)一步擴(kuò)大,作為“市場穩(wěn)定監(jiān)管者”不僅可以監(jiān)管銀行、金融控股公司,還可以有權(quán)監(jiān)管投資銀行、對沖基金等其他可能給金融體系造成風(fēng)險的商業(yè)機(jī)構(gòu)。這表明其加大了金融監(jiān)管協(xié)調(diào)的力度。另外,減少多頭監(jiān)管者,整合金融監(jiān)管機(jī)構(gòu),為協(xié)調(diào)金融監(jiān)管清除了障礙。

美國的經(jīng)驗教訓(xùn)警示中國必須加快建立和完善適合本國國情的金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制。2003年中國銀監(jiān)會的成立標(biāo)志著“一行三會”的金融分業(yè)監(jiān)管體制的形成。在混業(yè)經(jīng)營趨勢下,完善金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制也成為我國近年來理論和實踐中的熱點問題。在立法上,《中國人民銀行法》第35條規(guī)定:“中國人民銀行應(yīng)當(dāng)和國務(wù)院銀行業(yè)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)、國務(wù)院其他金融監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)建立監(jiān)督管理信息共享機(jī)制?！薄躲y行業(yè)監(jiān)督管理法》第6條規(guī)定:“國務(wù)院銀行業(yè)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)和中國人民銀行、國務(wù)院其他金融監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)建立監(jiān)督管理信息共享機(jī)制。”在實踐中,2004年6月28日,中國銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會正式公布《三大金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)金融監(jiān)管分工合作備忘錄》,以制度形式賦予了監(jiān)管聯(lián)席會議制度:積極協(xié)調(diào)配合,避免監(jiān)管真空和重復(fù)監(jiān)管的使命。但監(jiān)管聯(lián)席會議制度的實踐效果不盡人意,而且作為重要金融宏觀調(diào)控與監(jiān)管主體的中國人民銀行被排除在外。財政部副部長李勇在國際金融論壇第三屆年會上透露,我國正在嘗試建立中央銀行、財政部門和金融監(jiān)管等有關(guān)部門之間的金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制,以適應(yīng)金融業(yè)綜合經(jīng)營發(fā)展趨勢的需要。

另外,我們必須要加強金融監(jiān)管的成本意識。不僅要考慮到新增監(jiān)管機(jī)構(gòu)增加的直接費用以及采取金融監(jiān)管措施的必要費用,還應(yīng)當(dāng)考慮這些措施可能導(dǎo)致的市場損失,這是政府監(jiān)管替代市場調(diào)節(jié)的一種機(jī)會成本。這是我們過去往往容易忽略的。例如我國是否真的需要建立一個凌駕于“一行三會”之上的機(jī)構(gòu)———金融監(jiān)管協(xié)調(diào)委員會?還是通過擴(kuò)大中央銀行的權(quán)力賦予其履行金融監(jiān)管協(xié)調(diào)的最終職責(zé)?這取決于不同監(jiān)管方式之間的成本比較以及邊際監(jiān)管成本與邊際監(jiān)管收益之間的比較。一般而言,金融監(jiān)管協(xié)調(diào)的邊際成本小于邊際收益,這是進(jìn)行金融監(jiān)管協(xié)調(diào)的經(jīng)濟(jì)學(xué)基礎(chǔ)。增設(shè)金融監(jiān)管協(xié)調(diào)委員會的成本大于通過擴(kuò)大中央銀行權(quán)力增加的成本,就成本最小化而言,應(yīng)賦予中央銀行以協(xié)調(diào)金融監(jiān)管的最終職責(zé)。

四、謹(jǐn)防國際金融風(fēng)險,加強金融監(jiān)管的國際合作

次貸危機(jī)已經(jīng)演變成自1997年東南亞金融危機(jī)以來的一場全球范圍內(nèi)的金融危機(jī)。受損失的不僅是美國的金融機(jī)構(gòu),歐洲與亞太地區(qū)的金融機(jī)構(gòu)也損失慘重。實際上從遭受沖擊和損失的程度看,歐洲的金融機(jī)構(gòu)遠(yuǎn)甚于美國的金融機(jī)構(gòu),甚至有市場人士認(rèn)為這一次次按風(fēng)波實際上主要是由歐洲的金融機(jī)構(gòu)為美國的金融風(fēng)險埋單[6]。難怪歐洲央行會率先對金融系統(tǒng)注資以增加市場流動性。中國亦有不少金融機(jī)構(gòu)購買了部分涉及次貸的金融產(chǎn)品,如共匯出109億美元資金的銀行系QDII、基金系QDII,近期紛紛遭遇凈值縮水。金融全球化也是金融風(fēng)險的全球化,國際金融市場的持續(xù)波動會影響人們對國內(nèi)金融市場的預(yù)期,增加國內(nèi)金融市場的風(fēng)險。中國金融機(jī)構(gòu)及監(jiān)管層應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)慎防范國際金融風(fēng)險,加強對跨境資本流動的監(jiān)管,穩(wěn)步有序地推進(jìn)金融開放。

為了防范和化解國際金融風(fēng)險,必須加強金融監(jiān)管的國際合作。金融監(jiān)管國際協(xié)調(diào)與合作的機(jī)制主要包括信息交換、政策的相互融合、危機(jī)管理、確定合作的中介目標(biāo)以及聯(lián)合行動[5]。如為了控制次貸危機(jī)的蔓延,美聯(lián)儲與全球主要國家央行聯(lián)手行動,向金融系統(tǒng)注資,以增強市場的流動性,引發(fā)了全球股市的積極調(diào)整。中國已經(jīng)加入了國際貨幣基金組織、世界銀行、證監(jiān)會國際組織、國際保險監(jiān)督官協(xié)會等國際金融組織,并且與許多國家或地區(qū)簽訂了金融諒解備忘錄,為加強金融監(jiān)管的國際合作奠定了良好的基礎(chǔ)。我們應(yīng)當(dāng)善于利用金融監(jiān)管合作機(jī)制,獲取信息,了解政策甚至要求就某些具體目標(biāo)采取聯(lián)合行動以更好地防范和化解國際金融風(fēng)險。

參考文獻(xiàn):

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篇8

晏露蓉研究了林改后林業(yè)火險的推廣情況，發(fā)現(xiàn)林農(nóng)對林業(yè)保險認(rèn)識不足制約了森林火險的拓展。福建省將森林火險定位于為林權(quán)抵押貸款的配套措施，投保森林火災(zāi)保險是林權(quán)抵押貸款的前置條件之一，導(dǎo)致農(nóng)民對林業(yè)保險產(chǎn)生認(rèn)識偏誤。有必要加大宣傳力度，改變森林火險的定位。

李彧揮、孫娟、高曉屹基于福建永安市林農(nóng)的實地調(diào)查數(shù)據(jù)，運用累積Logistic模型，分析了影響林農(nóng)對林業(yè)保險需求的因素。發(fā)現(xiàn)林種類型、林農(nóng)的特殊經(jīng)歷、家庭收入水平、不同區(qū)域、林農(nóng)受教育程度以及政府是否對保費進(jìn)行補貼對林農(nóng)購買林業(yè)保險的意愿有顯著影響。用材林面積與投保意愿呈負(fù)相關(guān)關(guān)系;林農(nóng)有特殊經(jīng)歷的知識面更廣，收入更高，投保意愿更加強烈;家庭收入、受教育程度以及政府的保費補貼與投保意愿都呈正相關(guān)關(guān)系。他們提出通過針對不同林種設(shè)置差異化險種，加大保險費用補貼力度等方法提高林農(nóng)的保險意愿。

陳盛偉，薛興利分析了林業(yè)保險的技術(shù)難點，指出林業(yè)技術(shù)術(shù)語、林業(yè)生態(tài)工程建設(shè)、以及林業(yè)生產(chǎn)施工與作業(yè)過程中人體健康和人身、財產(chǎn)安全保障的技術(shù)要求等方面的標(biāo)準(zhǔn)化建設(shè)能夠?qū)α謽I(yè)保險的開展起到重要的促進(jìn)作用。

四、對其他林業(yè)融資方式的研究

其他林業(yè)融資方式包括林業(yè)信托、林業(yè)基金和森林資源資產(chǎn)證券化。薛艷、楊淑波認(rèn)為林業(yè)產(chǎn)品存在巨大供需缺口，林業(yè)產(chǎn)業(yè)具有良好的發(fā)展前景為林業(yè)信托提供了產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)。提出林業(yè)信托可以通過貸款信托、股權(quán)融資和租賃融資的方式作為林業(yè)引入資金。

陳錫文、李屹、陳興良等人分析了英、法、美、日、澳大利亞和瑞典林業(yè)基金的特點和作用，指出建立和完善我國的林業(yè)基金制度，必須從法律上明確建立林業(yè)基金制度，明確提出具有可操作性和能夠落實的林業(yè)基金來源。必須建立健全林業(yè)基金管理制度，嚴(yán)格界定林業(yè)基金使用范圍，在廣籌資金的前提下，林業(yè)基金的使用與管理，要做到規(guī)范化、科學(xué)化、法制化。左旦平、張式楷認(rèn)為由于缺乏基礎(chǔ)理論指導(dǎo)，林業(yè)基金制度最初設(shè)計方案中存在著明顯的缺陷，包括建立林業(yè)基金制度的政策目標(biāo)不夠明確;并沒有開辟出新的融資渠道;關(guān)于林業(yè)基金管理的內(nèi)容空泛;林業(yè)基金制度內(nèi)部運行機(jī)制不夠完善，對外部配套條件缺乏深入研究。他們從傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)和生態(tài)經(jīng)濟(jì)學(xué)角度對林業(yè)基金制度實質(zhì)和內(nèi)涵進(jìn)行了理論分析并提出了一個建立林業(yè)基金制度的基本理論框架。

潘煥學(xué)、秦濤、張元結(jié)合資產(chǎn)證券化的含義、條件和森林資產(chǎn)的特征，分析了森林資源資產(chǎn)證券化的可行性，提出了森林資源資產(chǎn)證券化的運作模式，并且提出通過推動森林資源資產(chǎn)評估體系的改革，健全信用評級體系;完善森林資源流轉(zhuǎn)制度，建立統(tǒng)一的森林資源資產(chǎn)交易市場;加快林業(yè)產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程，提高林業(yè)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益的措施三項措施推行森林資源資產(chǎn)證券化。

總體看來，目前對于林業(yè)金融問題的研究，理論層面的分析較少，實踐層面的探討較多;定性分析的研究較多，定量分析的研究不足;提出的對策以宏觀政策方面的建議為主，微觀的、技術(shù)層面的建議較少。在今后的研究中一方面要重視基礎(chǔ)理論的研究，為制定政策做為指引，另一方面要重視通過定量分析進(jìn)行研究，尋找地域性差異造成的特殊性問題，為地方政府和金融機(jī)構(gòu)因地制宜的開展林業(yè)金融業(yè)務(wù)提供建議。

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篇9

【關(guān)鍵詞】不良貸款率 宏觀經(jīng)濟(jì)因素 商業(yè)銀行 對策建議

一、引言

金融危機(jī)對我國宏觀經(jīng)濟(jì)波動帶來較大沖擊，客觀上要求我國商業(yè)銀行更加重視宏觀經(jīng)濟(jì)波動可能造成的不利影響。另外，我國商業(yè)銀行不良貸款資產(chǎn)規(guī)模巨大，在一定程度上也影響了我國金融體系的安全與穩(wěn)定。隨著世界金融全球化進(jìn)程的加快、商業(yè)銀行風(fēng)險管理問題日益突顯。商業(yè)銀行作為我國國民經(jīng)濟(jì)活動的重要組成部分，其穩(wěn)健性關(guān)乎著國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的命脈，一旦商業(yè)銀行出現(xiàn)信用危機(jī)，將會對我國金融體系的穩(wěn)定性造成致命打擊，而不良貸款是商業(yè)銀行信用風(fēng)險主要的衡量指標(biāo)之一。當(dāng)前，我國商業(yè)銀行的不良貸款規(guī)模正在加速擴(kuò)大，同時也面臨著巨額資金消耗的風(fēng)險，這不僅嚴(yán)重影響到了我國商業(yè)銀行的健康發(fā)展，同時還對我國的經(jīng)濟(jì)建設(shè)帶來巨大的負(fù)面效應(yīng)。因此，巨額不良貸款己成為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融改革過程中必須面對的嚴(yán)峻問題。

二、相關(guān)文獻(xiàn)研究

隨著社會經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，金融業(yè)在經(jīng)濟(jì)生活中所占比重不斷增加，而銀行作為金融業(yè)的主要組成部分，對保證金融業(yè)健康、穩(wěn)定發(fā)展起著至關(guān)重要的作用。國內(nèi)外諸多學(xué)者、政府機(jī)構(gòu)和銀行家都對銀行不良貸款的影響因素進(jìn)行研究，并對不良貸款的成因、解決對策進(jìn)行論證。

（一）國外文獻(xiàn)綜述

Olaniyan（2000）[1]研究發(fā)現(xiàn)：通貨膨脹是衡量宏觀經(jīng)濟(jì)波動的重要指標(biāo)，政府應(yīng)采取有效措施抑制通貨膨脹。Christopher和Bamidele（2009）[2]的運用五個指標(biāo)對宏觀經(jīng)濟(jì)波動加以反映，商業(yè)銀行可以通過這些宏觀指標(biāo)的波動來調(diào)整其信貸政策。Bnrros C.P.，Managi S.[3]

等（2012）把不良貸款作為商業(yè)銀行效率考察的因素之一，測算了銀行業(yè)技術(shù)效率和生產(chǎn)率的變動情況。

（二）國內(nèi)文獻(xiàn)綜述

在我國，間接融資處于核心地位。銀行信貸之所以特殊性，體現(xiàn)在銀行不僅影響宏觀經(jīng)濟(jì)的運行，另一方面還是宏觀經(jīng)濟(jì)運行的結(jié)果。近些年，隨著我國商業(yè)銀行信貸市場化程度的逐漸提高，越來越多的學(xué)者對宏觀經(jīng)濟(jì)與商業(yè)銀行不良貸款率之間的關(guān)系做了一系列探索性的研究。

王光偉、童元松[4]通過選取2005～2013年季度數(shù)據(jù)，通過統(tǒng)計描述分析、多元回歸法等計量方法，對影響我國商業(yè)銀行不良貸款率的具體因素進(jìn)行了深入研究。謝冰（2009）[5]通過收集2004年1季度～2009年1季度的數(shù)據(jù)，運用相關(guān)分析、主成分回歸分析等方法分析了宏觀經(jīng)濟(jì)因素對商業(yè)銀行不良貸款的影響。李思慧，顏向農(nóng)（2007）[6]從宏觀角度來分析銀行不良貸款率的影響因素，對不良貸款與宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的關(guān)系進(jìn)行了統(tǒng)計分析。岳蓓蓓、鄭循剛（2011）[7]通過對商業(yè)銀行不良貸款率進(jìn)行實證分析的基礎(chǔ)上。建立了經(jīng)濟(jì)增長與不良貸款率波動的VAR模型，得出經(jīng)濟(jì)增長與商業(yè)銀行不良貸款率波動之間的相關(guān)性結(jié)論。

三、商業(yè)銀行不良貸款的相關(guān)理論

（一）信用論

“金融活動本質(zhì)上是一種信用過程，而經(jīng)濟(jì)中存在著多種不確定性因素，如匯率、利率、價格等經(jīng)濟(jì)變量，當(dāng)其實際值與人們的預(yù)期水平不一致時，借款人就會遭受不同程度的損失，當(dāng)這種損失累計到一定程度，借款人就可能出現(xiàn)違約，從而導(dǎo)致銀行不良貸款的出現(xiàn)。由于銀行內(nèi)部期限錯配原因的存在，不良貸款成為了銀行經(jīng)營過程中的必然產(chǎn)物。信用使得借貸雙方有了資金的融通與往來，然而信用并不是單一存在的，其往往是作為國民經(jīng)濟(jì)中各部分相互依存、共謀發(fā)展的網(wǎng)絡(luò)中連接的形式，因此無論信用狀況如何，企業(yè)或者銀行都會受到影響而陷入信用混亂的局面之中。所以，由于信用具有的依存性，如果出現(xiàn)銀行內(nèi)部貸款資金使用和償還時間上的分離，就可能引起不良貸款的發(fā)生。與此同時，信用的依存性和廣泛連鎖性引發(fā)的連鎖違約也會導(dǎo)致銀行業(yè)出現(xiàn)不良貸款的規(guī)模不斷擴(kuò)大[8]。

（二）不良資產(chǎn)證券化

不良資產(chǎn)證券化（NPAS）包括不良貸款（NPL）、準(zhǔn)履約貸款（SPL）、重組貸款、不良債券和抵債資產(chǎn)的證券。就其含義而言，不良資產(chǎn)證券化就是資產(chǎn)擁有者將一部分流動性較差的資產(chǎn)經(jīng)過一定的組合，使這組資產(chǎn)具有比較穩(wěn)定的現(xiàn)金流，再經(jīng)過提高信用，從而轉(zhuǎn)換為在金融市場上流動的證券的一項技術(shù)和過程。不良資產(chǎn)證券化是處理我國商業(yè)銀行不良貸款的較好方法。商業(yè)銀行將不良貸款剝離給資產(chǎn)管理公司，由資產(chǎn)管理公司將不良資產(chǎn)證券化，這種做法有利于降低商業(yè)銀行的不良貸款率水平，減少了相應(yīng)的成本。不良貸款證券化是商業(yè)銀行降低自身不良貸款率水平的顯著方式，商業(yè)銀行應(yīng)提高不良貸款證券化進(jìn)程。

四、我國不良貸款現(xiàn)狀及其產(chǎn)生因素分析

不良貸款率是我國監(jiān)管商業(yè)銀行信用風(fēng)險的重要指標(biāo)，不良貸款是非正常貸款或還款環(huán)節(jié)存在問題的貸款，主要是指借款人未能按原定的貸款協(xié)議按時償還商業(yè)銀行的貸款。自2002年我國全面實行貸款五級分類制度，將銀行信貸資產(chǎn)分為五大類：正常類貸款、關(guān)注類貸款、次級類貸款、可疑類貸款、損失類貸款。其中商業(yè)銀行的不良貸款主要指次級類貸款、可疑類貸款和損失類貸款。不良貸款之所以惡性循環(huán)，一個重要原因就在于銀行自身的經(jīng)營存在很大問題。對貸款項目不負(fù)責(zé)、對企業(yè)償還能力、貸款運行質(zhì)量沒有仔細(xì)探究，貸款管理制度不完善等都是產(chǎn)生不良貸款的重要因素，所以我國商業(yè)銀行存在不良貸款的潛在危機(jī)。信用風(fēng)險是銀行系統(tǒng)性風(fēng)險的重要組成部分，不良貸款率的上升在一定程度上反映了銀行業(yè)信用風(fēng)險的積累，通過分析不良貸款率對銀行業(yè)的影響，引導(dǎo)商業(yè)銀行采取有效的手段應(yīng)對不良貸款率對商業(yè)銀行帶來的影響，從而控制銀行業(yè)的信用風(fēng)險和系統(tǒng)性風(fēng)險。

商業(yè)銀行在運作過程中，不良貸款的出現(xiàn)是不可避免的，而且企業(yè)經(jīng)營決策失誤、經(jīng)濟(jì)周期下的資源錯配都會一定程度上產(chǎn)生不良貸款。但不良貸款的大小應(yīng)控制在一定范圍內(nèi)，國際警戒線一般定為10%左右，中國的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)要求其不超過15%。銀行產(chǎn)生不良貸款原因是多種多樣的

首先，在早期，我國銀行形成不良貸款的主要原因是各級政府行政干預(yù)和向國有企業(yè)提供大規(guī)模的政策性貸款，而隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，我們認(rèn)為現(xiàn)階段和未來的一段時間內(nèi)我國銀行業(yè)不良貸款產(chǎn)生的主要原因是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和社會信用體系的完善，同時受經(jīng)濟(jì)下行周期的影響，我們認(rèn)為我國商業(yè)銀行不良貸款仍將保持快速增長。

其次，在商業(yè)銀行貸款中，商業(yè)銀行需要對貸款人和擔(dān)保人的貸款資金和償還能力進(jìn)行審查，并對貸款人的貸款去向進(jìn)行跟蹤，但在實際的貸款過程中，個人或企業(yè)為獲得貸款，可能會存在一定程度的虛報，而銀行并不能對個人或企業(yè)的實際情況進(jìn)行完全的了解，從而導(dǎo)致商業(yè)銀行和貸款人之間的信息不對稱。

最后，當(dāng)前我國社會信用體系不夠完善，各個信用體系之間還沒有建立良好的信息體系，這就導(dǎo)致商業(yè)銀行在對個人或企業(yè)進(jìn)行信用評估時，不能充分評估其可依賴程度，在一定程度上也可能導(dǎo)致不良貸款的產(chǎn)生。

五、政策建議

銀行業(yè)作為經(jīng)營貨幣特殊的金融行業(yè)，其穩(wěn)定性至關(guān)重要，而不良貸款作為衡量信用風(fēng)險的重要指標(biāo)一直受到人們的高度關(guān)注，我國銀行業(yè)不良貸款率的影響因素較多，容易受經(jīng)濟(jì)政策，利率變化，貸款集中度等因素的影響。因此，分析宏觀經(jīng)濟(jì)因素對不良貸款率的影響顯得尤為重要。

中國銀行業(yè)不良貸款率的防范建議：

第一、加強宏觀經(jīng)濟(jì)波動的風(fēng)險控制，建立全面的風(fēng)險管理體系。同時應(yīng)加強管制各商業(yè)銀行的貸款五級分類，特別是不良貸款的情況，及時合理地處理存量不良資產(chǎn)的進(jìn)程，關(guān)注國家及監(jiān)管機(jī)構(gòu)的經(jīng)濟(jì)政策。減少宏觀經(jīng)濟(jì)波動對銀行業(yè)不良貸款造成的系統(tǒng)性風(fēng)險，督促商業(yè)銀行風(fēng)險內(nèi)控制度改善，增強抵御各種風(fēng)險的能力，為國民經(jīng)濟(jì)的長期平穩(wěn)較快發(fā)展創(chuàng)造良好的金融服務(wù)環(huán)境。

第二、深入推動我國國有商業(yè)銀行改革，建立有前瞻性的風(fēng)險監(jiān)管體制，積極推進(jìn)國有商業(yè)銀行產(chǎn)權(quán)制度，加強風(fēng)險預(yù)測。完善銀行內(nèi)部激勵和競爭制度。通過建立完善的風(fēng)險準(zhǔn)備制度，提供銀行自身的抗風(fēng)險能力。通過建立足夠的風(fēng)險準(zhǔn)備金制度，以防止不良貸款的發(fā)生給商業(yè)銀行帶來的持續(xù)性影響。另外，還需要加強信貸資金的審批力度，不能為了保持持續(xù)增長的信貸量，一味地擴(kuò)大貸款量而不注重信貸項目的當(dāng)前風(fēng)險和潛在風(fēng)險。商業(yè)銀行應(yīng)完善不良貸款的經(jīng)營模式，優(yōu)化內(nèi)部控制，針對不良貸款建立管理體系以對其進(jìn)行適度的管控。

第三、加強對社會信用體系和銀行業(yè)的監(jiān)管，完善我國的信用環(huán)境，為商業(yè)銀行不良貸款的監(jiān)管奠定基礎(chǔ)，此外還需建立信用信息管理系統(tǒng)，完善失信的處罰機(jī)制，加強政府對信用體系的監(jiān)督與管理，打造信用環(huán)境。監(jiān)管部門應(yīng)該加強監(jiān)管力度，完善監(jiān)管措施，全面完善商業(yè)銀行的監(jiān)管制度和體系。創(chuàng)造法律環(huán)境，進(jìn)行強制性的約束。企業(yè)的信用等級、投融資能力、經(jīng)營管理能力、盈利能力、資產(chǎn)負(fù)債率等問題都將是商業(yè)銀行著重考慮的問題，所以銀行在選擇發(fā)放企業(yè)之前，均要對企業(yè)進(jìn)行充分的風(fēng)險評估，謹(jǐn)慎防范風(fēng)險。這樣不僅能從本質(zhì)上改善銀行的不良貸款狀況，還會減少新增貸款中不良貸款量，進(jìn)一步增加了銀行經(jīng)營的穩(wěn)定性和安全性。

第四、保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展，加強對宏觀經(jīng)濟(jì)的研究。保持健康穩(wěn)定、平穩(wěn)發(fā)展的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境有助于銀行系統(tǒng)的穩(wěn)定，可以減少不良貸款的產(chǎn)生。政策制定部門應(yīng)關(guān)注資產(chǎn)價格波動

情況，防止泡沫的形成與破裂。因此準(zhǔn)確把握宏觀經(jīng)濟(jì)走勢。密切關(guān)注反映宏觀經(jīng)濟(jì)波動的指標(biāo)，特別是那些能夠提前反映宏觀經(jīng)濟(jì)走勢的指標(biāo)，將會對商業(yè)銀行下一步的信貸政策提供指引。另外還需要加大對宏觀經(jīng)濟(jì)形勢以及國家政策的研究，要建立能夠針對宏觀經(jīng)濟(jì)波動提前反應(yīng)的機(jī)制，加強宏觀經(jīng)濟(jì)運行和國家政策分析。

第五、城市商業(yè)銀行要擴(kuò)大自身的規(guī)模，提高總資產(chǎn)，通過銀行相對規(guī)模的增加來加強抵御風(fēng)險的能力。隨著利率市場化的深入，按照市場規(guī)律合理配置自己的資金，提高自身總資產(chǎn)收益。深化財稅體制改革，加強地方政府融資的市場約束，避免地方政府融資平臺貸款風(fēng)險，從而避免銀行不良貸款的產(chǎn)生。在利率市場化情況下要加強監(jiān)管，因為銀行可能會由于利潤空間的下降尋求更大的風(fēng)險投資，增加了不良貸款率。在利率市場化進(jìn)程中，需要把握好改革的節(jié)奏和力度，保持金融體系的穩(wěn)定性，避免對銀行的盈利能力產(chǎn)生沖擊，導(dǎo)致銀行不良貸款風(fēng)險的增加。所以，在新的金融環(huán)境與監(jiān)管環(huán)境下探討商業(yè)銀行不良貸款的成因及影響因素，不僅給不良貸款的控制以及存量的處置提供了解決思路，而且也對商業(yè)銀行信用風(fēng)險的控制具有重要意義。

第六、加快金融創(chuàng)新，我國商業(yè)銀行受經(jīng)濟(jì)波動的影響較大，因此需要增強適應(yīng)宏觀經(jīng)濟(jì)周期變化的競爭能力，要不斷進(jìn)行金融創(chuàng)新探索出適應(yīng)我國情況的新產(chǎn)品、新工具，從而更好的適應(yīng)經(jīng)濟(jì)的波動。商業(yè)銀行的不良貸款率取決于商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)總額和貸款余額的總額。當(dāng)同一家銀行隨著時間的推移，不良資產(chǎn)率降低并不一定是該銀行不良貸款減少，也有可能是該家商業(yè)銀行增加貸款的發(fā)放量，雖然不良貸款總額沒有變化甚至增加，但表現(xiàn)出來的不良貸款率卻是降低的。所以商業(yè)銀行應(yīng)該真正實現(xiàn)自身不良貸款率的降低。要降低不良貸款的總額，爭取發(fā)放優(yōu)質(zhì)貸款，使商業(yè)銀行在盈利的水平上保持最小的信貸風(fēng)險，提高自身的風(fēng)險管理能力。

參考文獻(xiàn)

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篇10

關(guān)鍵詞：產(chǎn)權(quán)交易 交易品種 投資主體 制度環(huán)境

相關(guān)文獻(xiàn)綜述

Grossman和Stiglize（1980）認(rèn)為資本市場的層次化能夠抵消信息不對稱帶來的道德風(fēng)險與逆向選擇。Merton，Robert C和Z.Bodie（2004）在基于功能觀點的資本市場改革理論中提出，資本市場的基本功能有資本配置、規(guī)避風(fēng)險和激勵約束等，建立差異化的資本市場結(jié)構(gòu)能實現(xiàn)資本需求與供給的均衡流動，不同層次的資本市場的輻射區(qū)域具有異質(zhì)性。由此可見，要實現(xiàn)資本市場各層次間的耦合和發(fā)揮產(chǎn)權(quán)交易市場在資本市場體系中的基礎(chǔ)性作用，基于產(chǎn)權(quán)理論的差異性，資本市場結(jié)構(gòu)理論為此提供了理論支撐。

我國的資本市場由主板市場、二板市場和三板市場構(gòu)成，具有明顯的“塔形”結(jié)構(gòu)。李燕（2009）認(rèn)為實現(xiàn)資本市場體系的完善和優(yōu)化，必須建立不同層次和結(jié)構(gòu)的資本市場，場外交易市場是資本市場體系的重要構(gòu)成部分，在市場化框架內(nèi)構(gòu)建場外交易市場須有效地解決交易的方式、種類和原則等問題。熊焰（2008）定義了產(chǎn)權(quán)交易市場的內(nèi)涵，認(rèn)為：“產(chǎn)權(quán)交易市場是產(chǎn)權(quán)交易的場所、領(lǐng)域、活動和交換關(guān)系的總稱，不但包括產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)本身，還包括了圍繞著產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)建立起來的市場服務(wù)平臺、交易服務(wù)網(wǎng)絡(luò)、中介服務(wù)體系以及與之相關(guān)的交換關(guān)系”。晉入勤（2009）認(rèn)為我國的產(chǎn)權(quán)交易市場承擔(dān)著國有經(jīng)濟(jì)改革的重要角色，實現(xiàn)國有經(jīng)濟(jì)的優(yōu)化配置和國有企業(yè)的重組整合離不開產(chǎn)權(quán)交易市場，它可以規(guī)范國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓行為并減少國有資產(chǎn)流失。李響玲和周慶豐（2010）指出產(chǎn)權(quán)交易市場具有融資功能、“孵化器”功能和吸納退市功能，它是優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市和劣質(zhì)企業(yè)退市的緩沖地帶，并通過市場準(zhǔn)入制度、交易制度和信息披露制度等方面進(jìn)行設(shè)計，來完善市場容量巨大卻層次較低的產(chǎn)權(quán)交易市場。因此，通過重心傾斜和制度安排進(jìn)一步完善產(chǎn)權(quán)交易市場就顯得尤為重要。

交易市場的功能定位

結(jié)合產(chǎn)權(quán)交易市場的“硬資源”和“軟資源”優(yōu)勢，全面整合產(chǎn)權(quán)資源并完善和優(yōu)化產(chǎn)權(quán)交易市場具有必要性和緊迫性。產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展和優(yōu)化能對經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到助推和驅(qū)動作用，其合理的功能定位應(yīng)體現(xiàn)在以下幾個層面：

（一）國有資源進(jìn)行“陽光”交易的平臺

國有資產(chǎn)中被擇優(yōu)篩選后的剩余部分須通過合理渠道進(jìn)行流轉(zhuǎn)和重組，以提高國有資產(chǎn)的經(jīng)營效率。在市場轉(zhuǎn)型中，非健全的市場體制誘致的無秩序、低效率地交易導(dǎo)致存量國有資產(chǎn)流失嚴(yán)重，產(chǎn)權(quán)交易市場是在此背景下逐步建立和發(fā)展起來的。具有價格發(fā)現(xiàn)機(jī)制、信息披露制度和公開競價制度的產(chǎn)權(quán)交易市場要嚴(yán)格執(zhí)行國有產(chǎn)權(quán)進(jìn)場交易制度，使國有資產(chǎn)的優(yōu)化重組和流動增值更加“陽光化”，這有力地遏制了尋租人的利益訴求，避免了國有資產(chǎn)被利益相關(guān)者侵蝕。

（二）疏通中小企業(yè)融資的新渠道

金融排斥在中小企業(yè)融資過程中具有普遍性和針對性，中小企業(yè)的規(guī)模狀況、盈利狀況和信用狀況讓金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生了“惜貸”心里。面對中小企業(yè)融資困境，產(chǎn)權(quán)交易市場可為它們提供權(quán)益融資、債務(wù)融資和政策性融資等。產(chǎn)權(quán)交易市場通過對中小企業(yè)的備案登記、資產(chǎn)評估和規(guī)劃設(shè)計，使得它們可以通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓和資產(chǎn)抵押等方式獲得商業(yè)貸款或政策性貸款，同時，也使得它們主動獲得風(fēng)險投資或產(chǎn)業(yè)投資基金的關(guān)注。除此之外，產(chǎn)權(quán)交易市場還可以有效地開發(fā)民間的“資金池”，吸附剩余的流動性并拓展個人投資者的投資渠道，能解決現(xiàn)實存在的個人儲蓄者和中小企業(yè)融資者的資金供求悖論問題，實現(xiàn)民間資本向投資資本的沉淀。

（三）企業(yè)“轉(zhuǎn)板”的“緩沖地”

健康合理的資本市場體系也應(yīng)遵循優(yōu)勝劣汰的法則，產(chǎn)權(quán)交易市場能為優(yōu)質(zhì)企業(yè)提供培育和孵化的平臺，同時，也能為劣質(zhì)企業(yè)設(shè)計出寬嚴(yán)相濟(jì)的退出機(jī)制。與主板市場和二板市場相比，市場容量較大的產(chǎn)權(quán)交易市場門檻較低，產(chǎn)權(quán)清晰、無法達(dá)到上市條件并能按照相關(guān)法律法規(guī)在產(chǎn)權(quán)交易中心登記的企業(yè)都是其服務(wù)對象。產(chǎn)權(quán)交易市場為優(yōu)質(zhì)企業(yè)提供融資（包括抵押貸款和風(fēng)險投資資金等）的便利平臺，這對企業(yè)的成長起到孵化作用，為企業(yè)邁進(jìn)主板市場和二板市場奠定基礎(chǔ)；同時，產(chǎn)權(quán)交易市場也能吸納退市企業(yè)，劣質(zhì)企業(yè)退市后仍可以通過產(chǎn)權(quán)交易市場實現(xiàn)產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)和并購重組。

產(chǎn)權(quán)交易市場未來發(fā)展重心

傳統(tǒng)的產(chǎn)權(quán)交易市場的交易品種主要有物權(quán)交易、礦權(quán)、林權(quán)及企業(yè)債權(quán)等，隨著交易市場的擴(kuò)容，必然要催生出一些新的交易品種；同時，原有的投資主體也并不能完全滿易市場的多元化需求。因此，面對產(chǎn)權(quán)交易市場不斷擴(kuò)容的契機(jī)，要實現(xiàn)產(chǎn)權(quán)交易市場的不斷成長與壯大，本文認(rèn)為產(chǎn)權(quán)交易市場的未來發(fā)展重心應(yīng)該集中在交易產(chǎn)品和交易主體方面：

（一）交易產(chǎn)品方面

1.碳交易產(chǎn)品。推動節(jié)能減排，促進(jìn)低碳經(jīng)濟(jì)發(fā)展是實現(xiàn)跨越式發(fā)展的重要任務(wù)。其中，對于不能按期實現(xiàn)節(jié)能減排的企業(yè)，要從擁有超額配額或排放許可的企業(yè)手中購買一定的碳排放權(quán)。產(chǎn)權(quán)交易市場通過搭建碳金融平臺，以排放權(quán)有償使用的市場機(jī)制能推進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)的低碳發(fā)展和清潔發(fā)展。碳交易產(chǎn)品具有巨大的市場發(fā)展?jié)摿?，也?yīng)成為產(chǎn)權(quán)交易市場中新型產(chǎn)品的代表。例如，上海環(huán)境能源交易所就是碳排放權(quán)交易和碳金融發(fā)展的良好平臺，它通過產(chǎn)權(quán)交易市場推動了企業(yè)節(jié)能改造項目的市場化運作，使碳交易步入正式的操作平面。

2.證券化產(chǎn)品。證券化產(chǎn)品是金融創(chuàng)新的結(jié)晶，它是資本市場發(fā)育程度和成熟程度的重要體現(xiàn)，同時，它也是我國產(chǎn)權(quán)交易市場進(jìn)行創(chuàng)新的重要標(biāo)的。在征求國務(wù)院及監(jiān)督管理部門的意見后，產(chǎn)權(quán)交易市場也可以在該方面進(jìn)行試點。產(chǎn)權(quán)交易所可以設(shè)計出一些資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，其產(chǎn)品應(yīng)包括實物證券化、債務(wù)證券化、應(yīng)收賬款證券化和證券資產(chǎn)證券化等。對此，綜合做市商、擔(dān)保機(jī)構(gòu)和會計事務(wù)所等第三方機(jī)構(gòu)要出具各自獨立的意見，并對該意見做出相應(yīng)的連帶責(zé)任的承諾與規(guī)定，以防止利益尋租；同時，通過完善的信息披露制度也可以保證市場的高度透明，使資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流通和退出機(jī)制更加完善。

3.農(nóng)村產(chǎn)權(quán)交易產(chǎn)品。培育和發(fā)展農(nóng)村產(chǎn)權(quán)交易市場，有助于構(gòu)建所有權(quán)清晰和使用權(quán)流轉(zhuǎn)通暢的現(xiàn)代農(nóng)村產(chǎn)權(quán)制度，有助于深化農(nóng)村產(chǎn)權(quán)制度改革。在實物型交易品種的基礎(chǔ)上，適當(dāng)拓展出價值型交易產(chǎn)品，發(fā)展有關(guān)農(nóng)村集體土地使用權(quán)、農(nóng)戶土地承包開發(fā)權(quán)、農(nóng)村生產(chǎn)性設(shè)施使用權(quán)及農(nóng)業(yè)類知識產(chǎn)權(quán)的交易產(chǎn)品。推動涉農(nóng)收益產(chǎn)權(quán)的資產(chǎn)化，有助于實現(xiàn)社會資本和農(nóng)村資源的對接，有助于農(nóng)村生產(chǎn)要素的充分自由流動并實現(xiàn)農(nóng)村資源的優(yōu)化配置。借鑒武漢通過對農(nóng)村生產(chǎn)要素的使用權(quán)和收益權(quán)的出讓而獲得資本和技術(shù)支持的成功模式，探索并搭建新型農(nóng)村產(chǎn)權(quán)交易市場，可以加快農(nóng)村市場化進(jìn)程。

（二）投資主體方面

1.產(chǎn)權(quán)投資基金。在產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展中，一方面，產(chǎn)權(quán)交易的規(guī)模性提高了購買方的進(jìn)入門檻；另一方面，由于信息不對稱或暗箱操作，顯性和隱性的交易風(fēng)險疊加出現(xiàn)，這難免會造成撮合成交率的下降。產(chǎn)權(quán)投資基金要求購買方的自有資金或等價資產(chǎn)達(dá)到50%，其缺口部分可由中小企業(yè)或個人出資。對于高含金量的交易項目，自有資金或等價資產(chǎn)撬動的交易杠桿會放大，可以適當(dāng)放松自有資金或等價資產(chǎn)方面的硬約束。對于產(chǎn)權(quán)交易市場資金進(jìn)入方面的桎梏，具有資金規(guī)模性、風(fēng)險偏好性和投資針對性的產(chǎn)權(quán)投資基金增加了產(chǎn)權(quán)交易的靈活性和成交率，它是產(chǎn)權(quán)交易市場新型的合格投資者，也可成為未來投資主體的重要組成部分。

2.產(chǎn)業(yè)投資基金。又稱私募股權(quán)投資基金和風(fēng)險投資基金，它是一種利潤共享、風(fēng)險共擔(dān)的集合投資模式，它投資于高增長潛力的未上市企業(yè)的股權(quán)或準(zhǔn)股權(quán)，在企業(yè)發(fā)育成熟后以股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式實現(xiàn)資本增值。以信托投資方式成立的產(chǎn)業(yè)投資基金能消化吸收大量的民間剩余資本，避免了民間資本的盲目流動。它可以參與產(chǎn)權(quán)交易市場中的大宗交易（包括大存量資產(chǎn)交易、企業(yè)間并購重組交易和大型礦產(chǎn)開發(fā)權(quán)等），經(jīng)過3到7年的投資期后可以通過拋售、出讓和企業(yè)回購等方式實現(xiàn)預(yù)期的資本回報。根據(jù)交易標(biāo)的的不同，產(chǎn)業(yè)投資基金可分為種子期基金、成長期基金和重組基金等，其簡單靈活的基金形式能為產(chǎn)權(quán)交易市場注入新的血液。

3.合格境外投資者（QFII）。目前，合格境外投資者的投資范圍主要包括證券交易所掛牌交易的股票、國債、可轉(zhuǎn)換債券、企業(yè)債券及證監(jiān)會批準(zhǔn)的其他金融工具，產(chǎn)權(quán)交易市場上的新型交易產(chǎn)品（證券化的使用權(quán)、收益權(quán)等）也應(yīng)成為QFII的青睞對象。穩(wěn)步推進(jìn)資本市場開放，需引導(dǎo)國際投資資本通過產(chǎn)權(quán)交易市場進(jìn)入，并形成利用外資的新渠道。QFII是產(chǎn)權(quán)交易市場新型投資主體，其理性的“價值投資”理念能夠引導(dǎo)我國產(chǎn)權(quán)交易市場健康有序地運行。毋庸置疑，在它活躍市場交易期間，也要加強對合格境外投資者的追蹤監(jiān)管。

制度環(huán)境的優(yōu)化

（一）資產(chǎn)評估制度

隨著產(chǎn)權(quán)交易市場的不斷深化，交易產(chǎn)品由實物型向價值型，有形向無形轉(zhuǎn)變是當(dāng)前的發(fā)展趨勢。資產(chǎn)評估結(jié)果是產(chǎn)權(quán)交易雙方?jīng)Q策時的價值參考，在撮合成交之前，能否對產(chǎn)權(quán)交易產(chǎn)品做出準(zhǔn)確評估是交易的關(guān)鍵所在。同一資產(chǎn)標(biāo)的由不同的評估機(jī)構(gòu)進(jìn)行評估，其結(jié)果可能相差懸殊，價值高估和低估都不利于市場的公平交易。產(chǎn)權(quán)交易中心可以設(shè)立自己的資產(chǎn)評估部，加強專業(yè)評估師隊伍建設(shè)并建立“盲評”制度，最后對不同評估師的評估結(jié)果進(jìn)行綜合測評，采用“中位數(shù)法”或“加權(quán)平均法”選擇評估結(jié)果。產(chǎn)權(quán)交易中心可以對評估標(biāo)的收取適當(dāng)?shù)脑u估費用，用來支持專業(yè)評估師的學(xué)習(xí)、培訓(xùn)及激勵。

（二）綜合易制度

選擇信譽高、資質(zhì)好的證券公司、基金公司和銀行等第三方機(jī)構(gòu)為做市商的交易制度，提高了市場的流動性和穩(wěn)定性，但容易滋生操縱市場的行為；在交易成本和市場透明度方面，集合定價制度要明顯優(yōu)于協(xié)商交易制度。對此，我國產(chǎn)權(quán)交易市場應(yīng)在新型證券化產(chǎn)品的交易層面引入做市商制度，在保證市場流動性的基礎(chǔ)上，在后續(xù)的交易中實行競價交易制度；在能對經(jīng)濟(jì)和環(huán)境產(chǎn)生正的外部效應(yīng)的大宗交易層面，要采用由政府推動的協(xié)商交易制度，并予以稅收和財政補貼方面的政策支持?？傊?，針對差別化的交易品種和投資主體要引入不同的交易制度，建立功能互補的綜合易機(jī)制是市場化的要求。

（三）監(jiān)管性約束和自律性約束制度

我國產(chǎn)權(quán)交易市場是在政府和國資委等部門的推動和支持下建立起來的，監(jiān)督管理部門要對交易市場的規(guī)范性發(fā)展提供監(jiān)管性約束。目前，對交易市場起到約束或指引作用的文件仍不能滿足市場發(fā)展需要，其統(tǒng)一性的交易法規(guī)仍未成形。建立有效的監(jiān)管約束制度具有必要性和迫切性，它是防范市場風(fēng)險并實現(xiàn)規(guī)范化交易的外部保障，同時，適當(dāng)?shù)匦姓深A(yù)和引導(dǎo)也有助于彌補市場機(jī)制的缺陷。此外，還應(yīng)加強機(jī)構(gòu)自律性制度建設(shè)，尤其是相關(guān)的投資機(jī)構(gòu)和中介機(jī)構(gòu)。專業(yè)性較強的中介機(jī)構(gòu)要想獨立、公正地服務(wù)于交易市場，需增強自我約束能力和行業(yè)自律性約束。

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